报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 金牌家居2024年业绩受地产行业、可转债利息、战略投入期成本等因素影响利润承压，多品类布局中衣柜增长有韧性，新零售战略推进且国际化发展提速，调整盈利预测后维持“买入”评级 [1][2][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025年Q1公司实现收入5.87亿元，同比-8.4%，归母净利润0.35亿元，同比-4.2%，扣非归母净利润0.14亿元，同比+0.8% [1] - 2024年公司实现收入34.75亿元，同比-4.7%，归母净利润1.99亿元，同比-31.8%，扣非归母净利润1.41亿元，同比-39.8%；销售毛利率为28.68%，同比-0.90pct，归母净利率5.74%，同比-2.28pct [1] 分产品情况 - 2024年整体橱柜收入20.25亿元，同比-9.3%，毛利率26.60%，同比-2.62pct；整体衣柜收入10.59亿元，同比+1.4%，毛利率33.04%，同比+3.34pct；木门收入2.50亿元，同比+1.8%，毛利率7.65%，同比+0.43pct；其他产品收入0.48亿元，同比+98.6%，毛利率22.05%，同比-0.51pct [2] - 2025年Q1整体橱柜收入3.22亿元，同比-17.2%，毛利率28.90%，同比+2.88pct；整体衣柜收入2.06亿元，同比+8.3%，毛利率31.21%，同比+3.01pct；木门收入0.36亿元，同比+43.9%，毛利率8.07%，同比+0.78pct；其他产品收入0.08亿元，同比-44.5%，毛利率22.27%，同比+5.23pct [2] 分渠道情况 - 2024年经销收入17.56亿元，同比-6.6%，毛利率36.31%，同比+0.90pct；大宗业务收入12.42亿元，同比-2.6%，毛利率14.00%，同比-1.41pct；境外收入3.35亿元，同比+22.3%，毛利率27.35%，同比+2.70pct；其他收入0.37亿元，同比+98.6%，毛利率26.08%，同比-6.60pct [3] - 2025年Q1经销收入3.06亿元，同比+7.2%，毛利率37.33%，同比+1.48pct；大宗业务收入1.87亿元，同比-20.2%，毛利率12.93%，同比+1.40pct；境外收入0.74亿元，同比-9.5%，毛利率30.44%，同比+0.54pct；其他收入0.06亿元，同比-52.7%，毛利率21.19%，同比-0.74pct [3] 渠道战略 - 截至2025年Q1末橱柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/玛尼欧门店数分别为1586/1102/731/225/124/136/3904家，较2024年末-10/+7/+10/+8/+14/-11/+18家 [4] - 全面推进新零售1.0（140战略）落地，引导经销商打造多线战斗力，推动一城多商多渠道布局，构建V8服务系统，2024年家装渠道业绩同比约40%增长 [4] 出海战略 - 升级出海模式，将国内业务模式等推向国际市场，以泰国制造基地为核心，区域设卫星工厂，跑通“生产基地+卫星工厂”跨国供应交付齐套模式 [4] 盈利预测调整 - 预计公司2025 - 2027年归母净利分别为2.3/2.5/2.7亿元（2025 - 2026年前值为2.4/2.5亿元），对应PE分别为13X/11X/10X [5][7]

报告公司投资评级 - 行业为轻工制造/家居用品，6个月评级为买入（维持评级），当前价格19.24元 [5] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收21亿同增14%，归母净利1.1亿同增10.3%，扣非后归母净利1.2亿同增25%；24年公司营收81亿同增34%，归母净利3.3亿同减19%，扣非后归母净利3.1亿同减29% [1] - 2024年经营受全球地缘政治波动、海运成本上行、关税加码预期及行业竞争加剧等影响，但公司沿产品系列化、全渠道、一盘货思路深耕家具家居品类，包括物流优化、渠道开拓、共创提效 [1] - 2024年各品类营收均增长，家具系列42亿同增37%，家居系列30亿同增36%，宠物系列7亿同增19%，运动户外2亿同增20% [1] - 2024年各地区营收均增长，欧洲49亿同增31%，北美30亿同增39%，日本0.6亿同增30% [1] - 2024年各平台及渠道营收均增长，亚马逊54亿同增31%，OTTO4亿同增40%，独立站2亿同增58%；线上B2B营收7亿同增17%，线下B2B营收5亿同增10% [2] - 目前美国东南亚发货占比约40%，87%产品订单已落地东南亚，计划到25Q3东南亚成美国主发货基地，但25Q2、25Q3切换有空档有负面影响 [3] - 东南亚采购和物流成本比国内高，综合有25%额外成本，与国内25%关税成本持平 [3] - 公司将SKU分三类，未转移SKU涨价售罄淘汰，已转移SKU不提价销售，过渡期SKU现阶段涨价销售，转移完成后降价冲销 [3] - 2025年美国市场原设定40%增长目标，现设定不增长，国内供应链转移真空期影响近10亿销额，美国超3个月在库库存可衔接 [3] - 到2025Q3发货维度转移完成，销售维度库存衔接有问题，25Q3前方库存发货受负向影响，25Q4基本恢复正常 [4] - 调整盈利预测，考虑关税政策不确定性及供应链切换额外成本，预计2025 - 27年归母净利润分别3.8/5.5/7亿元（前值为3.9/5.7/7.3亿元），对应PE为20X/14X/11X [5] 财务数据和估值 财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为6074.19/8123.84/9350.53/10884.02/12821.38百万元，增长率分别为11.34%/33.74%/15.10%/16.40%/17.80% [9] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为412.88/333.57/384.68/551.25/700.70百万元，增长率分别为65.08%/-19.21%/15.32%/43.30%/27.11% [9] - 2023 - 2027E EPS分别为1.03/0.83/0.96/1.37/1.75元/股 [9] 估值数据 - 2023 - 2027E市盈率分别为18.71/23.16/20.08/14.01/11.02 [9] - 2023 - 2027E市净率分别为2.48/2.39/2.19/1.96/1.72 [9] - 2023 - 2027E市销率分别为1.27/0.95/0.83/0.71/0.60 [9] - 2023 - 2027E EV/EBITDA分别为11.69/8.28/8.25/5.47/3.45 [9] 财务预测摘要 资产负债表 - 2023 - 2027E货币资金分别为726.22/687.05/2066.02/2349.64/3641.19百万元 [10] - 2023 - 2027E应收票据及应收账款分别为190.46/282.71/132.87/290.40/136.98百万元 [10] - 2023 - 2027E存货分别为879.47/1323.58/1385.58/1521.36/978.09百万元 [10] - 2023 - 2027E资产总计分别为5581.34/6271.77/5878.90/6479.30/6842.37百万元 [10] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为6074.19/8123.84/9350.53/10884.02/12821.38百万元 [10] - 2023 - 2027E营业成本分别为3868.04/5308.64/6095.61/6976.66/8180.04百万元 [10] - 2023 - 2027E销售费用分别为1409.97/2006.51/2300.23/2677.47/3154.06百万元 [10] - 2023 - 2027E净利润分别为412.88/333.57/384.68/551.25/700.70百万元 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E净利润分别为412.88/333.57/384.68/551.25/700.70百万元 [10] - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为1499.08/2293.94/1868.10/676.62/1498.37百万元 [10] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 1621.00/-243.85/102.39/-15.61/-10.94百万元 [10] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 4.66/-2180.84/-591.52/-377.39/-195.88百万元 [10] 主要财务比率 - 2023 - 2027E成长能力方面，营业收入增长率分别为11.34%/33.74%/15.10%/16.40%/17.80%，营业利润增长率分别为58.26%/-17.91%/15.90%/45.82%/30.12%，归属于母公司净利润增长率分别为65.08%/-19.21%/15.32%/43.30%/27.11% [10] - 2023 - 