行业与公司评级 - 浦银国际首次覆盖智驾Tier 1行业，给予“超配”评级，并首次覆盖佑驾创新，给予“买入”评级，目标价19.3港元，对应潜在升幅30%及2026年目标市销率4.2倍 [1][2] - 佑驾创新是浦银国际在智驾Tier 1行业的首选公司 [2] 市场前景与规模 - 智驾域控作为核心部件市场快速扩张，预计全球乘用车智驾域控市场规模将在2029年达到人民币4,284亿元，其中中国市场占据近40%份额 [2] - 中国本土智驾Tier 1厂商在2025年前三季度已合计占据智驾域控市场过半份额 [1] - 未来行业关键点在于大规模商业化落地的能力，本土厂商将继续充分竞争 [1] 公司核心业务与战略 - 公司战略布局智驾和座舱两条业务线，全方位赋能汽车智能化 [2] - 在智驾域，公司通过前装量产的iSafety和iPilot方案践行渐进式迭代 [2] - 在座舱域，公司DMS产品不断进化，并依托大模型能力推出智能管家BamBam以提升业务价值量 [2] - 公司预计智能部件与解决方案收入将在2026年继续保持高速增长 [2] 业务驱动因素 - 标配AEB功能的法规逐步落地，有望驱动公司iSafety方案出货量成长 [2] - 公司基于国产芯片的iPilot方案契合自主车企“智驾平权”需求，有望拓展更多客户 [2] - 座舱DMS产品有望随着强制标配法规的落地进一步扩大客户范围和订单规模 [2] 无人物流车业务进展 - 公司依托全栈自研和车规级量产经验，推动L4级自动驾驶方案iRobo在多元场景应用 [3] - 公司无人小巴已于2025年2月完成首个项目落地，项目积累丰富有望持续贡献营收 [3] - 公司快速切入无人配送领域，小竹无人车可共享前装量产项目供应链资源，性价比优势突出 [3] - 小竹无人车发布后获得密集订单，2026年有望冲击万台级别交付规模，将迅速成长为重要营收来源 [3] - 若无人车业务模式持续得到验证，公司估值弹性有望进一步释放 [3] 行业竞争与成长逻辑 - 能够迭代算法保障性能、洞察客户需求持续获得定点、以综合服务推动项目持续量产的Tier 1，更有机会成长为头部玩家 [2] - 中国本土Tier 1有望凭借技术积累、研发效率和规模化生产的成本优势进入更广阔的国际市场 [2]

首次覆盖与评级 - 浦银国际首次覆盖佑驾创新(2431.HK)，给予“买入”评级，目标价19.3港元 [1] - 目标价对应2026年目标市销率4.2倍，潜在升幅为30% [1] 核心业务布局与前景 - 公司战略布局智能驾驶(iSafety/iPilot)和智能座舱两条业务线 [1] - 在智能驾驶域，公司通过前装量产方案践行渐进式迭代 [1] - 在智能座舱域，DMS产品不断进化，有望随强制标配法规落地扩大客户与订单规模 [1] - 公司依托大模型能力推出智能管家BamBam，有望提升座舱业务价值量 [1] - 预计公司智能部件与解决方案收入将在2026年继续保持高速增长 [1] 高阶自动驾驶业务进展 - 公司依托全栈自研和车规级量产经验，推动L4级方案iRobo在多元场景创新应用 [1] - 无人小巴已于2025年2月完成首个项目落地，项目积累丰富，有望持续贡献营收 [1] - 公司快速切入无人配送领域，小竹无人车可共享前装量产项目供应链资源，加强性价比优势 [1] - 小竹无人车发布后获得密集订单，2026年有望冲击万台级别交付规模，将迅速成长为营收重要来源 [1] - 展望未来，若无人车业务模式持续得到验证，公司估值弹性有望进一步释放 [1]

