租赁协议 - 永旺与天河城集团签订为期8年的租赁协议，自2025年7月1日起至2033年6月30日止，涉及天河城购物中心负一层B113及B114号商铺及其负二层和负三层的仓库 [1] - 商铺将用于永旺广东以"AEON STYLE"商号经营超级市场业务 [1] - 租赁协议总租金（不含税）约为人民币1.02亿元，年管理费约为人民币302万元，年公用事业开支约为人民币271万元，其他年费用约为人民币233万元 [1] - 永旺广东需支付人民币338万元作为保证金，管理费保证金为人民币80万元，使用权资产价值约为人民币8834万元 [1] 门店运营情况 - 天河城负一层的永旺超市目前依然顾客盈门，生鲜区和百货区人流密集 [3] - 天河城店将于2025年7月1日起进行全面升级改装，改装期间暂停营业，预计2025年10月重新开业 [5] 商业模式 - "AEON STYLE"是日本永旺近年打造的模块式商业模式，在超过20多个模块中根据不同的市场进行组合 [5]

永辉改革进展 - 永辉超市已完成胖东来模式调改全国100店 其中41家"稳态门店"开业满3个月累计实现净利润1470万元 一季度累计利润7472万元 [6] - 计划2024年9月30日前完成全国200店调改 三季度预计平均每天新增1家调改门店 [6] - 调改门店商品汰换比例超过50% 清仓折价处理成本由公司自行承担 [29][30] 战略转型方向 - 供应链目标构建"40%直采商品+30%供应商商品+30%自有品牌"体系 [14] - 从传统卖场通路盈利转向优质商品差价盈利模式 放弃后台扣点专注前台毛利 [22][32] - 设立首席商品官职位 由前山姆高管佘咸平负责供应链优化 [15] 自有品牌策略 - 2024年计划推出不少于60款自有品牌 优先使用胖东来供应链 [18] - 自有品牌研发聚焦极致质价比 严选配方和情绪价值满足 [19] - 目标自有品牌占比30%-40% 但强调品质优先于扩张速度 [20] 胖东来模式学习 - 调改门店保留胖东来试吃服务等特色项目 [8] - 初期重点复制胖东来商品组织能力 提升"含胖量" [24] - 中长期需转化胖东来选品逻辑为区域适配标准 避免机械照搬 [25][26] 财务表现解读 - 2025年Q1营收利润双降 主因主动战略转型所致 [14] - 当前处于转型阵痛期 预计1-2季度后财务表现将显著改善 [33] - 成本压力将随健康店型比例提升逐步缓解 [31]

门店调整策略 - 公司计划关闭或迁移多家门店，包括生活广场店、人民路店和五一路店等 [1] - 闭店原因并非经营不善，而是由于老店、小店的品质已跟不上公司发展要求 [2] - 生活广场店2025年销售额超8亿元，在所有门店中排名第五位，目前正常营业，具体关店时间待公告 [2][3] 公司财务与运营表现 - 截至2025年6月22日，公司合计销售额达112.92亿元，其中超市业态销售超61亿元 [4] - 时代广场店销售额达27.83亿元，预计2025年全年销售额可达60亿元左右 [6] - 公司规划的2025年销售目标在200亿元以内，对应净利润约10亿元，净利润率约为5% [6] - 2025年前三个月销售额可能达到62亿元，预计全年净利润约15亿元 [6] 员工薪酬与福利政策 - 公司八千多名员工税后平均月收入约九千元 [6] - 预计全年净利润中，平均每位员工分配十万元左右，管理层加技术人员平均每人分配七十万元左右 [6] - 未来公司计划将员工每周工作时间控制在不超过36小时，年休假不低于40天 [6] - 该工作时长和年假天数远超国内多数企业实行的每周40小时工作制及法定年假标准 [8] 行业对标与公司愿景 - 公司单店业绩表现突出，时代广场店预计年销售额60亿元，对比山姆会员店有8家单店年销售额突破36亿元 [6] - 横向对比，永辉超市和大润发在2024年的单店平均业绩分别为1亿元和1.4亿元 [6] - 公司将自身定位为一所学校，致力于无私分享其经营模式，以造福员工和社会 [8]

