报告行业投资评级 - 公用事业评级为增持（维持），环保评级为增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 回顾公用环保公司2024年年报及2025年一季报，火电受益煤价下行盈利或提升，水电业绩分化，绿电业绩低于预期，核电审批加快但业绩受计提影响，燃气盈利承压，环保公司自由现金流或因化债政策改善 [2] 各行业总结 电力行业 - 2024年以来煤价下跌使多数火电公司度电净利同比提升，1Q25暖冬使火电利用小时同比下降，迎峰度夏来临后火电盈利能力或提升；水电4Q24业绩分化，Q2业绩取决于来水及水库调度；绿电4Q24&1Q25归母净利同比增速低于预期，但部分公司自由现金流改善，2025年业绩看点是风/光资源及国补回款节奏 [3] - 火电行业4Q24归母净利超预期，2H24（港股样本公司）与1Q25低于预期，部分公司因煤价、资金成本、资产减值、装机、投资收益、上网电量等因素影响业绩；从度电利润看，多数样本火电公司2024年度电净利或度电利润总额同比提升；截至2025年5月8日，火电公司2025年归母净利同比增速中值为5%，2025年3月1日以来市场一致预期多下调 [12][14][15] - 核电龙头公司4Q24归母净利低于预期，主要因计提增值税返还费用增加，1Q25中国核电归母净利符合预期 [16] - 绿电样本公司4Q24/1Q25归母净利同比增速中值-30/+1%，低于预期，除吉电股份、福能股份外多数公司1Q25归母净利低于预期；港股京能清洁能源2H24归母净利超预期；2025/3/1以来大部分公司2025年归母净利预测下调；样本公司除中闽能源外2024年经营性现金流净额同比增长，超50%样本公司投资性现金流净额同比下降，部分公司自由现金流为正或改善明显 [20][22] - 水电样本公司4Q24归母净利同比增速中值-58%，低于预期，1Q25同比增速中值26%，高于预期；4Q24业绩分化，桂冠电力受益来水修复，湖北能源因计提减值低于预期；1Q25除湖北能源外公司均同比增长，华能水电受益蓄能释放和投产；截至2025年5月8日，水电样本公司2025年归母净利同比增速中值为13%，2025年3月1日以来市场一致预期多下调 [23][25] 燃气行业 - 2024年以来多地顺价机制落地，但燃气公司4Q24&1Q25归母净利同比增速低于预期，主因供需与季节因素、毛差低于预期、其他业务承压；燃气公司盈利预测2025/3/1以来下调幅度中值3%；天然气需求改善及居民顺价执行效果是Q2业绩看点 [4] - 燃气行业4Q24/2H24与1Q25归母净利均低于预期，除港华智慧能源2H24归母净利高于预期，其他样本公司符合或低于预期；截至2025/5/8，燃气样本公司2025年归母净利同比增速中值为8%，2025年3月1日以来市场一致预期多下调，估值相对合理 [54][58] 环保行业 - 环保公司盈利预测2025/3/1以来下调幅度中值2%；2024年样本公司经营性现金流净额同比+18%，投资性现金流净额同比+10%，部分公司自由现金流为正；425政治局会议强调化债政策，环保公司应收账款回收率与政府财政支付能力相关，期待化债政策支撑盈利和现金流改善 [5] - 环保行业4Q24归母净利低于预期，1Q25高于预期；侨银股份均低于预期且归母净利同比下滑；截至2025年5月8日，环保样本公司2025年归母净利同比增速中值为9%，2025年3月1日以来市场一致预期多为个位数小幅调整；市场关注现金流，2024年样本公司现金流表现良好，随财政支付能力改善，现金流有望继续改善 [59][61][65] 检测行业 - 检测行业4Q24与1Q25归母净利均低于预期，2025年3月1日以来Wind一致预期下调多数检测公司2025年归母净利预测，整体下调幅度中值为4%，谱尼测试下调幅度达79% [69] - 检测公司2024年现金流表现分化，截至2024年末，部分公司自由现金流为正，考虑财务费用后部分公司仍为正 [70] 重点推荐公司 - 报告重点推荐申能股份、昆仑能源、华能国际等多家公司，给出目标价和投资评级 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司发布2024年年度报告与2025年一季度报告，2024年营收60.84亿元，同增8.55%；归母净利润9.21亿元，同增1.19%；扣非归母净利润8.60亿元，同增9.79%。2025Q1营收12.87亿元，同增7.96%；归母净利润1.36亿元，同增2.75%；扣非归母净利润1.25亿元，同增11% [3] - 生命科学、工业测试、贸易保障板块带动整体收入端增长，医药医学仍有一定拖累。