提到"高端游戏设备的必备要素"，大家首先会想到什么？很显然，性能强大的CPU、GPU，足够大的内存 和足够快的存储，应该说是这个问题的"核心"。 除此之外，足够炫酷的RGB灯光系统、个性化的外观设计，乃至带有环绕效果的扬声器，往往也会被部分 玩家视为提升游戏氛围，甚至是"直接提升战斗力"的关键配置。 当然，还要有高刷新率的屏幕。这一点也对，但"高刷屏"对于现在的游戏设备来说，真的有必要吗？ 120FPS高帧率模式甚至在很大程度上影响到了电影和广播电视行业 我们不否认，最初90Hz、120Hz高刷显示技术在消费端落地时，只要是"视力正常"的用户，就都能很明显 地感受到它们相比早期60Hz"低刷屏"带来了相当明显的体验差异。而且在那个时候，跟风"高刷"不只有游 戏，一些视频网站、甚至是常用软件，也都适配了90FPS、甚至是120FPS。在这种情况下，"高刷"的好处 可以说是极为明显，而且很快就成为了整个消费电子行业的共识。 但现在的情况就有些不太一样了。例如在台式PC领域，好几个厂商近日刚刚公布了号称"750Hz"的超高刷 新率Fast TN显示器产品。 而在笔记本电脑领域，天马微电子刚刚公布了"全球首款"2K ...

特斯拉下一代FSD芯片进展 - 特斯拉AI5/HW5下一代FSD芯片已进入量产阶段 由台积电代工 采用3纳米N3P制程 三星为备选代工厂 [1] - 新芯片运算性能达2000-2500TOPS 是现款HW4芯片(约500TOPS)的5倍 可支持更复杂的无监督FSD演算法 [1] - 对比英伟达RTX5080(1800TOPS/1500美元)和RTX5090(3400TOPS/3000美元) 特斯拉新芯片在性价比上具有竞争力 [1] 硬件配套升级计划 - 将为AI5/HW5配备升级版FSD镜头 采用三星防天气镜头 镜片内建加热元件 可一分钟融化冰雪 减少影像变形 [2] - 21日奥斯汀启动Robotaxi试点 首批投入12辆搭载HW4硬件的Model Y测试自动驾驶 [2] 产品迭代策略 - 特斯拉将逐步改进AI5/AI6的FSD功能 但不会同步升级旧车款 仅当车辆无法以比人类更安全运行时才会升级 [1] - 2026年量产HW5车型时才会启用新硬件 新旧硬件安全性差异不影响旧硬件的安全驾驶能力 [1]

售价 - RTX5090发布时预期售价高达4万元以上，但4个月后价格已跌至2万元出头，部分电商平台低至2.3万元 [2] - 价格下滑原因包括芯片过热问题、多卡组网传闻、厂商初期抬价以及RTX4090改装版的竞争 [2] 租金 - RTX5090初期售价高昂导致租赁市场发展缓慢，5月份价格回落后部分机房开始上架 [3] - 8卡整机扣除机柜租赁费和电费后，投资回本周期约为4年，对AI企业吸引力有限 [3] 算力 - RTX5090单卡FP16精度算力为419 TFLOPS，8卡整机算力约3.4 PFLOPS，300张卡可组成PFLOPS级集群 [4] - 单卡租赁价格约1万元/年，8卡整机配置价格约为30万元 [4] - 算力优势在大型语言模型训练、推理及高性能计算任务中显著，但依赖软件优化和组网效率 [5] 功耗 - RTX5090额定功耗575W，峰值功耗可达900W，8卡整机功耗约6kW [6] - 以每千瓦时电费0.6元计算，8卡整机每月电费约3600元，高功耗增加运营成本并对基础设施提出更高要求 [6] 性能 - RTX5090支持FP8/FP4低精度运算，在AI推理场景中效率显著提升，相比RTX4090推理速度快约50% [7] - 在4K分辨率游戏场景中，RTX5090平均帧率显著优于RTX4090，但性能优势需针对性优化 [7] 发热 - RTX5090发热问题主要集中在芯片和电源连接器，12V-2x6电源连接器存在过热和熔化现象 [8] - 缓解措施包括限制瞬间功率、采用液冷或涡轮风扇、使用原厂电源连接线 [8][11] - 发热问题基本可控，但企业需重视散热系统设计和维护 [9] 组网 - 早期传言RTX5090多卡组网存在"锁卡"或性能瓶颈，但实际测试未发现此类问题 [10] - 锁卡问题可能源于早期驱动不成熟，随着驱动更新已基本解决，组网表现稳定 [12]

