Q&A 在当前市场环境下，进行"抄底"的核心思路和主要产业方向是什么？ 摘要 AI 算力需求确定性极高，海外算力公司 2026 年平均增速预达 150%- 200%，2027 年仍有 100%增长，估值将降至 10 倍 PE 以下。 国产算力进入爆发期，头部厂商 2026 年产能显著释放，华为产业链从 OEM 转向分销渠道（如深圳华强、伟仕佳杰），海光与寒武纪需求供给 共振。 大模型 Token 进入通胀阶段，高性能模型需求推高均价；国产大模型 ARR 预计超预期，具备全球化且不受硬件制约的优势，处于投资黄金期。 光纤光缆行业景气度持续上行，受无人机与数据中心驱动，G.657.A2 价格已超 250 元/芯公里，2026 年需求量预计翻倍增长。 NVIDIA 架构演进增加产业链价值，Feynman 架构或采用台积电 A16 背面供电；国内超节点机柜兴起带动 224G 铜连接需求，华丰科技、立 讯精密受益。 消费电子看好苹果折叠屏左侧布局，预计 2026 年 9 月发布且销量达 1,500 万部；游戏板块处于历史估值底部（约 14 倍 PE），具备高反转 弹性。 核心思路是在不确定性中寻找确定性，主要围绕三大方 ...

关键要点总结 一、 行业与公司概览 * 涉及的行业包括：**AI产业**、**传媒互联网**、**游戏**、**泛娱乐与IP（短剧/漫剧）**、**云计算**、**即时零售**、**电商**、**恒生科技板块**[1] * 涉及的公司包括：**阿里巴巴**、**完美世界**、**心动公司**、**世纪华通**、**中文在线**、**阅文集团**、**掌阅科技**、**美团**、**腾讯**、**东方甄选**、**赤子城科技**，以及**巨人网络**、**顺网科技**、**三七互娱**、**恺英网络**、**昆仑万维**、**荣信文化**、**欢瑞世纪**等[1][6][7][8][9][10][12][13] 二、 AI产业发展趋势与投资机会 * **发展阶段**：2026年AI进入**应用爆发期**，B端商业化路径明确[1][2] * **B端趋势**：在算力紧缺背景下，**B端应用**商业化更明确，**CLO类产品**成为推动模型厂商MaaS收入快速增长的核心动力[1][2] * **B端案例**：Anthropic在2025年5月推出Cloud Code后，其ARR在半年内突破**10亿美元**，到2026年初已超过**25亿美元**，公司整体ARR超过**300亿美元**[2] * **C端探索**：C端应用变现仍在探索，OpenAI正通过广告模式向**95%的非付费用户**变现，早期试点已取得超过**1亿美元**的ARR[3][4] * **投资机会方向**： 1. **基础设施**：算力和云服务需求持续，确定性高[4] 2. **C端应用**：AI助手广告变现模式潜力大，电商模式也在演变[4] 3. **多模态业务**：**AI漫剧**发展势头明显；**AI游戏**引擎降低制作门槛，有望催生UGC内容爆发，扩大产业规模[4][5] 三、 游戏板块投资逻辑与标的 * **投资逻辑**：围绕大单品预期、基本面改善、低估值及AI产业趋势布局[6] * **完美世界**：核心看点是预计4月下旬全球上线的《女神异闻录：夜幕魅影》（异环），市场预期其有望成为**年化流水超过50亿**的大作[1][6] * **心动公司**：驱动力是基本面中高速增长，《心动小镇》海外服超预期，流水与利润率有望双升；积极布局AI游戏引擎，**TapTap Maker平台**每日有**数十款**新游戏上线，符合AI驱动产业扩容趋势；当前估值约**12倍**[1][6] * **世纪华通**：估值偏低，2026年核心看点是休闲游戏逻辑验证；其合成类游戏TTM流水已进入市场**前三乃至前二**；休闲游戏在欧美移动游戏市场占据约**50%-60%** 份额，空间广阔[6] * **其他关注**：巨人网络、顺网科技、三七互娱（预计2026年海外市场有较大变化）、恺英网络[7] 