行 行业周报 业 2026 年 AACR 年会召开，国产创新药表现亮眼 ——医药生物行业周报 | 究 | 分析师： | 侯雅楠 | | NO： SAC | S1150524120001 年 月 | 2026 | 04 | 24 | 日 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 医药生物 | |  | 行业要闻 | | | | | | | | 证券分析师 | | | （1）2026 | 年美国癌症研究协会（AACR）年会召开，国产创新药表现亮眼； | | | | | | | 侯雅楠 | | | （2）美国临床肿瘤学会（ASCO）公布入选研究。 | | | | | | | | houyn@bhzq.com 022-23839211 | |  | 公司公告 | | | | | | | | | | | （1）恒瑞医药：①2026 | 年一季报；②药品纳入突破性治疗品种名单；③获 | | | | | | | 研子究行助业理评级 | | | 得药物临床试验批准通知书； | | | | | | | | 化学制药 | | 中性 ...

港股市场整体表现 - 4月17日，港股三大股指低开低走，恒生指数收盘跌0.89%至26160.33点，恒生科技指数跌0.97%至5042.68点，国企指数跌0.67%至8845.02点，红筹指数跌0.5%至4325.72点 [1] - 大型科技股多数下跌，腾讯控股跌1.26%，美团-W跌2.54%，网易-S跌2.3%，哔哩哔哩-W跌2.11%，阿里巴巴-W微涨0.44% [1] - 存储芯片股下挫，兆易创新跌超6%，澜起科技跌超4% [1] - 黄金板块走弱，灵宝黄金跌超4%，紫金黄金国际跌超3%，老铺黄金跌超3% [1] - 新股群核科技上市首日收涨144%，CPO概念股剑桥科技涨超34% [1] 公司运营与财务数据 - 中国神华前3月累计煤炭销售量达1.03亿吨，同比增长3.9%，其中3月煤炭销售量3680万吨，同比增加6.4% [2] - 九兴控股一季度综合收入为3.374亿美元，同比增长约1.9% [3] - 合生创展集团前3个月总合约销售金额约13.23亿元，同比减少36.21% [4] - 太平洋航运第一季度小灵便型干散货船的现货市场日均租金水平为1.11万美元，同比增加39% [4] - 大唐发电完成发行20亿元超短期融资券 [7] 公司战略与业务进展 - 协合新能源开发的1000兆瓦容量数据中心已完成大型负荷并网研究，并获得得克萨斯州电力可靠性委员会授予的并网许可 [4] - 翰森制药自研B7-H3靶向抗体-药物偶联物注射用HS-20093联合阿得贝利单抗获国家药品监督管理局批准纳入突破性治疗药物，拟定适应症为特定非小细胞肺癌 [4] - 首程控股投资国内头部具身智能公司它石智航，布局全栈AI、数据新范式及通用具身大模型等领域 [4] - 众淼控股与应急管理大学及北京汇智达成关于联合研发智能消防巡检机器人系统的战略合作 [4] - 中国安储能源与深圳远信签订日本储能项目合作备忘录，初期涵盖6个项目以加速国际业务拓展 [5] - 腾盛博药-B向位于美国的司法仲裁与调解服务公司提交针对Vir的仲裁申请 [6] 公司股份回购 - 友邦保险斥资3.76亿港元回购444.9万股，回购平均价为84.57港元 [8] - 网易云音乐斥资1499.5万港元回购11.8万股，回购平均价127.13港元 [9] - 蒙牛乳业斥资1008.5万港元回购60万股，回购价区间为16.65-16.98港元 [10] 机构行业观点 - 国元国际认为港股科技板块估值已被压缩到极致，预计互联网板块盈利预期已得到调整，未来政策催化与新产业趋势将推动估值中枢上移 [11] - 华泰证券表示短期油价压力缓和，航司成本传导效果较好且估值显现吸引力，一季度主要航司飞机净退出5架，供给增速或将保持低位，需求端多因素推动良好表现，持续看好航空板块景气底部向上 [12] - 中信证券认为Agent AI时代存力为核心，行业迎长周期范式转移，AI驱动的需求爆发与原厂扩产错位致使缺货常态化，预计供不应求至少持续至2027年，涨价贯穿2026全年，坚定看好存储产业趋势 [12]