售价 - RTX5090发布时预期售价高达4万元以上 但4个月后价格已跌至2万元出头 部分电商平台同德品牌低至2.3万元 [2] - 价格快速下滑原因包括芯片过热问题影响消费者信心 多卡组网性能瓶颈传闻降低企业采购意愿 厂商初期大幅抬价导致需求不及预期 RTX4090改装48GB版本更具性价比 [2] 租金 - 初期售价高昂导致租赁市场发展缓慢 5月份价格回落后部分机房开始上架RTX5090机型 [3] - 8卡整机扣除机柜租赁费和电费后投资回本周期约4年 对AI企业而言周期较长 [3] - 单卡租赁价格约1万元/年 8卡整机配置价格约30万元 [6] 算力 - FP16精度算力单卡419 TFLOPS 8卡整机约3.4 PFLOPS 300张可组成PFLOPS级算力集群 [4] - 在大型语言模型训练 推理及高性能计算任务中具备显著优势 但需依赖软件优化和组网效率 [4] 功耗 - 额定功耗575W 峰值功耗瞬间高达900W 8卡整机功耗约6kW [7] - 按每千瓦时电费0.6元计算 8卡整机每月电费约3600元 高功耗增加运营成本并对机房散热供电系统提出更高要求 [7] 性能 - 支持FP8/FP4低精度运算 显著提升AI推理效率 与RTX4090相比推理速度快约50% [8] - 4K分辨率下游戏平均帧率显著优于4090 但性能优势发挥需针对性优化 [8] 发热 - 发热问题集中在芯片和12V-2x6电源连接器 出现过热和熔化现象 发生概率较低但需关注 [9] - 缓解措施包括限制瞬间功率 采用液冷或涡轮风扇 使用原厂电源连接线 [9] 组网 - 早期多卡组网锁卡或性能瓶颈传闻源于驱动不成熟 随着驱动更新问题已基本解决 [11] - NVLink和PCIe组网表现稳定 适合构建高性能AI集群 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司当前AI芯片产品较竞争对手领先，有望受益云厂商资本开支增长和推理算力需求增长 [4] 业绩简评 - 2025年5月29日公司公布FY26Q1（25.1 - 25.4）业绩，营收440.62亿美元，同比+69%，环比+12%，GAAP毛利率60.5%，Non GAAP毛利率71.3%；GAAP净利润187.75亿美元，同比+26%，环比-15%；Non GAAP净利润198.94亿美元，同比+31%，环比-10% [2] - 公司指引FY26Q2营收450亿美元（±2%），已考虑H20禁售80亿美元收入损失，指引FY26Q2 GAAP、Non GAAP毛利率分别为71.8%、72.0%（±0.5%） [2] 经营分析 数据中心业务 - FY26Q1数据中心业务收入391.12亿美元，同比+73%，计算芯片营收341.55亿美元，同比+76%，网络业务收入49.57亿美元，同比+56%，主要动能来自推理算力需求增长和Blackwell放量 [2] - 推理端算力需求持续增长，微软Q1处理超100万亿个token，已部署数万个Blackwell GPU，预计爬坡至数十万个，GB300本月初向客户提供样品 [2] H20影响 - 公司预计H20全年造成150亿美元影响，其中Q1计提库存减值损失45亿，Q1无法发货收入减少25亿，Q2无法发货收入减少80亿 [3] 游戏业务 - FY26Q1游戏业务收入37.63亿美元，同比+42%，因部分客户在数据中心显卡供应有限时转向购买RTX5090、RTX6000系列显卡拉动 [3] 其他业务 - FY26Q1专业图像业务、汽车业务、OEM业务营收分别为5.09、5.67、1.11亿美元，同比+19%、+72%、+42% [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司FY26 - FY28年GAAP净利润分别为1082.08、1353.40、1527.62亿美元，同比+48.5%、+25.1%、+12.9% [4] 公司基本情况 |项目|FY24|FY25|FY26E|FY27E|FY28E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|/|60,922 130,497|195,320|249,578|282,771| |增长率（%）|125.9%|114.2%|49.7%|27.8%|13.3%| |EBITDA|34,717|84,351|127,043|156,373|173,664| |归母净利润|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| |增长率（%）|581.3%|144.9%|48.5%|25.1%|12.9%| |每股收益 - 期末股本摊薄|12.08|2.98|4.42|5.53|6.25| |每股净资产|17.44|3.24|7.60|13.05|19.22| |市盈率（P/E）|50.53|47.90|30.47|24.36|21.58| |市净率（P/B）|34.99|44.01|17.73|10.33|7.01|[9] 