投资评级 - 维持"买入"评级 [10] 核心财务表现 - 2025H1实现营收8.42亿元（同比+20%），归母净利润0.85亿元（同比+18%），扣非净利润0.69亿元（同比+26%）[2][6] - 2025Q2单季度营收4.11亿元（同比+20%），归母净利润0.42亿元（同比+20%），扣非净利润0.34亿元（同比+24%）[2][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.0/2.6/3.3亿元，对应PE 34/27/21倍 [12] 收入结构分析 - 分渠道：2025H1电商及其他渠道收入同比+81%，线下渠道收入同比-1%，电商占比提升至39%（2024H1为26%）[11] - 分产品：2025H1成人牙膏/成人牙刷/儿童牙膏/儿童牙刷收入分别同比+23%/+4%/+1%/-5%，口腔医疗与美容护理产品收入同比+55%[11] - 量价表现：2024年牙膏销量同比+5%，吨均价同比+10% [11] 盈利能力与费用 - 2025Q2毛利率同比提升4.2个百分点，2025H1线上/线下毛利率分别同比+11.3/+1.5个百分点 [11] - 2025Q2销售费用率同比+5.8个百分点，管理/研发/财务费用率分别-1.1/-0.04/+0.1个百分点，促销费用同比+84% [11] - 2025Q2归母净利率同比-0.04个百分点，扣非净利率同比+0.3个百分点 [11] 增长驱动因素 - 电商渠道高增长：2025Q2冷酸灵天猫/抖音GMV分别同比+22%/46% [8] - 产品结构优化：中高端系列"7天修护"在抖音平台销售占比达70%-80%，百克均价26.6元 [8] - 新品推广：重组蛋白医研牙膏于2025年8月试销，抖音组合装售价98元，位列不含氟牙膏新品榜首 [12] 未来展望 - 新品放量预期：重组蛋白医研牙膏将于2025H2加大推广，配合电商旺季投流 [12] - 成长逻辑：通过产品结构优化和电商渠道扩张持续实现量价齐升 [2][11] - 分红政策：2024年分红比例达80% [12]

财务表现 - 2025年中报营业总收入7.17亿元，同比增长15.64% [1] - 归母净利润4352.03万元，同比增长31.31%，第二季度单季净利润3110.98万元，同比大幅增长119.08% [1] - 毛利率提升至26.52%（同比增4.96个百分点），净利率提升至6.51%（同比增26.37%） [1] 盈利能力指标 - 扣非净利润3987.41万元，同比增长26.65% [1] - 每股收益0.43元，同比增长30.3%，每股经营性现金流0.79元，同比增长21.85% [1] - 三费占营收比12.88%，同比增长13.05% [1] 资产负债结构 - 货币资金增至1.27亿元，同比增长111.53% [1] - 应收账款增至2.72亿元，同比增长18.3% [1] - 有息负债7.2亿元，同比增长2.88%，每股净资产10.35元，同比下降6.3% [1] 业务发展动态 - 善恩康AKK菌获得美国Self-affirmed GRS认证，具备出口美国及认可该认证的国际市场资格 [4] - 已与海外部分经销商达成框架性合作协议，2025年聚焦大客户开发战略并按月跟踪进展 [4] - 公司计划通过加强海外合作与国内客户开发，提升2025年下半年KK菌销售占比 [4] 历史业绩参考 - 公司上市以来ROIC中位数为12.35%，但2024年ROIC为-3.55% [3] - 上市后共发布6份年报，其中1次亏损年份 [3] - 证券研究员普遍预期2025年全年业绩为8362万元，每股收益均值0.83元 [3]

