股指期货 - 道指期货涨0 72% 标普500指数期货涨0 96% 纳指期货涨1 32% [2] 加密货币 - 比特币自今年2月以来首次逼近10万美元大关 [2] - Coinbase Global上涨4 28% Bitfarms上涨2 9% Strategy上涨5 25% [2] 半导体行业 - 英特尔盘前涨超3% 正与英伟达 谷歌谈判晶圆代工合作 [2] - 微软CEO提到已在Intel 18A上下达芯片设计订单 [2] - 台积电盘前涨超1% 大摩认为新台币升值对其影响有限 [2] 贵金属 - 国际黄金现货 COMEX黄金期货较日内高点回调近100美元 [2] - COMEX黄金最新报3351 9美元/盎司 跌幅达1 18% [2] 科技公司 - 苹果Safari浏览器上月搜索量首次下降 因用户更多使用AI [3] - Arm盘前跌超10% 因2025年第一财季营收指引低于预期 [3] 汽车行业 - 丰田预计2025财年净利润同比萎缩34 9% 受美关税政策拖累 [3] 航空航天 - 波音计划2027年交付新版"空军一号" 原合同金额39亿美元 [3]

新台币升值对中国台湾半导体行业的影响 核心观点 - 新台币大幅升值引发对中国台湾半导体行业尤其是代工厂的负面影响担忧 [1] - 新台币每升值1% 代工毛利率降低0 3%至0 5% [1] - 自第二季度初以来新台币上涨10%以上 可能导致利润率下降3%至5% [1] 公司具体影响 Vanguard International Semiconductor Corporation (VIS) - 预测第二季度将温和增长 通信、工业和汽车半导体需求继续复苏 [1] - 假设新台币兑美元汇率为30 9元 预计硅片出货量增长3%至5% [2] - 毛利率预计从第一季度的30 1%下降至27%至29% [2] - 新台币每升值1% 毛利率减少约0 5个百分点 [2] 联华电子 (UMC) - 新台币升值影响盈利能力 但影响相对较小 [2] - 新台币每上涨1% 毛利率降低约0 4个百分点 [2] 台积电 (TSMC) - 预测第二季度合并营收为28 4-292亿美元（假设汇率为32 5新台币兑美元） [2] - 预计毛利率为57%-59% 营业利润率为47%-49% [2] - 新台币每上涨1% 营业利润率可能降低0 4个百分点 [2] - 未调整2025年第二季度或全年指引 但密切关注汇率走势 [3] - 已要求供应商提交成本削减计划以应对新台币走强 [3] 行业数据总结 | 公司 | 新台币每升值1%对毛利率影响 | 新台币每升值1%对营业利润率影响 | |------------|----------------------------|--------------------------------| | VIS | 减少0 5个百分点 | - | [2][4] | UMC | 减少0 4个百分点 | - | [2][4] | 台积电 | - | 减少0 4个百分点 | [2][4]

中芯国际概况 - 公司成立于2000年，总部位于上海张江高科技园区，由中央汇金、上海市及北京市国有资本等共同支持成立 [3] - 业务覆盖0.35微米至FinFET等多技术节点晶圆代工，提供设计验证到量产全流程服务 [3] - 2024年全球专属晶圆代工市占率6.22%，排名跃升至全球第二 [3][4] 2024年晶圆代工行业格局 - 全球前十大专属晶圆代工厂合计营收8766亿元人民币，占行业总营收95.76% [4] - 台积电以6476亿元营收（70.74%市占率）保持第一，中芯国际以569亿元（6.22%）位列第二 [4] - 中国大陆企业表现突出：中芯国际年增27.01%，华虹集团营收276亿元（3.02%），晶合集成增速达27.78% [4] 技术布局与产能 - 成熟制程（45nm及以上）占公司产能75%以上，应用于消费电子、汽车电子等领域 [4] - 先进制程受限：14nm FinFET及等效7nm