恒力石化（600346）公司研究要点 - **2025年营收承压但盈利韧性凸显**：2025年实现营业收入约2009.86亿元，同比下降14.93%；归母净利润约70.75亿元，同比增长0.44%；扣非净利润约59.49亿元，同比增长14.21%。在布伦特原油均价约69.2美元/桶（同比下跌14.4%）的背景下，公司通过成本管控和一体化平台降低系统性成本，炼化产品毛利率从2024年的13.13%跃升至20.91%，同比提升7.78个百分点，带动整体毛利率同比提升3.28个百分点至13.14% [5] - **经营现金流创新高，盈利质量扎实**：2025年经营活动产生的现金流量净额同比增长36.9%至约311.22亿元，创下新高，净现比高达4.4倍 [6] - **2026年一季度利润爆发式增长**：2026年第一季度实现营业收入491.91亿元，同比下降13.74%；实现归母净利润39.1亿元，同比大幅增长90.65%。主要受益于原油平均进价约3483元/吨（约68美元/桶）的成本优势，以及PTA及聚酯新材料板块销售均价分别同比上升7.12%、9.84%。同时，公司基于看好化工品价格的观点，在一季度采取保价惜售策略，库存收益增长 [6] - **全球炼化产能重构带来机遇**：欧美日韩因能源成本高企、碳税压力及装置老化持续退出，中国凭借低成本炼化一体化优势正加速填补全球缺口。2026年地缘冲突进一步强化此趋势，叠加国内“十五五”新材料自主可控政策驱动，高附加值新材料领域迎来国产替代窗口。“反内卷”政策与碳双控将加速行业供给格局优化，龙头企业有望获得更高市场份额和定价权 [7] - **一体化平台与新材料构筑成长曲线**：公司已形成2000万吨/年炼化、600万吨/年煤化工、150万吨/年乙烯、1660万吨/年PTA为核心的“油煤化”深度融合平台。在新材料领域取得多项技术突破：康辉新材攻克偏光片保护基膜生产瓶颈，优等品率从30%跃升至90%；恒力炼化HDPE装置成功开发高端牌号；恒力化纤为国内唯一实现中空弹丝自主开发并量产的企业。此外，在中高端MLCC离型基膜、OCA离型基膜、锂电池制程保护膜等领域实现自主化。公司累计获得国内外专利授权2039件，2025年新增超300件 [8] - **盈利预测与投资建议**：微调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为116.37、123.04、131.33亿元（原2026-2027年预测值为110.06、127.37亿元），对应EPS分别为1.65、1.75、1.87元。以2026年4月23日收盘价计算，对应PE分别为14.59倍、13.80倍和12.93倍。看好全球炼能重构下公司的龙头属性，维持“买入”评级 [8][10] 北方华创（002371）公司研究要点 - **2025年营收高增但短期利润承压**：2025年营业总收入为393.53亿元，同比增长30.85%；归母净利润为55.22亿元，同比下降1.77%；销售毛利率为40.10%，同比下降2.75个百分点。2025年第四季度营业总收入120.52亿元（同比增长26.29%，环比增长7.99%），归母净利润3.92亿元（同比下降66.06%，环比下降79.63%），销售毛利率37.15%（同比下降2.77个百分点，环比下降3.16个百分点） [12] - **营收增长动力与利润承压原因**：营收高增长主要受益于国内半导体设备市场上行及国产替代加速，2025年公司集成电路设备营收同比增长超50%。根据Gartner，公司在2025年全球及中国集成电路装备企业中排名第六位和第一位。利润下降主要因研发投入大幅提升，2025年计入当期损益的研发费用达54.35亿元，同比增加17.66亿元，增长46.96%；同时为匹配业务扩张，团队新增4747人并实施股权激励，相关费用较上年增加2.74亿元。新产品验证导致零部件迭代升级成本增加，也影响了毛利率 [13] - **平台化企业优势持续显现**：公司已形成覆盖刻蚀、薄膜沉积、热处理、湿法清洗、离子注入、电镀、键合等全系列产品矩阵。