2024年生命科学板块营收28.41亿元，同增13.75%；工业测试板块营收12.04亿元，同增10.32%；消费品测试板块营收9.88亿元，同增0.88%；贸易保障板块营收7.64亿元，同增9.19%；医药及医学服务板块营收2.87亿元，同减14.71% [4] - 毛利率同比有所提升，费用率基本保持稳健。2024年毛利率49.47%，同比增加1.42pct。2024年期间费用率同增0.26pct至31.95% [5] - 2025年公司深化推进“123战略”，升级大客户服务体系，积极布局AI检测等新兴领域，推进数字化、自动化转型提升运营效率。2024年成功收购多家公司完善战略布局 [6] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为66.98、74.08、81.50亿元，同比增速分别为10.08%、10.61%、10.02%；归母净利润分别为10.58、11.97、13.49亿元，同比增速分别为14.83%、13.19%、12.70% [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价11.23元，总股本16.83亿股，流通股本14.32亿股，总市值189亿元，流通市值161亿元，52周内最高/最低价16.64 / 9.54元，资产负债率24.2%，市盈率20.42，第一大股东是香港中央结算有限公司 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为66.98、74.08、81.50亿元，同比增速分别为10.08%、10.61%、10.02%；归母净利润分别为10.58、11.97、13.49亿元，同比增速分别为14.83%、13.19%、12.70%。2025 - 2027年业绩对应PE估值分别为17.87、15.79、14.01 [7][9] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6084|6698|7408|8150| |增长率(%)|8.55|10.08|10.61|10.02| |EBITDA（百万元）|1500.67|1854.65|2063.13|2284.59| |归属母公司净利润（百万元）|921.07|1057.67|1197.20|1349.29| |增长率(%)|1.19|14.83|13.19|12.70| |EPS(元/股)|0.55|0.63|0.71|0.80| |市盈率（P/E）|20.52|17.87|15.79|14.01| |市净率（P/B）|2.73|2.48|2.25|2.04| |EV/EBITDA|13.59|9.85|8.68|7.69| [11] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|6084|6698|7408|8150|营业收入增长率|8.6%|10.1%|10.6%|10.0%| |营业成本|3074|3352|3695|4049|营业利润增长率|1.1%|15.0%|13.2%|12.8%| |税金及附加|38|40|44|49|归属于母公司净利润增长率|1.2%|14.8%|13.2%|12.7%| |销售费用|1040|1139|1252|1369|毛利率|49.5%|50.0%|50.1%|50.3%| |管理费用|370|402|437|473|净利率|15.1%|15.8%|16.2%|16.6%| |研发费用|529|576|630|685|ROE|13.3%|13.9%|14.2%|14.6%| |财务费用|4|1|0|-4|ROIC|12.1%|14.7%|15.0%|15.3%| |资产减值损失|-34|-36|-38|-40|资产负债率|24.2%|23.1%|23.0%|22.3%| |营业利润|1019|1171|1326|1495|流动比率|2.34|2.46|2.53|2.70| |营业外收入|6|7|8|7|应收账款周转率|3.41|3.20|3.17|3.10| |营业外支出|6|5|6|6|存货周转率|30.87|32.53|31.59|28.73| |利润总额|1019|1174|1328|1497|总资产周转率|0.67|0.68|0.69|0.69| |所得税|86|100|113|127|每股收益（元）|0.55|0.63|0.71|0.80| |净利润|933|1074|1215|1