投资评级与估值 - 报告对贵州茅台维持“买入”评级 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为905亿元、950亿元、1015亿元，当前股价对应市盈率分别为20倍、19倍、18倍 [7] 核心观点与逻辑 - 报告核心逻辑基于三点：1) 品牌壁垒高，护城河牢固；2) 商业模式优秀，长期盈利能力强，现金流质量与ROE水平高；3) 2026年公司从产品、价格、渠道三个维度全面推进市场化改革，打开了中长期增长空间 [7] - 2026年公司的工作重心是市场化改革，其顺利推进将为未来5年甚至更长时间的良性可持续发展打下坚实基础，意义重大 [7] - 股价表现的催化剂是动销表现超预期 [7] 公司近期事件与改革举措 - 事件：茅台落地个性化产品代售政策，涵盖陈年茅台（15）、精品茅台、生肖酒、鼓乐飞天、飞天53度1L及全系列小容量产品（200ml、100ml、50ml）[4] - 代售政策核心是货权归公司，经销商无需预付全额货款，仅缴纳保证金，扮演服务提供商角色，赚取固定比例利润 [7] - 代售政策要求：1) 经销商申请参与并需缴纳保证金；2) 所有代售产品须通过i茅台平台销售；3) 产品售价严格执行统一的i茅台定价标准，经销商预计可获得5%的返利利润空间 [7] - 此次调整是茅台年初市场化转型的一步，运营模式向“自售+经销+代售+寄售”多维协同的营销体系转变，构建批发、线下、线上、餐饮、私域“五大渠道”并行格局 [7] 改革影响与渠道反馈 - 与去年的“分销”模式相比，代售模式下产品价格的稳定性将明显提升，因渠道资金压力大幅降低，且售价执行统一标准 [7] - 政策设计鼓励有真实客户资源和拓客能力的经销商提升销量，从过去赚取单瓶高利润模式向高周转模式转变，提升整体渠道效率 [7] - 春节前茅台经销商回款进度超预期，经销商1~2月配额全部完成，部分提前执行3月配额，预计经销商端飞天茅台动销增长30%以上 [7] - 1月以来i茅台持续投放，根据数据，1月已有超过145万用户购买到产品，成交订单超212万笔，其中飞天53%vol 500ml茅台成交订单超143万笔 [7] 财务数据与预测 - 2024年营业总收入为1741.44亿元，同比增长15.7%；归母净利润为862.28亿元，同比增长15.4% [6] - 2025年第一季度至第三季度营业总收入为1309.04亿元，同比增长6.3%；归母净利润为646.27亿元，同比增长6.3% [6] - 预测2025年营业总收入为1832.21亿元，同比增长5.2%；归母净利润为904.62亿元，同比增长4.9% [6] - 预测2026年营业总收入为1926.57亿元，同比增长5.1%；归母净利润为950.03亿元，同比增长5.0% [6] - 预测2027年营业总收入为2051.75亿元，同比增长6.5%；归母净利润为1015.18亿元，同比增长6.9% [6] - 预测2025-2027年每股收益分别为72.24元、75.86元、81.07元 [6] - 预测2025-2027年毛利率稳定在91.6%-91.7%之间 [6] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为35.8%、33.9%、32.7% [6] 公司基础数据 (截至2025年09月30日) - 每股净资产为204.64元 [1] - 资产负债率为12.81% [1] - 总股本及流通A股均为12.52亿股 [1] - 流通A股市值为18285.40亿元 [1] - 市净率为7.1倍 [1] - 股息率（以最近一年已公布分红计算）为3.54% [1] - 一年内股价最高为1657.99元，最低为1322.01元 [1]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“强于大市” [1] 报告核心观点 - 白酒行业：随着政策压力消退及扩消费政策催化，需求有望逐渐恢复，行业目前处于估值低位，悲观预期充分，后续行业出清方向将更明确，底部愈发清晰，行业控量稳价推动批价回升，节后淡季普飞批价相对稳定展现积极信号，头部酒企提高分红比例使股息率具备配置吸引力，长期调整期应首选业绩确定性强的优质头部公司，建议关注批价稳定、护城河稳固且股息率有吸引力的贵州茅台 [4] - 