公司财务业绩 - 前三季度营收增速为6.3%，创2015年以来新低 [2] - 为实现全年9%的增速目标，第四季度需实现约590亿元营收，同比增速需达17%以上 [2] - 2025年或成为公司首次未能达成年度业绩目标的一年 [2] - 前三季度系列酒收入为178.84亿元，同比下降7.78% [10] - 系列酒在酒类总营收中所占比重降至13.89%，低于2024年度的14.47% [10] 管理层变动 - 公司于10月27日迎来5年内第4次换帅，贵州省能源局原局长陈华被任命为集团董事长 [2] - 历次换帅常伴随新领导的市场主张、举措及人事调整，易引发经销商与基层的紧张情绪 [3] 经销商生态变化 - 经销商从过去的“躺赚”转向“求生”模式 [2] - 飞天茅台经销商的调货价一度跌破1700元 [4] - 专卖店需搭售才能购买飞天茅台，例如购买1499元的飞天茅台需搭售一瓶市场价仅为2350元的精品茅台 [4] - 系列酒经销商为保住资格继续打款进货，导致库存积压、现金流紧张 [12] - 部分经销商开辟副业增收，如销售烟、彩票、提供美甲服务等 [9][10] 价格与市场表现 - 飞天茅台的典当价格跌破1000元，部分典当行暂停收酒 [2][4] - 2024年6月飞天茅台典当金额为每瓶1500元–1600元，目前不足1000元 [4] - 茅台酒的金融属性淡化，典当客户非常少 [5] - 除茅台酒外，茅台系列酒全部出现价格倒挂，例如标价1188元的1935实际售价仅650元 [11][12] 收藏与投资市场 - 黄牛因每日亏损而暂停收购，部分“撸茅党”选择退出 [2][6] - 茅台品藏馆的销售价比2022年至2023年高位时的收购价至少下跌了三分之一 [8] - 原茅台品藏家联谊会停止运作，成立了新的茅台老酒联谊会 [8] 行业背景与竞争格局 - 公司营收占白酒行业整体销售收入的22% [2] - 公司第三季度营收增速低于山西汾酒，但净利润增速高于行业均值，对比五粮液（第三季度营收与净利润跌幅超50%）和出现亏损的洋河股份 [2] - 基建投资锐减、土地财政模式式微、反腐常态化等因素导致企业商务宴请和高端酒水需求减少 [3][4] 系列酒业务挑战 - 系列酒收入增速为负值的年份此前出现在2013年（-22.98%）和2014年（-49.87%） [10] - 台源酒（定价156元）作为大众酱香单品，有经销商因亏损几十万元而决定放弃经销商身份 [12]

核心观点 - 飞天茅台批发价创历史新低，首次跌破1700元/瓶大关，较上线时累计跌幅超20% [1] - 价格下跌是行业深度调整的体现，由需求乏力、库存高企、渠道预期转变等多重因素导致 [3][4][5] - 公司面临增长压力，营收与净利润增速降至十年同期最低，同时五年内第四次更换董事长 [2] - 行业性价格倒挂现象普遍，高端白酒的“抗跌”神话被打破，本轮调整具有结构性和复杂性 [7][9] 价格表现 - 2025年10月28日，53度500ml飞天茅台散瓶批发参考价报1690元，较前一日下跌25元，原箱报价1715元，较前一日下跌20元 [1] - 两款产品价格较上线时的2220元和2255元，累计跌幅均已超过20% [1] - 2025年以来价格呈单边下行态势：6月11日跌破2000元，6月22日跌破1900元，6月25日跌破1800元，10月底跌破1700元 [4] 公司基本面与人事变动 - 2025年上半年公司营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；归属于上市公司股东的净利润454.03亿元，同比增长8.89%，增速为十年同期最低 [2] - 2025年10月25日，茅台集团宣布重大人事调整，张德芹不再担任董事长，由贵州省能源局局长陈华接任，此为五年内第四次更换董事长 [2] - 截至2024年末，国内经销商数量达2143家，全年净增63家，为近几年首次上升；截至2025年上半年末，经销商数量达2280家，半年内净增137家 [13] 行业背景与市场动态 - 2025年1-6月规模以上白酒企业产量为191.6万千升，同比下降5.8%，行业产量连续第八年下滑 [7] - A股白酒上市公司整体存货规模同比明显上升，头部企业如贵州茅台、五粮液、泸州老窖等存货同比增幅均超过5% [7] - 中国酒业协会报告指出，价格倒挂现象已覆盖60%的白酒企业，59.7%的酒企营业利润减少 [8] - 2025年中秋国庆双节期间，白酒动销同比下滑约20%，行业延续调整趋势 [6] 渠道策略与价格管控 - 2025年6月，部分省区经销商联谊会试图通过限制供货、加强巡查、惩罚低价抛售等方式稳价，但效果有限 [5] - 电商平台大促导致补贴后价格跌破1700元/瓶，线下渠道价格联盟加速瓦解，陷入“低价预期—减库—再降价”的负面循环 [5] - 公司直销渠道收入在2024年约为200亿元，同比下滑约10.51%，显示纯直销在价格下行周期对冲能力有限 [14] 历史策略演变与影响 - 公司早期依赖经销商体系形成“价格双轨制”，出厂价与市场价存在巨大利差 [11] - 历任董事长策略反复：李保芳削减违规经销商；高卫东推行“拆箱令”引发市场混乱；丁雄军推进直销改革和年轻化举措 [11][12][13] - 张德芹上任后转向安抚经销商，推动系列酒发展，批发代理渠道营收增速在2024年反超直销 [13] - 公司于2025年年初主动收缩茅台冰淇淋等多元化业务 [15]

