公司业绩预测 - 预计2025年全年归母净利润亏损4000-5500万元 [1] - 预计2025年全年扣非归母净利润亏损4500-6000万元 [1] 业绩变动原因分析 - 消费电子行业竞争加剧及客户降价压力导致部分精密功能件及结构件产品单价下降 [1] - 产品降价导致相关业务毛利下滑 [1] - 公司持续加强产业布局并拓展新业务及新产品，期间费用投入明显增加 [1] - 2025年上半年实施股权激励计划确认约2039万元费用，同比增加约1320万元，对当期利润形成压力 [1] 未来业务发展与评级 - 公司散热等新业务投入加速，未来成长值得期待 [1] - 均热板业务进入放量期 [1] - 液冷模组已导入北美大客户，盈利具备向上潜能 [1] - 华鑫证券给予公司"买入"投资评级 [1]

涉及的公司与行业 * 公司：AAC Technologies Holdings Inc (瑞声科技控股有限公司)，股票代码 2018.HK [1] * 行业：消费电子、声学/触觉/光学元件、智能手机、AI设备（AI智能手机、AI/AR眼镜、边缘AI设备）[1][2][3] 核心观点与论据 * **管理层对增长前景乐观**：管理层对2026年收入实现两位数增长保持乐观，尽管内存成本上升可能限制智能手机市场增长，但通过加强成本控制，利润率应持续改善 [1] * **未来增长催化剂明确**：未来几年的增长催化剂包括：(1) 均热板在智能手机和笔记本电脑中的渗透率提升，(2) AI智能手机的声学与触觉元件，(3) AI眼镜：为全球顶级品牌提供光学波导镜片，并有望渗透更多组件，(4) 为创新的边缘AI设备提供组件（如声学、触觉、MEMS麦克风）[1] * **看好公司把握边缘AI设备趋势**：随着边缘AI设备（如AI智能手机、AI/AR眼镜、创新型新设备）的扩展，AAC的组件（声学、MEMS麦克风、触觉等）市场将扩大，公司作为声学全球领导者，在小型/轻薄/轻量扬声器盒和低功耗触觉方面实力强劲，能支持边缘AI设备与用户的语音交互，预计公司将乘上未来几年边缘AI设备增长的趋势 [2] * **2026与2027年具体驱动因素**：2026年增长主要受全球顶级智能手机品牌客户、外形设计变更产品周期、均热板在智能手机和笔记本电脑中渗透率提升以及笔记本外壳行业整合推动；2027年，AI/AR眼镜和创新边缘AI设备可能成为新催化剂，AAC与全球领先品牌客户合作，渗透关键组件（如波导镜片）并可能扩展至新组件，其多元化的生产基地（如越南）也能在地缘政治紧张局势下更好地服务全球客户 [3] * **投资评级与目标价**：报告对AAC维持买入评级，12个月目标价为68.60港元，基于25.6倍2026年预期市盈率，目标市盈率倍数源自同业市盈率与净利润同比增长率之间的相关性，当前股价39.90港元，潜在上行空间71.9% [4][8] * **财务预测**：预计公司2025年收入为323.295亿人民币，2026年收入为381.300亿人民币；预计2025年每股收益为2.13人民币，2026年每股收益为2.51人民币，2027年每股收益为2.84人民币 [8] 其他重要内容 * **主要下行风险**：关键下行风险包括：1) 低利润率摄像头模组业务快于预期的扩张；2) 手机镜头、摄像头模组及现有产品线（声学、MEMS麦克风、触觉和射频机械件）竞争激烈程度超预期；3) 后疫情时代智能手机需求弱于预期；4) 业务战略转向更多模组/组装业务 [7] * **公司并购可能性评估**：根据高盛的并购框架，AAC的并购排名为3，代表其成为收购目标的可能性较低（0%-15%），因此未纳入目标价考量 [8][14] * **利益冲突披露**：高盛在过去12个月内曾从AAC获得投资银行服务、非投资银行服务等多项报酬，并与AAC存在多种客户关系，可能存在利益冲突 [17]

