投资评级与核心观点 - 报告维持对万辰集团的投资评级为“买入”，目标价为人民币276.00元 [1] - 报告核心观点：公司盈利能力明显提升，第四季度单店销售额趋势向好，预计2026年将保持较快开店节奏，精细化运营有望带动盈利能力持续提升，维持“买入”评级 [1][5] 业绩预告与财务预测 - 公司预计2025年营业收入为500-528亿元人民币，同比增长54.7%-63.3% [5] - 公司预计2025年归母净利润为12.3-14.0亿元人民币，同比增长319.1%-377.0% [5] - 按可比口径（假设2024年已完成南京万优股权收购并表）计算，2025年归母净利润同比增长222.4%-266.9% [5] - 2025年业绩预告区间中值对应的归母净利润率为2.6%，可比口径下同比提升1.4个百分点 [5] - 华泰研究预测公司2025-2027年归母净利润分别为13.8亿元、20.5亿元、25.2亿元人民币 [9] - 华泰研究预测公司2025-2027年营业收入分别为519.41亿元、623.30亿元、723.05亿元人民币，同比增长率分别为60.66%、20.00%、16.00% [4] - 华泰研究预测公司2025-2027年每股收益（最新摊薄）分别为7.31元、10.87元、13.34元人民币 [4] - 华泰研究预测公司2025-2027年市盈率分别为27.79倍、18.69倍、15.23倍 [4] 零食量贩业务分析 - 零食量贩业务预计2025年全年收入为500-520亿元人民币，同比增长57.3%-63.6% [6] - 零食量贩业务2025年第四季度收入预计约为138-158亿元人民币，同比增长19.7%-37.0% [6] - 预计到2025年底，公司并表门店数约达1.8万家，相比2025年上半年公告的1.5万家有所增加，下半年开店速度环比加快 [6] - 以第四季度零食量贩收入中枢148亿元测算，第四季度平均单店销售额降幅约为中高单位数，较第三季度明显收窄 [6] - 剔除下半年开店加速带来的新店爬坡期影响，同店表现预计更优 [6] - 零食量贩业务2025年预计实现加回股份支付费用后的净利润为22-26亿元人民币，净利率为4.4%-5.1%，相比2024年的2.7%显著提升 [7] - 零食量贩业务2025年第四季度净利润预计为5.1-9.1亿元人民币，净利率为3.7%-5.7% [7] 增长驱动与战略举措 - 公司通过稳定大额订单及协助供应商低价采购原料等措施系统性强化供应链，提升效率并推动毛利率提升 [7] - 公司积极推动数字化及组织精细化管理，助力管理提效 [7] - 公司稳步推进自有品牌建设，设立“超值”和“甄选”双产品线，分别主打性价比和高品质，有望带动毛利端结构性优化 [7] - 渠道加密有望带动仓储物流成本及后台费用进一步摊薄 [7] - 公司推行“零食+N”品类拓展，2025年在部分门店新增烘焙、粮油调味、冻品、潮玩等品类，甄选高动销、刚需型大单品，有助于提升单店上限并增强选址灵活性 [8] - 公司深化会员运营，通过专属优惠、线上互动和限时促销提升会员黏性 [8] - 截至2025年8月末，公司会员数达1.5亿人，月活跃会员的人均购买次数提升至2.9次 [8] - 公司凭借庞大客流的终端数据支持，持续迭代货盘、优化动线，提升货架利用效率 [8] 食用菌业务与估值 - 食用菌业务在2025年下半年企稳回暖，主要产品价格和毛利率上升，经营业绩改善 [6] - 报告参考可比公司2026年一致预期20倍市盈率，考虑到万辰集团供应链效率优势进一步夯实且精细化运营进展领先，维持公司2026年目标市盈率25倍及目标价276元人民币 [9] - 报告列示的可比公司（众兴菌业、盐津铺子、锅圈）2026年预测市盈率平均值为20.1倍 [11]

公司2025年业绩预告 - 公司预计2025年实现营业收入500亿元至528亿元，预计归属于上市公司股东的净利润为12.3亿元至14亿元 [1] 业绩增长驱动因素 - **门店扩张与品牌效应**：公司门店数量持续增长，旗下“好想来品牌零食”已成为全国知名连锁品牌，市场领先地位和规模效应日益稳固，2025年在多个省市取得较强区域优势，销售规模较2024年大幅增加 [1] - **核心竞争力建设**：公司系统性强化供应链与商品力、仓储物流体系、数字化及组织精细化管理、品牌市场赋能与会员运营等关键环节，并优化长效激励机制，销售规模及销售利润率因此显著上升 [1] - **食用菌业务回暖**：食用菌行业在2025年下半年企稳回暖，市场行情向好，公司食用菌业务主要产品销售价格和业务毛利率上升，经营业绩改善 [1] 公司发展战略 - **稳步扩张与精耕细作**：公司坚持在扩张门店网络广度的同时，深化商品力及自有品牌开发能力 [2] - **增长加速器**：会员生态、即时零售渠道拓展以及代言人营销创新成为公司巩固市场地位的关键加速器 [2]

