证券代码：601579 证券简称：会稽山 公告编号：2025-024 会稽山绍兴酒股份有限公司 2025 年半年度经营数据公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 根据《上海证券交易所上市公司自律监管指引第 3 号——行业信息披露》之 《第十二号——酒制造》（2022 年 1 月修订）第十六条相关规定，会稽山绍兴 酒股份有限公司现将 2025 年半年度主要经营数据（未经审计）公告如下： | 一、产品销售情况： | | | 单位:万元 币种:人民币 | | --- | --- | --- | --- | | 按产品档次 2025 | 年 1-6 月销售收入 | 2024 年 1-6 月销售收入 | 同比变动（%） | | 中高端黄酒 | 52,129.72 | 48,646.00 | 7.16 | | 普通黄酒 | 19,536.36 | 19,053.49 | 2.53 | | 其他酒 | 7,038.26 | 4,385.99 | 60.47 | | 小计 | 78,704.34 | 72,085.48 | 9. ...

报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/白酒Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 24年泸州老窖营业收入/归母净利润312/134.7亿元（同比+3.2%/1.7%），24Q4营业收入/归母净利润分别同比-16.86%/-29.86%，25Q1营业收入/归母净利润93.52/45.93亿元（同比+1.78%/+0.41%） [1] - 24年现金分红比65%（同比+5pct），24 - 26年分红率不低于65%/70%/75%，且绝对额不低于85亿（含税） [1] - 24年促动销&去库存为主要工作，控费效果显著，酒类收入310.53亿元（同比+3.24%），销量/吨价同比+7.8%/-4.2% [1] - 25Q1业绩环比向上，合同负债表现优异，春节旺季动销优异 [1] - 25Q1毛利率/归母净利率分别为86.51%/49.11%（同比-1.86/-0.67pct），销售/管理费用率同比+0.36/-0.42pct至8.20%/2.06%，截至25年3月产品扫码率达40%，经营性现金流量净额同比-24.12%至33.08亿元，合同负债同比/环比+5.31/-9.12亿元至30.66亿元 [2] - 预计公司25 - 27年营业收入同比+2%/+6%/+8%至318/337/364亿元（25 - 26年前值339/379亿元），归母净利润同比+2%/+6%/9%至137/146/159亿元（25 - 26年前值147/164亿元），下调盈利预测主要系高端白酒消费场景偏弱，对应PE分别为14X/13X/12X，维持“买入”评级 [2] 各部分总结 2024年经营情况 - 产品端，中高档酒/其他酒收入275.85/34.67亿元（同比+2.77%/+7.15%），中高档酒类销量/吨价同比+14.4%/-10.2%，其他酒类销量/吨价分别同比+3.5%/+3.5% [8] - 渠道端，传统/新兴渠道收入295.73/14.79亿元（同比+3.2%/+4.2%），经销商数同比-28家至1786家，单商规模同比+4.8%，前五名客户收入占比同比+5.26pct至67.54% [8] - 财务端，24年毛利率/归母净利率87.54%/43.19%（同比-0.76/-0.63pct），酒类/中高档/其他酒毛利率分别同比-0.79/-0.42/-2.52pct至87.62%/91.85%/53.96%，销售/管理费用率分别同比-1.8/-0.2pct至11.34%/3.53%，经营性现金流量净额同比+80.14%至191.8亿元 [8] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 30,233.30 | 31,196.25 | 31,822.12 | 33,701.74 | 36,408.71 | | 增长率(%) | 20.34 | 3.19 | 2.01 | 5.91 | 8.03 | | EBITDA(百万元) | 18,263.96 | 18,705.80 | 18,652.49 | 19,782.86 | 21,379.04 | | 归属母公司净利润(百万元) | 13,246.39 | 13,472.99 | 13,738.53 | 14,617.23 | 15,893.91 | | 增长率(%) | 27.79 | 1.71 | 1.97 | 6.40 | 8.73 | | EPS(元/股) | 9.00 | 9.15 | 9.33 | 9.93 | 10.80 | | 市盈率(P/E) | 14.04 | 13.81 | 13.54 | 12.72 | 11.70 | | 市净率(P/B) | 4.49 | 3.92 | 3.62 | 3.38 | 3.11 | | 市销率(P/S) | 6.15 | 5.96 | 5.84 | 5.52 | 5.11 | | EV/EBITDA | 13.52 | 8.41 | 8.41 | 7.67 | 6.97 | [4] 财务预测摘要 - 股东权益合计、非流动负债合计、负债合计、股本等项目在2023 - 2027E有相应数据变化 [9] - 现金流量表各项目如净利润、折旧摊销、财务费用等在各年份有不同表现，偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等也有对应数据 [9] 资产负债表和利润表 - 资产负债表中货币资金、应收票据及应收账款等项目在2023 - 2027E有数据变动 [10] - 利润表中营业收入、营业成本等项目在各年份有不同数值，主要财务比率如成长能力、获利能力等也有对应数据 [10]