平台优势体现在：降低客户多源采购成本，提升产线协同效率；将半导体核心工艺能力向真空新能源领域（光伏、精密光学、锂电及氢能等设备）延伸；通过并购芯源微补齐涂胶显影短板，收购国泰真空切入高端光学镀膜赛道 [14] - **核心产品交付与市场地位**：薄膜沉积领域的PVD设备累计交付突破1000台，已覆盖逻辑、存储、特色工艺、先进封装等主流场景；热处理领域的立式炉出货量突破1000台；真空新能源领域核心设备累计出货超过15000台。2025年，刻蚀与薄膜沉积两大核心品类营收均超百亿元，对应全球市场规模分别约为1580亿元和1870亿元 [14] - **盈利预测与投资建议**：预计2026-2028年营业收入分别为502.88、627.55、762.16亿元（原2026、2027年预测值分别是496.55、611.56亿元），同比增速分别为27.79%、24.79%、21.45%。预计2026-2028年归母净利润分别为71.34、96.45、128.29亿元（原2026、2027年预测值分别是96.72、118.60亿元），同比增长分别为29.19%、35.19%、33.01%。当前市值对应2026-2028年的PE分别为49、36、27倍，维持“买入”评级 [15][16] 海外宏观观察要点 - **沃什提出关注“截尾均值通胀”新指标**：在美联储主席提名听证会上，沃什明确个人更偏好“截尾均值通胀”，认为其剔除了尾部风险以及所有一次性价格冲击，或成为其上任后主要观察指标。该指标是剔除当月涨跌幅度最大的商品服务价格后形成的通胀指标 [17][18] - **截尾均值通胀的定义与当前数据**：克利夫兰联储发布的截尾均值CPI选择截去双端16%的尾部风险。市场运用较多的是达拉斯联储编制的不对称截尾均值PCE，其在2025年下半年后较核心PCE的差值持续走阔。截至2026年2月，截尾均值PCE下落至2.33%，明显低于当月核心PCE数据2.97% [19] - **截尾均值通胀的优缺点分析**：优点在于高稳定性，可剔除一次性价格冲击，使美联储保持货币政策定力；同时能提供更强的趋势性，在通胀偏度较大时可纠正偏度。缺点在于，当通胀偏度趋于中性时（如2026年2月偏度已趋于0），其强行截尾可能忽视或低估价格冲击的后续脉冲，导致政策判断严重滞后。达拉斯联储警示，当前整体PCE和截尾均值PCE的差值走阔，主要源于核心商品及非住房类核心服务的同步走高，结合近期油价飙升，可能成为后续通胀压力扩张的动力，而这些可能被截尾均值通胀指标剔除 [20][21] - **对沃什政策意图的解读**：报告认为沃什引出此指标更多是为后续上任降息寻找说辞，侧面佐证了其“降息-松监管-缩表”四年三步走的判断。在当前通胀偏度趋于中性的背景下，选用该指标的必要性降低，且可能低估通胀上行压力，沃什后续能否说服FOMC成员摒弃核心通胀并拥抱此指标仍存疑 [18][21] A股市场与行业表现 - **主要指数表现**：上交易日（2026年4月23日）上证指数收盘下跌13点，跌幅0.32%，收于4093点。深成指下跌0.88%，创业板指下跌0.87%。上证指数量能放大，大单资金大幅净流出超360亿元。60分钟线MACD短时间内第二次背离死叉，分钟线指标走弱 [25] - **行业板块涨跌**：上交易日同花顺行业板块中，收红板块占比15%，收红个股占比25%。涨幅居前的板块包括：航海装备Ⅱ（+4.45%）、油服工程（+2.83%）、炼化及贸易（+2.80%）、煤炭开采（+2.20%）、玻璃玻纤（+1.67%）。跌幅居前的板块包括：贵金属（-5.00%）、小金属（-4.93%）、非金属材料Ⅱ（-4.39%）、能源金属（-3.26%）、工业金属（-3.02%） [26][29] - **白酒板块异动**：白酒板块逆市上涨2.84%，涨幅居首。指数从2021年6月高点至2026年4月17日低点，最大跌幅超过70%。上交易日量能明显放大，大单资金大幅净流入超7.3亿元，指数上破5日、10日、20日均线。周线RSI6为10.95，为指数推出后最低，显示明显超跌 [27][28] - **关键市场数据**：融资余额27042亿元；10年期中债到期收益率1.7548%；10年期美债到期收益率4.3400%；WTI原油价格95.85美元/桶，上涨3.11%；COMEX黄金价格4708.60美元/盎司，下跌1.04% [31]

