公司概况 - 军信股份主营业务包括垃圾焚烧发电、污泥处置、污水处理、垃圾填埋和灰渣处理处置等，2022年在深交所上市，截至2025年8月18日总市值为113亿元 [1][3] - 公司总部位于湖南长沙，前身成立于2011年，2022-2024年累计派息超12亿元（3.69亿/3.69亿/5.07亿），控股股东戴道国家族控制64.92%股权 [3] - 2024年末完成对仁和的收购，新增生活垃圾中转处理与转运、餐厨垃圾处理业务，业务覆盖湖南长沙、浏阳、平江等地 [5][16] 业务结构 - 收入构成：电力销售占比从2022年42.7%降至2025Q1的29.4%，废物处理服务收入占比从51.9%降至32.9%，新增生活垃圾中转业务2025Q1占比22.1% [5][6] - 核心盈利模式：垃圾焚烧通过上网电费+处置费盈利，餐厨垃圾通过处理费+沼气发电+生物柴油销售获利 [5] - 技术流程：生活垃圾经焚烧发电后，烟气经多道净化处理，飞灰螯合填埋，尾气达标排放 [7] 财务表现 - 营业收入：2022-2024年分别为15.48亿、18.37亿、24.11亿元，2025Q1达6.97亿元，增长主因浏阳/平江项目建筑服务收入及收购仁和 [10] - 净利润：2022-2024年分别为5.87亿、6.53亿、6.86亿元，2025Q1为2.36亿元 [10] - 毛利率：2022-2024年从55.9%下滑至41.5%，2025Q1回升至53.9% [11] 行业分析 - 市场规模：2024年中国生活垃圾产量2.6亿吨，垃圾焚烧处理量2.2亿吨（2020-2024年CAGR 10.8%），预计2029年达3亿吨（2025-2029年CAGR 7%） [11][13] - 餐厨垃圾处理市场：规模从2020年97亿增至2024年195亿（CAGR 19.1%），预计2029年达639亿（CAGR 20.1%） [13] - 竞争格局：行业集中度低（CR10仅30%），军信股份垃圾焚烧处理能力全国第四，餐厨垃圾单体项目处理能力全国第三 [14][15] 经营特点 - 客户集中度：五大客户收入占比超93%，主要为地方政府及电网公司，贸易应收款从2022年5.94亿增至2025Q1的20.64亿，周转天数从111.8天升至271.4天 [9] - 供应商集中度：前五大供应商采购占比从2022年22.8%升至2025Q1的34.9% [9] - 债务情况：截至2025年7月总债务约29.6亿元 [9] 战略规划 - 海外扩张：已启动吉尔吉斯斯坦比什凯克、奥什市等4个海外项目 [16] - 募资用途：拟港股IPO资金用于国内外废物处理项目、研发创新及一般营运 [16]

公司概况 - 军信股份总部位于湖南长沙，主营业务包括垃圾焚烧发电、污泥处置、污水处理、垃圾填埋和灰渣处理处置等，2022年在深交所上市，截至8月18日总市值为113亿元 [2][5] - 公司前身成立于2011年，2017年改制为股份有限公司，截至2024年3月底共有1610名员工 [5] - 2022年、2023年及2024年累计派息超12亿元，控股股东为戴道国、李孝春及相关实体，合计控制64.92%股权 [5] - 核心管理层包括董事长戴道国（62岁）、总经理冷朝强（59岁）等，均拥有固废处理及绿色能源行业经验 [5][6] 业务模式与财务表现 - 主营业务包括垃圾焚烧发电（长沙、浏阳、平江项目）、污泥处置、污水处理等，2024年收购仁和后扩展至生活垃圾中转及餐厨垃圾处理 [8][9] - 收入结构：电力销售占比从2022年42.7%降至2025年29.4%，废物处理服务收入占比从51.9%降至32.9%，新增生活垃圾中转业务占比22.1%（2025年1-3月） [9][10][11] - 2022-2024年营业收入分别为15.48亿元、18.37亿元、24.11亿元，净利润分别为5.87亿元、6.53亿元、6.86亿元，毛利率从55.9%下滑至41.5%，2025年1-3月回升至53.9% [18] - 贸易应收款项从2022年5.94亿元增至2025年20.64亿元，周转天数从111.8天升至271.4天，客户集中度超93% [15] 行业与竞争格局 - 