投资评级 - 报告对同程旅行的投资评级为“优于大市” [1][6] 核心观点 - 预计公司第三季度业绩展现韧性增长，万达酒管收购事项已完成交割 [1] - 公司核心OTA业务增长良好，但度假业务持续承压 [2] - 公司通过收购万达酒管延伸产业链布局，补充高端品牌并与现有用户群体契合 [3] - 公司持续强化产品丰富度并延伸上游产业链，有效承接下沉市场出游红利，主业利润率稳步上行 [4] 第三季度业绩预测 - 预计公司Q3收入同比增长9.8% [1][9] - 预计Q3经调整净利润同比增长14.3% [1][9] - 增长动力主要来自下沉市场线上化红利及国际业务增长，推动OTA收入稳健增长 [1][9] - 盈利能力优化得益于OTA业务占比提升、营销效率与规模效应释放，以及度假业务适度减少买断业务投入 [1][9] 分业务表现预测 - **OTA业务**：预计Q3收入同比增长14.9% [2][10] - **住宿预订业务**：预计同比增长14.5%，其中行业平均每日房价（ADR）同比增长2.4%，酒店间夜量预计同比双位数增长 [2][10] - **交通业务**：预计同比增长9.5%，与国内民航客流同比增长2.8%的行业趋势相近，同时受益于变现率提升和国际业务贡献 [2][10] - **其他业务收入**：预计同比增长34%，主要由于酒管业务快速扩张 [2][10] - **度假业务**：预计Q3收入同比下降11%，主要受东南亚出境游意愿不高影响 [2][10] 战略发展与并购 - 公司强调以OTA为核心的发展战略，同时向上游延伸供应链布局 [3][11] - 自2021年投资酒店以来，公司旗下酒管业务已跻身国内TOP10，截至6月底在营酒店超2700家 [3][11] - 公司于10月17日完成对万达酒管100%股权的收购，交易对价24.9亿元 [3][11] - 万达酒管为轻资产管理公司，拥有九大品牌矩阵；截至2025年6月底，在营酒店222家，客房超42,500间，另有406家已签约待开业 [3][11] - 此次并购补充了公司的高端品牌，且万达酒管在二线及以下城市的布局与同程的非一线用户群体契合，预计对酒管部分的盈利能力有正向带动 [3][11] 财务预测与估值 - 维持2025-2027年经调整净利润预测至33.7亿元、39.3亿元、45.3亿元 [4] - 对应动态市盈率（PE）分别为14倍、12倍、11倍 [4] - 2025-2027年营业收入预测分别为195.98亿元、220.71亿元、247.12亿元，同比增长率分别为13.0%、12.6%、12.0% [5] - 2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为1.44元、1.67元、1.93元 [5] - 预计EBIT Margin将从2024年的9.0%提升至2027年的15.7% [5] - 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的9.9%提升至2027年的12.9% [5] 行业与市场地位 - 公司是下沉在线旅游龙头，有效承接下沉市场居民出游红利 [4] - 行业格局稳定，公司付费用户保持良性增长，主业利润率稳步上行 [4] - 更多地市探索春秋假制度有望促进家庭出游频次提升，对旅游板块形成正面带动 [4]

