政策导向与行业洗牌 - 国家明确表示将综合整治"内卷式"竞争，以淘汰低效产能、规范市场竞争、提升供给质量为核心加速行业洗牌 [1] - 政策坚持"控炼减油增化"，严控新增炼油产能，目标将2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，2024年产能已达9.23亿吨 [2] - 要求到2025年底全面关停200万吨/年及以下常减压装置，涉及44家炼厂、合计4175万吨/年产能，其中76%为地方炼厂 [2] 行业结构与产能现状 - 当前行业总体炼油能力控制在9.5亿吨左右，仍有约4880万吨产能在200万吨以下的小产能未退出，占现有炼能的5% [3] - 炼能在200万~300（含）万吨/年的产能有1.45亿吨，占比约15% [3] - 截至2025年，中国乙烯产能中20年以上装置占比约12%，丙烯产能中20年以上装置占比约21% [3] - 炼油行业20年以上产能占比49%，30年以上产能占比39%，2024年开工率为77% [4] 公司业绩与龙头优势 - 荣盛石化2025年前三季度实现营业收入2278.15亿元，归母净利润8.88亿元 [1] - 第三季度归母净利润2.86亿元，同比增长1427.94%，环比第二季度增长1992.91% [1] - 公司拥有4000万吨/年炼油化工一体化项目，化工品规模近6000万吨，产品种类超50种，炼化一体化率全球领先 [5] - 公司通过延链、补链、强链突破核心技术，实现产品高端化和差异化以增强市场竞争力 [4] 成本与盈利弹性分析 - 原油价格波动是炼化企业盈利的关键变量，当油价处于40-80美元/桶区间时，企业毛利率将得到显著提升 [6] - 2025年原油价格呈现震荡下行趋势，WTI原油期货价格已跌破每桶60美元 [6] - 据测算，在油价分别为80/70/60美元基准下，荣盛石化子公司浙石化的理论净利润分别约为53/107/138亿元，油价每下跌10美元其理论净利润可增厚50亿元以上 [7] - 成本端优化与行业供需格局改善背景下，民营炼化龙头盈利弹性有望释放 [7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] - 基于2026年30倍市盈率估值 [5] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期 归母净利润同比大幅增长1427.94%至2.86亿元 [5] - “反内卷”政策有望推动炼化与聚酯行业景气复苏 改善行业格局 [5] - 新材料项目与沙特阿美合作将赋予公司更高业绩弹性和远期成长空间 [5] 财务表现 - 2025年前三季度营业收入2278.15亿元 同比下降7.09% 归母净利润8.88亿元 同比增长1.34% [5] - 2025年第三季度单季营业收入791.85亿元 毛利率12.19% [5] - 预测2025-2027年归母净利润分别为29.36亿元、53.05亿元、74.96亿元 对应市盈率分别为35倍、19倍、14倍 [4][5] 业务板块分析 - 炼化业务：2025年第三季度炼化价差环比提升202元/吨至1471元/吨 浙石化净利润约16.25亿元 环比增长191% [5] - 聚酯业务：2025年第三季度PTA价差为215元/吨 涤纶长丝价差为1152元/吨 环比下降153元/吨 [5] - 行业展望：预期“反内卷”政策将推动地炼加速退出 海外炼厂竞争力下滑 炼化景气存在较大修复空间 [5]

投资评级与市场数据 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 当前收盘价为14.80元，一年内最高价与最低价分别为15.52元和9.63元 [2] - 市净率为0.9倍，股息率为0.68% [2] - 总股本为2,405百万股，流通A股为2,396百万股 [2] 核心观点与业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%，归母净利润15.49亿元，同比增长53.83% [6] - 2025年第三季度单季营业收入232.39亿元，同比下降16.51%，环比下降6.06%，归母净利润4.52亿元，同比大幅增长872.09%，但环比下降6.88% [6] - 