铜月报（2025年10月） 范玲 期货从业资格号：F0272984 投资咨询资格号：Z0011970 中航期货 2025-10-31 目录 01 后市研判 01 后市研判 02 行情回顾 02 行情回顾 03 宏观面 04 基本面 后市研判 PART 01 11月铜价高位 11月铜价高位震荡，继续维持逢低买入的操作策略 流动性宽松预期将为11月宏观市场的主题，10月份美联储降息落地 10月份美联储降息落地 月份美联储降息落地 但12月份再度降息"远未成定局" 月份再度降息"远未成定局"，随着美国停摆事件解决，关注美国经济数据 或有进一步指引。中美之间竞争博弈的长期性是确定性事件，但中美双方"休战一年"，短期内中美贸易问题忧虑明显缓和 短期内中美贸易问题忧虑明显缓和,增强市场对于中美两国 经济增长的信心。 基本面来看，海外矿石供应压力将继续存在，国内冶炼厂检修影响将进一步深化，除了美国以外的库存均处于相对低位。需求方面，需求端存在较强 韧性，房地产继续处于弱势，但当前处于汽车产销增长期，汽车行业产销持续处于回升进程，新能源汽车产销延续平稳增长态势，电网、新能源等终 端需求提供边际增量，随着供应趋紧逐渐成为市场共 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中美关系阶段性缓和与中国“十五五”计划推升基本金属需求，矿端下调产量指引使2026年铜供需缺口或扩大；电解铜基本面强势但高铜价抑制下游接受度；下游需求宏观预期强但眼下需求存疑；沪铜价格短期受宏观因素影响，后续杀跌或为多头机会 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 周报小结 - 宏观经济层面中美关系缓和与“十五五”计划提升基本金属需求，美债市场上行降息预期持续，市场或继续上行 [3] - 铜精矿方面矿端下调产量指引，2026年供需缺口预计扩大，长协洽谈分歧大 [3] - 电解铜存在基本面强势与高铜价抑制的博弈，高铜价增加下游成本压低利润率 [3] - 下游需求宏观预期强劲但节后开工率未完全恢复，短期上涨有实际需求风险 [4] - 市场方面沪铜价格在85000点附近波动，2026年前供给缺口支撑基本面，短期关注现货买盘力度，杀跌或为多头机会 [5] 电解铜市场价格 - 上游市场价格印尼事件推升矿价，展示了20%铜精矿市场价、TC价、精废价差、铜进口利润等数据走势 [7][8][9] - 期现市场价格铜矿事件主导，展示了沪铜期现价格、基差、洋山保税区对LME溢价、外盘铜期货价等数据走势 [12][13][15] - 外盘铜持仓数据海外多头投机度继续提升，展示了海外交易所库存、LME铜仓单构成、基金持仓、COMEX铜非商业持仓等数据走势 [16][17][23] 电解铜生产与库存 - 上游供应展示了铜精矿、电解铜、废铜净进口量数据走势 [27][28] - 生产与库存展示了电解铜月度产量、开工率、生产成本与利润、周度库存等数据走势 [32][34][36] 宏观数据与下游消费 - 美元指数与美债利率展示了美元指数、美债利差、长短利差、实际利率、基准利率与通胀等数据走势 [38][39][45] - 美国经济数据展示了就业人数、市场信心指数、社会零售额与库存、欧美央行总资产、GDP同比、股指收盘价等数据走势，且美联储暗示可能停止缩表 [48][49][57] - 中国经济数据7月新增贷款转负，PMI略高于荣枯线，展示了M1、M2增速，社融增速，新增人民币贷款，制造业PMI，社会消费品零售总额累计同比，GDP累计同比等数据走势 [58][63][67] - 中国铜下游消费数据“十五五”计划或带来新预期，展示了电解铜月度需求、铜箔开工率、终端产量增速、固定资产投资完成额增速等数据走势 [70][71]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜重回强势状态，但在88000整数关口或存压力，等待回调买入的机会 [49] 根据相关目录分别进行总结 报告摘要 - 