公司经营与销售数据 - 中国神华前3月累计煤炭销售量1.03亿吨，同比增长3.9%，3月单月销售量3680万吨，同比增加6.4% [2] - 九兴控股一季度综合收入3.374亿美元，同比增长约1.9% [2] - 合生创展集团前3个月总合约销售金额约13.23亿元，同比减少36.21% [2] - 太平洋航运第一季度小灵便型干散货船现货市场日均租金1.11万美元，同比增加39% [3] 业务进展与项目合作 - 协合新能源开发的1000兆瓦(1吉瓦)容量数据中心已完成大型负荷并网研究，并获得得克萨斯州电力可靠性委员会(ERCOT)的并网许可 [3] - 中国安储能源与深圳远信签订日本储能项目合作备忘录，初期涵盖6个项目以加速国际业务拓展 [5] - 众淼控股与应急管理大学及北京汇智达成关于联合研发智能消防巡检机器人系统的战略合作 [4] 研发与产品管线 - 翰森制药自研B7-H3靶向抗体-药物偶联物(ADC)注射用HS-20093联合阿得贝利单抗获国家药监局批准纳入突破性治疗药物，拟定适应症为既往经过含铂化疗后进展或复发的驱动基因阴性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌 [3] - 首程控股投资国内头部具身智能公司它石智航，该公司在全栈AI布局、以人为中心的数据新范式及具备落地应用能力的通用具身大模型等领域实现关键技术突破 [3] 公司融资与资本运作 - 大唐发电完成发行20亿元超短期融资券 [7] - 腾盛博药-B向位于美国的司法仲裁与调解服务公司提交针对Vir的仲裁申请 [6] 股份回购 - 友邦保险斥资3.76亿港元回购444.9万股，回购平均价84.57港元 [8] - 网易云音乐斥资1499.5万港元回购11.8万股，回购平均价127.13港元 [9] - 蒙牛乳业斥资1008.5万港元回购60万股，回购价区间16.65-16.98港元 [10]

新产品和新技术研发 - 2026年4月16日，公司自研B7 - H3靶向抗体－药物偶联物注射用HS - 20093联合阿得贝利单抗获中国国家药监局批准纳入突破性治疗药物[3] - 拟定适应症为既往经过含铂化疗后进展或复发的驱动基因阴性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌[3]

