宏观动态 - 法国总统马克龙计划在9月联合国大会期间正式宣布承认巴勒斯坦国 中方支持"两国方案"作为解决巴勒斯坦问题的唯一现实出路 [1] - 2025年6月中国外汇市场总计成交25.55万亿元人民币(等值3.56万亿美元) 其中银行间市场成交21.88万亿元人民币(等值3.05万亿美元) 衍生品市场成交16.64万亿元人民币(等值2.32万亿美元) [2] - 2025年上半年全国一般公共预算支出141271亿元 同比增长3.4% 其中社会保障和就业支出增长9.2% 科学技术支出增长9.1% 教育支出增长5.9% [3] - 2025年上半年我国跨区域人员流动量337.6亿人次 同比增长4.2% 营业性货运量280.3亿吨 同比增长3.9% 港口货物吞吐量89亿吨 同比增长4% [5] 金融机构 - 南京证券董事肖玲因工作安排调整辞去公司董事等职务 [7] - 汇丰人寿保险注册资本由23.14亿元增至26.76亿元 [8] 市场数据 - 7月25日A股三大指数集体下跌 上证指数跌0.33% 深证成指跌0.22% 创业板指跌0.23% 沪深两市成交额17873.37亿元 较前一日缩量573.69亿元 [10] - 港股恒生指数跌1.09% 恒生科技指数跌1.13% 华虹半导体涨超9% 中芯国际涨近5% [11] 公司动态 - 奇瑞汽车澄清与印度JSW集团合作仅涉及零部件供应 未涉及技术领域 [12][13] - 中国中免2025年上半年营收281.51亿元 同比下降9.96% 净利润26亿元 同比下降20.81% 海南市场占有率提升近1个百分点 [14][15] - 广深铁路签订广州东站改造项目合作协议 总投资约166.6亿元 [16] - 宇树科技发布人形机器人UnitreeR1 售价3.99万元起 重量约25Kg [17] - 京东考虑以每股4.60欧元现金收购德国Ceconomy AG 估值约22亿欧元 [18] - 碧桂园境外债务重组取得进展 与债券持有人特设小组就1.78亿美元补偿方案达成一致 预计年底完成重组 [19][20]

品大事 - 国泰君安资管将吸收合并海通资管，相关方案已获董事会批准 [3] - 三丰智能董事陈巍被监察立案并实施管护，但公司经营未受重大影响 [4] - 上海医药拟1.43亿元收购上实集团财务公司10%股权，持股比例将增至40% [5] - 西部黄金拟16.55亿元收购新疆美盛矿业100%股权，溢价率达1421.66% [6] - 恒瑞医药拟4001.44万元收购成都盛迪1.46%股权，持股比例将提升至97.37% [7] - 东山精密拟投资不超过10亿美元建设高端印制电路板项目 [8] - *ST万方因涉嫌信披违规遭证监会立案 [9] - 瑞贝卡及控股股东因涉嫌信披违规遭证监会立案 [10][11] - 协鑫集成转让部分基金投资份额，间接持有比例降至1.8% [12] - 首创证券拟发行H股并在香港联交所主板上市 [13] - 熙菱信息控股股东拟变更为上海盛讯，交易总价7.21亿元 [14] - 神开股份子公司拟1500万元战略投资山东未来机器人，持股1.099% [15] - 抚顺特钢股东锦程沙洲拟以5.6元/股要约收购5%股份 [16][17] - 时空科技实控人筹划控制权变更事项，继续停牌 [18] - 金盾股份拟1000万元设立全资子公司推进涵道推进器项目 [19] - 汇通集团澄清未参与雅鲁藏布江下游水电站建设项目 [20] 观业绩 - 中国中免上半年净利润26亿元，同比下降20.81% [21] - 数字认证上半年预亏8000万元至9600万元 [22][23] - 西部矿业上半年净利润18.69亿元，同比增长15% [24] - 齐鲁银行上半年净利润27.34亿元，同比增长16.48% [25] - 塔牌集团上半年净利润4.35亿元，同比增长92.47% [26] 签大单 - *ST东易二季度新签订单2.15亿元 [27] - 广深铁路签订广州东站改造项目合作协议，总投资约166.6亿元 [28] - 