报告行业投资评级 - 买入（首次评级） [1] 报告的核心观点 - 线下永辉调改店超100家进入规模化新阶段，预计8月底调改门店总数将突破178家，2026年农历春节前完成300家门店调改目标 [1][11] - 线上618收官全域协同趋势明显，国补品类为主要增长动力，即时零售加入618战场，各平台表现亮眼 [1][15] 根据相关目录分别进行总结 核心观点及公司动态 线下零售 - 2025年6月13日永辉全国第100家胖东来模式调改店亮相，标志“胖东来化”进入规模化、系统化阶段，调改门店员工薪酬结构优化，一季度41家“稳态调改店”向一线员工发放奖金与分红2634万元，6月15日六店合计成交客流突破76000人次，GMV近1000万元 [11] - 预计8月底全国“胖东来模式”调改门店总数将突破178家，2026年农历春节前完成300家门店调改目标 [1][11] 线上零售 - 天猫是品牌主场，高净值用户驱动增长，453个品牌成交破亿（同比+24%），88VIP会员超5000万，会员客单价达行业均值1.93倍，参与国补品类成交额较去年“双11”增116%，潮玩、珠宝饰品、宠物、酒水等行业高增长 [15][16] - 京东全业态爆发，整体订单量超22亿单，下单用户数同比增超100%，京东APP的DAU创历史新高，3C、家电等品类表现出色，京东外卖日订单突破2500万单，即时配送覆盖350城，七鲜超市线上订单增150%，大模型调用量同比增130%，数字人服务超1.4万品牌 [16] - 抖音电商全域协同，6.7万中小商家成交破百万，店播贡献50%直播成交额，商城GMV同比增77%，搜索GMV增56%，国补、护肤品、非遗好物快速增长，手机成交额同比+165%，数码成交额同比+87% [17] - 快手电商全域电商持续推进，货架场高增长，泛货架商品卡GMV同比增长超53%，搜索GMV同比增长超143%，快手商城大牌大补频道百万GMV单品数同比增长超124%，内容场消费繁荣，挂车短视频GMV同比增长超29%，GMV成交破千万和破亿的商家数同比分别增长超43%和超61%，中小商家GMV同比增长30%，新入驻商家店效年同比提升超24% [17] - 美团闪购首次参与618，超1亿用户下单，整体成交额创新高，60余类商品成交额增长翻倍，近850个品牌的成交额实现翻倍飞跃，手机、白酒等20余类高单价“大件”商品整体成交额增长2倍，下单用户的人均消费金额增长近40% [18] 行业数据跟踪 - 6月第2周天猫+京东整体GMV同比-9.63% [2][19] - 6月第2周天猫+京东品类增速表现前5的为玩具、汽车及自行车、消费电子、家用电器、鞋包 [2][19] 行情回顾 - 上周（2025/06/16 - 2025/06/20）上证指数、深证成指、沪深300、恒生指数、恒生科技指数、商贸零售（申万）分别变动-0.51%、-1.16%、-0.45%、-1.52%、-2.03%、-2.75%，商贸零售板块上周涨幅在9个申万大消费一级行业板块中位列第4 [3][25] - 个股方面浙江东日、吉峰科技、翠微股份、友阿股份、怡亚通涨幅居前，南京商旅、青木科技、国联股份、汇嘉时代、若羽臣跌幅居前 [3][25] 投资建议 线下零售 - 建议关注永辉超市，其商业模式变革走向精选型零售路线，具备后消费时代长期快速增长潜力，独特竞争优势在于中国人对生鲜蔬菜的钟情、规模优势长期赋能、上市地位融资优势 [4][32] 线上零售 - 腾讯控股潜在边际改善在于AI+与产品端结合加深有望受益于云服务需求提升，基本盘稳健，微信生态蓬勃发展，核心游戏健康增长，广告业务增速快，若消费复苏有望受益 [33] - 美团格局改善，利润快速释放，外卖及到店均有望受益于国内宏观修复，外卖开启出海新征程，海外外卖平台Keeta9月上线中东市场有望打开新增量 [5][34]

