AI 算力研究框架 20250730 摘要 5G 已进入成熟期，资本开支稳中下降，短期机会有限。AI 算力基础设 施成为新一轮投资驱动力，大型互联网公司积极推动，产业周期尚处早 期阶段。 2023 年初 ChatGPT 引爆 AI 投资热潮，科技板块全面轮动，光模块等 环节表现突出。但至 2023 年 6 月行情分化，部分公司受益于英伟达和 谷歌订单。 2023-2024 年 A 股熊市中，AI 板块和卫星互联网主题显现机会。2024 年下半年调整后，美股和 A 股迎来算力行情主升浪，OpenAI Sora 模型 进一步刺激需求。 2024 年 AI 算力半导体产业链全球暴涨，光模块行业业绩和订单改善明 显，沪电等公司率先受益。英伟达 GTC 大会发布 GB200，铜连接技术 引发争议，影响产品放量节奏。 CPO 技术可能颠覆传统光模块形态，但因放量慢、良率等问题，短期影 响有限。2024 年底至 2025 年初，沪电等公司业绩爆发，关税缓和及 超预期业绩推动市场走强。 Q&A 天风证券通信研究框架的主要方向是什么？ 天风证券的通信研究框架主要围绕三个大方向展开。第一大方向是传统的 3G、4G、5G 及光纤到 ...

AI 产业深度汇报系列：无源+有源，光电器件业内领先 20250731 摘要 天孚通信拥有十几条光器件产品线，并在苏州设立总部和研发中心，在 日本和江西设有研发分支及量产基地，同时在深圳、武汉等地设立销售 网点，进行激光雷达、医疗检测等领域扩张。 公司在全球化业务布局方面，在苏州、江西及泰国均有产能，泰国一期 厂房已于 2024 年贡献业绩，二期厂房预计 2025 年二季度交付，以服 务海外模块厂商。 天孚通信产品线分为无源业务和有源业务，无源业务涵盖 FAU 组件、 MPO 光纤连接器等光器件，有源业务集中于麦洛斯公司的 800G 及 1.6T 光引擎布局，1.6T 光引擎预计 2025 年逐季度环比提升。 自上市以来，天孚通信保持增长，即使在行业周期性波动较大的情况下 也未出现下滑。AI 浪潮爆发后，自 2023 年以来，公司营收规模快速增 长，预计这一趋势将持续到 2025 年。 天孚通信通过严格的成本管控和高端产品布局策略，保持较高的毛利率 和净利率。有源产品规模上量带来营收增长，费用率稳定在 11%左右。 Q&A 天孚通信的整体情况和业务布局是怎样的？ 天孚通信最早以天孚精密材料起家，最初主要生产陶 ...

