投资评级 - 报告给予贝泰妮（300957.SZ）“买入”评级，维持不变 [1][4] 核心观点 - 2026年上半年经营改善显现，多品牌增长与费用优化共振，业绩稳健增长 [4] - 主品牌企稳叠加子品牌放量，费用优化与专业渠道拓展持续推进，增长动能有望逐步恢复 [4] 业绩表现 - 2026年上半年实现营收25.92亿元，同比增长9.3% [4] - 2026年上半年归母净利润2.92亿元，同比增长18.3% [4] - 2026年第二季度实现营收14.74亿元，同比增长3.6% [4] - 2026年第二季度归母净利润2.26亿元，同比增长3.4% [4] 品牌与渠道分析 - 分品牌看，2026年上半年薇诺娜营收19.99亿元，同比增长2.5% [5] - 2026年上半年薇诺娜宝贝营收1.69亿元，同比增长54.0% [5] - 2026年上半年瑷科缦营收0.75亿元，同比增长46.0% [5] - 2026年上半年姬芮营收2.59亿元，同比增长22.5% [5] - 2026年上半年泊美营收0.21亿元，同比下降12.9% [5] - 分渠道看，2026年上半年线上渠道营收20.17亿元，同比增长15.7% [5] - 2026年上半年线下渠道营收4.03亿元，同比下降5.1% [5] - 2026年上半年OMO渠道营收1.55亿元，同比下降18.7% [5] - 其中阿里系营收7.76亿元，同比增长1.0% [5] - 抖音系营收6.42亿元，同比增长57.4% [5] - 分品类看，2026年上半年护肤品营收22.77亿元，同比增长13.8% [5] - 医疗器械营收0.66亿元，同比下降43.3% [5] - 彩妆营收1.89亿元，同比下降20.7% [5] 盈利能力与费用管控 - 2026年上半年毛利率为74.62%，同比下降1.4个百分点 [5] - 2026年上半年销售费用率为50.5%，同比下降3.6个百分点 [5] - 2026年上半年管理费用率为7.6%，同比下降0.5个百分点 [5] - 2026年上半年研发费用率为4.3%，同比下降0.6个百分点 [5] - 费用管控成效显著 [5] 品牌与研发战略 - 公司围绕薇诺娜持续完善品牌矩阵，产品覆盖舒敏、抗老等多个领域 [6] - Tripollar初普胶原钻正式上新，进一步拓展敏肌抗老布局 [6] - 强化医院、医美、OTC及医疗器械等专业渠道，以“妆械联合”延伸医美术后修护场景 [6] - 研发方面，以云南特色植物提取实验室为依托，与国外前沿实验室紧密合作 [6] - 2026上半年已有29款化妆品新原料通过国家药监局备案 [6] - 渠道方面，线上线下渠道协同发展，并深化OTC、医院及医美等专业渠道布局 [6] - 海外方面，持续拓展东南亚及“一带一路”等市场，并逐步拓展中东等新兴市场 [6] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为61.62亿元、69.83亿元、78.52亿元 [7] - 预计2026-2028年归母净利润分别为6.69亿元、7.70亿元、8.78亿元 [4][7] - 预计2026-2028年EPS分别为1.58元、1.82元、2.07元 [4][7] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为19.7倍、17.1倍、15.0倍 [4][7]