新的宏观范式核心观点 - 当前中国资产价格的核心驱动逻辑围绕“化解债务、稳定增长与提升资本回报率”三大政策主题反复博弈 [2] - 政策应对积极，在相似去杠杆时期中国维持了8%-9%的M2增速，远高于日本当时的3%-4%，有效缓解金融风险并稳住经济基本盘 [2] - 经济正经历深刻结构性转变，投资对GDP贡献从十年前的约70%降至30%左右，消费占比接近50%，利率将长期承压而流动性保持充裕 [3] 政策应对与市场表现 - 通过政策托举，一线城市房价从高点回撤约20%，显著低于美国的30%和日本的50%，有效阻断房地产负向循环 [2] - 相比美日去杠杆初期的市场巨震，A股调整幅度相对缓和并在“9.24”后创出新高 [3] - 成功去杠杆后，房价涨幅或将长期锚定在0%-3%区间，而股票表现可能超越房地产 [3] 资产价格重估历程 - 中国金融资产已完成三轮重估，第一轮自2021年开始为债券及煤炭、公用事业板块重估 [5] - 第二轮在2023年，稳健类ROE资产如传媒互联网、港股、大金融板块继续重估 [5] - 第三轮预计在2025年，随着美元走软，全球定价商品如有色、机械、TMT将进一步重估，本轮行情上涨主要由估值驱动 [5] 未来投资逻辑与关键趋势 - 国内盈利弹性总体偏弱，但流动性长期充裕，居民资产或将继续向金融资产转移 [6] - 弹性类资产如科技医药等成长板块会继续跟随美国经济和科技周期波动，而资本品、商品等或会跟随新兴市场经济周期波动且弹性巨大 [6] - “出海”是关键趋势，出口市场结构发生转移，新兴市场占比持续提升并超越欧美，出口增长动能由消费品向中间品与资本品转移 [6] - 中国对外直接投资存量占GDP比重已达17%，参照德国、韩国超40%的比例，预计未来三到五年将进一步快速上升 [6]

财政部公告市场影响 - 财政部的计划通常远不如美联储的声明受关注 [1] - 财政部的声明可能影响债券市场 [1] - 债券市场的变化进而可能影响其他资产价格 [1]

分析师专业背景 - 拥有超过10年资产管理和衍生品领域经验 专注于股票分析研究、宏观经济和风险管理的投资组合构建 [1] - 专业背景涵盖机构和私人客户资产管理 曾建议并实施多资产策略 但高度专注于股票和衍生品 [1] - 拥有金融经济学学士学位和金融市场硕士学位 [1] 分析师研究专长 - 核心热情在于理解宏观趋势如何影响资产价格和投资者行为 [1] - 紧密跟踪欧盟和美国的央行政策、行业轮动和情绪动态 [1] - 构建可操作的投资策略 [1] 文章目的与性质 - 分析文章旨在与同事和投资者分享见解、交流想法 [1] - 文章中的分析和意见仅用于提供信息 不应被视为财务建议 [1] - 分析师未持有所提及公司的任何股票、期权或类似衍生品头寸 但可能在未来72小时内通过购买股票或看涨期权等方式建立S公司的多头头寸 [1]

经济动能与高频指标 - 国信高频宏观扩散指数B标准化后上升0.43，表现明显强于历史平均水平，指向经济增长动能回暖[1][11] - 指数A为0.43，指数B录得98.5，投资与房地产领域景气上升，消费领域景气变化不大[12] - 基于高频指数预测，下周十年期国债利率预计上行至2.37%，上证综合指数预计下行至3190.38点[19] 价格指数预测 - 预计9月CPI食品价格环比约为1.5%，非食品价格环比约为零，整体CPI环比约为0.3%，同比回升至-0.1%[2][13][29] - 预计9月PPI环比约为-0.1%，在低基数背景下PPI同比或回升至-2.4%[2][13][33] - 9月食品价格高频指标环比1.5%高于历史均值0.9%，非食品价格环比-0.9%低于历史均值0.7%[29] 资产价格与市场表现 - 本周十年期国债收益率实际值为1.88%，预测值为2.32%，偏差为44个基点，显示利率偏低[16][19] - 本周上证综合指数实际值为3837.09点，预测值为3193.04点，显示指数偏高[19] - 当前国内利率与基本面情况存在明显偏离，从均值回归角度看预计资产价格将调整[16]

