公司项目延期公告 - 公司于2026年1月6日召开第四届董事会第二十次会议，审议通过了关于部分募集资金投资项目延期的议案 [2] - 同意将首次公开发行股票募集资金投资项目之“苍南年产3万吨浓缩乳制品生产项目”达到预定可使用状态日期延期至2027年6月30日 [2] - 同意将募集资金投资项目之“饮料及调味品系列产品优化提升改造项目”达到预定可使用状态日期延期至2027年1月31日 [2]

行业监管标准更新 - 农业部新修订的《巴氏杀菌乳和UHT灭菌乳中复原乳的鉴定》标准将于2016年4月1日起实施 该标准的出台完善了国内复原乳鉴定标准 为监管违规添加复原乳提供了科学依据 [1] - 复原乳是指将新鲜牛奶制成奶粉后 再兑入一定比例的水或牛奶还原成的液态奶 其经受的热伤害程度总体上强于以生鲜乳为原料的乳产品 [1] 标准技术方法与影响 - 标准选取糠氨酸和乳果糖两种标示物进行鉴定 二者在生乳中含量极低 通过测定各类乳制品中其含量并结合比值建立模型 可判定产品是否添加复原乳 [1] - 标准由中国农业科学院北京畜牧兽医研究所等单位修订 增加了超高效液相色谱测定糠氨酸的方法并修改了乳果糖测定方法 有效缩短检测时间并提高了检测效率 [2] - 经多家检测机构验证 该标准能够确保检出结果的准确性 [2]

2025年高端消费品市场调整与乳制品行业现状 - 2025年传统高端消费品行业进入深度调整期，降价成为常态 [1] - 宝马、SK-II、五粮液等传统高端品牌产品价格相比巅峰时期下降幅度均在20%以上 [1] - 贵州茅台价格体系被突破，并对传统渠道进行全面改革 [1] - 乳制品行业降价潮更为惨烈，认养一头牛、蒙牛、伊利等高端产品降价幅度在30%-50% [1] - 越秀辉山旗下高端液态奶品牌“谢添地”的“黑土娟姗纯牛乳”价格从12.8元/250ml降至约3.5元/250ml，降幅高达70% [1] 高端消费市场底层逻辑分析 - 高端消费并未萎缩，问题在于老品牌无法打动消费者 [4] - 当前消费市场对真正的高端产品依然趋之若鹜，例如泡泡玛特、老铺黄金、盒马鲜生等品牌业绩亮眼 [4] - 盒马2025年整体营收增速超40%，全财年GMV有望超千亿元 [4] - 成功的高端品牌共同点是提供了极致的产品内容、差异性和稀缺的优质供给 [4] - 消费者变得更加理性，普通的故事和传统营销方式已失效 [5] - 消费者更关注产品配方和实际效果，例如东阿阿胶、片仔癀等产品替代了过去的“智商税”产品 [6] 乳制品行业高端化困境与案例 - 部分乳企高端化失败或因其仍在沿用过去高举高打的“大营销”路线 [7] - 越秀辉山在2024年底成立“谢添地”品牌后，投入大量资源赞助《声生不息》、《妻子的浪漫旅行2025》等综艺节目进行营销 [7] - 网红酸奶品牌Blueglass一杯酸奶最高售价49元，但因宣传文案低俗擦边被监管部门罚款40万元，损害其高端品牌形象 [7][8] - 在当前媒介高度分散、消费者注意力分散的环境下，传统高举高打的营销思路难以精准覆盖目标客群且效果下降 [8][9] - 乳制品本身是高度同质化的产品，口味和营养成分差异不大，难以做出有效差异化 [13] - 谢添地牛奶主打高蛋白，其蛋白含量(4.3g/100ml)比国家标准(2.9g/100ml)高出1.4g/100ml，相当于一箱12瓶奶多出约2个鸡蛋的营养 [14] - 根据边际效用递减规律，乳制品高端化带来的体验提升有限，让消费者为递减的效用买单成为新命题 [15][17] 传统消费品牌破局方向建议 - **营销现代化**：新兴品牌如理想汽车、泡泡玛特成功的关键在于精准锚定核心客群并进行针对性营销 [18] - 理想汽车主打中产家庭用车需求，泡泡玛特聚焦70%的女性悦己需求 [18] - 泡泡玛特线下渠道布局于女性常去的商场显眼位置，理想汽车倾向于投放“亲子类KOL/博主”，这些方式比广撒网的综艺赞助更精准、费效比更高 [19][20] - **管理层年轻化**：新生代高端消费品的管理层多在80年左右，更年轻的管理层没有路径依赖，更有创新动力 [21][22][24] - 腾讯马化腾曾表示“可能你什么错都没有，最后就是错在自己太老了” [24] - 珀莱雅、海澜之家等品牌正推动管理层年轻化，但传统企业仍需经验丰富的高管进行战略统筹 [24] - **借鉴供应链效率故事**：在高度同质化的行业（如奶茶），讲供应链效率故事比讲高端或潮流故事更稳健，例如蜜雪冰城、瑞幸咖啡、古茗 [25] - 其核心是“质优的产品+真诚的价格”，为消费者提供高质价比产品 [26] - 乳制品行业在低谷期应回归打磨优质产品与合理定价，例如光明乳业通过培育本土种公牛从源头保障高品质原料奶供应 [27] - 越秀辉山产品被消费者评价为“浓郁醇厚”，具备良好的产品基础与潜力 [27] 行业未来展望 - 未来随着人口老龄化，市场对营养品和产品质量的要求将更高 [28] - 这对于主打高端的乳制品企业而言是周期性的机会 [29]