大众品行业：应聚焦高景气的成长主线，部分赛道仍有新品和新渠道催化，市场对“稀缺”成长标的将给予一定估值溢价，建议关注增长态势较好的万辰集团、东鹏饮料 [4] 行业表现与市场对比 - 本周（03.09-03.13）食品饮料行业指数上涨+0.27%，表现优于上证指数（-0.70%），在31个申万一级行业中排名第10 [5] - 食品饮料子板块中，肉制品（+2.26%）、啤酒（+1.22%）、乳品（+0.98%）、白酒（+0.62%）表现居前，而预加工食品（-4.59%）、软饮料（-2.53%）、烘焙食品（-2.51%）表现落后 [5] - 食品饮料行业个股中，涨幅前五为：金字火腿（+7.25%）、来伊份（+3.20%）、惠泉啤酒（+3.06%）、桃李面包（+2.88%）、珠江啤酒（+2.83%）；跌幅前五为：*ST春天（-12.42%）、紫燕食品（-11.02%）、新乳业（-10.00%）、*ST岩石（-8.56%）、交大昂立（-7.28%） [5] 重点公司跟踪：贵州茅台 - 贵州茅台于3月13日正式落地非标产品代售政策，覆盖陈年茅台酒（15年）、精品茅台酒、生肖酒、鼓乐飞天及53度飞天茅台全系列小容量产品 [5] - 经销商缴纳保证金后可参与代售，所有产品通过i茅台平台下单，按公司统一定价销售，佣金率为5% [5] - 代售模式核心变化在于货权留存酒厂，经销商不再买断产品，而是以佣金制承担终端服务职能 [5] - 该模式对稳定非标茅台价盘的作用体现在：①统一定价消除经销商间价格博弈；②货权留存使酒厂可按区域需求调配投放节奏；③佣金制将经销商利益与销量挂钩，激励其拓展终端覆盖而非依赖囤货价差 [5] - 截至3月13日，飞天茅台当年散瓶批价为1570元/瓶，周内小幅波动，非标产品价盘相对平稳 [5] 行业估值水平 - 食品饮料行业估值位于近15年14%分位数（PE-TTM），处于历史低位 [13] 主要产品价格跟踪 - 飞天茅台批价：截至3月13日，当年散装批价为1570元/瓶 [5] - 五粮液普五（八代）批价：截至2026年2月，批价约为900元/瓶 [26] - 泸州老窖国窖1573批价：截至2026年1月，批价约为880元/瓶 [19] - 洋河M6+批价：截至2026年3月，批价约为600元/瓶 [27] 原材料价格 - 大豆（黄豆）价格：截至2025年12月，价格约为6000元/吨 [21] - 中国食糖指数：截至2025年12月，综合指数约为8000点 [24]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体大消费行业的投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19] 报告核心观点 - 2026年2月CPI同比上涨1.3%，环比上涨1.0%，核心CPI同比上涨1.8% [2] - 2026年2月PPI环比上涨0.4%，同比下降0.9%，降幅连续收窄 [2] - 伴随宏观消费政策落地，消费需求有望持续回暖 [2] 本周行情回顾 - 本周（2026年3月9日-3月13日）沪深300指数上涨0.19% [3] - 上涨的子行业：农林牧渔 (+0.96%)、家电 (+0.64%)、轻工制造 (+0.38%)、食品饮料 (+0.29%)、纺织服装 (+0.17%) [3] - 下跌的子行业：消费者服务 (-1.28%)、商贸零售 (-1.35%)、传媒 (-3.51%) [3] 社会服务行业 - 行业观点：行业持续进化，建议关注积极响应消费需求变化的头部公司 [2] - 旅游消费潜力持续释放，建议关注旅游出行头部公司及中国中免 [2] - 美妆行业平稳增长但不断进化，建议关注毛戈平、林清轩、珀莱雅、上美股份、润本股份、贝泰妮、巨子生物、丸美股份等头部企业 [2] - OpenAI缩减在ChatGPT内直接上架并售卖商品的聊天内结账尝试，因“买”按钮点击率不足1%，远低于典型电商网站3%到4%的水平 [6] - 林清轩预计2025年收入约24.0亿元至24.5亿元，同比增长约98.3%至102.5%，归母净利润约3.56亿元至3.61亿元，同比增长约90.6%至93.3% [8] - 爱美客全资子公司拟采购注射用A型肉毒毒素产品，预计2026年交易金额不超过6000万元 [8] - 黄山旅游计划投资约4.12亿元建设“黄山温泉（桃花溪段）综合整治项目”，预计运营期内年均营收约8668万元，年均利润总额约1170万元 [8] 纺服珠宝行业 - 行业观点：建议持续关注黄金珠宝配饰赛道的投资机会，优选市场份额有提升空间且业绩向上的头部珠宝品牌 [2] - 2026年2月我国CPI同比增长1.3%，其中服务价格同比增长1.6% [9] - 老铺黄金预计2025年销售业绩（含税收入）约31000百万元至32000百万元，较2024年增长约216%-227%；净利润约4800百万元至4900百万元，较2024年增长约226%-233% [9] 传媒行业 - 行业观点：建议紧抓精神需求相关的细分赛道，关注业绩确定性较强的游戏头部企业 [2] - 恺英网络董事及高级管理人员累计增持公司股份50.38万股，增持金额975.05万元，已完成不低于950万元的增持计划 [10] - 昆仑万维拟向银行申请不超过1.5亿元人民币的综合授信额度，由控股股东周亚辉提供个人连带责任担保 [10] 食品饮料-酒类行业 - 行业观点：大部分酒企3Q25归母净利回调幅度较2Q25进一步加深，持续出清报表，头部公司有望持续提升市场份额 [2] - 投资建议关注三条主线：需求相对坚挺的高端白酒、全国化持续推进的次高端白酒、基地市场扎实的地产酒 [2] - 沙城老窖2025年全年销售收入同比增长24% [12] - 2026年3月上旬全国白酒环比价格总指数为100.03，上涨0.03%，其中名酒环比价格指数上涨0.06% [12] - 贵州茅台对多款个性化产品落地代售政策，包括陈年茅台酒（15）、精品茅台酒等，产品通过i茅台平台销售，经销商预计可获得5%的返利 [12] - 截至2026年3月13日，茅台（当年原装）整箱批价1590元/瓶，散装批价1570元/瓶；普五（八代）批价845元/瓶 [13] 食品饮料-大众品行业 - 行业观点：乳制品供需关系改善，头部乳企或将进入盈利修复通道；餐饮供应链景气度底部企稳，调味品、速冻食品等行业正在走出低谷 [2] - 2026年3月13日“农产品批发价格200指数”为123.19，比前一天下降0.27个点；全国猪肉平均价格16.17元/公斤，比前一天下降2.0% [16] - 南侨食品2025年营业收入30.65亿元，同比减少2.99%；归母净利润0.41亿元，同比减少79.81% [16] - 天味食品2025年营业收入34.49亿元，同比减少0.79%；归母净利润5.70亿元，同比减少8.79% [16] - 锅圈2025年收入78.10亿元，同比增长20.7%；净利润4.54亿元，同比增长88.2% [16] 家电行业 - 中东战局对家用空调出口造成物流、成本、需求三重压力，3月份出口排产预计下调超50万台 [18] - 2025年涡旋压缩机内销量同比下滑3.4%，外销量同比下滑0.2% [18] - 小熊电器2025年营业收入52.35亿元，同比增长10.02%；归母净利润4.01亿元，同比增长39.17% [18] - TCL智家2025年营业收入185亿元，自有品牌海外业务收入实现115%的增长；归母净利润11.23亿元，同比增长超10% [18]

i茅台平台运营数据 - 今年1月平台新增628万名新用户 月活跃用户超1531万[2] - 超过145万人次购买产品 成交订单超212万笔 其中飞天茅台成交订单超143万笔[2] - 按活跃用户计算 每日成交用户占比约13.84% 买到飞天茅台的用户占比约9.34%[2] i茅台平台风控与客服优化 - 1月1日至29日平台累计拦截各类异常行为4.26亿次 全月拦截异常行为达5.4亿次[2] - 针对客服与售后问题 平台已扩充人工客服团队并上线AI智能辅助系统以提升服务效率[2] i茅台平台战略定位与生态效应 - 平台是公司市场化转型的重要平台 扮演连接公司、消费者与经销商的三方连接器角色[3] - 平台负责激发新需求与触达新用户 线下经销商负责承接流量与转化客户 形成线上线下流量闭环[3] 对线下销售渠道的带动作用 - 在平台带动下 线下提货活跃 多家门店飞天茅台1月及2月产品配额已售罄 部分门店已动用3月配额[3]

2026年版飞天茅台于i茅台平台首发销售情况 - 2026年版53度500ml飞天茅台于今日9点在i茅台平台首次上线 以1499元零售价销售 开售后约半小时即显示售罄[1] - 此次销售面向全国i茅台用户 提供快递配送和门店自提两种形式 购买页面显示每隔五分钟进行补货[1] - 平台用户在小红书等社交平台晒单 显示市场需求旺盛[1] i茅台平台产品供应与销售安排 - 除2026年普茅外 其余年份茅台酒仅显示价格尚未开放购买[9] - 丙午马年生肖酒和鼓乐飞天新品预售同样受到追捧 三款不同规格产品均显示约满[9] - 自今日起 每日09:00 飞天53度500ml贵州茅台酒将在i茅台APP持续上架销售[9]