核心观点 - 贵州茅台在五年内第四次更换董事长，张德芹在任不到18个月后由陈华接任，频繁的人事变动反映了公司在行业深度调整期寻求战略平衡的探索 [1][2][4][5] 人事变动详情 - 张德芹因工作调整辞去董事长等所有职务，其任期自2024年4月开始，仅持续约18个月 [1][2] - 贵州省人民政府推荐陈华为新任董事、董事长人选，陈华此前曾任贵州省能源局局长、贵州盘江煤电集团董事长等政府及国企职务 [2] - 专家指出，此次由体系外“空降”政府官员担任董事长，意味着贵州省有关方面在强化对公司的有效控制 [3] 张德芹任期内的主要举措 - 推动直销渠道占比提升至45%，并废除了旨在控价的“拆箱令”以修复与经销商关系 [4] - 推动茅台1935、生肖酒、精品茅台等系列酒发展，明确公司需从“渠道为王”向“消费者为王”转变 [4] - 在其任期内，公司第二季度营收与净利润同比增幅分别降至7.28%和5.25%，业绩增长明显放缓 [4] - 截至10月25日，53度500ml飞天茅台原箱批价为1760元/瓶，散瓶批价为1730元/瓶，原箱批价单日下降10元/瓶 [4] 近五年董事长更替回顾 - 高卫东任期约17个月，其任内推出了要求按1499元/瓶拆箱售卖的“拆箱令”以稳定价格 [5] - 丁雄军任期约2年8个月，主导了数字化、年轻化转型，推出了“i茅台”平台、“巽风”数字世界，并与瑞幸咖啡、德芙巧克力联名推出跨界产品 [6] - 张德芹接替丁雄军后，战略风格从年轻化营销转向注重渠道梳理的“保守主义” [6] 频繁换帅的影响与挑战 - 频繁的人事变动导致公司战略出现摇摆，可能使长期项目难以一以贯之，并在执行层面造成断层 [7] - 专家认为，“空降”董事长需要经历漫长的适应和学习期，甚至存在试错成本，对企业是一种风险 [7][8] - 作为行业龙头，其战略摇摆可能使跟风的中小酒企失去创新方向，并对转型探索望而却步 [8] - 新任董事长面临在行业下行周期中完成业绩增长目标、深化渠道改革并平衡各方利益等课题 [8]

人事变动概述 - 贵州茅台在自2020年3月起的五年内第四次更换董事长，张德芹因工作调整辞任，其任期不到18个月 [1][2] - 贵州省人民政府推荐陈华为新任董事、董事长人选，陈华曾担任贵州省能源局局长、党组书记及贵州盘江煤电集团有限责任公司董事长等职 [1][2] 张德芹任期内的主要举措 - 推动直销渠道占比提升至45%，并废除了引发争议的“拆箱令”以修复与经销商关系 [3] - 主导发展茅台1935、生肖酒、精品茅台等系列酒产品 [3] - 在2025年半年市场工作会上明确提出公司需从“渠道为王”向“消费者为王”转变 [3] 公司近期业绩与市场表现 - 贵州茅台第二季度营收和净利润同比增幅分别降至7.28%与5.25%，增速相较上年明显放缓 [3] - 截至10月25日，53度500ml飞天茅台原箱和散瓶批价分别为1760元/瓶和1730元/瓶，其中原箱批价单日下降10元/瓶 [4] 历次董事长更替与战略演变 - 高卫东任期约17个月，其任内推出了要求按1499元/瓶拆箱售卖的“拆箱令” [6] - 丁雄军任期约2年8个月，其战略侧重于年轻化与数字化，推出了“i茅台”平台、“巽风”数字世界以及与瑞幸咖啡、德芙巧克力的联名产品 [6] - 张德芹的战略被视为更注重渠道梳理的“保守主义”，与丁雄军大刀阔斧的年轻化营销形成对比 [7] 频繁人事变动的影响与行业背景 - 频繁更换主帅可能导致战略摇摆和长期项目执行断层，例如丁雄军时期的跨界产品在张德芹任内面临战略性收缩 [8] - 多位董事长均为体系外“空降”，反映出贵州省有关方面在强化对公司的有效控制，未来公司资源调配和发展战略可能更深入地服务于贵州省的整体经济规划 [3][9] - 作为行业龙头，其战略转向可能使盲目跟风的中小酒企失去创新方向，或对转型探索望而却步 [9]

