财政与消费政策 - 财政部明确2026年将继续发行超长期特别国债以支持“国补”政策，该政策旨在提振商品消费 [1] - 2024年中央财政首次发行1500亿元超长期特别国债支持“国补”，2025年发行规模增至3000亿元，因政策有效激发消费活力 [1] - 2025年1-11月，消费品以旧换新带动相关商品销售额超2.5万亿元，惠及超3.6亿人次 [1] - 预计2026年“国补”政策总资金规模与2025年基本相当，资金下发方式将优化，政策覆盖面有望继续拓宽 [1] - 多地“国补”政策在2025年下半年优化了申领流程，但部分地区流程仍显繁琐，需继续改进以实现补贴精准投放 [2] 房地产市场 - 2025年11月，70个大中城市商品住宅销售价格环比总体下降，同比降幅扩大 [3] - 11月一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.4%，降幅比上月扩大0.1个百分点 [3] - 11月二、三线城市新建商品住宅销售价格环比分别下降0.3%和0.4%，降幅均比上月收窄0.1个百分点 [3] - 11月二线城市二手住宅销售价格环比下降0.6%，降幅与上月相同；三线城市二手住宅销售价格环比下降0.6%，降幅收窄0.1个百分点 [3] - 自2023年末以来，多地试点“购房贴息”政策，部分城市政策落地后新房成交环比增长超15% [3] - 全国性购房贴息政策推出的概率暂时不高，因地方政策期限短、有补贴上限，对激活增量需求效果可能有限，且会加重财政负担 [4] 工业经济运行 - 2025年11月全国规模以上工业增加值同比增长4.8%，环比增长0.44% [5] - 2025年1-11月，全国规模以上工业增加值同比增长6.0% [5] - 分门类看，11月采矿业增加值同比增长6.3%，制造业增长4.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.3% [5] - 11月装备制造业增加值同比增长7.7%，高技术制造业增加值增长8.4%，分别快于全部规模以上工业2.9和3.6个百分点 [5] - 分产品看，11月3D打印设备、工业机器人、新能源汽车产品产量同比分别增长100.5%、20.6%、17.0% [5] - 11月规上工业企业出口交货值仍处于下降区间，出口面临不确定性 [6] 房地产企业动态 - 万科企业股份有限公司一笔20亿元的中期票据“22万科MTN004”三项展期方案均未获得90%以上的持有人同意，未能生效 [7] - 该债券原定到期兑付日为2025年12月15日，票面利率3.00%，展期方案拟将本金兑付推迟12个月至2026年12月15日 [7] - 若在到期日后的五个工作日内未能与持有人达成共识，该债券可能构成实质性违约 [7] 科技与制造行业 - 扫地机器人公司iRobot已向美国法院提交第11章破产保护申请，预计2026年2月前完成程序 [9] - 截至2025年9月27日，iRobot现金及等价物仅剩2480万美元，总负债高达5.08亿美元 [9] - iRobot巅峰时期全球市占率超80%，但产品迭代慢，固守视觉解决方案导致技术落后，同时因中美贸易摩擦导致生产成本居高不下 [9][10] - 三星正在与AMD洽谈2纳米芯片代工合作，可能合作开发下一代服务器或消费级CPU，预计2026年底发布 [11] - 三星在高端芯片代工市场份额微乎其微，主要因工艺成熟度不足、良率问题及市场对其生产线可扩展性缺乏信心 [11] - 摩尔线程使用IPO募资中的最高75亿元闲置资金进行现金管理，期限12个月，资金来源为2025年11月28日到位的75.7亿元IPO募集资金 [13] - 摩尔线程计划将80亿元IPO募集资金用于新一代AI训推一体芯片研发等项目，公司正全面对标英伟达，发力AI芯片和游戏显卡业务 [13][14] 证券市场 - 2025年12月15日，A股市场震荡调整，沪指跌0.55%报3867.92点，深成指跌1.1%报13112.09点，创业板指跌1.77%报3137.8点 [14] - 沪深两市成交额1.77万亿元，较上一交易日缩量3188亿元，全市场超2900只个股下跌 [14] - 盘面上，大消费方向（白酒、乳业、零售）大涨，保险、商业航天、贵金属板块走强；影视院线、算力硬件、CPO、半导体等板块跌幅居前 [14]