临港新片区重大产业项目签约 - 临港新片区集中签约6个重大产业项目，涵盖集成电路、高端装备、汽车软件、人工智能等关键方向，总投资额超400亿元 [1] - 签约项目包括盛合晶微三维芯片集成项目、中国重燃重型燃气轮机项目、脑机接口验证平台项目、水下机器人项目、鲁汶仪器集成电路设备研发生产基地等 [1] - 这些项目将为临港打造世界级产业集群、建设临港科创城注入新的强劲动能 [1] 临港新片区招商引资情况 - 临港新片区上半年共签约前沿产业项目投资额850亿元，主导产业集中度超过90% [1] - 通过"走出去招商"签约项目56个，投资额为612亿元 [1] - 存量企业再投资项目29个，投资额为239亿元 [1]

公司基本情况 - 公司全称为江苏大摩半导体科技有限公司 于2017年4月11日在江苏省南京市注册成立 取得统一社会信用代码91321191MA1NQPW2X8 [4] - 截至2025年3月31日 公司实缴注册资本为人民币500万元 注册地址为南京市江北新区研创园团结路99号孵鹰大厦2804室 [4][5] - 公司属于专用设备制造业 主要从事集成电路设备的翻新改造、组装、研发、生产以及半导体科技领域的技术服务、技术开发、技术咨询等业务 [4] 财务报表编制基础 - 公司以持续经营为基础编制财务报表 按照企业会计准则规定进行确认和计量 [5] - 公司自报告期末起至少12个月内具备持续经营能力 无影响持续经营能力的重大事项 [5] - 会计年度自公历1月1日起至12月31日止 以12个月作为一个营业周期 以人民币作为记账本位币 [5][6] 重要会计政策-合并报表 - 合并范围以控制为基础确定 包括基于表决权确定的子公司和基于合同安排决定的结构化主体 [7][8] - 对于同一控制下企业合并增加的子公司 调整合并资产负债表期初数 并将期初至报告期末收入费用利润纳入合并利润表 [8] - 对于非同一控制下企业合并增加的子公司 不调整期初数 仅将购买日至报告期末收入费用利润纳入合并利润表 [9] 重要会计政策-金融工具 - 金融资产分为以摊余成本计量、以公允价值计量且变动计入其他综合收益、以公允价值计量且变动计入当期损益三类 [15] - 金融资产减值采用预期信用损失模型 根据不同阶段（12个月内、整个存续期已显著增加、已发生信用减值）计量损失准备 [22][23] - 应收款项按整个存续期预期信用损失计提坏账准备 其中银行承兑汇票不计提 商业承兑汇票按账龄连续计算原则计提 [28][29] 重要会计政策-长期资产 - 固定资产按成本计量 采用年限平均法计提折旧 房屋及构筑物折旧年限50年 机器设备5-10年 运输设备4年 办公及电子设备3-5年 [51][53] - 无形资产按成本计量 使用寿命有限的采用直线法摊销 软件摊销年限10年 [57] - 研发支出分为研究阶段支出和开发阶段支出 开发阶段支出同时满足五项条件才能资本化 [58] 审计基本情况 - 审计机构出具无保留审计意见 认为财务报表在所有重大方面按照企业会计准则编制 公允反映公司2024年12月31日、2025年3月31日的合并及母公司财务状况以及2024年度、2025年1-3月的经营成果和现金流量 [2] - 审计工作按照中国注册会计师审计准则执行 审计证据充分适当 为发表审计意见提供基础 [2] - 管理层负责按照企业会计准则编制财务报表 并设计执行维护必要的内部控制 治理层负责监督财务报告过程 [2][3]

资产划转概况 - 格力集团将横琴金投、格力金融投资等20余项核心资产注入新组建的珠海科技产业集团，划转规模约200亿元[1] - 珠海科技产业集团成立于2024年5月28日，注册资本500亿元，华发集团和格力集团分别持股60%和40%[1] - 划转资产主要包括科技产业投资平台资产，涉及金融牌照企业、产业基金和硬科技企业股权[1][2] 资产划转细节 - 金融投资方面：划转珠海格力金融投资管理有限公司100%股权、广东横琴金投私募基金管理有限公司100%股权等6家金融牌照企业[2] - 产业基金方面：划转珠海发展投资基金20%LP份额、珠海格金广发信德智能制造基金43.8%LP份额等10只重点产业基金[2] - 科技实体企业方面：划转珠海格创芯谷产业开发公司100%股权、维视艾康特医药科技1.54%股权等[2] 财务数据 - 