中国2024年生活垃圾产量2.6亿吨，垃圾焚烧进厂处理量2.2亿吨（2020-2024年CAGR 10.8%），餐厨垃圾处理市场规模195亿元（2020-2024年CAGR 19.1%） [18][21] - 行业集中度低，前十大企业市占率仅30%，军信股份按垃圾焚烧日处理能力排名全国第四，餐厨垃圾单体项目能力排名第三 [21][22] - 主要竞争对手包括光大环境、康恒环境、旺能环境等，竞争要素为特许经营权获取能力、技术创新及资金实力 [22] 战略与风险 - 计划出海拓展吉尔吉斯斯坦、哈萨克斯坦等项目，拟通过港股IPO募资用于国内外废物处理项目及研发 [22] - 业务高度依赖湖南区域政策，海外扩张面临政策、文化及汇率风险，债务水平较高（总债务29.6亿元） [16][22] - 行业增长驱动因素包括城市化进程、历史填埋垃圾处理需求及垃圾分类政策，预计2025-2029年餐厨垃圾处理市场规模CAGR 20.1% [18][21]

大渡口区产业转型 - 大渡口区曾以重庆钢铁厂为核心工业基地，2011年重钢搬迁后经济总量下降三分之一、工业总产值下降三分之二 [3] - 建桥工业园成为新产业载体，形成电子制造、智慧医疗、环保、高端摩托车、食品加工五大产业集群 [3] - 2021年工业总产值超越重钢搬迁前峰值，2025年上半年GDP增速6.2%、工业投资增速28.3% [4] - 当前主导产业为高端制造、智慧医疗、食品加工，特色产业为新材料和汽摩配套，拥有785家科技型企业 [4] 重庆国际复合材料公司 - 自主研发低介电玻璃纤维（LDK），膨胀系数约3ppm/℃，批量应用于5G基站和AI服务器 [5] - 玻纤产品覆盖风电叶片、节能门窗等领域，突破全球叶片回收技术难题 [7] - 智能化生产基地位于大渡口建桥工业园，产品出口多个国家 [7] 三峰环境集团 - 垃圾焚烧炉排装备出口泰国、印度等国家，国内市占率领先 [7] - 焚烧炉总装基地2008年投产，总投资1.1亿元，实现核心装备国产化 [9] - 2018年建成锅炉膜式壁堆焊制造中心，可将锅炉寿命延长至10年以上 [9] - 截至2024年底运营57个垃圾发电项目，设计处理能力超6.1万吨/日，技术应用于全球260个项目 [9] 产业升级成果 - 大渡口区GDP突破500亿元，环保与新材料产业替代传统钢铁工业 [4][10] - 国际复材和三峰环境分别成为新材料与环保领域标杆企业 [7][9] - 区域产业结构从高耗能转向绿色低碳，形成新质生产力集群 [3][10]

公司管理层变动 - 公司董事兼总经理宋昕因个人原因辞去全部职务 辞职后不再担任公司及子公司任何职务 辞职报告自送达董事会之日起生效 [2] 公司业务结构 - 2024年1至12月营业收入构成：垃圾焚烧发电行业占比47.83% 工业废物处理占比28.84% 钢铁行业占比22.55% 其他业务占比0.78% [2] 信息来源 - 新闻来源为每日经济新闻 [3]

园区绿色转型成效 - 重庆数智产业园作为国家级绿色工业园集聚企业近500家 形成新型显示 新型光电子 智能装备制造 消费品工业等多个产业集群 [1] - 园区通过绿色低碳转型吸引高质量企业 去年签约落地项目19个 总投资额超过170亿元 [1] - 建成重庆市首个标准厂房光伏储充一体化项目 年发电量超400万千瓦时 碳排放强度较传统园区降低40%以上 [1] 绿色基础设施与循环经济 - 实现污水集中处理 废水利用率超过90% 固废资源化利用率达100% [1] - 构建覆盖"设计—建设—运营"全生命周期的绿色工厂建设标准体系 [2] - 依托绿电供应 智慧能源管理平台和循环经济基础设施提升低碳供应链管理能力 [2] 产业集聚与招商引资 - 绿色低碳优势帮助入驻企业满足国际客户ESG审核和碳足迹要求 降低生产运营能耗与排放成本 [2] - 大渡口区建桥工业园区聚集体外诊断产业链企业155家 形成研发 生产 第三方检测完整链条 [2] - 上半年建桥工业园区签约引进低碳产业项目8个 总投资额85.5亿元 [2] 环保产业体系发展 - 建桥工业园区打造"国家环保产业基地" 构建垃圾焚烧发电 土污治理为主导的固废资源循环利用产业体系 [3] - 建成运营垃圾焚烧发电厂56个 低碳环保产业营业收入年均增长10.8% [3] - 重庆市已建成16个国家级绿色园区 吸引高质量高附加值面向全球市场的企业投资 [3]