公司业绩预测 - 公司预计2025年度归属于母公司所有者的净利润为12.3亿元至14亿元 [1] - 公司2025年量贩零食业务预计实现营业收入500亿元至520亿元 同比增长57.28%至63.57% [1] - 公司2025年量贩零食业务加回计提的股份支付费用后预计实现净利润22亿元至26亿元 净利润率为4.40%至5.10% [1] 量贩零食业务表现与举措 - 2025年公司在全国多个省市取得较强的区域优势 量贩零食销售规模较2024年大幅增加 [1] - 公司聚焦核心竞争力建设 系统性强化供应链与商品力、仓储物流体系、数字化及组织精细化管理、品牌市场赋能与会员运营等关键环节 [1] - 公司健全优化长效激励机制 以充分激发组织活力与团队动能 [1] - 多措并举下 公司的销售规模以及销售利润率显著上升 [1] 食用菌业务表现 - 食用菌行业历经市场长期调整 于2025年下半年企稳回暖 [1] - 伴随市场行情向好 公司食用菌业务主要产品销售价格上升 [1] - 公司食用菌业务毛利率上升 经营业绩改善 [1]

公司业绩预告 - 万辰集团预计2025年归属于上市公司股东的净利润为12.30亿元至14.00亿元 [2] - 预计净利润较上年同期（重组后）增长222.38%至266.94% [2] 业绩变动原因 - 业绩增长主要系量贩零食零售业务规模扩张、销售及利润率提升 [2] - 食用菌业务在下半年企稳回暖，价格与毛利率上升也对业绩有贡献 [2]

公司业绩预告 - 万辰集团预计2025年归属于上市公司股东的净利润为12.30亿元至14.00亿元 [1] - 预计净利润比上年同期（重组后）增长222.38%至266.94% [1] 业绩增长驱动因素 - 量贩零食零售业务规模扩张、销售及利润率提升是业绩增长的主要驱动因素之一 [1] - 食用菌业务在下半年企稳回暖，其价格与毛利率上升也对业绩增长有贡献 [1]

公司股价与交易表现 - 2025年1月29日，万辰集团股价下跌5.21%，报收206.22元/股 [1] - 当日成交额为1.35亿元，换手率为0.38% [1] - 公司总市值为389.53亿元 [1] 公司基本信息 - 公司全称为福建万辰食品集团股份有限公司，总部位于福建漳浦台湾农民创业园 [1] - 公司成立于2011年12月21日，于2021年4月19日上市 [1] - 公司主营业务为鲜品食用菌的研发、工厂化培育与销售 [1] - 主营业务收入构成中，零食产品占比98.95%，食用菌占比1.05% [1] 基金持仓变动 - 中海基金旗下中海消费混合A（398061）在四季度减持万辰集团1.24万股 [2] - 截至四季度末，该基金持有万辰集团4.31万股，占基金净值比例为4.76%，为基金第三大重仓股 [2] - 以1月29日股价下跌计算，该基金持仓单日浮亏约48.83万元 [2] 相关基金概况 - 中海消费混合A（398061）成立于2011年11月9日，最新规模为1.81亿元 [2] - 该基金近一年收益率为1.99%，同类排名7793/8126 [2] - 该基金成立以来累计收益率为249.09% [2] - 基金经理为何文逸，累计任职时间3年350天，现任基金资产总规模6.54亿元 [2] - 其任职期间最佳基金回报为32.76%，最差基金回报为-39.59% [2]