业绩略低于预期，主要因聚酯行业进入淡季景气度下滑，且PTA新增产能释放导致供给压力提升 [6] - 公司下调2025年盈利预测至21亿元，维持2026-2027年盈利预测为37亿元和50亿元 [6] 财务数据与预测 - 预测2025年营业总收入为102,542百万元，同比增长1.2%，2026年预测为108,267百万元，同比增长5.6% [5] - 预测2025年归母净利润为2,127百万元，同比增长77.0%，2026年预测为3,693百万元，同比增长73.6% [5] - 预测2025年每股收益为0.88元/股，2026年提升至1.54元/股 [5] - 预测毛利率从2025年的5.9%改善至2027年的8.0%，ROE从2025年的5.5%提升至2027年的10.6% [5] 业务板块分析 - 涤纶长丝业务：2025年第三季度销量为319万吨，环比下降7.5%，POY/FDY/DTY销量环比分别变化-8.3%/-8.9%/+1.8% [6] - 涤纶长丝价差为1152元/吨，环比下降153元/吨，但在“反内卷”政策及高开工率背景下，盈利有望逐步提升 [6] - PTA业务：2025年第三季度价差为215元/吨，环比下降4元/吨，行业供应过剩，但预期在政策推动下景气将触底反弹 [6] - 浙石化投资：公司持有20%股权，2025年第三季度投资收益约3.25亿元，环比增长91%，价差为1471元/吨，环比提升202元/吨，炼化景气存在修复空间 [6] 费用与其他收益 - 2025年前三季度公司期间费用率为4.94%，同比上升0.14个百分点，主要因管理费用率提升 [6] - 2025年第三季度公司存在2.79亿元资产处置收益，主要来自子公司土地回收款 [6]

投资评级 - 报告对荣盛石化的投资评级为“买入”，并予以维持 [1][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期，归母净利润同比大幅增长1427.94%，环比增长1992.91% [6] - 炼化景气度回暖，测算25Q3公司炼化价差环比提升202元/吨至1471元/吨，核心资产浙石化净利润环比大增191%至约16.25亿元 [6] - 行业“反内卷”政策有望推动地炼加速退出，海外炼厂竞争力下滑也可能导致部分装置退出，从而改善炼化行业格局，景气度存在较大修复空间 [6] - 尽管25Q3聚酯产业链景气度有所下滑，但在政策推动下，行业已进入协同减产阶段，且新增产能高峰已过，预计从2026年开始，PTA和涤纶长丝盈利有望逐步提升 [6] - 公司的新材料项目预计在26-27年持续贡献业绩，与沙特阿美的合作有望打开海外成长空间 [6] - 基于芳烃及聚酯景气修复低于预期，报告下调公司2025-2027年盈利预测至29亿、53亿、75亿元，对应市盈率分别为35倍、19倍、14倍，但考虑到发展前景，给予2026年30倍市盈率估值，维持“买入”评级 [6] 财务表现与预测 - 2025年前三季度，公司实现营业收入2278.15亿元，同比下降7.09%；实现归母净利润8.88亿元，同比增长1.34% [5][6] - 报告预测公司2025年营业收入为3432.98亿元，同比增长5.2%；归母净利润为29.36亿元，同比大幅增长305.3% [5] - 预测公司2026年及2027年归母净利润将分别增长至53.05亿元和74.96亿元，同比增长率分别为80.7%和41.3% [5] - 盈利能力方面，预测毛利率将从2025年的10.7%逐步提升至2027年的12.7%；净资产收益率将从2025年的6.3%显著提升至2027年的12.6% [5] 业务板块分析 - **炼化板块**：25Q3布伦特油价提升带来库存收益，推动炼化利润环比显著改善 [6] - **聚酯板块**：25Q3受新增产能冲击，PTA价差环比微降4元/吨至215元/吨；涤纶长丝因需求偏弱，价差环比下降153元/吨至1152元/吨 [6] - **未来发展**：公司持续推进高性能树脂、高端新材料等项目，并拟收购沙特炼厂股权，为中长期增长奠定基础 [6]