N+1技术受美国制裁影响 [4] - 8英寸晶圆月产能超23万片，12英寸晶圆2025年总产能预计突破50万片/月 [4] 国内生产基地布局 上海地区 - 张江fab1为最先进工艺研发基地，含4个洁净室，曾用于8寸0.15um BCD工艺 [7] - 张江fab8包含掩膜版生产线及FinFET量产线（中芯南方sn1） [7] - 临港fab9规划投资88.7亿美元建设10万片/月28nm以上制程产能 [7] 北京地区 - fab2为国内首条12英寸产线，升级后量产28nm [8] - 中芯北方fab2量产40/28nm晶圆，中芯京城fab3一期投资497亿元建设10万片产能 [8] 天津地区 - fab7为全球最大8英寸基地（月产能20万片），拟新建12英寸线（10万片/月）覆盖28-180nm工艺 [9] 深圳地区 - fab5/fab6早期8英寸线投产，2021年新建12英寸厂规划月产能4万片 [10] 合资与特殊项目 - 绍兴厂专注MEMS/功率器件，因合资性质未纳入主要Fab序列 [11][12] - 中芯长电（江阴）发展12英寸凸块加工及28nm以下芯片测试 [12] - 曾控股意大利LFoundry（8英寸150/110nm工艺），2019年转让70%股权 [12]

核心观点 - 2024年AI芯片需求爆发推动半导体行业结构性转型，台积电凭借技术、制造和生态优势巩固全球领先地位 [1] - 公司全年营收达900亿美元（+30%），净利365亿美元（+35.9%），毛利率56.1%和营业利益率45.7%均创新高 [2] - 7纳米及以下先进制程营收占比提升至69%（2023年为58%），3纳米制程占晶圆销售18% [3][8] - IDM 2.0市场份额从28%提升至34%，晶圆年出货量达1290万片12英寸当量（+7.5%） [2][3] - 研发投入占营收7.1%，2纳米制程取得关键进展并布局A16/A14平台 [16] 财务与市场表现 - 高效能运算产品占营收51%，智能手机35%，物联网6%，车用电子5% [4] - 北美市场贡献70%营收，中国大陆11%，亚太（不含中日）10%，日本5%，欧洲/中东/非洲4% [3] - 客户基础高度多元化：服务522家客户生产11,878种产品，覆盖288种制程技术 [3] 制程技术布局 先进逻辑制程 - 3纳米N3E量产并优化功耗表现，N3P平衡性能与能效，N3X完成验证（2025年量产） [7][8] - 4纳米N4/N4P进入第3年量产，N4C开发完成（2025年导入） [8] - 5纳米N5P、N6、N7+持续应用于智能终端和车用芯片 [8] 低功耗与特殊制程 - N6e/N12e技术优化物联网设备电压设计，22ULL平台服务蓝牙/Wi-Fi芯片 [9] - N3A车用平台推出0.9版设计套件，N5A通过车规认证 [10] - N4C RF与N6 RF+技术满足5G毫米波需求，RRAM技术应用于AI边缘设备 [10] 新兴技术 - 布局高电压BCD工艺、氮化镓、OLED-on-Silicon显示驱动技术 [11] - 开发COUPE光子堆叠平台支持三维集成与高速互连 [10] 全球产能与制造 - 台湾四座GIGAFAB年产能1274万片12英寸晶圆，覆盖0.13微米至3纳米节点 [13] - 美国亚利桑那N4厂提前量产，日本熊本特殊制程厂良率优异，德国德勒斯登车用厂建设中 [13][14] - 智能制造系统延伸至后段封装厂，AI/ML技术提升良率与可靠性 [14] 研发与未来技术 2纳米及以下节点 - 2纳米平台完成制程定义进入良率提升阶段，客户IP验证完毕 [16] - A16采用晶背供电与纳米片架构，A14兼顾HPC与移动需求 [16] - 高数值孔径EUV技术提升微影精度，光罩缺陷检测平台优化 [17] 先进封装与3D集成 - TSMC 3DFabric平台包含SoIC、SoW、CoWoS等技术 [17] - 5纳米Chip-on-Wafer堆叠量产，3纳米方案2025年投产 [18] - CoWoS-L融合RDL与LSI技术提升系统设计灵活性 [19] - SoW实现晶圆级异质整合，首代产品2024年量产 [19] 材料与器件创新 - 碳纳米管晶体管(CNFET)实现最优性能架构 [23] - 单层MoS₂通道双层堆叠纳米片晶体管突破二维材料集成 [23] - p型SnO与n型IWO氧化物晶体管突破性能瓶颈 [24] - STT-MRAM系统优化实现27.1-45.3%读取能效提升 [25] 战略定位 - 专注代工模式，五大技术平台覆盖高效运算（51%营收）、智能手机（35%）等市场 [4][6] - 开放创新平台与TSMC Grand Alliance强化生态合作 [21] - 后摩尔时代通过3D集成与材料创新延续技术领先性 [17][23]

台积电维持先进封装投资计划 - 公司基于中长期AI半导体需求强劲预期，维持380亿至420亿美元资本支出计划[1] - 尽管存在AI基础设施投资不确定性，但AI需求仍超过供应，需大幅扩产[1] - 客户在地缘政治和管控问题上的行为未发生变化，需求维持稳定[1] AI加速器市场增长预测 - 预计2024-2029年AI加速器相关销售额复合年增长率达45%[2] - 2024年销售额预计较2023年翻倍[2] - 计划将CoWoS产能提升100%至每月70,000片[2] HBM技术发展及行业动态 - CoWoS技术作为AI加速器关键要素，集成HBM和高性能系统半导体[2] - SK海力士向谷歌、AWS、NVIDIA等供应最新HBM3E[2] - NVIDIA Blackwell芯片和谷歌第七代TPU均搭载HBM3E[2] - NVIDIA计划下半年发布搭载HBM4的Rubin芯片[2] 存储器厂商HBM业务进展 - SK海力士目标上半年将12层HBM3E占比提至总出货量50%以上[3] - 三星电子正在测试HBM3E改进版本，结果将于Q2公布[3] - 美光完成12层HBM3E开发，推进向NVIDIA供应[3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][6][92] 报告的核心观点 - 中芯国际是世界领先的集成电路晶圆代工企业，在行业复苏背景下有望迎来高增长阶段，其具备半导体行业特性带来的发展优势，且有规模经济与技术优势，预计2025 - 2027年营收和归母净利润均实现增长，首次覆盖给予“买入”评级 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 世界一流晶圆制造企业，多维度实现可持续性发展 - 中芯国际是世界领先的集成电路晶圆代工企业，提供8英寸和12英寸晶圆代工与技术服务，全球化部署，与上下游企业紧密合作 [16] - 公司发展历经初创、挫折、成长、业绩爆发四个阶段，2020年在科创板上市后业绩迅速增长 [17] - 2017 - 2024年营收规模扩大，复合增长率达15.26%，未来行业复苏和需求增长有望带来业绩新一轮释放；归母净利润短期承压，长期稳定向好，2025年市场需求恢复或带来利润上涨 [20][21][23] - 收入结构上，中国大陆及香港销售比例提升，北美市场营收占比下降；利润率先升后降，费用率水平分化，管理/研发费用增长显著 [25][27][30] - 股权持有人多元化，主要股东有大唐控股等，内地不同类型投资基金参与投资；管理人履历丰厚，技术实践与管理运维并重 [32][34] 行业视角：三大行业特征助力中芯晶圆制造高速发展 - 产业链层面，上游半导体材料和设备由中国台湾及海外企业把控，中游晶圆制造工艺复杂、壁垒高，竞争格局多极化，下游芯片应用广泛，需求增长催化晶圆厂扩产；根据波特五力模型，芯片产业有技术、客户、资本三大壁垒 [36][37][39] - 半导体发展历史中，技术进步与生产模式转变、需求创造相辅相成，市场规模稳步前行，国内国际双频共振，“国产芯”高速成长，北美“芯片封锁”加速国产替代 [44][46][50] - 