投资评级与目标 - 报告维持安踏体育“优于大市”评级，目标价为97.10港元，较当前股价82.55港元有17.6%的上行空间 [2] - 基于2026年17倍市盈率进行估值，对应2025-2027年预测市盈率分别为16.0倍、14.5倍和12.8倍 [2][5] 核心观点与业绩回顾 - **4Q25业绩低于预期**：安踏主品牌在连续11个季度正增长后，首次出现低单位数流水负增长，主要受线下渠道下滑及儿童品类拖累，但全年仍实现低单位数增长目标 [3] - **FILA稳健增长**：FILA品牌在4Q25及2025全年均实现中单位数流水增长，表现稳健 [3] - **其他品牌高速增长**：以Descente和KOLON为代表的其他品牌在4Q25及2025全年分别实现35-40%和45-50%的流水增长，其中Descente全年流水突破100亿元人民币，KOLON全年零售金额增长接近70% [3] - **2026年展望谨慎**：管理层对2026年持总体谨慎态度，安踏品牌目标正增长，FILA努力维持增长势能，但考虑到2026年是体育大年（2月米兰冬奥会、6月世界杯、9月亚运会等），两大品牌均计划加大品牌和市场投入 [3] - **盈利预测下调**：报告下调了2025-2027年的收入和净利润预测，预计2025-2027年收入分别为782.6亿、850.0亿和920.4亿元人民币，同比增长10.5%、8.6%和8.3%；归母净利润分别为129.8亿、143.4亿和162.4亿元人民币，同比增长-13.1%、14.6%和13.8% [5] 各品牌运营策略 - **安踏主品牌**：坚持跑步、综训、篮球的核心定位，跑步系列（PG7、马赫、C系列）将持续技术迭代，篮球品类将借助NBA球星寻求突破，运动生活品类将推出更时尚与功能结合的产品 [4] - **FILA品牌**：坚持“商品为王”，羽绒服和老爹鞋在双十一成为品类第一，渠道端聚焦体验升级，推出FILA VETTA/TOPIA/KIDS乐园等新店型 [4] - **Descente品牌**：已成为集团第三个零售规模破百亿的品牌，进入稳健增长阶段，截至2025年底门店总数超240家，其中40家门店年流水超5000万元 [4] - **KOLON品牌**：增长强劲，依托核心门店和渠道，并通过成立“露营实验室”在46个城市组织社群活动 [4] - **MAIA Active品牌**：处于品牌孵化与转型阶段，注重长期品牌心智建立和产品差异化，2025年累计举办超300场运动社群活动 [4] - **狼爪品牌**：仍处于战略梳理与整合阶段，亏损将拖累其他品牌的利润率表现，预计2027年或可见阶段性改善 [3][4] 财务与估值数据 - **历史与预测财务数据**：2024年实际收入为708.26亿元人民币，同比增长14%；净利润为155.96亿元人民币，同比增长52%。预测2025年收入为782.62亿元人民币，同比增长10% [2] - **盈利能力指标**：预测2025-2027年毛利率（GPM）分别为61.5%、62.0%和62.4%；净资产收益率（ROE）分别为17.6%、17.6%和18.1% [2] - **可比公司估值**：安踏体育2025年预测市盈率为17.9倍，低于李宁的22.9倍，但高于特步国际的10.3倍，与耐克、阿迪达斯、lululemon等国际品牌相比处于中游水平 [7]