投资评级 - 报告对同程旅行的投资评级为“优于大市” [1][6][14] 核心观点 - 预计公司第三季度收入同比增长9.8%，经调整净利润同比增长14.3%，显示业绩韧性增长和利润率优化 [1][9] - 公司核心OTA业务增长良好，预计Q3收入同比增长14.9%，其中住宿预订业务增14.5%，交通业务增9.5%，其他业务增34% [2][10] - 度假业务承压，预计Q3收入同比下降11%，主要受东南亚出境游意愿不高影响 [2][10] - 公司完成对万达酒管100%股权收购，交易对价24.9亿元，借此延伸产业链布局，补充高端品牌 [3][11] - 公司持续强化产品丰富度并延伸上游产业链，有效承接下沉市场居民出游红利，主业利润率稳步上行 [4][14] 业务表现与预测 - **OTA主业**：预计Q3 OTA业务收入同比增长14.9% [2][10] - 住宿预订业务增长14.5%，价量齐升，行业ADR增2.4%，平台ADR已率先转正，酒店间夜量预计双位数增长 [2][10] - 交通业务增长9.5%，与国内民航客流增长2.8%的趋势相近，并聚焦变现率提升和国际业务贡献 [2][10] - 其他业务收入增长34%，主要得益于酒管业务快速扩张 [2][10] - **度假业务**：预计Q3收入同比下降11%，受东南亚出境游意愿不高影响 [2][10] - **万达酒管收购**：交割已于10月17日完成，万达酒管为轻资产公司，拥有九大品牌矩阵，截至2025年6月底在营酒店222家，客房超42,500间，另有406家已签约待开业 [3][11] - 此次收购补充了同程的高端品牌，且万达酒管在二线及以下城市的布局与同程非一线用户群体契合 [3][11] - 考虑同程原有酒管业务分部盈亏平衡，预计并表后对酒管部分盈利能力有正向带动 [3][11] 财务预测与估值 - 维持2025-2027年经调整净利润预测至33.7亿元、39.3亿元、45.3亿元 [4] - 对应动态市盈率（PE）分别为14倍、12倍、11倍 [4] - 预计2025-2027年营业收入分别为195.98亿元、220.71亿元、247.12亿元，同比增长13.0%、12.6%、12.0% [5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.44元、1.67元、1.93元 [5] - 关键盈利指标显示改善趋势：EBIT Margin预计从2024年的9.0%提升至2027年的15.7%；净资产收益率（ROE）从2024年的9.9%提升至2027年的12.9% [5] 发展战略与行业前景 - 公司强调以OTA为核心的发展战略，同时通过资本并购延伸供应链布局 [3][11] - 自2021年投资酒店以来，公司已跻身国内酒管公司TOP10，截至6月底在营酒店超2700家 [3][11] - 行业格局稳定下，公司主业利润率稳步上行，付费用户保持良性增长 [4][14] - 伴随更多地市探索春秋假制度，有望促进家庭出游频次提升，对旅游行业形成正面带动 [4][14]

创始人及管理层股权变动 - 创始人梁建章计划出售100万份ADS 价值7375万美元 折合人民币5.27亿元 为2025年以来首次披露减持计划[1] - 联合创始人范敏拟出售7万股ADS 价值454.44万美元 折合人民币3242万元 2025年累计减持金额达3069.44万美元 折合人民币2.19亿元[1] - 截至2025年2月28日 核心管理层持股稳中有升 梁建章持股3647万股 比例从5%提升至5.3% 所有董事及高管合计持股5956万股 整体持股比例达8.5%[1] 机构股东持股调整 - 百度持股数量降至4595万股 持股比例从9.4%下滑至7.0% 仍保持最大股东地位[2] - Capital World Investors持股减少至4045万股 持股比例微降0.1个百分点至6.2%[2] - BlackRock新晋成为大股东 持股3481万股 持股比例5.3% 与梁建章持平[2] 财务业绩表现 - 2025年Q2净营业收入达148亿元人民币 同比增长16%[2] - 住宿预订业务收入62亿元 同比增长21% 交通票务业务收入54亿元 同比增长11%[2] - 旅游度假业务收入11亿元 同比增长5% 商旅管理业务收入6.92亿元 同比增长9%[2] 业务复苏与增长 - 国际OTA平台机票预订量同比增长超60% 入境游预订量同比翻倍增长100%以上[3] - 出境酒店与机票预订量恢复至2019年水平的120% 显著高于行业平均复苏节奏[3] 公司战略举措 - 董事会批准新股份回购计划 授权回购总值不超过50亿美元的已发行普通股及/或美国存托凭证[3] - 2025年Q2产品研发费用达35亿元人民币 同比增长17% 占当期净营业收入的24%[3] - 未来优先投入创新研发 合作伙伴关系拓展及入境旅游业务扩张等战略性领域[3] 市场表现 - 携程美股报收71.23美元 总市值465.56亿美元 今年以来累计涨幅4.25%[3] - 港股报收562港元 总市值3673.25亿港元 今年以来累计涨幅4.53%[3]

财务表现 - Q2营收46 69亿元 同比增长10 0% 增速较去年同期48 1%明显放缓 [2] - 经调整EBITDA利润率提升至25 4%（去年同期21 5%） 经调整净利润率升至16 6%（去年同期15 5%） [2] - 上半年总营收90 5亿元 同比增长11 5% 经调整EBITDA 23 4亿元（+35 2%） 经调整净利润15 6亿元 [2] 业务数据 - 住宿预订业务收入同比增长15 2% 展现相对韧性 [2] - 东南亚出境旅行团收入受安全顾虑影响下降 [2] - 年累计服务人次达19 9亿（+7 2%） 年付费用户创新高至2 52亿 [2]