文章核心观点 - 春节消费旺季结束后，安徽、河南、山东三省的白酒消费市场呈现出基于地域文化、品牌格局与消费习惯的多元格局，反映了“本土坚守”与“外来突围”的激烈博弈 [1] 安徽市场：本土品牌绝对主导 - 安徽市场本土品牌强势，“东不入皖”地位稳固，古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒、金种子酒等“四朵金花”是典型代表，形成一超三强多跟随的格局 [1][3][4][5] - 2025年安徽白酒市场规模约为350亿元，位列全国第二梯队核心位置 [6] - 古井贡酒是消费者认可度最高的品牌，产品覆盖百元到千元全价格带，其中古20（一箱4瓶2000-2200元）、古16（约1200元）是高端选择，古5、古8是大众宴席主力 [8][17][20] - 市场区域分化显著：皖北怀远地区口子窖占据主导，其中5年型、6年型等百元左右中端产品是春节走亲访友标配；皖东滁州则是古井贡酒优势显著，古5、古8构成宴席双子星 [12][13][16][18] - 外省品牌如五粮液、剑南春、汾酒等存在，但铺货占比不高，主要用于高端送礼等特定场景 [8][9][10] 河南市场：圈层化与场景适配显著 - 河南市场呈现“高端名酒撑场面、本土品牌保民生”的态势，送礼圈层化特征明显 [1] - 高端名酒如飞天茅台（春节单瓶1800多元）、五粮液等主要用于特殊礼赠或重要客户，但日常走量有限；中高档品牌酒如郎酒、剑南春、汾酒、古井贡酒古8等是市民走亲访友常选，兼顾面子与回礼压力 [24][26] - 整箱送礼在乡村更普遍，三五百元一件的河南本土名酒如杜康、仰韶彩陶坊因性价比高成为日常亲友礼尚往来的选择 [26] - 光瓶酒几乎不出现在送礼场景，假酒问题也降低了飞天茅台等在日常送礼中的频率 [26] - 归乡游子带来新疆伊力特、广东九江双蒸等特色地域酒，为市场增添了多样性 [26] 山东市场：低度酒传统与川酒主导 - 山东延续低度酒消费传统，川酒凭借适配性占据主流，本土酒企因品质口碑问题发展乏力 [1] - 在枣庄，川酒（五粮液、剑南春、泸州老窖）占据烟酒店黄金位置，本土酒如微山湖、今缘春因前些年工业勾兑导致口感差、易上头，半年仅卖出两三瓶，备受冷落 [28][30] - 鲁西南（菏泽、枣庄、济宁）低度浓香白酒消费占比超70%，泸州老窖、五粮液等通过下沉市场、推出低度定制款（如42度）牢牢占据主流 [31] - 低度酒盛行根植于儒家“酒桌文化”：敬酒讲究礼仪顺序，需保证饮酒量体现礼尚往来，因此38-42度的低度酒成为必然选择；同时低度酒绵柔口感能与味道较重的鲁菜风味互补 [31][32] - 健康观念普及使“口感舒适”、“饮后无负担”、“纯粮酿造”成为好酒核心标准，“度数高低”已非核心考量 [32][33] 公司动态与表现 - **古井贡酒**：作为“徽酒一哥”，年销售额超200亿元，通过“年份原浆”系列实现全价格覆盖，古20是年销近50亿元的大单品 [20] - **老明光酒**：滁州本土品牌，2021年被古井贡酒收购后迅速复兴，销售额从并购首年不足5亿元增长至2025年的15亿元，其中滁州本地贡献约9亿元，占比近六成 [21] - **口子窖**：在皖北怀远市场占据主导，百元左右的5年型、6年型是春节热销中端产品 [13] - **川酒品牌（五粮液、泸州老窖、剑南春等）**：在河南是高端送礼常选；在山东通过推出低度定制款成功占领主流市场 [24][30][31] - **区域酒企**：安徽宣酒、明光酒、文王贡酒等构成多品牌矩阵；河南杜康、仰韶彩陶坊主打大众性价比市场；山东本土酒企因品质问题在市场竞争中处于劣势 [5][26][28]