本周沪铜下跌0.7%，宏观经济对铜价有影响，市场关注中美经贸磋商结果 [5] 多空焦点 多方因素 - 中美经贸磋商开始，市场风险偏好提升；四中全会落地和“十五五”规划建议提增市场信心；国内需求增加，9月废铜进口量回升；9月铜板带产量终结四连降；9月精铜杆产量继续小增；精废价差有所缩小，利于精铜消费 [9][13][27][30][33][36] 空方因素 - 智利输送量骤降逾三成，9月铜矿砂进口量回落；铜精矿TC继续处于低位；10月电解铜产量或延续下降；投资端集体回落，地产景气显疲弱 [17][20][23][38] 数据分析 - 9月铜矿砂及其精矿进口量为258.69万吨，环比降6.24%，同比升6.43%，智利输送量骤降逾三成至64.94万吨；截至10月17日当周，Mysteel标准干净铜精矿TC周指数为 -40.7美元/干吨，较上周跌0.13美元/干吨；9月国内电解铜实际产量114.98万吨，环比减3.2%，同比增14.48%，10月产量继续下降；9月废铜进口量为18.41万吨，环比增2.6%，同比增14.8%；9月国内铜板带产量环比增2.35%至19.62万吨；9月国内精铜杆产量为84.93万吨，环比增0.18%，再生铜杆产量为17.08万吨，环比减1.04%；截至10月23日，精废价差230元/吨附近；1 - 9月房地产开发企业房屋施工面积同比降9.4%，新建商品房销售面积同比降5.5%；9月新能源汽车产销同比分别增长23.7%和24.6%；上周伦铜库存整体持续回落，10月17日当周沪铜库存周度增0.5%，纽铜库存继续累积，10月23日国内市场电解铜现货库存较20日降0.57万吨；10月23日，上海物贸1铜现货升水基本在 -10元/吨左右，LME 0 - 3现货贴水在 -11.55美元/吨左右 [19][21][24][28][31][34][36][39][42][45][47] 后市研判 - 铜重回强势状态，但在88000整数关口或存压力，等待回调买入的机会 [49]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 市场宏观情绪偏暖，铜基本面偏紧，但下游消费表现弱，沪铜重回强势状态，在88000整数关口或存压力，可等待回调买入机会 [5] 根据相关目录总结 报告摘要 - 中美将举行经贸磋商，市场风险偏好提升，关注磋商结果 [5][11] - 中国共产党二十届四中全会通过“十五五”规划建议，为市场注入信心 [5][14] - 截至10月17日当周，铜精矿加工费持续承压，长单洽谈分歧大，明年行情不确定因素多 [5][23] - 国内电解铜库存减少，但消费难有起色，铜价高位抑制消费 [5] - 外围风险偏好好转，关注中美磋商结果，沪铜强势但整数关口或有压力，可回调买入 [5] 多空焦点 - 多方因素包括现货加工费低位、库存小降、国内外宏观情绪回暖 [8] - 空方因素为下游消费表现偏弱 [8] 数据分析 - 9月中国铜矿砂进口量环比降6.24%，同比升6.43%，智利输送量骤降逾三成，全球铜矿供应有刚性和脆弱性 [20] - 截至10月17日当周，铜精矿TC周指数为 -40.7美元/干吨，较上周跌0.13美元/干吨，长单洽谈分歧大 [23] - 10月电解铜产量或延续下降，因冶炼厂检修达高峰、再生铜政策影响及精矿缺口扩大 [25] - 9月中国废铜进口量环比增2.6%，同比增14.8%，因政策调整和旺季预期 [29] - 9月国内铜板带产量环比增2.35%，终结四连降，但不及去年同期 [33] - 9月国内精铜杆产量环比增0.18%，再生铜杆产量环比减1.04% [37] - 截至10月23日，精废价差缩小至230元/吨附近，利于精铜消费 [41] - 上周伦铜库存回落，沪铜库存累库，纽铜库存累积，10月23日国内电解铜现货库存较20日降0.57万吨 [54] - 10月23日，上海物贸1铜现货升水转贴水，LME0 - 3现货贴水幅度缩小 [58] 后市研判 - 沪铜重回强势状态，在88000整数关口或存压力，等待回调买入机会 [60]