四、 泛娱乐与IP（短剧/漫剧）领域 * **看好方向**：**AI漫剧**是2025年短剧逻辑延伸出的新趋势[4][8] * **海外短剧平台**：2026年迎来价值重估机遇，最受益环节是**平台**，其次是**IP**，再次是工具和制作端[9] * **中文在线**：为首选标的，核心看点是其持有的海外短剧头部品牌**ReelShort 49%** 的股权存在重估价值；公司布局全面，预计2026年短剧相关收入将明显增长[1][8][9] * **其他推荐**：阅文集团、掌阅科技，以及昆仑万维、荣信文化、欢瑞世纪等[9] 五、 阿里巴巴业务分析与展望 * **云与AI业务**：2026年Q1给出云业务收入**同比增长40%** 的指引，主要得益于Agent爆发带动API收入激增；产业反馈显示，Q1单季度API收入可能已达到**2025年全年**水平；部分智算云产品出现刊例价上涨和折扣收回[1][10] * **零售业务**：核心客户管理收入（CMR）因会计调整增速下修至**低单位数（约1%）**，但利润预计同比持平，略超预期，显示利润短期企稳迹象[10] * **即时零售业务**：首次明确减亏时间表，淘菜菜和饿了么将在**2027财年和2028财年每年亏损减半**，直至**2029财年实现盈利**[1][10] * **其他业务**：亏损指引约**200亿元**，略高预期，主要因千问春节补贴带来一次性亏损[10] * **2026年投资逻辑**：市场定价已充分反映电商主业疲软，核心预期差在于**AI Agent驱动的云业务可能带来的质变**；Qwen Agent爆发带来token消耗指数级增长和云产品交叉销售红利；近期发布的**鲲家族3.6 Plus**及**"Happy Horse"** 模型表现不俗[11] 六、 其他重点公司观点 * **腾讯**：市场期待其在AI领域出现困境反转；公司计划于**4月份发布一款新模型**，市场期待较高，希望复现类似Meta发布MuseSpark模型后股价反弹的趋势[12] * **美团**：受益于竞争格局缓和，特别是阿里巴巴明确即时零售减亏计划释放了清晰信号；市场已在交易其**2026年EPS修复**预期；当前股价（**不到90港币**）仍处于修复过程中；需注意到店业务竞争依然持续[1][12] * **东方甄选**：基本面呈现提速趋势；核心催化剂是计划于**4月份在北京落地首家线下门店**，探索全渠道自营零售（"东方山姆"定位），采用轻资产模式[1][13] * **赤子城科技**：被视为中东局势缓和及流动性推动下的弹性品种；催化剂包括：1) 战区局势缓和带来的估值修复；2) **3月份纳入港股通**后，港股通持股占比仅约**5%**，提升空间大（对比B站超20%）；3) 核心产品流水稳中有升；2026年对应PE仅**9倍多**[1][13] 七、 宏观与市场环境 * **恒生科技板块**：地缘局势波动趋缓，南向资金已边际净流入，风险溢价收敛后海外增量资金或加速进场；建议关注两条主线：1) **以AI叙事为主线的全栈平台型龙头**；2) **内生经营出现明显改善**的公司[10]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[4] 核心观点 - 本周核心观点：由恺英网络战略投资的AI陪伴应用《EVE》正式上线，首日最高位列iOS应用免费榜第二位，AI赛道持续兑现产业进展[3][4]；2025年年报和2026年一季报披露陆续开启，建议关注绩优公司基础业务的稳健度，及AI叙事的弹性交易机会，重点关注具备新品储备及长线内容运营能力的头部厂商[4] - 投资分析意见：建议持续把握AI+应用逐步落地，以及B端、C端用户真实反馈，关注商业模式的延展；目前传媒行业景气度仍在持续提升，调整中建议继续沿新渠道+新内容方向布局[10][53] 游戏方向要点 - **业绩与新品**：巨人网络发布2026年第一季度业绩预告，预计实现归母净利润10-12亿元，同比增长187.47%—244.96%，扣非归母净利润9.5-11.5亿元，同比增长162.19%—217.38%，主要得益于现象级手游《超自然行动组》贡献弹性增长，该游戏于1月突破日活跃用户1000万大关，春节期间单日流水、单月流水创历史新高，公司递延收入约为21亿元，环比增长23.25%[5][10][38]；完美世界《异环》预计国内4月23日/海外4月29日正式上线，报告判断其类GTA城市结构框架延展性强，对后续产能要求相对可控，且玩法拼接完成度高，运行稳定性有保障[5] - **AI应用探索**：由恺英网络战略投资的自然选择研发的AI陪伴应用《EVE》正式上线，展现更具"活人感"的对话及多元商业化模式，是AI+陪伴+游戏化的重要产品探索[4][6]；建议重视头部游戏公司在AI+陪伴+游戏化范式探索上的示范效应，相关产品表现如果超预期有望推动相关上市公司的价值重估[5] - **市场表现与数据**：Sensor Tower数据显示，2026年3月共38个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，合计吸金21.1亿美元，占全球TOP100手游发行商收入39.2%，其中三七互娱收入显著上涨28%，叠纸网络营收同比增长9%[9]；本周中国iOS手游畅销榜上，《王者荣耀》连续五天稳居第一，《和平精英》保持第二[40][41]；微信平台畅销小游戏榜首为《三国：冰河时代》[42][43] - **建议关注公司**：腾讯控股、网易、完美世界、恺英网络、巨人网络、心动公司、三七互娱、吉比特、神州泰岳、电魂网络、掌趣科技、百奥家庭互动、友谊时光、冰川网络、名臣健康、富春股份、禅游科技、祖龙娱乐等[5] AI应用方向要点 - **产业进展与入口竞争**：AI仍是全球产业叙事中最重要的方向之一，大厂AI产品进度是核心；AI入口竞争后续会持续演绎，手机端侧（苹果等）、超级APP（微信、抖音等）和垂直AI平台（豆包、元宝、千问、智谱等）将从不同维度推进AI Agent入口用户层面的教育和圈定，同时通过不同方式完成应用层生态的连接和统一[6] - **投资方向梳理**：1）具备流量优势的平台公司：腾讯控股、阿里巴巴、快手、哔哩哔哩等；2）聚焦大厂产业链布局的相关公司：①字节链（以广告+内容体系为主）包括营销公司引力传媒、蓝色光标等，及内容IP公司荣信文化、中文在线等；②阿里链（以电商模式为主）包括值得买、光云科技等，及代运营公司壹网壹创、青木科技等；③腾讯链（以C端产品微信/元宝体系为主）包括微盟、有赞等[6] - **建议关注点**：建议重视产品落地且有收入结构的应用方向[6] 互联网方向要点 - **财报与战略**：腾讯、阿里等头部大厂已陆续披露财报，建议重视财报对未来业务方向的指引和规划[7]；头部企业平台优势体现在业绩基本面韧性之中，建议持续关注头部公司在内部组织架构主动调整的战略价值，以及中长期在AI等方向的叙事和执行进度[7] - **技术影响**：AI Agent技术能力侧的持续推进，及入口竞争的演绎，可能影响生态层互联网时代原有的核心商业模式（例如流量广告、激励等）[7] - **建议关注公司**：腾讯控股、阿里巴巴-W、美团、快手、哔哩哔哩、腾讯音乐、网易云音乐、美图公司、赤子城科技、汇通达网络、京东等[7] 电影/电视剧/卡牌潮玩方向要点 - **电影/电视剧**：国内长剧剧集制作方和长视频平台方在新政指导下，有望迎来内容创制和发展的新阶段[8]；建议关注长视频平台和IPTV/OTT平台（芒果超媒、爱奇艺等）以及剧集制作方（华策影视、慈文传媒等）[8] - **市场数据**：本周电影票房《我，许可》以4095.84万元周票房领跑，占据20.7%的票房占比[47][48]；本周剧集市场《月鳞绮纪》以1.88亿正片播放量和14.79%市占率位居第一[49][50]；本周综艺市场《哈哈哈哈哈 