投资评级 - 报告对巴比食品维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司单店收入持续反弹，扣非净利率协同提升，收入动能加速兑现 [1] - 公司通过门店内生外延同步推进及团餐业务稳健增长，实现双轮驱动业务稳健发展 [4][9] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入13.56亿元，同比增长12.1%，归母净利润2.01亿元，同比增长3.5%，扣非归母净利润1.75亿元，同比增长19.4% [1] - 2025年第三季度单季实现营收5.22亿元，同比增长16.7%，归母净利润0.70亿元，同比下降16.1%，扣非归母净利润0.74亿元，同比增长25.5% [1] - 2025年前三季度整体毛利率为28.01%，同比提升1.61个百分点，扣非归母净利率为12.91%，同比提升0.79个百分点 [4] - 2025年第三季度单季毛利率为29.6%，同比提升2.81个百分点，扣非归母净利率为14.17%，同比提升0.99个百分点 [4] 业务渠道分析 - 2025年前三季度特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售收入分别为10.14亿元/0.17亿元/3.07亿元，同比分别增长11%/12.12%/16.28% [3] - 2025年第三季度单季度特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售收入分别为4.01亿元/0.06亿元/1.08亿元，同比分别增长17.73%/42.27%/11.63% [3] 门店扩张情况 - 截至2025年第三季度，公司加盟门店合计5934家，净增791家，其中新开店1568家，闭店777家 [3] - 2025年第三季度单季度净增249家，其中新开店541家，闭店292家 [3] - 2025年前三季度华东/华南/华中/华北区域分别净增812家/-43家/20家/2家门店，华东区域增长较快主要源于并购品牌并表 [3] 地区收入表现 - 2025年前三季度华东/华南/华中/华北收入分别为11.16亿元/1.15亿元/0.81亿元/0.43亿元，分别同比增长12.78%/11.7%/6.41%/6.02% [3] 运营效率与成本控制 - 2025年前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为3.84%/7.1%/0.64%，较去年同期分别下降0.58/0.68/0.12个百分点 [4] - 2025年前三季度特许加盟单店收入为17.08万元，同比下降3.39%，但单三季度单店收入为6.75万元，同比增长4.88%，同比连续两个季度转正 [4] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.76亿元/3.04亿元/3.35亿元，对应当前股价市盈率分别为24倍/22倍/20倍 [5] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为19.19亿元/21.59亿元/23.17亿元，增长率分别为15%/13%/7% [6]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 8月社零增速回落至同比+3.4%，环比下降0.3个百分点，消费动能偏弱[4][13] - 白酒行业处于筑底阶段，动销同比不乐观但环比改善，渠道高库存问题仍存，估值处于历史低位[5][14] - 大众品结构性机会突出，新渠道、健康及功能性消费驱动成长，如魔芋、燕麦等细分赛道[5][14] - 餐饮消费环比回暖，8月餐饮及限额以上餐饮收入同比分别+2.1%和+1.0%，增速环比提升1.0和1.2个百分点[4][13] 市场表现 - 食品饮料指数周跌幅2.5%，跑输沪深300约2.1个百分点，一级子行业排名第23[4][13][15] - 子行业中预加工食品（+0.3%）、软饮料（+0.1%）、保健品（+0.0%）表现领先[4][13][15] - 个股涨幅前三为千味央厨、日辰股份、味知香；跌幅前三为佳禾食品、金字火腿、均瑶健康[13][15] 上游原料数据 - 全脂奶粉中标价3790美元/吨，同比+9.9%，环比-0.5%[18] - 生鲜乳价格3.0元/公斤，同比-3.5%[18] - 猪肉价格19.7元/公斤，同比-26.8%[23] - 