行业活动与成果展示 - 成都金堂县举办国际羊肚菌大会产业展 作为第十一届成都国际都市现代农业博览会分会场 通过展览展示 贸易对接 研讨交流 金融赋能等形式展现金堂都市现代农业发展成果 [1] - 金堂主展馆以静态展示加动态体验形式亮相 静态展示区域集中亮相县内龙头企业主打产品及特色农产品 动态体验区域以食用菌和其他农特产品为原材料打造特色美食品鉴区 [6] 贸易与采购成果 - 活动现场举行2025食用菌产销贸易对接大会 12家全国采购商现场签约采购金额达8亿元 采购羊肚菌 姬菇等20余个品种 预计采购5000吨 [3] - 成都民之缘农业开发有限责任公司计划每年采购7000万元货物 主要供应盒马生鲜和东方甄选等平台 [3] - 菌商鹏丰山珍通过展会对接企业平台 电商平台 深加工厂房及线下超市渠道 达成合作金额150万元 [4] 产业支持与服务 - 天府菌都交易中心发布2025-2026年度食用菌采购计划清单和对外服务清单 建设银行进行金融政策宣讲 多维赋能产业升级 [3] - 交易中心为本土菌商搭建标准化 规模化和专业化交易平台 提供从分选加工到仓储物流以及SC资质认证等系列配套服务 [4] - 举办羊肚菌全产业链发展三年行动计划研讨会和建设银行金融助力食用菌产业高质量发展推介会 30余名行业专家围绕产业计划展开探讨 50余名协会领导 科研专家及经销商代表共同助力产业发展 [4] 行业现状与发展挑战 - 金堂食用菌产业规模与发展水平在全国处于领先地位 但面临人才队伍建设 功能性专用品种选育 羊肚菌连作障碍 产品深加工等发展瓶颈 [5][6] - 需要围绕全产业链布局创新链 依托创新链集聚人才 通过技术支撑和多元化产品研发实现产业可持续健康发展 [5][6]

食用菌产业融合发展 - 济宁市农科院联合省食用菌产业技术体系专家提出中药-菌菇循环经济模式 利用中药渣栽培降低生产成本并提升质量 [2] - 针对猫儿山珍优食用菌研学游基地建议强化智能化管理与研学课程设计 增强科普教育功能 [2] - 推动食药用菌产业成为当地乡村振兴的重要支柱产业 [2] 大豆科研创新合作 - 济宁市农科院与中科院东北地理所达成种质共享及联合育种合作共识 [3] - 双方将完善育种平台并培育突破性新品种 加速农业新质生产力形成 [3] 大豆生产技术指导 - 济宁市农科院大豆综合试验站联合市农技推广中心开展大豆生产调研与技术指导 [4] - 针对初荚期虫害、烟粉虱危害和旱情问题提出统防统治及及时灌溉施肥建议 [4] - 在示范基地重点指导鼓粒期管理与粮豆轮作模式 为大豆稳产增收提供科技支撑 [4] 农业科技服务总体 - 聚焦食用菌产业融合、大豆科研创新与生产指导 开展系列调研与技术服务工作 [1] - 切实解决产业发展难题 为乡村振兴注入科技动能 [1]

