公司基本信息 - 投资者关系活动时间为 2025 年 6 月 4 日至 6 月 5 日，地点在四川雅化实业集团股份有限公司会议室 [1] - 参与单位众多，包括长江证券、易方达、泉果基金等 [1] - 上市公司接待人员有董事会秘书郑璐、证券事务代表张龙艳、投资者关系管理黄国城 [1] 公司业务概况 业务介绍 - 介绍公司发展历程，锂业务和民爆业务的发展、应用、产能、布局、地位及未来发展 [2] 市场地位 - 是锂盐产品尤其是电池级氢氧化锂主要生产商，生产技术和装备行业领先，是行业头部企业核心供应商 [2] - 是中国民爆行业领先企业之一，2024 年民爆生产总值位于行业第四，电子雷管产销量连续多年位列行业第一 [2] 产能情况 - 正在推进雅安锂业三期项目，2024 年已投产 3 万吨碳酸锂产线，在建 3 万吨氢氧化锂产线，预计 2025 年底锂盐综合产能近 13 万吨 [3] 客户结构 - 锂盐客户以签长期协议为主，国外有 TESLA、LGES 等，国内有宁德时代、振华等，2024 年头部客户营收占比达 90%，国外客户订单占比仍较大 [4] 资源保障 - 形成自控矿+外购矿多元化渠道布局，自控矿方面，津巴布韦 Kamativi 锂矿年处理原矿 230 万吨，参股四川李家沟锂矿获优先供应权；外购矿通过长协获包销权，能满足生产所需 [5][6] 公司应对措施 锂盐市场应对 - 积极拓展国内外锂盐客户，优化客户结构 [7] - 增加自有锂精矿供给，优化采购管理和锂矿成本，动态调整生产节奏 [7] - 推动集团各环节降本，提升精细化运营效率 [7] 海外矿服业务 - 构建成熟海外平台，在新西兰、澳洲、非洲形成产业布局，未来将开拓津巴布韦和澳洲等区域市场 [8] 民爆业务未来 - 2027 年行业目标是形成 3 - 5 家国际竞争力龙头企业，推动跨区域深度整合 [9] - 公司将以政策为导向，发挥自身优势推动民爆业务高质量发展 [9]

行业概况 - 民爆行业涵盖民用爆破器材的科研、生产、销售、储运、爆破工程设计等经济活动，产品分为八大类400多种，包括工业炸药、工业雷管、工业索类火工品等 [1] - 工业炸药按物理状态可分为固体、液体和散装炸药，按用途可分为露天、地下、岩石、煤矿、油气炸药等 [1] - 国内矿产资源增储上产及矿企海外拿矿推动行业需求稳中向上，"十四五"期间基础设施建设（如高速公路、铁路、城市轨道交通）及矿业开发持续拉动民爆产品需求 [1] 政策与行业趋势 - 政策推动行业整合，到2025年民爆生产企业数量将减少至50家以内，前10名企业生产总值占比超60%，大型企业竞争力和资源配置效率将增强 [2] 市场表现 - 6月6日民爆概念股盘中活跃，板块涨幅一度超3%，保利联合（002037）、高争民爆（002827）等多股收盘涨幅超5% [1] 重点公司业务 - **高争民爆**：西藏民爆企业，主营民爆器材销售、配送、工业炸药生产和爆破服务 [2] - **壶化股份（003002）**：研发、生产、销售民爆物品，提供工程爆破解决方案及服务 [2] - **保利联合**：全产业链一体化发展的大型民爆集团，覆盖研发、生产、销售、配送、爆破服务 [2] - **易普力（002096）**：生产销售民爆器材、军品，提供工程爆破服务 [2] - **佰奥智能（300836）**：火工品产品包括安全气囊发生器、电子雷管、火药相关自动化设备 [2] - **江南化工（002226）**：研发、生产、销售工业炸药、雷管、索类等民用爆炸物品 [3] - **凯龙股份（002783）**：主导产品为改性铵油炸药等四大类，生产许可能力12.4万吨/年 [3] - **金奥博（002917）**：提供民爆器材成套工艺技术、智能装备、软件系统及工业炸药一站式服务 [3]

