报告行业投资评级 * 报告未明确给出整体有色金属行业的投资评级 [1][8][10] 报告的核心观点 * 报告认为，在出口管制政策明确、部分磁材头部企业已获通用出口许可证的背景下，稀土永磁行业出口流程将简化，有利于下游需求恢复，建议关注稀土板块投资机会 [1][15][44] * 报告指出，工业金属中，刚果（金）地缘政治因素加剧锡供给担忧，同时铜冶炼端减产可期，推动锡、铜价格领涨板块 [21] * 报告认为，贵金属中，白银因库存处于近十年低位而引发逼仓行情，价格创下历史新高 [32] * 报告指出，能源金属中，储能与人工智能（AI）需求共振，推动碳酸锂价格明显上涨 [37] * 报告认为，在各国追求产业链自主的背景下，战略金属和小金属有望迎来估值重构机遇 [54] 根据相关目录分别进行总结 一、本周行情回顾 * 本周（2025年12月1日至12月7日），有色金属行业在申万一级行业中涨幅排名第一，周涨幅为**5.35%**，跑赢上证指数**4.98**个百分点 [10] * 申万有色二级行业中，工业金属涨幅最大，达**9.14%**；金属新材料上涨**3.08%**；小金属上涨**2.47%**；贵金属上涨**0.39%**；能源金属下跌**0.53%** [10] * 个股方面，周涨幅前五名为：闽发铝业（**+22.77%**）、宏创控股（**+21.48%**）、中孚实业（**+18.84%**）、西部材料（**+16.39%**）、江西铜业（**+15.74%**） [10] 二、本周核心关注&金属价格&库存变化 2.1 工业金属 * **价格方面**：本周LME铜价上涨**4.38%**至**11665**美元/吨，沪铜价格上涨**6.12%**至**92780**元/吨；LME锡价上涨**2.23%**至**40175**美元/吨，沪锡价格上涨**4.08%**至**317500**元/吨 [21][23] * **库存方面**：本周LME铜库存周环比上升**1.96%**至**16.26**万吨；COMEX铜库存上升**4.33%**至**43.69**万吨；SHFE铜库存下降**9.22%**至**8.89**万吨 [21][23] * **核心事件**： * 艾芬豪矿业预计其卡莫阿-卡库拉铜矿2026年产量在**38万-42万**吨之间，低于2024年水平，2027年产量预计增长**30%**至**50万-54万**吨 [3][18] * 印度企业阿达尼和印度铝业公司正探索投资秘鲁铜资产，印度政府预计到2030年铜需求将攀升至**300万-330万**吨，到2047年可能达到**890万-980万**吨 [4][19][20] 2.2 贵金属 * **价格方面**：本周COMEX白银价格上涨**3.04%**至**58.81**美元/盎司，创历史新高；SHFE白银价格上涨**7.54%**至**13687**元/千克；COMEX黄金价格下跌**0.67%**至**4227.70**美元/盎司 [32][35] * **核心事件**：美国11月ADP就业人数（“小非农”）减少**3.2万**个，创两年半来最大降幅，市场预期美联储再次降息25个基点的概率接近**90%** [2][16][17] 2.3 能源金属 * **价格方面**：截至2025年11月24日，电池级碳酸锂价格为**9.25**万元/吨，周环比上涨**5.71%**，本月上涨**14.91%**；截至12月5日，电解钴价格为**41.45**万元/吨，周环比上涨**2.60%** [37] * **核心观点**：赣锋锂业董事长预测，2026年全球碳酸锂需求将增长**30%**至**190万**吨，若需求增速超**30%**，价格可能突破**15万-20万**元/吨 [40] 2.4 战略金属 * **价格方面**：截至12月5日，氧化镨价格为**59.7**万元/吨，周环比上涨**2.88%**；钨条价格为**875.00**元/千克，周环比上涨**6.06%**；锑价为**17.19**万元/吨，周环比下跌**1.79%** [43] * **核心事件**：商务部表示合规的民用稀土出口申请已及时批准，据悉金力永磁、中科三环、宁波韵升等磁材头部企业已获得通用出口许可证 [1][15][44] 三、核心观点更新和重点个股追踪 * **工业金属**：推荐一体化布局的铝企中国宏桥，关注天山铝业、中孚实业、中国铝业；推荐金融属性强的铜相关公司紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业、铜陵有色等；加工领域推荐华峰铝业，关注明泰铝业 [53] * **贵金属**：认为黄金是中长期重要配置资产，建议关注赤峰黄金、山东黄金、西部黄金、兴业银锡 [53] * **战略金属和小金属**：建议重点关注钴、锑、钨板块，相关标的包括华友钴业、腾远钴业、厦门钨业、中钨高新、湖南黄金、华钰矿业；新材料板块建议关注博威合金、斯瑞新材、福达合金 [54] * **钢铁**：建议关注供给侧弹性标的华菱钢铁、方大特钢，以及高端化布局的南钢股份、宝钢股份 [55]

核心观点 - 高性价比导电金属铜深度参与全球能源变革与工业发展，预计2026-2028年全球精炼铜市场将持续出现供应缺口，且缺口呈扩大趋势，这将推动铜价重心上移 [1][31][39] - 考虑到美联储处于降息周期带来的弱美元环境，以及美国虹吸库存导致非美地区库存偏低，铜价的金融属性与低库存将增强其价格向上的弹性 [1][32][33][35] - 鉴于铜资源的稀缺性及铜价重心不断上移，产业利润预计将主要集中在铜矿环节，投资重点应关注铜矿公司 [1][39][81] 铜市场回顾与价格展望 - **2025年市场回顾**：2025年全球铜价重心进一步上移并创历史新高，主导逻辑包括美元弱势吸引宏观资金流入、全年供应干扰事件频发（如Kamoa-Kakula矿震、Grasberg泥石流），以及超强的AI投资奠定了良好的远期消费预期 [2][43] - **具体价格表现**：截至2025年10月31日，LME三月期铜报收10891美元/吨，涨幅24.03%；沪铜主力报收86996元/吨，涨幅17.80% [2][43] - **权益市场表现**：资源型铜矿企业股价全面跑赢有色指数及沪深300，背后是产量与价格提升推高EPS，同时铜资源的稀缺性和在AI经济中的不可或缺性被市场认可，带来PE修复 [2][43] - **未来价格预测**：预计2025-2028年LME铜价重心将逐级上移至9800美元/吨、10600美元/吨、11200美元/吨、12000美元/吨 [1][35][39][81] 铜资源禀赋与供应集中度 - **资源分布与丰度**：铜在地壳中平均丰度仅为0.007%，在所有金属中排名第17位，分布非常分散，需经特殊地质作用富集才能形成可开采矿床 [4][46] - **储量与产出高度集中**：全球铜矿储量CR5占比56%，主要分布在智利(20%)、澳大利亚(10%)、秘鲁(10%)、刚果金(8%)与俄罗斯(8%)；CR10占比高达80% [4][46] - **产出集中度更高**：铜矿产出CR5占比62%，其中智利占23%、刚果金占15%、秘鲁占11%，中国与印尼分别占8%和5% [4][46] - **具体产量数据**：2024年全球前20大铜矿产量839.2万吨，占全球总产量的36.6%；前20家铜矿企业产量1304万吨，占全球总产量的56.8% [4][46] - **静态可采年限**：全球铜矿静态可采年限为43年，低于铝土矿的64年 [4][46] 铜矿勘探与新增供应约束 - **勘探与开发周期漫长**：新建矿山从发现到投产过程极其漫长，其中勘探与研究阶段平均耗时12.3年，审批与等待阶段平均1.7年，建设阶段平均2.3年 [6][48] - **勘探预算增长乏力**：全球铜矿勘探投资在2012年达到峰值约47亿美元后下滑，2024年勘探预算仅恢复至30亿美元，为上一轮峰值的64%，且增速显著放缓 [9][51] - **新发现矿床稀少**：1990年至2023年共发现239个铜矿矿床，其中过去十年（2014-2023年）新发现仅14个，占总数的5.9% [11][53] - **新发现资源量有限**：过去十年新发现的14个铜矿所含铜资源量仅4620万吨，占1990年以来主要发现总资源量的3.5%，未来可供开发的新项目有限 [11][13][53][55] - **资本开支未明显扩张**：尽管2021-2024年LME铜均价（9294、8786、8525、9269美元/吨）显著高于上一轮高资本开支周期对应的铜价（7500-8800美元/吨），但2024年全球主要铜矿资本开支约872亿美元，仅为2013年峰值1109亿美元的79% [15][57] - **资本开支受多重因素掣肘**：矿山开发面临南美、非洲的政策风险与ESG问题，北美则遭遇开发阻力，叠加海外融资利率上升，抬高了矿企对新项目的回报要求，抑制了资本开支 [15][57] 铜矿供应现状与短期增量预测 - **2025年供应不及预期**：2025年全球铜矿遭遇负增长，此前预期的40-50万吨增量未能兑现，咨询机构预计减量在10-22万吨之间 [17][19][59][61] - **2025年前三季度产量下滑**：全球14家主要铜矿企业2025年前三季度产量总计911.7万吨，同比减少10.6万吨，其中自由港、嘉能可、英美资源减量明显 [18][60] - **未来三年增量有限**：预计2026-2028年全球铜矿增量分别为48万吨、67万吨、50万吨，年均增量被锁定在60万吨以内 [19][37][61][79] - **精炼铜产量增长放缓**：由于2025年冶炼厂大量消耗铜精矿库存，未来精炼铜增量将由铜矿释放主导，预计2026-2028年全球精炼铜产量分别为2797万吨、2844万吨、2884万吨，同比增速分别为1.6%、1.7%、1.4% [22][64][73] 铜需求驱动因素分析 - **全球需求稳定增长**：预计2026-2028年全球精炼铜需求分别为2813万吨、2880万吨、2945万吨，同比增长2.9%、2.4%、2.3%，增速中枢在2.5%左右 [1][23][31][39] - **终端应用结构**：2024年铜终端应用场景占比为电网29%、建筑25%、消费品21%、交运14%、工业11%；中国终端用铜电力占比高达46% [23][65] - **AI与电网投资成为中坚力量**：终端电器自动化率提升、AI算力崛起及电源侧绿色能源革新，驱动电网扩容需求，全球电网投资近三年复合增速达9%，预计未来五年中美电网投资增速将超10% [25][67] - **新能源汽车用铜快速增长**：预计2025年全球新能源车与充电桩用铜约201万吨，占全球用铜比重7.4%；2025-2028年汽车领域用铜增长预计分别为45万、25万、17万、9万吨 [27][69] - **光伏用铜增长受铝代铜影响**：预计2025年光伏耗铜约195万吨，占全球消费比重7%，2025-2028年光伏领域用铜增长预计分别为9万、-4万、9万、9万吨 [28][70] - **风电用铜持续增长**：预计2025年全球风电领域用铜达109万吨，占全球消费3.3%，2025-2028年风电领域用铜增长预计分别为19万、9万、12万、5万吨 [29][71] 供需平衡与价格驱动因素 - **供需缺口持续扩大**：综合供需预测，2026-2028年全球精炼铜市场将持续出现16万吨、36万吨、61万吨的供应缺口，且远期缺口呈现扩大趋势 [1][31][39][73] - **低库存增强价格弹性**：2025年美国关税威胁导致Comex持续溢价，虹吸非美地区精炼铜库存，使非美库存处于低位，降低了市场抗供应干扰能力，增强了铜价向上的弹性 [32][33][75] - **金融属性提供溢价支撑**：美国处于降息周期，宽裕流动性及弱美元环境，非常有利于以美元计价且资源稀缺的铜获得高溢价 [1][35][39]