零售行业结构性变化 - 多家商场出现盒马鲜生替代永辉超市的现象，主要由于商场对坪效优化与品牌升级的迫切需求 [1][3] - 盒马鲜生在宿州吾悦广场、镇江吾悦广场、张家港万达广场、珠海万象汇、合肥天鹅湖万达广场等多个商场迅速入驻永辉撤场后的位置，间隔时间短则三个多月，长则九个多月 [2] - 宿州吾悦广场引进盒马鲜生后，目标2025年销售额较2024年新增约20%至30% [5] - 部分商场引进盒马NB（Neighbour Business）后，将原永辉超市的大面积空间重组为高效小餐饮业态，实现租金收益最大化并带动周边餐饮销售 [6][7] - 引进盒马鲜生有助于吸引更多高溢价能力的优质品牌入驻商场，多家商场表示会给予盒马一定的租金优惠政策 [8] 永辉超市战略调整 - 永辉超市2024年关闭232家门店，2025年计划关停250至350家表现不佳的门店 [9] - 永辉超市门店留存主要考察物业客观条件、区域情况和门店自身情况三个因素 [9] - 永辉超市2024年总销售额732.39亿元，同比下降14.4%，门店数量同比下降23.2%至775家 [12] 盒马发展策略 - 盒马自2024年起聚焦盒马鲜生和盒马NB两大核心业态，CEO明确冲击千亿规模的目标 [9] - 盒马鲜生首创"店仓一体"模式，主打生鲜"30分钟"到家服务，主要聚焦一、二线城市 [10] - 盒马NB定位社区平价硬折扣店，满足价格敏感人群的日常基础需求 [10] - 盒马2024年总销售额750亿元，同比增长27.1%，门店数同比增长16.7%至420家 [12] 零售行业整体趋势 - 中国连锁Top100榜单中，排名前十的企业里涉及大卖场业态的共6家，其中5家企业的门店数量呈下降趋势 [13] - 盒马和永辉分别以750亿元、732.39亿元的总销售额位列第五位和第六位，但前者增长迅速，后者持续收缩 [12]

盒马与永辉门店更迭现象 - 浙江慈溪环创爱琴海商场新开盒马鲜生门店原为永辉超市旧址 此类交接在宿州吾悦广场 镇江吾悦广场 张家港万达广场 珠海万象汇 合肥天鹅湖万达广场等多地发生 间隔时间3-9个月不等 [1] - 多家商场表示更迭源于对坪效优化与品牌升级的需求 [2] - 宿州吾悦广场引进盒马鲜生(原永辉旧址)目标2025年销售额较2024年增长20%-30% [3] - 某商场将原6000平方米永辉超市改为1000多平方米盒马NB 腾出空间布局高效小餐饮业态以实现租金收益最大化 [3] - 引进盒马鲜生可吸引高溢价能力品牌入驻 商场通常给予租金优惠政策 [3] 永辉超市战略调整 - 2024年永辉关闭232家门店 2025年计划关停250-350家表现不佳门店 [4] - 门店留存考核标准包括物业条件(租金成本 物业支持等) 区域情况(客群 客流 市占率等) 门店自身条件(调改空间 增长潜力等) [4] - 2024年永辉总销售额732.39亿元同比下降14.4% 门店数量775家同比下降23.2% [6] 盒马发展策略 - 盒马聚焦盒马鲜生和盒马NB两大核心业态 目标冲击千亿规模 [4] - 盒马鲜生首创"店仓一体"模式 主打生鲜30分钟到家服务 初期聚焦一二线城市 [4] - 盒马NB定位社区平价硬折扣店 针对价格敏感人群 [4] - 2024年盒马总销售额750亿元同比增长27.1% 门店数量420家同比增长16.7% [6] 零售行业结构性变化 - 中国连锁Top100榜单显示 前十名中涉及大卖场业态的6家企业有5家门店数量下降 [7] - 盒马与永辉在榜单中分列第五 第六位 呈现增长与收缩的鲜明对比 [6]