杜厚良表示，2026年AI应用、新软件及物理世界应用潜力或成"灰犀牛"。他认为，当前科技公司资源集 中于AI核心领域，非核心业务收缩，明年初或挤压供应链，推升上游成本压力。他判断，终端与应用 创新大概率"先抑后扬"，基座模型成熟后，机器人、智驾等场景赋能将提速，应用层有望爆发。 人民财讯12月10日电，近日，在中欧基金2026年度投资策略会上，中欧基金基金经理杜厚良预计，2026 年国内外市场在训练与推理环节对算力的需求都将大幅攀升。他指出，当前核心瓶颈在供给端，目前国 产芯片流片仍依赖海外代工厂。预计2026年供需错配或将显现，国内优质代工厂需加速技术突破与产能 建设。 ...

行业与公司 * 纪要涉及的行业为人工智能（AI）芯片、数据中心硬件及云计算基础设施 涉及的焦点公司为谷歌（Google）及其供应链 包括代工商、芯片设计伙伴、光模块、PCB、液冷解决方案等供应商[1][2][3][4] * 核心对比公司为英伟达（NVIDIA） 分析两者在技术路线、供应链模式、商业模式及市场竞争方面的差异[10][12][22] 核心观点与论据：谷歌的战略、供应链与生态 **1 谷歌自研芯片进展与代工格局** * 谷歌与联发科联合设计自研芯片 博通专注于训练芯片 谷歌进入推理领域 GPT-8亿芯片预计2026年11月上市 博通和联发科是主要供应商[1][2] * 代工份额动态变化：2020年至2024年为独家代工商 凭借特殊IP帮助谷歌数据中心PUE降低约25%[2] 自2024年1月起 伟创力加入 形成80%对20%的份额分配[3] 2026年起引入红海作为第三家供应商 份额分配变为65%、20%和15%[1][3] * 谷歌2026年计划生产650万颗芯片 2027年计划增长30%至800万颗 但因台积电CoWoS技术限制 2026年实际目标为420万颗 2027年为650万颗[23] 存在供给缺口 正与英特尔洽谈通过EMIB技术补充[21] **2 供应链关键环节供应商变化** * **PCB供应商**：2025年上半年因关税问题最大供应商为依数 下半年切换回沪电 目前沪电占70% 方正占20% TTM占10%[4] * **光模块与线缆**：旭创一直是核心供应商 新易盛份额不到10%[1][4] 谷歌计划从2026年开始在交换部分切换到AOC加LPO组合以降低成本[1][4] 线缆从传统AEC转向AOC 国内长兴博创、海外菲尼特为主要供货方[1][4] * **液冷解决方案**：因英伟达机器漏液问题频发 谷歌选择更严格的新进生态标准 英维克进入北美CST自研生态并获得订单[4][5][6] 红海作为代工商也提供专业液冷解决方案[1][3] **3 技术性能、成本与商业模式对比（谷歌 vs 英伟达）** * **技术性能**：谷歌目前比英伟达落后一代左右 同代机性能约为英伟达的90%至93%[10] 预计到2026年谷歌可能追平2025年的英伟达性能水平[13] * **成本优势**：谷歌10%左右的性能损失使其能够降低整体TCO成本约44% 花费相当于英伟达20%至25%的资金 加上基建及液冷系统 总体投资成本比英伟达低40%至45%[10] * **商业模式**：英伟达作为OEM 定价模型包含较高的销售毛利（一般不低于40%）[14] 谷歌主要通过云化服务获取利润 定价模型倾向于长期订阅服务（如三年期服务是硬件成本的1.7至1.8倍）计入OPEX而非CAPEX[14][15] 谷歌采用直采模式压低成本 而英伟达因维持庞大销售组织及多层次供应链导致制造成本较高[16] **4 数据中心未来发展趋势与谷歌生态计划** * **电源与能源**：谷歌数据中心未来将以HVDC作为二次电源 一次电源以电源板为主[2][8] 为应对北美电价上涨 谷歌与AWS、Meta计划在2027年4月前部署光储二次能源池 阳光电源预计2026年和2027年在美国本土有产出[2][8][9] * **生态开放计划**：谷歌计划从2026年开始通过租赁方式开放其自有生态 逐步向商业化过渡 完善TPU硬件工业设计、定价体系及销售方式 预计2027年正式开始销售硬件并允许大客户自行运行[2][11] * **技术架构优势**：谷歌通过强大的软件机器人功能 将万卡集群（如9,216颗芯片）逻辑上整合成一块主板 实现CPU、ASIC、显存、内存、SSD资源的逻辑通用和虚拟化 形成软硬件一体的全链条生态系统[12][24] 其OCS架构解决横向扩展问题 网络完备性和可持续性优于英伟达[21][24] 其他重要内容 **1 供应链管理与采购模式** * 谷歌采取统一招标方式 通常选择6家供应商（2家主供 4家备选）以确保产能[7] 谷歌不允许客户将部署在英伟达CUDA上的生态迁移到其云平台 只能使用TPU 该策略将在2027年全面实施[12] **2 技术细节与物料规划** * PCB技术路线：高多层技术已达44层以上 未来可能超过50层 HDI（高密度互连）技术预计2026年进行6到9个月试验 若效果良好2027年可能大规模切换 以解决元器件老化散热问题且控制厚度[18] * 盛弘已经预订了2026年的H9产能 且预订至少两年 以确保HDR技术成本下降[19] * 当前V7方案在马8加二代布铜箔搭配下存在性能测试问题 正在调整 未来将在马8基础上升级并考虑使用HDA等新技术[17] **3 市场竞争展望** * 英伟达面临挑战 其产品主要针对单个或少数数据中心集群 而非大规模分布式部署 未来需通过云化来保持竞争力 否则在头部CSP市场份额可能缩小[22] * 竞争对手使用谷歌硬件对谷歌自研芯片发展的影响是动态的 竞争对手需调优软件以匹配谷歌硬件 但也可能反哺其自研芯片开发[25][26]