2025年第四季度运营状况 - 截至2025年第四季度，李宁主品牌（不包括李宁YOUNG）全平台零售流水按年录得低单位数下降 [1] - 线下渠道（包括零售及批发）录得中单位数下降，其中零售（直接经营）渠道录得低单位数下降，批发（特许经销商）渠道录得中单位数下降 [1] - 电子商务虚拟店铺业务录得持平 [1] - 截至2025年12月31日，李宁主品牌销售点数量共计6,091个，较上一季末净减少41个 [1] - 在净减少的销售点中，零售业务净减少59个，批发业务净增加33个 [1] - 截至同期，李宁YOUNG销售点数量共计1,518个，较上一季末净增加38个 [1] 品牌升级与渠道拓展 - 2025年12月14日，李宁全球首家“龙店”在北京三里屯太古里开业，并正式发布全新“荣耀金标”产品系列 [2] - 新店型与新产品系列旨在形成协同效应，是品牌发展与零售渠道升级的关键实践 [2] - 李宁户外首店「COUNTERFLOW 溯」新店启幕，定位为连接城市与山野的桥梁，融合自然与都市美学 [2] - 李宁户外产品以可靠防护性能融合东方美学，打造从专业级到轻量化的多场景户外装备 [3] - 2025年11月7日，李宁与淘宝闪购达成合作，上海31家直营门店作为首批入驻门店上线即时零售服务 [3] - 此次合作是深化“单品牌、多品类、多渠道”战略的重要实践，旨在满足用户对专业运动装备的即时性需求 [3] 机构财务预测 - 考虑到奥运周期加持，天风证券上调了公司2025至2027年的盈利预测 [3] - 预计2025-2027年营收分别为291亿元人民币、300亿元人民币、311亿元人民币 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.6亿元人民币、27.4亿元人民币、29.4亿元人民币（原预测值分别为25亿、27亿、29亿元人民币） [3] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.03元人民币、1.06元人民币、1.14元人民币 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 2025年第四季度零售环境疲软，但公司经营指标保持健康，全年流水增长达到双位数，符合此前指引 [1][2] - 公司多品牌战略稳步推进，安踏品牌着力拓展海外市场，FILA品牌强化专业属性，其他品牌及投资标的保持高增长或顺利拓展 [3][4] - 尽管短期存在投入及环境不确定性，但看好公司多品牌、全球化战略的前瞻布局，当前估值较低 [4] 2025年第四季度及全年零售流水表现 - **2025年第四季度**：安踏品牌流水同比下降低个位数，FILA品牌流水同比增长中个位数，其他品牌（迪桑特、可隆等）流水同比增长35~40% [1] - **2025年全年累计**：安踏品牌流水同比增长低个位数，FILA品牌流水同比增长中个位数，其他品牌流水同比增长45~50% [1] - **环比变化**：与2025年第三季度相比，安踏品牌增速从低个位数增长转为轻微下滑，其他品牌增速从45%+放缓至35%+，FILA品牌增速从低单位数增长提速至中单位数增长 [2] - **经营指标**：安踏与FILA品牌的库存和折扣保持健康水位 [2] 多品牌与全球化战略进展 - **产品创新**：2025年下半年发布无氟安踏膜科技面料、钛板跑鞋科技、六度芯保暖科技面料及行业首个AI创新平台与AI365战略 [3] - **安踏品牌出海**：2025年9月发布未来三年东南亚千店计划，并入驻巴黎买手店、推出PG7缓震全球计划、推进欧洲/中东跨境电商业务 [3] - **FILA品牌拓展**：2025年9月发布品牌网球合作战略，独家赞助中网开启新三年合作，强化运动专业属性 [3] - **投资表现**：持股42%的Amer在2025年前三季度业绩超预期，上调2025年业绩指引并对2026年增长保持乐观；新投资的韩国时尚买手店MUSINSA于2025年下半年陆续开出线上及上海线下店铺 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测调整**：考虑到短期狼爪品牌投入及零售环境不确定性，下调2025-2027年归母净利润预测，较前次分别下调1%、3%、2% [4] - **每股收益（EPS）预测**：按最新股本计算，2025-2027年EPS分别为4.69、5.10、5.67元人民币 [4] - **市盈率（P/E）**：对应2025-2027年PE分别为16倍、14倍、13倍 [4] - **营业收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为779.84亿元、853.54亿元、927.86亿元，增长率分别为10.1%、9.5%、8.7% [5] - **归母净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为131.05亿元、142.51亿元、158.47亿元，增长率分别为-16.0%、8.7%、11.2% [5] - **盈利能力指标**：预计2025-2027年毛利率稳定在61.9%-62.4%之间，摊薄ROE分别为19.6%、19.1%、19.0% [13] - **股息率**：预计2025-2027年股息率分别为3.2%、3.5%、3.9% [14] 公司市场数据 - **当前股价**：81.80港币 [6] - **总股本**：27.97亿股 [6] - **总市值**：2,287.66亿港元 [6] - **近期股价表现**：近1个月绝对收益0.4%，近3个月绝对收益-6.5%，近1年绝对收益7.6% [8]

