国家标准推动技术升级 - 国家标准GB/T 45817-2025《消费品质量分级 陶瓷砖》发布 对陶瓷砖表面平整度、吸水率均匀性、耐污持久性、防滑性能等指标提出更广、更细、更严要求 [1] - 国家标准GB21252-2023《建筑卫生陶瓷和耐磨氧化铝球单位产品能源消耗限额》于2024年12月1日实施 要求现有产品能耗限定值不大于3级 新建或改扩建产品能耗准入值不大于2级 [1] - 能耗等级划分类似家电行业能效标准 可能淘汰低效企业并提升行业制造水平与创新力度 推动节能降耗和绿色低碳发展 [2] 行业集中度提升趋势 - 2017-2024年陶瓷企业数量从1402家减少到993家 下降29.17% 淘汰400多家企业 [3] - 行业销售额前十企业市场占有率在"十三五"期间提升3个百分点至18% 预计"十四五"末超过20% [3] - 马可波罗市场占有率从2022年2.62%稳步提升至2024年3.27% [4] 数字化与智能化转型 - 龙头企业建设新一代数字化工厂 采用高端化、智能化、绿色化新质生产力特征 [4] - 马可波罗数智工厂2024年投产 集成国内外前沿科技与先进设备 实现全生产要素智能平台管理 [4][6] - 工厂采用清洁能源和可再生能源 生产线配备"数字大脑"实现设备智能化思考与绿色制造 [6] 绿色能源与资源综合利用 - 马可波罗数智工厂建设9MW屋面光伏 年发电超900万度 光伏发电量占总用电量50%以上 [5] - 厂区采用生物质燃料、风力照明系统及余热资源利用 未来计划装备风能发电设备 [5] - 实现冶金渣、矿山尾料、城市矿山等资源综合利用 2025年获评"全国循环经济技术中心" [6] 工厂设计与能效优化 - 马可波罗数智工厂通过建筑设计与风向协调实现自然通风 35度高温环境下仍保持凉爽体感 [5] - 配备两个大型雨水收集池 厂区降雨全部净化后利用 最大限度减少水资源消耗 [6] - 工厂彻底改变传统陶瓷生产模式 科技感十足且几乎看不到人工操作 [6]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入82亿元，同比增长49%，归属净利润7.5亿元，同比增长64%，扣非净利润7.0亿元，同比增长75% [1] - 第二季度营业收入44亿元，同比增长51%，归属净利润4.0亿元，同比增长178%，扣非净利润3.8亿元，同比增长204% [1] - 上半年毛利率29.3%，同比提升3.7个百分点，期间费率14.7%，同比下降4.1个百分点，归属净利率9.1%，同比提升0.8个百分点 [2] 业务分部表现 - 海外建材收入37.7亿元，同比增长90%，占比46%，毛利率36.8%，同比提升5.9个百分点，净利润6.4亿元 [2][3] - 建材机械收入25.7亿元，同比下降5%，占比31%，毛利率26%，同比提升1个百分点 [2][4] - 新能源装备收入占比9%，蓝科锂业上半年销量2.1万吨，收入12.4亿元，均价6万元/吨，吨净利1.9万元/吨 [4] 运营与产能 - 海外瓷砖产量0.98亿平方米，同比增长17%，洁具产量超140万件，浮法玻璃产量超17万吨 [3] - 截至2025年6月底，在7国拥有11个生产基地，运营21条建筑陶瓷产线、2条玻璃产线及2条洁具产线 [3] - 肯尼亚伊新亚陶瓷项目和科特迪瓦陶瓷项目于6月点火，为下半年产销量增长奠定基础 [3] 市场与战略 - 海外建材业务量价齐升，毛利率大幅修复，受益于非洲人口增长红利 [3][5] - 建材机械国内需求弱势，但海外收入（扣除海外建材）约16.7亿元，同比增长15% [4] - 陶瓷机械在东南亚、南亚市场稳健，土耳其BOZUYUK工厂配件耗材车间投入运营 [4] 行业与展望 - 碳酸锂价格2季度跌至底部，均价5.7万元/吨，吨净利1.4万元/吨，仍实现较优盈利水平 [4] - 碳酸锂存在上涨期权，因宁德枧下窝矿山停产和国内矿业管控趋严可能导致供给收缩 [4] - 公司预计2025-2027年归属净利润16.7亿元、19.3亿元、22.1亿元，对应估值14倍、12倍、10倍 [5]

