宏观经济 - 7月全国规模以上工业增加值同比增长5.7%，环比增长0.38% [1] - 7月70城新房价格环比上涨城市数量为6个，较上月减少8城，上海、乌鲁木齐环比涨0.3%领跑 [1] - 上半年货币政策适度宽松，人民币汇率保持基本稳定，下阶段将落实落细适度宽松政策 [2] - 7月货物贸易资金净流入环比增长33%，非银行部门跨境收支规模处于历史高位 [2] - 煤炭消费比重由2020年56.8%降至2024年53.2%，非化石能源消费比重由15.9%升至19.8% [2] - 中国在世贸组织起诉加拿大钢铁进口限制措施，称其扰乱全球产业链稳定 [2] 行业动态 - 2025世界人形机器人运动会在北京开赛，500多个机器人角逐26个赛项 [3] - 证监会发现部分上市公司在收入、金融工具等会计处理存在错误，将加强信息披露监管 [4] - 上交所本周对154起证券异常交易行为采取监管措施，重点监控上纬新材等股票 [4] - 深交所本周对159起异常交易行为采取监管措施，重点监控广生堂 [4] - 上海期货交易所胶版印刷纸期货及期权注册获批，为全球首个文化用纸金融衍生品 [4] - 7月全球实物黄金ETF流入32亿美元，资产管理总规模增至3860亿美元创纪录 [4] 公司动态 - 老铺黄金8月25日将提价，此前2月调价幅度为4-12% [5] - 京东完成收购香港佳宝食品超级市场，市场传闻金额低于40亿港元 [5] - 生益电子上半年营收37.69亿元同比增91%，净利润5.31亿元同比增452%，拟派现2.47亿元 [5] - 东方财富上半年营收68.56亿元同比增38.65%，净利润55.67亿元同比增37.27% [5] - 中国神华拟向国家能源集团及西部能源购买资产，股票8月18日复牌 [5] 国际动态 - 道指涨0.08%，标普500跌0.29%，纳指跌0.4%，联合健康集团涨超12%领涨道指 [6] - 中概股多数上涨，迅雷涨超26%，禾赛科技涨近10% [6] - 普京与特朗普会谈超过两个半小时，俄方称进展顺利 [7] - 日本第二季度实际GDP环比增长0.3%，按年率计算增幅为1.0% [7]

老铺黄金涨价与金价走势 - 老铺黄金宣布8月25日进行年内第二次提价 产品价格涨幅在5%-12% [2][3] - 公司上半年销售业绩达143亿元 同比增长252% 经调整净利润23.6亿元 同比增长292% [3] - 国内金店价格突破1000元/克 周生生报价达1012元/克 [3] 央行购金与需求支撑 - 中国人民银行7月末黄金储备达7396万盎司 环比增加6万盎司 连续9个月增持 [5] - 全球央行购金量上半年超十年平均水平40% 成为黄金需求重要支柱 [6] - 中国7月住户存款减少1.1万亿元 同比多减7800亿元 非银存款大增2.14万亿元 部分资金流向黄金资产 [7] 美联储政策与市场波动 - 美国7月PPI同比飙升3.3% 远超预期的2.5% 创2022年6月以来最大环比涨幅 [11] - 美联储官员鹰派表态反对大幅降息 政策不确定性加剧黄金短期波动 [11] - 伦敦金现与COMEX黄金价格均维持在3300美元上方 短期延续震荡格局 [9] 地缘政治因素 - 多个区域地缘政治因素呈现多空拉锯态势 增加金价走势不确定性 [12] 机构观点 - 东方证券认为美联储降息预期增强及通胀回升将驱动黄金开启新一轮上涨 [14] - 华鑫证券指出美联储处于降息周期 黄金将维持上涨走势 [15] - 民生证券认为全球央行配置意愿上升将使金价中枢持续上移 [16] - 中辉期货提示政策反复、技术超买、替代资产分流及地缘溢价消退等风险点 [17]

2025 年 8 月 15 日 行业研究/行业快报 纺织服装行业近一年市场表现 相关报告： 【山证纺织服装】安德玛公布 FY2026Q1 财报，预计 FY2026Q2 营收延续下降【- 山 证纺服】行业周报 2025.8.11 【山证纺织服装】Adidas 公布 2025H1 财报，Adidas 品牌汇率中性营收同比增 长 14%-【山证纺服】行业周报 2025.8.5 分析师： 王冯 执业登记编码：S0760522030003 邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001 邮箱：sunmeng@sxzq.com 纺织服装 社零数据点评 同步大市-A(维持) 7 月国内社零同比增长 3.7%，黄金珠宝社零保持稳健增长 事件描述： 品牌服饰板块：（一）2025 年 6 月、7 月，纺织服装社零单月增速连续两个月环比回 落，1-7 月累计同比增长 2.9%，其中体育娱乐用品社零呈现更快增长，1-7 月累计 同比增长 21.1%，7 月单月增长 13.7%。运动服饰品牌公司 2025Q2 零售流水表现分 化，361 度品牌及安踏集团旗下迪桑特、可隆户外品牌、特步集团旗下 ...

