"不分散精力去做一些把握不大的新项目。"网易高层表示。 11月20日，网易（09999.HK）发布2025年第三季度财报。财报显示，网易Q3净收入284亿元，同比增加8.2%；归股净利润为86亿元，同比增长32%；非公认 会计准则下归股净利润为95亿元，同比增长26.7%。 | | 三個月截至 | | | | | 九個月7 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 2024年 | 2025年 | 2025年 | 2025年 | 2024年 | 2025 | | | 9月30日 | 6月30日 | 9月30日 | 9月30日 | 9月30日 | 9月3 | | | 人民幣 | 人民幣 | 人民幣 | 美元(注1) | 人民幣 | 人民 | | 浮收入 | 26,209,879 | 27,891,664 | 28.358.625 | 3,983,512 | 78.547.425 | 85,0 | | 營業成本 | (9,733,274) | (9,839,182) | (10,181,020) | (1,430,119) | (29,012,682) | ...

网络诈骗事件概述 - 诈骗分子在游戏《蛋仔派对》中针对未成年玩家，以“免费领取皮肤和装备”为诱饵实施诈骗 [1] - 诈骗手法包括诱导玩家至其他平台联系，并冒充公检法人员以“违规领取”为由进行恐吓，最终通过屏幕共享功能盗取家长资金 [1] - 中央广播电视总台中国之声报道指出，不法分子利用“免费送游戏皮肤”的幌子使未成年人屡屡中招 [1] 具体诈骗案例 - 江苏省宿迁市宿豫区人民检察院办理一起案件，受害玩家果果因诈骗团伙以“赠送皮肤”为由，通过微信链接诱导其支付共计两万八千余元购买商品，但皮肤未到账且钱款未退还 [2] - 案件中被骗资金来自果果父亲的手机，其游戏账号使用父亲身份信息注册且未开启未成年人模式 [2] 相关公司信息 - 《蛋仔派对》游戏版权归杭州网易雷火科技有限公司所有，该公司为网易(NASDAQ: NTES；HKEX: 9999)旗下事业部 [2] - 网易于1997年创办，2000年在美国NASDAQ上市，2020年在香港联交所上市，2001年正式成立在线游戏事业部 [2]

公司主营业务与产品线 - 公司主营业务为玩具板块，聚焦AI玩具和IP潮玩衍生品两大主线 [1] - 公司在AI玩具和IP潮玩产品线上均有储备并正在进行各种产品的研发 [1] AI玩具产品战略 - 公司正联合各大技术方案商重新定义AI玩具，并以多样形式呈现 [1] - 公司将陆续推出AI+IP、AI桌宠、桌面AI机器人等多个前沿产品 [1] - AI玩具产品旨在通过科技进步为用户带来陪伴的温度 [1] IP潮玩产品资源 - 公司拥有广阔的IP矩阵，包含国际顶流IP宝可梦和迪士尼系列（冰雪奇缘、玩具总动员、疯狂动物城、怪兽大学等） [1] - IP资源涵盖国际动漫IP海绵宝宝、手游IP蛋仔派对、国民动画IP超级飞侠、熊熊乐园、喜羊羊与灰太狼 [1] - 公司还拥有爆款表情包IP小刘鸭、乖巧宝宝、萌二、奇魔猪、小熊虫以及国漫IP猪小屁 [1] 未来产品规划方向 - 公司将根据市场潮流风向及IP故事内核来打造未来产品 [1] - 未来产品将注重打造具有情绪价值的AI玩具和潮玩产品 [1]

公司业绩预期 - 公司第三季度收入可能不及市场高预期 [1] - 公司游戏及相关增值服务收入预计同比增长12%，低于市场预期 [1] - 公司PC游戏收入增长可能因高基数效应放缓至32% [1] 业务板块表现 - 公司手游收入在第三季度恢复增长，增幅为4% [1] - 手游增长主要受《蛋仔派对》和《燕云十六声》等常青游戏推动 [1] - PC游戏收入增长放缓主要由于去年《魔兽世界》回归中国市场带来的高基数效应 [1] 投资评级 - 野村维持对公司H股的买入评级 [1] - 目标价维持在249.00港元不变 [1]