第六季》以25.28%正片播放市占率稳居榜首[51][52] - **卡牌潮玩**：泡泡玛特、布鲁可等陆续披露财报，Suplay、TopToy等公司陆续提交港股招股书，潮玩体系公司有望继续扩列[8]；建议关注泡泡玛特、姚记科技、巨星传奇、布鲁可、卡游（港股已提交申请书）、TopToy（港股已提交申请书）等[8] 国有出版方向要点 - **发展动态**：部分出版公司在教育等新业态探索落地，并且强化分红的持续性；建议重视国有传媒公司积极推动产业并购整合的意向和真实进度[9] - **建议关注公司**：皖新传媒、南方传媒、山东出版、中文传媒、中南传媒、凤凰传媒、长江传媒、时代出版、中原传媒、浙文互联、吉视传媒等[9] 市场行情回顾 - **A股市场**：2026年4月6日到4月10日，传媒(申万)指数上涨6.32%，在申万行业分类中排名第5；同期上证综指上涨2.74%，深证成指上涨7.16%，沪深300上涨4.41%，创业板指上涨9.5%[9][13]；传媒细分行业中，广告营销/影视院线/出版三大子板块涨跌幅居前[16]；个股周涨幅前五名为蓝色光标（+23.34%）、出版传媒（+18.99%）、返利科技（+17.8%）、粤传媒（+17.04%）、新华文轩（+13.56%）[16][18] - **港股市场**：同期恒生指数上升3.09%，恒生科指上升3.87%[21]；个股周涨幅前五名为中手游（+16.07%）、知乎-W（+11.78%）、宝尊电商-W（+11.59%）、百奥家庭互动（+8.99%）、赤子城科技（+8.01%）[20][21]；港股通全周净流出117.96亿港元，阿里巴巴-W和泡泡玛特净流入靠前，净买入额分别为38.85亿港元、6.84亿港元[21][25]

zhanggang@ccnew.com 021-50586990 晨会聚焦 资料来源：聚源，中原证券研究所 -1% 6% 12% 19% 26% 33% 40% 47% 2025.04 2025.08 2025.12 2026.04 上证指数 深证成指 | 国内市场表现 | | | | | --- | --- | --- | --- | | 指数名称 | | 昨日收盘价 | 涨跌幅(%) | | 上证指数 | | 3,986.22 | 0.51 | | 深证成指 | | 14,309.47 | 2.24 | | 创业板指 | | 2,022.77 | -0.47 | | 沪深 | 300 | 4,636.57 | 1.54 | | 上证 | 50 | 2,443.97 | -0.52 | | 科创 | 50 | 891.46 | 0.14 | | 创业板 | 50 | 1,924.26 | -0.67 | | 中证 | 100 | 4,524.48 | 1.62 | | 中证 | 500 | 7,969.36 | 0.90 | | 中证 | 1000 | 6,116.76 | 0.33 | | 国证 | 20 ...

传媒行业周报 20260412 AI 陪伴应用《EVE》上线需求超预期，4 月重点游戏产品密集 glmszqdatemark 本周行情 本周（2026 年 4 月 6 日-10 日）传媒指数上涨 6.32%，跑赢沪深 300（+4.41%）、 上证指数（+2.74%）、上证中小（+3.85%），跑输深证成指（+7.16%）、创业板 指（+9.5%）。在所有申万二级行业中，传媒位列第 5。传媒三级行业中，广告营 销（+9.85%）、影视院线（+7.31%）、出版（+6.87%）涨幅靠前。 AI 情感陪伴应用《EVE》上线需求超预期，期待后续产品运营和破圈效果 4 月 10 日，恺英网络投资公司"自然选择"（Natural Select）推出的 AI 情感陪 伴应用《EVE》正式上线，首日位列 iOS 免费榜前 4 名，截至 4 月 11 日，安卓 端位于 TapTap 新品榜第 1 名；随后产品官方表示预备算力告急，体现用户需求 旺盛超预期。2026 年 1 月，自然选择还获得阿里巴巴、蚂蚁集团、启明创投、五 源资本、创世伙伴创投、云时资本等机构联合投资，融资金额超 3000 万美元， 后续可期待投资方战略合作 ...