业务转型 - 公司从金针菇业务转型至量贩零食业务 三年内量贩零食业务营收占比达98.95% [1][4] - 量贩零食业务2025年上半年实现营收223.45亿元 同比增长109.33% [4][5] - 金针菇业务营收贡献萎缩至不足2% 2023年毛利率降至-1.95% [1][4] 财务表现 - 2025年上半年公司总营收225.83亿元 同比增长106.89% [4] - 归母净利润4.72亿元 同比增长50358.8% [4] - 量贩零食业务经调整后净利润9.56亿元（加回股份支付费用） [5] 门店扩张 - 通过低门槛加盟政策实现快速扩张 初始资金要求低于同行 [6] - 门店数量从2022年不足百家增至2025年7月底的2.01万家 [6] - 旗下品牌包括好想来15964家 老婆大人664家 来优品3500家 [6] 盈利能力挑战 - 2024年归母净利润率仅0.91% 2025年上半年提升至2.09% [8] - 2024年销售费用14.31亿元（同比增长229.8%） 管理费用9.81亿元（同比增长120.33%） [8] - 行业存在高营收低盈利共性难题 [8] 资本结构 - 资产负债率从2021年24.36%升至75.65% [8] - 2025年6月末总负债51.44亿元（流动负债44.19亿元 非流动负债7.25亿元） [8] - 现金及等价物余额33.59亿元 [8] 重大投资 - 拟斥资13.79亿元收购南京万优49%股权 持股比例提升至75.01% [8] - 交易完成后资产负债率将升至90.97% [9] 上市计划 - 筹划发行H股在香港联交所上市 [10] - IPO募资拟用于门店网络拓展 产品开发 仓储物流升级及补充流动资金 [10] 管理层变动 - 创始人王健坤2025年3月被留置调查 其子王泽宁与姐姐王丽卿共同接管企业 [11][12] - 王泽宁于4月成为唯一实控人 7月出任总经理 王丽卿接任董事长 [14] 业务背景 - 公司2011年成立 原为金针菇业务主导 2021年作为食用菌第一股在创业板上市 [2] - 2023年切入量贩零食赛道 通过并购整合好想来 来优品 吖嘀吖嘀及老婆大人等品牌 [4] 行业前景 - 中国零食行业2024年市场规模预计达7627亿元 [4] 运营风险 - 低门槛加盟政策导致产品投诉问题 黑猫投诉平台好想来品牌相关投诉达1128条 [7]

业务转型背景 - 公司2011年成立初期以金针菇等食用菌产品为主营业务 2017至2021年间金针菇产品营收占比均超70% 并于2021年在深交所创业板上市[1] - 2023年金针菇业务毛利率骤降至-1.95% 尽管2024年收入微增至4.02亿元 但盈利能力未明显改善 行业增长瓶颈显现[3] - 中国零食行业市场规模持续增长 公司于2022年8月推出"陆小馋"品牌正式跨界布局量贩零食赛道[3] 业务结构重塑 - 通过灵活加盟政策实现快速市场扩张 门店数量从不足百家激增至超2万家 覆盖全国多个地区[3] - 2024年公司年营收达323亿元 同比增长248% 其中量贩零食业务占比高达98% 彻底重塑业务结构[3] - 创始人王健坤因个人原因被留置调查 其姐姐王丽卿代行董事长职责 儿子王泽宁成为公司实际控制人并稳定局势[5] 财务与运营挑战 - 面临高营收低盈利行业共性难题 2023年归母净利率为-0.89% 2024年扭亏为盈但归母净利率仅0.91%[5] - 资产负债率持续攀升 截至2025年6月30日负债合计达51.44亿元 期末现金及现金等价物余额为33.59亿元[5] - 低门槛加盟政策导致食品安全和服务质量投诉增加 黑猫平台涉及"好想来"和"来优品"品牌投诉屡见不鲜[5] 未来发展焦点 - 公司需在激烈市场竞争中保持领先地位 同时提高盈利能力并降低负债水平[6] - 消费者对"好想来"等品牌零食的持续青睐度成为关键市场关注点[6]

项目概况 - 公司牵头实施2025年山东省重点研发计划农业良种工程项目《珍优食用菌突破性新品种选育及示范推广》[1] - 项目联合中国农业大学 山东职业学院等高校科研机构共同开展[1] 技术研发方向 - 聚焦种质资源短板 育种技术滞后 生产装备脱节三大产业痛点[1] - 构建野生资源收集-分子精准育种-智能装备应用全链条创新体系[1] - 突破传统育种效率低 遗传背景模糊等产业瓶颈[1] 品种培育目标 - 培育短菌龄 高转化率的突破性食用菌新品种[1] - 研发适配珍优品种的智能化栽培设备[1] - 开发可追溯展示装备[1] 产业影响 - 推动食用菌产业向高端化 智能化转型[1] - 公司继2022年后再次牵头省级重大科技创新工程项目[1]