低空经济产业发展 - 广东省低空经济产业在制造、研发、生产、应用方面均处于领先地位 [2] - 建议加强低空经济应用场景开发和基础设施建设，以充分释放产业创新活力 [2] 提振消费与“广货”销售 - 建议畅通渠道，让物美价优的“广东好物”顺畅触达国内外消费者，释放购买潜力 [2] - 建议通过技术赋能和政策护航的双轮驱动实现降本增效，让消费者得实惠、愿消费 [2] 乡村发展与特色农业 - 建议推动农产品标准体系建设，助力各地特色农产品跨越山海、走入粤港澳大湾区 [3] - 建议在农村推进风力发电、抽水蓄能等项目建设，加强资源转化，让绿水青山产生更大价值 [3] - 随着农业现代化发展，对人才需求日益旺盛，建议吸引更多高端人才投身农业并完善产业体系与环境，让人才扎根农村 [3] 养老服务体系建设 - 针对持续攀升的养老需求，建议精准对接不同老年群体需求，完善养老服务体系，强化服务供给和保障能力 [4] 校园美育与师资建设 - 建议深化校园美育提质工程，督促中小学开齐开足音乐、美术、书法等美育课程，并将中华优秀传统文化艺术纳入校本课程 [4] - 建议建立美育师资城乡交流机制，通过公费师范生培养、校地合作培训等方式，补齐乡村美育师资短板 [4] 儿童脊柱健康管理 - 脊柱侧弯已成为继肥胖、近视之后危害儿童健康的另一大问题 [5] - 建议将脊柱健康纳入公共卫生范畴，建立“筛、防、治、管”一体化体系，并将脊柱侧弯筛查纳入中小学生每年常规体检必检项目 [5] - 建议建立专项救助，给予经济困难家庭的严重侧弯患者医疗费用补助 [5]

公司业务与经营模式 - 公司食用菌业务产品包括冷冻美味牛肝菌、干制牛肝菌和干制羊肚菌 [1] - 上述产品主要销往欧洲地区 [1] - 业务经营主体为全资子公司香格里拉市博闻食品有限公司 [1] - 业务采用直销模式，直接向欧洲地区客户出口为主 [1] 公司信息披露 - 该信息来源于公司在互动平台对投资者提问的回答 [1]

交易概览 - KKR通过旗下美元基金及人民币基金，投资了中国蘑菇培养和真菌生物技术公司施尔丰，并继续作为其控股股东[4] - 此交易为罕见的Buyout案例，是KKR近两年在中国为数不多的投资之一[4] - 交易参与方包括GP主导型交易的领投方TPG NewQuest，以及平安资本、中邮保险、施罗德资本及曹宝记集团等[4][7] 公司背景与历史沿革 - 施尔丰是一家蘑菇菌种和真菌生物技术企业，成立于1932年，1992年进入中国市场，2018年正式落户中国[5] - 施尔丰的母公司是中国公司江苏裕灌现代农业科技有限公司，该公司创建于2010年，2014年投产，2018年2月获得KKR 2.5亿美元的投资[5] - 2018年，江苏裕灌全资收购了美国施尔丰，改变了国内食用菌行业依赖进口菌种的现状[5][6] - 施尔丰在全球运营多个生产基地，为65个国家的客户提供服务，是世界上最大的蘑菇菌种生产和分销商[6] 投资方与交易结构 - 本轮投资中，现有投资者诺和控股继续参与并追加持有份额[7] - 新引入的投资方包括TPG NewQuest、平安资本、中邮保险、施罗德资本及曹宝记集团等[4][7] - 此次投资是通过KKR旗下管理的美元基金及人民币基金进行的，其中包括其首支在岸人民币基金[4][8] - 该人民币基金的部分LP（如平安资本旗下母基金、曹宝记、施罗德旗下基金）也参与了本轮对施尔丰的投资[8] KKR的中国战略与市场观点 - KKR自2007年进入中国市场以来，总投资额超70亿美元，投资了南孚电池、蒙牛乳业、字节跳动等一系列公司[9][10] - KKR倾向于选择行业相对成熟、竞争格局稳定、市场份额集中的行业，青睐拥有较高定价权和盈利水平，且存在管理和运营效率提升空间的企业[10] - KKR认为当前市场存在的并购机会远多于5年、10年之前，是布局的好时机，尽管近两年投资数量和金额比往年少，主要因买卖双方对价格预期存在较大差别[10] - KKR在上海设立了首支人民币基金，并开设了新办公室，是其进一步耕耘中国市场的体现[8] 交易意义与未来展望 - 此次交易是KKR与施尔丰长期合作的延续，KKR在2025年曾帮助引入诺和控股以支持其产能提升和研发升级[6] - KKR合伙人表示，在双方战略合作下，施尔丰实现了持续增长，包括强劲的扩张、研发升级和战略收购[7] - KKR欢迎来自海外和中国的新投资者共同支持施尔丰扩展其平台和全球影响力[7]

公司业绩预测 - 公司预计2025年度实现归母净利润12亿元至14亿元 [1] - 预计归母净利润比上年同期增长16.27%至35.64% [1] 业绩驱动因素 - 业绩提升得益于销售单价与销售量的同步增长 [1] - 公司产能扩大带动销售量增加 [1] - 上述因素综合影响使公司毛利率提高，净利润较去年同期大幅增长并实现扭亏为盈 [1] 行业状况 - 食用菌行业经过长期调整后，于2025年下半年企稳回暖 [1] - 市场行情向好推动公司主要产品价格进入上升通道 [1]