370|每股净资产（元）|4.11|4.53|5.00|5.50| |归母净利润|921|1058|1197|1349|PE|20.52|17.87|15.79|14.01| |每股收益（元）|0.55|0.63|0.71|0.80|PB|2.73|2.48|2.25|2.04| |货币资金|883|988|1349|1690| | | | | | |交易性金融资产|443|443|443|443| | | | | | |应收票据及应收账款|2004|2235|2497|2813| | | | | | |预付款项|32|40|44|49| | | | | | |存货|101|106|128|154| | | | | | |流动资产合计|4227|4636|5325|6063| | | | | | |固定资产|2646|2814|2939|3015| | | | | | |在建工程|102|135|144|137| | | | | | |无形资产|186|207|229|250| | | | | | |非流动资产合计|5226|5626|5959|6224| | | | | | |资产总计|9453|10262|11284|12287| | | | | | |短期借款|2|2|2|2| | | | | | |应付票据及应付账款|822|858|993|1036| | | | | | |其他流动负债|980|1021|1113|1209| | | | | | |流动负债合计|1804|1881|2108|2247| | | | | | |其他|488|488|488|488| | | | | | |非流动负债合计|488|488|488|488| | | | | | |负债合计|2292|2369|2596|2734| | | | | | |股本|1683|1682|1682|1682| | | | | | |资本公积金|414|410|410|410| | | | | | |未分配利润|4549|5112|5709|6351| | | | | | |少数股东权益|247|264|282|302| | | | | | |其他|267|426|605|808| | | | | | |所有者权益合计|7161|7893|8688|9553| | | | | | |负债和所有者权益总计|9453|10262|11284|12287| | | | | | [14]

财务数据和关键指标变化 - 2024年全年综合收入7.296亿美元，较2023年增长3.4% [27] - 全年毛利润增至2.131亿美元，同比增长4.6%，毛利率扩大30个基点至29.2% [29] - 2024年全年SG&A为1.564亿美元，较2023年的1.668亿美元下降6.2%，占收入的21.4%，较上一年减少220个基点，为2017年以来最低水平 [29][30] - 2024年全年运营收入3980万美元，而2023年运营亏损190万美元；非GAAP基础上，2024年全年运营收入4620万美元，较上一年的2520万美元增长83.3% [31] - 第四季度利息支出390万美元，低于上一年同期的470万美元；预计2025年利息支出约为1500万美元，较2024年减少约200万美元 [32] - 2024年全年有效所得税率为21.8%，低于法定税率；预计2025年有效所得税率约为25% [33] - 2024年全年净利润1900万美元，摊薄后每股收益0.60美元；非GAAP基础上，2024年全年净利润2270万美元，摊薄后每股收益0.72美元，为2016年以来最高水平 [34] - 2024年全年调整后EBITDA为8250万美元，较上一年的6580万美元增加1670万美元，增幅25.3% [35] - 第四季度运营现金流2570万美元，自由现金流2080万美元；全年运营活动提供的净现金为5010万美元，自由现金流为2710万美元 [25][41] - 截至2024年12月31日，总债务为1.696亿美元，较2023年12月31日的1.904亿美元减少2080万美元；净债务为1.513亿美元，而2023年12月31日为1.728亿美元 [44] 各条业务线数据和关键指标变化 第四季度 - 北美业务收入1369万美元，较上一年的1480万美元下降7.5%；毛利润389万美元，毛利率28.4%，较上一年同期下降60个基点 [37] - 国际业务收入3500万美元，较上一年的3380万美元增长3.6%；毛利润1010万美元，毛利率29%，高于上一年同期的27.7% [38][39] - 