东南网架上半年建筑业务新签订单34.11亿元，同比减少36.89% [29][30] 增减持 - 华勤技术员工持股平台拟减持不超过4%股份 [31] - 美凯龙股东及董秘拟合计减持不超过3.0011%股份 [32] - 盛科通信国家集成电路产业投资基金拟减持不超过3%股份 [33] 做回购 - 柳药集团拟1亿元至2亿元回购公司股份 [34] - 芯海科技拟减持已回购股份不超过142.06万股 [35]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 广发是民营系头部券商，兼具治理结构优化与戴维斯双击逻辑 [1] - A股与港股或走出中长周期Beta行情，券商板块有望迎来估值与业绩的戴维斯双击，广发或存在公司治理结构优化可能性 [1] - 预计2025E - 2027E归母净利润同比增速23.9%/16.4%/15.3%，按2026年1.5xPB估值，对应目标价27.18元，空间36％ [2][3] 超预期点分析 超预期点 - A股与港股正在逐渐走出长牛行情；券商板块或迎接新一轮鼓励创新浪潮；公司治理结构优化有较大的预期差 [1] 超预期驱动因素与机理 - 市场层面：人民币国际化有望推动人民币资产系统性重估，国内流动性宽松，叠加反内卷与雅江电站共同推动供需关系改善，A股与港股或走出中长周期Beta行情 [1] - 政策层面：为在资本市场与货币市场形成中美分置格局，政策需持续发力，券商有望享受鼓励创新的新政策周期红利 [1] - 板块层面：券商板块作为主要经营人民币金融资产与股市Beta放大器角色，有望迎来估值与业绩的戴维斯双击 [1] - 个股层面：广发是业务结构均衡、盈利能力优秀的大型综合类券商，财富管理业务布局领先，资管业务优势突出，投行业务逐渐回归正轨；但从股权结构看，广发缺少实控人，且前两大股东对公司提升综合竞争力的支持有限，因此存在公司治理结构优化可能性 [1] 催化剂 - A股与港股持续保持牛市趋势行情，成交活跃度与赚钱效应保持高位 [2] - 货币政策、财政政策等积极与宽松的宏观政策，以及证券行业与资本市场相关政策红利持续释放 [2] - 公司加强费用管控，利好净利润剪刀差释放 [2] 检验与跟踪依据 - 当前股价对应2025年PB仅1.2x，位置处于历史较低区间 [2] - 目前A股只反映了少量预期，不仅远低于券商板块平均估值1.4x，且在头部券商中处于较低水平；相比于H股广发，2025年A股广发大幅跑输47%，当前溢价率仅有25%，是所有AH券商股里面较低的之一 [2] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|27,199|30,531|34,466|39,325| |(+/-) (%)|16.7%|12.3%|12.9%|14.1%| |归母净利润（百万元）|9,637|11,937|13,900|16,025| |(+/-) (%)|38.1%|23.9%|16.4%|15.3%| |每股净资产(元)|15.88|16.89|18.12|19.57| |PB|1.3|1.2|1.1|1.0|[8] 目标价及空间 - 按2026年1.5xPB进行估值，对应目标价27.18元，空间36％ [3] 基本数据 - 收盘价：￥19.93 - 总市值(百万元)：151,584.50 - 总股本(百万股)：7,605.85 [4] 财务及估值指标 |指标(元)|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|1.15|1.45|1.71|1.98| |每股净资产|15.88|16.89|18.12|19.57| |PE|17.4|13.8|11.7|10.0| |PB|1.26|1.18|1.10|1.02|[10]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [8] 报告的核心观点 - 