人事变动概述 - 10月25日，贵州茅台集团发生重大人事调整，张德芹卸任董事长，由贵州省能源局原局长陈华正式接棒 [2] - 此次换帅震动白酒行业与资本市场，折射出公司在复杂经济环境下的战略抉择及转型挑战 [2] 张德芹任期回顾 - 张德芹是“老茅台人”，拥有从基层酿造车间成长起来的技术型管理者背景，其任期仅一年半 [2][3] - 任期内推行务实改革，包括“控货稳价”、“渠道治理”，推动直销渠道占比提升至45%，并废除争议性“拆箱令”以修复经销商关系 [2][3] - 在行业深度调整期，其举措有效稳定了飞天茅台核心大单品的市场地位，并带动系列酒发展，构建多元化产品结构 [3] - 2025年上半年公司实现营业总收入910.94亿元、净利润454.03亿元，分别同比增长9.16%和8.89%，领先行业水平，但仍面临股价承压、飞天茅台终端价格回落及系列酒价格倒挂等问题 [4] - 张德芹的离任可能与业绩压力、战略分歧或地方经济规划调整有关，其任期凸显了公司在消费结构升级和年轻化需求背景下的转型之艰 [4] 新任董事长背景与预期 - 新任董事长陈华拥有跨界背景，长期深耕能源领域，曾任贵州省能源局局长，其任命蕴含地方政府对公司战略定位的重新思考 [5] - 市场期待其“破局思路”，可能借鉴能源行业的供应链优化经验推动渠道数字化、智能化，或引入用户运营理念拉近与年轻消费群体的距离 [6] - 陈华可能推动公司与贵州省能源、文旅等产业深度融合，打造“白酒+能源”、“白酒+文旅”的跨界生态链，助力地方经济高质量发展 [6] - 挑战在于需快速熟悉白酒行业规律，平衡传统与创新、短期业绩与长期战略等多重关系，并解决飞天茅台价格波动、系列酒价格倒挂等敏感问题 [6] 行业背景与公司挑战 - 白酒行业正处于“三期叠加”的艰难时刻，包括政策调整、消费结构转型、存量竞争加剧 [4] - 公司面临的核心挑战包括白酒价格整体下滑、经销商承压、飞天茅台批价动荡与系列酒价格倒挂、行业分化加剧 [5] - 公司需在保持品牌价值与品质管控的同时拓展新增长曲线，并在短期业绩压力与长期战略投入之间找到平衡 [4][7] 战略展望 - 人事更迭是观察中国白酒行业与地方经济治理的窗口，公司需实现从“规模扩张”到“价值创新”的转型，并在地方经济战略中发挥更大作用 [7] - 公司作为市值逾两万亿的“股王”，其掌门人更迭是挑战也是契机，期待在“传承”与“创新”中继续引领行业高质量发展 [7]

人事变动 - 茅台集团于10月25日宣布重大人事调整，张德芹不再担任集团董事长，由贵州省能源局局长陈华接任 [1] - 此次人事变动较为意外，张德芹作为茅台培养的干部，于1995年进入公司工作，并于2024年4月才接任董事长 [3] - 新任董事长陈华出生于1972年，与张德芹同龄，其履历显示其长期在贵州本地任职，曾任盘江煤电集团等多个职务，并在2022年任贵州省能源局局长，但没有酒行业相关工作经验 [1][4] - 这是茅台集团五年内第四次更换董事长，自2020年3月起，先后由高卫东、丁雄军、张德芹担任该职务 [1] 张德芹任内表现 - 张德芹在任期内正值白酒行业深度调整，其采取一系列措施稳定了公司市场局面 [3] - 具体措施包括推动直销渠道占比提升至45%，废除“拆箱令”等争议政策，修复与经销商关系并提出“经销商是家人”的理念 [3] - 在稳定飞天茅台核心产品地位的同时，推动了茅台1935、生肖酒、精品茅台等系列酒的发展，以构建多元化产品结构 [3] - 在其领导下，公司2025年上半年实现营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%，实现归属于上市公司股东的净利润454.03亿元，同比增长8.89%，业绩领先于行业整体水平 [3] 行业背景与新任挑战 - 当前白酒行业仍处于深度调整期，行业形势不容乐观，白酒价格持续下滑 [4] - 新任董事长陈华面临稳定核心产品价格、平衡销售渠道利润关系、应对行业深度调整等一系列挑战 [4] - 具体挑战包括飞天茅台酒批发价持续动荡，系列酒面临价格倒挂压力，稳住价盘和防止渠道信心滑坡是其首要任务 [4] - 有分析认为，近期的人事调整可能是公司为迎接“十五五”的战略体现，目的在于进一步发挥公司在区域经济中的领导与杠杆作用 [3]