进口量表现 - 9月废铜进口量为18.41万吨，环比增长2.6%，同比增长14.8% [1] - 1月至9月累计废铜进口量为169.9万吨，同比增长1.4% [1] 进口来源地 - 9月主要废铜进口来源国为日本、泰国、韩国、马来西亚 [1] 数据来源 - 数据来源于海关总署 [2]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为增持（维持）[6] 报告核心观点 - 短期中美经贸摩擦变化或造成铜价大幅波动 但贸易冲突消化后铜价后续有望上行[1] - 自由港削减2025-2026年铜产量指引 导致供给后续仍维持紧张[1] - 10-12月空调排产环比持续改善 随着电网、空调等下游需求Q4环比回升 铜价后续有望上行[1] - 看好2025Q4-2026年铜价上涨 推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业 关注铜陵有色[4][111] 本周市场更新 - 截至2025年10月17日 SHFE铜收盘价84390元/吨 环比10月10日下跌1.77% LME铜收盘价10607美元/吨 环比10月10日上涨2.25%[1][17] - 铜行业股票多数下跌 涨跌幅靠后三只股票为铜陵有色（-11.2%）、江西铜业（-11.4%）、博威合金（-13.3%）[16] - 截至2025年10月16日 SMM电解铜境内社会库存17.8万吨 环比10月9日增加6.7% 较2025年初库存增加6.3万吨[2][25] - 截至2025年10月16日 LME铜全球库存为13.7万吨 环比10月9日下降1.5%[2][25] - 截至2025年10月17日 SHFE铜活跃合约持仓量21.6万手 环比上周增加6.8% 持仓量处1995年至今64%分位数[4][32] 供给端分析 - 2025年7月中国铜精矿产量为13.8万吨 环比下降6.3% 同比下降1.6%[2][48] - 截至2025年10月17日 国内主流港口铜精矿库存68.1万吨 环比上周增加3.1% 库存处于2022年5月有统计以来的19%分位数[2][48] - 2025年7月全球铜精矿产量为201.2万吨 同比增长7.2% 环比增长4.7% 2025年1-7月全球铜精矿累计产量为1348.5万吨 同比增长4.1%[2][53] - 截至2025年10月17日 精废价差为2664元/吨 较10月10日下降840元/吨（2013-2023年精废价差平均值为1194元/吨）[2][56] - 截至2025年10月17日 中国铜冶炼厂粗炼费（TC）现货价为-40.80美元/吨 环比10月10日持平 仍处于2007年9月有数据统计以来的低位[3][62] 冶炼与进出口 - 2025年9月SMM中国电解铜产量112.1万吨 环比下降4.3% 同比增长11.6%[3][67] - SMM中国铜冶炼厂9月开工率为84.06% 环比下降3.91个百分点 同比上升1.46个百分点[3][67] - 2025年8月电解铜进口26.4万吨 环比下降11.0% 同比增长5.9% 1-8月累计进口220.7万吨 同比下降5.1%[3][70] - 2025年8月电解铜出口3.7万吨 环比下降68.9% 同比增长19.4% 1-8月累计出口46.3万吨 同比增长15.0%[3][70] 需求端分析 - 截至2025年10月16日 SMM电线电缆企业当周开工率为61.91% 环比上周上升3.38个百分点 2025年9月电线电缆企业月度开工率为72.23% 环比下降0.19个百分点 同比下降8.49个百分点[3][77] - 2025年1-8月电源基本建设投资完成额累计值为4992.40亿元 累计同比增长0.3% 1-8月电网基本建设投资完成额累计值为3795.76亿元 累计同比增长14.0%[84] - 据产业在线2025年9月26日更新 10月、11月、12月家用空调排产同比分别下降18%、下降14.7%、下降8.6% 10-11月排产数好于前次预计数[3][96] - 2025年9月 SMM铜管产量为15.4万吨 环比增长3.0% 