核心观点 - 网易游戏正经历以广州互娱为核心的人事与组织架构重大调整，多位事业部级高管密集离职 [1][2] - 公司战略重心呈现从广州向杭州转移的趋势，雷火事业群业绩突出，与互娱事业群形成分庭抗礼之势 [4][12][13][16] - 公司通过提拔“少壮派”和推动数据驱动的工业化研发体系，旨在解决组织活力问题并适应行业变化 [3][17][21] 人事变动 - 网易互娱第十事业部负责人李凯明因个人职业发展离职，其为公司服务12年，主导了累计收入超180亿元的《率土之滨》 [1][4][6] - 梦幻事业部总裁林云枫（小白）和《世界之外》制作人璇子被传离职，原天下事业部总裁少云、Zen事业部总裁金韬也已相继出走 [2][6] - 高管离职涉及公司竞技、二次元、策略三大核心业务赛道，反映出前所未有的组织调整 [2] 广州业务挑战 - 广州作为网易游戏帝国摇篮，其多个重要项目遭遇失利，引发公司高层不满 [4][8][9] - 梦幻事业部出品的《射雕》项目投入10亿研发经费和600人团队历时6年，但公测后手机用户流失率高达近80%，最终于2025年11月终止运营 [9][10] - 第十事业部的单机项目《万民长歌：三国》研发四年后解散，其二次元项目《四方域之诗》也被砍掉 [11] 杭州业务崛起 - 杭州雷火事业群业绩亮眼，《逆水寒手游》上线首月月流水突破10亿元，《永劫无间》《第五人格》《蛋仔派对》等产品持续成功 [12] - 雷火事业群营收规模已占网易游戏总营收的50%左右，与原互娱事业群分庭抗礼 [13] - 雷火事业群规模从2019年的2000人扩展到2024年的4000人，成为公司游戏业务的“新引擎” [15] 组织与战略调整 - 公司意图通过人事调整解决组织活力问题，打破固化模式，引入更贴近年轻玩家的新鲜血液 [17] - 梦幻事业部将进行拆分重组，第十事业部的核心产品由新负责人接管，年轻制作人开始主导重点项目 [18] - 公司从腾讯挖回《阴阳师》老策划郑涛，并晋升雷火事业群负责人胡志鹏等年轻领导者 [19][20] 行业趋势与公司策略 - 游戏行业从产品驱动转向赛道和数据驱动的工业化研发体系，立项需通过多维数据验证 [21] - 公司采用“数据+节奏”双轮驱动策略，在2025年Q3密集上线多款产品，提升资源利用效率并降低单一项目失败风险 [21][22]

文章核心观点 - UGC生态是核心而非工具和玩法本身 [1] - 米哈游《原神》新版本UGC模块"千星奇域"在商业化、创新性和优化方面未达行业预期，但具备长期潜力 [3][4][5] 《原神》"千星奇域"UGC模块分析 - 模块包含UGC玩法内容、创作者编辑器和"奇偶"角色三大板块 [3] - UGC外观在商城售卖，均价96元/套起步，平常价格120元/套，稀有五星外观需充值抽取 [3] - 五星外观保底需两个648档位充值，男性与女性角色分开抽取，升级版外观需额外抽取，全收集需至少4000元人民币 [3] - 项目团队约200余人，但腾讯同类UGC项目组仅40余人，产能差距不大 [4] UGC玩法行业定位与现状 - UGC玩法已成重度手游标配，主要功能为提升玩家留存与活跃度，培养社区生态 [4] - 行业期望头部创作者通过UGC生态获得收益，如网易《蛋仔派对》通过售卖地图、家园等实现正反馈 [5] - 米哈游将UGC商业化完全掌控在官方商城，定价不够合理，未充分发挥UGC模块作用 [5] "千星奇域"技术表现与差异化 - 编辑器功能与腾讯、网易系UGC模块无本质区别，未体现米哈游行业开拓者预期 [4] - 同屏人数超过10个角色时游戏出现卡顿，优化需打磨 [4] - 玩法界面与腾讯《元梦之星》高度相似，缺乏差异化设计 [4] 米哈游UGC战略潜力 - "千星奇域"作为初始版本，代表公司在UGC方向的探索，具备较大成长空间 [5] - 若持续迭代，可能成为《原神》主世界内容外的另一内容引擎 [5]

腾讯手游业务表现 - 第三季腾讯手游业务增长稳健，主要游戏国内流水按年增长近15% [1] - 增长归功于《王者荣耀》、《和平精英》及《穿越火线》的强劲表现 [1] - 里昂予腾讯“高度确信跑赢大市”评级，目标价740港元 [1] 网易手游业务表现 - 第三季网易手游收入按年跌幅由第二季的8%收窄至约4% [1] - 《蛋仔派对》收入按年增长68%至12亿元人民币 [1] - 《逆水寒》贡献稳定收入8.3亿元人民币 [1] - 里昂予网易“跑赢大市”评级，目标价140美元 [1] 哔哩哔哩评级 - 里昂予哔哩哔哩ADR“跑赢大市”评级，目标价25.5美元 [1]