行业与公司概述 * 行业涉及垃圾焚烧发电、生物质发电、污水处理[1][2] * 公司为光大环境，国内领先环保央企，三大业务板块：光大环保能源（垃圾焚烧发电）、光大绿色环保（生物质发电）、光大水务（污水处理）[3] * 垃圾焚烧发电为核心业务，2024年底运营产能14万吨/日，行业规模第一，第二梯队企业产能5-10万吨/日[3][4] 核心业务发展 **垃圾焚烧发电** * 产能利用率接近100%，吨垃圾上网电量326度/吨，行业中上游水平[4][14] * 资本开支从高峰期200亿降至2024年50亿，预计进一步缩减至20-30亿[2][6][15] * 海外拓展：越南和乌兹别克斯坦各1,500吨/日项目，总投资约10亿人民币/个，预计2025-2026年开工[5] **生物质发电** * 2024年几乎全部项目纳入国补清单，仅1个未纳入[8][18] * 国补回款改善：广东省拨付1.27亿（占欠款25.01%），广西省拨付0.7亿（占欠款28.98%）[8][9] * 运营成本高：度电单价0.75元，依赖国补[10][11] **水务业务** * 污水处理能力超600万吨/日，单价从2017年1.22元涨至2022年1.70元[2][7] * 回款率从2017年102%降至2022年72%，2023年略回升[7] 财务与现金流 * 2024年自由现金流转正（约40亿），资本开支48.7亿[2][17] * 应收账款总额超100亿，其中国补欠款146亿（垃圾焚烧50.8亿，生物质95.3亿）[10][18] * 负债近1,000亿，主因生物质业务成本高[10] * 2025年中报预期：利润两位数下滑（建造收入占比下降、减值、汇兑损益），但现金流改善[12] 行业趋势 * 全国垃圾焚烧产能110万吨/日，利用率70%，新建产能减少[2][6] * 可再生能源补贴预算：2025年1,200亿（2024年1,000亿），覆盖风电/光伏/生物质[20] 其他关键信息 * 区域布局：长三角/珠三角为主（江苏27%、山东10%、浙江8%），经济发达地区产能利用率高[13][14] * 分红提升：2024年分红比例从30%+增至42%，未来有望继续提高[15] * 创新项目：IDC与垃圾焚烧协同项目（天津/杭州/苏州），落地节奏较慢[21] 风险提示 * 国补回款节奏慢（2024年回收19.11亿，需年补38-40亿平衡应收）[18][19] * 地方政府财政压力影响水务回款[7] * 生物质业务成本高，依赖政策[10][11]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] 核心观点 - 报告认为永兴股份兼具高股息和持续成长性 主要基于供热业务推进 陈腐垃圾掺烧利润贡献 以及垃圾焚烧协同IDC的产业趋势[5][7] - 供热业务可提升垃圾发电企业效益 测算单吨垃圾利润增量约80元 且能改善现金流[7] - 陈腐垃圾掺烧项目预计2025-2027年服务期内处理237万吨 按假设条件测算新增100万吨将带来1.6亿元净利润增量[7] - 垃圾焚烧协同IDC符合数据中心绿色低碳发展趋势 公司作为广州地区唯一垃圾焚烧发电企业有望率先受益[7] 财务数据 - 2025-2027年归母净利润预测分别为9.2 10.2 11.3亿元 同比增长率11.7% 11.4% 10.6%[6][7] - 2025-2027年每股收益预测分别为1.02 1.14 1.26元/股[6] - 2025-2027年ROE预测分别为8.49% 9.16% 9.80%[6] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为15 13 12倍[7] 业务发展 - 公司母公司广州环投集团近期与多家企业达成蒸汽保障合作 拓展供热业务[7] - 2025年起推进陈腐垃圾掺烧项目 服务期3年 处理规模237万吨 单价160.05元/吨[7] - 垃圾焚烧协同IDC具有多重优势 广州规划到2025年数据中心机柜达60万个 为公司提供合作机会[7] 市场表现 - 当前收盘价15.29元 总市值137.61亿元 流通市值36.7亿元[3] - 资产负债率55.46% 每股净资产11.88元[3] - 2025-2027年预计股息率分别为4.4% 4.9% 5.4%[7]