文章核心观点 - 黑龙江省大庆市大同区通过培育和支持“专精特新”企业，驱动区域工业经济增长和转型升级，并致力于优化营商环境以支持企业快速发展 [1][2][3] 区域经济发展战略 - 大同区锚定稳中求进工作总基调，以推动工业经济高质量发展为核心任务 [1] - 区域精准施策助力传统产业复苏回暖，靶向发力强化要素保障供给，前瞻布局加速新兴产业培育 [1] - 展望“十五五”，区域将继续坚持创新驱动发展战略，推动传统产业转型升级与新兴产业培育壮大协同并进 [3] “专精特新”企业的作用与案例 - 一批具备“专业化、精细化、特色化、新颖化”核心特征的专精特新企业成为驱动区域工业增长的重要引擎 [1] - 养可滋乳业依托本地生态牧场资源，专注于高品质、特色化乳制品研发生产，实现了产品附加值的大幅提升，并带动本地牧业产业链升级 [1] - 大东农生物科技在农业生物技术领域持续创新，自主研发的新型产品助力绿色农业发展与养殖业降本增效，并斩获多项行业奖项与国家专利 [2] 产业升级与技术创新 - 养可滋乳业的数字化智能车间深度融合物联网、大数据技术，实现从原料到成品的全过程数字化、智能化管理，为传统乳制品行业智能化改造提供实践范本 [2] - 企业推动品质管控模式从“经验驱动”向“数据驱动”根本性转变 [2] - “专精特新”企业成为大同区工业经济“补短板、锻长板”的中坚力量 [2] 营商环境与政府支持 - 大同区深入实施“企业包联+问题闭环”服务机制，针对企业用地、融资及市场开拓等需求，指派专人提供“一对一”精准对接与全程指导 [2] - 区域全力为企业开辟“绿色通道”，简化审批流程、提供并联审批，大幅压缩项目落地与投产周期 [2] - 区域持续优化市场化、法治化、国际化营商环境，深化对专精特新企业的培育与支持 [3]