核心观点 - 公司2025年总营收创历史新高，但净利润增长显著放缓，净利率持续下滑，陷入“增收不增利”的困境，主要原因是“外卖大战”带来的配送及佣金费用激增严重侵蚀了利润 [1] - 公司第四季度净利润同比大幅下滑，营收增速放缓，同时自营门店同店销售增长近乎停滞，反映出在激进的门店扩张和市场竞争加剧背景下，其单店盈利能力和产品竞争力面临挑战 [1][10][11][12] 财务表现 - **全年业绩**：2025年总净收入为492.88亿元，同比增长43%；归母净利润为36亿元，同比增长21.8%，但净利率仅为7.3%，且该指标已连续两年下滑 [1] - **季度业绩**：2025年第四季度总净收入为127.8亿元（约18.24亿美元），同比增长32.9%，但增速低于前三年同期水平；第四季度净利润为5.18亿元，同比暴跌39% [1][6][11] - **成本费用激增**：第四季度配送费用高达16.31亿元，同比激增94.5%，占当期营收的比例从正常的约8%攀升至12.8% [4][6]；同期销售和营销费用约为7.56亿元，同比增长31.9%，主要由于支付给第三方外卖平台的佣金及广告支出增加 [7] 经营状况与挑战 - **门店网络高速扩张**：截至2025年底，全球门店总数突破3.1万家，全年净增8708家，其中约65%为自营店，35%为加盟店；内地市场门店超3万家 [9] - **同店增长与利润率承压**：第四季度自营门店同店销售额增长率仅为1.2%；门店利润率为15%，较同期下滑4.6个百分点 [10][12] - **产品竞争力减弱**：2025年累计推出140多款新品，非咖啡饮品占比已超20%，但能成为市场爆款的新品寥寥无几；在咖啡主赛道面临库迪咖啡、挪瓦咖啡以及跨界品牌（如古茗）的激烈竞争 [11] - **订单结构变化**：受“外卖补贴战”影响，订单结构从以“线上下单、门店自提”为主发生改变，导致相关费用成本显著上升 [6] 管理层观点与未来展望 - **对业绩波动的解释**：管理层认为第四季度的利润波动“符合内部预期”，并指出外卖平台补贴力度在当季已明显收缩，外卖订单占比环比下降但仍处高位 [1][6] - **未来战略重点**：获取市场份额仍是战略规划的重中之重，但承认由于2025年高基数影响，2026年同店销售和利润表现可能面临阶段性波动和挑战 [14] - **国际化进展**：出海加速，截至2025年底海外门店总数达160家，其中新加坡81家（当地规模第二）、美国9家、马来西亚70家（加盟模式）；但公司未对2026年国际化扩张给出明确战略，并强调中国大陆市场仍是全球最具想象空间的咖啡市场 [14]

政策调整核心 - 中国人民银行决定自2026年3月2日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0 [1][3] - 这是该工具自2015年“8·11”汇改设立以来的第3次归零，也是时隔3年半后的再次下调 [1][6] 政策调整背景 - 调整背景是在岸人民币兑美元持续升值 自2025年4月以来持续升值 至2025年底升破7.0关口 2026年春节前进一步升破6.9 2月26日盘中触及6.83附近 [3] - 人民币累计升值幅度超过1400个基点 创近三年来新高 市场对于人民币单边升值预期有所强化 [1][3] - 在此市场形势下 远期结汇意愿相对较强 而远期购汇需求有所收缩 [1] 政策目标与效果 - 政策旨在顺应当前市场形势 释放被动积压的外汇对冲需求 为汇率双向波动提供更均衡的市场基础 [1][4] - 此举具有明显的“反升值预期”色彩 与此前历次“反贬值预期”的上调操作逻辑对称 [4] - 降低风险准备金率能有效减少企业的外汇套保成本 鼓励企业利用衍生品管理汇率风险 同时增加外汇市场流动性 平抑人民币过快升值的压力 [3] - 政策释放出监管层希望通过完善市场化工具的可及性 而非单纯依赖行政性管控 来实现汇率稳定的信号 [7] 历史调整脉络 - 2015年8月 为应对“8·11”汇改后人民币急贬 首次设立20%远期售汇风险准备金率 [6] - 2017年9月 人民币由贬转升、预期平稳 准备金率下调至0 [6] - 2018年8月 贸易摩擦升级 人民币贬值预期重燃 准备金率再次上调至20% [6] - 2020年10月 中国经济复苏、美元走弱 人民币升值 准备金率再次下调至0 [6] - 2022年9月 美联储暴力加息、美元创20年新高 人民币兑美元汇率“破7” 准备金率第三次上调至20% [6] - 央行每一次调整都精准对应着市场主要矛盾的转换 此次下调与2020年10月、2017年9月的逻辑一脉相承 均发生在人民币升值压力较大、市场预期趋于单边的节点 [7] 对企业的影响与建议 - 政策调整的直接效果是显著降低企业远期购汇的综合成本 [4] - 此举与引导企业树立汇率风险中性理念高度契合 汇率避险工具的可及性与便利性是企业汇率风险管理能力建设的基础性前提 [4] - 2025年中国企业外汇套期保值比率已接近30% 企业汇率风险管理意识与能力显著提升 [7] - 专家建议企业应摒弃赌汇率涨跌的投机心理 树立“风险中性”理念 将汇率风险管理纳入日常财务决策 利用远期、期权等衍生品工具锁定汇率成本 [7] - 人民币汇率双向波动成为新常态 对企业而言 核心是完成从“汇率投机者”到“风险管理者”的身份转变 [8]

公司动态 - 中文在线集团股份有限公司已正式向香港联合交易所有限公司（港交所）提交上市申请书 [1] 资本市场活动 - 公司计划在香港进行首次公开发行（IPO）[1]

民营银行存款利率调整动态 - 上海华瑞银行于2月25日整体下调部分定期存款挂牌利率5个基点，调整后2年期及5年期存款利率均为1.95%，跌破2% [1][2] - 江西裕民银行于2月14日将2年期个人定期存款“惠裕存”利率下调至2.2%，其普通整存整取2年期、3年期和5年期利率分别为1.50%、2.00%和2.05% [2] - 开年以来，天津金城银行、安徽新安银行等民营银行也对存款利率进行了下调，部分机构甚至在月内实施多次调整，中长期存款是主要调整对象 [1][2] 行业背景与驱动因素 - 民营银行的降息行为是对宏观经济下行和货币政策宽松的理性响应，市场利率整体下降推动银行优化负债成本 [1][3] - 国家金融监管总局数据显示，截至2025年四季度末，商业银行净息差连续三个季度维持在1.42%的历史低位 [4] - 截至2025年四季度末，民营银行净息差为3.83%，较2024年末下降0.27个百分点，受资产收益率下滑和监管约束影响，预计仍有0.1至0.2个百分点的下行空间 [4] 对银行经营的影响与展望 - 将中长期存款利率调至2%以下有助于控制高息吸储的风险，避免息差过度压缩 [1][3] - 预计2026年存款利率下移对净息差的正面贡献会逐步体现，高成本长期限存款到期重定价将带动负债成本下行，银行净息差收窄幅度有望逐步缩小并有望筑底 [4] - 贷款市场报价利率已连续9个月维持不变，1年期LPR为3%，5年期以上LPR为3.5% [4] 民营银行未来发展方向 - 民营银行需要平衡盈利与服务实体经济，深化数字化转型，拓展普惠金融和中间业务 [5] - 行业应优化资产负债结构，加强资本补充，并拓展多元化收入渠道，例如财富管理和生态合作 [5][6]

财务表现 - 2025年度营业总收入59.29亿元，同比增长15.78% [1] - 归属于母公司所有者的净利润18.43亿元，同比增长12.03% [1] 主营业务收入 - WPS个人业务收入约36.26亿元，同比增长10.42% [1] - WPS 365业务收入约7.20亿元，同比增长64.93% [1] - WPS软件业务收入约14.61亿元，同比增长15.24% [1] 产品与战略 - 公司深耕AI办公核心赛道，WPS AI 3.0与WPS 365产品全新升级 [1] - WPS AI月活用户快速增长，AI相关收入占比持续提升 [1]