同比增长4.6% 铜管企业月度开工率为67.68% 环比上升1.98个百分点 同比上升2.33个百分点[3][102] - 2025年9月 SMM黄铜棒开工率为45.1% 环比上升1.23个百分点 同比下降5.88个百分点 仍处于近6年同期低位[3][107] 重点公司推荐 - 西部矿业：股价22.18元 2024年EPS为1.23元 2025年预测EPS为1.67元 2026年预测EPS为1.93元 对应PE分别为18倍、13倍、11倍 投资评级为增持[5][113] - 紫金矿业：股价30.17元 2024年EPS为1.21元 2025年预测EPS为1.77元 2026年预测EPS为2.06元 对应PE分别为25倍、17倍、15倍 投资评级为增持[5][113] - 洛阳钼业：股价15.04元 2024年EPS为0.63元 2025年预测EPS为0.77元 2026年预测EPS为0.82元 对应PE分别为24倍、20倍、18倍 投资评级为增持[5][113] - 金诚信：股价62.32元 2024年EPS为2.54元 2025年预测EPS为3.61元 2026年预测EPS为4.51元 对应PE分别为25倍、17倍、14倍 投资评级为增持[5][113]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 铜价震荡偏弱，关注中美贸易政策以及即将到来的重要会议，中期逢低买入策略不变，警惕宏观风险带来的冲击 [5][57] 根据相关目录分别进行总结 报告摘要 - 美联储褐皮书显示美国经济活动总体变化不大，近周总体消费支出尤其是零售品支出下降，就业水平基本保持稳定，各地区和行业对劳动力的需求低迷 [5] - 美国参议院推进临时拨款法案，为政府提供资金至11月，市场关注该法案进展 [5] - 美国政府停摆致重要经济数据发布延迟，市场对美联储降息预期较高，但中美贸易形势反复引发市场对需求预期的担忧 [5] - 基本面方面，精铜加工费持续低位，矿端紧张，10月电解铜产量预计延续下降，社库继续累积，铜价受需求抑制 [5] - 交易策略为关注中美贸易政策及重要会议，中期逢低买入，警惕宏观风险冲击 [5] 多空焦点 - 多方因素：现货加工费维持低位，矿端紧张犹存；精铜产量小幅下滑；美联储10月份降息预期升温 [8] - 空方因素：中美贸易摩擦升级，宏观市场存在不确定性；国内精铜社会库存累积 [8] 数据分析 - 铜矿供应：全球主要铜矿企业2025年上半年产量同比仅增1.28%，未达年初预期；Grasberg矿区9月停产，四季度预计减产约20万吨，2026年预计再减27万吨；2025年还出现多起大型铜矿供给扰动事件，市场对铜矿供应短缺担忧加剧 [18] - 铜精矿TC：截至10月11日当周，Mysteel标准干净铜精矿TC周指数为-40.53美元/干吨，较上周涨0.06美元/干吨，市场对未来加工费走势存在分歧，多数认为短期内难有显著反弹 [21] - 电解铜产量：2025年9月国内电解铜实际产量114.98万吨，环比减少3.2%，同比增加14.48%；10月产量继续下降，因冶炼厂检修达高峰，再生铜政策影响延续，铜精矿缺口扩大，TC价格低位，且多数冶炼厂完成产值目标，冲量任务降低 [23] - 废铜进口：中国8月废铜进口量为17.94万吨，环比减少5.6%，同比增加5.8%；1 - 8月进口量151.49万吨，同比下滑0.3%；进口量回落因进口多数时间亏损、极端天气影响运输、海外废铜出口量减少 [27] - 铜板带产量：2025年9月国内铜板带产量环比增加2.35%至19.62万吨，终结四连降，但不及去年同期，同比降幅达8.7%，整体需求难言旺盛 [31] - 精铜杆产量：2025年9月国内精铜杆产量为84.93万吨，环比增0.18%；再生铜杆产量为17.08万吨，环比减1.04%；9月传统需求旺季，下游需求略有好转，精铜产量小幅增加 [35] - 精废价差：截至10月16日，精废价差470元/吨附近，有所扩大，不利于精铜消费 [39] - 