珠海格力金融投资管理有限公司总资产3,546,003.67万元，净资产1,784,853.02万元，营业收入187,385.15万元，净利润-23,817.8万元[6] - 珠海格创投资控股有限公司总资产895,951.50万元，净资产320,919.25万元，营业收入8,248.52万元，净利润-3,614.5万元[6] - 珠海发展投资基金20%LP份额账面价值174.198万元，广东武岳峰集成电路股权投资合伙企业9.92%LP份额账面价值19.374万元[5] 业务影响 - 格力集团将丧失原有的产业投资业务，转为通过参股珠海科技集团参与产业投资[2] - 公司收入结构将发生变化，建筑安装和商贸收入占比将分别达到53.37%和32.36%[7] - 公司将不再实际控制阳普医疗、科恒股份和航宇微等上市公司[7] 战略调整 - 新平台将重点整合两大集团的核心科技资产，构建支撑珠海战略性新兴产业发展的专业投资运营主体[1] - 格力集团未来或将调整战略方向，更加聚焦于海岛建设投资领域[8] - 货币资金、大额存单以及格力电器股权等高流动性资产仍将保留，资产流动性维持在较高水平[3]

募集资金基本情况 - 公司首次公开发行人民币普通股(A股)股票295,560,000股，每股发行价格为人民币8.45元，募集资金总额为2,342,867,334.94元 [1] - 募集资金净额为2,342,867,334.94元，已由毕马威华振会计师事务所审验确认 [1] - 募集资金已全部存放于募集资金专户管理，并与保荐机构、商业银行签订三方监管协议 [1] 募集资金投资项目调整 - 实际募集资金净额低于招股说明书披露的拟投入金额，公司对募投项目拟投入金额进行调整，调整后拟投入募集资金金额为234,286.73万元 [2] - 主要募投项目包括屹唐半导体集成电路装备研发制造服务中心项目和高端集成电路装备研发项目 [2] 自筹资金预先投入情况 - 截至2025年7月10日，公司以自筹资金预先投入募投项目的实际投资金额为2,042,867,334.94元 [3][4] - 研发制造服务中心项目已于2023年9月建成投产，公司成功研发多款技术领先的新型集成电路设备并获得重复订单 [2] - 公司计划使用募集资金置换预先投入募投项目的自筹资金2,042,867,334.94元 [4] 发行费用支付情况 - 本次募集资金各项发行费用合计154,614,665.06元(不含增值税)，其中已用自筹资金预先支付54,689,162.54元 [5] - 拟置换的发行费用包括保荐及承销费3,773,584.91元、审计及验资费38,902,335.87元、律师费11,263,451.17元等 [5] 审议程序及合规性 - 公司于2025年7月25日召开董事会和监事会会议，审议通过募集资金置换议案 [1][4] - 募集资金置换时间距离资金到账未超过6个月，符合相关法律法规要求 [4] - 会计师事务所出具专项鉴证报告，确认自筹资金预先投入情况符合规定 [6] - 保荐机构核查认为募集资金置换事项履行了必要程序且符合监管要求 [7]

新政核心内容 - 临港新片区放宽金融租赁SPV租赁标的物范围至新能源、动力电池、智能制造、工业母机四大领域，重点支持前沿产业[1] - 业务主体从临港本地金融租赁公司扩展至全国范围金融租赁公司在临港设立的SPV[1] - 金融租赁服务结合融资与融物功能，通过分期支付租金减轻企业现金流与资产负债压力[1] 行业应用案例 - 集成电路产业高端化发展需要昂贵设备（如光刻机售价1000万-1亿美元），租赁模式可缓解财务负担[1] - 2021年原SPV租赁物范围限定为飞机、船舶等传统设备，2023年6月首次扩围至集成电路和算力设备[2] 政策实施效果 - 试点启动后已有160余家金融租赁公司参与，其中超50%首次在临港设立SPV[2] - 6家金融租赁公司完成试点项目落地，覆盖新政四大领域，总资产规模近40亿元[2] 跨境金融创新 - 新政优化跨境服务机制，包括推进外币直接借款、便利对外债权登记、鼓励人民币跨境结算[2] - 预计将带动跨境租赁业务规模显著扩大，算力设备离岸租赁、新能源设备跨境租赁需求激增[3] 配套服务发展 - 临港将吸引法律、评估、税务等专业服务机构集聚，依托融资租赁一站式平台提供服务[3]