晶圆制造有IDM、Fabless、Foundry三种运营模式，Fabless/Foundry发展前景开阔，中芯国际作为Foundry模式代表有望受益；晶体管技术迭代快，台积电制程领先，中芯国际在成熟制程有机会 [61][62][69] 规模经济与技术优势并存，中芯国际α显著 - 产能爬坡稳步进行，历经三个时期，2024年12月折合8英寸总产能达单月94.76万片；产能利用率周期性波动，目前处于上行期；晶圆产线全国化分布，有10条产线；资本开支不断壮大，从2021年的280.9亿元攀升至2023年的528.4亿元 [75][77][82] - 中芯国际技术沉淀久，逻辑电路集成平台开发多种技术节点，特色工艺技术平台达到行业先进水平，配套服务有专业设计团队和自主知识产权的光掩膜制造 [85] 盈利预测及投资建议 - 预计8英寸晶圆出货量随IC制造产业扩容增加，12英寸晶圆价格有望抬升；2025 - 2027年整体毛利率水平将达19.17%、19.16%、20.09%；营业收入为706.52亿元、786.39亿元、875.84亿元，同比增长22.24%、11.30%、11.38%；归母净利润为56.82亿元、68.46亿元、78.22亿元，同比增长53.62%、20.49%、14.25%；首次覆盖，给予“买入”评级 [90][91][92]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 227.98 美元 [5][8] 报告的核心观点 - 台积电 1Q25 业绩接近指引上限，符合市场预期，2Q25 指引超预期 [1] - 公司维持 2025 年收入及资本开支指引，美国扩产提速扩规模，AI 需求强劲，N2 计划 2025 年下半年量产 [2][3][4] - 建议关注关税政策对智能手机和 AI 芯片需求的影响 [1] 台积电 1Q25 业绩及 2Q25 指引 1Q25 业绩回顾 - 收入 255.3 亿美元，环比 -5.1%，AI 需求部分抵消消费电子淡季影响；毛利率 58.8%，环比 -0.2pct，接近指引上限，下滑因地震及海外晶圆厂稀释 [1][13] - 按应用平台收入拆分，智能手机占 28%，HPC 占 59%等；智能手机/IoT 营收环比 -22%/-9%，HPC/汽车/DCE 营收环比 +7%/+14%/+8% [13] - 按制程收入拆分，3nm 占 22%（环比 -4pct），5nm 占 36%（环比 +2pct）等；1Q25 资本开支为 100.6 亿美元 [13] 2Q25 与 2025 全年展望 - 预计 2Q25 收入 284 - 292 亿美元，中位数环比 +13%，高于彭博一致预期 6%；预计 2Q25 毛利率 57.0% - 59.0%，中位数环比 -0.8pct [14] - 预计 2025 年收入同比增长接近 25%，与彭博一致预期持平；维持 2025 年资本开支为 380 - 420 亿美元指引，中位数同比增长 34% [14] 亮点总结 亮点 1 - 公司维持全年收入及资本开支指引，虽投资人担忧关税影响，但目前未看到客户行为变化；若按 2Q25 收入指引中值计算，2H25E 收入环比或仅增长 7% [2] 亮点 2 - 公司在亚利桑那追加 1000 亿美元投资，总投资达 1650 亿美元；扩建完成后约 30%的 2nm 及更先进产能将位于亚利桑那，未来五年毛利率或被稀释 [3][36] - 明确表示未与任何公司就合资、技术许可或技术转移共享进行讨论 [3][36] 亮点 3 - 2025 年 AI 相关收入有望翻倍，Q2 继续看好 3nm/5nm 需求；N2 计划 2025 年下半年量产，N2P 预计 2026 年下半年量产，A16 计划 2026 年下半年量产 [4][33][37] 盈利预测及估值 - 维持 2025/2026/2027 年归母净利润预测 15,194/18,498/21,985 亿新台币 [5][26] - 给予 2025 年 25x PE 估值（可比公司均值 24.5x），基于 2025E EPS 