市场表现 - A股市场呈现强势震荡格局 沪指重新站上3600点关口 上证指数报3609 71点 涨0 33% 深证成指报11289 41点 涨0 64% 创业板指报2406 59点 涨1 86% 沪深两市合计成交18032亿元 较前一日放量超600亿元 [2] - 医药生物板块领涨 申万医药生物指数收盘涨2 06% 创新药与CRO方向涨势突出 睿智医药 奥翔药业 九洲药业等多只个股涨停 创新药龙头恒瑞医药继周一涨停后 昨日再度涨近3% [3] - AI算力硬件方向轮动走强 CPO概念多只个股创出新高 CPO龙头中际旭创上涨9 41% 股价创历史新高 今年以来累计涨幅约70% 德科立 天孚通信 中石科技等CPO概念股昨日均涨超10% [5] 创新药与CRO行业 - 恒瑞医药与GSK达成协议 将HRS-9821项目的全球独家权利和至多11个项目的全球独家许可的独家选择权有偿许可给GSK 潜在总金额最高约120亿美元 [3] - 华源证券研报认为 恒瑞医药与GSK合作有望充分释放相关项目的海外市场价值 后续管线配置丰富且创新性较强 有望持续出海兑现潜力 [3] - CRO龙头药明康德上半年实现归母净利润85 61亿元 同比增长101 92% 计划每10股派发现金红利3 5元 持续经营业务在手订单566 9亿元 同比增长37 2% [3] - 药明康德调整回购股份价格上限 由不超过90 72元/股调整为不超过114 15元/股 截至昨日收盘 股价报98 69元/股 7月累计涨幅超过40% [4] AI硬件行业 - CPO技术通过将光引擎与交换芯片共封装在插槽上 大幅缩短两者距离 实现30%至50%的功耗降低 同时提升数据传输速度和带宽密度 [5] - 2024年上半年全球CPO端口出货量不到10万个 但随着800G/1 6T光模块的渗透率提升 预计2027年CPO端口将占800G及1 6T光模块总出货量的近30% [5] 资金面与市场展望 - 中泰证券策略团队分析认为 本轮A股估值扩张的主要动力是优质资产稀缺与政策预期 国内低利率环境叠加地产景气度低位波动 大量资金欠配 保险资金增配高息资产 对市场产生重要助推 [6] - 第二季度三类新发基金规模显著回暖 两融余额接近2万亿元 连续5周增量在100亿元以上 两融交易占A股成交的比例突破10% 接近去年10月11日的高点 [6] - 中泰证券认为资金面有望驱动市场继续上涨 看好大金融资产的后续表现 [7]

全球AI算力需求与国产替代 - 全球AI算力需求正经历前所未有的爆炸式增长 国产替代进程加速推进 [1] - 算力、CPO、PCB三大科技领域站在历史性发展风口 [1] - 甘肃庆阳成功部署国产十万卡智算集群 采用全自主架构和昇腾芯片 打破国际技术壁垒 实现从"可用"到"优用"的跨越性进步 [1] CPO技术发展 - CPO技术通过将光模块与芯片封装集成 显著降低信号传输损耗 大幅提升数据中心和AI服务器的能效与带宽 [1] - CPO被视为下一代光互联技术的核心 [1] - CPO市场规模预计从2023年800万美元激增至2030年93亿美元 年复合增长率高达172% [3] PCB市场增长 - AI推理需求快速增长推动PCB在服务器、交换机、光模块等领域应用量急剧攀升 [3] - AI服务器用PCB市场2023-2028年复合增长率预计达32.5% [3] - AI算力需求激增加速推动CPO、PCB与算力深度融合 市场规模达万亿级 [3] 重点公司分析 中兴通讯 - 布局"算力网络"战略 提供全方位ICT基础设施解决方案 中标多个国内智算中心项目 [4] - 与英伟达合作研发51.2T CPO交换机 单芯片带宽刷新行业记录 应用于Meta数据中心 [4] - 子公司中兴精密生产高频高速PCB 产品应用于5G基站和AI服务器 [4] 沪电股份 - 全球领先AI服务器PCB供应商 订单排至2026年 [4] - 在800G光模块PCB信号完整性方面取得突破 线宽/线距缩小至25μm 进入英伟达供应链 [4] - 与中际旭创合作开发CPO封装基板 用于1.6T光模块量产 [4] 生益科技 - 全球第二大覆铜板厂商 高频高速CCL市场占有率超20% [5] - 超低损耗材料应用于英伟达H100 GPU集群 [5] - 子公司生益电子实现800G光模块量产 良品率99.5% [5] - 开发FC-BGA封装基板用于AI芯片封装 [5] - 与中科曙光合作开发液冷服务器用高导热PCB 应用于庆阳十万卡智算集群 [5] 紫光股份 - 子公司新华三国内交换机市场占有率第一 AI服务器出货量全球前三 [5] - 全球首发51.2T 800G CPO硅光交换机 支持64个800G端口 功耗降低30% 中标多个国内超算中心项目 [5] - 自主研发高频高速PCB用于交换机主板 主板层数突破20层 单卡价值量较传统方案提升3倍 [5]