产品与系统业务收入从2023年的1300万美元增长5.2%至2024年的1370万美元，运营收入从30万美元增长840%至250万美元 [40] 全年 - 国际业务收入全年增长9.3%，毛利润为3980万美元，较2023年增加620万美元，增幅18.5%，毛利率从27%提高至29.3% [38][39] 各个市场数据和关键指标变化 - 2024年全年，各报告细分市场和所服务的所有行业收入均增长，其中航空航天和国防行业全年收入大幅增长13%，达到8700万美元 [28] - 国际能源、航空航天和国防行业实现两位数收入增长 [39] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司高级领导团队将继续审查业务组合，聚焦持续增长调整后EBITDA和每股收益，改善利润率 [47] - 评估外汇风险和美国外国关税对2025财年业务和财务结果的潜在影响，完成评估后将发布2025财年指引 [48][49] - 继续投资工业物联网、连接数字软件和数据分析领域，利用相关能力实现增长；PCMS软件和服务仍是OneSource应用的核心 [49][50] - 持续增加对航空航天和国防行业解决方案的投资，扩大服务范围，包括增材制造和机械工作；拓展私人航天行业业务 [50] - 应对油气行业挑战，通过提供完整的完整性服务套件获取市场份额，并计划将业务多元化拓展至其他终端市场；投资新技术，扩大现场检查业务 [51] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年是关键一年，公司实现多项重要里程碑，执行Project Phoenix成功，业务模式更高效，成本控制良好，为有机增长提供运营杠杆 [22][23] - 对2025年及以后充满信心，将继续实施利用公司人才和能力的举措，推动盈利增长 [45] - 尽管美元兑欧元汇率走强带来外汇风险，以及美国外国关税存在不确定性，但公司将评估影响，目标是继续推动盈利增长、扩大利润率和提高每股收益 [48][49] - 部分细分市场和终端市场表现值得期待，如工业物联网、航空航天和国防、私人航天行业等；油气行业虽面临挑战，但当前投标活动积极，有望获取市场份额 [49][50][51] 其他重要信息 - 公司创始人Sotirios J. Vahaviolos于2025年2月6日去世，他为公司、股东和社区做出了巨大贡献，其遗产将激励公司前进 [7][8][9] - 公司新任命Natalia Shuman为首席执行官，她拥有超20年高管领导经验，在测试、检验和认证行业有超8年经验，有望带领公司进入下一阶段增长 [16][17] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：客户对公司的反馈以及公司可改进之处 - 回答：客户对公司提供的完整解决方案感到兴奋，公司在软件分析、工程服务、测试检验等方面有很大价值待挖掘 [57] 问题2：过去的应收账款问题是否解决，是否需要重新定价部分合同 - 回答：公司认为应收账款问题已得到控制，这是管理层的首要任务之一，对进入2025年的情况感到乐观 [59] 问题3：2025年周转季与去年上半年相比的情况 - 回答：预计2025年周转季将正常化，与2024年相反，春季较弱，秋季更强劲，但全年业务量相近 [69][70] 问题4：数据分析业务是否仍有延迟以及是否有额外延迟需要关注 - 回答：2024年数据分析解决方案业务收入下降是由于某些项目的时间安排和实施延迟；公司将对该业务进行投资，预计2025年实现增长，PCMS软件需求持续，市场份额不断扩大 [72][73] 问题5：关税对公司业务的影响 - 回答：目前判断关税影响还为时过早，公司正在评估，目前暂无影响 [82] 问题6：未发布指引是否仅因关税不确定性 - 回答：公司首席执行官和团队正在评估所有业务线，待评估完成后将发布指引，并非仅取决于关税 [84] 问题7：中游业务连续三个季度下滑的原因 - 回答：2024年中游业务出现项目延迟，但预计2025年将增长，监管变化带来更严格的管道完整性要求，增加了对公司先进在线检测技术的需求 [89] 问题8：数据分析解决方案业务销售下降的原因及战略是否改变 - 回答：业务销售下降是由于实施延迟，公司将继续投资该业务；目前采用协作销售方式提供全套解决方案，不改变战略，目标是扩展到油气行业以外并扩大在该行业的市场份额 [91][92][93] 问题9：第四季度SG&A水平是否可持续 - 回答：这是一个相对正常的水平，可作为未来建模的基础，公司将继续严格控制间接费用、销售成本和SG&A [95]