文章核心观点 - 美银美林明确看好中国消费股板块 认为其投资逻辑正经历结构性转变 从成长驱动转向深度价值与防御配置 当前具备三大关键支撑：低基数效应打开修复窗口、估值降至历史极端低位、资产属性呈现“类可转债”特征 投资者可借助低估值与高股息构建安全垫 [1] 低基数效应 - 2026年多个消费细分领域将迎来同比基数的显著下降窗口 为业绩同比修复提供基础 [2] - 白酒行业已形成极低的市场比较基准 [2] - 乳制品领域 国内前两大企业的液态奶销售额经历两年深度调整后 已回落至2019年水平 [2] - 基于当前普遍较低的比较基数 许多细分板块在2026年有望实现“二阶导数的改善”甚至转正为同比增长 [4] 板块估值 - 自2023年底以来 MSCI中国指数估值从9.3倍前瞻市盈率提升至12.4倍 而同期中国消费板块（港股）估值则从14.2倍回落至12.7倍 [5] - 这一变化导致消费板块相对MSCI中国指数长达十年的平均估值溢价（约92%）几乎完全消失 [5] - 消费板块12.7倍的前瞻市盈率已接近其历史均值下方两个标准差的极端低位 进入深度低估区间 [5] - 主动型基金配置处于历史低位 2025年消费必需品与可选消费品已成为主动型基金相对基准配置最低的行业 [11] 资产属性与防御性 - 多数龙头消费企业仍保持强劲的净现金头寸和现金流生成能力 [12] - 多家企业已显著提高股息支付率 部分公司设定了明确的股息金额保底承诺 [12] - 众多消费股股息收益率介于4%-6% 若纳入回购带来的回报 股东总收益率更具吸引力 为股价提供下行缓冲 [12] - 此类资产具备“类可转债”特征 即下有股息保护、上有盈利与估值修复弹性 为投资者提供结构性平衡选择 [12]

公司股权与治理结构变更 - 北海牧场(北京)乳品有限公司股东发生变更 [1] - 此次股东变更标志着乳品品牌“北海牧场”正式从元气森林集团拆分 [1] - 品牌已组建专业化管理团队，持续推动业务自主化进程 [1] 集团战略调整 - 元气森林集团将剥离北海牧场业务，以聚焦饮料赛道 [1] - 该剥离计划的一系列变更动作会陆续完成 [1] 品牌未来业务规划 - 北海牧场全面开启独立运营模式 [1] - 未来仍会以低温酸奶为核心业务 [1] - 将强化产品健康属性并加大创新力度 [1]

公司股东结构 - 截至2025年12月31日，公司股东总户数为13119户 [2]

可转债发行与转股概况 - 公司于2024年10月24日向不特定对象发行可转换公司债券，发行总额为99,000.00万元（9.9亿元），债券期限6年，票面利率第一年至第六年分别为0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% [3] - 该可转债于2024年11月15日在上海证券交易所挂牌交易，债券简称“天润转债”，债券代码“110097” [3] - 可转债自2025年4月30日起进入转股期，初始转股价格为8.30元/股 [3] 转股价格调整 - 因实施2024年度权益分派，可转债转股价格自2025年6月27日起由8.30元/股调整为8.28元/股 [4] - 因实施变更回购股份用途并注销暨减少注册资本，可转债转股价格自2025年8月19日起由8.28元/股调整为8.21元/股 [4] 2025年第四季度及累计转股情况 - 2025年第四季度，“天润转债”转股金额为9,000元，因转股形成的股份数量为1,094股 [2][5] - 截至2025年12月31日，累计转股金额为1,007,000元，累计因转股形成的股份数量为121,590股，占可转债开始转股前公司已发行股份总额的0.0380% [2][5] 未转股可转债情况 - 截至2025年12月31日，尚未转股的“天润转债”金额为988,993,000元，占可转债发行总量99,000.00万元的99.8983% [2][6]

公司募投项目进展 - 公司首次公开发行股票募集资金净额为2.78亿元 [1] - 募集资金主要用于“苍南年产3万吨浓缩乳制品生产项目”和“饮料及调味品系列产品优化提升改造项目”等 [1] 募投项目延期详情 - “苍南年产3万吨浓缩乳制品生产项目”拟投入募集资金1.87亿元 [1] - 该项目因厂房大面积沉降导致施工进度不及预期，且公司与相关单位存在诉讼，项目建设滞后 [1] - 该项目达到预定可使用状态日期拟延期至2027年6月30日 [1] - “饮料及调味品系列产品优化提升改造项目”拟投入募集资金4,000.00万元 [1] - 该项目因公司业务布局调整，项目进展未达原计划 [1] - 该项目拟延期至2027年1月31日 [1] 公司对延期的说明 - 延期是基于项目实际实施情况的审慎决定 [1] - 延期未改变项目实施主体、募集资金用途及投资规模 [1] - 公司认为不存在变相改变募集资金投向和损害股东利益的情形 [1] - 公司认为延期不会对正常经营和整体募资安排造成实质性不利影响，符合公司长期发展规划 [1]