芯片技术发展 - 英伟达CEO黄仁勋表示下一代芯片将是复合型芯片，可能有桌子那么大，从当前单芯片架构转向多芯片复合系统[1] - 黄仁勋提到英伟达是第一个运用复合型芯片技术的公司，将采用CPO技术连接不同维度的信息[1] - 黄仁勋预计芯片技术发展路径需要五至十年，已着手规划后续十年发展框架，未来二十年将有很多工作要做[1] - 王坚认为人工智能发展目前基于硅科技，未来十年二十年仍需依赖硅推动人工智能发展[1] 行业合作与展示 - 第三届链博会展示了全球先进制造的产业体系，包括轨道交通、航空航天、低空经济、工业自动化等领域的最新实践成果[2] - 110多家中外知名企业和链主企业参与了本届链博会[2] - 中国贸促会副会长表示只有国际合作才能加快发展先进制造[2] 市场动态 - 英伟达准备正式重返中国市场，并发布全新GPU产品[1] - 中美在先进制造业和人工智能领域的对话和合作蕴藏巨大潜力[1]

CPO光模块概念市场表现 - 中证云计算与大数据主题指数(930851)强势上涨2 13% [1] - "易中天"三剑客表现突出：新易盛上涨6 57%，中际旭创上涨7 16%，天孚通信上涨13 56% [1] - 大数据ETF(159739)上涨2 08%，最新价报1 13元 [1] CPO技术发展前景 - CPO技术因低功耗、高带宽特性被视为AI算力关键基础设施 [1] - AI算力模组及AI解决方案产品将广泛应用于智慧交通、智慧能源、金融支付等九大领域 [1] - 全球端侧AI市场规模预计从2025年3219亿元增长至2029年12,230亿元，复合年增长率39 6% [1] - 中国端侧AI市场预计从2025年802亿元增长至2029年3,077亿元，复合年增长率39 9% [1] 中证云计算与大数据主题指数构成 - 指数选取50只业务涉及云计算服务、大数据服务及相关硬件设备的上市公司证券 [2] - 前十大权重股合计占比51 84%，包括科大讯飞、中际旭创、新易盛等 [2] 大数据ETF产品信息 - 大数据ETF(159739)紧密跟踪中证云计算与大数据主题指数 [2] - 场外联接基金包括A类021090、C类021091、I类022882 [3]