港股市场表现 - 开年以来港股市场异常火热，"A+H"赴港上市势头强劲 [1] - 1-5月27只新股通过IPO募资上市，募资总额同比大增 [1] - 中央及香港监管政策落地，境内外资金持续入港，助推港股全面爆发 [1] 九富业务布局与成就 - 公司成功操刀国内首家"A+H同步发行"及首家"H股和A股全流通发行上市"项目 [3] - 境内首家在香港设立分支机构的财关公司，提供真正跨境服务 [3] - 本年度助力7家企业港股IPO上市，包括江苏宏信、吉宏股份、维昇药业等 [3] - 目前在港排队聆讯项目中储备超30家客户，过半采用境内外一站式服务 [3] 九富服务领域与客户案例 - 客户覆盖大消费、TMT、汽车制造、生物医疗等主流板块 [4] - 2024年服务华润饮料(02460HK)登陆港股 [4] - 2023年服务极兔速递(01519HK)、第四范式(06682HK) [4] - 2022年服务中国中免(01880HK)、零跑汽车(09863HK) [4] - 2021年服务哔哩哔哩(09626HK)回归港股二次上市 [4] 九富常年服务与客户粘性 - 港股IPO客户转化常年客户比例逐年递增 [5] - 本年度为超70家港股上市公司提供常年服务 [5] - 客户包括工商银行、中信证券、中国电信、中国石油等央国企 [5] - 服务波司登达12年，中国海油累计12年，中国交建11年 [5][6] - 采购常年服务达5年以上客户占比超30% [6] 港股市场未来展望 - 德勤中国预测2025年港股将吸引更多大型A股上市公司、内地龙头企业等 [6] - 预计全年约80只新股上市，融资规模再次攀高 [6]

核心观点 - 沃尔玛中国正经历深刻的业态转型 传统大卖场模式因多重挑战而持续收缩 而山姆会员店等新兴业态则展现出强劲的增长潜力 公司战略重心正从大卖场向会员店及社区店等模式倾斜 [1][6][15][16] 沃尔玛大卖场业务收缩 - 2025年7月16日 沃尔玛将关闭其南昌象湖店 标志着其在南昌长达22年的经营结束 该店关闭后 南昌仅剩1家山姆会员店 [1][6] - 沃尔玛大卖场在中国出现明显关店潮 从2020财年到2025财年 门店数从412家减少到283家 2026财年第一季度再减少3家至280家 较五年前萎缩近30% [6] - 截至2025年6月15日 全国至少8家沃尔玛大卖场宣布关闭 涉及上海 广州 南京等多个城市 [9] - 专家分析大卖场模式衰落的主要原因包括 进入中国时定位扭曲 租约到期后租金红利消失 电商崛起与专业品牌连锁店分流导致客流减少 无法覆盖黄金地段高昂租金成本 [9] 山姆会员店业务扩张 - 山姆会员店在中国呈现强劲扩张态势 截至2025年初全国门店达54家 预计年底将突破60家 [12] - 山姆开店速度显著加快 1996年至2015年平均每年开店0.6家 2016年至2019年平均每年开店3.5家 2024年新开6家门店 [10][12] - 山姆正从一线及新一线城市向“富裕县城”下沉 已进入张家港 晋江 昆山等地 [12] - 山姆采用“店仓云一体化”模式 每家门店管理8-15个前置仓 覆盖周边3公里实现1小时送达 2024年其线上销售占比超过50% 前置仓贡献交易额超400亿元 [12] - 山姆精选商品 SKU约4000个 仅为传统大卖场的1/5 自有品牌Member's Mark覆盖核心品类 2024年其卓越会员续卡率达92% 普通会员向卓越会员转化率达30% [14] 沃尔玛中国的战略调整 - 公司正积极进行业态结构调整 在加速山姆会员店扩张的同时 于2025年初在深圳重启社区小店业态 目前已开业3家门店 [14] - 2025年五一期间 贵阳首批8家沃尔玛门店完成焕新升级 [14] - 公司举措表明其正以更多元面貌重新布局中国市场 将资源向更具发展潜力的业态倾斜 [16] 行业背景与挑战 - 电商迅猛发展及消费者购物习惯改变 对传统零售业构成巨大挑战 [6] - 沃尔玛在全球范围内也在调整战略以适应市场变化 例如在美国宣布将无人机宅配服务扩展至5个城市的100个新网点 [6] - 沃尔玛在中国的经历反映了传统商超模式在面对电商冲击和消费升级时的困境 同时也展示了会员制仓储超市等新兴业态的发展潜力 [15]