核心观点 - 元旦期间及新年首个交易日A、H两市明显上涨，投资者风险偏好回升，若风格延续，必选消费板块预计将跟随上涨，但整体基本面缺少催化剂 [1] - 2025年第四季度多数行业需求持续低迷，成本红利逐步减小，展望2026年上半年多数行业基本面仍将延续这些趋势 [1] - 乳业有望率先底部回升，迎来业绩和估值的“戴维斯双击”，而白酒需求底部和龙头战略影响不确定，买入仍有风险 [1] - 展望1月，建议关注两条主线：一是符合高风险偏好风格，二是符合基本面和股息率改善逻辑 [1] 需求分析 - 12月重点跟踪的8个必选消费行业中4个保持正增长，4个负增长 [2] - 增长的行业包括调味品、速冻食品、软饮料和餐饮，下降的行业包括次高端及以上白酒、大众及以下白酒、乳制品和啤酒 [2] - 与上月相比，除次高端及以上白酒外，其余行业单月同比增速均有好转，其中调味品、软饮料及餐饮行业增长加速 [2] - 增长加速主要受益于政策支持及消费者健康意识和对便捷需求的提升 [2] - 传统品类如白酒、啤酒和乳制品受消费意愿减弱、替代品竞争及季节性因素影响，延续承压 [2] 价格分析 - 12月白酒批价多数企稳，月底飞天整箱、散瓶和茅台1935批价为1600/1590/640元，较上月-50/-50/+5元，较去年同期-720/-660/-30元 [3] - 普五批价为820元，较上月+20元，较去年同期-100元，国窖1573批价为850元，较上月-5元，较去年同期-10元 [3] - 12月调味品与软饮料代表产品折扣力度减小，液态奶与方便食品折扣力度加大，婴配粉与啤酒折扣表现平稳 [3] 成本分析 - 12月6类消费品成本指数涨跌互现，软饮料/方便面/调味品/乳制品/速冻食品/啤酒现货成本指数分别变动+1.06%/+0.49%/-0.29%/-0.45%/-0.54%/-1.05% [4] - 期货成本指数分别变动+0.99%/-0.51%/-0.47%/+0.39%/-1.13%/+0.88% [4] - 易拉罐/纸/塑料/玻璃价格同比变动+12.5%/+9.8%/-1.3%/-18.0% [4] - 蔬菜/大豆/白糖/棕榈油价格同比+10.7%/+9.8%/-14.2%/-14.6% [4] - 原奶价格维持3.03元/公斤 [4] 资金流向 - 截至12月底，港股通资金当月净流入208.25亿元，上月净流入1115.76亿元 [5] - 必需消费板块市值占比为5.61%，较上月提高0.2个百分点 [5] - 乳制品港股通市值占比为16.7%，较上月增持0.38个百分点，食品添加剂行业港股通占比为13.7%，排名次之，较上月增持0.48个百分点 [5] - 按港股通持股比例排名，青岛啤酒(48.4%)港股通比例最高，优然牧业(24.5%)、安德利果汁(23.8%)次之 [5] 估值水平 - 12月底A股食品饮料的PE历史分位数为16%(20.3倍)，较上月末下降5个百分点 [6] - A股子行业分位数较低的分别为啤酒(0%，19.9倍)、白酒(11%，18.0倍) [6] - A股食饮龙头的估值中位数为22倍，与上月持平 [6] - H股必需性消费行业PE历史分位数为21%(18.1倍)，在12个一级行业中排名第12名，与上月持平 [6] - H股子行业分位数较低的是包装食品(3%，10.1倍)、酒精饮料(4%，16.4倍)等 [6] - H股食饮龙头的估值中位数为15倍，较上月下降1倍 [6]