库存情况：上周伦铜库存整体回落，最新为137450吨；10月10日当周，沪铜库存大幅累库，增至109690吨；纽铜库存继续累积，达344652吨，创2004年1月以来新高；10月16日国内市场电解铜现货库存18.31万吨，较13日增0.21万吨 [51] - 升贴水情况：10月16日，上海物贸1铜现货升水基本在35元/吨左右，升水幅度扩大；LME0 - 3现货贴水在-11.16美元/吨左右，贴水幅度缩小 [55] 基本面 - 房地产市场：2025年8月房地产销售、投资、新开工、竣工面积同比均下降，销售降幅扩大；一线城市出台楼市新政，9月38城新房成交面积同比增长2%；投资及开竣工仍承压，地产用铜需求仍在承压 [44] - 新能源汽车行业：9月，新能源汽车产销分别完成161.7万辆和160.4万辆，同比分别增长23.7%和24.6%，环比分别增长16%和15%；1 - 9月，产销分别完成1124.3万辆和1122.8万辆，同比分别增长35.2%和34.9%，行业产销态势良好 [47] 后市研判 铜价震荡偏弱，关注中美贸易政策以及即将到来的重要会议，中期逢低买入策略不变，警惕宏观风险带来的冲击 [57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 铜精矿供需预期偏紧支撑铜价；美联储降息和多国财政宽松预期、海外多个铜矿存生产扰动，但中美贸易冲突能否缓和的担忧或扰动沪铜价格上涨节奏；建议投资者逢价格回落布局多单为主，关注不同市场铜价的支撑位和压力位 [3] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 价差与库存情况 - 沪铜基差为负且基本处于合理区间，月差为正且基本处于合理区间，建议暂时观望沪铜基差和月差的套利机会 [7][9] - LME铜(0 - 3)合约价差为负且基本处于合理区间，(3 - 15)合约价差为正且处于相对高位，沪伦铜价比值介于近五年75 - 90%分位数，建议暂时观望LME铜(0 - 3)和(3 - 15)合约价差的套利机会 [10] - COMEX铜近远月合约价差为负且基本处于合理区间；LME铜与沪铜价差为负且基本处于合理区间，COMEX铜与沪铜价差为正且基本处于合理区间，COMEX铜与LME铜价差为负且基本处于合理区间 [12] - 沪铜近远月合约收盘价呈现Back结构，COMEX铜近远月合约收盘价呈现Contango结构 [16] - 中国电解铜社会库存量较上周增加，保税区电解铜库存量较上周增加，伦金所电解铜库存量较上周减少，COMEX铜库存量较上周增加 [20] - COMEX铜非商业多空头持仓量比值环比下降 [21] 第二部分 中上游供给情况 - 中国港口铜精矿库存量较上周增加，Freeport旗下印尼Grasberg铜矿事故或使国内10月铜精矿生产(进口)量环比减少(减少)，中国铜精矿进口指数为负且较上周升高 [28][30] - 国内精废价差为正或提振废铜经济性，欧洲高品质废铜被限制出口、中美关税谈判不确定性等因素使国内废铜10月生产(进口)量环比增加(减少)而供需预期偏紧 [31][33] - 国内粗铜10月生产(进口)量或环比减少(减少)，中国北方（南方）粗铜周度加工费环比下降（升高），国内冶炼厂10月粗炼检修产能或环比增加 [34][36] - 中国废产阳极板周度产能开工率较上周升高，阳极板加工费较上周升高 [37][39] - 国内10月电解铜生产量或环比减少，进口量或环比减少 [40][42] 第三部分 下游的需求情况 - 国内精(再生)铜杆产能开工率较上周下降（下降），精铜杆企业原料（成品）库存量较上周减少（减少），再生铜杆企业原料（成品）库存量较上周减少（减少）；国内10月铜材企业产能开工率（生产量、进口量、出口量）环比下降（减少、减少、减少） [46][48] - 国内电力与漆包线用精铜杆日度加工费较上周下降 [54][57] - 中国铜电线电缆产能开工率较上周下降，企业原料（成品）库存量较上周减少（增加）；10月产能开工率或环比升高 [59][61][68] - 