58.60 新台币，维持目标价 227.98 美元，维持买入评级 [5][26] 业绩会要点 行业情况更新 - 2025 年 AI 相关收入有望翻倍，Q2 继续看好 3nm/5nm 需求，预计 2025 年 foundry2.0 行业 +10% [33] - 关税方面，目前未看到客户行为有任何变化，暂未影响 2025 年收入预期 [33] 海外产能布局及进展 - 亚利桑那追加投资，首座 Fab 已量产，二厂建成，三、四厂预计今年获批许可后开工，五、六厂采用更先进技术 [3][36] - 日本熊本首座特色技术晶圆厂已量产，二厂计划今年晚些时候开工；欧洲计划在德国德累斯顿建设特色技术晶圆厂进展顺利 [36] - 中国台湾计划未来数年内建设 11 座晶圆厂和 4 座先进封装厂，2 纳米量产预计 2025 年下半年启动 [36] 工艺节点 - N2 计划 2025 年下半年量产，爬坡曲线类似 N3，N2P 预计 2026 年下半年量产；A16 引入 SPR 技术，计划 2026 年下半年量产 [4][37] 先进封装 - CoWoS 需求超供给，需将产能增加一倍，到 2026 年供给和需求会更平衡 [38] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (新台币百万)|2,161,736|2,894,308|3,617,885|4,384,877|5,196,079| |+/-%|(4.51)|33.89|25.00|21.20|18.50| |归属母公司净利润 (新台币百万)|838,498|1,173,268|1,519,416|1,849,819|2,198,518| |+/-%|(17.51)|39.93|29.50|21.75|18.85| |EPS (新台币，最新摊薄)|32.34|45.25|58.60|71.34|84.79| |ROE (%)|26.18|30.29|31.18|30.05|28.64| |PE (倍)|30.03|21.46|16.57|13.61|0.00| |P/B (倍)|7.28|5.87|4.61|3.67|0.00| |EV/EBITDA (倍)|17.59|12.77|10.08|8.25|6.81|[7]

美中关税大战对半导体行业的影响 - 美中关税大战导致客户因担心关税变数而下急单 但关税议题尚未结束 全球经济影响需待尘埃落定后才能预测 [1] - 若美中无法和平处理对峙 可能引发需求消退潮 对全球经济产生严重冲击 [1] - 半导体芯片虽暂未被课税 但政策不确定性使产业预测更加困难 厂商在90天空窗期内采取不同策略 包括加速出货或担忧库存囤积 [1] 世界先进的业务动态与策略 - 中国大陆成熟制程市场存在杀价竞争 但公司拒绝不合理竞争 虽失去部分陆系订单 但受益于转单效应成为其他客户长期伙伴 [1] - 公司不考虑在美国建厂 新加坡12吋厂投资近2,000亿元 按计划推进 预计2026年下半年产出 2027年量产 [3][4] - 新加坡VSMC晶圆厂首座已动工 2027年量产后将评估第二座厂 2029年月产能预计达55,000片12吋晶圆 创造1,500个工作机会 [5] 半导体行业景气展望 - 2025年半导体库存恢复健康 预期温和成长 但关税大战使预测失效 现阶段难以精准判断趋势 [2] - 公司2025年资本支出600-700亿元 超九成用于新加坡12吋厂 其余用于其他厂区 [4] 世界先进的供应链与出口情况 - 公司产品直接输美比率不足1% 因半导体需配合供应链 直接出口量极少 [4] - 公司强调海外布局不变 12吋厂投资与研发投入保持既定方向 [4]