进口大麦价格269.6美元/吨，同比+4.2%；进口量63.0万吨，同比-45.2%[29] - 大豆现货价4043.7元/吨，同比-8.1%；豆粕均价3.3元/公斤，同比-2.6%[36] - 柳糖价格5940.0元/吨，同比-4.7%；白砂糖零售价11.3元/公斤，同比持平[39] 酒业数据 - 1-8月白酒产量累计235.2万千升，同比下降9%；8月单月产量20.7万千升，同比下降18.2%[42][43] - 1-8月啤酒产量累计2683.3万千升，同比下降0.2%；葡萄酒产量累计5.6万千升，同比下降24.3%[43] 推荐组合及逻辑 - 贵州茅台：分红率提升，深化改革强调可持续发展[6] - 山西汾酒：产品结构升级，全国化进程加快[6] - 西麦食品：燕麦主业稳健增长，新渠道快速推进，原材料成本改善[6] - 万辰集团：量贩零食门店持续扩张，拓展折扣超市新店型[6] - 百润股份：预调酒改善趋势明确，威士忌铺货进展良好[6] 行业动态 - 青岛啤酒生物科技制造新项目预计10月底开工，聚焦酵母类产品及水解植物蛋白[41] - i茅台APP推出中秋活动，包括拉新激励、互动及购酒抽奖[43] - 紫燕食品9月26日限售股解禁34393.81万股[45]

报告行业投资评级 - 同步大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年5月食品饮料板块微涨，受白酒拖累大，主力资金净流出、小单资金净流入，成交量回落但高于上年同期；板块热点切换，前期下跌板块涨幅大，部分板块涨幅收敛；估值环比回落且处于十年低位；个股表现改善，上涨比例逾七成；投资延续高增长，部分民生消费品产量收缩，进口数量有变化，要素价格有涨有跌；6月推荐关注软饮料、保健品等板块投资机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 食品饮料板块市场表现 - 2025年5月食品饮料板块成分区间涨跌幅0.25%，受白酒拖累，主力资金净流出15.43亿元，小单净流入15.57亿元，成交量350.51亿股，较上年同期高 [5][7] - 其它酒、保健品等前期下跌板块本期涨幅大，乳品等板块涨幅收敛，剔除白酒后板块表现好于上年同期 [5][8] - 2025年1至5月，食品饮料板块成分区间累计上涨0.86%，除白酒外各子板块表现较好，零食等表现更优，零食受益于渠道创新变革 [11] - 在31个一级行业中，5月食品饮料涨幅位居上涨的28个行业中倒数第二，消费类行业中部分行业涨幅在其之前，社会服务下跌 [15] 食品饮料板块估值 - 截至2025年5月31日，食品饮料板块估值21.50倍，环比上月回落，白酒和预加工食品估值低于整体，部分子板块估值逾30倍，处于十年历史低位 [18] - 在31个一级行业中，食品饮料板块估值处于中游偏低位置，在消费类一级行业中，高于纺织服装和家用电器，低于部分行业 [18] 食品饮料板块的个股表现 - 2025年5月，127个上市公司中90个上涨，上涨比例70.87%，其它酒、保健品等个股涨幅大，行业蓝筹股跟涨 [23] - 零食受益于渠道变革，乳品产业链上游供需优化，复调增长水平高，软饮料受益于竞争格局优化 [24] 行业产出和要素价格 投资 - 2024年1至12月，食品制造业固定资产投资额累计同比增22.9%，酒、饮料和茶制造业增长18%，投资增速持续提振 [27] - 2025年以来，食品饮料制造业投资延续高增长，截至4月，食品制造业同比增16.6%，酒、饮料和茶制造业同比增9.8%，高于社会投资增长水平 [27] 国内产出及进口数量 - 2025年1至4月，葡萄酒、啤酒等民生消费品产量延续收缩态势，鲜冷肉产量由减转增，食用植物油温和增长 [31] - 2025年1至4月，玉米、小麦等进口数量累计同比减少，干鲜果及坚果持续增长但增幅收窄，3月以来大豆进口数量由增转减 [36] - 2025年4月，乳制品进口数量由增转减，啤酒进口数量连续四个月高增长，葡萄酒进口数量由增转降 [38][41] 要素价格 - 除豆油等价格同比上涨外，原奶等价格延续跌势，国内原奶价格环比下跌0.30%，同比下跌8.4% [42] - 易拉罐价格同比上涨，涨幅收窄，PET价格延续跌势，面粉价格同比下跌 [42] - 豆油价格上涨，菜籽油价格环比回落，玉米油价格下跌，葵花子价格同比大幅上涨 [43] - 蔬菜价格指数环比回落但同比上涨，辣椒价格高位回落，同比涨幅收窄 [43] - 