行业投资评级 - 商贸零售行业投资评级为"看好"（维持）[8] 核心观点 - 2025年7月社零总额为38780亿元，同比增长3.7%，低于Wind一致预期的4.9%，但1-7月累计社零总额284238亿元，同比增长4.8%，显示社会消费维持稳健增长[3] - 分地域看，1-7月城镇/乡村社零同比分别增长4.8%/4.7%，城乡消费增速基本持平[3] - 必选消费中粮油食品表现突出，7月同比增长8.6%，饮料和烟酒均增长2.7%[4] - 可选消费分化明显：化妆品同比增长4.5%（环比+6.8pct），金银珠宝增长8.2%（环比+2.1pct），服装鞋帽增长1.8%（环比-0.1pct），家电音像增长28.7%（环比-3.7pct）[4] - 线上渠道持续增长：1-7月全国网上零售额86835亿元（+9.2%），实物商品网上零售额70790亿元（+6.3%），占社零比重24.9%[5] - 线下渠道增速放缓：1-7月超市/便利店/百货店/专业店/品牌专卖店零售额同比分别增长5.2%/7.0%/1.1%/5.8%/1.9%，增速较1-6月均有所下降[5] 投资主线 - 黄金珠宝：推荐老铺黄金、潮宏基等具备差异化产品力的品牌[6] - 线下零售：推荐永辉超市、爱婴室等积极变革的零售企业[6] - 化妆品：推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份等深耕高景气赛道的国货品牌[6] - 医美：推荐爱美客、科笛-B等具备差异化管线的厂商[6] 数据亮点 - 7月CPI环比改善0.4%，主要受服务和工业消费品价格上涨带动，但食品类CPI同比下降1.6%[4] - 1-7月商品零售/服务零售/餐饮收入同比分别增长4.9%/5.2%/3.8%[4] - 线上渠道中吃/穿/用类商品零售额同比分别增长14.7%/1.7%/5.8%[5] - 淘宝闪购数据显示7月127个城市夜间订单量环比增长超100%，中小商家订单量环比增长超100%[5]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][4][6] 核心观点 - 2025年上半年黄金珠宝行业整体承压，国内黄金产品消费呈现收缩态势，终端需求疲软对制造端产量形成压力 [4][11] - 头部品牌通过优化供应链体系、引入高利润率品类、加快新品研发、拓展年轻化客群以及探索品牌差异化路线等方式提升市场竞争力 [4][11] - 高端市场竞争加剧，周大福、六福等高端系列加码布局，对高净值客群形成直接竞争 [2][8] - 老铺黄金产品设计加速年轻化转型，目标客群由高净值中年群体延伸至20-35岁具备高消费力的年轻消费者 [2][7] - 海外拓展以东南亚市场为先，整体节奏保持审慎，聚焦盈利性与品牌调性匹配度 [3][9] 品牌战略与产品趋势 - 老铺黄金近期畅销款包括祥云葫芦、繁星系列戒指/耳钉及小吊坠，契合年轻客群对轻巧、趣味化、结构灵动设计的偏好 [2][7] - 玫瑰花窗、手工花丝等高工费品类产量收缩，主因1H25中低单价产品受欢迎程度更高，销售增速比高单价产品更快 [2][7] - 高单价大克重产品走弱的趋势在多品牌中显现 [2][7] - 潮宏基研发节奏业内领先，除一年两次主推品类外，还高频推出辅助产品，SKU投放量大、迭代快，但选版率低、补单率有限 [3][10] - 老铺黄金审核标准严格、修改周期长，产品生命周期较长，常规款维持稳定生产节奏 [3][10] 客户与市场竞争 - 老铺黄金高客会员比例或为个位数，高净值客户复购率有限 [2][8] - 老铺本身不开展回收服务，其产品在二手市场表现不及往年 [2][8] - 根据专家渠道样本，1H25老铺产品回收折扣价有所收窄，轻克重产品（10-20克区间）流通性相对较好、出货周期短、资金周转效率高 [2][8] - 高克重及特定品类因单价高、需求有限而流通度低 [2][8] 供应链与成本管理 - 制造端原材料以来料为主，今年改为分批供应 [3][10] - 老铺黄金采用锁价策略以降低采购成本，部分情况下制造端需先行垫料 [3][10] - 供应商需要提前备料（备蜡）并配合详细进度管控 [3][10] 海外拓展 - 国内高净值人群与高端商场资源有限，部分品牌优先进入东南亚及其他华人集中市场，以文化认同感驱动消费 [3][9] - 六福珠宝出海马来西亚，潮宏基布局马来西亚和泰国等地，出海销售表现良好 [3][9] - 黄金珠宝品牌在海外拓展空间集中在热爱中国文化的群体，如东南亚、日本 [3][9]