文章核心观点 - 嘉能可公布激进的铜产量增长计划，旨在成为全球最大铜生产商之一，此举被视为其强化市场地位并为未来大型并购铺路的重要战略信号 [1] - 市场对嘉能可的增长与并购故事反应积极，公司股价与估值显著提升，反映出投资者对其战略的认可 [1][7] - 嘉能可的增长蓝图与其在并购领域的活跃历史相结合，增强了其在行业整合中的话语权和谈判筹码 [2][4][5] 产量增长目标与战略 - 嘉能可承诺到2029年将铜产量年均增长9.4%，达到110万吨，并计划到2035年达到160万吨 [1] - 该长期增长目标远超市场预期，与竞争对手力拓集团到2030年年均增产3%的稳健计划形成鲜明对比 [1][3] - 增长计划主要依赖扩建现有矿山并辅以新项目，这与其以收购和交易见长的能力相匹配 [4] 市场与投资者反应 - 公告当日，嘉能可股价上涨6%，市值达到450亿英镑，较六个月前高出约30% [1] - 以明年预期收益计算，嘉能可的估值已超过力拓和必和必拓，显示出估值溢价 [1] - 市值在过去六个月内增长近三分之一，完全扭转了今年早些时候的颓势 [7] 资产组合与并购筹码 - 公司拥有优质资产组合，包括智利Collahuasi铜矿44%的股份和秘鲁Antamina矿34%的股份，合作伙伴包括英美资源集团、必和必拓和泰克资源等 [4] - 这些蓝筹资产是其增长计划的基石，也极大地增强了其在未来并购谈判中的话语权 [4] - 增长蓝图本身被视为强有力的谈判筹码，向行业宣告嘉能可是未来铜资源整合的核心角色 [2] 并购历史与战略意图 - 嘉能可一直是矿业领域活跃的并购者，其并购历史丰富但并非一帆风顺 [5] - 近年动作包括：2022年提出与必和必拓合并；2023年对泰克资源发起230亿美元敌意收购失败后，成功收购其炼钢煤业务；去年考虑竞购英美资源集团；2024年10月曾试探与力拓集团合并的可能性 [5] - 一系列举动表明，并购整合深植于公司基因，当前的产量计划既是增长宣言，也是发往整个行业的并购战书 [5][7]

公司计划与项目进展 - 嘉能可计划在2024年底重启阿根廷Alumbrera铜矿的运营 [1] - Alumbrera铜矿预计将于2028年上半年开始投产 [1] - 该矿场在2018年关闭前曾是阿根廷最后一座生产铜的矿场 [1] 项目重启的驱动因素 - 重启决策基于阿根廷当前稳健的税收制度为矿业投资提供了更多支持 [1] - 铜和黄金价格的持续上涨以及这两种大宗商品的积极前景是重要原因 [1] - 阿根廷政府推出的名为"大型投资激励制度"（RIGI）的税收减免计划已使矿企受益 [1]

行业与公司 * 行业为铜市场 包括铜价、供需、库存及投资前景[1] * 提及公司包括全球前15大铜矿企业 如自由港、紫金矿业、洛钼等[3][10][17] 核心观点与论据：铜价展望 * 对2026年铜价持乐观态度 认为牛市有望加速[2][17] * 预计2026年一季度或二季度将迎来强劲上涨行情[1][7] * 若中美制造业共振复苏 涨幅可能不亚于2024年初的30%[1][4] * 2025年铜均价接近9,000美元/吨 预计2026年价格中枢将继续上移[17] 核心观点与论据：供需平衡 * **供应紧张**：2025年全球前15大铜矿企业总产量预计减少30万吨 2026年新增矿山供应有限 仅约21万吨增量 难以满足80-100万吨级别的需求增长[3][10][11] * **供应干扰**：2025年KK矿、Grasberg等大型矿山停产导致供给减少约50万吨 预计2026年产量指引将继续下调[5][9] * **需求增长**：预计到2029年铜市场需求复合增长率约为3.7% 而供给端仅为2%-2.2% 2025年供需缺口接近50万吨并可能持续扩大[17] * **冶炼端变化**：2025年全球精炼铜产量1-9月新增约83万吨 但铜精矿增速较低仅为44万吨 预计2026年冶炼端增速将下降 中小厂商可能因亏损减产[1][9] 核心观点与论据：库存与结构 * 当前交易所和社会库存处于较低水平 是未来价格上行的重要催化剂[1][9] * 2025年7月以来全球库存超季节性累库 但主要集中在COMEX 美国交易所库存达到90天 非美地区库存仅有7.4天处于枯竭状态[1][6] * 下游企业如电线电缆和家电行业维持低库存策略 若形成涨价预期可能进行补库存操作[9] 