公司及行业 * 倍加洁（口腔护理、湿巾及益生菌制品制造商）[1] * 善恩康（益生菌制品业务，被倍加洁合并）[2] * 微美姿（倍加洁的对外投资项目）[12] 核心财务表现 * 公司2025年上半年总营收7.17亿元 同比增长15.64% 归母净利润4352万元 同比增长31.31% 扣非净利润3987万元 同比增长26.6%[3] * 公司自身营收6.63亿元 同比增长10.2% 合并善恩康后总营收增长15.6%[2] * 国内业务营收2.85亿元 同比增长29% 海外业务营收3.78亿元 同比下降0.1%[9] * 毛利率提升1.21个百分点至25%[2] * 经营性现金流净额7970万元 同比增长21.85%[3] 分业务板块表现 **口腔护理产品** * 口腔护理产品营收4.85亿元 同比增长21%[2] * 牙刷营收2.38亿元 同比下降4.81%[4] * 牙线签营收7075万元 同比增长35%[4] * 牙膏营收0.77亿元 同比大幅增长[4] * 牙膏增长主要得益于与舒客 BOP 舒仕达的合作[4] **湿巾业务** * 湿巾业务营收1.78亿元 同比下降10.8%[2] * 第一季度同比下降16% 第二季度跌幅收窄[5] * 湿巾毛利率提升至23.48%[2] **益生菌业务（善恩康）** * 善恩康总营收4976万元 其中主营业务收入4898万元[13] * 净利润838万元 同比扭亏为盈并增长26%[13] * 代工业务占比53% 军品业务占比33% APK产品占比12.2%[13] * APK产品（AKK Probio原料菌粉）售价最高达9000元/公斤[19] **自有品牌（贝佳洁）** * 自有品牌贝佳洁营收5521万元 同比增长36%[8] * 但仍亏损1042万元 其中抖音渠道亏损776万元是主因[8] * 自有品牌毛利率达51% 同比提升4个百分点[11] **代工业务** * 代工业务（不含善恩康）营收6.08亿元 同比增长8%[7] * 海外市场稳定增长 国内市场有增有减[7] 对外投资影响 * 对微美姿长期股权投资7.1亿元[18] * 微美姿上半年营收9.75亿元 同比增长4.83% 亏损3109万元 同比减亏100万元[12] * 微美姿线上业务营收5.75亿元 同比增长11% 线下业务营收3.18亿元 同比下降20%[12] * 善恩康吸收合并形成商誉9103万元 2024年计提减值3962万元 目前账面商誉约5100多万元[16] 运营与战略 **产能与利用率** * 牙刷产能利用率约70%[21] * 日化产品（湿巾）整体产能利用率约30%[21] * 牙膏目前有四条生产线 产能利用饱满 计划新增两条线[21] * 益生菌业务计划小规模扩展原料菌粉产能 每次扩展10至20吨[21] **海外市场与关税影响** * 四月美国关税政策对四、五月份订单和发货节奏造成短期影响 现已恢复正常[23] * 越南工厂预计四季度（约11月）试产[25] * 海外业务中欧洲区域增长超过20%[22] **研发与产品** * 善恩康研发投入比例预计在15%以上[19] * 聚焦新一代益生菌领域（AKK系列） 拥有500余株菌株库 11项发明专利和5项临床研究[19] * 已开发AKK One AKK EMO等子类 与仙乐健康 百合股份等大客户合作[19] **行业动态** * 2025年益生菌行业内基本没有大幅扩产[20] * 传统一代益生菌价格区间在1200-3000元/公斤 价格战有所缓解 价格相对稳定[20] * 价格竞争在湿巾和口腔护理代工领域持续存在[20] 未来展望与目标 * 自有品牌贝佳洁全年营收目标为1亿元以上[17] * 公司全年营收目标为保持双位数以上增长（底线10%）[26] * 微美姿全年利润目标为5000多万元[18] * 公司计划逐步改善经营业绩并为投资者提供更多回报[27]