公司业绩表现 - 2024年公司营收4.54亿元，同比增长20.6%，归母净利润1.13亿元，同比增长44.0% [1] - 2025年上半年公司主要产品产能利用率大幅下滑至不足70%，其中DMSS产能利用率为68.82%，DMAS为69.58%，DATA为62.07% [3][4] - 2024年DMSS产品销量为3,349.79吨，DMAS产品销量为4,442.32吨，DATA产品销量为1,969.96吨 [4] 业绩增长驱动因素 - 2024年业绩高增长的核心增量来自下游德国辉柏赫破产导致的短期订单回流 [1] - 德国辉柏赫破产使其市场份额被竞争对手瓜分，间接推高对公司DMSS、DATA中间体的需求 [1] - 监管关注因德国辉柏赫退出而产生的增量需求是否稳定，以及是否存在期后业绩大幅下滑的风险 [1] 客户与销售模式 - 报告期内，温州金源始终为公司第一大客户，销售金额占营收比重为29%至32% [1] - 2025年5月前，公司对温州金源采用“先发货、后签结算合同”方式确认收入，占同类销售100% [1] - 2025年5月起，收入确认模式改为“年度框架+月度结算单”，收入确认时点由发货改为验收后 [1] - 监管要求说明与温州金源先发货后签约确认收入的金额及占比，并关注销售真实性及收入确认内控有效性 [2] 关联交易 - 2022年至2025年上半年，公司关联采购金额分别为6912万元、7516万元、6676万元和3567万元，占营业成本28%至33% [2] - 向关联方彩客华煜采购蒸汽、污水处理合计金额占关联采购总额的75% [2] - 监管要求说明持续保持较高关联采购的原因及合理性，以及未来减少关联交易措施的可行性 [2] - 监管关注关联采购定价的公允性，并要求量化分析收入增长与蒸汽、污水处理等关联采购金额增长的匹配性 [2] 募投项目与产能 - 公司拟募集资金2.1亿元，用于年产5000吨DMS、1500吨DMSS扩建项目、年产1000吨DATA扩建项目、年产500吨新型功能材料建设项目（二期）及研发中心升级项目 [3] - 监管要求说明募投项目投资费用明细的测算依据及合理性 [4] - 监管结合主要产品产销率、市场空间、竞争状况、客户稳定性及在手订单等情况，要求说明新增产能的必要性、合理性及产能消化可行性 [4]

公司业务进展 - 公司获得某头部新能源汽车品牌多项产品定点，包括全景视觉感知系统、AK2超声波雷达系统、DMS、车载视频行驶记录系统 [1] - 项目生命周期为2至5年，预估总营业额约4.7亿元人民币 [1] - 预计量产开始时间为2025年12月 [1]

公司业务进展 - 公司获得某头部新能源汽车品牌的全景视觉感知系统、AK2超声波雷达系统、DMS、车载视频行驶记录系统产品的定点信 [1] - 项目生命周期为2-5年，预估总营业额约4.7亿元 [1] - 预计量产开始时间为2025年12月 [1] 客户与合作伙伴关系 - 该客户为公司一直以来重要的战略合作伙伴 [1] - 客户经营状况良好，具备较强的履约能力 [1] 公司技术与市场地位 - 此次定点标志着客户对公司项目研发、生产制造、质量管理等方面的认可 [1] - 充分体现了公司在汽车智能驾驶感知系统领域的综合实力 [1] - 有利于提升公司产品市场份额和知名度，对布局汽车智能驾驶市场具有重要意义 [1] 财务业绩影响 - 以上项目对公司本年度业绩影响较小 [1] - 项目将对公司未来经营业绩产生积极影响 [1]

公司业务进展 - 公司收到某头部新能源汽车品牌多项产品定点信 [1] - 涉及产品包括全景视觉感知系统、AK2超声波雷达系统、DMS、车载视频行驶记录系统 [1] - 项目生命周期为2至5年 [1] - 预估生命周期内总营业额约4.7亿元 [1] - 预计2025年12月开始陆续量产 [1]