核心观点与论据：宏观与新兴需求 * 宏观层面 中美财政货币政策双宽松将为铜价提供支撑[2] * AI发展显著提升铜需求 美国地质调查局将铜列入关键矿产清单[3][16] * 星际之门计划等AI项目将在2025-2030年间拉动900-1,300万吨新增铜需求 2025年全球数据中心新增装机容量约17 GW 对应约50万吨新增铜需求[16] * 电网侧投资2024年增速达百分之十几 2025年增速约为7% 未来国内电网投资有望保持较高景气度 美国因AI发展及电网更新需求 电网板块前景乐观[14] 核心观点与论据：长期结构性因素 * 资本开支不足是长期问题 即使从2020年的600亿美元增加到2024年的900亿美元 也仅为上一轮周期高点的一半左右[12] * 新发现的大型铜矿数量显著减少 新一轮资本开支周期需要10年以上时间才能转化为实际供应[12][13] * 需要更高且持续时间更长的价格来刺激新的投资和勘探活动[2][13] 其他重要内容 * 2025年新能源车市场表现强劲 中国市场前10个月增速超过30% 全球上半年增速约为25% 预计2026年全球新能源车产量增速边际下行至15% 但仍保持双位数增长[15] * 相关股票如紫金、洛钼等目前估值较低 仅10倍出头 综合供给、需求和库存情况 每次回调都被视为良好的买入机会[17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 特朗普暗示美联储主席人选为哈塞特、叠加日债拍卖企稳，全球市场暂获喘息，各品种受宏观及自身基本面因素影响呈现不同走势，需关注宏观数据及重要会议指引[2][4][13] 根据相关目录分别进行总结 宏观 - 海外方面，特朗普称明年初宣布美联储主席人选，哈塞特为热门，市场押注政策更趋鸽派，12月降息概率89%，风险资产走强，美股修复，10Y美债利率4.08%，美元指数99.2，金、油、铜价收跌，俄乌和谈无实质进展[2] - 国内方面，A股缩量调整，短期预计震荡偏弱；债市延续偏弱，短期维持观望[3] 贵金属 - 周二国际贵金属期货收盘涨跌不一，COMEX黄金期货跌0.84%报4238.70美元/盎司，COMEX白银期货涨1.2%报59.15美元/盎司，关注美国ADP数据[4] - 特朗普暗示美联储主席人选为哈塞特、叠加日债拍卖企稳，市场暂获喘息，贵金属市场涨跌互现，近期美国经济增速放缓，美联储鸽派信号提振降息预期，各国央行10月购入黄金53吨，环比增36%，白银现货供应链紧张[4] - 外盘铂钯在欧美交易所时段略有上涨，预计国内铂钯震荡偏强[5] 铜 - 周二沪铜主力高位回落，伦铜调整，国内近月C结构收窄，现货成交改善，LME库存升至16.2万吨，COMEX库存累至43.2万吨[6] - 世界经合组织预测发达经济体2026年底结束降息周期，美联储明年降息两次，美元汇率止跌及海外风险偏好降温令铜价承压，但供应端紧缺令回调空间有限，预计短期延续高位震荡，关注伦铜11000美金支撑[6][7] 铝 - 周二沪铝主力收21910元/吨，涨0.6%，LME收2863美元/吨，跌0.85%，现货贴水，12月1日电解铝锭库存59.6万吨持平，铝棒库存12.8万吨环比减0.3万吨[8] - 宏观消息清淡，美联储降息预期87%，关注美国ADP就业数据，基本面电解铝开工产能稳定，铝水比例回落，铸锭量提升，消费端韧性足，沪铝持仓回升，铝价偏好震荡[8][9][10] 氧化铝 - 周二氧化铝期货主力合约收2670元/吨，跌0.45%，现货全国均价2855元/吨持平，升水244元/吨，上期所仓单库存25.4万吨持平，厂库0吨持平[11] - 氧化铝基本面偏空，国内供应充裕、进口流入、库存高位，过剩预期压制，预计保持弱势，山西氧化铝厂检修或有支撑，止跌需关注更多减产产能[11] 铸造铝 - 周二铸造铝合期货主力合约收21095元/吨，涨0.26%，SMM现货ADC12价格涨150元/吨，江西保太现货ADC12价格涨200元/吨，上海型材铝精废价差涨11元/吨，佛山型材铝精废价差跌42元/吨，交易所库存6.4万吨增1332吨[12] - 