核心观点 - 权益市场处于上涨加速阶段，建议通过"高分红×低波动"的红利资产构建防御性底仓，并在产业周期从左侧转向右侧时把握超额收益机会[8][9][10] - 多家消费品和医疗公司展现出强劲增长势头，电商渠道扩张、产品结构升级和国际化布局成为核心驱动力，但部分企业因短期费用投入增加导致利润承压[10][11][13][14][17][31][33][34][44][45] - 资源类企业如磷化工和铜矿公司受益于产品价格高位运行及产能释放，盈利能力和成长性突出[37][38][39][58][59][60] 宏观与策略 - 转债投资宜采取右侧降仓策略，优先选择转股诉求强或正股逻辑清晰的110-115元低价品种，并可通过增加纯债仓位分散风险[8] - 红利资产组合需叠加低波、盈利质量或机构持仓等筛选条件，以规避伪高息和杠杆隐患，水泥、有机硅、磷化工等现金流稳定的行业被列为优先配置方向[9][10] - 产业投资需关注"供给收缩+需求向上"的赛道，包括焦炭、工程机械、风电、白电及零部件、医药商业、大众品、半导体和燃气等[10] 消费品行业 - 登康口腔2025H1营收8.42亿元(同比+19.72%)，归母净利润0.85亿元(同比+17.59%)，电商渠道收入占比提升至38.62%(同比+81.13%)，高毛利产品驱动毛利率提升至49.57%[10][11][12] - 丸美生物2025H1营收17.69亿元(同比+30.83%)，主品牌丸美收入占比70.66%(同比+34.36%)，但Q2销售费用率升至60.47%导致净利润同比下滑22.7%[13][14][15][16] - 海底捞2025H1营收207亿元(同比-3.7%)，外卖业务收入同比+59.6%，客单价97.9元(同比+0.5%)，翻台率3.8次/天(同比-0.4次)，维持95%高分红比例[17][18] - 绿茶集团2025H1营收22.9亿元(同比+23.1%)，经调净利润同比+40.4%，外卖业务收入占比提升至22.9%(同比+74.2%)，门店净增112家至502家[19][20][21][22] - 今世缘2025Q2营收18.5亿元(同比-29.7%)，省内市场受政商务场景影响显著，特A+类产品收入同比-32.1%，公司主动降速以稳定渠道库存[54][55][56][57] 医疗健康行业 - 海思科2025H1营收20.01亿元(同比+18.6%)，麻醉产品收入7.96亿元(同比+54.0%)，毛利率91.9%，多款创新药进入商业化阶段[22][23][24][25] - 福瑞股份2025Q2营收3.83亿元(同比+19.76%)，器械业务收入4.8亿元(同比+13.80%)，MASH无创检测产品FibroScan系列累计安装977台[26][27][28] - 开立医疗2025H1营收9.64亿元(同比-4.78%)，Q2业绩环比改善，高端内镜和超声新品密集推出，研发费用率25.31%[29][30][31] - 鱼跃医疗2025H1营收46.59亿元(同比+8.2%)，血糖管理业务收入6.74亿元(同比+20.0%)，CGM新产品放量带动增长[31][32][33][34] - 惠泰医疗2025H1营收12.14亿元(同比+21.3%)，PFA产品完成手术800余例，海外收入同比+34.56%，净利率提升至34.5%[34][35][36] 资源与材料行业 - 兴发集团2025H1营收146.20亿元(同比+9.07%)，磷矿石毛利率78.27%(同比+6.55pcts)，草甘膦价格涨至2.71万元/吨(涨幅17.32%)，二甲基亚砜净利润率32.76%[37][38][39][40] - 硅宝科技2025H1营收17.07亿元(同比+47.36%)，工业用胶收入44.17亿元(毛利率32.20%)，热熔胶业务净利润4069万元，硅碳负极产能3000吨/年[40][41][42][43] - 金诚信2025H1营收63.16亿元(同比+47.82%)，矿山资源业务毛利13.88亿元(同比+276.83%)，铜当量销量4.39万吨，Lubambe铜矿预计2027年完成技改[58][59][60][61] 工业与检测服务 - 伟星股份2025H1营收23.38亿元(同比+1.80%)，国际市场收入同比+13.72%，毛利率提升至42.89%，但越南工厂产能利用率仅48.29%[48][49][50][51] - 华测检测2025H1营收29.60亿元(同比+6.05%)，消费品测试和贸易保障收入分别同比+13.15%和+13.48%，加速推进海外并购并首次实施中期分红[51][52][53] - 