文章核心观点 - 2024年芒果TV放映端表现可圈可点，但营收营利双降，业务增长放缓，公司正努力转型，虽有海外市场优势，但与第一梯队仍有较大差距，“争三”有望，挤进第一梯队较难 [1][2][10][13] 芒果TV的2024年：喜与忧并存 - 放映端市场表现可圈可点，综艺领域保持优势，TOP5中独占三席，TOP10占五席，多部老牌IP焕发生机；剧集领域偶有亮眼表现，《与凤行》《小巷人家》成绩不俗 [2] - 会员业务收入首破50亿，规模达7331万，但增速明显放缓，2024年同比增速降至10.19% [4] - 广告业务营收34.38亿，同比减少2.66%，连续三年下滑；运营商业务营收15.93亿，同比减少42.42% [4] 努力转型的芒果TV - 2023年媒体融合从双平台升级为四平台联动模式，2024年会员业务取代广告成业绩增长新引擎，公司优化主营业务结构，向C端靠拢 [6] - 通过优质稳定内容供给拉动会员增长，加大影视投入，2025年初爆款剧集成绩不错，带动会员收入良性增长 [8][9] - 创新调整会员权益体系，深耕精细化服务，提升ARPPU值，调整会员服务拉动付费会员增长，转型策略渐似爱优腾 [9] 仍在二线挣扎的芒果TV - 长视频行业呈“2+2”格局，但芒果TV与爱奇艺、腾讯视频差距大，2024年会员业务营收远低于爱奇艺 [10] - 剧集短板难改善，影视行业降本增效，短期内投入增加难见“质变”成果 [11] - 综艺优势领域增长空间有限，B端广告复苏乏力，爆款综艺对广告营收带动有限 [12] - 海外市场优势明显，国际版APP累计下载量超WeTV，海外或成下一个增量市场 [13]

核心观点 - 芒果超媒在新领导班子介入后营收持续下滑，盈利波动剧烈，2025年第一季度营业收入29亿元同比下降12.76%，归母净利润3.79亿元同比下降19.8% [1] - 公司业绩下滑原因包括传统电视购物业务收缩以及加大内容和技术投入 [1] - 总经理梁德平23年薪酬500万元位居湖南国企总经理薪酬榜首 [1][2] 财务表现 - 23年、24年及一季度营收分别为146.28亿元、140.8亿元、29亿元，同比增速分别为4.66%、-3.75%、-12.76% [3] - 同期净利润分别为34.71亿元、13.43亿元、3.74亿元，同比增速分别为92.26%、-61.31%、-18.75% [3] - 24年应收账款增速29.84%与营收增速-3.75%呈现背离，应收账款与营业收入比值从23.18%增至32.24% [4] - 23年递延所得税资产16.29亿元使账面利润间接暴涨超16亿元，24年需冲回6.3亿元减少净利润 [9][10] 业务分析 互联网视频业务 - 24年收入101.79亿元占比72.29%，同比下降4.1% [12][13] - 会员业务收入51.48亿元同比增长19.3%，占视频业务收入超50% [14] - 会员规模7331万，但增速从22年17%降至24年10% [14] - ARPPU值从65元提升至70元，但仍低于巅峰90元水平 [16] 广告业务 - 24年收入34.38亿元同比下降3%，23年下降11.57% [18] - 品牌方缩减长视频平台投放预算，转向销售型营销渠道 [18] 运营商业务 - 24年收入15.93亿元同比下滑42.42% [19] - 受电视行业治理工作部署影响短期收入 [19] 关联交易 - 23年、24年前五大客户中关联方销售额占比分别为27.21%、25.61%，金额39.81亿元、36.05亿元 [8] - 关联方咪咕文化应收款从7.68亿元激增至16.05亿元，涨幅超100% [8] 收购事项 - 23年以8.35亿元收购金鹰卡通100%股权，评估增值率331.24% [20] - 金鹰卡通23年、24年分别完成业绩承诺102.79%、102.44% [21][22]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 预测公司2025 - 2027年营收154.67、168.59、182.58亿元，归母净利润分别为16.07、19.92、24.62亿元，EPS分别为0.86、1.06、1.32元，当前股价对应PE分别为29.9、24.1、19.5倍 [10] - 作为融媒体头部，内容常态供给的规模优势下叠加AI赋能且携手抖音微短剧合作，有望推动主业再上台阶 [10] - 公司处于业绩驱动新旧动能转换阶段，会员业务逐步取代广告等传统业务，成为驱动业绩增长的新引擎 [10] - 短期看内容产品重燃市场热度及持续拉动会员业务稳定增长，中期看科技如何赋能文化内容新发展 [10] - 企业所得税政策落地，2025 - 