投资评级 - 报告对荣盛石化的投资评级为“买入”，并维持此评级 [1][4] 核心观点 - 公司经营业绩稳步提升，主要受益于炼化板块的持续修复 [1][4] - 2025年第三季度归母净利润为2.86亿元，同比大幅增长1,427.94%，环比增长1,992.91% [2] - 2025年第三季度扣非后净利润为3.14亿元，同比增长1,887.27%，环比增长130.08% [2] - 公司旗下子公司浙石化2025年前三季度实现净利润37.5亿元，同比增长42%，其中第三季度实现净利润16.5亿元，环比增长98% [4] - 行业进入存量竞争时代，国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，炼化扩能接近尾声，总量逼近政策“红线”，落后产能有望加速退出 [4] - 公司作为国内民营炼化先进产能，有望在竞争格局优化背景下持续受益，未来业绩弹性可期 [4] 财务业绩总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入2,278.15亿元，同比下降7.09%；实现归母净利润8.88亿元，同比增长1.34% [1] - 2025年第三季度公司实现营业收入791.85亿元，同比下降5.67%，环比增长7.51% [2] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为12.21亿元、20.99亿元和32.64亿元，同比增速分别为68.5%、71.9%、55.5% [4] - 报告预测公司2025-2027年EPS（摊薄）分别为0.12元/股、0.21元/股和0.33元/股 [4] - 按2025年10月29日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为82.79倍、48.16倍和30.97倍 [4] 行业环境分析 - 2025年前三季度布伦特平均油价为70美元/桶，同比下跌15%，其中第三季度平均油价为68美元/桶，环比上涨2% [4] - 自2023年四季度以来，山东地炼厂开工负荷震荡下行，当前开工率仅维持在55%左右 [4] - 在中性情景下，预计2025-2026年国内炼能增速将明显放缓，2027-2028年或出现炼能负增长 [4]

投资评级与市场数据 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [2] - 当前收盘价为14.80元，一年内最高价与最低价分别为15.52元和9.63元 [2] - 市净率为0.9倍，股息率为0.68% [2] - 公司总股本为2,405百万股，流通A股为2,396百万股 [2] 核心观点与业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%；归母净利润15.49亿元，同比增长53.83% [7] - 2025年第三季度单季实现营业收入232.39亿元，同比下降16.51%，环比下降6.06%；归母净利润4.52亿元，同比大幅增长872.09%，但环比下降6.88% [7] - 第三季度业绩略低于预期，主要因聚酯行业进入淡季，景气度下滑，且传统“金九银十”旺季表现不及预期 [7] - 第三季度公司毛利率为4.01%，环比下降2个百分点 [7] 分业务板块分析 - **涤纶长丝业务**：25Q3涤纶长丝销量为319万吨，环比下降7.5%；测算价差为1152元/吨，环比下降153元/吨 [7] - **PTA业务**：受新增产能冲击，25Q3 PTA价差为215元/吨，环比下降4元/吨 [7] - **浙石化投资收益**：25Q3公司浙石化投资收益约3.25亿元，环比增长91%；测算浙石化价差为1471元/吨，环比提升202元/吨 [7] 行业展望与驱动因素 - 在“反内卷”政策推动下，涤纶长丝新增资本开支已放缓，行业景气存在较大修复空间，预期长丝盈利有望逐步提升 [7] - PTA行业头部企业即将进入协同减产阶段，为景气修复奠定基础，行业大幅扩张阶段基本结束，盈利有望触底反弹 [7] - 预期国内“反内卷”政策将推动地炼加速退出，海外炼厂也存在退出预期，炼化格局有望改善，景气存在较大修复空间 [7] 财务预测与估值 - 下调2025年盈利预测至21亿元（原为25亿元），维持2026-2027年预测分别为37亿元和50亿元 