基金非银板块配置环比有所提升，被动基金持仓市值占比高于主动型基金；保险配置比例环比上升，港股主被动第一大持仓分别为中国财险、中国平安H；券商配置比例环比提升，个股仍集中于头部机构；多元金融持续低配，H股持仓集中于港交所；2025年年初以来资本市场持续回暖，叠加政策端持续发力，券商板块业绩弹性值得关注，保险板块在政策及经济修复趋势下，资产端及负债端均有望修复，看好行业上行空间 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 基金非银板块配置情况 - 2025Q2主被动型基金重仓非银板块市值分别为154.81、1735.33亿元，环比分别+76.9%、+9.6%，占比分别为1.2%、12.9%，环比分别+0.54pct、+0.36pct；港股方面，2025Q2主被动型基金重仓非银板块市值分别为84.67、148.34亿元，环比分别+101.5%、+51.4%，占比分别为0.7%、1.1%，环比分别+0.34pct、+0.33pct [11] 保险板块配置情况 - 2025Q2主被动型基金保险板块持股市值占比分别为0.74%、4.69%，环比分别+0.38pct、+0.23pct，相较沪深300分别低配4.16pct、0.22pct；主动持仓集中于平安（53.0%）、太保（27.4%）、新华（11.9%）；被动持仓集中于平安（94.7%）、太保（3.6%）、国寿（1.1%） [11] - 港股方面，2025Q2主被动型基金保险板块持股市值占比分别为0.41%、0.32%，环比分别+0.18pct、+0.14pct，相较恒生指数分别低配5.47pct、5.55pct；主动持仓集中于中国财险（24.7%）、中国太保H（23.7%）、新华保险H（11.2%）；被动持仓集中于中国平安H（25.3%）、友邦保险（24.7%）、中国财险（21.3%） [11] 券商板块配置情况 - 2025Q2主被动型基金证券板块持股市值占比分别为0.39%、8.21%，环比分别+0.16pct、+0.13pct，相较沪深300分别低配6.43pct、超配1.39pct；主动持仓集中于中信证券（24.7%）、东方财富（18.6%）、华泰证券（16.2%）；被动持仓集中于东方财富（44.1%）、中信证券（18.9%）、国泰海通（14.7%） [11] - 港股方面，2025Q2主被动型基金证券板块持股市值占比分别为0.06%、0.55%，环比分别+0.02pct、+0.14pct，相较恒生指数分别低配1.05pct、0.56pct；主动持仓集中于华泰证券（44.3%）、中金公司（18.7%）、中国银河（16.0%） [11] 多元金融板块配置情况 - 2025Q2主被动型基金相较沪深300分别低配1.22pct、1.30pct，主被动基金持多元金融市值占股票投资市值比例分别为0.08%、0.004%，环比均基本持平，个股方面持仓集中于江苏金租 [11] - 港股方面，2025Q2主被动型基金相较恒生指数分别低配3.04pct、3.01pct，主被动基金持多元金融市值占股票投资市值比例分别为0.19%、0.23%，环比分别+0.13pct、+0.05pct，个股方面持仓集中于香港交易所 [11]

01 策略 Strategy - 港股市场流动性整体宽松，可以从宏观和微观的市场资金供需两个大的维度来理解，两者之间存在关联，例如宏观层面增长乏力和资产荒导致南向资金不断涌入和越来越多的公司赴港上市 [3] - 三季度预计会面临多方面的流动性边际趋紧的压力，下半年对资金的需求规模可能延续甚至加速（IPO和配售3000亿港币以上），但资金供给速度能否加速还要看"赚钱效应"（南向、外资和回购或为3000亿港币左右） [3] 02 宏观 Macroeconomy - 新古典框架认为经常账户是汇率的主要决定因素，而（后）凯恩斯主义认为资本流动才是影响汇率的根本力量，在全球资本流动体量大、波动大的情况下，（后）凯恩斯主义对汇率的分析框架与现实似乎更为吻合 [6] - 短期来看，因为三季度美债净供给将大幅增加，美元可能还有下行空间，对应的欧元短期还有升值空间 [6] - 中长期来看，市场对美元的信心减弱是共识，但国际货币体系尚未出现重大事件以检验市场对美元失去信心的程度，美元汇率是否将继续线性大幅下行还待观察 [6] 03 策略 Strategy - 本轮股债跷跷板与历史上典型的股债轮动明显不同：股票上涨由银行股与小微盘驱动，小盘跑赢大盘；本次是"股牛债平"，可能反映股债轮动并非增长预期驱动而是流动性主导 [9] - 去年9月以来宏观流动性明显提升，流动性传导已经改善，宏观流动性对市场的指引效应可能上升，流动性驱动的股债跷跷板风险偏好更低，对债市利空有限 [9] - 建议在8月关税不确定性排除之前暂时维持稳健的资产配置，继续超配高股息与债券，待关税不确定性落地后再做决断 [9] 04 策略 Strategy - A股资金面正在发生五大重要变化：货币秩序重构引发资产变局、个人投资者占比阶段性提升、居民储蓄存款增长叠加"资产荒"、资金面筹码结构改善赚钱效应提升、较多机构投资者的A股仓位处于历史低位 [12] - 在五个变化的共振下，对下半年市场可保持相对积极，虽然市场中期走势由基本面决定，但不可忽视资金流动的力量阶段性超过基本面 [12] 稳定币、金融市场和人民币国际化 - 稳定币有潜力成为一种新型的基础设施，发行离岸人民币稳定币或是中国参与稳定币发展的优先之选 [15] - 稳定币只是推进人民币国际化的"术"，人民币能否成为广受信任的国际货币根本上取决于"道"，即人民币的"法理之锚"和"功能之锚" [15]

第一财经获悉，资管公司的吸收合并主要包括产品迁移、法人合并等关键步骤，公司将根据产品迁移进 度适时实施法人合并。 根据国泰君安资管公告，该公司更名后旗下产品的管理人名称将正式变更为"上海国泰海通证券资产管 理有限公司"，后续将对旗下公募基金产品名称进行相应变更。同时，海通资管旗下部分参公大集合未 来将申请变更管理人为国泰海通资管，并申请注册为公募基金；个别参公大集合将到期终止；私募产品 等将依法履行管理人变更程序。 在业内看来，两家资管公司未来合并后，一方面将统一业务方向、制定创新发展战略，整合客户群体、 优化服务体系；另一方面，将融合各自特色优势，共享核心能力和禀赋资源，为客户提供更优质的个性 化、专业化、多元化服务，为国泰海通证券构建更强大的资产管理业务平台、更完善的财富管理生态提 供有力支撑。 国泰海通首例子公司整合启动，国泰君安资管吸收合并海通资管。 资料显示，国泰君安资管成立于2010年，系业内首批券商系资产管理公司，2021年获批公募牌照后建 立"公募+私募"双轮驱动业务体系。截至2024年末，国泰君安资管的资产管理规模为5884.30亿元，其中 非货公募规模为484亿元。海通资管成立于2012年 ...

业务转型 - 公司拟购买深圳本贸科技29.31%股权，加快推进业务转型，向实体经济转型和拓展新质生产力 [2] - 公司从2023年起计划出售中山证券和东莞证券股权，此次收购资金来自22.71亿东莞证券股权转让款 [2] - 公司2024年6月计划与广州赛富建鑫、北京九章云极合作投资建设智算中心，总投资不超过10亿元，规划建设两个各125台8卡服务器算力集群 [3] 收购标的财务数据 - 深圳本贸2024年末总资产19.78亿元，净资产4.85亿元，全年营业收入8.69亿元，净利润5362.47万元 [3] 转型动因 - 公司连续四年亏损，券商主业发展受阻，急需寻找新业务增长点 [4] - 算力行业处于政策利好、市场需求爆发、技术创新突破、业绩兑现四重共振的关键节点，收购是顺应行业趋势 [4] - 公司已无"慢慢转型"的奢侈，收购核心动机是"卡位"算力赛道，换取未来三到五年的发展机会 [4] 财务状况 - 公司2021年至2024年分别亏损1.31亿元、3.92亿元、3.84亿元、0.89亿元，累计亏损超9亿元 [5][6] - 公司2021年至2024年资产负债率分别为74.86%、77.66%、77.17%、81.09%，2024年底逾期未偿债务超过7亿元 [5] - 公司2024年5月申请将10亿元银行借款展期3个月 [5] - 公司2024年上半年因转让东莞证券股权预计实现净利润1.05亿元至1.53亿元 [5] 券商资产出售情况 - 公司曾持有中山证券67.78%、东莞证券40%股份，两家券商是主要收入来源 [5] - 2023年11月及2024年6月分别启动两家券商股权出售计划，中山证券股权转让终止，东莞证券20%股权于2024年7月1日完成交割 [5]