人事变动核心信息 - 茅台集团于2025年10月25日宣布重大人事调整，张德芹不再担任集团董事长，由贵州省能源局局长陈华接任 [3] - 此次调整是茅台集团五年内第四次更换董事长 [3] - 新任董事长陈华出生于1972年，与张德芹同龄，其履历显示其长期在贵州本地任职，曾任盘江煤电集团及贵州省能源局党组书记、局长等职务，无酒行业相关工作经验 [3][7] 张德芹任内表现 - 张德芹作为茅台培养的干部，于2024年4月接替丁雄军出任董事长，其上任正值白酒行业进入深度调整期 [6] - 任内采取一系列措施稳定市场局面，包括推动直销渠道占比提升至45%，废除“拆箱令”等争议政策，修复与经销商关系 [6] - 在稳定飞天茅台核心产品地位的同时，推动了茅台1935、生肖酒、精品茅台等系列酒的发展，力求构建多元化产品结构 [6] - 2025年上半年，贵州茅台实现营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；归属于上市公司股东的净利润454.03亿元，同比增长8.89%，领先于行业整体水平 [6] 行业背景与新任挑战 - 白酒行业深度调整仍在持续，白酒价格持续下滑，行业形势不容乐观 [7] - 新任董事长陈华面临稳定核心产品价格、平衡销售渠道利润关系、应对行业深度调整等一系列挑战 [7] - 当前飞天茅台酒的批发价持续动荡，系列酒价格也面临价格倒挂压力，稳住价盘、防止渠道信心滑坡是其首要任务 [7] - 有观点认为，此次人事调整可能是茅台为迎接“十五五”的战略体现，旨在进一步发挥茅台区域经济领导与杠杆作用 [6]

2025年上半年，贵州茅台实现营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；归属于上市公司股东的净利润454.03亿元，同比增长8.89%，领先于行业整体水平。 知趣营销总经理蔡学飞表示，在行业深度调整阶段，茅台集团近期的相关人事调整，可能是茅台为迎接"十五五"的战略体现，目的在于进一步发挥茅台区域 经济领导与杠杆作用，促进地区产业在更加宏观的层面发挥茅台更大的作用。 外界对于张德芹的离任感到意外。张德芹作为茅台培养的干部，1995年从贵州工业大学发酵工程专业毕业后便进入贵州茅台集团工作，2019年到2022年曾短 暂离开酒行业，但在2024年4月接替丁雄军担任茅台董事长。 张德芹出任贵州茅台董事长以来，正值白酒行业进入深度调整期。在其任内，张德芹采取一系列措施稳定住了茅台的市场局面，包括推动直销渠道占比提升 至45%，废除争议政策如"拆箱令"，修复与经销商关系，提出"经销商是家人"的厂商关系理念等。同时，在稳定飞天茅台核心大单品地位的同时，推动了茅 台1935、生肖酒、精品茅台等系列酒的发展，力求构建更加多元化的产品结构。 茅台新任董事长面临一系列新挑战 在张德芹上任一年半后，茅台集团再次更换董事长。据新 ...

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公司新举措 - i茅台APP于9月30日推出“即时配送”服务 支持公斤茅台和精品茅台的购买 [1] - 新服务由茅台官方授权专卖店提供配送 目前不收取运费 [1] - 配送范围限定在日常申购门店10公里内 最快30分钟可送达 [3] - 此举是公司渠道变革的一部分 旨在更好地直接连接消费者 [3] 市场背景与效果 - 9月以来茅台酒终端动销环比增长约100% 同比增长超过20% [4] - 白酒企业官方推出即时配送服务尚不多见 主要受限于经销体系和IT系统建设 [4] - 随着市场行情变化 茅台酒的市场价差已逐渐消失 i茅台平台功能从“官方申购平台”向“官方购买平台”倾斜 [5] - 在第三方平台如淘宝闪购、美团闪购、京东秒送上 公斤茅台和精品茅台不一定有货 凸显了i茅台“有货且保真”的优势 [5] 未来计划 - 公司计划持续拓展“即时配送”的产品范围 让便捷服务覆盖更多品类 [5]