公司章程修订要点 - 新增职工权益保护条款，明确保障股东、公司、职工和债权人合法权益 [1] - 增加《企业国有资产法》作为制定章程依据 [1] - 完善法定代表人变更程序，规定30日内确定新代表人选 [1] - 新增法定代表人职权限制不得对抗善意相对人条款 [1] - 明确公司资产分为等额股份，股东以所持股份为限承担责任 [2] 公司治理结构 - 强化党组织法定地位，要求"两个一以贯之"融入治理各环节 [2] - 禁止以任何形式代替党委会、董事会、监事会决策 [3] - 新增职工董事产生机制，通过职代会选举 [4] - 明确高级管理人员范围包括总经理、副总经理、财务总监等 [4] 经营战略调整 - 经营宗旨新增"国际领先、世界一流"愿景和四大转型战略 [4] - 经营范围增加承包境外工程项目和人员派遣业务 [6] - 删除原经营范围中部分产品制造和销售条款 [6] - 新增"智慧矿山建设主力军"发展定位 [5] 股份管理 - 明确股份发行实行"三公"原则和同股同权 [8] - 新增财务资助限制条款，累计总额不得超过股本10% [9] - 完善股份回购情形，新增维护公司价值及股东权益条款 [10] - 规定股份转让方式包括公开集中交易等合法形式 [11] 股东权利与义务 - 新增股东可查阅会计账簿和会计凭证权利 [17] - 完善股东诉讼权，规定轻微程序瑕疵除外情形 [18] - 新增股东会决议不成立的具体情形 [20][21] - 明确控股股东不得占用资金、要求违规担保等禁止行为 [27] 会议规则 - 股东会通知期调整为年度会议20日、临时会议15日 [44] - 新增网络投票时间不得早于现场会前一日15点 [44] - 要求股东会同时采用网络投票方式 [44] - 明确董事会、审计委员会在股东会召集中的职责 [36][37]

董事会审计委员会设立依据 - 设立依据包括《公司法》、证监会《上市公司治理准则》《上市公司独立董事管理办法》、深交所《上市公司自律监管指引第1号》及《公司章程》 [1] 委员会人员组成 - 委员会由三名不在公司担任高级管理人员的董事组成，其中独立董事两名，职工代表董事可成为成员 [3] - 委员由董事会选举产生，主任委员由独立董事中的会计专业人士担任，需经董事会审议通过 [4][5] 委员会职责权限 - 主要职责包括检查公司财务、提议更换外部审计机构、监督内外部审计工作、审核财务信息披露、评估内部控制等 [8] - 可对损害公司利益的董事及高管提出解任建议或要求纠正，必要时可提议召开临时股东会或提起诉讼 [8] - 发现经营异常时可调查并聘请专业机构协助，费用由公司承担 [8] 委员会工作支持 - 内部审计部门为委员会提供支持，协调相关部门准备定期报告、财务报告、审计报告等资料 [7][10] - 委员会需对提交的资料进行评议，并将决议材料提交董事会审议，内容涵盖财务信息、会计师事务所聘用、财务负责人变更等 [11] 委员会议事规则 - 会议分为定期（每季度至少一次）和临时会议，需提前3天通知，紧急情况可随时召开 [12] - 会议需三分之二以上委员出席，决议需过半数通过，表决方式包括举手表决、投票或通讯表决 [13][14] - 可邀请董事或高管列席，必要时聘请中介机构提供专业意见 [15][16] - 会议需形成记录并由出席委员签字，决议需以书面形式报董事会 [18][19] 附则与生效 - 本细则自董事会通过之日起施行，原相关文件同时废止 [21] - 细则未尽事宜按国家法律及《公司章程》执行，冲突时需修订并报董事会审议 [22] - 解释权归属公司董事会 [23]

民爆概念股市场表现 - 保利联合（002037）、易普力（002096）、高争民爆（002827）涨停 [1] - 壶化股份（003002）、凯龙股份（002783）、江南化工（002226）跟涨 [1] - 暗盘资金正涌入这些股票 [1]

宏观研判 - 市场受内需修复、政策落地和外部环境影响，资产配置应攻守兼备[5][10] - 外部中美关系竞争高于合作，外贸中期面临供应链重塑压力[5][10] - 内部经济呈L型修复，短期压力可控，中期低通胀是挑战，韧性源于供需两侧[5][10] - 政策关注存量效果和增量工具，A股预计区间震荡，债券利率债低位震荡[5][11] 公司分析 - 易普力2024年营收85.46亿元，同比增1.40%，归母净利润7.13亿元，同比增12.49%，看好新疆市场和水利项目[12][15] - 会通股份2024年营收60.88亿元，同比增13.81%，受益于家电、汽车需求和油价下行[16][18] - 