行业概况 - 中国黄金珠宝市场2024年零售规模达1140亿美元，占全球市场的31%，相当于美国与欧洲市场的总和 [3] - 2019-2024年行业复合增长率为3%，2024-2029年预计提升至4% [2] - 中国人均年消费81美元，高于全球平均水平（45美元），但低于香港（663美元）和台湾（236美元），市场潜力待释放 [3] 竞争格局 - 前10大品牌占据38%市场份额，较2019年提升14个百分点，国内品牌贡献8.7个百分点的增量 [5] - 周大福以10%市场份额稳居第一，老铺黄金份额1.2%但增速迅猛 [5] 产品创新 - 老铺黄金以"文化+工艺"为核心，葫芦、佛像等系列产品毛利率达40%-50% [7] - 周大福"传承金"系列占黄金销售额39%，故宫联名和Rogue系列融合东方美学与现代设计 [7][10] - IP合作成为趋势：周大福与哆啦A梦、三丽鸥跨界，老铺黄金通过国潮概念吸引年轻群体，618期间线上销售额破1亿元 [7] 渠道变革 - 周大福线上销售占比20%，老铺黄金线上销售额同比激增287% [8] - 海外布局聚焦华人市场：周大福切入日本市场，老铺黄金在新加坡推出定制产品，海外营收占比不足10% [8] 公司分析 周大福 - 通过门店优化和产品升级推动同店销售增长转正，2026年预测市盈率18倍，盈利增速预计30% [11] - 2018-2024年盈利周期由"传承"系列驱动，但近期同店增长放缓，正开发新产品如故宫系列以重启增长 [10] 老铺黄金 - 预计2024-2026年盈利复合增长率110%，2025年预测市盈率24倍 [12] - 产品蕴含中国文化与吉祥寓意，同店销售增长强劲并加速销售点扩张 [10] 行业趋势 - 文化赋能成为核心机会：国潮设计和IP创新抢占高端市场，黄金产品从保值品转向文化自信与情感表达载体 [13] - 全球化潜力：借助海外华人网络拓展份额，长期增长空间可观 [8][13]

市场规模与增长 - 2024年中国黄金珠宝市场零售规模达1140亿美元，占全球市场的31%，相当于美国与欧洲市场的总和 [2] - 2019-2024年复合增长率3%，2024-2029年预计4% [1] - 增长核心引擎包括金价上涨(复合增长率11%)、产品创新和门店扩张 [2] - 中国人均年消费81美元，高于全球平均水平(45美元)，但较香港(663美元)、台湾(236美元)仍有差距 [2] 竞争格局 - 前10大品牌占据38%市场份额，较2019年提升14个百分点 [4] - 国内品牌表现抢眼，拿下8.7个百分点的增量 [4] - 周大福以10%份额稳居第一，老铺黄金以1.2%份额排名靠后但增速迅猛 [4] 产品创新趋势 - 国潮风席卷市场：老铺黄金以"文化+工艺"为王牌，毛利率达40%-50%；周大福"传承金"产品贡献40%营收 [6] - IP合作：周大福与哆啦A梦、三丽鸥等IP跨界，线上销量增长显著；老铺黄金通过"Guochao"概念吸引文化消费群体 [6] - 情感价值驱动消费：兼具保值与吉祥寓意的产品更受青睐 [6] 渠道变革 - 线上销售占比提升：周大福达20%，老铺黄金线上销售额同比激增287% [7] - 海外布局：周大福、老铺黄金试水东南亚市场，目前海外营收占比不足10% [7] 公司分析 - 周大福：通过门店优化和产品升级推动同店销售增长，市盈率18倍(2026年预测)，盈利增速预计30% [10] - 老铺黄金：高端定位和文化稀缺性，预计2024-2026年盈利复合增长率达110%，市盈率降至24倍(2025年预测) [11] 未来展望 - 核心机会在于"以文化破圈"：头部品牌通过国潮设计、IP创新抢占高端市场 [13] - 借助海外华人网络拓展全球份额 [13] - 黄金成为文化自信与情感表达的载体 [13]