报告公司投资评级 - 行业为食品饮料/白酒Ⅱ，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 24年泸州老窖营业收入/归母净利润312/134.7亿元，同比+3.2%/1.7%；24Q4营业收入/归母净利润分别同比-16.86%/-29.86%；25Q1营业收入/归母净利润93.52/45.93亿元，同比+1.78%/+0.41% [1] - 24年现金分红比65%，同比+5pct，24 - 26年分红率不低于65%/70%/75%，且绝对额不低于85亿（含税） [1] - 24年促动销&去库存为主要工作，控费效果显著，酒类收入310.53亿元，同比+3.24%，销量/吨价同比+7.8%/-4.2% [1] - 25Q1业绩环比向上，合同负债表现优异，春节旺季动销优异 [1] - 25Q1毛利率/归母净利率分别为86.51%/49.11%，同比-1.86/-0.67pct，销售/管理费用率同比+0.36/-0.42pct至8.20%/2.06%，截至25年3月产品扫码率达40%，经营性现金流量净额同比-24.12%至33.08亿元，合同负债同比/环比+5.31/-9.12亿元至30.66亿元 [2] - 预计公司25 - 27年营业收入同比+2%/+6%/+8%至318/337/364亿元，归母净利润同比+2%/+6%/9%至137/146/159亿元，下调盈利预测主要系高端白酒消费场景偏弱，对应PE分别为14X/13X/12X，维持“买入”评级 [2] 各部分总结 产品端 - 24年中高档酒/其他酒收入275.85/34.67亿元，同比+2.77%/+7.15%；中高档酒类销量/吨价同比+14.4%/-10.2%，其他酒类销量/吨价分别同比+3.5%/+3.5% [8] 渠道端 - 24年传统/新兴渠道收入295.73/14.79亿元，同比+3.2%/+4.2%，经销商数同比-28家至1786家，单商规模同比+4.8%，前五名客户收入占比同比+5.26pct至67.54% [8] 财务端 - 24年毛利率/归母净利率87.54%/43.19%，同比-0.76/-0.63pct，酒类/中高档/其他酒毛利率分别同比-0.79/-0.42/-2.52pct至87.62%/91.85%/53.96%，毛利率下行或主因公司调整产品结构 [8] - 24年销售/管理费用率分别同比-1.8/-0.2pct至11.34%/3.53%；经营性现金流量净额同比+80.14%至191.8亿元 [8] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 30,233.30 | 31,196.25 | 31,822.12 | 33,701.74 | 36,408.71 | | 增长率(%) | 20.34 | 3.19 | 2.01 | 5.91 | 8.03 | | EBITDA(百万元) | 18,263.96 | 18,705.80 | 18,652.49 | 19,782.86 | 21,379.04 | | 归属母公司净利润(百万元) | 13,246.39 | 13,472.99 | 13,738.53 | 14,617.23 | 15,893.91 | | 增长率(%) | 27.79 | 1.71 | 1.97 | 6.40 | 8.73 | | EPS(元/股) | 9.00 | 9.15 | 9.33 | 9.93 | 10.80 | | 市盈率(P/E) | 14.04 | 13.81 | 13.54 | 12.72 | 11.70 | | 市净率(P/B) | 4.49 | 3.92 | 3.62 | 3.38 | 3.11 | | 市销率(P/S) | 6.15 | 5.96 | 5.84 | 5.52 | 5.11 | | EV/EBITDA | 13.52 | 8.41 | 8.41 | 7.67 | 6.97 | [4] 基本数据 - A股总股本1,471.95百万股，流通A股股本1,469.35百万股，A股总市值185,995.79百万元，流通A股市值185,666.48百万元，每股净资产34.08元，资产负债率24.67%，一年内最高/最低197.45/98.92元 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，2025年营收目标稳中求进，随着消费需求回暖，预计报表表现逐年改善 [3][9] - 预计2025 - 2027年公司营收分别为315.76亿、332.55亿、367.59亿元，同比增长1.22%、5.32%、10.54%；归母净利润分别为135.85亿、145.25亿、164.77亿元，同比增长0.83%、6.92%、13.44% [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价125.36元，总股本14.72亿股，流通股本14.69亿股，总市值1845亿元，流通市值1842亿元 [2] - 52周内最高/最低价为193.62 / 100.02元，资产负债率30.5%，市盈率13.66，第一大股东为泸州老窖集团有限责任 [2] 2024年整体业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润311.96/311.96/134.73/134亿元，同比3.19%/3.19%/1.71%/1.89% [3] - 毛利率/归母净利率为87.54%/43.19%，分别同比 - 0.76/-0.63pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.24%/11.34%/3.53%/0.84%/-1.57%，分别同比1.57/-1.8/-0.24/0.09/-0.34pct [3] - 销售收现400.36亿元，同比 + 26.74%；经现净额191.82亿元，同比 + 80.14%；年末合同负债39.78亿元，同比增加13.05亿元，环比增加13.24亿元 [3] - 总计现金分红87.58亿元，分红率65% [3] 2024年单Q4业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润68.93/68.93/18.80/18.35亿元，同比 - 16.86%/-16.86%/-29.86%/-31.03% [4] - 毛利率/归母净利率为84.37%/27.27%，分别同比 - 3.54/-5.05pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为29.24%/15.06%/4.85%/1.72%/-3.58%，分别同比6.94/-3.85/1.27/0.54/-2.1pct [4] - 销售收现117.68亿元，同比 + 198.31%，经现净额67.17亿元，同比 + 320.92% [4] 2024年拆分情况 - 分产品，中高档酒/其他酒分别实现营收275.85/34.67亿元，同比2.77%/7.15%，中高档酒销量4.30万吨，同比 + 14.39%，其他酒销量6.08万吨，同比 + 3.54% [5] - 分渠道，传统/新兴渠道分别实现营收295.73/14.79亿元，同比3.20%/4.16% [5] - 24年末境内/境外经销商数量分别为1701/85个，分别同比减少9/19个 [5] 2025年Q1业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润93.52/93.52/45.93/45.95亿元，同比1.78%/1.78%/0.41%/0.94% [6] - 毛利率/归母净利率为86.51%/49.11%，分别同比 - 1.86/-0.67pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为11.65%/8.2%/2.06%/0.35%/-1.34%，分别同比 - 0.79/0.36/-0.42/0.02/-0.63pct [6] - 销售收现98.67亿元，同比 - 7.27%；经现净额33.08亿元，同比 - 24.12%；25Q1末合同负债30.66亿元，同比增加5.31亿元，环比减少9.12亿元 [6] 股东分红回报规划 - 2024 - 2026年，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于人民币85亿元，原则上每年度可进行两次现金分红 [8] 盈利预测与投资建议 - 4月底公司停止订单接收和发货，至端午节前全面清理产品价格和渠道，维护渠道和消费者利益，追求高质量发展 [9] - 预计2025 - 2027年公司营收分别为315.76亿、332.55亿、367.59亿元，同比增长1.22%、5.32%、10.54%；归母净利润分别为135.85亿、145.25亿、164.77亿元，同比增长0.83%、6.92%、13.44% [9] - 对应EPS为9.23/9.87/11.19元，对应当前股价PE为14/13/11倍；若25年按70%分红率计算，对应当前股价股息率为5.15% [9] 盈利预测和财务指标 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 31196 | 31576 | 33255 | 36759 | | 增长率(%) | 3.19 | 1.22 | 5.32 | 10.54 | | EBITDA（百万元） | 18490.44 | 18998.31 | 20307.84 | 22907.88 | | 归属母公司净利润（百万元） | 13472.99 | 13585.16 | 14524.62 | 16476.76 | | 增长率(%) | 1.71 | 0.83 | 6.92 | 13.44 | | EPS(元/股) | 9.15 | 9.23 | 9.87 | 11.19 | | 市盈率（P/E） | 13.72 | 13.61 | 12.73 | 11.22 | | 市净率（P/B） | 3.90 | 3.37 | 2.94 | 2.57 | | EV/EBITDA | 8.55 | 8.17 | 7.25 | 6.03 | [11] 财务报表和主要财务比率 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 31196 | 31576 | 33255 | 36759 | | 营业成本（百万元） | 3888 | 4333 | 4374 | 4404 | | 税金及附加（百万元） | 4754 | 4579 | 4755 | 5220 | | 销售费用（百万元） | 3538 | 3581 | 3738 | 4095 | | 管理费用（百万元） | 1101 | 988 | 1007 | 1077 | | 研发费用（百万元） | 261 | 253 | 266 | 294 | | 财务费用（百万元） | -489 | -263 | -252 | -319 | | 营业利润（百万元） | 18207 | 18262 | 19525 | 22145 | | 利润总额（百万元） | 18205 | 18253 | 19515 | 22135 | | 所得税（百万元） | 4708 | 4629 | 4949 | 5614 | | 净利润（百万元） | 13498 | 13623 | 14565 | 16521 | | 归母净利润（百万元） | 