核心观点 - 英特尔股价周五大涨逾10% 主要受分析师郭明錤预测其有望成为苹果M系列处理器先进制程代工供应商的消息驱动 [1] 潜在合作细节 - 英特尔成为苹果先进制程供应商的可能性近期显著提升 双方已签署保密协议 苹果已获取英特尔18AP制程的PDK 0.9.1GA [1] - 关键模拟及研发项目目前均按预期推进 苹果正等待英特尔于2026年第一季度按计划推出PDK 1.0 / 1.1 [1] - 若进展符合预期 苹果计划最早在2027年第二至第三季度 让英特尔开始代工其最低端M系列处理器 采用18AP制程 [1] - 最终量产时间仍取决于PDK 1.0/1.1发布后的开发进度 [1] 合作背景与市场影响 - 目前最低端的M系列芯片主要用于MacBook Air及iPad Pro 预计今年合计出货量约为2000万台 [2] - 潜在合作对苹果与英特尔均具战略意义 对苹果而言 显示其对特朗普政府“美国制造”政策的强力支持 [2] - 对英特尔而言 拿下苹果先进制程订单的意义远超直接营收与利润贡献 [2] - 分析师认为 这一迹象显示英特尔代工业务最艰难的时期可能已接近尾声 [2] 行业与公司前景展望 - 尽管英特尔在未来几年仍难以在先进制程上与台积电竞争 但其长期前景将因此转向更加积极 [2] - 展望未来 英特尔的14A及更先进制程有望获得来自苹果及其他一线大厂的更多订单 [2]

股价与市值表现 - 公司股价自6月高点下跌11%，市值蒸发770亿美元，自6月中旬以来市值损失规模在亚洲排名居首 [1] - 波动率偏斜持续上升显示股价可能进一步下跌，交易员争相买入看跌合约 [1] - 公司股价在去年10月到今年6月之间因全球人工智能热飙升60%，但交易员已趋于谨慎 [3] 行业需求与业务前景 - 宏观环境和全球消费电子需求疲软，智能手机和个人电脑业务没有回升 [1][3] - 高端AI芯片订单的放缓速度也快于预期，英伟达、AMD和高通可能将芯片订单推迟到2025年 [3][4] - 个人电脑、智能手机和非AI服务器等多数终端市场疲软，意味着公司进入2024年的复苏将放缓 [3] - 由于终端需求疲软，库存调整可能延续到明年第一季度甚至是第二季度 [6] 资本支出与产能扩张 - 公司曾在6月警告资本支出可能处于320亿-360亿美元年度指引的低端，汇总的预估均值接近300亿美元 [3] - 高盛集团将公司明年资本支出预估下调逾20%至250亿美元，这将是疫情开始以来的最低水平 [3] - 资本支出削减显示出对芯片需求的悲观情绪以及对复苏周期被拉长的担忧 [3] - 公司据报告知主要供应商推迟高端芯片制造设备的交付 [4] 财务预测与技术进展 - 公司12个月盈利预测从去年10月的高点下修约8%，而一项亚太整体指标则基本持平 [4] - 尖端技术3纳米芯片去年12月量产，但因消费需求疲软，美好前景遭遇挫折 [4] - 花旗集团分析师表示，在宏观经济疲软情况下，需求无法恢复到疫情前水平，复苏可能需要更长时间 [4] 市场竞争与积极因素 - 公司二季度市场份额稳定在59%，最大的竞争对手三星电子市场占有率为11% [6] - 作为英伟达和AMD等公司的主要代工企业，AI相关业务若在下月发布的第三季度财报中有惊喜，可能刺激买盘重燃 [6] - 分析师对公司的评级仍高，没有分析师给予卖出评级，12个月平均目标价较前收盘价高出24% [6]