行业销量数据 - 9月1-21日全国乘用车市场零售119.1万辆，同比增长1%，环比上月同期增长8% [1][2] - 9月1-21日全国乘用车厂商批发130.7万辆，同比增长0%，环比上月同期增长16% [1][2] - 今年以来累计零售1,595.5万辆，同比增长9%，累计批发1,934.9万辆，同比增长12% [1][2] - 9月1-21日新能源市场零售69.7万辆，同比增长10%，环比增长11%，零售渗透率达58.5% [1][2] - 9月1-21日新能源厂商批发72.4万辆，同比增长10%，环比增长19%，批发渗透率达55.4% [2] - 今年以来新能源累计零售826.7万辆，同比增长24%，累计批发966.8万辆，同比增长31% [2] - 预计9月狭义乘用车零售215万辆，环比增长6.5%，同比增长2.0%，新能源零售125万辆，渗透率58.1% [2] 智能驾驶政策动态 - 工信部就《智能网联汽车组合驾驶辅助系统安全要求》强制性国家标准公开征求意见 [3] - 标准针对单车道、多车道、领航辅助等功能设置了人机交互、功能安全、信息安全等全方位技术要求 [3] - 标准要求系统具备手部脱离检测及视线脱离检测能力，并对报警及系统退出机制作出规定 [3] - L2强标落地有望推动行业规范化发展，增强系统安全性和消费者信任度，提升智能辅助驾驶渗透率 [1][3] - 标准的高安全要求及驾驶员视线检测强制规定，有望带动激光雷达、智驾芯片、DMS等产品市场规模扩容 [1][3] 板块市场表现 - 近两周汽车板块涨跌幅为3.54%，在30个行业中排名第3位 [4] - 分子板块中，零部件板块双周涨幅为6.95%，摩托车及其他板块涨幅为1.75%，乘用车板块涨幅为0.39% [4] - 商用车板块双周下跌2.75%，销售及服务板块下跌5.35% [4] - 销售及服务板块市盈率为42.45倍，零部件板块市盈率为33.24倍，摩托车及其他板块市盈率为28.51倍 [4] - 乘用车板块市盈率为24.40倍，商用车板块市盈率为16.04倍 [4] - 摩托车及其他板块市净率为3.91倍，零部件板块市净率为3.52倍，乘用车板块市净率为2.34倍 [4] - 商用车板块市净率为1.69倍，销售及服务板块市净率为1.53倍 [4]