市场开盘表现 - 12月31日A股三大股指微幅高开，沪指涨0.09%报3968.73点，深成指涨0.17%报13627.26点，创业板指涨0.15%报3247.74点，科创50指数涨0.54%报1367.17点 [1] - 家电、房地产、消费电子等板块指数涨幅居前，教育板块竞价活跃，凯文教育高开涨超5%，豆神教育高开近5% [1] - 多只连板股表现分化，市场焦点股嘉美包装（10板）竞价涨停，商业航天概念股大业股份（5板）高开9.94%，机器人概念股锋龙股份（5板）竞价涨停，AI智能体概念股正和生态（5天3板）低开2.02% [1] 公司公告与动态 - **天普股份**：因股价自8月22日至12月30日累计上涨718.39%，严重偏离基本面，公司股票自12月31日起停牌核查 [2] - **兆丰股份**：计划将“年产30万套新能源车载电控建设项目”尚未使用的募集资金用于“具身智能机器人和汽车智驾高端精密部件产业化项目”，达产后可实现新增年产50万只人形机器人滚珠丝杠、100万只人形机器人滚柱丝杠、150万只智能驾驶转向系统丝杠以及600万只智能驾驶制动系统丝杠的产能 [2] - **嘉美包装**：公司基本面未发生重大变化，但近期股价严重脱离基本面，如未来股价进一步异常上涨，公司可能申请停牌核查 [2] - **紫金矿业**：预计2025年度归母净利润约510亿元-520亿元，同比增加约59%-62% [3] - **盛新锂能**：拟通过全资子公司以现金20.8亿元收购四川启成矿业有限公司30%股权，交易完成后将持有启成矿业100%股权 [3] - **盐湖股份**：拟以46.05亿元现金收购控股股东持有的五矿盐湖有限公司51%股权，交易完成后五矿盐湖将成为公司控股子公司 [3] - **金盘科技**：与海外客户F签订用于数据中心项目的电力产品合同，金额为9899.22万美元，折合人民币约6.96亿元 [3] - **浙江荣泰**：拟发行境外上市股份（H股）股票并申请在香港联交所主板上市 [3] - **乾照光电**：公司柔性空间太阳能电池产品的抗辐照性能已实现突破，其轻量化特性有助于降低卫星发射成本 [4] - **中色股份**：控股子公司拟投资17.41亿元建设中色白矿165万吨/年铅锌矿采选扩建项目，同时公司拟以现金方式向中色新加坡增资1.2亿美元 [4] 热点题材与行业新闻 - **人形机器人**：市场传闻供应链公司近期赴北美拜访客户，预期特斯拉Optimus项目发包在即，同时京东与宇树科技合作的线下体验店首店将于12月31日开业 [5][6] - **AI教育**：教育部透露计划在明年出台相关政策文件，系统部署推进人工智能教育和应用，构建面向未来的教育体系 [7] - **商业航天**：国家国防科工局会议提出要促进商业航天发展，推动航天产业化 [8] - **白酒**：“i茅台”官宣2019年至2026年的53度500ml飞天茅台将在2026年上架，1L装茅台、精品茅台、陈年茅台15年等产品也将陆续上线 [9] - **AI智能体**：通用人工智能初创公司Manus宣布即将加入Meta，据称这是Meta自成立以来第三大的并购 [10] - **农业种植**：中央农村工作会议于12月29日至30日召开，分析当前“三农”工作形势，部署2026年“三农”工作 [11] - **钠电池**：宁德时代宣布计划于2026年在换电、乘用车、商用车及储能等多个领域大规模应用钠离子电池 [12] 机构观点 - **中信证券**：2026年“两新”政策正式落地，内容符合市场预期，国家发改委与财政部已向地方提前下达2026年第一批625亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金计划 [13] - **华泰证券**：展望2026年，看好“一主两副”三条投资主线，包括AI算力主线、新质生产力（商业航天、低空经济等）副线以及核心资产副线 [14][15] - **中国银河证券**：认为国产EDA行业在国产替代刚性、技术与需求升级、产业整合催化三重共振下打开成长天花板 [16]