财务业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入225.83亿元 同比增长106.89% [1][2] - 2025年上半年归母净利润达4.72亿元 同比增长50358.8% [1][2] - 2024年全年营业收入323.29亿元 同比增长247.86% 归母净利润2.94亿元实现扭亏为盈 [2] - 2024年第四季度单季营业收入117.16亿元 归母净利润2.09亿元 [2] 业务结构分析 - 量贩零食业务成为核心增长极 上半年营收223.45亿元 占总营收比重约98.9% [2] - 食用菌业务贡献营收2.38亿元 占比约1.1% [2] - 门店总数达15365家 期内净增门店1169家（新开1468家 关闭299家） [2] 历史业绩对比 - 2022年上半年营收2.02亿元 归母净利润177.54万元 [2] - 2023年上半年营收22.17亿元 归母净利润亏损557.32万元 [2] - 2024年上半年营收109.15亿元 归母净利润93.46万元 [2] 资本运作动态 - 拟以13.79亿元现金收购南京万优49%股权 持股比例从26.01%提升至75.01% [3] - 南京万优运营"来优品"品牌 管理3212家门店 2024年营收77.12亿元 净利润2.46亿元 [3] - 标的公司承诺2025-2027年净利润不低于3.2亿元/3.3亿元/3.5亿元 [3] - 拟发行H股股票并申请在香港联交所主板上市 [3] 市场反应 - 半年报发布后股价涨停 报211.8元/股创历史新高 [1] - 最新市值达397.4亿元 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价234.22元人民币 [1][5] 核心财务表现 - 2025年H1实现营收225.83亿元 同比增长106.89% 归母净利4.72亿元 同比增长50358.80% [1] - 2025年Q2实现营收117.62亿元 同比增长93.29% 环比增长8.69% 归母净利2.57亿元 同比增长4940.33% 环比增长19.48% [1] - 公司整体Q2毛利率为11.76% 环比提升0.74个百分点 销售费用率继续下降至2.88% 环比下降0.43个百分点 [3] 业务板块分析 - 零食量贩业务25Q2实现营收117亿元 同比增长95% 单季度净增加门店数约1069家 截至Q2末量贩门店数达15365家 [2] - 单店月收入约25-29万元 同比或有下滑 环比或微增 同比下滑或系门店加密影响 [2] - 食用菌业务25Q2实现营收1.05亿元 同比下降1.1% 主因食用菌供过于求 销售价格低迷影响 单二季度金针菇业务或有所亏损 [2][3] 盈利能力提升 - 量贩业务净利率环比继续提升 Q2剔除股权支付费用后的净利率高达4.67% 环比提升0.82个百分点 [3] - 规模效应和对上下游议价能力提升带动净利率改善 行业补贴收窄后净利率提升明显 已连续两个季度兑现 [3] - 8月万优少数股权回收或进一步增厚公司利润 港股上市有望增强资金实力助力扩张 [3] 盈利预测与估值 - 上调25-27年归母净利润预测至8.97/12.33/15.45亿元 对应EPS为4.78/6.57/8.23元 [4] - 参考可比公司25年20.8倍PE 给予公司2025年49倍PE估值 上调目标价至234.22元 [4][11] - 基于量贩零食业态景气度高企 公司具备全面的智能仓配网络 万店规模采购优势增强上下游议价能力 [4] 市场表现与基准数据 - 当前收盘价176.50元人民币 市值331.14亿元 52周价格区间29.54-196.00元 [6] - BVPS为8.65元 6个月平均日成交额3.87亿元 [6] - 预测2025年营业收入582.40亿元 同比增长80.15% 2026年预测收入649.44亿元 同比增长11.51% [9]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入225.83亿元 同比增长106.89% [1] - 归母净利润达4.72亿元 同比增长50358.8% [1] - 归母净利润增长率在A股公司中排名第一 达50358.8% [1][2] - 股价单日上涨5.35% 收盘报176.5元/股 总市值331.14亿元 [2] - 2023年与2024年股价年度涨幅分别为211.79%和114.20% [2] 业务板块表现 - 量贩零食业务营收223.45亿元 同比增长109.33% [4] - 加回股份支付费用后盈利9.56亿元 [4] - 食用菌业务拥有漳州和南京两大生产基地 日产能382吨 [5] - 量贩零食业务毛利率回升至11.49% 同比提升0.62个百分点 [6] 战略发展与运营 - 2023年10月完成四大品牌合并为"好想来品牌零食" [5] - 上半年新增门店1468家 期末门店总数达15365家 [5] - 产品覆盖12大核心品类 SKU数量超过2000个 [5] - 计划发行H股赴港上市以推进国际化战略 [6] 资本结构与投资 - 拟斥资13.79亿元收购南京万优商业管理49%股权 [6] - 交易完成后资产负债率将从67.57%升至90.97% [6] - 港股上市计划旨在优化供应链并降低偿债压力 [6]