报告公司投资评级 - 行业为通信/通信设备，6个月评级为增持（首次评级） [6] 报告的核心观点 - 锐捷网络作为行业领先的网络解决方案设备商，聚焦三大产品线，坚持自主研发与多元销售模式，营收持续增长且海外业务占比提升。交换机市场机遇多，公司竞争优势显著，有望受益于AI发展，首次覆盖给予“增持”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 行业领先的网络解决方案设备商 - 聚焦三大产品线，覆盖多行业信息化建设，股权架构清晰且有员工激励，高管经验丰富，主要产品为网络设备、网络安全、云桌面，网络设备收入占比超70%，网络安全产品毛利率高 [15][20][21] - 坚持自主研发，研发人员占比超50%，专利众多；采取经销为主、直销为辅的销售模式，直销占比持续提升，积累了广泛稳定的渠道资源 [27][28][33] - 营业收入持续增长，2017 - 2024年复合增长率为17.48%，2025年Q1营收和归母净利润同比增长；毛利率和净利率整体呈下降趋势；海外业务占比逐步提升，2024年达15.98%且毛利率超国内 [36][40][45] 交换机市场迎来新发展机遇 - 交换机产业链上游为芯片及电子元器件，中游为制造，下游应用广泛；全球和中国交换机市场规模稳步增长，市场集中度较高，锐捷网络国内份额第三 [47][50][52] - 白盒交换机开放解耦，可降低购置和运维成本，过去三十年发展迅速，开源生态围绕多个开源组织，用户可任意购买硬件、安装软件 [57][58][62] - AI推动数据中心交换机升级扩容，2024年全球网络市场中数据中心交换机唯一正增长，中国数据中心交换机同比增长23.3%；预计到2027年，400G和800G速率端口占比超40% [64][67] - CPO技术优势明显，可降低交换机系统功耗，国内外大厂争相布局，英伟达发布CPO产品并加速量产 [72][78][79] - 云桌面技术成熟，替代部分商用PC，从产品演变为服务方式，国内虚拟客户端软件和桌面即服务市场规模持续增长，国内厂商占据主要份额 [84][86][91] - 中国网络安全市场规模持续增长，年均复合增长率为13.5%，整网体系化安全成为发展方向 [94][95] 竞争优势显著，成长价值凸显 - 聚焦运营商和大型互联网客户，采取直销模式，2024年前五大客户收入占比37.17%；高端产品在运营商集采中突围，中标中国移动GSE首标，助力互联网客户智算中心建设 [98][100][104] - 广泛参与开放组织和产业合作，将商用交换机经验复制到白盒交换机，多次中标大客户研发标，紧跟AI趋势布局CPO、NPO交换机产品，园区网方案持续迭代升级，多个产品市场占有率位居前列 [105][107][114] - 海外业务面向SMB及企业级市场，坚持“深耕大国、渠道下沉”战略，营收复合增长率为65.84%，产品深入国际市场，2025年将推进海外战略落地 [117][120][121] - 采取外部代工和自建产线的生产模式，截至2024年底数据中心交换机产能为15万台；建立专业技术服务体系，具备快速响应和解决方案构建能力，开发了多种服务工具 [123][124] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营业收入为139.65、160.84、182.69亿元，归母净利润为7.78、9.70、11.79亿元 [4][134] - 基于公司在交换机产品的深度布局和海外市场开拓，认为公司未来具备增长潜力，首次覆盖给予“增持”评级 [4][134]

Broadcom Tomahawk 6交换芯片 - 采用3纳米工艺技术，配备200G SerDes，支持102.4Tbps交换容量，是主流以太网芯片(51.2Tbps)的两倍[2] - 通过CPO技术集成光学引擎与交换硅芯片，优化功耗、延迟和TCO，单芯片价值低于2万美元[2] - 在Scale-out架构中可连接10万个XPU，减少67%光学模块和物理连接，Scale-up架构单芯片支持512个XPU单跳连接[3] - 认知路由2.0技术针对AI工作负载优化，集成全局负载均衡和动态拥塞控制功能[3] - 推动1.6T光学模块和DCI需求增长，加速CPO价值链商业化进程[4] AI网络架构技术对比 - Scale-out网络以InfiniBand和以太网Clos拓扑为主，InfiniBand因NVIDIA GPU优势初期占据主导[5][6] - Scale-up网络技术包括NVLink、UALink、SUE和Infinity Fabric，NVLink在超大规模数据中心领先[8] - 以太网通过UEC联盟推出超以太网协议，支持多路径传输和微秒级延迟，800G标准化提升竞争力[6] - InfiniBand XDR标准支持800Gb/s单端口带宽，功耗较NDR降低30%，NVIDIA Quantum-X CPO交换机基于此标准[7] - 谷歌自研OCS技术实现30%吞吐量提升和40%功耗降低，提供新型网络范式[7] 全球交换机市场趋势 - 2023-2028年OCS硬件销售CAGR达32%，超过以太网(14%)和InfiniBand(24%)交换机[10] - 云服务商将占2027年数据中心交换机销售的60%，推动800Gbps超越400Gbps[11] - 中国2024年数据中心交换机市场增长23.3%，200/400G设备收入增长132%[11] - 白盒交换机受云服务商青睐，Arista 2024年上半年市场份额首超思科达13%[11] - CPO交换机渗透率预计从2025年1%提升至2030年20%，市场规模2030年达128.77亿美元[12] Ethernet与InfiniBand竞争格局 - 全球超级计算机中78%采用RoCE以太网，65%使用InfiniBand，存在应用重叠[13] - 2022-2024年InfiniBand因NVIDIA GPU统治成为AI网络首选，以太网份额短期下滑[16] - 以太网凭借UEC协议和800G标准化重获动能，InfiniBand在可靠性上保持不可替代性[6][7]