投资评级与核心观点 - 报告对中石科技维持“买入”评级 [1][5][8] - 核心观点：公司拟通过收购中石讯冷51%股权，加速液冷散热模组业务布局，完善热管理解决方案全链条能力，并紧跟AI+行业发展趋势，开辟更多增长曲线 [3][4] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为3.05/4.13/5.51亿元 [5] 公司基本情况与财务数据 - 公司最新收盘价为46.35元，总市值139亿元，流通市值95亿元 [2] - 公司总股本为3.00亿股，流通股本为2.04亿股 [2] - 公司52周内最高价为49.40元，最低价为19.98元 [2] - 公司资产负债率为19.5%，市盈率为68.55 [2] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为20.09/25.89/33.16亿元，同比增长率分别为28.24%/28.90%/28.07% [9][12] - 预计公司2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为1.02/1.38/1.84元 [9][12] - 预计公司2025/2026/2027年市盈率（P/E）分别为45.51/33.65/25.18 [9][12] - 预计公司2025/2026/2027年毛利率分别为32.0%/32.3%/32.7%，净利率分别为15.2%/15.9%/16.6% [12] 战略举措与业务布局 - 公司全资子公司拟以3570万元自有资金增资收购中石讯冷51%股权，以补强液冷板设计、制造与测试能力 [3] - 中石讯冷专注数据中心、汽车域控等领域液冷散热解决方案，核心团队拥有超15年行业经验，已与多领域头部客户建立合作 [3] - 此次收购有助于公司借助中石讯冷的华南区位优势搭建生产基地，提升区域客户响应效率，并整合其在工业、AI数据中心、新能源等领域的头部客户资源 [3] - 中石讯冷原股东承诺其2026-2028年经审计扣非净利润分别不低于1100/1450/1750万元 [3] - 公司是功能高分子材料及热管理解决方案全球领导者，产品包括高导热石墨、导热界面材料、热管、均热板、热模组、EMI屏蔽材料等 [4] - 公司在消费电子行业基本实现3C行业头部客户全覆盖，服务北美大客户、三星、微软、谷歌、亚马逊、H客户、荣耀等 [4] - 在数字基建行业，公司与H客户、中兴、爱立信、诺基亚、思科、菲尼萨等头部通讯设备商保持紧密合作 [4] - 在智能交通与清洁能源领域，公司已向小鹏、北汽、比亚迪、大疆、阳光电源等头部客户量产供货 [4]

公司战略与定位 - 公司从消费电子精密功能件制造商，转型升级为全球领先的AI硬件智能制造平台，业务涵盖AI手机、AIPC、AI眼镜、机器人等多个硬件产品领域[2] - 根据行业资料，以2024年收入计，公司在全球AI终端设备高精密功能件行业中排名第一，年收入达22.59亿美元，在全球AI终端设备高精密智能制造平台行业排名第三，年收入达46亿美元[2] - 公司正式向港交所递交招股书，拟赴香港主板二次上市，开启“A+H”双融资平台，标志着其全球化战略迈出关键一步[1] 全球化布局 - 公司在全球拥有62个生产据点及研发中心，形成了时区接力、服务无休的全球服务体系[3] - 公司境外业务营收从2022年的90.5亿元增长至2025年前三季度的177.65亿元，占总营收比重从26.2%提升至47.3%[3] 未来发展战略与募资用途 - 公司赴港IPO募资将重点投向AI算力基础设施、人形机器人硬件及组装、汽车与低空等前沿领域[4] - 在AI算力基础设施领域，公司计划扩大AI服务器电源产能，并扩大超薄均热板等热管理产品线规模，以把握AI算力发展需求[4] - 在人形机器人领域，公司已与优必选、智元机器人等头部企业达成战略合作，业务覆盖从零部件到整机ODM组装，试图复制其精密制造能力[4] - 在汽车电子领域，公司通过收购成功从二级供应商向一级供应商跃升，切入智能座舱和动力传动系统等高附加值环节[5] 财务表现 - 2025年前三季度，公司实现营收375.90亿元，同比增长19.25%，归母净利润为19.41亿元，同比增长37.66%[6] - 2025年前三季度，扣除股权激励摊销费用后归母净利润增幅达52.30%[6] - 2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为22.97亿元，同比增长60.19%[6][7] - 2025年前三季度，公司加权平均净资产收益率为9.42%，同比上升1.93个百分点，投入资本回报率为6.26%，同比上升0.69个百分点[7]