公司概况 - 公司成立于2004年 采用以整合研发和指定供应商供货为主的轻资产模式 通过较同行更具吸引力的加盟政策迅速发展 近7年门店数量稳居中国珠宝市场Top6 [1][2] - 2021-2024年营业收入从27.8亿元增长至57.2亿元 复合年增长率达27.1% 归属净利润复合年增长率为18.4% [2] - 截至2024年12月31日 公司董事、监事及高级管理层平均年龄约为42.0岁 是全国性黄金珠宝公司中最年轻的管理层 [2] - 创始人李伟柱及其胞兄李伟蓬为公司实际控制人 IPO后合计持股83.39% [2] 行业分析 - 2024年中国珠宝市场规模为7280亿元 2019-2024年复合年增长率为3.6% 预计2024-2029年复合年增长率为5.2% [3] - 大众珠宝市场呈现轻量化和时尚化趋势 消费者偏好小克重产品 但对设计时尚感要求较高 [3] - 2024年电子商务渠道市场规模为424亿元 同比增长13.7% 占总市场规模7.5% 2019-2024年复合年增长率为16.9% 预计2024-2029年复合年增长率为9.6% [3] - 按2024年黄金珠宝商品交易总额/收入/线下门店数统计 公司分别居第6位/第10位/第5位 [3] 竞争优势 - 采用轻资产运营模式 加盟商90%产品通过指定供应商进货 明显高于周大生约70%的比例 有利于快速迭代产品 [3] - 品牌定位大众化路线 线上80%和线下75%为女性顾客 年龄集中在18-30岁 线下客单价3000-4000元 明显低于周大福内地黄金产品平均售价6348元 [3] - 截至2024年末拥有4129家门店 全国排名第6位 其中南方地区2633家门店 排名第3位 [4] - 通过更具吸引力的加盟条款开拓市场 2024年末一二线城市门店占比约45% [4] - 2024年线上收入达22.9亿元 同比增长31.0% 占总收入40.0% 线上客单价1000-2000元 [5] - 2017年起重点拓展电商业务 全渠道布局完善 覆盖综合、社交、直播、垂类和跨境电商平台 [5] 发展战略 - 2025年5月在北京国贸商城首发"周六福·吉"文化主题形象店 客单价约1.5万元 计划2025年新增不超过5家文化主题店 [6] - 2024年9月在泰国曼谷开设海外首家门店 截至2025年7月23日在东南亚共有6家门店 [6] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为64.8亿元/73.2亿元/82.2亿元 同比增长13.3%/12.9%/12.3% [7] - 预计2025-2027年归属净利润分别为8.0亿元/8.8亿元/9.6亿元 同比增长13.4%/10.3%/8.8% [7] - 采用EV/EBITDA估值法 可比公司2025年预测平均值为20.62倍 公司当前为15.17倍 [7] - 采用PE估值法 参考行业2025年22倍PE 给予公司2025年22倍PE估值 [7] - 综合两种估值方法 给予目标价44港元 首次覆盖给予"买入"评级 [1][7]