投资评级 - 维持买入评级 [8] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入29亿元，同比下降5% [2][4] - 2025年上半年归属净利润2.2亿元，同比增长4%，扣非净利润2.0亿元，同比增长0.5% [2][4] - 2025年第二季度营业收入19亿元，同比下降7%，归属净利润2.5亿元，同比增长12%，扣非净利润2.3亿元，同比增长8% [2][4] - 预计2025-2026年归属净利润分别为4.7亿元和5.8亿元，对应估值16倍和13倍 [6] - 2025年上半年毛利率30.3%，同比基本持平，第二季度毛利率33.8%，同比提升1.2个百分点 [11] - 2025年上半年归属净利率7.5%，同比提升0.6个百分点，第二季度归属净利率12.8%，同比提升2.2个百分点 [11] 业务渠道表现 - 大零售渠道收入同比增长5.9%，高值产品收入同比增长19.5% [11] - 新建店面133家，重装升级168家 [11] - 工程业务采取稳健发展策略，营业收入同比略有下滑，但工程毛利率获得提升 [11] - 深耕企商、酒店和医养等工程专业细分市场，中标多家银行、企业总部及头部酒店管理集团 [11] - 瓷砖收入24.8亿元，同比下降4%，洁具收入3.7亿元，同比下降15% [11] - 经销收入18.2亿元，同比下降5%，直销收入10.7亿元，同比下降5%，经销渠道收入占比62% [11] 盈利能力与成本控制 - 瓷砖毛利率31.5%，同比下降0.5个百分点，洁具毛利率22.4%，同比提升0.8个百分点 [11] - 上半年期间费率18.6%，同比下降1个百分点，第二季度期间费率15.7%，同比下降0.3个百分点 [11] 现金流与运营质量 - 过去四年收现比分别为1.16、1.26、1.21、1.21，2025年上半年保持1.21 [11] - 2025年上半年末应收账款及票据9.5亿元，较2024年上半年末的10.9亿元继续下降 [11] - 2025年上半年付现比1.14，同比下降0.25 [11] - 经营活动产生的现金流净额4.4亿元，同比增加2.1亿元，净现比达2.00，同比增加0.92 [11] 行业趋势与供给动态 - 2024年建筑陶瓷产量59.1亿平方米，同比下降12%，较2021年累计下降28% [11] - 行业规模以上企业数量从2021年的1048家下降至2024年的993家，退出企业数量约55家 [11] - 环保政策要求2025年底前淘汰低效产能，碳交易政策落地推动产业链绿色重构 [11] 财务预测与估值指标 - 预计2025年营业收入62.16亿元，2026年64.78亿元，2027年69.58亿元 [18] - 预计2025年归属净利润4.69亿元，2026年5.75亿元，2027年6.86亿元 [18] - 对应每股收益2025年0.41元，2026年0.50元，2027年0.59元 [18] - 市盈率2025年15.90倍，2026年12.97倍，2027年10.88倍 [18] - 净资产收益率2025年5.9%，2026年6.9%，2027年7.6% [18]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年中报业绩符合预期，主业成长逻辑持续演绎，机器人电子皮肤等新业务进展顺利 [1][6] - 建筑陶瓷业务市占率持续提升，通过轻资产外协代工模式和精益化管控实现毛利率逆势增长 [6] - 高分子材料业务受益于新能源汽车渗透率提升，加速布局机器人电子皮肤新应用领域 [6] - 通过收购整合构建装配式内装全产业链能力，获得从设计到施工的全部环节主导权 [6] - 资源统筹和战略能力为核心竞争力，实现供应链优化和新业态渐进式放量 [6] 财务表现 - 2025H1实现营业收入14.44亿元，同比增长4.0% [5][6] - 2025H1归母净利润0.62亿元，同比增长16.6% [5][6] - 2025H1扣非净利润0.60亿元，同比增长20.0% [6] - 2025Q2单季收入8.63亿元，同比增长0.1% [6] - 2025Q2归母净利润0.47亿元，同比增长14.5% [6] - 预测2025-2027年归母净利润分别为1.22/1.58/1.99亿元，同比增长21.0%/29.3%/25.6% [5][6] - 预测2025-2027年市盈率分别为28X/21X/17X [5][6] 业务分项表现 - 建筑陶瓷业务：2025H1收入5.9亿元（同比-6%），销量同比增长6%，市占率持续提升 [6] - 陶瓷业务毛利率同比提升1.6个百分点，受益于轻资产外协代工模式和精益化管控 [6] - 防火板材业务：收入同比增长23.3%，毛利率同比提升8.8个百分点至33.2% [6] - 汽车内饰业务：2025H1收入3.1亿元，同比增长36.0% [6] - 鹰牌海外市场布局进展顺利，墨尔本及悉尼经销商展厅开业 [6] 新兴业务进展 - 加速布局机器人领域新材料应用，高分子复合饰面材料与机器人皮肤高度适配 [6] - 与墨现科技、他山科技和矩侨工业围绕机器人触觉传感和柔性电子皮肤展开深度探讨并陆续送样 [6] - 