业绩总结 - 2025年营业收入316.29亿元，同比增长13.02%[26][69] - 2025年利润总额87.08亿元，同比增长21.45%[26] - 2025年归属于上市公司股东的净利润77.11亿元，同比增长21.69%[26] - 2025年经营活动产生的现金流量净额112.35亿元，同比增长51.36%[26] - 2025年末归属于上市公司股东的净资产612.72亿元，同比增长34.61%[26] - 2025年末总资产698.67亿元，同比增长39.36%[26] - 2025年创新药销售收入163.42亿元，同比增长26.09%[27][70] - 2025年公司发行H股股份2.58亿股，募集资金净额102.85亿元[28] - 2025年扣除股份支付影响后的净利润79.52亿元，同比增长22.07%[35] - 2025年交易性金融资产期末余额1.14亿元，较期初减少1.60亿元[37] - 2025年研发投入87.24亿元，其中费用化研发投入69.61亿元[69] - 2025年抗肿瘤创新药产品收入132.40亿元，同比增长18.52%，占整体创新药销售收入的81.02%[70] - 2025年非肿瘤创新药产品收入31.02亿元，同比增长73.36%，占整体创新药销售收入的18.98%[71] - 2025年创新药对外许可收入达33.92亿元[73] 用户数据 - 商业化网络覆盖中国超25000家医院及超200000家线下零售药店[77] - 社区终端覆盖突破2500家，学术活动覆盖医生2万人次[78] - 2025年底开展中的上市后医学研究项目约3200项，覆盖研究中心约8000家[79] 未来展望 - 未来三年（2026 - 2028年）预计获批上市创新产品及适应症约53项[86] - 2026年预计上市项目12项，2027年预计上市项目22项，2028年预计上市项目19项[123][124] 新产品和新技术研发 - 报告期内28个自主研发创新分子进入临床阶段[83] - ADC平台10余个新型ADC分子获批临床，SHR - A1811有10项适应症被纳入突破性治疗品种名单[83] - 报告期内7款1类创新药和1款2类创新药获批上市[85] - 6个已获批创新药的新适应症获批上市[85] - 硫酸艾玛昔替尼片新增3个适应症[85] - 新增1个适应症，15项上市申请获NMPA受理，28项临床推进至Ⅲ期，61项临床推进至Ⅱ期，28项创新产品首次推进至临床Ⅰ期[86] - 报告期内取得创新药制剂生产批件14个、仿制药制剂生产批件6个，取得药物临床批件180个，获得CDE突破性治疗品种认定8项、优先审评品种认定2项，获得FDA孤儿药资格认证1项[86] - 报告期内提交大中华地区新申请专利459件、国际PCT新申请106件，获得大中华地区授权76件、国外授权209件，截至报告期末拥有大中华区授权发明专利986件，欧美日等国外授权专利1021件[86] 市场扩张和并购 - 报告期内达成5笔海外业务拓展交易，成功登陆港交所实现“A+H”上市，募集资金113.74亿港元[87] - 报告期内新开设美国波士顿临床研发及合作中心，多个创新药启动首项海外临床试验，多个产品推进欧盟MAA上市申报，卡瑞利珠单抗在美国的BLA上市申报已重新递交并获受理，瑞康曲妥珠单抗联合阿得贝利和化疗用于胃癌或胃食管结合部腺癌的孤儿药资格认证获得FDA批准[88] 其他新策略 - 公司深化销售体系改革，多个销售提效项目落地，完善运营管理基础设施建设，通过合规管理体系认证审核[76] - 公司坚持科技创新与国际化双轮驱动战略，应对行业变革，推动经营业绩稳步提升[68] - 2025 - 2027年公司累计投入1.2亿元设立专项基金，国家自然科学基金委员会匹配1200万元，总计1.32亿元[128] - 公司将向中国科技发展基金会提供1亿元用于七大领域合作[128]