核心观点 - 万辰集团高ROE主要由高杠杆驱动 而非经营效率优势 投资者需警惕高ROE陷阱 [1][9] - 公司高溢价关联收购推高资产负债率至90%以上 财务风险显著上升 [7][10][11] - 量贩零食业务虽贡献98.33%收入 但经营效率关键指标全面落后于头部竞品鸣鸣很忙 [2][3][4][5][6] 业务转型与行业格局 - 公司2022年通过并购进军量贩零食赛道 整合陆小馋等五大品牌 2024年该业务收入318亿元 占总营收98.33% [2] - 行业形成"南很忙北万辰"格局 鸣鸣很忙以28.6%市占率居首 万辰市占率20% 门店数量14196家略低于鸣鸣很忙的14394家 [3] - 量贩零食收入同比大幅增长262.94% 食用菌业务仅增长0.73% [3] 经营效率对比 - 万辰毛利率10.76%高于鸣鸣很忙的7.62% 但存货周转天数17.93天显著劣于竞品的11.42天 [4] - 净利率1.87%低于鸣鸣很忙的2.11% 单店收入220万元亦低于竞品的270万元 [5][6] - 2024年闭店数量306家高于鸣鸣很忙的273家 反映门店经营稳定性存疑 [6] 财务结构与ROE分析 - 万辰ROE超30% 大幅高于鸣鸣很忙的16% 主要因资产负债率79.85%远高于竞品的43.67% [9] - 高杠杆驱动ROE提升 实际经营效率指标（周转率、净利率）均逊于竞品 [1][4][5][9] 关联交易与资本运作 - 公司拟以13.79亿元高溢价收购南京万优49%股权 评估增值率高达605.46% [7][8] - 交易后公司直接及间接持股比例升至75.01% 但资产负债率将从79.85%飙升至99.39% [8][10][11] - 标的公司南京万优承诺2025-2027年净利润不低于3.2亿/3.3亿/3.5亿元 2024年净利润2.46亿元 [10] 股权变动与市场表现 - 控股股东向交易对方周鹏转让5.27%股份 周鹏将6.55%股份表决权委托给实控人王泽宁 [7][10] - 公司股价250日内涨幅超5倍 高管于股价高位减持 总经理王丽卿减持772.52万元 [12]

核心财务表现 - 公司营业总收入4.99亿元 同比上升7.78% 归母净利润-5369.47万元 同比下降19.79% [1] - 第二季度营业总收入2.28亿元 同比上升10.85% 第二季度归母净利润-5523.93万元 同比下降18.63% [1] - 毛利率-3.38% 同比减1011.2% 净利率-11.43% 同比减16.67% [1] 收入与成本结构 - 营业收入增长7.78% 主要由于新项目投产 [2] - 营业成本增长11.85% 同样由于新项目投产 [3] - 三费总额3837.34万元 占营收比7.7% 同比减13.07% [1] 费用变动分析 - 销售费用减少15.35% 主要因股份支付和广告费用支出减少 [4] - 管理费用减少13.61% 主要因股份支付减少 [5] - 财务费用激增637.41% 主要因利息支出增多 [6] - 研发投入减少8.38% 主要因研发支出减少 [7] 现金流状况 - 每股经营性现金流0.39元 同比增11.45% [1] - 经营活动现金流量净额增长13.64% 主要因收入增多 [8] - 投资活动现金流量净额增长60.29% 主要因项目建设支出减少 [9] - 筹资活动现金流量净额下降145.76% 主要因借款减少和偿还借款本金 [10] - 现金及现金等价物净增加额增长86.20% 主要因收入增多、项目建设支出减少和贷款偿还 [11] 历史业绩对比 - 公司上市以来ROIC中位数为12.11% 2024年ROIC为-1.83% [12] - 上市以来发布3份年报 其中1次出现亏损 [12] - 公司业绩主要依靠资本开支驱动 [12]