2027年免征企业所得税将对公司归属于上市公司股东的净利润构成正向影响，维持“买入”投资评级 [10] 各部分总结 内容是拉动会员与广告业务的内核 持续加码 - 公司作为融媒体头部企业，持续保持创新，2024年芒果TV上线各类综艺节目，综艺创新占40%，影视剧上线27部获较好口碑 [4] - 截止2024年，芒果TV、湖南卫视共有55个综艺团队，24个影视制作团队和40家“新芒计划”战略工作室，是国内头部综艺影视制作主体 [4] - 依托内容自制优势，围绕传媒互联网上下游全产业链，打造协同互补的芒果新媒体生态闭环，构建“内容 + 视频 + 电商”全新商业模式 [4] 成本与营收情况 - 2024年公司新媒体互动娱乐内容制作及版权成本为8.1亿元，同比 + 17%，芒果TV互联网视频业务成本62.855亿元，同比 + 8.46% [5] - 2025年一季度公司营收与归母净利润分别同比 - 12.76%、 - 19.8%，营收下滑主因传统电视购物业务收缩，归母净利润下滑主因公司加大内容投入，芒果TV的电视剧投入金额同比增加12%，研发费用同比增加26.87% [5] 提升国际传播新效能 - 2024年芒果TV国际App收入达1.41亿元，累计下载量从2023年末的1.3亿次增长至2024年末的2.61亿次 [6] - 已成立专门公司负责国际App运营，实施“芒果出海三年行动计划”（2025 - 2027），构建更具智能化、多元化、全链路的互动平台，力争芒果TV国际APP日均活跃用户“三年三连翻” [6] 看AI如何赋能 - 公司成立大模型实验室“山海研究院”，自研“芒果大模型”，打造“数智化生产”制作新模式，提高新技术在内容创新中的应用比例，探索新技术催生新的文化业态 [7] - 储备有“芒果派”游戏互动平台、芒果微短剧战略项目、基于中华优秀传统文化的动漫IP内容打造与传播等项目 [7] 小芒电商发展 - 2024年小芒电商年化GMV达161元，4年复合增长125%，积极引入投资方，加速推进A2轮融资，筹划B轮融资，打造IP衍生品共创平台 [9] 盈利预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|14,080|15,467|16,859|18,258| |增长率（%）|-3.7%|9.9%|9.0%|8.3%| |归母净利润（百万元）|1,364|1,607|1,992|2,462| |增长率（%）|-61.6%|17.8%|23.9%|23.6%| |摊薄每股收益（元）|0.73|0.86|1.06|1.32| |ROE（%）|6.1%|6.8%|7.9%|9.1%|[12] 财务报表预测 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |资产负债表|流动资产合计（百万元）|17,872|24,203|26,907|31,061| |资产负债表|非流动资产合计（百万元）|14,658|9,207|8,917|8,528| |资产负债表|资产总计（百万元）|32,530|33,410|35,824|39,589| |资产负债表|流动负债合计（百万元）|9,803|9,383|10,289|12,192| |资产负债表|非流动负债合计（百万元）|197|284|287|289| |资产负债表|负债合计（百万元）|10,000|9,667|10,576|12,481| |资产负债表|股东权益（百万元）|22,530|23,743|25,248|27,108| |利润表|营业收入（百万元）|14,080|15,467|16,859|18,258| |利润表|营业成本（百万元）|9,992|10,975|11,790|12,670| |利润表|营业税金及附加（百万元）|72|79|86|94| |利润表|销售费用（百万元）|1,991|2,247|2,130|2,200| |利润表|管理费用（百万元）|440|463|459|462| |利润表|财务费用（百万元）|-189|-430|-487|-504| |利润表|研发费用（百万元）|264|274|298|320| |利润表|费用合计（百万元）|2,506|2,554|2,400|2,478| |利润表|资产减值损失（百万元）|-29|0|-4|-5| |利润表|公允价值变动（百万元）|0|6|13|2| |利润表|投资收益（百万元）|285|0|0|0| |利润表|营业利润（百万元）|1,742|1,864|2,593|3,016| |利润表|利润总额（百万元）|1,763|1,861|2,606|3,000| |利润表|所得税费用（百万元）|420|249|606|528