文章核心观点 文章分析了恒瑞医药在资本市场表现疲软的原因，指出市场对其依赖BD交易驱动业绩增长的逻辑可持续性产生质疑，同时对其创新药业务的全球竞争力和国际化能力存在担忧[5][17][35] 文章认为，公司需要依靠实质性的业务催化剂来扭转市场情绪，并提出了未来需要关注的四大关键信号[37][38] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与核心问题 - 2025年以来，创新药板块随高质量BD交易落地等因素有所回暖，但恒瑞医药股价却走出“十一连阴”，年内涨跌幅为负，与荣昌生物、歌礼制药等录得两位数涨幅的同行形成反差[4] - 市场核心疑问在于公司为何被资本市场“暖风”绕过，以及暖风何时能吹到恒瑞[5] BD交易逻辑出现“裂痕” - 自2024年起，BD交易成为恒瑞业绩增长的重要驱动因素，例如2023年10月一笔交易带来1.6亿欧元（约12亿人民币）首付款，2024年5月一笔交易带来1.0亿美元首付款，使公司2024年业绩重回增长轨道[9] - 2025年上半年，公司收到两笔BD交易合计2.75亿美元（约19.91亿人民币）首付款，利润保持接近30%的高增长[10] - 截至2025年9月，公司共完成5笔BD交易，获得7.83亿美元外加1500万欧元的首付款，以及高达158亿美元的潜在里程碑款，市场因此对公司2025年前三季度业绩抱有高期待[13] - 然而，公司2025年第三季度归母净利润增速仅为9.53%，较前两个季度36.9%和24.88%的增幅大幅下滑，引发市场抛压[15] - 业绩增速下滑主因是约6亿美元（约40亿人民币）的海外授权首付款按会计准则计入合同负债，未在当期确认为营收，这种收入确认的延迟造成了市场预期差[16][17] - 2025年三季报披露次日，公司A股和港股股价分别收跌5.06%和5.2%[17] - 资金面出现连锁反应：2025年第四季度，持有恒瑞医药的基金数量从738只锐减至499只；同时作为宽基ETF成分股，公司股价在2026年1月中旬因沪深300和上证50ETF的大额卖出（分别卖出3300亿元和535亿元）而承受更大回调压力[18] 创新转型成果与现有挑战 **转型成果：** - BD收入确认问题仅带来短期财务压力和情绪波动，未动摇公司基本盘，公司创新转型已取得关键性突破[20][21] - 集采冲击高峰已过，公司通过加大创新药布局和BD交易国际化，业绩已重回增长态势[21] - 2021至2024年及2025年上半年，公司合计获批17款创新药，如海曲泊帕、达尔西利、瑞维鲁胺等，构建了多元化产品矩阵，降低了对单一产品卡瑞利珠单抗的依赖[23] - 海曲泊帕2024年销售额超10亿元，已成为主要商业化产品之一，有效平滑了卡瑞利珠单抗因医保谈判降价导致的收入下滑（卡瑞利珠单抗销售额从2020年的45.2亿元下滑至2024年的19.8亿元）[23] - 2025年上半年，公司创新药销售及许可收入达95.61亿元，占营收约60%；若剔除对外授权收入，创新药销售收入为75.70亿元，占药品总收入比重约55%，表明公司已进入“创新驱动”增长新阶段[24] - 研发管线储备丰富，预计2026年将获批10款以上创新药或新适应症，读取25项以上关键III期临床数据，递交20项以上新药上市申请，创新催化剂较多[24] **面临的挑战：** 1. **研发模式以“快速跟进”为主，存在同质化竞争隐忧**：公司多数获批及在研创新药靶点（如PD-1、HER2、JAK1、PCSK9等）为全球已验证的成熟靶点，虽成功率高，但可能面临热门赛道同质化竞争，市场空间有限[30] 2. **缺乏全球性“重磅炸弹”级大单品**：与百济神州泽布替尼（2024年全球销售额超25亿美元）、传奇生物西达基奥仑赛（2025年销售额18.87亿美元）等相比，恒瑞尚未有单品达到同等量级的全球商业成功，现有超10亿元人民币品种市场主要集中在中国[32][33] 3. **自主国际化能力尚待验证**：尽管BD交易频繁，并成立了全球化子公司Luzsana，但公司尚未有创新药通过自主渠道在海外获批上市，在欧美主流市场建立完整的临床开发、市场准入和商业化体系的能力仍需证明[34] 未来需关注的四大催化剂 1. **BD商业模式成熟化，收入贡献稳定**：未来需关注BD授权商业模式是否成熟，标志是即使首付款延迟确认，但因每年有持续较多的BD合作落地，BD首付款对营收的贡献比例能保持在一个稳定区间[39] 2. **创新药收入增速持续超预期（如≥25%）**：根据公司员工持股计划业绩考核指标，2025-2027年创新药收入年复合增速需保持在25%以上（2025年目标不低于153亿元，2025-2026年累计不低于345亿元，2025-2027年累计不低于585亿元）[41] 若2026年及2027年增速不低于25%，将超市场预期并提振信心[40][42] 3. **研发管线取得突破性进展**：公司研发管线或BD合作中，重要品种（如GLP-1药物HRS-9531/HRS-7535、新一代ADC等）的积极临床数据读出或获批上市，特别是在源头创新上出现验证全球价值的产品时，将成为股价催化剂[42][44] 例如，对外授权给Braveheart Bio的心肌肌球蛋白抑制剂HRS-1893，针对梗阻性肥厚型心肌病已进入中国临床三期，因其在早期临床中展现的快速起效等优势，具备“同类最佳”潜力，有望成为亿美元级别产品[44][45] 4. **国际化战略实现里程碑突破，短期聚焦“双艾”疗法FDA审评**：公司强调推进自主出海战略[48] 近期最关键的跟踪点是“双艾”疗法（卡瑞利珠单抗+阿帕替尼）用于肝细胞癌的美国BLA审批[49] 该申请于2026年2月2日获FDA受理，目标审评日期为2026年7月23日[49] 若获批，该疗法将进入美国约130亿美元规模的肝癌治疗市场，有望修复投资者信心；若再次被否，则可能进一步压制市场情绪[50] 总结与跟踪主线 - 恒瑞医药正处于关键的“证明期”，市场对其BD逻辑的可持续性和创新业务的全球价值链突破能力存在长期“拷问”[52] - “暖风”来临需沿两大主线跟踪： 1. **短期业绩韧性**：关注BD收入能否形成稳定贡献，以及创新药内生收入增速能否持续达标（如≥25%）[53] 2. **长期价值突破**：跟踪核心管线临床突破，近期重点关注“双艾”方案在美国的审批结果[53]