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为21.27亿元、36.93亿元、49.87亿元，对应同比增长率分别为77.0%、73.6%、35.0% [6] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.88元、1.54元、2.07元，对应市盈率分别为17倍、10倍、7倍 [6][7] - 预测毛利率将从2025年的5.9%提升至2027年的8.0%，净资产收益率（ROE）将从2025年的5.5%提升至2027年的10.6% [6]

财务业绩 - 前三季度实现归母净利润50.23亿元，同比小幅下降1.61% [1] - 第三季度单季度实现归母净利润19.72亿元，同比和环比分别大幅增长81.47%和97.41% [1] - 第三季度盈利状况显著改善，炼化产销量环比大幅上升 [1] 产品价格与原材料成本 - 第三季度炼化产品/PTA/新材料产品均价环比分别变动-1.63%、+3.31%和+1.31%，呈现窄幅波动 [1] - 第三季度原油价格小幅企稳反弹 [1] 业务运营与竞争优势 - 基于炼化一体化带来的良好现金流，公司持续增加资本开支以保障未来成长性 [1] - 在高端涤纶领域，公司产品在品质及稳定性上优于同行，是国内唯一能够量产规格5D FDY产品的公司 [1] - 在功能性薄膜领域，公司MLCC离型基膜国内产量占比超过65%，并且是国内唯一、全球第二家能够在线生产12微米涂硅离型叠片式锂电池保护膜的企业 [1] 股东回报与投资评级 - 公司维持高分红政策，积极回馈股东，致力于打造价值"成长+回报"型上市企业 [1] - 华安证券维持对公司的"买入"评级 [1]

财务业绩表现 - 前三季度公司实现营收1574.67亿元，同比下降11.46%，归母净利润50.23亿元，同比下降1.61% [1] - 第三季度单季营收535.24亿元，环比增长14.13%，归母净利润19.72亿元，同比大幅增长81.47%，环比大幅增长97.41% [1] - 第三季度毛利率为16.36%，同比提升8.58个百分点，环比提升2.72个百分点，净利率为3.69%，同比提升2.02个百分点，环比提升1.55个百分点 [1] - 第三季度销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.13%、1.10%、1.89%，三费控制优秀 [2] 产销量与价格 - 第三季度炼化产品销量环比大幅上升39.55%，主要因第二季度计划性检修因素消除 [2] - 第三季度PTA销量同比下滑6.78%，环比下滑10.76%，新材料销量同比增长10.18%，环比下滑9.83% [2] - 第三季度炼化产品、PTA、新材料产品均价环比窄幅波动，分别为-1.63%、+3.31%、+1.31% [2] - 第三季度WTI原油均价为64.97美元/桶，环比上涨2.03%，公司获得一定原料库存收益 [2] 成本与原材料 - 2025年前三季度煤炭、丁二醇、原油、PX四大主要原料价格同比分别下降20.82%、12.16%、13.99%、16.58% [2] 技术优势与项目进展 - 公司是国内唯一能量产规格5D FDY产品的企业，MLCC离型基膜国内产量占比超过65% [3] - 公司是国内唯一、全球第二家能在线生产12微米涂硅离型叠片式锂电池保护膜的企业 [3] - 恒力（南通）产业园成功自主研发新一代光蓄热纤维“酷暖丝”，其功能性已达国内先进水平 [3] 资本开支与股东回报 - 公司基本结束本轮投资建设与资本开支的高峰期，后续经营重心将转向优化运营、降低负债和强化分红 [4] - 2025年上半年公司每股派发现金红利0.08元，合计派现5.63亿元，后续分红潜力较大 [4]