公司业绩表现 - 2024年营业收入达577.96亿元，创历史新高，首次突破500亿元 [2] - 归属于上市公司股东的净利润为36.99亿元，同比暴跌23.31% [2] - 净利润连续两年下滑，2023年跌幅超60%，2024年跌幅有所收窄 [2] 业务板块分析 - 晶圆代工业务为主营业务，收入来自五大方向：智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车 [2] - 除电脑与平板外，其余行业收入均实现增长 [2] - 消费电子板块收入203.38亿元，同比增长99.51% [2] - 智能手机板块收入149.53亿元，同比增长36.92% [2] - 智能可穿戴板块同比增长9.05%，工业与汽车板块同比增长8.08% [2] - 电脑与平板收入同比下滑17.77% [2] 行业趋势 - 半导体行业整体回暖，产业链复苏趋势基本确立，是公司营收增长的主要原因 [2] - 全球先导产业领域对智能化和高速运算性能的需求推动相关产业爆发式增长，成为半导体市场规模增量的主要驱动力 [3] - 智能手机、个人电脑、穿戴类设备、消费电子等产品的换机潮推动终端需求缓慢增长 [3] - 汽车电子领域因电动汽车市场竞争激烈，车用芯片库存消化减缓，需求进入周期性调整阶段 [4] 经营矛盾 - 公司面临"增收不增利"难题，营收创新高但净利润承压 [4] - 晶圆销量增长近37%，突破800万片，但平均售价从2023年的6967元下滑至6639元，下跌328元 [4]

文章核心观点 中芯国际作为世界领先的集成电路晶圆代工企业，2024年经营有营收增长但净利润下降情况，公司拟不进行2024年度利润分配，预计2025年为子公司提供担保新增额度不超700亿，行业有复苏迹象但各细分市场发展有差异 [17][19][27]。 公司基本情况 公司简介 - 中芯国际是世界领先、中国大陆集成电路制造业领导者，提供8英寸和12英寸晶圆代工与技术服务，打造平台式生态服务模式 [5]。 主要业务 - 主要业务为集成电路晶圆代工，还提供设计服务与IP支持、光掩模制造等一站式配套服务 [5]。 主要经营模式 - 盈利模式：从事基于多种技术节点和平台的集成电路晶圆代工业务及配套服务 [6]。 - 研发模式：具备完整创新机制、完善研发流程管理制度和专业团队，研发流程分七个阶段且有严格审批 [7]。 - 采购模式：向供应商采购所需物料等，建立采购管理、供应商管理和供应链安全体系 [7]。 - 生产模式：按市场需求规划产能，分小批量试产、风险量产、批量生产三个阶段 [8]。 - 营销及销售模式：采用多种营销方式拓展客户，与客户沟通制定解决方案，销售团队签单并提供服务 [9]。 所处行业情况 - 行业发展阶段：2024年全球半导体产业整体复苏，各细分市场发展有分化 [10]。 - 行业特点：晶圆代工是半导体产业链核心环节，技术、人才、资金密集，技术门槛高 [12]。 - 公司行业地位：位居全球纯晶圆代工企业2024年销售额排名第二，中国大陆企业中排名第一 [13]。 - 新技术等发展情况和趋势：企业以技术等为核心优势，新型封装等技术突破，重视产业生态布局，未来头部效应更明显 [14][15]。 股东情况 - 截至报告期末，注册股东户数263,374户，其中A股251,964户，港股11,410户 [15]。 - 香港已发行股份约占总股本75.07%，上交所科创板已发行股份约占24.93% [15]。 重要事项 经营情况 - 报告期内，营业收入57,795.6百万元，同比增加27.7%；净利润3,698.7百万元，同比减少23.3% [17]。 - 经营活动所得现金净额22,658.6百万元，同比减少1.7%；购建长期资产支付现金54,559.3百万元，同比增加1.3% [17]。 利润分配方案 - 2024年度拟不进行利润分配，尚需提交2025年股东周年大会审议 [3][19][21]。 - 原因是行业特点、公司发展阶段和资金需求，未分配利润拟用于产能扩充等 [22][23][24]。 担保额度预计 - 预计2025年度为子公司及子公司间互相提供担保新增额度不超700亿，截至2025年2月28日，已实际担保余额2,045,739.41万元 [27]。 - 被担保人为合并报表范围内子公司，无需提交股东大会审议，有效期12个月 [27][29]。