核心观点 - 高盛对瑞声科技持积极态度并维持买入评级 主要基于公司作为全球声学龙头 其核心零部件业务将充分受益于端侧AI设备市场的拓展浪潮 包括AI智能手机、AI/AR眼镜及创新型AI设备 [1] - 高盛给予瑞声科技12个月目标价为68.6港元 [5] 业务驱动因素：端侧AI设备市场拓展 - 端侧AI设备品类不断拓展 涵盖AI智能手机（如豆包努比亚M153）、AI/AR眼镜（如阿里夸克S1）以及创新型新形态端侧AI设备（如Open AI 2026年推出的AI设备）[1] - 语音指令是用户与端侧AI设备交互的便捷及核心方式 也是设备获取数据以生成相关内容的核心输入方式 这直接利好公司的声学及麦克风业务 [1][4] - 基础大模型供应商正针对端侧设备开发定制化版本 参数规模介于70亿至200亿之间 以实现低延迟运行并搭载更多AI功能 [4] 竞争优势与产品布局 - 公司在小型/超薄/轻量化扬声器模组及低功耗触觉反馈器件领域具备显著优势 可支撑端侧AI设备的语音交互 [1] - 公司能够在不牺牲语音性能的前提下 实现器件的小型/超薄/轻量化设计与低功耗运行 这对AI/AR眼镜的佩戴舒适度与续航至关重要 [3] - 公司可为AI设备定制专属解决方案 例如适用于AI交互的70分贝高音质低功耗麦克风 以及能为AI设备提供更优质视觉信号的“三合一”棱镜方案 [4] 具体应用市场与增长机遇 - **AI智能手机**：声学器件重要性显著提升 公司可提供X轴线性马达、双扬声器等解决方案优化语音交互体验 同时设备算力增强推动散热需求增长 利好公司的均热板业务 [2] - **AI/AR眼镜**：语音指令占据重要地位 公司多麦克风方案支持不同场景下的交互 此外 AR眼镜中摄像头数量的增加以及光学合束器（如光波导）的应用 将为公司带来新的增长机遇 [3] - **创新型端侧AI设备**：新形态设备的出现进一步拓宽了公司的终端市场 语音作为核心功能将持续驱动公司相关业务 [4]

投资评级与核心观点 - 报告对中石科技维持“买入”评级，目标价为50.66元，报告发布日（2025年12月05日）股价为41.88元 [4][7] - 报告核心观点认为，公司拟通过外延收购加码数据中心液冷业务，同时端侧AI散热需求升级及北美大客户业务稳健增长将共同驱动公司成长 [2][3][11] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为3.20亿元、4.47亿元、5.83亿元，较此前预测（2.98亿元、4.19亿元、5.50亿元）有所上调，主要原因是上调了毛利率预测 [4][12] - 预测公司2025-2027年营业收入分别为20.88亿元、29.37亿元、39.58亿元，同比增长率分别为33.3%、40.7%、34.7% [6] - 预测公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.07元、1.49元、1.95元 [6] - 基于可比公司2026年34倍市盈率（PE）的估值，得出目标价50.66元 [4][12] - 预测公司毛利率将从2024年的31.0%提升至2025年的34.0%，随后两年略有回落 [6] 业务发展与成长驱动 - **外延收购加码数据中心业务**：公司拟使用自有资金3.57亿元增资收购中石讯冷散热科技（东莞）有限公司51%的股权，以切入液冷散热解决方案领域 [11] - **端侧散热需求持续升级**：随着端侧AI功能及应用拓宽，手机等设备功耗及散热需求将持续升级，公司作为热管理整体解决方案供应商（产品包括导热界面材料、热管、均热板、热模组等）有望深度受益 [11] - **北美大客户业务稳健增长**：公司在北美大客户的手机模切组件市场份额不断提升；新品类VC吸液芯已应用于国内大客户新一代AIPC，并有望在北美大客户端完成验证及批量供货；折叠屏手机中的可折叠柔性石墨价值量更高 [11] - **新业务领域拓展**：公司热模组核心零部件、TIM材料等产品已批量供货于服务器厂商，有望借助收购的液冷专业能力延伸至既有大客户渠道，实现产品价值量大幅提升 [11] 历史财务表现与预测 - 2024年公司营业收入为15.66亿元，同比增长24.5%；归母净利润为2.01亿元，同比增长173.0% [6] - 2024年公司毛利率为31.0%，净利率为12.9%，净资产收益率（ROE）为10.2% [6] - 预测公司归母净利润在2025-2027年将保持高速增长，同比增长率分别为58.7%、39.8%、30.5% [6] - 预测公司净资产收益率（ROE）将持续改善，从2024年的10.2%提升至2027年的20.0% [6]