报告行业投资评级 - 传媒行业投资评级为“推荐”，且为“维持” [4] 报告核心观点 - 上周传媒板块表现强劲，呈现“AI营销博反弹+出版防守”的杠铃特征，AI应用与游戏板块是关注焦点 [7] - AI模型侧，阿里巴巴两款模型表现突出，应用侧国产多模态应用上行，C端AI陪伴产品《EVE》上线验证用户需求 [7] - 游戏板块基本面景气度延续，出海产品表现亮眼，AI多模态能力提升有望孵化创新玩法，预计26年第二季度将迎来新一轮产品与业绩爆发期，关注估值修复机会 [7] - 互联网板块在外部扰动下资金以事件驱动为主，看好风偏缓和下核心资产成为反弹主力，后续需关注海外第一季度财报季的基本面支撑 [7] - IP泛娱乐领域，AI短剧与漫剧用户增长迅猛，字节布局全面，五一档电影已定档17部，关注相关出品发行方 [7] - 出版板块年报显示分红稳定、现金流改善，国有教育出版公司领涨，估值修复逻辑延续，后续关注第一季度业绩 [7] 上周市场表现回顾 - 上周传媒（申万）指数整体上涨6.72%，同期沪深300指数上涨4.41%，板块相比沪深300指数超额收益为1.91%，位列所有板块第5位 [7][10] - A股传媒个股涨幅方面，蓝色光标（23.34%）、出版传媒（18.99%）、*ST返利（17.8%）、粤传媒（17.04%）、新华文轩（13.56%）领涨 [7][12] - 港股互联网个股涨幅方面，华虹半导体（15.94%）、中芯国际（14.22%）、ASMPT（13.52%）、美团-W（9.16%）、商汤-W（8.65%）领涨 [7][15] AI模型及应用 - **模型侧**：4月6日-4月12日模型调用量预计为21.3T tokens，周环比下滑21% [17] - 周度调用量Top1模型为阿里巴巴的Qwen3.6 Plus，调用量为3.11T tokens，周环比下滑2% [17][22] - 新发布的多模态模型Happy Horse性能位列Artificial Analysis榜首 [7] - **应用侧**：2026年3月全球AI应用App端月活跃用户数据 [25] - ChatGPT月活跃用户达9.6亿，环比增长0.59% - Claude月活跃用户达2350万，环比大幅增长88% - 国产多模态应用Pixverse月活跃用户达2863万，环比增长15% - **国内应用**：2026年3月，国内AI应用App端月活跃用户Top10中，字节“即梦AI”月活跃用户近8000万，环比增长13%；快手“可灵”月活跃用户735万，环比增长21% [26][30][32] - **出海应用**：2026年3月，出海AI应用App端月活跃用户Top5为DeepSeek（1.4亿，环比+3%）、Dola（豆包海外版，0.7亿，环比+22%）、Pixverse（0.3亿，环比+15%）、Talkie（0.3亿，环比+5%）、seekee（0.2亿，环比+2%） [26][31] - **AI应用动态**：恺英网络参投的AI陪伴产品《EVE》上线，首日位列国内iOS下载榜第2名 [7] 游戏市场 - **全球市场**：2026年3月全球手游收入榜榜首为《Last War: Survival》，《王者荣耀》位列第2 [34] - **国内市场**：2026年4月4日至10日中国iOS游戏畅销榜中，腾讯系产品《和平精英》《王者荣耀》包揽前两名 [35] - **小游戏市场**：截至2026年4月11日，微信小游戏畅销榜前三为《三国：冰河时代》、《无尽冬日》、《向僵尸开炮》；抖音小游戏畅销榜前三为《我的花园世界》、《三国：冰河时代》、《无尽冬日》 [40][42] - **新品预约与上线**：TapTap预约榜中，腾讯《王者荣耀世界》以281万预约人数位居榜首，完美世界《异环》以605万预约人数位列第二 [41][43] - 