报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 同程旅行26H1主业韧性凸显，酒管业务高增补充成长动能，国际业务与酒管业务加速成长 [5][7] - 公司毛利率稳步改善，经调整盈利能力同比提升 [6] - 生态布局多点推进，长期成长空间持续打开 [7] 业绩总览 - 26H1公司实现营收99.93亿元，同比+10.5% [4] - 26H1归母净利润14.11亿元，同比+7.7% [4] 主业韧性凸显，酒管高增补充成长动能 - 26H1核心OTA业务营收达87.94亿元，同比+12.7% [5] - 26H1住宿预订业务营收28.45亿元，同比+11.1%，主要系间夜量与ADR增长，高品质酒店间夜量占比同比进一步提升，国际酒店间夜量强劲增长 [5] - 26H1交通票务营收39.62亿元，同比+2.1% [5] - 26Q2交通票务营收18.38亿元，同比小幅下降2.3%，主要受机票价格高企抑制长途需求影响，但国际机票收入保持强劲增长 [5] - 26H1其他业务营收19.87亿元，同比+46.3%，主要得益于酒管业务出色表现 [5] - 截至26H1，公司旗下正在运营的酒店总数超过3,500家，另有逾2,000家酒店在筹备中 [5] - 26H1度假业务营收11.99亿元，同比-3.9%，主要因地缘不确定性及机票价格高企拖累出境跟团游需求 [5] 毛利率稳步改善，经调盈利能力同比提升 - 26H1毛利率达68.3%，同比+1.4pcts，主要系营收规模扩大及销售成本占收入比重同比下降 [6] - 26H1销售费用率33.2%，同比+0.1pcts [6] - 26H1管理费用率7.1%，同比+0.7pcts [6] - 26Q2销售费用率32.6%，同比-0.3pcts [6] - 26Q2管理费用率7.7%，同比+1.8pcts，管理费用率上升系25年底收购带来雇员福利开支增加及无形资产摊销增加 [6] - 26H1经调整净利润17.92亿元，同比+14.6% [6] - 26H1经调整净利润率达17.9%，同比+0.6pcts [6] - 截至26H1，年付费用户达2.54亿，同比+0.9% [6] - 过去12个月累计服务人次超20.4亿，同比+2.7% [6] - 26H1平均月付费用户4510万人，同比-3.0% [6] 生态布局多点推进，长期成长空间持续打开 - 依托艺龙酒店科技和万达酒店及度假村，快速拓展酒店网络 [7] - 积极与微信AI等第三方平台合作，并迭代自有AI行程规划智能体DeepTrip，提升运营效率与用户体验 [7] - 于2026年8月完成对嘀嗒出行的全面要约收购，持有其约88.74%的股份，进一步完善出行生态布局 [7] - 公司将聚焦核心在线旅游主业，同步推进国际化、酒店管理扩张与技术赋能，积极寻求第二增长曲线 [7] 盈利预测与估值 - 下调26-28年公司归母净利润预测分别至29.66/34.33/37.20亿元（前次预测为38.09/43.23/46.12亿元） [7] - 当前股价对应26-28年PE分别为8/7/7倍 [7] - 公司在下沉旅游市场优势明显，国际业务与酒管业务发展迅速 [7]