超市行业格局变化 - 2024年财报显示沃尔玛、胖东来、永辉超市三家巨头差距明显 [1] 沃尔玛业绩表现 - 2024年全球收入达6810亿美元（约49357亿元人民币） [3] - 2025财年第一季度全球净销售额1.2万亿元人民币 [3] - 山姆会员店是增长亮点 上一季度会员费收入同比增超40% 过去12个月新开7家门店 [3] - 传统大卖场吸引力减弱 面临关税成本压力 需优化库存并拓展多元利润来源 [3] 胖东来经营策略 - 2024年销售额169.64亿元 同比增长58.54% [5] - 利润的95%分配给员工 高工资吸引研究生入职 [5] - 2025年第一季度销售额62亿元 全年目标200亿元 [5] - 坚持全球直采与严格选品 以"少而精"对抗同质化 输出"商业向善"价值观 [5] 永辉超市转型困境 - 2024年营业收入675.74亿元 同比减少14.07% [5] - 归属上市公司股东净利润-14.65亿元 连续四年亏损 [5] - 2025年第一季度净关店273家 已完成47家门店"胖东来式"改造 [5] - 计划2025年年中完成100家调改 年底达200家 转型前景存挑战 [5]

泡泡玛特IP珠宝店首店开张 - 泡泡玛特旗下独立珠宝品牌popop全球首店在上海港汇恒隆广场开业，产品价格区间319-2699元，覆盖HIRONO、SKULLPANDA等热门IP [1] - 公司瞄准全球500亿美元时尚珠宝市场，计划凭借70-75%女性用户基础和IP品牌力拓展欧美市场 [1] - 泡泡玛特股价近期因热门IP推动市值达3600亿港元，创始人王宁提出2025年总营收目标200亿元（较2024年增长50%），海外收入目标100亿元 [1] Zara母公司Inditex业绩不及预期 - 2025年Q1营收82.7亿欧元（低于预期的83.6亿欧元），净收入仅增长0.8%至13亿欧元 [2] - 夏季销售开局疲软，5月1日至6月9日销售额同比增速降至6%（去年同期12%） [2] - 公司全球门店达5562家，Q1新增26个市场门店，但财报反映全球服装零售增长放缓趋势 [2] - 竞争对手H&M同期表现低迷，3月销售额仅增1%（去年同期4%），2024年12月-2025年2月营收增长2%低于预期 [3] 永辉超市胖东来模式调改 - 全国已完成100店调改，聚焦"人货场"升级：员工转型为"零售工匠"、商品转向"质价比"、门店升级为"品质生活中心" [4] - 计划7月底前完成150店调改，2026年春节前达300店目标 [5] - 胖东来2025年预估净利润15亿元，员工税后月均收入9000元，管理层人均分配70万元 [17] 欧莱雅收购护肤品牌Medik8 - 欧莱雅拟收购英国功效护肤品牌Medik8多数股权，强化奢侈品部门产品组合，补充视黄醇、维C等活性成分专业线 [5] - Medik8的Crystal Retinal抗老精华为英国畅销单品，此次收购体现奢华护肤功效化战略趋势 [5][6] - 此前欧莱雅奢侈品部门已收购Aesop（25亿美元），旗下还拥有赫莲娜、兰蔻等品牌 [6] 星巴克中国业务动态 - 公司考虑出售中国业务部分股权以支持扩张，目标门店数从8000家增至20000家，高盛牵头潜在交易 [7] - 近期下调非咖啡饮品价格平均5元，应对茶饮市场竞争（部分竞品售价低于7元） [21] 饮料行业新品与营销 - 农夫山泉推出0糖碳酸茶饮料"冰茶"，茶多酚含量≥200mg/瓶，线上首发价5元/瓶 [10] - 让茶×京东推出联名款橙C乌龙茶，含90mg维生素C/瓶，延续无糖健康定位 [7] - 果子熟了无糖茶年销量从2亿瓶增至4亿瓶，通过"中国茶+中国花"配方及扁方瓶设计创新口感 [12] 零售与餐饮行业动向 - 海底捞部分门店推出22元工作日自助午餐，含3热菜+3凉菜+主食饮料，探索细分市场增长 [18] - 萨莉亚将在广东设中国总公司，加速布局中国大陆市场（现有约500店，广州222店） [15] - 日清食品计划向四川等内陆地区转移销售力量，开发工业城镇新市场 [19] 其他品牌与投资事件 - 热雪奇迹第十座雪场正定项目开业，面积3万㎡含385米雪道，为深国际·真悦天地主力业态 [11] - 百菲乳业IPO获受理，2024年营收14.23亿元、净利润3亿元，主打水牛乳制品 [16] - Dr Martens 2025财年收入降10%至7.9亿英镑，净利润锐减至450万英镑，亚太区下滑3.8%相对稳健 [14]