利润表预测摘要 |项目/报告期|FY2023A|FY2024A|FY2025A|FY2026E|FY2027E|FY2028E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|26,974|60,922|130,497|195,320|249,578|282,771| |营业成本|11,618|16,621|32,639|48,830|67,386|79,176| |毛利|15,356|44,301|97,858|146,490|182,192|203,595| |其他收入|0|0|0|0|0|0| |销售费用|2,440|2,654|3,491|5,078|6,489|7,352| |管理费用|0|0|0|0|0|0| |研发费用|7,339|8,675|12,914|17,579|22,462|25,449| |营业利润|5,577|32,972|81,453|123,833|153,241|170,794| |利息收入|267|866|1,786|172|1,832|4,289| |利息支出|262|257|247|214|259|342| |权益性投资损益|0|0|0|0|0|0| |其他非经营性损益|-48|237|1,034|586|749|848| |其他损益|-1,353|0|0|0|0|0| |除税前利润|4,181|33,818|84,026|124,377|155,563|175,589| |所得税|-187|4,058|11,146|16,169|20,223|22,827| |净利润（含少数股东损益）|4,368|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| |少数股东损益|0|0|0|0|0|0| |净利润|4,368|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| |优先股利及其他调整项|0|0|0|0|0|0| |归属普通股东净利润|4,368|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762|[10] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|0|0|0|0| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司当前AI芯片产品较竞争对手领先，有望受益云厂商资本开支增长以及推理算力需求增长 [4] 业绩简评 - 2025年5月29日公司公布FY26Q1（25.1 - 25.4）业绩，营收440.62亿美元，同比+69%，环比+12%，GAAP毛利率60.5%，Non GAAP毛利率71.3%；GAAP净利润187.75亿美元，同比+26%，环比-15%；Non GAAP净利润198.94亿美元，同比+31%，环比-10% [2] - 公司指引FY26Q2营收450亿美元（±2%），已考虑H20禁售80亿美元收入损失，GAAP、Non GAAP毛利率分别为71.8%、72.0%（±0.5%） [2] 经营分析 数据中心业务 - FY26Q1数据中心业务收入391.12亿美元，同比+73%，计算芯片营收341.55亿美元，同比+76%，网络业务收入49.57亿美元，同比+56%，主要动能来自推理算力需求大幅增长以及Blackwell继续放量 [2] - 推理端算力需求持续增长，微软Q1处理超100万亿个token，已部署数万个Blackwell GPU，预计爬坡至数十万个，GB300本月初向客户提供样品 [2] H20影响 - 预计全年H20造成150亿美元影响，其中Q1计提库存减值损失45亿，Q1无法发货收入减少25亿，Q2无法发货收入减少80亿 [3] 游戏业务 - FY26Q1游戏业务收入37.63亿美元，同比+42%，因部分客户在数据中心显卡供应有限时转向购买RTX5090、RTX6000系列显卡拉动 [3] 其他业务 - FY26Q1专业图像业务、汽车业务、OEM业务营收分别为5.09、5.67、1.11亿美元，同比+19%、+72%、+42% [3] 盈利预测 - 预计公司FY26 - FY28年GAAP净利润分别为1082.08、1353.40、1527.62亿美元，同比+48.5%、+25.1%、+12.9% [4] 公司基本情况 |项目|FY24|FY25|FY26E|FY27E|FY28E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|/|60,922、130,497|195,320|249,578|282,771| |增长率（%）|125.9%|114.2%|49.7%|27.8%|13.3%| |EBITDA|34,717|84,351|127,043|156,373|173,664| |归母净利润|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| |增长率（%）|581.3%|144.9%|48.5%|25.1%|12.9%| |每股收益 - 期末股本摊薄|12.08|2.98|4.42|5.53|6.25| |每股净资产|17.44|3.24|7.60|13.05|19.22| |市盈率（P/E）|50.53|47.90|30.47|24.36|21.58| |市净率（P/B）|34.99|44.01|17.73|10.33|7.01| [9] 利润表预测摘要 |项目/报告期|FY2023A|FY2024A|FY2025A|FY2026E|FY2027E|FY2028E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|26,974|60,922|130,497|195,320|249,578|282,771| |营业成本|11,618|16,621|32,639|48,830|67,386|79,176| |毛利|15,356|44,301|97,858|146,490|182,192|203,595| |其他收入|0|0|0|0|0|0| |销售费用|2,440|2,654|3,491|5,078|6,489|7,352| |管理费用|0|0|0|0|0|0| |研发费用|7,339|8,675|12,914|17,579|22,462|25,449| |营业利润|5,577|32,972|81,453|123,833|153,241|170,794| |利息收入|267|866|1,786|172|1,832|4,289| |利息支出|262|257|247|214|259|342| |权益性投资损益|0|0|0|0|0|0| |其他非经营性损益|-48|237|1,034|586|749|848| |其他损益|-1,353|0|0|0|0|0| |除税前利润|4,181|33,818|84,026|124,377|155,563|175,589| |所得税|-187|4,058|11,146|16,169|20,223|22,827| |净利润（含少数股东损益）|4,368|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| |少数股东损益|0|0|0|0|0|0| |净利润|4,368|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| |优先股利及其他调整项|0|0|0|0|0|0| |归属普通股东净利润|4,368|29,760|72,880|108,208|135,340|152,762| [10] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|0|0|0|0| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| [11]

英伟达GPU价格调整 - 公司近期将GPU产品价格大幅上调10%至25%，允许分销合作伙伴同步调价[1] - AI芯片H200和B200在内的GPU模块及服务器产品价格上涨10%-15%，旗舰PC显卡RTX5090价格达2000万韩元，较年初涨幅超25%[1] - 调价直接原因是台积电美国工厂4纳米工艺生产成本飙升，美国工厂运营成本达台湾工厂两倍[1] 中国市场影响 - 受美国出口限制影响，第一季度H20芯片无法出口导致损失55亿美元（7.7万亿韩元），预计全年损失或达8万亿韩元[2] - 去年在华销售额171亿美元（25万亿韩元）占总收入14%，曾占据中国AI芯片市场90%份额[2] - 公司预测中国AI芯片市场规模未来几年将增长至500亿美元（69万亿韩元），但当前出口限制可能导致华为抢占市场份额[2] 财务与供应链动态 - 2026财年Q1营收预期4.3亿美元，同比增长65%，显著低于去年262%的增幅[3] - CEO黄仁勋计划访问台湾重组供应链，业内推测7月可能推出低配版H20芯片应对出口限制[2][3]