2027E获利能力方面，毛利率分别为36.32%/34.65%/34.81%/35.90%/36.20%，净利率分别为6.80%/4.11%/4.11%/5.06%/5.47% [10] - 2023 - 2027E偿债能力方面，资产负债率分别为44.08%/48.55%/39.90%/39.23%/34.25%，净负债率分别为10.68%/23.41%/-30.33%/-39.65%/-64.75% [10] - 2023 - 2027E营运能力方面，应收账款周转率分别为36.41/34.34/45.00/51.43/60.00，存货周转率分别为7.75/7.38/6.90/7.49/10.26 [10] - 2023 - 2027E每股指标方面，每股收益分别为1.03/0.83/0.96/1.37/1.75元，每股经营现金流分别为3.73/5.71/4.65/1.69/3.73元，每股净资产分别为7.77/8.04/8.80/9.81/11.21元 [10] - 2023 - 2027E估值比率方面，市盈率分别为18.71/23.16/20.08/14.01/11.02，市净率分别为2.48/2.39/2.19/1.96/1.72，EV/EBITDA分别为11.69/8.28/8.25/5.47/3.45 [10]

发行信息 - 公司此次发行总数为2707 00万股 其中网上发行690 25万股 申购代码301595 申购价格17 05元 发行市盈率为21 55倍 单一账户申购上限为6500 00股 申购数量为500股的整数倍 [1] - 股票代码301595 股票简称太力科技 参考行业市盈率23 09 申购日期2025 05 08 顶格申购需配市值6 5万元 中签号公布及缴款日2025 05 12 [2] 主营业务 - 公司主营业务为真空收纳 壁挂置物 气调保鲜 户外装备 安全防护等多品类家居收纳用品及相关功能材料的研发 生产和销售 [1] 募集资金用途 - 太力武汉生产及物流中心建设项目投资金额32023 10万元 [2] - 补充流动资金10000 00万元 [2] - 研发中心建设项目投资金额7380 80万元 [2] - 信息系统升级项目投资金额4819 50万元 [2] 财务指标 - 2024年总资产7 24亿元 同比增长11 56% 2023年6 49亿元 2022年5 39亿元 [3] - 2024年净资产4 91亿元 同比增长23 99% 2023年3 96亿元 2022年3 03亿元 [3] - 2024年营业收入10 20亿元 同比增长22 16% 2023年8 35亿元 2022年6 38亿元 [3] - 2024年净利润0 88亿元 同比增长3 53% 2023年0 85亿元 2022年0 59亿元 [3] - 2024年基本每股收益1 08元 2023年1 05元 2022年0 72元 [3] - 2024年净资产收益率19 75% 2023年24 31% 2022年22 01% [3]

新股申购信息 - 5月8日有两只新股申购：创业板太力科技（301595 SZ）和沪市主板威高血净（603014 SH）[1] 太力科技业务概况 - 公司专注于新材料研发和真空技术产业化应用，主营业务为真空收纳、壁挂置物、气调保鲜、户外装备、安全防护等多品类家居收纳用品及相关功能材料的研发、生产和销售[1] - 在真空收纳产品研发方面是中国航天专用压缩袋的独家供应商，产品已累计25次进入太空[4] - 运用航天"环控生保"技术及符合航天标准的材料复合与热封等工艺，产品具有高精度、防穿刺、高阻隔、耐爆破等特性[4] 太力科技市场布局 - 实施全渠道战略布局，由传统经销模式逐步升级为以线上销售为主、线下销售为辅，内外销并重模式[4] - 国内线上销售覆盖天猫、京东、拼多多、抖音、唯品会等大中型平台[4] - 国外线上销售已布局Amazon、Lazada、Shopee等海外知名电商[4] - 线下销售是宜家、沃尔玛、大润发、华润万家等国内外零售巨头的全球供应商，产品远销全球160多个国家和地区[4] 太力科技募集资金用途 - 研发中心建设项目拟投入0.74亿元，占比13.61%[3] - 信息系统升级项目拟投入0.48亿元，占比8.89%[3] - 补充流动资金拟投入1.00亿元，占比18.44%[3] 威高血净业务概况 - 专注于血液净化医用制品的研发、生产和销售，主要产品包括血液透析器、血液透析管路、血液透析机以及腹膜透析液[5] - 是国内产品线最为丰富的血液净化医用制品厂商之一[5] - 自主研发的血液透析器系列产品在清除率、超滤系数、筛选系数等关键性能指标上接近、达到或超过国外领先厂商主流产品[8] 威高血净技术优势 - 掌握血液透析器关键制膜技术和生产工艺[8] - 是中国血液净化行业中较早在血液透析用中空纤维膜技术上取得突破的国产厂商之一[8] - 是国内较早拥有中空纤维膜纳米级侧壁孔结构测定等关键技术的厂商[8] 