海格通信“九天”无人机性能优，低空经济前景好，地缘事件凸显无人机优势[20][23] - 热景生物IVD业务发展好，研发强，SGC001为FIC药物，AMI应用空间大[26][27] - 医脉通覆盖88%执业医生，商业模式验证，业务高增，有望延伸价值链[27] - 博睿数据2024年营收1.41亿元，同比增16.4%，新品Bonree ONE或放量[28]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强推”评级，目标价12.8元 [1][10][106] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是新疆炸药龙头企业之一，子公司玉象胡杨是新疆唯一硝酸铵生产企业，产品稀缺且有供给壁垒 [7][9] - 依托新疆煤炭产业链发展，炸药价格高景气度有望维持，爆破服务和硝酸铵利润增量可期 [7][9] - 易主广东宏大后，产能注入与效率提升，公司产能未来有倍增空间 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本面介绍 - 历史复盘：公司1958年成立，2015年上市，2022年并购玉象胡杨形成“民爆+能化”双主业布局，民爆领域产能有调整转换，能化领域有多项投资投产 [15][16][17] - 股价复盘：2021年随业绩增长，2022 - 2023年因疆煤高景气和玉象胡杨重组股价接近翻倍后回落，2024年至今易主广东宏大估值回升 [21][22] - 分业务基本面介绍：能化产品分天然气化工和调峰板块，民爆领域增长来自产能利用率和价格提升，爆破服务领域部分子公司获资质 [24][35][36] - 股东情况：控股股东由新疆农牧投变更为广东宏大，广东宏大承诺注入产能和资产 [39][40] - 资产负债率稳步下行，民爆产品毛利率逐年上移：2018 - 2023年营收和归母净利润复合增速可观，2024年受影响下滑，分业务毛利率有不同表现，费用率优化，资产负债率降低 [41][46] 新疆煤炭产业链发展支撑公司价格景气度+内生成长性 - 需求端：十五五期间新疆民爆市场有望翻倍增长，政策支撑煤炭产能释放，2030年总产量或达10亿吨，5亿吨增量有望带来百亿级爆破服务增量市场 [56][62][65] - 供给端：包装炸药产能利用率接近极限，混装业务寡头格局或维持稳定，全国工业炸药产能利用率上升，新疆供需紧张，公司包装炸药价格中枢有望抬升，行业格局因资质壁垒稳定 [69][73][75] 静待广东宏大控股后，资产注入+效率提升注入成长动能 - 民爆业务整合，广东宏大产能入疆：广东宏大承诺注入产能，初步15万吨可能先来自新疆及周边，其新疆市场营收增长快 [78] - 以硝酸铵产能为基础，合作达成“倍增”效益：硝酸铵产能稀缺，公司产能利用率有提升空间，产销增长将成核心内生增长动力 [80][89] - 易主宏大，内生经营效率有望进一步提升：新疆煤制气项目和油气区块开发或使公司天然气原料成本下降，跟随广东宏大进军海外“一带一路”市场，硝酸铵资产有望价值重估 [94][96][99] 投资建议 - 盈利预测：预计2025 - 2027年公司营业收入分别为66.19、73.02、80.19亿元，总体毛利率分别为21.5%、23.5%、25.0% [103] - 估值与投资建议：采用相对估值法，给予公司2025年20倍PE，对应目标价12.80元，首次覆盖给予“强推”评级 [106]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强推”评级，目标价为 12.80 元 [1][10][106] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是新疆炸药龙头企业之一，子公司玉象胡杨是新疆唯一硝酸铵生产企业，产品稀缺且有供给壁垒 [7][9] - 依托新疆煤炭产业链发展，炸药价格高景气度有望维持，爆破服务和硝酸铵利润增量可期 [7][9] - 公司易主广东宏大，产能注入与效率提升使其成长可期，广东宏大承诺注入产能并带来经营活力 [7][9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本面介绍 - 历史复盘：公司 1958 年成立，2015 年上市，2022 年形成“民爆 + 能化”双主业布局，民爆领域产能有调整，能化领域有多项投资建设 [15][16][17] - 股价复盘：2021 年随疆煤发展股价上涨，2022 - 2023 年因疆煤高景气和玉象胡杨重组股价先涨后落，2024 年易主广东宏大估值回升 [21][22] - 分业务基本面介绍：业务包括能化、民爆、爆破服务板块，2024 年收入和毛利占比不同，各板块有具体产品和产能情况 [24][25][35] - 股东情况：控股股东由新疆农牧投变更为广东宏大，广东宏大收购股份并承诺解决同业竞争注入产能 [39][40] - 资产负债率与毛利率：2018 - 2023 年营收和归母净利润复合增速可观，2024 年受影响下滑，分业务毛利率有变化，资产负债率下降 [41][42][46] 新疆煤炭产业链发展支撑公司价格景气度 + 内生成长性 - 需求端：十五五期间新疆民爆市场有望翻倍增长，近年煤炭产量和民爆生产总值增长，炸药价格上升，未来煤炭需求增长，5 亿吨增量或带来百亿爆破服务市场 [56][62][65] - 供给端：全国工业炸药产能利用率上升，新疆包装炸药产能利用率接近极限，价格中枢有望抬升，新疆民爆市场呈寡头竞争格局，资质构成壁垒，格局有望稳定 [69][73][75] 静待广东宏大控股后，资产注入 + 效率提升注入成长动能 - 民爆业务整合：广东宏大产能入疆，承诺 3 年内注入不少于 15 万吨炸药产能，3 - 5 年内注入全部民爆资产 [78] - 以硝酸铵产能为基础：硝酸铵产能稀缺，公司产能利用率有提升空间，产销增长将成核心内生增长动力，未来新疆炸药需求增长将带动硝酸铵产销 [80][89] - 易主宏大：新疆煤制气项目和油气开发或使公司天然气成本下降，公司可跟随广东宏大进军海外“一带一路”市场，硝酸铵资产有望价值重估 [94][96][99] 投资建议 - 盈利预测：对 2025 - 2027 年公司化工品产销量、硝酸铵价格、炸药产量和价格、爆破服务毛利率等做出假设，预计营业收入和总体毛利率 [102][103][104] - 估值与投资建议：采用相对估值法，选取可比公司，给予公司 2025 年 20 倍 PE，目标价 12.80 元，首次覆盖给予“强推”评级 [106]

稳定币 - 香港特别行政区政府5月30日颁布《稳定币条例》，标志着该条例正式生效，合规的香港稳定币有望在2024年底前推出 [1] - 全球稳定币市值截至5月31日超过2500亿美元，较2024年底增加400亿美元 [1] - 稳定币在跨境支付、外汇储蓄及去中心化金融中应用广泛，香港新规将推动数字技术提供者、支付服务商及RWA探索企业的发展 [1] 民爆 - 西藏某水电站计划2025年6月开工，施工总工期67个月，预计2030年投产发电 [2] - 墨脱水电站装机容量达6000万千瓦（三峡2倍），动态总投资超10000亿元，带来5400万吨水泥需求 [2] - 藏区交通不便强化区域水泥公司区位优势，民爆及基础材料板块将率先受益 [2] 量子通信 - 我国实现四节点间300公里级量子直接通信网络，突破全连接架构、纠缠光源制备及误差修正技术 [2] - 量子通信在金融、政府、军事等领域需求增长，预计2026年企业网渗透率达15% [3] 算力 - 工信部印发《算力互联互通行动计划》，目标2028年实现全国公共算力标准化互联，构建智能感知的算力互联网 [4] - 算力互联网将整合通算、智算、超算等资源，为AI、工业4.0提供底层支撑 [4] 行业动态 - 新能源汽车行业被警示避免价格战 [6] - 2025全球人工智能技术大会(GAITC2025)将于6月7日至8日在杭州召开 [6] - 我国植入式脑机接口启动临床入组，上海国际碳中和博览会及天府核聚变论坛将于6月初举行 [6] 主题复盘 - 区块链板块受香港《稳定币条例》及韩国央行政策推动，涉及御银股份、海联金汇等公司 [8] - 无人物流车上市带动交运股份、绿能慧充等标的 [9] - 房地产板块因4月销售价格同比降幅收窄受关注，涉及华远地产、深深房A等 [9] - 核聚变、环保、光伏、脑科学等领域均有相关公司异动 [9][10]