13473 | 13585 | 14525 | 16477 | | 每股收益（元） | 9.15 | 9.23 | 9.87 | 11.19 | | 货币资金（百万元） | 33578 | 36434 | 43744 | 52157 | | 应收票据及应收账款（百万元） | 1813 | 4608 | 4853 | 5364 | | 预付款项（百万元） | 124 | 160 | 169 | 186 | | 存货（百万元） | 13393 | 13940 | 14070 | 14169 | | 流动资产合计（百万元） | 50856 | 57066 | 64770 | 73838 | | 固定资产（百万元） | 9161 | 8549 | 8019 | 7543 | | 在建工程（百万元） | 807 | 1233 | 1438 | 1444 | | 无形资产（百万元） | 3418 | 3304 | 3190 | 3076 | | 非流动资产合计（百万元） | 17478 | 17276 | 16937 | 16453 | | 资产总计（百万元） | 68335 | 74342 | 81708 | 90290 | | 应付票据及应付账款（百万元） | 1844 | 2639 | 2663 | 2682 | | 其他流动负债（百万元） | 12433 | 10880 | 11153 | 11653 | | 流动负债合计（百万元） | 14277 | 13518 | 13817 | 14335 | | 其他（百万元） | 6549 | 5798 | 4829 | 3778 | | 非流动负债合计（百万元） | 6549 | 5798 | 4829 | 3778 | | 负债合计（百万元） | 20827 | 19317 | 18646 | 18113 | | 股本（百万元） | 1472 | 1472 | 1472 | 1472 | | 资本公积金（百万元） | 5366 | 5366 | 5366 | 5366 | | 未分配利润（百万元） | 40551 | 48030 | 56026 | 65097 | | 少数股东权益（百万元） | 120 | 158 | 198 | 243 | | 所有者权益合计（百万元） | 47508 | 55025 | 63062 | 72178 | | 负债和所有者权益总计（百万元） | 68335 | 74342 | 81708 | 90290 | | 成长能力 - 营业收入增长率(%) | 3.2 | 1.2 | 5.3 | 10.5 | | 成长能力 - 营业利润增长率(%) | 2.0 | 0.3 | 6.9 | 13.4 | | 成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%) | 1.7 | 0.8 | 6.9 | 13.4 | | 获利能力 - 毛利率(%) | 87.5 | 86.3 | 86.8 | 88.0 | | 获利能力 - 净利率(%) | 43.3 | 43.1 | 43.8 | 44.9 | | 获利能力 - ROE(%) | 28.4 | 24.8 | 23.1 | 22.9 | | 获利能力 - ROIC(%) | 46.4 | 63.1 | 57.0 | 64.7 | | 偿债能力 - 资产负债率(%) | 30.5 | 26.0 | 22.8 | 20.1 | | 偿债能力 - 流动比率 | 3.56 | 4.22 | 4.69 | 5.15 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 17.21 | 6.85 | 6.85 | 6.85 | | 营运能力 - 存货周转率 | 0.29 | 0.31 | 0.31 | 0.31 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.46 | 0.42 | 0.41 | 0.41 | | 每股指标 - 每股收益（元） | 9.15 | 9.23 | 9.87 | 11.19 | | 每股指标 - 每股净资产（元） | 32.19 | 37.28 | 42.71 | 48.87 | | 估值比率 - PE | 13.72 | 13.61 | 12.73 | 11.22 | | 估值比率 - PB | 3.90 | 3.37 | 2.94 | 2.57 | | 现金流量表 - 净利润（百万元） | 13498 | 13513 | 14456 | 16411 | | 现金流量表 - 折旧和摊销（百万元） | 774 | 1008 | 1046 | 1091 | | 现金流量表 - 营运资本变动（百万元） | 4498 | -4112 | -97 | -135 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | 403 | -228 | -217 | -284 | | 现金流量表 - 经营活动现金流净额（百万元） | 19172 | 10182 | 15186 | 17083 | | 现金流量表 - 资本开支（百万元） | -1114 | -700 | -600 | -500 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | -269 | -32 | -32 | -32 | | 现金流量表 - 投资活动现金流净额（百万元） | -13