传闻与官方回应 - 英特尔CEO陈立武驳斥有关新员工将台积电商业机密带到公司的报道，称其为毫无根据的传言和猜测[2][4] - 英特尔CEO强调公司尊重其他公司的知识产权[4] 传闻涉及的核心人物与内容 - 传闻涉及台积电前高管罗唯仁，其于今年7月退休，据称在离职前带走了台积电的专有技术，包括2纳米先进制程机密[4][6] - 罗唯仁在台积电曾负责企业战略，并担任研发与技术开发负责人，在推动先进芯片大规模量产方面发挥关键作用[6] 相关方的调查行动 - 中国台湾地区检方已开始就相关报道展开调查，以核实是否存在人员涉嫌违法[6] - 台积电已就罗唯仁是否未经同意带走商业机密一事启动内部调查[6] 台积电的行业地位与资产价值 - 台积电目前市值超过1.15万亿美元，是全球芯片代工领域的领导者[6] - 公司的专有数据和制造技术是极具价值的商业机密，也是中国台湾地区具有战略重要性的资产[6]

台积电日本熊本工厂投资进展 - 台积电熊本一厂已于2024年底量产，第二座工厂（熊本二厂）主体工程已于2024年10月展开 [2] - 熊本县知事计划于2024年11月24日访问台积电总部，争取建设第三座工厂（熊本三厂） [2] - 熊本二厂投资额约139亿美元（约2.1万亿日元），预计2027年12月投产，将生产更先进的6纳米芯片，用于人工智能和自动驾驶等领域 [2] - 熊本二厂全面量产时间可能晚于2027年12月，需根据需求动向评估后决定 [3] - 熊本一厂和二厂员工总数将达3400人（各约1700人） [3] - 熊本一厂生产12-28纳米制程芯片，一厂和二厂月产能总计将达10万片12英寸晶圆以上 [3] - 台积电对熊本一厂和二厂的总投资额为225亿美元（约3.4万亿日元），日本政府最高将补助1.2万亿日元 [3] 台积电全球扩张与政府补贴 - 台积电在过去两年从美国、日本、德国和中国政府获得约1470亿新台币（47.1亿美元）的补贴 [5][6] - 2024年前三个季度，台积电从上述政府获得约719亿新台币补贴，其中第三季度获得47.7亿新台币 [5] - 2024年台积电获得751.6亿新台币财政援助 [6] - 补贴主要用于子公司购买房产、设施、设备及支付运营成本和费用，子公司包括美国亚利桑那公司、德国ESMC、日本JASM和中国南京公司 [6] - 台积电承诺在亚利桑那州投资650亿美元建设三座先进晶圆厂，第一座将于2024年第四季度量产，并计划追加1000亿美元投资建设另外三座晶圆厂、两座封装厂和一个研发中心 [6] - 台积电在亚利桑那州有资格申请相当于其部分投资25%的援助 [6] - 台积电在德国德累斯顿的晶圆厂量产时间表将取决于客户需求和市场状况 [6] - 台积电南京公司运营一座12英寸晶圆厂，于2022年将28纳米工艺投入生产 [7]