部分终端年终赶工及政策驱动，消费偏好，成本端支撑牢固，预计铸造铝偏强运行[12] 锌 - 周二沪锌主力期价窄幅震荡，伦锌震荡偏弱，现货市场升水对均价上浮，阿国家矿业集团计划启动贝贾亚锌铅矿项目，年产17万吨锌精矿和3万吨铅精矿[13] - 特朗普暗示美联储主席人选为哈塞特、叠加日债拍卖企稳，市场情绪改善，进口矿亏损、北方矿山检修，原料收紧，加工费下行，12月精炼锌供应预计减少2.43万吨，锌价下方支撑强化，但消费淡季，锌价走高抑制下游采买，上方空间难开启，短期预计区间内震荡偏强[13] 铅 - 周二沪铅主力合约窄幅震荡，伦铅震荡，现货市场上海铅锭货源不多，部分持货商停报，电解铅厂提货源充裕，报价贴水扩大，再生铅企业出货增多，进口铅到港报价，下游采购选择多，成交转淡[14][15] - 原生铅及再生铅炼厂减复产并存，总量边际减少，供应区域性紧张，12月电动自行车新国标落地有望提振消费，支撑铅价重心上移，但铅锭进口窗口开启，海外库存高，过剩压力转移预期强，抑制铅价反弹空间[15] 锡 - 周二沪锡主力合约期价窄幅震荡，伦锡横盘运行，特朗普暗示美联储主席人选为哈塞特、叠加日债拍卖企稳，市场情绪改善，锡价震荡运行，刚果金武装冲突未冲击生产但运输成本上升，供应端支撑强化，预计锡价易涨难跌[4][16] 工业硅 - 周二工业硅窄幅震荡，华东通氧553现货对2601合约升水575元/吨，交割套利空间负值走扩，12月2日广期所仓单库升至6784手，近期仓单库存高位回落因西南枯水期产量下降，主流5系货源成交割主力型号，华东部分主流牌号报价持平，上周社会库升至55万吨，盘面价格冲高回落拖累现货市场[17] - 供应端新疆开工率85%，西南枯水期开工率3成左右，内蒙和甘肃产量下降，需求侧多晶硅头部企业挺价，硅片受海外订单影响部分企业降价，电池片市场需求好转，组件端年底装机需求平淡，库存增加，市场博弈供需结构改变，预计期价短期弱震荡[18] 螺卷 - 周二钢材期货震荡，现货成交9.8万吨，唐山钢坯价格2990元/吨，上海螺纹报价3300元/吨，上海热卷3310元/吨，云贵两地钢厂库存和社会库存下降，规格紧缺[19] - 现货成交平稳，持续低位运行，基本面供需驱动有限，库存去库，部分地区螺纹缺规格，整体库存合理，电炉利润修复产量回升，热卷供需宽松库存高位，预计钢价震荡[20] 铁矿 - 周二铁矿石期货震荡，港口现货成交124万吨，日照港PB粉报价797元/吨，超特粉690元/吨，12月1日中国47港进口铁矿石港口库存总量15915.69万吨，45港库存总量15237.39万吨，澳巴七个主要港口铁矿石库存总量1213.9万吨，12月3日西芒杜项目首船20万吨铁矿石发运至中国[21] - 西芒杜项目首船发运，年内发运量不高明年放量，本周海外铁矿发运增加、到港量减少，港口库存高位增加，供应压力大，钢厂亏损加剧，高炉开工回落，铁水产量环比回落，铁矿供强需弱，预计期价震荡承压[21][22] 双焦 - 周二双焦期货震荡，山西主焦煤价格1373元/吨，山西准一级焦现货价格1450元/吨，日照港准一级1400元/吨，晋中市场炼焦煤偏弱运行[23] - 焦炭首轮提降落地，看跌情绪浓，上游矿山产量稳定，库存增加，压制煤价，焦企开工提升，产量增加，但下游需求弱，出货放缓，库存累计，焦企补库意愿不强，采销两弱，下游钢材进入淡季，铁水环比减少，高炉原料需求不佳，基本面供强需弱，预计期价震荡偏弱[23] 豆菜粕 - 周二，豆粕01合约收涨0.03%报3045元/吨，华南豆粕现货持平，菜粕01合约收跌0.45%报2423元/吨，广西菜粕现货跌10元/吨，CBOT美豆1月合约跌3.25收于1124美分/蒲式耳，美国大豆协会扩大市场需求，马托格罗索州大豆压榨利润上升[24][25] - 加拿大统计局将公布产量预估报告，分析师预估2025/26年度油菜籽产量2125万吨，澳大利亚上调2025/26年度油菜籽产量预期至720万吨，巴西产区降水良好，阿根廷干燥，南美作物前景预期良好，美豆震荡收跌，国内供应充足，预计短期连粕震荡运行[25] 棕榈油 - 