报告公司投资评级 - 买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩符合预期，2025年营收目标稳中求进，随着消费需求回暖，预计报表表现逐年改善 [3][9] - 2025 - 2027年预计公司营收和归母净利润均实现增长，对应EPS和PE有相应表现，从分红视角看25年按70%分红率计算股息率为5.15% [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价125.36元，总股本14.72亿股，流通股本14.69亿股，总市值1845亿元，流通市值1842亿元 [2] - 52周内最高/最低价为193.62 / 100.02元，资产负债率30.5%，市盈率13.66，第一大股东为泸州老窖集团有限责任 [2] 2024年整体业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润311.96/311.96/134.73/134亿元，同比3.19%/3.19%/1.71%/1.89% [3] - 毛利率/归母净利率为87.54%/43.19%，分别同比 - 0.76/-0.63pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.24%/11.34%/3.53%/0.84%/-1.57%，分别同比1.57/-1.8/-0.24/0.09/-0.34pct [3] - 销售收现400.36亿元，同比 + 26.74%；经现净额191.82亿元，同比 + 80.14%；年末合同负债39.78亿元，同比增加13.05亿元，环比增加13.24亿元 [3] - 总计现金分红87.58亿元，分红率65% [3] 2024年单Q4业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润68.93/68.93/18.80/18.35亿元，同比 - 16.86%/-16.86%/-29.86%/-31.03% [4] - 毛利率/归母净利率为84.37%/27.27%，分别同比 - 3.54/-5.05pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为29.24%/15.06%/4.85%/1.72%/-3.58%，分别同比6.94/-3.85/1.27/0.54/-2.1pct [4] - 销售收现117.68亿元，同比 + 198.31%，经现净额67.17亿元，同比 + 320.92% [4] 2024年拆分情况 - 分产品，中高档酒/其他酒分别实现营收275.85/34.67亿元，同比2.77%/7.15%，中高档酒销量4.30万吨，同比 + 14.39%，其他酒销量6.08万吨，同比 + 3.54% [5] - 分渠道，传统/新兴渠道分别实现营收295.73/14.79亿元，同比3.20%/4.16% [5] - 24年末境内/境外经销商数量分别为1701/85个，分别同比减少9/19个 [5] 2025年Q1业绩 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润93.52/93.52/45.93/45.95亿元，同比1.78%/1.78%/0.41%/0.94% [6] - 毛利率/归母净利率为86.51%/49.11%，分别同比 - 1.86/-0.67pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为11.65%/8.2%/2.06%/0.35%/-1.34%，分别同比 - 0.79/0.36/-0.42/0.02/-0.63pct [6] - 销售收现98.67亿元，同比 - 7.27%；经现净额33.08亿元，同比 - 24.12%；25Q1末合同负债30.66亿元，同比增加5.31亿元，环比减少9.12亿元 [6] 股东分红回报规划 - 2024 - 2026年，公司每年度现金分红总额占当年归属于上市公司股东净利润的比例分别不低于65%、70%、75%，且均不低于人民币85亿元，原则上每年度可进行两次现金分红 [8] 盈利预测与投资建议 - 4月底公司停止订单接收和发货，至端午节前全面清理产品价格和渠道，2025年经营目标为全年营业收入稳中求进 [9] - 预计2025 - 2027年实现营收315.76/332.55/367.59亿元，同比增长1.22%/5.32%/10.54%；实现归母净利润135.85/145.25/164.77亿元，同比增长0.83%/6.92%/13.44% [9] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|31196|31576|33255|36759| |增长率(%)|3.19|1.22|5.32|10.54| |EBITDA（百万元）|18490.44|18998.31|20307.84|22907.88| |归属母公司净利润（百万元）|13472.99|13585.16|14524.62|16476.76| |增长率(%)|1.71|0.83|6.92|13.44| |EPS(元/股)|9.15|9.23|9.87|11.19| |市盈率（P/E）|13.72|13.61|12.73|11.22| |市净率（P/B）|3.90|3.37|2.94|2.57| |EV/EBITDA|8.55|8.17|7.25|6.03| [11] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|31196|31576|33255|36759|营业收入增长率|3.2%|1.2%|5.3%|10.5%| |营业成本|3888|4333|4374|4404|营业利润增长率|2.0%|0.3%|6.9%|13.4%| |税金及附加|4754|4579|4755|5220|归属于母公司净利润增长率|1.7%|0.8%|6.9%|13.4%| |销售费用|3538|3581|3738|4095|毛利率|87.5%