威高血净市场地位 - 2023年国内血液透析器领域市场份额占比32.5%，位列全行业第一[9] - 国内血液透析管路领域市场份额占比31.8%，位列全行业第一[9] - 威高日机装及日机装品牌血液透析机在国内血液透析机领域市场份额占比24.6%，位列全行业第二[9] - 2022年威高泰尔茂品牌腹膜透析液在国内腹膜透析液领域市场份额占比3.6%，位列全行业第五[9] 威高血净销售网络 - 产品销售覆盖我国31个省、直辖市和自治区[9] - 最终销往我国超过6000家医院、透析中心等医疗机构[9] 威高血净发行信息 - 发行价26.50元/股，机构报价27.57元/股[6] - 市值98.12亿元，所属医疗仪器设备及器械制造行业[6] - 发行市盈率24.82，行业市盈率28.04[6] 威高血净募集资金用途 - 威高血液净化智能化生产建设项目拟投入3.42亿元，占比25.31%[8] - 透析器(赣州)生产建设项目拟投入2.26亿元，占比16.73%[8] - 威高新型血液净化高性能耗材产品及设备研发中心建设项目拟投入2.85亿元，占比21.10%[8] - 威高血液净化数字化信息技术平台建设项目拟投入0.98亿元，占比7.25%[8] - 补充流动资金项目拟投入4.00亿元，占比29.61%[8]

公司概况 - 太力科技是一家专注于新材料研发和真空技术产业化应用的高新技术企业，主营业务为真空收纳、壁挂置物、气调保鲜、户外装备、安全防护等多品类家居收纳用品及相关功能材料的研发、生产和销售 [1] - 公司产品远销全球160多个国家和地区，是宜家、沃尔玛、家乐福等零售巨头的全球供应商 [1] - 公司是中国航天专用压缩袋的独家供应商，产品已累计25次进入太空，连续15年、25次、100%保证了国家载人航天任务的安全性 [1] 业务模式 - 公司自有品牌销售分为线上销售和线下销售，以线上销售为主 [1] - 线上销售主要通过天猫、抖音、京东、亚马逊等互联网电商平台进行销售 [1] - 线下销售主要通过商超、经销商进行销售 [1] - ODM/OEM销售主要是向国际国内大型零售商进行销售 [1] 财务表现 - 2021年度、2022年度、2023年度及2024年1-6月，公司实现营业收入分别约为6.23亿元、6.38亿元、8.35亿元、5.44亿元 [2] - 同期公司净利润分别约为4358.21万元、5887.18万元、8497.78万元、5178.06万元 [2] - 2024年1-6月资产总额为70,776.99万元，归属于母公司所有者权益为45,232.87万元 [3] - 2024年1-6月资产负债率(母公司)为34.27%，2023年度为36% [3] - 2024年1-6月加权平均净资产收益率为12.20%，2023年度为24% [3] 研发与电商运营 - 2024年1-6月研发投入占营业收入的比例为2.70%，2023年度为3.3% [3] - 报告期内公司线上销售主营业务收入分别约为4.77亿元、4.93亿元、6.54亿元、4.46亿元，占公司主营业务收入的比例分别为77.37%、78.23%、79.43%、83.06% [3] - 报告期内，公司电商平台费用占线上主营业务收入的比例分别为29.11%、28.24%、33.99%、36.52% [4]

核心观点 - 4月A股先抑后扬赚钱效应一般，内部政策与中长期资金确定性是指数保持韧性主因 [3] - 外部变化趋于复杂，美国关税政策致经济和通胀压力增大，后续或有其他“遏制”手段，国内有政策刺激空间，市场主导因素将从风险偏好转向基本面 [3] - 确定性主线包括内需消费、国产替代、2025年一季报景气度较高行业 [3] - 市场风格为防御与成长风格轮动，港股确定性来自内部，建议关注港股互联网、汽车及服务消费方向 [3] 三个市场关注的核心问题 核心问题一：指数韧性来自于内部确定性 - 4月A股先抑后扬，上证指数小幅收跌，大部分宽基指数收跌，万得微盘股指数收涨 [6] - 4月市场交易活跃度下降，日均成交额约1.2万亿元，环比降19.1%，赚钱效应一般 [11] - 4月股票型ETF获资金“逆势”流入超1800亿元，融资余额降至约1.79万亿元 [15] - 2025Q1偏股型基金整体仓位抬升0.84pct至84.01%，A股仓位下行，港股仓位达13.22%创历史新高，汽车、电子行业配置比例提升明显 [20] - 短期外部情绪风险扰动最严重时候或已过去，4月下旬关税政策对市场实际影响边际减弱 [26] - 内部政策提供确定性，4月政治局会议提出四条政策主线，“国家队”中长期资金持续入市，4月沪深300、中证1000、上证50宽基指数ETF申赎净流入规模分别达1274、300、181亿元 [29][31] 核心问题二：未来还会有哪些变化？ - 关税政策使美国经济和通胀压力增大，多家机构下调美国GDP预期，国际货币基金组织预计2025年增速放缓至1.8%，高关税或加大输入性通胀压力 [36] - 美债到期压力大，利率高位，美元指数下行，财政付息压力大，4月美元指数从104左右降至98左右，短期难转强势 [46] - 参考2018年，美股企业盈利压力大，此次减税空间缩水，难对冲关税下盈利压力 [47] - 美国对华“遏制”手段或以科技和制造业管制为主，如2018年出台《301报告》、将中国企业列入出口管制清单等 [52] - 我国或通过扩大外贸政策对冲关税风险，2018年曾推出相关政策，2025年一季度广东、江苏、浙江进出口规模增速分别达4.2%、5.0%、7.3% [54] - 后续投资与地产政策有望发力，2018年三季度“稳投资、扩内需、补短板”政策发力，地方政府债券发行加速，部分城市地产政策松绑 [58] - 经济仍处改善进程，一季度GDP同比增5.4%，4月制造业PMI下滑至49.0%，预计政策加力 [63] - A股盈利探底回升，2025Q1全部A股、全部A股非金融、全部A股非金融石油石化归母净利润同比增速分别为3.6%、5.7%、7.8%，营收增速回升 [68] - 全部A股非金融ROE（TTM）企稳，2025Q1净利率（TTM）回升助力，资产周转率和资产负债率小幅下滑 [73] 核心问题三：有哪些确定性主线？ - 内需消费主线：扩内需是政策重点，未来有望迎政策催化，消费行业境外营收占比少，业绩更具韧性，2025Q1可选消费、必选消费归母净利润同比增速分别为11.3%、4.7%，部分消费行业如家居用品、食品加工等值得关注 [77][80][84] - 国产替代：2018年国产替代方向曾获超额收益，但推进面临掣肘，投资机会偏向主题，细分行业关注业绩确定性与主题投资两条线索，前者如出版、装修建材，后者如航空装备、医疗器械等 [90][92][93] - 2025年一季报景气度较高行业：有色金属、家用电器等行业归母净利润增速加速改善且ROE（TTM）改善，农林牧渔、电子等行业归母净利润增速回落但保持正增且ROE（TTM）改善 [97] A股市场：防御与成长风格的轮动 市场风格 - 通过“经济现实”与“市场情绪”组合可划分四类市场风格：均衡、顺周期、防御、主题成长及独立景气 [105] - 经济现实5月或变化不大，当前国内经济数据平稳，一季度GDP增速5.4%，10年期国债收益率小幅波动，政策以稳为主，经济现实或预期短期难“强” [110] - 市场情绪预计偏弱，当前换手率相对偏高，预示未来情绪或回落，海外扰动缓和但不确定性仍存 [116] - 5月市场风格或在防御与成长之间轮动，对应“弱现实、弱情绪”或“弱现实、强情绪”情景 [117] - 防御风格关注稳定类或高股息行业，如公用事业、煤炭等；成长风格关注主题成长及独立景气行业，如TMT、新能源等 [125] 行业配置 - 构建“五维行业比较框架”，综合市场风格、基本面、资金面、交易面、估值五个维度分析行业股价表现 [129] - 4月分组表现回顾：无论防御还是顺周期判断，行业分组效果好，第1组行业超额收益明显 [132] - 5月行业打分思路：各维度等权重20%设置，预计市场风格在防御与成长间轮动，资金面ETF、公募资金可能净流入，估值在高估值与低估值行业间轮动 [138] - 5月行业打分排序：市场情绪下降关注公用事业、银行等行业；情绪抬升关注传媒、国防军工等行业，更倾向市场情绪下降情景 [139] 港股市场：确定性同样来自于内部 - 4月海外风险下港股韧性强，南下资金逆势大幅流入，话语权高位，估值受关税影响回落，配置性价比提升 [3] - 关注美国对中概股限制政策及对华投资限制，若中概股集中退市影响相对可控，建议关注港股互联网、汽车及服务消费方向 [3]

报告公司投资评级 - 行业为轻工制造/家居用品，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 2024年在房地产调整与消费需求分化压力下公司营收下滑，自2024年5月启动逆战行动并于四季度开展国内零售事业部深度变革，2025Q1收入下滑幅度收窄呈边际改善趋势 [1] - 根据2025Q1业绩及经营环境和地产压力，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为4.1/4.5/5.0亿元（2025 - 2026年前值分别为5.5/6.1亿元），对应PE分别为12X/11X/10X，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025Q1公司收入8.18亿元，同比-0.30%，归母净利润0.42亿元，同比-10.90%，扣非归母净利润0.36亿元，同比-8.29%；2024年公司收入52.58亿元，同比-14.04%，归母净利润3.85亿元，同比-35.23%，扣非归母净利润3.40亿元，同比-38.06% [1] - 2024年公司毛利率36.27%，同减0.80pct；归母净利率7.33%，同减2.40pct [1] 分产品情况 - 2024年整体橱柜收入23.94亿元，同比-15.62%，毛利率40.24%，同比-0.70pct；2025Q1收入2.65亿元，同比-16.29%，毛利率35.36%，同比-6.18pct [2] - 2024年定制衣柜收入21.21亿元，同比-15.35%，毛利率38.97%，同比+1.01pct；2025Q1收入4.21亿元，同比+9.72%，毛利率37.20%，同比-3.85pct [2] - 2024年木门收入3.73亿元，同比-9.05%，毛利率17.68%，同比-3.31pct；2025Q1收入0.64亿元，同比+42.34%，毛利率15.85%，同比+1.43pct [2] 分渠道情况 - 2024年直营店收入4.66亿元，同比-0.80%，毛利率67.27%，同减0.72pct；2025Q1收入2.96亿元，同比+205.81%，毛利率47.60%，同比-21.72pct [3] - 2024年经销店收入25.33亿元，同比-18.94%，毛利率34.45%，同减0.60pct；2025Q1收入3.43亿元，同比-25.00%，毛利率25.45%，同比-10.39pct；截至2025Q1末橱柜/衣柜/木门/直营门店分别为1,327/1,471/1,000/34家，较2024年末-112/-164/+14/0家 [3] - 2024年大宗业务收入16.84亿元，同比-16.18%，毛利率36.37%，同减1.31pct；2025Q1收入0.65亿元，同比-55.79%，毛利率33.06%，同比-3.45pct [4] - 2024年海外业务收入2.05亿元，同比+37.25%，毛利率27.97%，同增9.77pct；2025Q1收入0.45亿元，同比+3.53%，毛利率23.10%，同比-1.17pct；海外业务已打入多个国际市场，建立海外经销网络 [4] 财务预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,116.47|5,257.85|5,426.10|5,903.05|6,434.33| |增长率(%)|13.50|-14.04|3.20|8.79|9.00| |EBITDA(百万元)|1,360.15|993.86|863.14|918.59|966.55| |归属母公司净利润(百万元)|595.07|385.42|409.73|447.85|498.42| |增长率(%)|10.87|-35.23|6.31|9.30|11.29| |EPS(元/股)|1.36|0.88|0.94|1.03|1.14| |市盈率(P/E)|8.07|12.46|11.72|10.72|9.63| |市净率(P/B)|1.46|1.41|1.31|1.21|1.10| |市销率(P/S)|0.79|0.91|0.88|0.81|0.75| |EV/EBITDA|3.95|3.62|3.51|1.44|1.54| [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 公司整家战略不断深化，驱动客单价显著提升；品牌矩阵优化后定位清晰，为后续增长提供动力，行业承压下仍具有较强韧性。国补催化下预计后续收入端持续改善，利润端受金融资产公允价值波动影响下调此前预测，预期公司2025 - 2027年归母净利润10.3、12.4、13.3亿元，原25 - 26年盈利预测为13.2、13.8亿元，对应PE为14、12、11倍，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本963.05百万股，流通股本651.46百万股，市价15.21元，市值14,647.95百万元，流通市值9,908.74百万元[1] 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入104.94亿元，同比 - 10.04%；实现归母净利润13.71亿元，同比 + 8.69%；扣非利润10.93亿元，同比 - 3.67%。24Q4及25Q1分别实现营业收入28.39、20.38亿元，同比分别 - 18.08%、 - 3.46%；归母净利润4.49、0.12亿元，同比 + 45.49%、 - 92.69%；扣非利润2.19、1.51亿元，同比 - 4.12%、 - 3.23%[8] - 2024年毛利率同比 - 0.72pp至35.43%，销售净利率同比 + 2.32pp至13.66%。