公司研发进展 - 恒瑞医药子公司苏州盛迪亚生物医药有限公司和上海恒瑞医药有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，同意注射用SHR-A2102开展临床试验 [1] - 注射用SHR-A2102的临床试验申请受理号为CXSL2500879和CXSL2500881，受理日期为2025年10月13日和14日 [1] - 该药物将开展两项临床试验：一项是联合注射用维迪西妥单抗在晚期实体瘤中开展；另一项是联合阿得贝利单抗或其他PD-(L)1药物，在局部晚期或转移性食管癌受试者中开展多中心、开放ⅠB/Ⅱ期临床研究 [1] 药物与临床试验信息 - 获批临床试验的药物名称为注射用SHR-A2102，剂型为注射剂 [1] - 临床试验的审批结论依据为《中华人民共和国药品管理法》及相关规定 [1]

核心观点 - 恒瑞医药子公司获得国家药监局批准，其靶向Nectin-4的抗体药物偶联物（ADC）注射用SHR-A2102将开展两项新的临床试验 [1] 公司研发进展 - 恒瑞医药子公司苏州盛迪亚生物医药有限公司和上海恒瑞医药有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》 [1] - 获批药物为注射用SHR-A2102，该药物为靶向Nectin-4的抗体药物偶联物（ADC），其有效载荷是拓扑异构酶Ⅰ抑制剂（TOP1i） [1] 临床试验计划 - 第一项临床试验：注射用SHR-A2102将联合注射用维迪西妥单抗在晚期实体瘤中开展 [1] - 第二项临床试验：注射用SHR-A2102将联合阿得贝利单抗或其他PD-(L)1药物，联合或不联合其他抗肿瘤治疗，在局部晚期或转移性食管癌受试者中开展 [1] - 第二项试验为一项多中心、开放的ⅠB/Ⅱ期临床研究，旨在评估其安全性、耐受性及有效性 [1]

公司研发进展 - 恒瑞医药子公司苏州盛迪亚与上海恒瑞收到国家药监局核准签发的关于注射用SHR-A2102的《药物临床试验批准通知书》[1] - 注射用SHR-A2102获准开展两项临床试验：一是联合注射用维迪西妥单抗在晚期实体瘤中进行试验；二是联合阿得贝利单抗或其他PD-(L)1药物，在局部晚期或转移性食管癌受试者中开展多中心、开放IB/II期临床研究[1] - 注射用SHR-A2102为公司自主研发的靶向Nectin-4的抗体药物偶联物（ADC），其有效载荷为拓扑异构酶I抑制剂（TOP1i）[1] - 截至目前，该研发项目累计投入约2.4822亿元人民币[1] 产品与市场定位 - 注射用SHR-A2102为靶向Nectin-4的抗体药物偶联物（ADC）[1] - 目前全球已有1款同类产品Enfortumab vedotin（商品名：Padcev）获批上市[1] - 同类产品Padcev在2024年全球销售额约为19.49亿美元[1]

公司研发进展 - 恒瑞医药子公司苏州盛迪亚生物医药有限公司和上海恒瑞医药有限公司收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，同意注射用SHR-A2102开展临床试验 [1] - 注射用SHR-A2102的临床试验申请受理号为CXSL2500879和CXSL2500881，受理日期为2025年10月13日和14日 [1] - 公司将于近期就注射用SHR-A2102开展临床试验 [1] 临床试验方案 - 获批开展的第一项临床试验为：注射用SHR-A2102联合注射用维迪西妥单抗在晚期实体瘤中开展临床试验 [1] - 获批开展的第二项临床试验为：注射用SHR-A2102联合阿得贝利单抗或其他PD-(L)1药物联合或不联合其他抗肿瘤治疗在局部晚期或转移性食管癌受试者中的安全性、耐受性及有效性的多中心、开放ⅠB/Ⅱ期临床研究 [1]