中国铜漆包线接单量和产能开工率较上周减少、下降，企业原料（成品）库存天数较上周增加（增加）；10月产能开工率或环比下降 [63][65][68] - 中国黄铜板带周度加工费有所升高，中国锂电(HTE)铜箔加工费较上周持平(升高) [70][72] - 中国铜板带样本企业产能开工率较上周下降，产能开工率（生产量）较上周下降（减少），企业原料（成品）库存天数较上周增加（增加）；10月产能开工率或环比升高 [74][76][78] - 中国铜管样本企业产能开工率较上周下降，产能开工率较上周下降，企业原料（成品）库存天数较上周增加（增加）；10月产能开工率或环比下降 [80][81][87] - 中国黄铜棒样本企业产能开工率较上周下降，产能开工率较上周下降，企业原料（成品）库存天数较上周减少（减少）；10月产能开工率或环比升高 [82][84][87]

行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持”，并维持该评级 [6] 核心观点 - 贸易冲突短期压制铜价，但后续继续看好铜价上行 [1] 供给端因自由港削减2025-2026年铜产量指引而维持紧张，同时10-12月空调排产环比持续改善，随着电网、空调等下游需求在第四季度环比回升，在消化贸易冲突后，铜价后续有望上行 [1] 报告预计后续随供给收紧和需求改善，铜价有望继续上行，推荐紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业，并关注铜陵有色 [4] 本周市场表现 - 截至2025年10月10日，SHFE铜收盘价85910元/吨，环比9月30日上涨3.37%；LME铜收盘价10374美元/吨，环比10月3日下跌3.05% [1] 国内外铜价价差为2407元/吨，较9月30日扩大2119元/吨 [17] SHFE铜/SHFE铝价比值为4.09，较9月30日上升1.89%，处于历史高位 [17] - 铜行业股票本周涨多跌少，涨幅靠前的股票包括江西铜业（+18.6%）、云南铜业（+12.0%）和铜陵有色（+9.7%） [16] 库存情况 - 截至2025年10月9日，SMM电解铜境内社会库存为16.6万吨，环比9月29日大幅增加18.7% [2] 截至2025年9月30日，全球三大交易所（LME、SHFE、COMEX）铜库存合计为56.1万吨，环比9月26日微降0.7% [2] LME铜全球库存为13.9万吨，环比10月2日微降0.1% [24] - 产业链库存方面，截至2025年8月底，SMM中国冶炼企业电解铜月度库存为63579吨，环比增加7.3%；SMM中国消费商电解铜月度库存为126441吨，环比下降3.9%，处于近6年以来同期低位 [29] 期货市场 - 截至2025年10月10日，SHFE铜活跃合约持仓量为21.6万手，环比上周下降5.6%，持仓量处于1995年至今的64%分位数 [4] 上期所阴极铜期货总持仓量为57.8万手，环比上周增加5.9% [35] - 截至2025年9月23日，COMEX铜非商业净多头持仓为3.0万手，环比上周微降0.4%，持仓量处于1990年以来的64%分位数 [35] 宏观环境 - 特朗普于10月10日宣称自11月1日起将对中国进口商品额外加征100%新关税，或对铜价构成压力 [1] 截至2025年10月11日，市场预计美联储10月降息25个基点的概率为98% [40] 供给端分析 - 2025年9月SMM中国电解铜产量为112.1万吨，环比下降4.3%，同比上升11.6% [3] 中国铜冶炼厂9月开工率为84.06%，环比下降3.91个百分点 [68] - 铜精矿方面，2025年7月中国铜精矿月度产量为13.8万吨，环比下降6.3% [2] 截至2025年10月10日，国内主流港口铜精矿库存为66.0万吨，环比上周增加3.5% [2] 2025年7月全球铜精矿产量为201.2万吨，同比增加7.2%，环比增加4.7% [55] - 废铜方面，截至2025年10月10日，精废价差为3504元/吨，环比9月30日扩大355元/吨 [2] 