全球数据中心格局 - 2023年至2026年全球规划新增数据中心建设规模预计达47GW 2023年现有基数为49GW 2026年总规模将突破96GW [1] - 新增容量中约85%（40GW）投向智算中心（IDC）领域 反映人工智能算力需求爆发式增长 [1] - 北美市场占据主导地位 预计吸纳65%-70%新增容量（30 55-32 9GW） 中国市场占比约15%（7 05GW） 欧洲与东南亚合计占比10%（4 7GW） [1] 中国市场数据中心现状 - 传统通用计算（通算）与人工智能计算（智算）复合增长率分别为3%-4%和20%+ 通算设施已出现供给过剩 核心节点机柜上架率维持在40%-50% [2] - 中国智算中心主要分布在中西部 宁夏、内蒙古、甘肃、重庆、贵州等地拥有超过3万PF的大型算力网络国家枢纽节点 东部最大为京津冀的2 28万PF智算中心 [2] - 智算中心电力消耗大 东部电力压力较大 因此布局偏向非发达地区 各地政府积极推动智算中心建设 [2] - 高端算力短缺 低端算力过剩 [3] 投资主体格局 - 政府及城投平台占比约35% 承担土地供给、能源配套及项目协调职能 采用"设计-采购-施工"总承包模式 [4] - 运营商阵营（电信、移动、联通）占比约20% 依托集采体系开展建设 设备采购与土建施工分离 采用框架招标制度 [4] - 互联网云厂商（含BAT等）占比约40% 对设备选型话语权强 建设自主性高 采用"总包+专业分包"混合模式 [4] - 高校科研机构及自建企业合计占比约5% [4]

行业趋势总览 - AI与云计算产业形成紧密的飞轮效应，核心逻辑在于技术迭代、应用扩展和算力需求的正反馈循环 [3] - AI大模型能力快速提升（如Qwen3、Llama4的多模态升级与逻辑推理优化），推动AI从辅助工具向核心生产力渗透 [3] - 阿里云第九代ECS实例算力提升20%而价格下降5%，通过硬件性能优化和规模效应降低AI开发门槛 [3] - 谷歌Gemini 2.5 Pro在复杂推理任务中超越人类表现，阿里Qwen2.5-Omni实现手机端全模态交互，显示AI应用向企业级和消费级市场双向渗透 [3] 技术降本与需求扩张的矛盾 - 模型效率提升（如GPT-4o响应速度优化）降低单次推理算力消耗，但用户规模与调用频次指数级增长导致整体算力需求激增 [4] - H100 GPU租赁价月涨22%，北美IDC租金涨幅超60%，算力资源从过剩周期转入稀缺周期 [4] - 头部云厂商通过架构创新（如华为CloudMatrix超节点）和生态绑定（阿里"繁花计划"）试图平衡供给缺口，但短期内供需错配仍将主导市场 [4] 云服务商技术升级与竞争格局 - 阿里云以全栈能力覆盖为核心策略，第九代ECS实例通过AMX加速技术提升AI预处理效率20%，CPFS文件存储吞吐达40GB/s，PAI平台响应时间降低92% [5] - 华为云聚焦架构创新与行业纵深，CloudMatrix 384超节点实现3倍于传统服务器的GPU密度，盘古大模型在400余个场景落地 [6] - AWS等厂商H100调用价格两周内跳涨22%，反映全球算力供需失衡，通用云服务商因架构灵活性不足面临溢价能力下降 [6] AI模型进展与多模态突破 - Qwen3与Llama4即将发布，补强逻辑推理与语音交互能力，阿里Qwen2.5-Omni以7B小参数量实现四模态端到端处理，打破传统多模态模型对高算力的依赖 [7] - 谷歌Gemini 2.5 Pro凭借18.8%的"人类最后考试"得分验证复杂推理能力，GPT-4o图像生成精度提升瞄准企业级设计、营销等高频刚需 [7] - 多模态模型数据处理复杂度激增导致训练成本指数上升，消费端付费意愿尚未匹配成本曲线，可能催生"轻量化多模态+垂直场景付费"的混合商业模式 [8] 算力需求激增与产业链价格传导 - 阿里、腾讯2024Q4单季度资本开支同比增幅超250%，数据中心硬件采购放量引发全链条价格上行 [10] - AWS H100调用价格两周内跳涨22%，英伟达H20芯片8卡服务器单价从100万元飙升至110万元，涨幅达10%，二手市场A100芯片价格上涨15% [11] - 北美数据中心上架率超95%，IDC租金同比最高上涨60%，中国市场AI专用数据中心改造升级推高单位机柜成本 [11][15] 算力租赁市场动态 - CoreWeave等专业厂商H100服务器租赁价格两年内上涨29%，NVIDIA HGX H100租赁价格为每小时49.24美元 [21] - 算力租赁模式可持续性依赖于下游应用端付费能力同步提升，若AI应用商业化滞后于算力成本攀升，租赁市场可能出现价格泡沫 [17]