行业与公司概述 - 行业：垃圾焚烧发电、镍冶炼[1] - 公司：伟明环保，主营业务为垃圾焚烧发电，同时布局镍冶炼业务[1] 镍业务布局与进展 - **高冰镍生产线**：首条生产线预计2024年底投产，持股70%，预计贡献4亿人民币归母净利润[2][3] - **成本与价格**：高冰镍价格约13,000美元/吨，预估成本11,000-12,000美元/吨[2][3] - **国内精炼环节**：2025年上半年投产5万吨纯镍，第一条2.5万吨生产线已投运，采用富氧侧吹工艺，电耗低、矿石兼容性高，利用率达80%[2][5] - **其他项目**：加曼达（4万吨，持股60%）、加曼美（5万吨，持股51%），预计第一个项目投产后启动[3] - **参股项目**：格林美2万吨湿法镍冶炼项目，占股20%[3] 垃圾焚烧发电业务 - **产能**：总产能4万吨/日，位居行业前十[2][6] - **收入结构**：垃圾处理费（30%）、电费销售收入（70%）[2][6] - **现金流**：年运营收入17-20亿元，现金流超30亿元，支持镍业务[2][6] - **毛利率**：2024年修复至60%左右[4][16] - **海外扩展**：看好东南亚市场（印尼、越南、泰国），2025年有望落地大型项目（产能2000吨/日以上）[17][18] 行业动态与趋势 - **镍价趋势**：中长期上行，需求增速快、供给集中[7] - **垃圾焚烧发电行业**： - 产能已达110万吨/日，远超十四五规划目标（80万吨/日）[10] - 新增产能有限，部分城市“垃圾吃不饱”[10] - 招标高峰期在2018-2019年，2024年新增产能不足1万吨[11] - **国补退坡应对**： - 绿证机制（每张对应0.6吨二氧化碳减排量，价值30元以上）[12] - 地方政府提升垃圾处理费，央地共担成本[12] - 居民端每月新增约5元可覆盖退坡影响[12] 财务与盈利 - **净现比**：1.3倍（经营活动净额/净利润）[8] - **国家补贴**：2025年6-7月预计回流几千万至1亿元，发放加速[9] - **2024年盈利**：总利润27亿元，垃圾焚烧发电贡献17亿元（处理3.5-3.7万吨垃圾），设备销售10亿元（30%垃圾焚烧设备，70%新材料设备）[22] - **2025年预测**：环保主业增长10%（18-19亿元），装备业务持平（10亿元），总利润约30亿元（PE不到11倍）[25] - **2026年目标**：利润40亿元，依赖高冰镍项目[26] 竞争优势 - **设备制造**：全产业链能力（抓斗、电机、电控等），自制设备降低资本开支[4][16] - **区域优势**：浙江、江西项目质量高，吨垃圾热值和处理费较高[4][16] - **海外机遇**：东南亚电费上限1元/度，比国内高，但吨投资成本高20-30%[19] 创新与未来增长 - **绿电应用**：与高能耗企业（钢铁、电解铝）合作减碳，探索算力中心/数据中心供电[20] - **算力中心合作**：上海凌云志愿中心项目年底投运，可能推动行业转型[21] - **分红政策**：2023年分红比例30%，预计2024年维持，股息率约3%[27] 关键节点 - **高冰镍投产**：2024年底首条生产线投运，2025年成本数据明确后决策[27] - **海外项目落地**：2025年印尼大型垃圾焚烧项目[17][18]