投资评级 - 投资评级为买入 [1] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点为产销改善与成本优化推动公司三季度业绩明显改善 [1][4] - 2025年前三季度公司实现营业总收入1574.67亿元，同比下降11.46%；实现归母净利润50.23亿元，同比下降1.61% [1] - 第三季度公司实现营业总收入535.24亿元，同比下降17.99%，环比增长14.13%；实现归母净利润19.72亿元，同比增长81.47%，环比增长97.41% [2] 业绩改善驱动因素 - 第三季度炼化产品平均产销率为89%，环比增长24个百分点 [4] - 第三季度公司期间费用率为3.88%，环比下降0.48个百分点；营业成本率为83.59%，环比下降2.71个百分点 [4] - 第三季度公司毛利率为16%，同比增长8个百分点，环比增长2个百分点 [4] - 2025年第三季度布伦特平均油价为68美元/桶，环比上涨2% [4] 行业格局与公司定位 - 根据发改委政策，2025年国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内，当前炼化扩能接近尾声 [4] - 国家政策强调加快淘汰炼油等行业低效落后产能，叠加税改压缩地炼生存空间，或推动落后炼能加速退出 [4] - 在中性情景下，预计2025-2026年国内炼能增速将明显放缓，2027-2028年或出现炼能负增长 [4] - 公司旗下恒力炼化是国内稀缺的民营炼化一体化产能，在政策支持、工艺技术、产业协同等方面优势突出 [4] 资本开支与财务状况 - 2025年前三季度公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为63亿元，同比下降63% [4] - 预计全年公司资本开支或不超过百亿元，资本开支放缓或将进一步改善公司自由现金流 [4] - 公司预测2025-2027年归母净利润分别为70.67亿元、88.59亿元和99.24亿元，同比增速分别为0.3%、25.4%、12.0% [4] - 对应2025-2027年EPS（摊薄）分别为1.00元、1.26元和1.41元/股 [4][5] - 按照2025年10月27日收盘价对应的PE分别为17.00倍、13.56倍和12.11倍 [5] 财务指标预测 - 预测营业总收入2025E-2027E分别为2400.24亿元、2473.18亿元、2520.52亿元，增长率分别为1.5%、3.0%、1.9% [6] - 预测毛利率2025E-2027E分别为10.1%、10.8%、11.2% [6] - 预测净资产收益率ROE 2025E-2027E分别为9.8%、10.9%、11.0% [6]

投资评级 - 报告对恒力石化的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期，归母净利润同比大幅增长81.47%，环比增长97.41% [6] - 行业“反内卷”政策有望推动地炼加速退出，海外炼厂竞争力下滑，炼化行业格局改善，景气度存在较大修复空间 [6] - 聚酯产业链在“反内卷”政策推动下进入协同减产阶段，2026年后新增产能有限，PTA和涤纶长丝景气度具备较大弹性 [6] - 公司大型资本开支阶段结束，现金流改善有望提升分红，当前股息率达3.1%，未来有较大提升空间 [6] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司实现营业收入1573.84亿元，同比下降11.46%；归母净利润50.23亿元，同比下降1.61% [6] - 2025年第三季度单季毛利率达16.36%，同比提升8.58个百分点，环比提升2.72个百分点 [6] - 预测2025年至2027年归母净利润分别为80.40亿元、100.76亿元、119.94亿元，同比增长率分别为14.2%、25.3%、19.0% [5] - 预测2025年至2027年每股收益分别为1.14元、1.43元、1.70元，对应市盈率分别为15倍、12倍、10倍 [5] 业务板块分析 - 2025年第三季度炼化业务价差为1575元/吨，环比提升219元/吨，主要受益于库存收益；剔除库存影响，炼油价差为1221元/吨，环比下降40元/吨 [6] - 2025年第三季度PTA价差为215元/吨，环比下降4元/吨；涤纶长丝价差为1152元/吨，环比下降153元/吨 [6] - 公司测算2025年第三季度裂解乙烯价差为145美元/吨，PX-石脑油价差为246美元/吨，动力煤成本约为670元/吨 [6]