| |利润表|净利润（百万元）|1,343|1,612|2,000|2,472| |利润表|少数股东损益（百万元）|-21|5|8|10| |利润表|归母净利润（百万元）|1,364|1,607|1,992|2,462| |现金流量表|经营活动现金净流量（百万元）|-25|466|2093|3577| |现金流量表|投资活动现金净流量（百万元）|-7685|4337|-517|-2135| |现金流量表|筹资活动现金净流量（百万元）|12011|-409|-395|-564| |现金流量表|现金流量净额（百万元）|4,301|4,394|1,181|878| |主要财务指标|营业收入增长率（%）|-3.7%|9.9%|9.0%|8.3%| |主要财务指标|归母净利润增长率（%）|-61.6%|17.8%|23.9%|23.6%| |主要财务指标|毛利率（%）|29.0%|29.0%|30.1%|30.6%| |主要财务指标|四项费用/营收（%）|17.8%|16.5%|14.2%|13.6%| |主要财务指标|净利率（%）|9.5%|10.4%|11.9%|13.5%| |主要财务指标|ROE（%）|6.1%|6.8%|7.9%|9.1%| |主要财务指标|资产负债率（%）|30.7%|28.9%|29.5%|31.5%| |主要财务指标|总资产周转率|0.43|0.46|0.47|0.46| |主要财务指标|应收账款周转率|3.06|3.06|3.06|3.06| |主要财务指标|存货周转率|7.5|7.5|7.5|7.5| |每股数据（元/股）|EPS|0.73|0.86|1.06|1.32| |每股数据（元/股）|PE|35.2|29.9|24.1|19.5| |每股数据（元/股）|PS|3.4|3.1|2.8|2.6| |每股数据（元/股）|PB|2.1|2.0|1.9|1.8|[13]

财务表现 - 2024年公司实现营收140.8亿元，同比下滑3.75%，其中互联网视频业务收入101.79亿元，同比下降4.1% [2][4] - 归母净利润同比下滑61.63%至13.63亿元，主要受企业所得税政策调整影响，剔除该因素后扣非归母净利润仍下降2.99% [2][8] - 经营活动现金流净额由2023年的10.84亿元转为2024年的-2518万元，主要因加大头部内容投入导致预付款增加 [2][9] 业务结构 - 会员业务收入首次突破50亿元达51.48亿元，同比增长19.3%，占互联网视频业务收入比重超50%，年末有效会员数达7331万创历史新高 [4][7] - 广告业务收入连续三年下滑，2024年收入34.38亿元同比降2.7%，2022-2024年降幅分别为26.77%、11.57%、2.7% [4][5] - 运营商业务收入15.93亿元同比暴跌42%，主要受IPTV业务监管趋严冲击 [7] 战略转型 - 小芒电商GMV达161亿元同比增长55%，成为新增长点 [7] - 完成金鹰卡通全资收购，2024年其扣非净利润5546万元超额完成业绩承诺 [7] - 互联网视频业务毛利率下滑5.98个百分点至35.33%，整体毛利率从33%降至29% [8][9] 管理层变动 - 高管薪酬总额2443.52万元较2023年下降近三成，董事兼总经理梁德平薪酬330万元较2023年500万缩水34% [2][10] - 货币资金从2023年末118.82亿元大幅减少67%至39.01亿元，反映资金压力 [10]

核心观点 - 公司正从「综艺主导」向「剧综并行」转型，综艺保持行业领先地位的同时加大剧集投入 [1][4] - 2024年公司实现营业收入140.8亿元，净利润16.45亿元，会员收入首次突破50亿元大关 [2] - 2025年Q1营业总收入29.0亿元同比下降12.76%，归母净利润3.79亿元同比下降19.8%，主要受传统电视购物业务收缩及内容投入增加影响 [2][9] - 会员业务表现突出，2024年会员收入51.48亿元同比增长19.3%，占互联网视频业务收入超50% [12] - 出海业务表现亮眼，国际APP下载量达2.61亿次，收入从6200万元跃升至1.41亿元 [15] 财务表现 - 2024年营业收入140.8亿元，净利润16.45亿元 [2] - 2025年Q1营业总收入29.0亿元同比下降12.76%，归母净利润3.79亿元同比下降19.8% [2] - 2024年广告收入34.38亿元同比下滑12% [9] - 2024年会员收入51.48亿元同比增长19.3% [12] - 2024年互联网视频业务内容成本57.62亿元同比增长12.5%，内容成本占收入比由65.3%提升至67.1% [9] - 