公司概况 * 宇瞳光学深耕光学镜头领域十余年 产品线覆盖安防 车载 机器视觉等多元应用[2] * 公司由安防光学向汽车光学转型 通过收购九州光学进入车载镜头市场 形成安防与汽车光学双主业驱动的战略格局[2] * 公司成立于2011年9月 2019年成功登陆创业板上市[6] 市场地位与核心业务 * 公司在全球安防镜头市场的市占率接近40% 位居第一梯队[2][3] * 安防业务是公司的核心支柱 占收入比重约60%[8] * 公司客户多元化 与安防龙头企业海康 大华及知名主机厂比亚迪 丰田等建立长期合作关系[2][10] 业务拓展与增长点 * 公司积极拓展车载光学业务 产品包括ADAS 环视 DMS及HUD等[2][4] * 公司还涉足机器视觉 微单相机 电影镜头及视频会议等新兴应用领域[5] * 车载光学业务是公司的第二个成长曲线 受益于智能驾驶对硬件的需求增长[4][14] * 全球车载镜头市场预计从2020年的8亿多美元增长到2027年的19亿美元左右[14][15] 核心竞争力与优势 * 公司具备强大的产业链整合能力 上游供应链自制化程度高 包括塑胶 金属部件及玻璃镜片非球面模造工艺[2][10] * 与同行相比 公司更擅长标准化产品的大规模自动化生产及供应链管理 从而实现成本优势[11] * 公司拥有强大的SKU覆盖能力和项目标品的兼容性 能与下游紧密合作 提供高性价比的解决方案[12] 财务表现与前景展望 * 预计公司2025年利润接近2.9亿元人民币 2026年达4.8亿元人民币 收入增速将超过30%[4][22] * 公司市值目标分别为150亿（2026年）和200亿（后年）[22] * 在毛利率方面 机器视觉最高 为46% 应用光学生意表现也较好[9] 行业趋势与机遇 * 安防行业智能化趋势明显 预计2024年智能安防市场规模达1,300亿元 同比增长26%[2][13] * 整个安防市场规模约为1万亿元 增速约为6%[13] * 国内自主品牌崛起推动汽车摄像头用量增加 L2级别汽车通常配备5个摄像头 L3级别普遍配备13至16个摄像头[16] * 高等级自驾镜头如ADAS盈利性更好 普通环视镜头净利率约10% 而ADAS前视镜头像素800万净利率可达20%[16] * 模造玻璃在无人机 运动相机 AI眼镜等领域需求强劲 市场预计在2025年和2026年增幅均超过50%[17][18] * 模造玻璃相比塑料镜片具有更好的耐用性和透光率 高性能要求的镜头通常会使用一至两片非球面模造玻璃[19] 技术工艺 * 模压成型适用于大规模生产 如车载镜头 长焦手机镜头等 但其限制在于模具寿命和成本控制[20] * WLG工艺具备高效率 高一致性的优点 并能实现薄型化设计 更适用于AR/VR模块 但由于前期资本投入大且良率较低 尚未完全替代传统工艺[20][21]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入4.1亿元 同比增长7.7% 归母净利润0.9亿元 同比增长44.1% 扣非净利润0.72亿元 同比增长33.9% [1] - 单Q2收入2亿元 同比增长2.1% 符合0-5%预期区间 单Q2归母净利润3887万元 同比增长42.4% 超出35%预期 [1] - 利润超预期主要源于研发规模化兑现推动净利润率提升 收入表现符合预期 [1] 费用控制与现金流 - 2025H1销售费用率16.4%同比下降0.4个百分点 管理费用率9%同比下降4.3个百分点 研发费用率48.4%同比下降2.5个百分点 [2] - Q1/Q2单季薪酬同比增幅分别为6%和1.5% 低于同期营业收入13.8%和2.1%的增速 形成收入成本剪刀差 [2] - 经营活动现金流净额0.46亿元 较去年同期-0.65亿元显著改善 主要受益于销售回款增加 [2] 业务板块表现 - 移动智能终端视觉解决方案（手机业务）上半年营收3.4亿元 同比增长2.2% 收入稳定性得益于24Q2大单确认形成较高基数 [1] - 智能汽车及其他AIoT业务上半年营收0.6亿元 同比大幅增长49.1% 延续高增长态势 [1] - 汽车业务执行"先国内后国外、先软件后软硬一体、先舱内后舱外"战略 Tahoe完成量产交付 DMS产品通过欧标认证 [1] 战略推进与业务进展 - 手机业务Turbo Fusion加速全机型渗透 视频解决方案持续优化 [2] - AI眼镜业务推进算法与专用芯片底层适配 与多家头部厂商签约并占据市占率优势 [2] - 汽车业务DMS通过欧盟ADDW认证 为岚图、吉利等品牌海外量产提供合规基础 Tahoe在欧洲豪华品牌车型实现量产交互 舱外舱泊一体完成客户POC验证 [2] - AI创新业务PSAI商拍累计服务数十万中小商家 合作头部服饰品牌超300家 具身智能机器人与全球知名民用机器人公司建立技术合作 [2] 业绩展望与估值 - 维持2025-2027年收入预测10.00亿元、12.57亿元、15.94亿元 归母净利润预测2.33亿元、3.09亿元、4.38亿元 [3] - 对应2025年市盈率92倍 维持买入评级基于手机业务竞争壁垒及汽车、AI眼镜等业务销售突破潜力 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025年上半年收入4.1亿元（同比增长7.7%），归母净利润0.9亿元（同比增长44.1%），扣非净利润0.72亿元（同比增长33.9%）[6] - 单Q2收入2亿元（同比增长2.1%），符合预期；单Q2归母净利润3887万元（同比增长42.4%），超预期，主要因研发规模化兑现推动净利润率提升[6] - 汽车板块营收0.6亿元（同比增长49.1%），手机板块营收3.4亿元（同比增长2.2%），汽车业务执行"先国内后国外、先软件后软硬一体、先舱内后舱外"战略，Tahoe量产交付及DMS通过欧标认证有望形成新增长曲线[6] - 费用控制优化，2025H1销售/管理/研发费用率分别为16.4%/9%/48.4%，同比变化-0.4/-4.3/-2.5个百分点；规模化研发显效，Q1/Q2单季薪酬同比增6%/1.5%，同期收入同比增13.8%/2.1%，剪刀差持续；经营活动现金流净额0.46亿元（去年同期-0.65亿元）[6] - 四大业务进展：手机业务Turbo Fusion全机型渗透；AI眼镜与头部厂商签约；汽车业务DMS通过欧盟ADDW认证，Tahoe在欧洲豪华品牌量产；AI创新业务PSAI服务数十万商家，具身智能机器人达成技术合作[6] - 维持2025-2027年收入预测10.00/12.57/15.94亿元，归母净利润预测2.33/3.09/4.38亿元，对应2025年市盈率92倍[5][6] 财务数据 - 2025H1营业总收入410百万元（同比增长7.7%），归母净利润89百万元（同比增长44.1%）[5][6] - 毛利率88.4%（2024年全年90.4%），ROE 3.3%（2024年全年6.5%）[5] - 2025E/2026E/2027E预测收入1000/1257/1594百万元（同比增长22.7%/25.7%/26.8%），预测归母净利润233/309/438百万元（同比增长32.0%/32.6%/41.8%）[5][6]