公司业务动态 - 永兴股份下属从化环保能源有限公司签约蒸汽保障合作 采用移动供热与管道供热双轨并行模式 移动供热项目7月投运提供应急用热保障 管道供热工程正推进东西两向固定管网建设[1] - 公司2024年对外售汽量达16.44万吨 同比增长21% 但供热量及供热比仍低于行业领先企业[2] - 公司在广州地区拥有6个循环经济产业园 合计焚烧处理规模超3万吨/日 热电联产业务存在巨大增长潜力[2] 技术模式创新 - 热电联产通过抽取部分蒸汽对外供热 减少乏汽量和冷端损失 实现能源梯级利用 在发电量降低时仍可销售工业蒸汽[1] - 欧盟R1能效指标显示 纯发电项目R1值仅0.51 热电联产项目R1值达0.78 远超0.65合格标准[1] - 中信建投证券测算显示 供热比例25%和50%时 项目综合收益较纯发电状态分别提升37%和74% 无补贴项目利润增厚效应更明显[2] 行业发展趋势 - 垃圾焚烧发电行业正积极推进热电联产 对外售汽业务从配角向主角切换[2] - 2024年A股主要垃圾焚烧上市公司售汽业务营收达十亿元级规模 并保持高速增长[2] - 在国补退坡环境下 对外售汽业务成为行业维持利润水平的重要抓手 同时有助于改善企业现金流[2] - 2021年中国可再生能源供热占比仅3% 显著低于可再生能源电力消费占比 双碳目标下供热行业绿色转型至关重要[2]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：绿色动力、长江电力、中科环保、瀚蓝环境、国轩股份、海螺创业 - 行业：垃圾焚烧发电行业、公用事业板块 纪要提到的核心观点和论据 绿色动力经营数据表现 - 2025 年上半年累计垃圾进场量 715 万吨，同比增长 2%；发电量 25.39 亿度，同比增长近 2%；上网电量 21 亿度，同比增长 2%；供热量 51.55 万吨，同比增长 116%；还原供热后吨发电量 369 度，同比提升 1.6%；还原后吨上网电量 310 度，同比提升 2.4%[10] - 二季度垃圾进场量 372 万吨，同比增长 5%，环比增长 8%；总发电量 13.031 亿度，同比增长 3.5%，环比增长 5.4%；上网电量 10.821 亿度，同比增长 1%，环比提升 5%；吨发电量和吨上网电量同比略有下降；供热量 129 万吨，同比增长 133%，环比提升 29%[4] 垃圾焚烧发电行业特点及投资价值 - 项目收益率稳定，电价不需入市交易，有稳定性；环保刚需，采用特许经营权模式，30 年内收益受保护无竞争；可通过提质增效改善经营效率，如供热改造和吨发提升[5] 垃圾焚烧发电行业与其他公用事业板块相比的优势 - 项目收益率高且稳定；特许经营权模式确保长期无竞争；维护性资本开支低，分红能力强，如绿色动力分红比例提高到 70%；可通过提质增效改善经营效率[7] 国家价格法草案修订对公用事业板块的影响 - 明确公用事业定价市场化，听证方式更灵活，推动市场化收费，使上市公司有动力获取超额收益，保障企业现金流，提升企业估值，如美国固废市场化公司估值水平高[8] 绿色动力未来发展潜力 - 通过提质增效改善经营效率，如供热改造和吨发提升；分红能力提高至 70%，维护性资本开支低，未来有三倍以上提升空间；国家价格法草案修订后可更灵活定价，保障 ROE 和现金流[9] 供热业务对公司经营效益的影响 - 供热不需大量营业成本，市场化交易现金流好；2025 年上半年蒸汽供应量 51.55 万吨，对应蒸汽收入约 7700 万元，同比增加 4000 万元；供气业务利润率高且无应收风险，增收基本转化为净利增量[11] 财务费用变化对公司业绩的影响 - 一季度财务费用同比下滑 2400 万元，二季度若保持态势将再节约 1000 多万元，财务费用节约是业绩增长重要因素[13] 公司业绩表现及展望 - 一季度归母净利润同比增加 4600 万元，由上网电量增收、供热收益、污泥处置增收、成本节约和财务费用下降推动；二季度单季预计总增收接近 4000 万，净利增厚约 2000 万；全年有望保持 20%以上业绩增长，若危废减值收窄，经营性利润将明显提升[3][14][15] 公司未来发展潜力体现 - 拓展供热业务，发电供热比有提升空间；持续节约财务费用；提高发电和热能利用效率；拓展 IDC 等新业务领域带动经营效率和 ROE 提升[17] 垃圾焚烧板块整体发展趋势 - 逐步演绎提分红、提 ROE 逻辑，绿色动力是典范，瀚蓝环境、国轩股份、海螺创业等公司也在验证该逻辑[18] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2025 年一季度简易自由现金流同比提升 94%，全年预期资本开支从去年 5 亿元降至 3 - 4 亿元，简易自由现金流接近 12 亿元[15][16]