报告行业投资评级 看好 [1] 报告的核心观点 民爆行业并购整合持续推进，头部企业规模及议价权放大；矿产高景气拉动需求，民爆矿服一体化实现长期成长；西藏、新疆及一带一路区域性景气显著，建议关注雪峰科技、广东宏大、江南化工、易普力、雅化集团等标的 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 民爆：行业格局改善，产能持续整合 - 民爆行业壁垒高筑，产业链明晰，上游是原材料，下游应用广泛，许可证制度是天然壁垒，行业呈现区域性特征 [17][18] - 政策引导行业整合，目标是形成 3 - 5 家大型民爆一体化企业，我国民爆行业生产总值 CR20 已由 2006 年的 25.10%增长至 2024 年的 83.17%，前 10 名仍有提升空间 [6][23] - 我国民爆企业生产总值及利润总额中枢持续抬升，2024 年生产总值 416.95 亿元，同比 - 4.50%，利润总额 96.39 亿元，同比 + 13.04%；工业炸药产量达峰，但混装比例仍在提升，2024 年混装炸药占比已提升至 37.02% [31][36] - 硝酸铵是主要生产成本，其价格与民爆企业利润率成反比，2023 - 2024 年硝酸铵价格下滑，民爆企业利润率提升；煤价带动硝酸铵高位回落，民爆利润有望维持 [38][43] 矿服：企业获取长期成长的抓手 - 70%以上工业炸药流向矿山开采，矿山民爆一体化服务处于露天矿产资源产业链中游；矿产高景气带动矿服需求，矿服市场容量新一轮扩张，2024 年露天矿山矿服市场保守估计达 1472 亿元，整体或超 2000 亿元，但民爆企业矿服渗透率仍较低 [44][59][61] - 爆破服务准入壁垒高，政策加速行业整合，有助于头部企业增值扩容；民爆与矿服相辅相成，头部企业先发优势显著，2024 年行业 CR10 高达 90% [62][66] 西部及一带一路：景气分化下的热土 - 区域间分化明显，市场向西部转移，新疆、西藏民爆需求旺盛，2024 年新疆工业炸药销量 53.82 万吨，同比 + 22.53%，西藏工业炸药销量 5.19 万吨，同比 + 6.58% [67] - 新疆煤炭资源禀赋强，成本优势显著，逐步成为我国煤炭中心，2024 年产量 5.4 亿吨，同比 + 18%；在疆煤外运、煤化工、疆电外送需求带动下，未来产量有望维持高增；新疆民爆市场大有可为，具备更高利润率，若煤炭产量达 10 亿吨，对应民爆增量市场近百亿元；基建需求提升亦将带动民爆市场增长 [72][80][91] - 西藏水力资源丰富但开发程度低，雅鲁藏布江下游水电工程已获核准，至 2050 年水电基本开发完毕；西藏铜矿储量占全国 77%，规划产量将达约 120 万吨，有效提振民爆需求；2019 - 2024 年西藏民爆生产总值和工业炸药产量 CAGR 分别高达 22%和 26% [100][104][106] - “一带一路”沿线重要固体矿产资源丰富，为民爆企业提供广阔国际舞台和发展动力 [108] 相关标的 - 雪峰科技：疆内唯一硝酸铵企业，宏大入主承诺注入产能，有望迎量利齐升 [4] - 广东宏大：混装炸药比例领先，矿服优势显著，在手订单充沛，转型军工擘画新宏图 [4] - 江南化工：兵器工业集团下的民爆平台，炸药产能行业领先，外延收购及集团资产注入持续推进，海外炸药产能充沛 [4] - 易普力：中国能建旗下民爆平台，新疆区域订单亮眼，有望参与雅鲁藏布江下游水电项目 [4] - 雅化集团：四川民爆主流企业，电子雷管产销量行业第一，海外民爆矿服成长潜力大，锂板块有望量利上行 [4] - 国泰集团：江西省内唯一民爆企业，军工新材料多点开花 [10] - 壶化股份：立足山西走向西部，军工布局不断深化 [10] - 高争民爆：西藏本土企业，稀缺性凸显 [10] - 保利联合：电子雷管产能国内第一，集团赋能矿服成长 [10] - 凯龙股份：一体化民爆企业，积极开拓新疆市场 [10] - 金奥博：民爆装备领头羊，工业机器人持续推进 [10] - 同德化工：地处富矿区，拟建海外炸药产能 [10]