公司与客户关系 - 投资者在互动平台询问中兴通讯是否为公司的客户以及是否存在深度合作 [2] - 公司回应称其长期服务的头部通讯终端设备制造商包括中兴 [2] 公司产品与服务 - 公司在数字基建行业提供的主要产品包括导热界面材料、热管、均热板、热模组、EMI屏蔽材料、环境密封材料等 [2] - 公司长期服务的客户群体涵盖H客户、爱立信、诺基亚、思科、菲尼萨等全球头部通讯终端设备制造商 [2]

公司股价表现与近期催化剂 - 12月2日公司股价涨幅超5%，最高飙升至7.2% [1] - 前一交易日股价已上涨3.4% [1] 与字节跳动AI硬件业务的关联 - 公司为字节跳动“豆包手机”的扬声器和马达独家供应商 [1] - “豆包手机”是字节跳动在AI硬件领域的首次公开尝试，具备视觉理解、图像创作、语音交互等能力 [1] - 该手机颠覆性的系统级AI整合与交互模式创新受到市场高度关注，或引发其他品牌升级热潮 [1] - 公司卡位语音交互、触感交互等AI核心入口 [1] - 公司此前已和海外多家大模型巨头深度绑定 [1] 与苹果业务的关联及散热产品前景 - 10月iPhone在中国出货量较去年同期大增37%，市占率升至25%，为2022年以来首次 [1] - 公司是iPhone 17 Pro系列均热板等方案核心供应商 [1] - 10月16日苹果公司COO考察了公司均热板模组工厂 [1] - 受益于AI手机对散热性能要求的提升，公司散热产品有望加速渗透到更多品类产品 [1] - 公司散热产品2025年出货量预计可达1.5亿件 [1] - 公司散热产品销售收入今年预计翻三倍 [1]

公司客户战略 - 公司坚持大客户市场战略，长期服务于北美大客户、三星、微软、谷歌、亚马逊、H客户、荣耀、大疆、菲尼萨等行业内头部客户 [1] 公司研发与服务 - 公司积极参与客户新产品的前沿研发过程，为客户打造高性能、高可靠性产品应用方案，提供高品质定制化服务 [1] 公司主要产品 - 公司提供的主要产品包括高导热石墨产品、导热界面材料、热管、均热板、热模组、EMI屏蔽材料、胶粘剂材料、密封材料等 [1]

公司市场战略与客户 - 公司坚持大客户市场战略，长期服务于北美大客户、三星、微软、谷歌、亚马逊、H客户、荣耀、大疆、菲尼萨等行业内头部客户 [1] - 公司积极参与客户新产品的前沿研发过程，为客户打造高性能、高可靠性产品应用方案 [1] 公司主要产品 - 公司提供的主要产品包括高导热石墨产品、导热界面材料、热管、均热板、热模组、EMI屏蔽材料、胶粘剂材料、密封材料等 [1]