发泡聚丙烯复合柔性材料提供优异缓冲和拉伸耐久性能，解决缺乏回弹性痛点 [6] 战略布局 - 收购佛山南方建筑设计院，补强公装产业建筑设计和室内装饰设计能力 [6] - 收购佛山隽业49%股权，打通建筑施工环节，获得装配式内装全产业链主导权 [6] - 对建发集团项目享有优先权，完整获得项目各环节利润 [6] - 装配式整装生态圈基本闭环，从设计到生产再到安装服务实现全链条覆盖 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价15.26元人民币[1][7] 核心观点 - 行业"反内卷"趋势下加速出清 落后产能持续退出 行业或在筑底中[1][4] - 公司持续推动渠道优化与数字化转型 通过降本增效提升盈利水平[1][3] - 战略工程业务受地产行业拖累 但新零售渠道持续扩容带来新增长点[1][2] 财务表现 - 2025年H1营收19.15亿元 同比下降17.96% 归母净亏损566.82万元 同比下滑106.86%[1] - Q2单季营收12.29亿元 环比增长79.07% 归母净利润5361.32万元 环比大幅提升190.44%[1] - 综合毛利率24.96% 同比下降1.87个百分点 其中瓷质有釉砖毛利率24.53% 同比下降2.35个百分点[2] - 经营性净现金流0.91亿元 同比大幅下降75.67%[3] - 资产负债率51.2% 同比下降7.17个百分点[3] 业务结构 - 经销渠道收入15.89亿元 同比下降10% 占比提升至83%[2] - 战略工程渠道收入3.26亿元 同比大幅下降42.68%[2] - 瓷质有釉砖收入15.62亿元 同比下降15.94% 陶瓷板与薄型陶瓷砖收入2.30亿元 同比下降12.13%[2] 资产状况 - 应收账款净值6.51亿元 同比下降34.5%[4] - 以房抵债协议金额0.32亿元 网签合同金额0.99亿元[4] - 其他非流动资产中以房抵债款3.26亿元 抵债资产过户持续推进中[4] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至1.65/2.4/2.9亿元 下调幅度分别为19.1%/4.3%/0.9%[5] - 对应EPS为0.40/0.59/0.70元[5] - 基于2026年EPS给予26倍PE估值 与可比公司Wind一致预期PE均值持平[5][13] 行业状况 - 建陶行业开窑率低 消费未企稳回升 市场竞争激烈[4] - 可比公司东鹏控股/三棵树/坚朗五金2026年Wind一致预期PE分别为17.10/33.79/28.28倍[13]

行业背景与政策驱动 - 建筑陶瓷行业呈现高度分散状态 市场空间大但竞争格局为"大行业 小企业" [2] - 环保政策如"煤改气"推动行业向绿色化 高端化 智能化转型 能耗和碳排放成为约束性指标 [2] - 2017-2024年期间陶瓷企业数量从1402家减少到993家 下降29.17% 全国瓷砖产量下降到59.1亿平方米 跌幅约45.5% [2] - 2025年新国标《消费品质量分级 陶瓷砖》将产品分为AAAAA级 AAAA级 AAA级三个等级 提升行业合规成本和准入门槛 [2][3] - 政策与市场双重作用推动资源向高价值领域汇聚 行业集中度未来五年有望跨越式提升 [3] 公司战略转型 - 公司通过新技术与传统产业深度融合及绿色循环工厂实现转型 [5] - 数智工厂采用工业4.0技术 实现全工序智能控制和高品质高效率生产 [1][6][8] - 绿色生产使用清洁能源和可再生能源 包括光伏发电站 风电照明系统和AGV新能源自动运输系统 [10] - 屋面光伏发电站规模将超200MW 年发电量超2亿度 年节约6万吨标准煤 减少约12.8万吨二氧化碳排放 [10] - 通过配方改良和技术提升实现尾料循环使用 消化尾矿 尾料等"城市矿山" 降低原材料成本 [12] 技术与生产创新 - 数智工厂拥有意大利SACMI宽体超高速连续成型辊压机 支持大规格岩板柔性化与个性化生产 [6] - 采用全新一代智能化辊道窑 全生产线智能云控哨兵系统实现无人值守自动巡窑和远程控制 [8] - 应用意大利SYSTEM公司3D数码装饰系统 高精度数控伺服磨边系统 AI产品质量检测系统等先进技术 [8] - 车间实现高度数字化和智能化 仅需一名工人在控制室监控 生产效率大幅提升 [8][9] 公司成就与定位 - 公司是全球五大生产基地的头部企业 数智工厂位于东莞沙田 代表产业升级核心引擎 [1][4] - 荣获国家级"绿色工厂" 广东省"清洁生产企业"和"全国循环经济技术中心"等荣誉 [12] - 持续发展新质生产力 建设科研创新平台 推进高性能陶瓷材料研发和零碳技术应用 [12]