报告核心观点 - 对多家公司进行点评并给出投资评级和目标价，分析各公司业绩表现、发展趋势及面临的机遇与挑战，同时对全球主要股市和港股分类指数表现进行观察，还提及中美经贸形势及市场可能的政策走向 [2][3][5] 公司点评 北方华创 - 2024年新增订单同比增约25%，受集成电路设备订单拉动，1Q25持续增长，预计全年新增订单延续增长 [2] - 通过内部研发和外部并购拓展产品覆盖面，2025年3月新增离子注入机产品，还计划收购芯源微17.9%股份 [2] - 重申“买入”评级，目标价512元，基于36.8倍2025年市盈率，受益于半导体本土化趋势 [2] 百度 - 1Q25百度核心业务收入255亿元，超彭博一致预期10%，non - GAAP经营利润49亿元，超市场预期11%，受云业务收入超预期推动 [2] - 积极投资人工智能，搜索产品创新计划或对近期广告收入增长有压力，但对长期发展重要，云业务收入有望稳健增长 [2] - 考虑广告货币化和云业务综合影响，下调2025年营收/non - GAAP净利润预测1%/7%，目标价下调1%至144.6美元，维持“买入”评级 [2][6] 微博 - 1Q25净营收3.97亿美元持平，non - GAAP净利润1.2亿美元，同比增12%，超一致预期26%，得益于销售和研发费用下降 [6] - 预计2Q25总营收4.39亿美元基本持平，利用AI改善社交和搜索体验，长期推动用户活跃度和商业化机会 [6] - 维持FY25 - 27盈利预测和目标价14.5美元，基于8倍FY25E PE，维持“买入”评级 [6] 派拓网络 - 3QFY25总营收23亿美元，同比增15.3%，超彭博预期1%，non - GAAP净利润5.609亿美元，同比增23%，超市场预期3% [6] - 3QFY25与人工智能相关ARR约4亿美元，占总年度经常性收入8%，是生成式人工智能时代受益者 [6] - 对FY25收入和non - GAAP净利润预测基本不变，目标价小幅下调至229.7美元，维持“买入”评级 [6] 中通快递 - 1Q25核心净利润19.6亿元，同比增5%，靠4.07亿元政府补贴和退税支撑，可能是一次性的 [6] - 1Q25平均单票价格同比降8%，包裹量增幅19.1%，落后于行业平均21.6%和主要同业 [6] - 若实现全年包裹量目标，单票价格面临压力，下调2025 - 27年盈利预测18 - 21%，目标市盈率下调至15倍，目标价下调，维持“买入”评级 [6] 小鹏汽车 - 1Q25收入超先前预测1.7%，车辆毛利率10.5%符合预测，服务与其他业务毛利率66.4%超预期约10个百分点，净亏损6.64亿元收窄 [6][7] - 上调2025年销量预测2万台至46万台，整车毛利率预测从11.3%上调至12.0%，有望3Q25实现净利润盈亏平衡 [7] - 2025年研发费用同比增32%至85亿元，图灵AI芯片3Q25上车，上调2025年净亏损预测和2026年毛利率、净利润预测，维持“买入”评级 [7][8] 全球市场观察 环球主要股市表现 - 恒生指数收23,828，单日升0.62%，年内升39.77%；恒生国企收8,661，单日升0.84%，年内升50.14%等 [3] 港股分类指数表现 - 恒生金融收40,872，单日升0.24%，年内升37.05%；恒生工商业收13,639，单日升0.85%，年内升47.71%等 [4] 市场动态 - 周三中国股市连续上涨，港股原材料等行业涨幅居前，防御性板块跑输，南下净买入14.27亿港币，A股煤炭等领涨，中概股收跌，人民币小幅上涨 [5] - 美股创一个月最大跌幅，地产与医疗保健领跌，早盘特朗普接近敲定减税方案，午盘20年期国债拍卖惨淡，美债收益率上升，原油跌超1%，美元指数回落 [5] - 未来三个月美国通胀可能反弹，就业稳健，美债收益率可能居高，9月前后通胀见顶回落和就业放缓，美债收益率可能回落 [5] 招银国际环球市场焦点股份 - 列出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司的股价、目标价、评级、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息 [9]