谷氨酸钠进口价格涨幅收窄，猪肉价格回落，牛肉价格反弹，鸡肉价格延续跌势 [44] 河南省企业动态 河南省上市公司经营业绩 - 2024年，仲景食品和莲花控股营收和净利润同比增长，双汇发展等营收和净利润同比下降，部分公司毛利率有变化 [45] - 莲花控股业绩增长突出，仲景食品维持收入增速，预制食品行业面临困难，双汇发展成本压力小但冷鲜业务收入受影响 [45][46] 河南省上市公司二级市场表现 - 2025年5月以来，河南省上市公司中预制菜和复调类标的市场表现较好，三全食品等有不同涨幅 [49] 投资策略及风险提示 投资策略 - 食饮行业内部新兴市场多，体现居民消费升级趋势 [52] - 2025年6月推荐关注软饮料、保健品等板块投资机会，零食行业市场和渠道情况健康，软饮料行业竞争格局改善，保健品和烘焙有市场机会，啤酒有季节性行情 [53][54] 股票组合 - 2025年6月份股票投资组合包括安琪酵母、千味央厨等公司 [55]

社零消费与收入数据 - 2025年3月社零总额同比增加5.9%，人均可支配收入累计实际同比增加5.6% [3] - 2025年1-2月重庆社零消费额达2832亿元（同比+8%），上海社零同比下降11%，杭州增速达25% [14] - 2024年重庆、成都、武汉社零增速亮眼（重庆+4%、成都+3%、武汉+5%），上海同比下降3% [10] 食品饮料行业趋势 - 食品CPI同比下滑1.4%，调味品价格指数回升至近一年最高值，佐证餐饮行业复苏 [3] - 乳制品价格小幅回升，大众餐饮消费提振明显，餐饮美食卡券均价提升 [3] - 高端白酒通过年份酒和系列酒优化产品结构，地产白酒向上抢夺次高端份额 [9] - 细分赛道龙头通过多样化产品矩阵对冲主品下滑风险 [9] - 零食折扣店、便利店等低端化渠道及微信小店等新兴渠道快速发展 [9] 餐饮消费复苏 - 2025年3月限额以上企业餐饮收入达1340亿元，同比+6.8%，增速创近一年新高 [15] - 餐饮复苏预计带动啤酒销量增长，椰子水、新式茶饮等即饮赛道受益 [17] - 连锁餐饮需求修复将促进预加工食品公司业绩增长 [17] 投资主线分析 - 主线一：中西部高线城市（重庆、成都、武汉）消费活力释放，国际消费中心城市政策支持提振内需 [14] - 主线二：餐饮消费复苏拉动上下游产业链，包括预加工食品和即饮消费 [15][17] - 主线三：政策推动内需市场升级，2025年1-3月基础设施投资累计同比+11.5%，制造业投资+9.1% [18] - 主线四：食品饮料行业2024年平均派息率112%，现金市值占比11%，分红意愿高于多数行业 [21] 图表数据参考 - 图表1：3月社零消费总额同比增速5.9% [5] - 图表2：餐饮收入及商品零售增速 [6] - 图表3：人均可支配收入同比回升 [7] - 图表4：食品消费价格指数同比下滑 [8] - 图表5：2024年社零消费额前十名城市 [13] - 图表6：2025年1-2月社零消费额前十名城市 [14] - 图表7：3月餐饮收入同比增速创新高 [20] - 图表9：中国消费者信心指数 [19] - 图表10：固定资产投资建设情况 [25] - 图表11-12：2024年各板块派息率和现金市值占比 [23][27]

核心观点 - 周二A股三大股指缩量调整，上证指数收跌0.18%报3340.69点，深证成指跌0.61%，创业板指跌0.68%；两市A股成交额1.02万亿元，超2600股上涨；申万行业中纺织服饰、医药生物领涨，有色金属、电子领跌；概念板块中草甘膦、乳业概念领涨，同花顺果指数、中国AI50概念跌幅居前；港股香港恒生指数涨0.43%，恒生科技指数涨0.48%；海外美国三大股指全线收涨，道指涨1.78%，标普500指数涨2.05%，纳指涨2.47%；欧洲股市及亚太股市多数走高 [2][7] - 国务院总理李强出席东盟 - 中国 - 海合会峰会，中方愿加强三方伙伴关系，拓展多领域合作；峰会联合声明提及促进自由贸易等多项内容 [3][8] - 4月份规模以上工业企业利润同比增长3%，1 - 4月份全国规模以上工业企业利润总额21170.2亿元，同比增长1.4%；新动能行业利润增长较快，如智能车载设备制造、智能无人飞行器制造等行业利润分别增长177.4%、167.9% [3][8] 人形机器人行业 - 北京人形机器人创新中心牵头联合多方发布全球首个《人形机器人智能化分级》团体标准，填补行业智能化评价体系空白，推出“四维五级”评价框架和五级智能化能力分级体系，推动中国从“技术跟随者”向“规则制定者”转变 [9][10] - 深圳市发布两支产业基金，总规模70亿元；人工智能和具身机器人产业基金首期20亿元，投资多方向解决技术瓶颈；人工智能终端产业投资基金规模50亿元，完善终端产业链生态 [12] - 2025年各地针对人形机器人产业政策持续升级，建议关注受益于人形机器人大规模应用的国产零部件优质企业 [12] 食品饮料行业 - 2024年食品饮料板块业绩增速放缓，盈利能力小幅提升，营收10884.71亿元（YoY + 3.89%），归母净利润2169.71亿元（YoY + 5.56%），营收和归母净利润增速在申万31个一级子行业中均排第10，收入和归母净利润增速较2023年下降，毛利率与净利率同比上升，费用率小幅下行 [14] - 零食、保健品和软饮料营收增速可观，分别为56.06%、18.23%和12.61%；肉制品、软饮料和零食归母净利润增速亮眼，分别为62.49%、43.96%和24.53%；各子板块表现分化明显 [15] - 大部分食饮板块盈利能力因原材料下降等因素有所提升，但各板块表现有差异，如白酒、啤酒等毛利率和净利率同比提升，部分板块毛利率提升但净利率下降，部分板块毛利率和净利率均下降 [15] - 2024年白酒业绩增长减缓，营收利润增速下降，高端更稳健，白酒处于去渠道库存阶段，预计2025年业绩放缓仍会持续，提振内需政策有望加速库存消化 [15] - 2024年啤酒板块营收同比 - 1.55%至684.60亿元，归母净利润同比 + 6.83%至73.17亿元，营收下滑且归母净利润增速下降，但盈利能力保持提升；预计2025年行业营收恢复正增长，净利润仍能正增长 [16] - 2024年大众食品各板块普遍业绩不佳，分化明显，部分龙头公司表现相对稳健，如贝因美、东鹏饮料等公司营收和归母净利润取得增长 [17] - 扩内需政策加码和上游原材料价格下降，食品饮料行业业绩有望向好，估值有望修复；建议关注白酒行业中端和大众价位白酒，以及大众食品中的乳制品、啤酒、零食、调味品等行业 [18]

白酒行业 - 2024年白酒板块营业总收入4419.42亿元，同比增长7.66%，归母净利润1668.48亿元，同比增长7.60% [1] - 2025Q1白酒板块营业总收入和归母净利润分别增长1.76%、2.27%，增速较2024年明显放缓 [1] - 24Q1-Q4及25Q1收入增速分别为14.92%、11.07%、1.28%、1.43%、1.76%，归母净利润增速分别为15.85%、12.03%、2.28%、-3.10%、2.27% [6] - 行业进入深度调整期，供需矛盾突出，商务送礼需求疲软，宴席消费档次下滑 [1] - 龙头企业凭借品牌渠道优势持续提升市场份额，增长韧性较强 [1] - 酒企积极优化产品结构，稳定大单品价格，加大非标和系列酒销售力度 [7] - 当前板块估值处于低位，龙头企业有估值修复空间 [12] 啤酒行业 - 25Q1啤酒板块销售费用26.73亿元，销售费用率同比+1.4%，管理费用10.42亿元，同比+0.4% [19] - 25Q1毛利率43.4%，同比+1.2%，环比+1.2%；净利率15.35%，同比+0.74%，环比+2.88% [19] - 毛利净利明显改善，销售费用率仅小幅增长，或已进入右侧区域 [19] 乳制品行业 - 2024年乳制品行业总收入2925亿元，同比下降7.7%；毛利1036.9亿元，同比下降3.0%；归母净利润129.2亿元，同比下降38.5% [21] - 销售费用617.7亿元，同比下降4.0%；管理费用134.2亿元，同比下降9.1% [21] - 毛利率35.5%，同比+1.7pcts；归母净利率4.4%，同比-2.1pcts [21] - 销售费用率21.1%，同比+0.8pcts；管理费用率4.6%，同比-0.1pcts [21] - 下游需求疲软导致盈利承压，但龙头市占率进一步巩固 [21] 休闲零食 - 魔芋品类快速增长，魔芋爽和素毛肚产品持续热销 [24] - 量贩零食业态转型升级，折扣店数量增长，头部品牌优化货盘和店型 [24] - 具备供应链优势的零食公司能受益于新折扣超市业态 [24] 其他行业 - 预加工食品：24年B端餐饮需求疲软，25年速冻食品B端有望受益餐饮恢复，C端预制菜景气度有望延续 [17] - 调味品：餐饮需求较弱，春节备货周期前置导致业绩季度波动 [22] - 软饮料：功能饮料持续扩容，无糖茶和功能饮料维持高景气 [26] - 黄酒：头部企业优势扩大，引导行业高端化发展 [30]