4月中下旬多款大厂新品定档，包括恺英网络《三国：天下归心》（4月16日公测）、哔哩哔哩《三国：百将牌》（4月22日公测）、完美世界《异环》（4月23日公测）等 [45][46] IP泛娱乐 - **短剧与漫剧**：根据QuestMobile数据，截至2026年2月，红果免费短剧月活跃用户突破3亿，同比增长84.6%，单日使用时长达125分钟；红果免费漫剧APP上线4个月，2月月活跃用户达2400万，单日使用时长90.7分钟 [7] - **电影票房**：2026年4月5日至11日（第14周）全国电影票房为3.09亿元（不含服务费），观影人次920万 [49] - 截至2026年4月11日，2026年累计票房111.84亿元（不含服务费），同比下降50.37% [49] - **电影排片**：五一档已定档17部电影，下周（4月13日至19日）将有6部新片上映，其中《不能错过的只有你2》猫眼想看人数为17976人 [7][50][53] 行业重要新闻 - **AI模型进展**：米哈游蔡浩宇AI公司发布面向角色表演的170亿参数视频模型LPM1.0 [54] - **AI应用进展**：掌阅泡漫接入Seedance 2.0海外版；3月抖音AI短剧单月播放量约792亿 [54] - **AI商业化**：OpenAI预测2030年广告收入将达1020亿美元；阿里巴巴领投生数科技（Vidu）3亿美元融资 [55][56] - **企业动态**：智谱发布新一代旗舰模型GLM-5.1并提价10%；阿里组织架构调整，通义实验室升级为事业部 [57][58] - **游戏动态**：腾讯《王者荣耀世界》PC端公测；完美世界《异环》定档4月23日公测 [57] 重点公司公告 - **巨人网络**：2025年营业总收入50.47亿元，同比增长72.69%；归母净利润16.69亿元，同比增长17.14% [58] - 预计2026年第一季度归母净利润10-12亿元，同比增长187.47%-244.96% [58] - **中国儒意**：与腾讯签署2026年游戏合作及影视版权框架协议 [59] - **出版公司年报**： - 中南传媒：2025年收入126.01亿元，归母净利润15.94亿元，拟每10股派现4.5元 [60][61] - 出版传媒：2025年收入20.96亿元，归母净利润1.05亿元，拟每10股派现0.60元 [62] - 山东出版：2025年营业收入111.80亿元，归母净利润11.74亿元，拟每10股派现2.30元 [63] - 皖新传媒：2025年营业收入80.02亿元，归母净利润8.01亿元，拟每10股派现2.00元 [64]

行 业 研 究 / 行 业 点 评 相关研究 行 业 及 产 业 联系人 证券分析师 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 林起贤 A0230519060002 linqx@swsresearch.com 任梦妮 A0230521100005 renmn@swsresearch.com 夏嘉励 A0230522090001 xiajl@swsresearch.com 赵航 A0230522100002 zhaohang@swsresearch.com 黄俊儒 A0230525070008 huangjr@swsresearch.com 研究支持 2026 年 04 月 12 日 看好 AI 云弹性，新模型缓解互联网 AI 投入回报担忧 张淇元 A0230124080001 zhangqy@swsresearch.com 陈悦 A0230524100003 chenyue@swsresearch.com 看好 ——互联网传媒周报 20260406-20260410 本期投资提示： 证 券 研 究 报 告 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件 ...