稳健医疗2025H1营收53.0亿元(同比+31.3%)，医疗业务收入25.2亿元(同比+46.4%)，卫生巾收入5.3亿元(同比+67.6%)，经营利润率提升0.7pct[44][45][46][47] 科技与金融 - 同花顺增值电信服务收入16.16亿元(占比38.59%)，广告推广服务带动2024年新开户686万户(同比+63%)，基金销售保有量492亿元[61][62][63]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入8.42亿元，同比增长19.72% [1] - 归母净利润8515.53万元，同比增长17.59% [1] - 第二季度营业总收入4.11亿元，同比增长20.11%，归母净利润4200.27万元，同比增长19.66% [1] 盈利能力指标 - 毛利率52.61%，同比增长12.1个百分点 [1] - 净利率10.12%，同比下降1.78个百分点 [1] - 扣非净利润6937.82万元，同比增长25.67% [1] 费用与现金流 - 三费总额3.3亿元，占营收比重39.23%，同比增长17.55% [1] - 每股经营性现金流0.38元，同比增长22.86% [1] - 销售费用同比大幅增长44.89%，主要因电商平台投流等促销费用增加 [3] 资产与资本结构 - 货币资金2.32亿元，同比下降48.91%，主要因现金管理产品净投入增加 [1][3] - 每股净资产8.19元，同比增长3.27% [1] - 应收账款3670.86万元，同比增长16.55% [1] 投资活动与现金流 - 投资活动现金流量净额同比大幅下降363.24%，因保本型现金管理业务净投资增加 [3] - 筹资活动现金流量净额同比下降361.54%，因上年同期支付应付股利8393.47万元 [3] - 现金及现金等价物净增加额同比下降982.39% [3] 基金持仓动态 - 信澳品质回报6个月持有混合基金持仓145.45万股，为最大持仓基金，但较上期减仓 [5] - 博时汇融回报、申万菱信消费增长等6只基金新进十大持仓名单 [5] - 华宝宝康消费品基金持仓70万股，较上期减仓 [5] 业绩预期与历史对比 - 证券研究员普遍预期2025年全年业绩2.03亿元，每股收益1.18元 [4] - 公司2024年ROIC为10.56%，净利率10.33%，均处于历史中位数水平 [3] - 上市以来ROIC中位数为20.14%，2024年为历史最低水平但仍属较好水平 [3]

**登康口腔电话会议纪要关键要点分析** 行业与公司概况 - 行业：中国口腔护理行业，整体规模约500亿元，近4-5年复合增长率约4%，线上零售额93亿元（同比增长15%）[6] - 公司：登康口腔（前身为1939年大来化学制衣厂），2001年成立，2023年深交所上市，重庆国资控股，拥有冷酸灵等品牌，国家级工业品牌示范企业[4] 财务表现 - 2025年上半年营收同比增长近20%，归母净利润8,500万元（同比增长17.59%），扣非净利润近7,000万元（同比增长25.67%）[2][8] - 毛利率达52.61%（同比提升近6个百分点），其中成人基础护齿毛利率53.59%，成人电动护齿毛利率41%，电商渠道毛利率60%[2][9] 市场地位与产品 - 抗敏感牙膏市场份额超60%，冷酸灵品牌整体市占率第三（目标第二），儿童电动护齿市占率第一[2][7] - 产品矩阵涵盖成人/儿童基础护理、电动智能护理及口腔医疗美容产品，技术储备包括1.0-3.0代抗敏感产品及4.0-5.0代储备[5][11] 渠道与运营 - 线下覆盖31省市2,000多个区县经销商、数十万家零售终端（信息化系统支撑超20万家）[13] - 电商渠道营收超3亿元（2025年上半年），兴趣电商与货架协同模式驱动增长，毛利率提升超8个百分点[2][10] - 特殊渠道拓展：团购、政企、社区团购及O2O集合店[13] 技术与创新 - 重组蛋白牙膏技术突破：牙小管封堵率超90%，牙龈细胞胶原含量提升率近80%[12] - 泵式牙膏专利技术全网累计销售超3,000万支[12] - 