中芯国际2025年第三季度财务与运营表现 - 公司当季营收达171.62亿元，同比增长9.9%，环比增长6.9%，刷新历史最高纪录 [1] - 净利润实现15.17亿元，同比大幅增长43.1%，毛利率提升至25.5%，较上季度增加4.8个百分点 [1] - 产能首次突破百万片大关，折合8英寸晶圆产量达到102.28万片 [1] 与行业龙头台积电的对比 - 台积电同期营收约2300亿元，是公司的13.4倍，净利润约1050亿元，是公司的69倍 [3] - 量级差异客观反映两岸半导体产业在技术积累、客户资源、市场占有率等方面的现实差距 [3] 与三星的代工业务竞争态势 - 在2024年第一季度至2025年第二季度期间，三星与公司的市场份额差距持续收窄，从相差5个百分点收窄至2-3个百分点 [5] - 若剔除三星内部订单部分，公司极有可能已超越三星，成为全球第二大纯芯片代工厂 [5] - 三星在先进制程领域受挫，3纳米工艺良率低迷导致高通、英伟达等大客户转投台积电，台积电在3纳米市场占据95%以上份额 [7] - 在成熟制程领域，三星面临中国大陆厂商的激烈竞争，竞争力持续削弱 [7] 全球芯片代工格局变化 - 业内普遍认为，公司在可预见的未来有望实现对三星的超越 [9] - 公司的崛起揭示全球芯片代工格局正在发生深刻变化，是技术突破、产业政策、市场需求、人才积累等多重因素共同作用的结果 [9]

中芯国际三季度业绩 - 三季度净利润大幅增长43% [1] - 产能利用率攀升至95.8%，接近满产状态 [1] - 预计全年销售收入超过90亿元 [1] 半导体行业与市场动态 - 四季度行业传统淡季出现供不应求，淡季不淡 [1] - 当前存储器市场供不应求，价格上涨非常多 [1] - 从代工和存储行业看，明年产能扩充速度预计增高 [1] 市场表现与估值 - 高盛给予中芯国际买入评级，港股目标价117港元，较上午收盘价75港元有上涨空间 [1] - 尽管业绩利好，中芯国际股价表现低开冲高后回落转绿 [1] - 腾讯、阿里巴巴等大型科技股表现与指数走势不一致，指数拉红而个股冲高回落 [2] 亚太及A股市场环境 - 亚太股市集体下跌，韩国股市跌幅超过3%，日经指数下跌1.74%，台湾股市下跌1.5% [4] - 港股恒生指数跌1.26%，恒生科技指数跌幅超过2% [4] - 美股纳斯达克指数昨夜重挫2%，因美联储12月降息概率由70%下降至50% [4] - A股三大指数集体低开，沪指在银行等权重股拉升下曾飘红，但上午收盘转绿 [4]

年度业绩展望 - 公司预计全年销售收入将首次突破90亿美元，迈向创纪录的收入年度 [1][2] - 第四季度作为行业淡季，公司产线仍处于供不应求状态，呈现淡季不淡的特点 [1] 第三季度财务表现 - 第三季度营收为171.62亿元人民币，环比增长6.9%，同比增长9.9% [3][4] - 前三季度累计营收达495.1亿元人民币，同比增长18.2% [3][4] - 第三季度毛利率为25.5%，环比大幅提升4.8个百分点 [2][3] - 前三季度毛利率为23.2%，同比提升5.6个百分点 [3] - 第三季度归母净利润为15.17亿元人民币，同比增长43.1% [3][4] - 前三季度归母净利润为38.18亿元人民币，同比增长41.1% [3][4] 运营与产能状况 - 第三季度产能利用率攀升至95.8%，环比提升3.3个百分点，接近满产状态 [2][3] - 公司生产线满负荷运转以应对强劲需求 [1] - 为满足存储类和模拟类的急单，公司在第三季度推迟了部分手机类产品的出货 [5] 第四季度业绩指引 - 公司预计第四季度收入环比持平至增长2% [4] - 预计第四季度毛利率在18%至20%之间，中值19%较第三季度的25.5%将出现约6个百分点的下滑 [4] 行业趋势与市场环境 - 当前存储器市场供不应求，价格上涨非常多 [2] - 从代工行业和存储行业来看，来年行业产能扩充的速度只会增高不会降低 [2] - 第四季度业绩指引回落主要受传统淡季及手机类市场增长波动影响 [5] - 由于存储供应短缺及价格上涨，导致手机、网络通信设备等行业拿货偏谨慎 [5]