周二，棕榈油01合约收涨1.04%报8720元/吨，豆油01合约收涨0.17%报8288元/吨，菜油01合约收跌0.09%报9745元/吨，BMD马棕油主连涨64收于4157林吉特/吨，CBOT美豆油主连涨0.26收于52.58美分/磅，SGS预计马来西亚11月棕榈油出口量减少39.21%，印度11月棕榈油进口量上升4.6%，印尼1-10月棕榈油出口总量增长7.83%[26] - 特朗普暗示美联储主席人选为哈塞特、叠加日债拍卖企稳，市场情绪回暖，国际油价震荡下跌，产地洪灾影响消退，市场预计11月马棕油累库，等待MPOB报告，预计短期棕榈油区间震荡运行[27]

泡泡玛特与Labubu IP - 德银警告泡泡玛特正遭遇“可获得性悖论”，其产能正激进扩张至年底月产5000万个 [1] - Labubu正从稀缺的潮流IP迅速沦为大众消费品，这对于依赖“酷”和“稀缺”属性的潮流玩具而言是热度衰退的前兆 [1] - 若Labubu热度在2026年见顶且无新爆款接力（熊市情景），公司估值压力将陡增 [1] 全球铜市场展望 - 全球铜市正面临供应挤压，严重的供应中断和行业整合加速已将铜价推至接近历史高位 [3] - 德银报告预计2025年矿山供应将出现下滑，2026年仅反弹约1%，市场将处于“明确的赤字状态” [3] - 德银将2026年铜价预测上调至10,600美元/吨，并预计2026年上半年峰值可超过11,000美元/吨，伦铜价于12月1日创下历史新高达11279美元/吨 [3][4] - 铜市已进入一个由激励性定价主导的新阶段，除非全球经济严重放缓，否则此机制将持续 [6] - 长期驱动力包括电气化与数字化趋势导致全球电力需求增速已超过GDP增速，以及新铜矿项目审批缓慢 [6] 关键矿业公司动态与首选股 - 德银将Anglo Teck、嘉能可（GLEN）和自由港（FCX）列为首选股 [4][7] - 德银调整对基本金属公司的偏好，将Boliden（BOL）评级上调至“买入”，并将First Quantum（FM）评级下调至“持有” [7] 嘉能可（GLEN）资本市场日 - 嘉能可将于12月3日举办自2022年以来的首次资本市场日，旨在恢复投资者对其运营能力的信心 [8] - 市场关注焦点包括其可能将2026年产量指引下调限定在铜业务，以及维持2027/28年复苏目标和工业资本支出指引在60亿至70亿美元通道内 [8] - 活动期间的重要议题是并购，管理层对为“合适的交易”分拆部分业务（如煤炭）持开放态度，近期有消息称其正在洽谈出售Kazzinc业务 [8] - 公司2026年预估的即期自由现金流收益率高达10%，在主要矿商中位居首位，极具吸引力 [8] 力拓（RIO）及其他矿商活动 - 力拓将于12月4日举办资本市场日，重点预计为简化业务、资本纪律和非核心资产剥离 [9][10] - 德银预计力拓将重申每年100亿至110亿美元的集团资本支出指引，并可能首次提供2026年产量指引，西芒杜项目的指引受密切关注 [10] - 本周其他活动包括12月2日淡水河谷（VALE）资本市场日，12月5日Boliden的项目与资本支出更新，以及12月9日Anglo Teck的合并投票 [10]

核心观点 - 美国市场因关税预期吸引全球铜供应涌入，导致其他地区库存面临枯竭风险，推动铜价形成“只能上涨”的市场结构，为铜多头创造绝佳机会，亚洲买家最终将被迫接受高额溢价以确保供应 [1][3] 市场动态与价格驱动因素 - 利润丰厚的美国套利交易卷土重来，导致美国以外地区供应短缺，是推动铜价上涨的核心动力 [3] - 对未来关税政策持续不确定性的预期，是驱动美国市场铜溢价的关键因素 [3] - 市场形成“双速”机制：LME和上海期铜合约主要由俄罗斯和中国金属支撑，而可交割至Comex的金属则享有高额溢价 [6] - 尽管当前需求疲软、市场存在盈余，但价格仍在上涨，这是一种特殊的市场动态 [4] 供应流向与库存影响 - 为套取价差利润，交易员正将大量金属运至报价更高的美国市场，改变了市场动态 [3] - 如果目前的资金流向持续，全球其他地区将面临“无铜可用”的窘境 [3] - 