拥有4个国家级、7个省部级创新平台[11] 战略与规划 - 数字化建设：全场景数字化营销运营模式提升管理效率与成本优化[3][14] - 未来三年推进国际化策略、加大股权投资与并购，智能口腔作为第二增长曲线[15] - 持续高端化与专业化产品布局，应对消费升级需求[15] 其他重要信息 - 核心骨干员工持股超60人，经营团队经验丰富，结合国企规范与民企灵活度[14] - 东部与北部地区需加强资源投入以提升增速[8]

财务表现 - 2025年上半年营收同比增长19.72% [3] - 销售费用同比增长44.89% [3] - 电动牙刷品类营收同比增长37.33% [5] - 口腔医疗与美容护理产品增速达54.85% [5] - 研发费用率稳定在3%-3.5% [5] 产品战略 - 成人牙膏品类表现突出 [3] - 推出天地/日月/云海三个系列电动牙刷 [5] - 聚焦抗敏感核心技术升级/中药现代化应用/电动产品智能化创新三大研发方向 [5] - 深化传统牙膏牙刷到智能口腔护理品类的布局 [4] 渠道运营 - 电商渠道收入同比增长且成为重要增长引擎 [3] - 电商渠道毛利率提升源于产品结构优化与运营效率提升 [7] - 7天专效修护牙膏2024年抖音GMV占比显著 [3] - 实施全渠道协同战略并提升整体营销ROI [2] 发展布局 - 围绕口腔护理/智能口腔/口腔医疗/创新业务四大赛道发展 [6] - 强化产学研合作以拓展医疗器械产品线 [5] - 通过产品结构优化/品类升级/运营管理优化提升利润贡献 [4] - 推动线上线下联动扩大用户覆盖 [3] 公司治理 - 修订完善未来三年股东分红回报规划 [7] - 实施稳健分红政策并强化现金分红力度 [7] - 通过智改数转和精益管理提升供应链效率 [2]

投资评级 - 登康口腔投资评级未在报告中明确说明 [1] 核心观点 - 2025H1公司实现收入8.42亿元（yoy+19.7%），归母净利润0.85亿元（yoy+17.6%），扣非净利润0.69亿元（yoy+25.7%）[1] - 25Q2单季度实现收入4.11亿元（yoy+20.1%），归母净利润0.42亿元（yoy+19.7%），扣非归母净利润0.34亿元（yoy+24.0%）[1] - 电商渠道收入3.25亿元（yoy+81.1%），占比提升至38.6%（yoy+17.3pct）[2] - 成人牙膏收入6.77亿元（yoy+23%），电动牙刷收入0.07亿元（yoy+37.3%），口腔医疗与美容护理产品收入0.21亿元（yoy+54.8%）[2] - 毛利率52.6%（yoy+5.7pct），电商渠道毛利率60.4%（yoy+11.3pct）[4] - 销售费用3.07亿元（yoy+44.9%），销售费用率36.5%（yoy+6.3pct）[4] - 经营活动现金流量净额0.66亿元（yoy+22.9%）[4] 财务表现 - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.1/2.5/3.2亿元，对应PE分别为37.3X/30.2X/24.3X[4] - 2025E营业收入18.62亿元（yoy+19.4%），2026E营业收入22.01亿元（yoy+18.2%），2027E营业收入25.73亿元（yoy+16.9%）[5] - 2025E毛利率57.6%，2026E毛利率59.5%，2027E毛利率61.1%[5] - 2025E ROE 13.7%，2026E ROE 16.3%，2027E ROE 19.6%[5] 业务发展 - 电商渠道通过"兴趣内容场+货架场"协同模式实现高速增长[2] - 线下渠道通过精细化管理与线上品牌势能反哺保持稳定[2] - 聚焦抗敏感核心技术，推出"医研7天修护牙膏"等爆品带动中高端产品占比提升[3] - 采用生物活性玻璃陶瓷材料等核心技术提升品牌形象与盈利能力[3] - 2025H1推出专研抗敏泵式牙膏、冷酸灵清火护龈牙膏等多款中高端新品[3] 盈利预测 - 2025E归母净利润2.05亿元（yoy+27.1%），2026E归母净利润2.53亿元（yoy+23.3%），2027E归母净利润3.15亿元（yoy+24.5%）[5] - 2025E EPS 1.19元，2026E EPS 1.47元，2027E EPS 1.83元[5] - 2025E P/E 37.26倍，2026E P/E 30.23倍，2027E P/E 24.27倍[5]