投资评级与核心观点 - 报告对安踏体育(2020.HK)给予“买入”评级 [1] - 报告核心观点：安踏体育2025年第四季度主品牌流水出现低单位数下滑，主要受春节滞后影响儿童销售及电商承压，但FILA品牌保持稳健增长，其他品牌（迪桑特、KOLON、MAIA等）则维持高速增长[2][3][4] 从短期看，2026年主品牌有望扭转下滑趋势，FILA维持稳健，其他品牌增速因高基数略有放缓[4] 从中长期看，KOLON和迪桑特将持续受益于户外赛道高景气度，AmerSports将带来正向贡献，而Jack Wolfskin、MUSINS、MAYA ACTIVE等是长期增长点[4] 2025年第四季度及全年运营表现 - 2025年第四季度，安踏主品牌流水同比录得低单位数负增长，FILA品牌录得中单位数正增长，其他品牌（迪桑特、KOLON、MAIA等）录得35-40%的正增长[2] - 2025年全年，安踏主品牌零售金额同比录得低单位数正增长，FILA品牌录得中单位数正增长，其他品牌录得45-50%的正增长[2] - 安踏主品牌2025Q4增速环比2025Q3的低单位数正增长出现下降，同比2024Q4的高单位数正增长亦下降，主因是春节滞后导致安踏儿童销售放缓[3] - FILA品牌2025Q4增速环比2025Q3的低单位数正增长有所提升，但同比2024Q4的高单位数正增长略有放缓[3] - 其他品牌2025Q4增速环比2025Q3的45-50%增长略有放缓，同比2024Q4的50-55%增长亦略有放缓[3] 门店拓展计划 - 截至2025年底，公司计划安踏品牌门店数为7000-7100家，安踏儿童门店数为2600-2700家，FILA门店数为2100-2200家，迪桑特(DESCENTE)门店数为260-270家，KOLON门店数为200-210家，MAIA门店数为50-60家[4] - 2025年全年，安踏品牌计划净关店135至35家，安踏儿童计划净关店184至84家，FILA计划净开店40至140家，迪桑特计划净开店34至44家，KOLON计划净开店9至19家，MAIA计划净开店3至13家[4] 财务预测与估值 - 报告维持安踏体育2025年、2026年、2027年营业收入预测分别为770.4455亿元、859.4836亿元、959.6316亿元[4][6] - 报告维持安踏体育2025年、2026年、2027年归母净利润预测分别为138.7439亿元、159.0679亿元、178.7640亿元[4][6] - 报告维持安踏体育2025年、2026年、2027年每股收益(EPS)预测分别为4.94元、5.67元、6.37元[4] - 以2026年1月20日收盘价82.55港元（1港元=0.90元人民币）计算，对应2025年、2026年、2027年市盈率(PE)分别为16倍、14倍、12倍[4] - 根据盈利预测表，2025年、2026年、2027年预测市盈率(PE)分别为15.90倍、13.88倍、12.35倍[6][7] - 根据盈利预测表，2025年、2026年、2027年预测市净率(PB)分别为2.69倍、2.23倍、1.87倍[9] 关键财务指标预测 - 营业收入增长率：预计2025年、2026年、2027年分别为8.78%、11.56%、11.65%[6] - 归母净利润增长率：预计2025年、2026年、2027年分别为-11.04%、14.65%、12.38%[6] - 毛利率：预计2025年、2026年、2027年将稳步提升，分别为62.32%、62.47%、62.62%[6] - 净资产收益率(ROE)：预计2025年、2026年、2027年分别为18.35%、17.38%、16.34%[6]

公司2025年第四季度及全年营运表现 - 安踏体育发布2025年第四季度及全年最新营运表现 [1] - 2025年全年安踏品牌产品零售金额实现低单位数正增长 [1] - 2025年全年FILA品牌产品零售金额实现中单位数正增长 [1] - 2025年全年所有其他品牌产品零售金额同比实现45%-50%的正增长 [1]

公司业务与市场 - 公司2024年境外业务收入约占总营收的20% [1] - 公司对欧盟市场的销售主要通过境内主体直接出口与第三方渠道转销两种模式进行 [1]

格隆汇1月20日｜耐克盘前跌2.5%，安德玛、Lululemon跌2.8%。 ...