市场表现 - 上证科创板芯片指数下跌0.13%，成分股涨跌互现，源杰科技领涨6.68%，睿创微纳上涨3.07%，甬矽电子上涨2.74%，思瑞浦领跌 [1] - 科创芯片ETF(588200)近1年累计上涨51.49% [1] - 科创芯片ETF近1年净值上涨50.68%，在指数股票型基金中排名70/2854，居于前2.45% [4] 流动性及资金流向 - 科创芯片ETF盘中换手1.6%，成交4.07亿元，近1年日均成交22.76亿元，排名可比基金第一 [4] - 科创芯片ETF近1月规模增长6.84亿元，新增规模位居可比基金第一 [4] - 科创芯片ETF近2周份额增长3.33亿份，新增份额位居可比基金第一 [4] - 科创芯片ETF近9个交易日内合计"吸金"5.10亿元 [4] - 科创芯片ETF最新融资买入额达7748.95万元，融资余额达13.94亿元 [4] 收益能力 - 科创芯片ETF自成立以来最高单月回报为25.18%，最长连涨月数为4个月，最长连涨涨幅为36.01%，上涨月份平均收益率为8.58% [4] 行业动态 - 博通在CPO（光电共封装）领域取得进展，推出单通道200G的CPO产品系列，并交付Tomahawk 6交换芯片的CPO版本 [5] - 博通与英伟达加速推进CPO技术，预计将推动产业链生态成熟，利好光无源器件、光芯片、光引擎厂商 [5] 权重股信息 - 上证科创板芯片指数前十大权重股合计占比57.93%，包括中芯国际(10.08%)、海光信息(9.35%)、寒武纪(8.61%)、澜起科技(8.25%)、中微公司(7.40%)等 [5] - 中芯国际下跌0.19%，海光信息上涨0.47%，寒武纪下跌0.34%，澜起科技上涨0.76%，中微公司上涨0.45% [7] 投资渠道 - 场外投资者可通过科创芯片ETF联接基金（017470）布局国产芯片投资机遇 [7]

CPO技术发展前景 - CPO产业链接近爆发临界点，2025年下半年即将量产，2027年进入规模化转折期[1][2] - CPO技术带来显著性能优势：功耗降低30%以上，端口密度翻倍，支撑AI集群数据流动需求[7][9] - 数据中心硬件总功耗将从2023年的50GW暴增至2029年的150GW，CPO是解决功耗问题的关键技术[6] CPO商业化进程 - 2025年下半年CPO交换机开始小批量出货，2027年3.2T CPO解决方案开始规模化[12] - 2030年CPO市场规模预计达到50亿美元以上[13] - 英伟达等巨头强力推动下，CPO商业化进程远快于行业预期[11] 传统光模块市场 - 可插拔收发器市场仍将是绝对主力，预计从2025年的110亿美元增长至2030年的230亿美元，复合年增长率17%[16] - CPO并非要取代现有供应链，而是创造增量市场，现有光学供应商仍扮演不可或缺角色[19] 核心供应商分析 - Coherent预计2026-2027财年收入增长10%，毛利率达39-40%，2027财年EPS预计5.70美元[22] - Lumentum通过收购Cloud Light强化数据中心布局，2026-2027财年EPS预期上调至4.20和5.90美元[24] - 两家公司CPO业务毛利率预计可达50%以上，显著高于传统可插拔收发器的30%[19] 产业链相关企业 - Broadcom是CPO技术市场领导者，已推出第三代产品线[26] - 英伟达推出基于CPO的Quantum-X800和Spectrum-X平台[26] - 台积电通过COUPE平台成为CPO关键技术推动者[31]