24Q4及25Q1毛利率分别为34.45%、32.61%，同比分别 - 2.97pp、持平；销售净利率分别为16.31%、0.89%[8] 分业务情况 - 索菲亚品牌2024年收入94.48亿元，同比 - 6.7%，工厂客单价23370元，同比 + 19%；经销商1797位，专卖店2503家[6] - 米兰纳2024年收入5.10亿元，同比 + 8.09%；工厂客单价15153元，同比 + 8.75%；经销商530位，专卖店559家[6] - 司米品牌经销商156位，专卖店161家，其中全品类整家门店数量150家[8] - 华鹤2024年收入1.66亿元，同比 + 1.8%；经销商264家，专卖店279家[8] - 整装渠道收入22.16亿元，同比 + 16.22%；集成整装事业部已合作装企数量280个，覆盖全国202个城市及区域，已上样门店数量665家；零售整装业务合作装企数量2996个，覆盖1421个市场及区域，已上样门店数量2156家[7] - 大宗渠道收入13.2亿元，同比 - 8.94%[8] 分产品情况 - 衣柜及配套2024年收入83.3亿元，同比 - 11.45%，毛利率37.73%，同比基本持平[8] - 橱柜及配件2024年收入12.52亿元，同比 + 0.65%，毛利率21.99%，同比 - 2.76pp[8] - 木门2024年收入5.44亿元，同比 - 7.57%，毛利率27.24%，同比 - 2.53pp[8] 股权激励目标 - 2025年股权激励目标调整，原考核目标为25年收入或归母净利润较23年增速不低于20%，调整后目标为25年收入或归母净利润不低于2020 - 2024年五年平均值；目标调整后对应25年收入/归母净利润绝对值为104.28/10亿元[8] 盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11,666|10,494|10,809|11,350|11,917| |增长率yoy%|4%|-10%|3%|5%|5%| |归母净利润（百万元）|1,261|1,371|1,027|1,239|1,327| |增长率yoy%|19%|9%|-25%|21%|7%| |每股收益（元）|1.31|1.42|1.07|1.29|1.38| |每股现金流量|2.76|1.40|1.73|1.96|2.45| |净资产收益率|17%|18%|12%|15%|16%| |P/E|11.6|10.7|14.3|11.8|11.0| |P/B|2.1|2.0|1.8|1.8|1.9|[4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 25Q1业绩超预期，国补叠加基数效应，Q2收入端有望明显增长；25年家居补贴催化下预计收入端逐步改善；中长期看，公司大家居战略深化，零售大家居模式成长空间充足 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本6.0915亿股，流通股本6.0915亿股，市价66.10元，市值402.6498亿元，流通市值402.6498亿元 [1] 公司盈利预测及估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,782|18,925|20,098|21,304|22,454| |增长率（yoy%）|1%|-17%|6%|6%|5%| |归母净利润（百万元）|3,036|2,599|2,740|2,907|3,151| |增长率（yoy%）|13%|-14%|5%|6%|8%| |每股收益（元）|4.98|4.27|4.50|4.77|5.17| |每股现金流量|8.01|9.03|3.37|6.11|6.41| |净资产收益率|17%|14%|13%|12%|12%| |P/E|13.3|15.5|14.7|13.9|12.8| |P/B|2.2|2.1|1.9|1.7|1.6| [3] 分渠道业绩情况 - 零售渠道：24年经销店收入140.4亿元，同比-20.10%，毛利率35.76%，同比+1.82%；25Q1经销店收入25.86亿元，同比-1.28%，毛利率同比+3.51pp。24年直营店收入8.33亿元，同比+0.57%，毛利率57.92%，同比+0.26pp；25Q1直营店收入1.64亿元，同比+10.21%，毛利率同比+2.53pp [7] - 大宗渠道：24年收入30.45亿元，同比-15.08%，毛利率27.22%，同比+1.58pp；25Q1收入4.96亿元，同比-28.61%，毛利率同比+1.48pp，25Q1大宗渠道拖累整体收入增速5.5pp [4] 分品类业绩情况 - 橱柜：24年收入54.50亿元，同比-22.48%，毛利率同比+1.29pp；25Q1收入9.77亿元，同比-8.49%，毛利率同比+4.14pp [5] - 衣柜及配套：24年收入97.91亿元，同比-18.06%，毛利率同比+2.91pp；25Q1收入18亿元，同比-5.56%，毛利率同比+4.21pp [7] - 卫浴：24年收入10.87亿元，同比-3.60%，毛利率同比+1.83pp；25Q1收入2.23亿元，同比+9.66%，毛利率同比+2.78pp [7] - 木门：24年收入11.35亿元，同比-17.66%，毛利率同比+4.21pp；25Q1收入2.20亿元，同比+0.98%，毛利率同比+6.16pp [6] 财务指标情况 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|-16.9%|6.2%|6.0%|5.4%| |归母公司净利润增长率|-14.4%|5.4%|6.1%|8.4%| |毛利率|35.9%|35.9%|35.5%|35.8%| |净利率|13.8%|13.6%|13.6%|14.0%| |ROE|13.6%|12.7%|12.3%|12.3%| |ROIC|19.9%|15.0%|13.4%|13.2%| |资产负债率|45.9%|37.9%|38.6%|38.0%| |债务权益比|49.6%|37.1%|40.2%|40.7%| |流动比率|1.1|1.7|1.9|2.2| |速动比率|1.0|1.6|1.8|2.0| |总资产周转率|0.5|0.6|0.6|0.5| |应收账款周转天数|25|21|19|20| |应付账款周转天数|46|42|44|44| |存货周转天数|29|27|31|31| |每股收益（元）|4.27|4.50|4.77|5.17| |每股经营现金流（元）|9.03|3.37|6.11|6.41| |每股净资产（元）|30.58|34.83|38.02|41.50| |P/E|15|15|14|13| |P/B|2|2|2|2| |EV/EBITDA|20|17|17|16| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 建霖家居24年业绩稳健兑现，最近2个季度收入有所降速，主因出货节奏受关税政策扰动，预计终端客户需求稳定，公司厨卫代工出口龙头地位稳固，利润率基本稳健 [1] - 公司业绩增长稳健，新品类新市场亮眼，各产品和区域收入均有增长 [2] - 公司利润率基本稳健，24年和25Q1毛利率、费用率和净利率有一定变化 [3] - 公司龙头地位稳固，关税影响预计减弱，海外产能加速布局，同时加大欧代市场和国内业务潜力挖掘，且维持高分红 [4] - 预计25 - 27年公司营业收入和归母净利润同比增长，当前市值对应PE有变化 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24年实现收入50.07亿元（同比+15.53%），归母净利润4.82亿元（同比+13.44%），扣非后归母净利润4.65亿元（同比+19.53%）；24Q4实现收入12.30亿元（同比 - 1.1%），归母净利润0.85亿元（同比 - 36.62%）；25Q1实现收入11.92亿元（同比+3.37%），归母净利润1.23亿元（同比+0.46%） [1] 分产品收入 - 厨卫产品24年收入31.97亿元，同比+11.4% [2] - 净水产品24年收入7.38亿元，同比+18.4% [2] - 其他家居产品收入7.64亿元，同比+25.6% [2] - 非家居产品收入2.81亿元，同比+35.9% [2] 分区域收入 - 境外市场24年收入38.58亿元，占比77.05%，同比增长16.57% [2] - 境内市场24年收入11.22亿元，占比22.41%，同比增长12.38% [2] 利润率情况 - 24年公司整体毛利率为25.96%（同比 - 0.10%），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.74%/6.14%/5.26%/ - 0.54%，同比分别为+0.21%/+0.10%/ - 0.25%/ - 0.15%，归母净利率9.63%（同比 - 0.18%） [3] - 25Q1公司归母净利率10.32%（同比 - 0.35%，环比3.41%），销售/管理/研发/财务费用率分别为3.78%/6.46%/5.45%/ - 0.42%，同比分别为+0.39%/+0.91%/ - 0.48%/ - 0.42% [3] 长期展望 - 公司是厨卫代工出口龙头企业，海外产能优势及产品制造交付能力突出，与下游头部厨卫品牌和卖场大客户长期合作，龙头地位难取缔 [4] - 关税对公司短期出货节奏有所扰动，长期看预计关税影响边际减弱，公司积极推进泰国基地布局，已完成全产品线布建，并进入三期扩产筹备阶段，同时加速墨西哥产能布局；另外，公司加大欧代市场和国内业务潜力挖掘 [4] - 24年公司发放现金分红总额3.26亿，分红比例67.6% [4] 盈利预测与估值 - 预计25 - 27年公司实现营业收入53.6/57.8/61.8亿元，同比增长7.1%/7.8%/7.0%，实现归母净利润5.1/5.9/6.5亿元，同比增长5.6%/15.2%/10.1%，当前市值对应PE为9.8/8.5/7.7 [5]