2024年购置影视版权63.48亿元同比增长1.3%，影视版权账面价值增至84.41亿元较23年末增长8.0% [9] - 2025年Q1研发费用同比增速达27% [16] 内容表现 综艺 - 2024年上线各类综艺节目160档，创新综艺占比40%，有效播放量稳居行业第一 [6] - 2025年Q1综艺节目有效播放市占率达38%，继续稳居长视频平台首位 [6] - 2025年储备优质综艺超100部，40%为全新IP [6] - 《乘风2025》登顶3月灯塔网综正片播放市占榜 [7] - 《歌手2024》播出期间带动35个一、二线城市总收视率上涨15%，节目全网点击量1585.4亿次 [15] 剧集 - 2024年上线重点影视剧27部 [10] - 2025年储备有《水龙吟》《潜渊》《好好的时代》《韶华若锦》等多部大剧 [10] - 2025年Q1电视剧资金投入同比增长12% [10] - 与红果短剧达成系列合作，聚焦精品短剧制作与推广 [10] 用户与会员 - 会员收入51.48亿元同比增长19.3%，占互联网视频业务收入超50% [12] - 用户画像呈现"年轻、女性、都市"特征，平均年龄25.9岁，女性用户占比70% [15] - 升级会员权益体系，ARPPU同比增长8% [15] 出海业务 - 国际APP下载量达2.61亿次 [15] - 收入从6200万元跃升至1.41亿元 [15] - 在东南亚市场用户渗透率达23%，超越Netflix成为当地华语内容首选平台 [15] 技术与创新 - 加强大模型、AIGC等新技术探索 [16] - 通过"赛道主理人"机制激发创新 [6] - 工作室制度成功打造《妻子的浪漫旅行》《密室大逃脱》《乘风破浪的姐姐》等系列IP [9]

财务表现 - 2024年全年实现营业收入140.80亿元，营业利润17.42亿元 [1] - 芒果TV年末有效会员规模达7331万，全年会员收入首突50亿元大关，同比增速达19.3% [1] - 小芒电商全年GMV超过160亿元，同比增长55% [1] - 2024年前三季度已缴纳的企业所得税费用2.6亿元可全额退回，2025-2027年免征企业所得税将增厚公司利润 [2] - 2023年确认递延所得税资产增加归属于上市公司股东的净利润16.3亿元，2024年净冲回递延所得税资产减少归属于上市公司股东的净利润4.2亿元 [2] 业务发展 - 芒果TV国际APP下载量从2023年的1.3亿人次增长至2024年的2.61亿人次，收入从6200万元增长至1.41亿元 [3] - 2024年芒果TV评级S及S+综艺共21部，占比超80% [4] - 2024年芒果TV在自制、定制剧集投入占比超60%，下半年剧集日均有效播放环比增长24%以上 [4] 技术创新 - 公司构建起高清制播、智能剪辑等70余个场景的生成式AI矩阵 [4] - 自主研发的超高清云制播系统已将超高清制作成本降至高清的1.3倍 [4]

公司基本情况 - 公司是A股市场唯一一家国有控股长视频新媒体平台 获评广电总局首批全国广播电视媒体融合先导单位 [3] - 主营业务包括芒果TV互联网视频 新媒体互动娱乐内容制作和内容电商三大板块 [3] - 依托芒果特色媒体融合生态 打造国有数智化 平台型新媒体集团 [3] 主营业务板块 芒果TV互联网视频 - 业务涵盖广告 会员及运营商业务 [4] - 会员业务通过内容版权资源及独播策略吸引订阅 [4] - 广告业务提供冠名 植入 贴片 中插等多元化产品 [4] - 运营商业务与电信 有线电视运营商合作获取分成收入 [5] 新媒体互动娱乐内容制作 - 包括内容制作及运营 艺人经纪 音乐版权 IP衍生等业务 [6] - 内容制作涵盖综艺 电视剧 少儿动漫等影视节目 [6] - 艺人经纪通过影视综艺演出 商业演出 品牌演唱会实现商业化 [6] - IP衍生开发包括M-CITY 研学 麦咭等线下品牌 [6] 内容电商 - 依托媒体创意和艺人资源 通过APP 大屏 小程序等渠道营销 [7] - 小芒电商聚焦IP内容与电商业态融合 打造情绪价值消费平台 [7] - 快乐购定位"银发"群体 通过私域营销实现多渠道销售 [7] 财务数据与股东情况 - 利润分配预案为每10股派发现金红利2.2元（含税） 总股本1,870,720,815股 [2] - 2023年因税收政策确认递延所得税资产16.3亿元 增加净利润16.3亿元 [9] - 2024年冲回递延所得税资产6.3亿元 同时确认2.1亿元 净减少净利润4.2亿元 [10] 税收政策影响 - 2024-2027年公司旗下转制文化企业继续享受企业所得税免税政策 [9] - 税收政策变化导致2023-2024年净利润波动幅度较大 [10]