公司概况 - 公司成立于2004年，凭借轻资产模式和加盟政策迅速发展，近7年门店数量稳居中国珠宝市场Top6 [1][2] - 2021-2024年营业收入由27.8亿元增长至57.2亿元，CAGR+27.1%，归属净利润CAGR+18.4% [2] - 截至2024年12月31日，公司董事、监事及高级管理层平均年龄约为42.0岁，为全国性黄金珠宝公司中最年轻的管理层 [2] - 创始人、董事长李伟柱及其胞兄李伟蓬为公司实际控制人，IPO后合计持股83.39% [2] 行业分析 - 2024年中国珠宝市场规模为7,280亿元，2019-2024年CAGR为3.6%，预计2024-2029年CAGR为5.2% [3] - 大众珠宝市场趋于轻量化、时尚化，消费者偏好小克重产品，但对设计时尚感要求高 [3] - 2024年电子商务渠道市场规模为424亿元，同比+13.7%，占比7.5%，2019-2024年CAGR为16.9%，预计2024-2029年CAGR为9.6% [3] - 按2024年黄金珠宝商品交易总额/黄金珠宝收入/中国线下门店数统计，公司分别居第6位/第10位/第5位 [3] 商业模式 - 采用以整合研发、指定供应商供货为主的轻资产模式，加盟商90%的产品经指定供应商进货 [3] - 线下推行"渠道优先"战略，电商业务高速发展 [2] - 品牌定位以大众化路线为主，线上80%、线下75%为女性顾客，年龄集中在18-30岁 [3] - 线下客单价约3,000-4,000元，明显低于同行（周大福内地黄金产品平均售价为6,348元） [3] 渠道网络 - 截至2024年末，公司在全国共有4,129家门店，在全国黄金珠宝品牌中排第6位 [4] - 在南方地区共有2,633家门店，在全国黄金珠宝品牌中排第3位 [4] - 2024年末一二线城市门店占比约45% [4] - 为加盟商提供较同业更具吸引力的加盟条款，包括更低的加盟服务费和包干制的产品入网费 [4] 线上业务 - 2024年线上收入为22.9亿元，同比+31.0%，占公司整体收入比例为40.0% [5] - 2017年起重点拓展电商业务，全渠道布局完善，覆盖综合、社交、直播、垂类、跨境电商平台 [5] - 线上产品款式有别于线下，客单价更低（约1,000-2,000元），吸引更广泛的客户群体 [5] 发展战略 - 2025年5月2日在北京国贸商城全球首发"周六福·吉"文化主题形象店，客单价约1.5万元，2025年计划新增不超过5家文化主题店 [6] - 2024年9月14日于泰国曼谷开设海外首家门店，截至2025年7月23日在东南亚共有6家门店 [6] - 计划着力提升品牌势能，深挖海内外黄金珠宝消费市场 [1][2] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为64.8亿/73.2亿/82.2亿元，同比+13.3%/+12.9%/+12.3% [7] - 预计2025-2027年归属净利润分别为8.0亿/8.8亿/9.6亿元，同比+13.4%/+10.3%/+8.8% [7] - 给予公司2025年22xPE，对应目标价44港元 [1][7]

核心财务表现 - 公司预计截至2025年6月30日止六个月总收益达人民币10,400百万元至10,500百万元，较2024年同期人民币9,979.7百万元同比增长4.2%至5.2% [1] - 海外收益预计达人民币140百万元至150百万元，较2024年同期人民币37.5百万元同比大幅增长273.3%至300.0% [1] - 公司拥有人应占期内亏损预计为人民币65百万元至72百万元，较2024年同期溢利人民币47.4百万元同比转亏，降幅达237.1%至251.9% [1] 亏损原因分析 - 亏损主要源于Au(T+D)合约及黄金租赁亏损增加，预计2025年上半年合计亏损人民币680百万元至700百万元，较2024年同期亏损人民币345.7百万元显著扩大 [2] - 亏损由金价持续上涨导致，Au(T+D)合约亏损实时反映于综合损益表，而黄金涨价收益需待产品售出后方可确认 [2] - 公司强调Au(T+D)合约仅为对冲金价波动风险，非投机性活动 [2] 经营策略调整 - 公司将加速变现高价黄金产品以获取经济收益，抵消对冲工具亏损对净利的影响 [3] - 持续监测金价上涨的市场接受度，动态调整销售策略并加强Au(T+D)业务及黄金租赁的内部控制 [3]