货币政策立场 - 美联储政策利率被描述为适度限制性 为未来继续降息保留空间[3] - 未来政策路径完全取决于数据组合 若就业市场继续弱化则可能继续降息 若通胀预期意外推高则可能暂停甚至重新加息[6] - 美联储拒绝提供10月会议的前瞻指引 强调没有毫无风险的政策路径[3] 劳动力市场状况 - 就业市场出现实质性疲软 过去三个月平均每月仅增加2.9万个岗位 显著低于维持失业率不变所需的平衡点[3] - 招聘与离职同步下滑 呈现低解雇低招聘的脆弱平衡 职位空缺与失业者之比仍接近1[3] - 就业下行风险明显增加 是上周降息25个基点的核心触发因素[3] 通胀前景评估 - 核心PCE通胀率8月同比达2.9% 高于去年同期的2.3%[3] - 关税提高被视为一次性价格水平跳升 但可能沿供应链传导数个季度 从而短暂推高通胀读数[3] - 美联储将严防一次性涨价演变为持续性通胀 若关税效应叠加其他成本冲击可能迫使政策宽松节奏放缓[4] 金融市场评估 - 美联储主席鲍威尔指出从许多指标看股票估值已相当高[5] - 银行业资本充足 家庭资产负债表健康 杠杆基金敞口可控 总体金融稳定风险不高[5] - 美联储会将整体金融条件纳入政策考量 市场将此解读为口头紧缩[5] 经济不确定性因素 - 人工智能尚不足以成为招聘放缓的主要原因 企业犹豫更多源于财政贸易监管等政策路径不明[5] - 低解雇加低招聘的环境对年轻劳动者尤其艰难 因为缺乏流动机会[5] - 美联储强调货币政策决定绝不考虑党派政治 反驳有关美联储被政治驱动的说法[5]

央行流动性操作 - 央行9月5日开展1万亿元3个月期买断式逆回购操作 实现等量续作 [1] - 9月另有3000亿元6个月期买断式逆回购和3000亿元MLF到期 [1] 流动性政策导向 - 月初流动性因财政支出和银行考核压力减缓通常季节性宽松 央行操作多为净回笼或等量对冲 [3] - 近期政策操作显示保持狭义流动性宽松仍是基本导向 [3] 流动性结构特征 - 7-8月呈现狭义流动性宽松与广义流动性偏弱格局 [3] - 狭义流动性与广义流动性存在替代逻辑 不可兼得 [3] 资产价格影响机制 - 广义流动性未有效扩张时狭义流动性相对充裕 但偏弱盈利成为定价阻力 [3] - 广义流动性有效扩张后实体资金吸纳效应使狭义流动性收敛 估值面临"地心引力" [3] - 当前资产价格驱动动能包括估值改善 估值到位后定价波动可能放大 [3] 市场展望 - 市场主线索将转向广义流动性和企业盈利能否形成有效承接 [3] - 需关注流动性传导过程对市场结构的影响 [3]