|86.3%|86.8%|88.0%| |管理费用|1101|988|1007|1077|净利率|43.3%|43.1%|43.8%|44.9%| |研发费用|261|253|266|294|ROE|28.4%|24.8%|23.1%|22.9%| |财务费用|-489|-263|-252|-319|ROIC|46.4%|63.1%|57.0%|64.7%| |资产减值损失|0|0|0|0|资产负债率|30.5%|26.0%|22.8%|20.1%| |营业利润|18207|18262|19525|22145|流动比率|3.56|4.22|4.69|5.15| |营业外收入|24|29|29|29|应收账款周转率|17.21|6.85|6.85|6.85| |营业外支出|26|39|39|39|存货周转率|0.29|0.31|0.31|0.31| |利润总额|18205|18253|19515|22135|总资产周转率|0.46|0.42|0.41|0.41| |所得税|4708|4629|4949|5614|每股收益（元）|9.15|9.23|9.87|11.19| |净利润|13498|13623|14565|16521|每股净资产（元）|32.19|37.28|42.71|48.87| |归母净利润|13473|13585|14525|16477|PE|13.72|13.61|12.73|11.22| |资产负债表相关|...|...|...|...|PB|3.90|3.37|2.94|2.57| |现金流量表相关|...|...|...|...| | | | | | [14]

财务表现 - 2024年公司实现营业总收入891.75亿元，同比增长7.09%，归母净利润318.53亿元，同比增长5.44% [1] - 2024年毛利率77.05%，同比提升1.26pct，归母净利率35.72%，同比下降0.56pct [1] - 2024年销售费用率11.99%，同比上升2.63pct，主因形象宣传费、促销费和仓储物流费增长较多 [1] - 2024年现金分红223亿元，分红率70% [1] - 24Q4营业总收入212.6亿元，同比增长2.53%，归母净利润69.22亿元，同比下降6.17% [2] - 25Q1营业总收入369.4亿元，同比增长6.05%，归母净利润148.6亿元，同比增长5.80% [4] 现金流与合同负债 - 2024年销售收现1018.69亿元，同比下降3.3%，经营现金流净额339.4亿元，同比下降18.69% [1] - 2024年末合同负债116.9亿元，同比增加48.25亿元 [1] - 24Q4销售收现240.09亿元，同比下降37.69%，经营现金流净额41.46亿元，同比下降78.58% [2] - 25Q1销售收现382.34亿元，同比增长75.63%，经营现金流净额158.49亿元，同比增长2970.31% [4] - 25Q1末合同负债101.66亿元，同比增加51.19亿元 [4] 产品与渠道 - 2024年五粮液酒营收678.75亿元，同比增长8.07%，销量4.14万吨，同比增长7.06%，均价163.95万元/吨，同比增长0.94% [3] - 2024年其他酒营收152.51亿元，同比增长11.79%，销量12.06万吨，同比增长0.12%，均价12.65万元/吨，同比增长11.66% [3] - 2024年经销渠道营收487.38亿元，同比增长5.99%，直营渠道营收343.89亿元，同比增长12.89%，直销占比提升至41.37% [3] - 2024年末五粮液经销商2652个，同比增加82个，五粮浓香经销商1059个，同比增加245个 [3] - 2024年末专卖店1786个，同比增加124个 [3] 未来展望 - 目前普五批价站上930元，2025年将继续贯彻价在量先原则 [5] - 公司进行销售体系改革，包括整合五品部、设立三大营销片区、经销商联合成立专营公司等 [5] - 2025年营业总收入目标与宏观经济指标保持一致，预计增长5%左右 [5] - 预计2025-2027年营收936.34/1004.04/1105.95亿元，同比增长5.00%/7.23%/10.15% [5] - 预计2025-2027年归母净利润334.47/363.33/405.55亿元，同比增长5.00%/8.63%/11.62% [5]

业绩总结 - 2025年1 - 3月中高端黄酒销售收入33,593.55万元，同比增长12.07%[2] - 2025年1 - 3月普通黄酒销售收入10,535.58万元，同比增长0.55%[2] - 2025年1 - 3月其他酒销售收入2,181.71万元，同比下降9.95%[2] - 2025年1 - 3月直销（含团购）销售收入9,438.45万元，同比增长86.12%[2] - 2025年1 - 3月批发代理销售收入36,556.44万元，同比下降2.58%[2] - 2025年1 - 3月浙江大区销售收入28,630.39万元，同比增长17.11%[2] - 2025年1 - 3月江苏大区销售收入3,302.64万元，同比下降6.91%[2] - 2025年1 - 3月上海地区销售收入7,621.10万元，同比下降8.91%[2] 市场扩张 - 报告期末浙江大区经销商数量500个，报告期内增加21个，减少76个[4] - 报告期末经销商总数1,789个，报告期内增加65个，减少167个[4]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入等指标同比增长，净利率微降主因销售费用率提升；24Q4收入利润增速偏低，预计因主动控货挺价和加大投入；25Q1公司保持稳健增长，毛利率略有下滑，经现净额表现优异；25年公司贯彻价在量先原则，预计营业总收入目标5%左右，报表表现将逐年改善 [3][4][8][9] 公司基本情况 - 最新收盘价129.05元，总股本38.82亿股，流通股本38.81亿股，总市值和流通市值均为5009亿元，周内最高/最低价为164.05/107.69元，资产负债率27.5%，市盈率15.73，第一大股东为宜宾发展控股集团有限 [2] 2024年整体业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润891.75/891.75/318.53/317.42亿元，同比7.09%/7.09%/5.44%/5.40%；毛利率/归母净利率为77.05%/35.72%，分别同比1.26/-0.56pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为14.62%/11.99%/3.99%/0.45%/-3.18%，分别同比-0.43/2.63/0/0.07/-0.21pct；销售收现1018.69亿元，同比-3.3%；经现净额339.4亿元，同比-18.69%；年末合同负债116.9亿元，同比增加48.25亿元，环比增加46.18亿元；总计现金分红223亿元，分红率70% [3] 2024Q4业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润212.6/212.6/69.22/69.09亿元，同比2.53%/2.53%/-6.17%/-6.31%；毛利率/归母净利率为77.04%/32.56%，分别同比1.45/-3.02pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.56%/13.66%/5.28%/0.73%/-3.36%，分别同比-1.33/6.09/0.87/0.18/-0.17pct；销售收现240.09亿元，同比-37.69%，经现净额41.46亿元，同比-78.58% [4] 2024年拆分情况 分产品 - 五粮液酒/其他酒分别实现营收678.75/152.51亿元，同比8.07%/11.79%；五粮液酒销量4.14万吨，同比+7.06%，均价163.95万元/吨，同比+0.94%；其他酒销量12.06万吨，同比+0.12%，均价12.65万元/吨，同比+11.66% [5] 分渠道 - 经销/直营分别实现营收487.38/343.89亿元，同比5.99%/12.89%，直营占比提升至41.37%，提升了1.52pct；24年末五粮液/五粮浓香经销商数量分别为2652/1059个，同比增加82/245个；24年末专卖店数量1786个，同比增加124个 [5] 2025Q1业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润369.4/369.4/148.6/148.61亿元，同比6.05%/6.05%/5.80%/5.86%；毛利率/归母净利率为77.74%/40.23%，分别同比-0.68/-0.09pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为14.63%/6.52%/2.83%/0.28%/-1.78%，分别同比0.69/-1.02/-0.23/0.04/0.28pct；销售收现382.34亿元，同比+75.63%；经现净额158.49亿元，同比+2970.31%；25Q1末合同负债101.66亿元，同比增加51.19亿元，环比减少15.24亿元；25Q1+24Q4收入合计582.00亿元，同比+4.74%，利润合计217.83亿元，同比+1.68% [6][8] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年实现营收936.34/1004.04/1105.95亿元，同比增长5.00%/7.23%/10.15%；实现归母净利润334.47/363.33/405.55亿元，同比增长5.00%/8.63%/11.62%；对应EPS为8.62/9.36/10.45元，对应当前股价PE为15/14/12倍；若25年按70%分红率计算，对应当前股价股息率为4.67% [9] 盈利预测和财务指标 | 年度 | 营业收入（亿元） | 增长率(%) | EBITDA（亿元） | 归属母公司净利润（亿元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024A | 892 | 7.09 | 425.18 | 318.53 | 5.44 | 8.21 | 15.73 | 3.76 | 9.81 | | 2025E | 936 | 5.00 | 437.71 | 334.47 | 5.00 | 8.62 | 14.98 | 3.21 | 8.22 | | 2026E | 1004 | 7.23 | 474.43 | 363.33 | 8.63 | 9.36 | 13.79 | 2.77 | 7.02 | | 2027E | 1106 | 10.15 | 524.90 | 405.55 | 11.62 | 10.45 | 12.35 | 2.40 | 6.21 | [11] 财务报表和主要财务比率 | 财务报表(亿元) | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 主要财务比率 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 利润表 | | | | | 成长能力 | | | | | | 营业收入 | 892 | 936 | 1004 | 1106 | 营业收入 | 7.1% | 5.0% | 7.2% | 10.2% | | 营业成本 | 205 | 215 | 229 | 248 | 营业利润 | 