行业投资评级 - 行业评级为“领先” [4] 核心观点 - 腾讯9月手游流水同比企稳，《三角洲行动》国服与《皇室战争》国际服的强劲表现抵消了高基数影响 [1][4] - 网易手游流水维持同比正增长，海外新游释放增量，端游被看好延续强劲增势 [1][4] - 版号发放维持高位，2025年9月发放国产版号145款及进口版号11款，新游供给稳定，为行业提供增量潜力 [4][25] - 腾讯后续新游储备丰富，AI应用有望持续促进效率优化并带动利润释放 [4] 主要公司流水表现 - **腾讯控股**：2025年第三季度本土手游流水同比净减少27亿元人民币，下降8%，主要受《MDnF》高基数影响，部分被新游《无畏契约：源能行动》和《三角洲行动》的增量抵消 [1][12] - 《三角洲行动》9月流水达15亿元人民币，再创新高，国服日活跃用户超3000万 [1][12] - 《无畏契约：源能行动》9月流水为4亿元人民币 [1][12] - 海外流水同比增长6.7亿元人民币，增幅9%，主要由《皇室战争》等游戏驱动 [1][17] - 《皇室战争》9月流水超7.5亿元人民币，同比和环比分别增长360%和7% [1][17] - **网易**：2025年第三季度本土手游流水同比微增0.7亿元人民币，增幅1% [1][15] - 海外流水同比增长1.6亿元人民币，增幅18%，受益于《Destiny: Rising》（9月流水破亿）等新游贡献 [1][17] 头部手游市场表现 - 2025年9月流水排名前10的手游中，点点互动《无尽冬日》流水维持领先同比增速，达20% [5] - 腾讯射击手游新游《无畏契约：源能行动》入榜9月TOP10，位列第10名 [5] - 综合2025年1-9月流水数据，点点互动《无尽冬日》同比增长超300%，叠纸《恋与深空》同比增长25% [5][11] - 腾讯长青游戏《王者荣耀》、《和平精英》、《穿越火线-枪战王者》表现稳健 [5] 端游与用户活跃度 - 腾讯《三角洲行动》热度持续攀升，9月Steam最高同时在线人数环比增长17%至24.7万，创上线以来新高 [22][23] - 网易《永劫无间》与《漫威争锋》9月Steam最高同时在线人数分别为14万和13万，较暑期有所回落 [22] 公司估值与股价 - 腾讯控股评级为“买入”，目标价700.0港元，对应21.0倍2025年预期市盈率 [3][4] - 网易评级为“买入”，目标价155.0美元，对应17.5倍2025年预期市盈率 [3][4] - 哔哩哔哩、金山软件评级为“买入”，网龙网络评级为“中性” [3] - 重点游戏公司2025年初至10月13日的股价表现差异显著，祖龙娱乐涨幅达287%，而创梦天地下跌61% [30][31]

假期活动策划与执行 - 烟台市文化和旅游局联动各区市及相关部门单位，聚焦六大板块，策划推出八大系列共200项文体旅主题活动 [1] - 各区市立足本地资源推出一批特色鲜明、亮点纷呈的文旅活动，例如莱阳村歌大赛全国邀请赛线上直播观看人数达140余万 [2] - 聚焦游客需求推出特色产品点亮全域消费，包括蓬莱三仙山景区夜游、栖霞杨础机场低空飞行体验、烟台植物园萤火嘉年华等 [3] 红色与非遗主题活动 - 红色主题活动贯穿假期始终，例如烟台市博物馆举办国庆红色快闪，海阳地雷战纪念馆组织青少年纽扣画创作 [2] - 全市以非遗+为主线推动非遗走进现代生活，所城里历史文化街区连续8天举办少儿非遗体验活动，长岛月牙湾进行非遗展演 [4] - 招远千年金镇、龙口南山旅游景区推出非遗趣体验和非遗美食节活动，将景区特色与非遗底蕴深度融合 [4] 文博艺术展览与体验 - 全市文博场馆推出多个高品质展览，市区20余家文化馆、博物馆等延长开放时间 [4] - 烟台图书馆举办馆藏特色地方文献巡展，展出百余册珍贵文献；烟台美术博物馆展出124幅优秀中国画作品 [4] - 福山区王懿荣纪念馆展出甲骨文书法名家代表作，蓬莱区登州博物馆举办八仙剪纸艺术展 [4] 惠民政策与消费刺激 - 围绕惠游烟台主题推出一系列促进文旅消费举措，张裕酒文化博物馆策划嘉年华活动，黑尚莓酒庄开放免门票游览 [5] - 多个景区及高星级酒店群推出优惠票、家庭套票、市民特惠以及住宿美食优惠政策 [5] - 蓬莱区党政机关事业单位向游客免费开放22个停车场共5280个车位，蓝天集团在滨海一线布局5000多个停车位 [6] 数字化服务与交通保障 - 烟台文旅云VR实景导览点击量比平日增长3倍，市直文艺院团剧目在线上展演，文化馆通过数字化手段提供云美育体验 [6] - 烟台公交集团推出多条定制旅游公交线路覆盖热门景点，市区17路等旅游公交线路增发班次、延时服务并实现一票制 [6]