摩科瑞预计未来几个月美国铜进口量将显著增加，2026年第一季度进口速度预计与2025年第二季度创纪录水平相当，当时进口量超过50万吨 [4] - 一系列矿山供应中断导致全球供应趋紧，交易员赶在潜在关税实施前抢运金属，共同推动全球铜价攀升至历史高位附近 [4] 定价权转移与区域溢价 - 全球最大铜消费国已转移至美国，定价权随之转移 [5] - 纽约期货价格目前仍较伦敦基准价格存在大幅溢价 [5] - 由于纽约市场的关税押注持续吸引金属流向美国，亚洲买家很快会发现自己陷入竞价战中 [5] - 交易员买盘推高了可交割铜的溢价，部分交易员试图以比LME价格高出500多美元的溢价购买明年的智利铜 [7] - 智利Codelco向韩国和中国客户提出的基准溢价超过每吨300美元，震惊了亚洲买家 [7] - 尽管中国买家目前对高溢价犹豫不决，但预计最终会接受，亚洲市场交易最终会在200美元以上的溢价区间成交 [7] 未来市场紧张预期 - 业界越来越意识到，持续流向美国的金属可能导致中国市场也会出现短缺 [4] - 如果美国铜价继续冲高至12000美元或15000美元，上海期货交易所价格将需要时间跟进，可能导致大量中国铜阴极流出 [7] - 当中国买家从春节假期回归时，可能会发现市场上已没有足够的铜供应 [7] - 其他贸易商高管也曾警告，一连串的矿山供应中断可能导致供应短缺 [6]

审计进程与政府决策 - 巴拿马政府最早将于下周公布对第一量子矿业公司Cobre Panama铜矿全面审计的初步报告，最终报告预计在2月底前完成[1] - 独立审查由SGS Panama Control Services主导，涵盖环境合规、法律劳工问题、税务事项、运营流程及潜在环境责任，审查结果将影响该矿未来谈判走向[1] - 最终报告完成后，政府将评估特许权、技术发现及环境结果，再决定矿山是重启、改造还是在新条件下保持关闭[1] 运营现状与复产挑战 - 矿区已停工约18个月，任何复产计划都将面临时间挑战[1] - 公司表示重启此规模的运营需六至九个月恢复生产，达到年产1亿吨的额定产能则需更长时间[1] - 目前约有2000名员工参与审计及安全计划工作[1] 项目经济重要性 - 停产前Cobre Panama铜矿曾位列全球最大铜矿之一，2022年产量达35万吨[2] - 该矿产量约占巴拿马GDP的5%[2] - 公司称若矿山持续运营，本可为国库贡献10亿美元，并为当地供应商带来20亿美元收益[2] 公司立场与未来方向 - 首席执行官承认该项目面临巨大挑战，公司首要任务是寻求能兼顾利益相关方、政府及巴拿马民众的解决方案[2] - 项目暂停源于2023年11月因大规模抗议活动导致合同被裁定违宪[1]

绿色矿山建设政策与监管框架 - 江西出台《江西省绿色矿山管理办法》及《江西省全面推进绿色矿山建设实施意见》等一系列制度文件，以加快矿业绿色转型[2] - 将绿色矿山建设纳入政府绩效考核和领导干部自然资源资产离任审计评价指标体系，压实各级政府责任[3] - 推行多部门联审制度并深入开展“回头看”工作，2021年至2024年5月期间将70座不达标矿山移出名录，加强常态化管理[4][5] 绿色矿山建设进展与目标 - 江西目前在产矿山593座，已建成绿色矿山262座，其中国家级35座、省级180座、市级47座[1] - 2024年至当年5月，江西新建绿色矿山60座，呈现稳步推进态势[3] - 目标到2028年底，使全省90%大型持证在产矿山和80%中型矿山达到绿色矿山标准[6] 技术创新与效率提升 - 江西铜业城门山铜矿通过数字采矿平台等实现装、运、卸全过程控制与优化管理，选铜回收率较2017年提升1.96%，选硫回收率提升15.72%[2][3] - 中稀江西稀土研发离子型稀土无铵开采工艺，解决了废水污染问题，提高了资源回收率并改善矿区环境[3] 企业投入与综合效益 - 邓家山矿区企业投入数千万元进行设施改造和生态修复，虽前期投入大，但增强了企业竞争力并赢得群众认可[4] - 绿色矿山建设改善了矿区环境及周边基础设施，解决了粉尘污染、噪音扰民等问题，并促进当地村民就业和农产品销售[6]