要闻速递 李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会 脑机接口等国家标准发布 从国家市场监督管理总局获悉，市场监管总局（国家标准委）批准发布一批重要国家标准，涉 及新兴领域、安全生产等方面。在新兴领域，发布智能网联汽车、半导体器件、脑机接口、北 斗芯片等18项国家标准，助力前沿技术领域高质量发展。发布锂离子电池、移动电源及工业电 源系统等8项国家标准，强化用电安全保障。发布电磁、纳米、通信、电声设备及材料等19项 国家标准，支撑相关行业安全有序发展。发布智能船舶、船用甲醇燃料发动机等14项国家标 准，涵盖船舶设计建造、动力系统、安全防护等核心环节，推动我国船舶工业安全化、智能 化、绿色化发展。发布碳化硅单晶、聚丙烯腈基氧化纤维、碳纤维增强复合材料等10项新材料 国家标准，明确提出新材料产品的技术要求和检验方法，促进新材料的应用和产业发展。 中共中央政治局常委、国务院总理李强4月10日下午主持召开经济形势专家和企业家座谈会， 听取对当前经济形势和下一步经济工作的意见建议。座谈会上，郭磊、刘奕、马光荣、许伟、 冯波鸣、吴建雄、李彬、杨植麟等先后发言。大家认为，一季度我国经济实现良好开局，不少 指标好于预期。虽然外部冲 ...

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩实现高速增长，营收62.05亿元，同比增长67.89%，归母净利润17.94亿元，同比增长89.82%，业绩基本符合预期 [4] - 存量核心产品表现整体稳健，新游贡献递延收入，未来产品管线储备明确，有望贡献增量 [7] - 公司注重股东回报，2025年计划现金分红14.06亿元，分红比例高达78.41%，股息率达5.34%，并制定了2025-2027年股东回报规划 [7] - 基于老产品趋势及新品节奏，分析师调整了未来盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为19.14亿元、20.84亿元、23.08亿元，当前股价对应2026-2027年市盈率分别为14倍和13倍 [5][7] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业总收入62.05亿元，同比增长67.9%；归母净利润17.94亿元，同比增长89.8%；扣非归母净利润17.31亿元，同比增长97% [4] - **2025年第四季度业绩**：单季度收入17.19亿元，同比增长96%；归母净利润5.80亿元，同比增长102% [4] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为65.45亿元、73.13亿元、77.60亿元，同比增长率分别为5.5%、11.7%、6.1% [5] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为19.14亿元、20.84亿元、23.08亿元，同比增长率分别为6.7%、8.9%、10.8% [5] - **盈利能力**：2025年毛利率提升至93.9%，净资产收益率(ROE)大幅提升至32.5% [5] - **估值水平**：基于2026年预测每股收益26.57元，当前股价对应市盈率为14倍 [5][7] 业务运营分析 - **存量产品表现**： - 《问道手游》2025年第四季度流水4.39亿元，同比略降4.8%，但降幅较第三季度收窄 [7] - 《道友来挖宝》2025年第四季度流水2.87亿元，环比微降3%，稳定在微信小游戏畅销榜Top5，有效吸引“问道”IP流失用户，2026年第一季度保持在Top10以内 [7] - 《杖剑传说》大陆版2025年第四季度流水5.37亿元，环比下滑28%，幅度符合预期，2025年底以来流水已趋稳定 [7] - 《杖剑传说》境外版2025年第四季度流水3.14亿元，环比下滑34% [7] - **研发与运营**： - 研发团队持续优化，截至2025年下半年末研发人员为551人，较2025年上半年减少14%（减少90人） [7] - 2025年全年研发投入8.87亿元，其中第四季度研发费用2.48亿元，环比减少0.34亿元 [7] - **产品管线**： - 