2025年8月废铜进口量为15.5万金属吨，环比下降3.0%，同比上升14.5% [61] - 冶炼环节，截至2025年10月10日，中国铜冶炼厂粗炼费（TC）现货价为-40.80美元/吨，环比9月30日下降0.5美元/吨，仍处于2007年9月有数据统计以来的低位 [63] 需求端分析 - 电力领域（约占国内铜需求31%）：截至2025年10月9日，SMM电线电缆企业当周开工率为58.53%，环比上周下降6.91个百分点 [3] 2025年1-8月电网基本建设投资完成额累计值为3795.76亿元，累计同比增加14.0% [84] - 家电领域（空调用铜约占国内铜需求13%）：据产业在线2025年9月26日更新，10月、11月、12月家用空调排产同比分别为-18%、-14.7%、-8.6%，10-11月排产数好于前次预计数 [3] 尽管同比下滑，但排产环比逐月回升，12月较11月环比+19%，11月较10月环比+24% [97] 2025年8月铜管企业月度开工率为65.7%，环比下降3.24个百分点 [103] - 建筑地产领域（黄铜棒约占国内铜需求4.2%）：2025年8月，SMM黄铜棒开工率为43.87%，环比下降0.95个百分点，同比下降6.69个百分点，仍处于近6年同期低位 [108] 投资建议 - 报告看好2025年第四季度至2026年铜价上涨，推荐标的包括紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、西部矿业，并建议关注铜陵有色 [4]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 宏观上三季度市场有美联储降息50bp预期，美元指数下挫使铜价震荡偏强，但降息落地后不及预期，沪铜盘面下行；232调查铜关税落地，美国铜虹吸效应结束；国内反内卷举措推涨大宗商品行情，一揽子政策加速上游产业产能出清 [6] - 供给上2025年2月以来铜冶炼厂加工费TC/RC维持负值且走弱，反映铜矿端偏紧；9、10月国内多家冶炼厂检修，且废铜供应紧张，预计10月产量持续减少 [6] - 需求上进入金九银十旺季，下游铜材开工转好，需求有韧性，但受高价制约下游拿货意愿减弱，沪铜库存累积，近日双节补货库存有小幅去化，预计四季度库存先降后增 [6] - 投资策略是美联储降息及国内增量政策提振铜市场情绪，基本面供应偏紧、需求有韧性，后续关注减产矿山复产情况及美联储降息进程，谨防旺季不旺，四季度预期铜价震荡上行 [6] 根据相关目录分别总结 宏观经济环境 国内经济数据 - 8月制造业PMI为49.4%，较7月上升0.1个百分点；非制造业商务活动指数为50.3%，较7月上升0.2个百分点；综合PMI产出指数为50.5%，较7月上升0.3个百分点 [12] - 2025年前8个月中国经济平稳增长但增速放缓，8月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.4%，环比持平，核心CPI同比上涨1.2%；全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.1%，降幅较7月收窄0.3个百分点，环比上涨0.2% [13] 稳增长工作方案 - 2025 - 2026年有色金属行业增加值年均增长5%左右，十种有色金属产量年均增长1.5%左右，再生金属产量突破2000万吨等 [16] - 加强资源勘查与利用、促进高端产品创新发展、有序推进项目建设、推动大宗金属消费升级、提升稀有金属应用水平、稳定外贸基本盘 [16] 美联储降息 - 9月18日美联储宣布降息25个基点至4.00% - 4.25%，是2025年首次降息，此前市场对美元指数信心下降，此次降息后利多兑现铜价下挫，今年或仍有50个基点降息空间 [20] 关税政策 - 今年2月特朗普指示调查铜关税，分析师预计年底前对铜征收25%关税；受关税政策影响，铜价震荡上行，库存向美国转移，其他地区供应短缺 [22] - 6月3日美国提高钢铁和铝及其衍生制品关税，贸易商囤积铜；8月1日起对进口铜半成品及铜含量高的衍生产品统一征收50%关税，不包含铜矿及精铜 [22] 供给依然保持偏紧预期 全球铜供需 - 2025年1 - 7月全球铜矿产量增长约3.4%，精炼铜产量增长约3.9%，世界精炼铜使用量增长约5.9%，中国表观需求估计增长约8.9% [27] - 中国精炼铜净进口量下降3%，2025年上半年约有101000吨表观过剩量 [27] 海外铜供给 - 7月秘鲁铜产量同比下降2%，智利同比上涨0.3% [32] - 9月印尼格拉斯伯格铜矿泥石流事故致其暂停生产，2026年产量将下降35%，高盛对2025年全球铜预期从过剩转短缺 [32] - 智利国家铜业公司最大矿区隧道坍塌事故，2025年产量目标下调 [32] 铜精矿供给 - 2025年8月我国铜矿砂及其精矿进口量275.93万吨，1 - 8月累计进口量2009.63万吨，同比增长8.07%；1 - 7月中国铜精矿产量为99.8万金属吨，同比增长5.54%，海外事故频发、品味下降致铜矿端偏紧 [36] 铜冶炼 - 2025年2月以来铜冶炼厂加工费TC/RC维持负值且走弱，2026年长协TC为$0；9月计划产量114.76万吨，10月预计产量112.35万吨，9、10月10家冶炼厂检修 [42] - 铜冶炼中贵金属和硫酸是收益来源，今年硫酸价格高位但环比走弱，9月会议提出控制铜冶炼产能 [47] 精炼铜供给 - 8月SMM中国电解铜产量环比降0.28万吨，同比升15.59%；9月5家冶炼厂检修，废铜供应紧张，预计10月产量减少 [51] - 2025年1 - 8月中国铜矿进口2005.4万吨，同比增长7.8%；精铜进口252.8万吨，同比微增1.12%，受关税和需求影响，出口量在关税落地后环比大减 [51] 废铜供给 - 企业受政策影响开工负荷降低，暂停新增订单；8月我国铜废料及碎料进口量17.94万实物吨，环比降5.64%，同比增5.79%，1 - 8月累计进口量151.49万吨，累计同比降0.04%，预计四季度废铜偏紧 [53] 铜需求显韧性 铜材 - 2025年9月国内精铜杆预计产量103.89万吨，环比增4.08%，同比增6.87%；1 - 9月累计产量预估值848.4万吨，同比增8.64% [56] - 金九银十新能源车及数码用品发布旺季，对铜箔需求增长；旺季家电对铜管需求有提振，但受出口前置影响增速不及往年 [56] 国内电网电源建设投资 - 2025年1 - 8月电网工程投资3796亿元，累计同比增速14%；电源工程投资4992亿元，累计同比增速0.5%；预计2025年全国电网投资6600 - 6700亿元，同比增速约10%，电力电网需求使铜需求有韧性 [62] 房地产数据 - 1 - 8月房地产开发企业房屋施工、新开工、竣工面积均下降；政府发布房地产止跌回稳政策，但目前数据低迷，对铜需求有拖累 [68] 新能源汽车 - 8月中国新能源汽车销量117.1万辆，同比增长18.3%，1 - 8月累计销售808.8万辆，同比增长30.1%，出口153.2万辆，同比增长87.3%；1 - 8月充电桩累计增量453万个，同比增长88.5% [72] - 四季度是销售旺季，汽车产量环比增长拉动铜需求，受产业内卷和政策补贴影响，产销同比去年增长 [72] 家电需求 - 受关税和政策影响，家电需求下半年后劲不足，但旺季环比有增量 [78] - 2025年1 - 7月家用电冰箱产量5896.9万台，7月产量873.1万台，同比增长5%；1 - 7月空调产量18428.6万台，7月产量2059.7万台，同比增1.5%，环比降27.4% [78] 库存连续去化支撑行情 全球各主要交易所铜库存 - 美国铜关税落地后，COMEX - LME精铜溢价回归正常，美国库存累库放缓，LME库存回升，对铜价支撑转弱 [85] - 上期所库存在关税落地后未大幅累库，受高价制约库存累积，近日双节补货有小幅去化，预计四季度先降后增；保税区库存窄幅震荡 [90] 国内铜社会库存 - 截至9月26日，国内市场电解铜现货库存13.18万吨，与上期所库存走势相似，预计四季度先降后增 [94]