政策与监管 - 国务院部署逐步推行免费学前教育相关举措 [1] - 证监会将严格限制对上市公司产生重大不利影响的同业竞争 完善关联交易审议责任及决策要求 [2] - 广期所调整碳酸锂期货LC2509合约交易限额至单日开仓量不超过3,000手 大商所同步调整焦煤期货JM2509合约限额至500手 [4] 面板行业动态 - 群智咨询测算TV面板价格7月补跌 预计8月起逐步止跌 [3] 债券市场动态 - 债券基金本周前四日累计卖出债券超2000亿元 其中7月24日单日卖债近1000亿元 [5] 上市公司公告 - 首创证券拟发行H股并在香港联交所上市 [6] - 中国中免上半年净利润26亿元 同比下降20.81% [6] - 东山精密子公司拟投建不超过10亿美元高端印制电路板项目 [6] - 汇通集团澄清未参与雅鲁藏布江下游水电站建设项目 [6] - 广生堂乙肝创新药GST-HG141 III期临床试验首例受试者入组 [6]

国泰海通资管整合 - 国泰海通董事会已通过国泰君安资管吸收合并海通资管及相关工作方案 [1] - 国泰君安资管将更名为"上海国泰海通证券资产管理有限公司" [1] - 吸收合并包括产品迁移、法人合并等关键步骤 将根据产品迁移进度适时实施法人合并 [1] - 这是国泰海通证券成立后首例子公司整合 也是国内证券行业首例券商资管子公司合并重组 [1] 合并后规模及行业地位 - 合并后资管规模将接近7000亿元 [1] - 截至2024年末 国泰君安资管规模为5884.3亿元 其中非货公募484亿元 海通资管规模为1069.82亿元 合计6954.12亿元 [1] - 与龙头中信证券1.54万亿元的资管规模仍存差距 [1] 战略意义及后续计划 - 合并将构建更强大的资产管理业务平台和完善的财富管理生态 [1] - 公司正按监管要求分批有序推动各类子公司整合 目前仅资管公司启动整合 其他子公司尚无明确方案 [1] - 市场对国泰海通其他业务整合情况保持期待 [2]

上海金融业增长表现 - 2025年上半年上海金融业增加值达4500.81亿元，同比增长8.8%，增速领跑第三产业 [1][2] - 金融业与信息传输、软件和信息技术服务业对全市GDP增长贡献率超过六成 [1][2] - 上海中外资金融机构本外币存款余额22.90万亿元，贷款余额12.85万亿元，分别同比增长7.5%和8.4% [2] 金融市场成交数据 - 沪市股票、黄金、期货市场交易额均实现两位数增长，黄金成交额同比大增54.4% [1][5] - 上海证券交易所有价证券成交额增速达28.6%，上证指数累计上涨2.76%，科创50指数上涨1.46% [6] - 上海黄金交易所成交额同比大增54.4%，上海期货交易所成交额增长23% [6] 行业驱动因素 - 国际金融中心建设加速，金融要素市场完备，涵盖多领域 [3] - 政策法规支持优化金融生态，吸引机构和人才 [3] - 金融资源加速向科技型中小企业、绿色低碳项目倾斜，普惠小微贷款余额同比增长14.9% [2][3] 下半年展望 - 基建投资迎来新引擎，特别国债和专项债重点投向新基建和城市更新 [4] - 金融资源将精准扶持科创企业、高端制造业，科创板成长层助力企业发展 [4] - 全球资金紧盯特朗普关税政策，美元资产或继续高波动，黄金与原油料以震荡为主 [7] 专家观点 - 信贷呈现"总量增长、结构优化"态势，社融保持高位运行，为经济回升提供支撑 [3] - 美联储若降息，中美利差收窄，资金将流向人工智能、生物医药等关键赛道 [3] - 需强化货币与财政协同，用好结构性工具，精准滴灌重点领域和薄弱环节 [1][3]