自研产品《杖剑传说》、《问剑长生》的欧美版预计2026年上半年上线 [7] - 代理产品《失落城堡2》预计2026年内上线 [7] - 新游《九牧之野》（2025年12月上线）已产生递延收入，2025年第四季度末道具摊销余额增加近1.32亿元，并计划上线中国港澳台区域 [7] - 后续自研重点项目M95/M98由公司董事长卢竑岩亲自担任制作人 [7] 股东回报与公司治理 - **分红政策**：2025年计划现金分红14.06亿元，分红比例高达78.41%，以当前股价计算股息率达5.34% [7] - **长期规划**：公司于2025年12月提出《2025-2027年股东回报规划》，维持高分红战略 [7]

报告投资评级 - 买入（维持） [7] 核心观点总结 - 公司2025年业绩强劲增长 营收62.05亿元 同比增长67.89% 归母净利润17.94亿元 同比增长89.82% 其中第四季度收入17.19亿元 同比增长96% 归母净利润5.80亿元 同比增长102% 业绩基本符合预期 [4] - 存量核心产品表现整体稳健 新游《九牧之野》上线产生递延收入 未来产品管线储备明确 有望贡献增量 [7] - 公司注重股东回报 2025年预计现金分红14.06亿元 分红比例达78.41% 股息率5.34% 并制定了2025-2027年股东回报规划 [7] - 报告基于老产品趋势及新品节奏 调整了未来盈利预测 预计2026-2028年归母净利润分别为19.14亿元、20.84亿元、23.08亿元 当前股价对应2026-2027年市盈率分别为14倍和13倍 [5][7] 财务表现与预测 - 2025年财务表现：营业总收入62.05亿元 同比增长67.9% 归母净利润17.94亿元 同比增长89.8% 毛利率提升至93.9% 净资产收益率(ROE)达32.5% [4][5] - 2026-2028年盈利预测：预计营业总收入分别为65.45亿元、73.13亿元、77.60亿元 同比增长率分别为5.5%、11.7%、6.1% 预计归母净利润分别为19.14亿元、20.84亿元、23.08亿元 同比增长率分别为6.7%、8.9%、10.8% [5][7] - 估值水平：基于2026年4月10日收盘价367.00元 对应2026-2027年预测每股收益的市盈率(PE)分别为14倍和13倍 [5][7] 业务运营分析 - 存量产品流水情况： - 《问道手游》2025年第四季度流水4.39亿元 同比略降4.8% 但降幅较第三季度收窄 [7] - 《道友来挖宝》2025年第四季度流水2.87亿元 环比微降3% 当季稳定在微信小游戏畅销榜前五名 2026年第一季度保持在前十名以内 [7] - 《杖剑传说》大陆版2025年第四季度流水5.37亿元 环比下滑28% 境外版第四季度流水3.14亿元 环比下滑34% 报告指出从第三方数据看 大陆版流水在2025年底已趋于稳定 [7] - 研发与费用：截至2025年下半年 研发人员数量为551人 较2025年上半年减少14%（减少90人） 2025年全年研发投入8.87亿元 其中第四季度研发费用2.48亿元 环比减少0.34亿元 [7] - 产品管线展望： - 自研产品《杖剑传说》与《问剑长生》的欧美版本预计2026年上半年上线 [7] - 代理产品《失落城堡2》预计2026年内上线 《九牧之野》计划上线中国港澳台地区（时间待定） [7] - 后续自研重点项目M95/M98由公司董事长卢竑岩亲自担任制作人 [7] 股东回报与公司治理 - 分红政策：公司维持高分红战略 2025年预计现金分红总额14.06亿元 分红比例高达78.41% 以当前股价计算股息率为5.34% [7] - 规划：公司于2025年12月提出了《2025-2027年股东回报规划》 [7] 基础数据与市场表现 - 基础数据（截至2025年12月31日）：每股净资产76.49元 资产负债率24.16% 总股本及流通A股均为7200万股 流通A股市值264.39亿元 [1] - 市场数据（截至2026年4月10日）：收盘价367.00元 过去一年股价最高668.00元 最低207.71元 市净率(PB)为4.8倍 基于最近一年分红的股息率为4.39% [1] - 股价表现：报告附有一年内公司股价与沪深300指数收益率对比走势图 [2][3]