央行逆回购操作分析 - 央行于2025年9月5日开展10000亿元（1万亿元）买断式逆回购操作，期限为3个月（91天），操作方式为固定数量、利率招标、多重价位中标，旨在保持银行体系流动性充裕 [1][5] 操作性质与规模 - 此次操作属于例行等量续作，对冲2025年6月6日开展的1万亿元逆回购到期（9月5日到期），对狭义流动性无额外影响 [1][6] - 操作模式自2025年6月起从"一月一次、月末披露"变为"灵活开展，提前预告"，6月与8月各有两次操作（上旬和中旬），7月有一次操作（中旬），此次类似于6月和8月的上旬操作 [1][6] - 月初因财政支出和银行考核压力减缓，流动性常季节性宽松，央行操作多为净回笼或等量对冲，符合季节性规律 [1][6] 流动性政策导向 - 央行自2025年5月以来连续4个月净投放流动性，5-8月净投放规模分别为11196亿元、6560亿元、2365亿元和3865亿元 [2][7] - 8月买断式逆回购净投放3000亿元，MLF净投放3000亿元，反映保持狭义流动性宽松的基本导向 [2][7] - 政策偏宽具备必要性：增长动能不稳固、通胀低位、利率单边下行预期缓和、汇率偏强、海外主要经济体可能降息 [2][7] - 9月将有3000亿元6月期逆回购到期和3000亿元1年期MLF到期，预计央行中下旬续作以保持净投放 [2][7] 货币政策潜在空间 - 重启国债买卖：条件趋于成熟（逆周期调节压力加大、利率中枢回升），央行与财政部于9月3日召开联合工作组会议，强调"深化合作，加强协同" [3][8][9] - 定向支持领域：通过"两重"（国家重大战略和重大项目）、地产、消费、新兴制造业等领域托底实体融资需求，改善广义流动性，并存在降准降息辅助空间 [3][8] - 广义流动性扩张需需求侧修复，关注政策性金融工具落地、"两重"加力扩大、房地产政策升温在9-10月带动有效需求 [3][8] 资产价格影响逻辑 - 狭义流动性（银行体系流动性）与广义流动性（实体融资需求）存在替代关系：广义流动性未有效扩张时狭义流动性充裕，但盈利偏弱成定价阻力；广义流动性有效扩张时实体资金吸纳效应使狭义流动性收敛，估值承压 [4][9] - 7-8月特征为狭义松、广义弱，资产价格驱动主要依赖估值改善；后续估值到位后波动可能放大，市场主线转向广义流动性和企业盈利能否有效承接 [4][9]

美联储主席鲍威尔对资产价格和杠杆水平的评论 - 美联储主席鲍威尔指出当前资产价格处于较高水平 [1] - 鲍威尔认为当前市场杠杆水平并不特别高 [1]

中东局势对资产价格的影响 - 以色列对伊朗的打击事件对A股及港股整体影响较小，历史数据显示中东局势紧张时两地市场受影响有限 [3] - 中东地区在中国进出口份额占比较低，冲突对国内经济直接影响较弱 [3] - 行业层面短期建议维持原有主线，中长期若冲突持续较短可关注成长板块，若持续较久则关注资源品、交运及红利板块 [3] 银行行业金融数据 - 5月信贷同比少增，对公中长期贷款发挥稳定作用，短期贷款存在冲量特征，零售信贷扩张持续偏弱 [4] - 社融增速稳定在8.7%，主要受政府债券发行放量支撑 [4] - M1增速在低基数上反弹，M2增速保持稳定，银行板块基本面稳健，后续行情被看好 [4] 石油化工行业 - 中东地缘风险加剧，以色列打击伊朗核设施目标，伊朗报复性发射弹道导弹 [5] - 布伦特原油和WTI原油价格分别上涨12.8%和13.0%，报收75.18和73.18美元/桶 [5] - "三桶油"及油服企业战略价值凸显，地缘政治风险推升行业关注度 [5] 煤炭开采行业 - 以色列与伊朗冲突升级，伊朗使用无人机及导弹对以色列进行多波回击 [6] - 布伦特原油期货结算价单日上涨7.02%，全周累计上涨11.67% [6] - 煤炭、原油、天然气价格存在关联性，原油上涨可能提振海外煤炭市场看涨情绪 [6] 其他行业观点精粹 - 量化策略显示市场小市值风格明显，PB-ROE-50组合超额收益显著 [7] - 可转债市场本周窄幅波动，表现优于权益市场 [7] - REITs二级市场价格走势强势，产权类REITs涨幅更大 [7]

贸易紧张局势影响 - 当前最大的不安在于贸易紧张局势可能升级为贸易战 [1] - 贸易战将对全球经济增长、通胀以及资产价格产生潜在的重大影响 [1]