公司股东情况 - 截至2026年1月10日，公司股东总户数为19054户 [1]

文章核心观点 - 在宏观消费放缓、暖冬及春节时间较晚等多重压力下，2025年第四季度体育用品行业普遍承压，头部品牌表现分化，安踏集团凭借“单聚焦、多品牌、全球化”战略实现逆市稳健增长，其多品牌矩阵的抗风险能力与协同优势构筑了清晰的竞争壁垒 [1][4][5] 2025年第四季度及全年行业环境与表现 - 2025年第四季度，受宏观消费动能放缓、1961年以来最暖冬季冲击及春节时间较晚等多重压力，冬装核心品类需求承压，行业普遍陷入“旺季不旺”的困境 [1] - 行业头部品牌分化态势加剧：李宁牌（不含李宁YOUNG）2025年第四季度全渠道流水同比低单位数下降，其在中国市场的销售网点（不含李宁YOUNG）环比净减少41个 [1] - 耐克2026财年第二季度（对应2025年9-11月）大中华区营收同比下滑约17%，因门店客流量下滑、售罄率降低出现库存积压，拖累业绩与毛利率 [1] 安踏集团2025年第四季度及全年整体表现 - 安踏集团2025年第四季度流水实现高单位数增长，全年实现低双位数增长 [1] - 集团零售折扣、库存健康度等核心指标保持在良性区间 [2] - 集团在2025年第四季度电商旺季期间，于“双11”、“双12”活动中表现强劲，旗下多品牌位居各类销售榜单前列，有效对冲了部分线下流量压力 [2] 安踏品牌表现与战略 - 安踏品牌2025年全年零售金额实现低单位数正增长 [2] - 尽管第四季度冬装销售受行业环境及暖冬影响，但跑步、篮球、训练等核心专业运动品类及高端科技产品系列销售表现持续领先行业 [2] - 品牌坚定“大众定位、专业突破、品牌向上”战略，持续加码产品创新，例如持续丰富专业跑鞋矩阵，PG7系列凭借缓震技术突破，C202马拉松跑鞋在专业赛事场景中建立口碑 [2] FILA品牌表现与战略 - FILA品牌在“ONE FILA”战略指引下，2025年全年及第四季度均实现中单位数正增长 [3] - 品牌强化网球心智，正式发布网球战略与产品策略，网球心智品类产品如胜利夹克、苏珊裙、BB1 POLO售罄率表现突出 [3] - 产品创新方面，FILA打造“呼吸壳”冲锋衣，自主研发OPTIMA-SHELL科技膜，融合专业户外科技与舒适日常体验 [3] 其他品牌表现与贡献 - 安踏集团旗下所有其他品牌2025年全年零售金额实现45-50%的高速正增长，第四季度实现35-40%的强劲增长 [3] - 据市场信息，迪桑特流水或已突破百亿，成为继FILA、安踏儿童等品牌之后，又一个流水超百亿的品牌 [3] - 其他品牌成为拉动集团增长的第三引擎，标志着集团在高端户外、专业运动等细分赛道的布局已进入收获期 [3] 多品牌矩阵的成功逻辑与协同效应 - 多品牌矩阵的核心逻辑是“资源共享、定位互补、风险对冲” [4] - 品牌定位上，形成覆盖百元至数千元全价格带的梯度布局，全面满足不同消费需求 [4] - 运营协同上，共享供应链、渠道与数字化能力，研发技术横向赋能各品牌，降低边际成本 [4] - 从已披露数据来看，集团盈利水平将持续保持稳定，为多品牌持续扩张提供支撑 [4] 未来展望与增长动力 - 短期看，暖冬递延需求有望在2026年第一季度释放 [5] - 长期增长核心动力包括：主品牌技术迭代、FILA份额提升、新兴品牌高增长及全球化布局 [5] - 作为全球化战略重要落子，安踏集团正推进海外拓展，东南亚“三年千店计划”逐步落地，与国内多品牌矩阵形成“内外协同”的增长合力 [5]

安踏体育2025年第四季度及全年零售表现 - 2025年第四季度，安踏品牌产品零售金额按零售价值计算，与2024年同期相比录得低单位数的负增长 [1] - 2025年全年，安踏品牌产品零售金额按零售价值计算，与2024年相比录得低单位数的正增长 [1]