中国游戏市场整体表现 - 2025年1月至7月，中国游戏市场总收入达1970.84亿元，同比增长12.58% [1] - 在5月高位基数下，6月和7月市场收入环比分别增长4.70%和6.87%，显示市场回暖动能持续增强 [1] - 增长主要得益于《王者荣耀》《和平精英》等头部产品的长线运营以及《DNF手游》等IP新作的强势表现 [1] - 客户端游戏市场同步回暖，增量来自《三角洲行动》《燕云十六声》等产品激活老用户和核心玩家 [1] - 游戏版号持续放量但爆款数量为往年最低，市场呈现固化趋势，头部老游戏占比越来越高 [1] 网易公司战略与表现 - 网易采取"摊大饼"式多元化战略，覆盖多游戏品类、平台和市场，其核心认知为靠单一内容和品类无法打开全球市场 [2][3] - 2025年第二季度，网易游戏及相关增值服务净收入为228亿元，占总营收的81.7%，研发投入44亿元，研发投入强度达15.6% [3] - 网易积极布局跨端生态，《界外狂潮》主机版登上PS北美免费游戏下载榜第二，《漫威争锋》斩获Steam美国畅销榜第一和全球畅销榜第二 [3] - 网易出海表现存在短板，2025年8月仅有两款手游入围中国出海手游收入Top30，排名均在第20名之后，整体海外收入占比可能未达25% [4] - 长线运营产品表现强劲，《第五人格》冲至中国iOS畅销榜第三，《永劫无间》登顶Steam全球热销榜，《蛋仔派对》稳居中国iOS畅销榜第五 [5] - 自研新品《燕云十六声》截至7月底累计用户超4000万，iOS免费榜长期稳居前二，而高投入的《射雕》项目则因玩法陈旧等问题用户流失严重 [6] - 网易在AI游戏应用取得成果，《逆水寒》手游的AI剧组模式已赋能数百万玩家创作内容，相关话题在抖音总播放量破亿 [6][7] - 网易游戏海外收入占比已提升近20%，中国与海外用户比例为1:1，收入比例为1:1.5，转向"原创出海、全球共创"新阶段 [9] 腾讯公司战略与表现 - 腾讯游戏2025年采取"守小城"战略，重点聚焦自身优势赛道和高价值IP，展现出守成与深耕特点 [11] - 腾讯聚焦高价值IP，天美、魔方等工作室群的新作多围绕经典IP展开，如《王者荣耀世界》《逆战：未来》等，均获得破千万玩家预约 [11] - 腾讯强化在射击游戏赛道的统治力，通过内容更新、赛季迭代等方式对《和平精英》《暗区突围》等成熟产品持续焕发活力 [12] - 《三角洲行动》S6赛季登顶IOS畅销总榜，国服DAU突破3000万，周收入预计达1300万美元，《无畏契约手游》周收入达4100万美元 [12] - 腾讯在游戏渠道与发行上探索新增长点，《王者荣耀》在小游戏端开启灰度测试，主打玩法精简和低门槛 [14] - 腾讯已推出《英雄联盟手游》《元梦之星》等大DAU产品的小游戏版，其中《元梦之星》在微信上月活已突破2000万 [14] 行业竞争格局与趋势 - 网易与腾讯的战略映射出对行业未来的不同判断，网易通过多元化矩阵捕捉机会，腾讯则注重在优势领域建立护城河 [16] - 网易的多元化布局潜藏资源分散风险，其海外工作室的组织架构调整反映出在项目方向把控上的审慎态度 [16] - 腾讯的守成战略可能带来创新动能不足的隐忧，其在单机游戏领域更多以投资布局参与，自身在原创内容上的直接贡献有限 [17] - 小游戏赛道迎来传统头部产品密集入局，不再是边缘补充，而成为关于流量、生态与下一代入口的主战场之争 [14][15]