财务业绩 - 2025年上半年实现营收8.42亿元 同比增长19.72% [1] - 归母净利润8515.53万元 同比增长17.59% [1] - 扣非净利润6937.82万元 同比增长25.67% [1] - 经营活动现金流量净额6554.39万元 增长22.86% [1] - 基本每股收益0.49元 [1] 品牌矩阵 - 核心品牌包括登康和冷酸灵 [2] - 高端专业口腔护理品牌医研 [2] - 儿童口腔护理品牌贝乐乐 [2] - 高端婴童口腔护理品牌萌芽 [2] - 形成四大产品矩阵覆盖全年龄段消费人群 [2] 市场地位 - 冷酸灵品牌深耕行业三十余年 成为中国抗敏感牙膏领导者 [2] - 入选工信部首批中国消费名品名单 口腔行业唯一入选品牌 [2] - 近三年在抗敏牙膏领域市占率超过60% [2] 产品研发 - 强化医研7天修护牙膏全渠道突破 [2] - 构建抗敏技术平台 深化生物材料研究 [2] - 推出专研抗敏泵式牙膏等中高端新品 [2] - 中高端牙膏产品占比大幅提升 [2] 战略规划 - 聚焦口腔护理 智能口腔 口腔医疗 创新业务四大赛道 [1] - 以高端化 专业化 国际化 数智化 精益化 资本化为战略抓手 [1] - 培育智能口腔第二增长引擎 [1] - 强化医疗技术赋能 [1]

核心业绩表现 - 1H25收入8.4亿元 同比增长19.7% 归母净利润0.9亿元 同比增长17.6% 业绩符合预期 [1] - Q1/Q2收入分别同比增长19.4%/20.1% 归母净利润分别同比增长15.6%/19.7% [1] 分产品收入结构 - 成人口腔护理收入7.6亿元 同比增长20.6% 其中成人牙膏6.8亿元（+23%）成人牙刷0.8亿元（+4.2%） [2] - 儿童口腔护理收入0.53亿元 同比下降0.5% 其中儿童牙膏0.38亿元（+1.2%）儿童牙刷0.15亿元（-4.6%） [2] - 口腔医疗及美容护理收入2057万元 同比增长54.9% 电动牙刷收入682万元 同比增长37.3% [2] 渠道表现 - 电商渠道收入3亿元 同比增长86.6% 收入占比提升12.8个百分点至35.7% [2] - 经销渠道收入5.1亿元 同比下降0.5% 线下经销基本盘稳固 [2] - 直供渠道收入2294万元 同比增长13.6% [2] 盈利能力分析 - 2Q25毛利率49.6% 同比提升4.2个百分点 环比下降5.9个百分点 [3] - 1H25成人牙膏毛利率53.6%（+5.5ppt）成人牙刷毛利率40.9%（+8ppt） [3] - 电商渠道毛利率62.5% 同比提升11.9个百分点 [3] - 2Q25销售费用率同比上升5.8个百分点 管理费用率下降1.1个百分点 财务费用率持平 [3] - 2Q25归母净利率10.2% 同比持平 [3] 产品发展策略 - 推出重组角蛋白生物活性玻璃修护牙膏 定价较医研产品大幅提升 [4] - 高端新品多渠道导入及线上营销资源倾斜 Q3起电商有望提速成长 [4] - 医研等高端产品收入占比提升推动盈利改善 线下经销预计维持稳健 [4] 中长期成长前景 - 口腔抗敏大健康领域积累深厚 强功效性产品与国货品牌形象支撑线上持续快增 [4] - 产品结构优化与运营提效支撑电商收入与利润同步增长 [4] - 外延拓展口腔美容护理品类 打开中长期成长空间 [4] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测不变 当前股价对应2025/2026年39/34倍市盈率 [5] - 维持跑赢行业评级及目标价不变 对应2025/2026年42/36倍市盈率 存在8%上行空间 [5]