5.2% | 5.2% | 8.6% | 11.6% | | 税金及附加 | 130 | 137 | 147 | 162 | 归属于母公司净利润 | 5.4% | 5.0% | 8.6% | 11.6% | | 销售费用 | 107 | 111 | 117 | 129 | 获利能力 | | | | | | 管理费用 | 36 | 37 | 38 | 42 | 毛利率 | 77.1% | 77.0% | 77.2% | 77.6% | | 研发费用 | 4 | 4 | 4 | 4 | 净利率 | 35.7% | 35.7% | 36.2% | 36.7% | | 财务费用 | -28 | -29 | -33 | -39 | ROE | 23.9% | 21.4% | 20.1% | 19.4% | | 资产减值损失 | 0 | 0 | 0 | 0 | ROIC | 22.6% | 20.2% | 18.8% | 18.1% | | 营业利润 | 442 | 465 | 505 | 564 | 偿债能力 | | | | | | 营业外收入 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资产负债率 | 27.5% | 19.1% | 17.7% | 1.0% | | 营业外支出 | 1 | 1 | 1 | 1 | 流动比率 | 3.25 | 4.76 | 5.21 | 135.24 | | 利润总额 | 442 | 464 | 504 | 563 | 营运能力 | | | | | | 所得税 | 110 | 115 | 125 | 140 | 应收账款周转率 | 2229.55 | 2195.38 | 2020.69 | 4301.51 | | 净利润 | 332 | 349 | 379 | 423 | 存货周转率 | 1.15 | 1.17 | 1.19 | 1.21 | | 归母净利润 | 319 | 334 | 363 | 406 | 总资产周转率 | 0.50 | 0.48 | 0.47 | 0.50 | | 每股收益（元） | 8.21 | 8.62 | 9.36 | 10.45 | 每股指标（元） | | | | | | 资产负债表 | | | | | 每股收益 | 8.21 | 8.62 | 9.36 | 10.45 | | 货币资金 | 1274 | 1418 | 1685 | 1755 | 每股净资产 | 34.34 | 40.25 | 46.67 | 53.84 | | 交易性金融资产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | | | | | | 应收票据及应收账款 | 0 | 0 | 1 | 0 | PE | 15.73 | 14.98 | 13.79 | 12.35 | | 预付款项 | 1 | 2 | 2 | 2 | PB | 3.76 | 3.21 | 2.77 | 2.40 | | 存货 | 182 | 186 | 197 | 214 | | | | | | | 流动资产合计 | 1658 | 1768 | 2059 | 1975 | 现金流量表 | | | | | | 固定资产 | 73 | 71 | 70 | 69 | 净利润 | 332 | 349 | 379 | 423 | | 在建工程 | 58 | 58 | 58 | 58 | 折旧和摊销 | 12 | 3 | 3 | 1 | | 无形资产 | 27 | 27 | 27 | 27 | 营运资本变动 | 5 | -105 | 1 | -226 | | 非流动资产合计 | 225 | 219 | 218 | 217 | 其他 | -10 | 3 | 0 | 0 | | 资产总计 | 1883 | 1987 | 2276 | 2191 | 经营活动现金流净额 | 339 | 250 | 383 | 198 | | 短期借款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 资本开支 | -27 | -3 | -3 | -1 | | 应付票据及应付账款 | 95 | 99 | 105 | 0 | 其他 | 0 | 2 | 1 | 1 | | 其他流动负债 | 415 | 273 | 291 | 15 | 投资活动现金流净额 | -26 | -1 | -2 | 0 | | 流动负债合计 | 510 | 371 | 395 | 15 | 股权融资 | 1 | 0 | 0 | 0 | | 其他 | 8 | 8 | 8 | 8 | 债务融资 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 非流动负债合计 | 8 | 8 | 8 | 8 | 其他 | -197 | -105 | -114 | -127 | | 负债合计 | 519 | 380 | 404 | 23 | 筹资活动现金流净额 | -196 | -105 | -114 | -127 | | 股本 | 39 | 39 | 39 | 39 | 现金及现金等价物净增加额 | 117 | 144 | 267 | 70 | | 资本公积金 | 27 | 27 | 27 | 27 | | | | | | | 未分配利润 | 877 | 1056 | 1251 | 1468 | | | | | | | 少数股东权益 | 31 | 46 | 61 | 79 | | | | | | | 其他 | 391 | 441 | 495 | 556 | | | | | | | 所有者权益合计 | 1364 | 1608 | 1873 | 2169 | | | | | | | 负债和所有者权益总计 | 1883 | 1987 | 2276 | 2191 | | | | | | [14]