财务表现 - 2025年中报营业总收入29.34亿元 [1] - 归母净利润2.19亿元，较去年同期增加809.98万元，同比增长3.85% [1] - 经营活动现金净流入4.37亿元，较去年同期增加2.11亿元，同比增长92.99% [1] - 摊薄每股收益0.19元，较去年同期增加0.01元，同比增长5.56% [3] 盈利能力指标 - 最新毛利率30.33%，较上季度提升6.78个百分点 [3] - 最新ROE（净资产收益率）2.92%，较去年同期增加0.14个百分点 [3] 资产运营效率 - 最新总资产周转率0.25次 [3] - 最新存货周转率1.23次 [3] 资本结构 - 最新资产负债率34.11% [3] 股权结构 - 股东户数2.78万户 [3] - 前十大股东持股数量7.93亿股，占总股本比例68.56% [3] - 第一大股东宁波利坚创业投资合伙企业持股30.2% [3] - 第二大股东佛山华盛昌陶瓷有限公司持股14.00% [3] - 第三大股东宁波市鸿益升股权投资合伙企业持股11.7% [3]

公司治理 - 第五届第十九次董事会会议于2025年8月25日在东鹏总部大厦2508会议室以现场结合通讯表决方式召开 [1] - 会议审议《关于制定、修订公司部分治理制度的议案》等文件 [1] 财务表现 - 2025年1至6月份营业收入构成中瓷砖占比84.69% [1] - 洁具占比12.67% [1] - 其他业务占比2.63% [1] 行业动态 - 宠物产业市场规模达3000亿元 [1] - 宠物智能手机等创新产品推动行业市场大爆发 [1] - 行业上市公司呈现"涨"声一片的积极态势 [1]

财务业绩表现 - 2025年中报营业总收入11.76亿元，同比下降15.35% [1] - 归母净利润-8432.37万元，同比下降53.13% [1] - 第二季度营业总收入6.69亿元，同比下降18.91%，归母净利润-4025.17万元，同比下降285.82% [1] - 扣非净利润-9106.68万元，同比下降27.78% [1] 盈利能力指标 - 毛利率21.68%，同比下降2.77个百分点 [1] - 净利率-7.17%，同比下降80.52% [1] - 每股收益-0.23元，同比下降50.73% [1] - 历史净利率为-20.77%，产品附加值不高 [5] 成本费用结构 - 三费总额2.51亿元，占营收比21.36%，同比下降0.31% [1] - 销售费用同比下降27.01%，主要因工程渠道收入下降及精细化管理 [3] - 管理费用同比下降10.46%，得益于精细化管理费用节约 [3] - 财务费用占近3年经营性现金流均值达60.4% [6] 资产负债状况 - 货币资金6.66亿元，同比增长5.98% [1] - 应收账款6.52亿元，同比下降45.43% [1] - 有息负债26.67亿元，同比下降0.55% [1] - 每股净资产3.33元，同比下降29.76% [1] - 有息资产负债率达46.69% [6] 现金流表现 - 每股经营性现金流0.24元，同比大幅增长1344.32% [1] - 经营活动现金流净额变动幅度1438.9%，主要因存货与应收账款减少 [3] - 投资活动现金流净额变动幅度255.51%，因投资支付现金减少及处置抵债资产收回现金 [4] - 筹资活动现金流净额变动幅度177.35%，因银行筹资额度增加 [5] - 现金及现金等价物净增加额变动幅度339.39% [5] 重大变动项目说明 - 在建工程同比下降90.63%，因在建工程完工转固 [3] - 长期借款同比增长42.75%，因欧神诺增加长期借款 [3] - 研发投入同比下降31.95%，因优化研发管理 [3] - 所得税费用同比增长688.24%，因抵债资产处置导致递延所得税费用增加 [3] 业务模式特征 - 营业收入下降主要因工程渠道销售收入同比下降 [3] - 公司业绩主要依靠研发及营销驱动 [5] - 上市以来中位数ROIC为11%，2022年ROIC为-19.35% [5] - 上市8年来亏损3次，显示生意模式比较脆弱 [5]

营业收入表现 - 报告期内公司实现营业收入29.34亿元 [1] - 瓷砖大零售渠道收入同比增长5.94% [1] - 工程业务营业收入同比略有下滑 [1] 盈利能力与现金流 - 归属于上市公司股东的净利润2.19亿元 同比增长3.85% [1] - 经营活动产生的现金流量净额4.37亿元 同比增长92.99% [1] 业务策略与运营质量 - 工程业务采取稳健发展策略 [1] - 公司运营质量及回款能力持续增强 [1]