市场整体表现 - **市场指数涨跌互现** 沪指收涨0.39%报4162.88点，创业板指收跌1.04%报3310.3点，深证成指微跌0.06%，科创50、上证50收红，沪深300、北证50微幅收跌 [3] - **市场交易量能缩减** 三市日成交额较前一交易日缩减504亿元，降至2.51万亿元 [3] - **市场杠杆资金升温** 截至2月26日，三市两融余额已增至2.67万亿元 [3] - **个股表现分化** 全市场3271只个股上涨，涨停股91只；2068只个股收跌，跌停股1只 [3] 行业板块表现 - **资源类板块领涨** 钢铁、煤炭、有色金属等板块领涨，涨幅均超3% [4][6][7] - 钢铁(申万)指数上涨3.37% [7] - 煤炭(申万)指数上涨3.20% [7] - 有色金属(申万)指数上涨3.10% [7] - **科技类板块普遍回调** CPO概念、光通信模块、PCB、电子元件、通信设备、机器人等板块领跌 [4] - 通信(申万)指数下跌1.38% [6] - 电子(申万)指数下跌0.71% [6] - 受隔夜英伟达股价大跌影响，A股英伟达概念板块跌逾2% [4] - **其他表现强势板块** 公用事业、农林牧渔、社会服务、计算机、环保等板块亦有不错表现 [6][7] - 公用事业(申万)指数上涨2.27% [7] - 计算机(申万)指数上涨1.86% [7] - **部分板块延续弱势** 建筑材料领跌，家用电器、食品饮料等大消费板块延续弱势 [5][6] - 建筑材料(申万)指数下跌1.45% [6] 活跃个股与资金流向 - **活跃个股成交额巨大** 日成交额超100亿元的个股有12只 [3] - **通信设备龙头股回调明显** 中际旭创(300308)下跌6.68%，新易盛(300502)下跌6.75%，工业富联(601138)下跌3.88% [3][4] - **资源股表现强势** 包钢股份(600010)涨近9%，北方稀土(600111)收涨5.58% [3] - **有色金属板块多股涨停** 14只有色金属个股涨停，包括东方锆业、湖南黄金、翔鹭钨业、华锡有色、厦门钨业、金钼股份、贵研铂业等 [7][8] - **公用事业板块多股涨停** 12只公用事业个股涨停，包括珈伟新能(20cm涨停)、南网能源、涪陵电力等 [8][9] - **计算机板块部分个股活跃** 7只计算机个股涨停，包括普元信息、云天励飞-U、金现代(20cm涨停)等 [9][10] 市场结构与风格特征 - **市场呈现高低切换特征** 节后科技股回落，主因是前期涨幅过大、积累大量获利盘，叠加临近年报披露期，部分科技股估值与业绩出现背离，资金提前撤离，总体呈现高低切换的走势特征 [11] - **板块轮动加快** 当前板块轮动加快，市场虽有所缩量，但上证指数走势依旧强势，能够支撑高位震荡格局 [11] 市场驱动因素分析 - **资源品上涨的核心原因在于供需格局改善** 资源股上涨的逻辑在于全球流动性宽松预期升温（美联储降息预期），叠加国内稳增长政策，推动工业金属需求；供给约束与新能源需求形成共振，铜、铝等品种受益于光伏、新能源车产业链 [11][12] - **科技股回调源于前期涨幅较大与业绩验证期临近** 科技股回调源于前期涨幅较大，资金兑现利润；AI等题材需等待业绩验证，短期进入震荡期 [12] - **市场情绪转向理性** 市场情绪正从春节后的乐观转向理性，资金更关注基本面与政策支撑，避险与成长逻辑交替主导 [12] 后市展望与机构观点 - **3月行情或“先扬后抑”** 按以往经验，3月行情大概率呈现‘先扬后抑’走势，3月上旬市场可能围绕两会内容博弈，春季行情有望延续；3月中下旬起，随着上市公司年报密集披露，消息面扰动增多，市场行情或将承压 [13] - **两会政策预期是市场核心** 3月市场核心在于两会政策预期，国企改革、消费刺激、科技自主及国产替代等方向或提前反应 [13] - **业绩与估值背离可能带来调整压力** 若一季报披露出现业绩与估值背离，高估值板块将面临调整压力 [13] - **海外因素可能引发波动** 美联储降息节奏反复、美元波动及地缘政治扰动，可能引发市场波动、资金流出及大宗商品价格震荡，进而冲击资源与科技板块 [13] - **蓝筹指数有望迎来修复** 当前中长期因素较为明确：PPI低位回稳、人民币汇率升值趋势延续，蓝筹权益资产估值抬升可期，若政策显著利好顺周期，蓝筹指数有望在3月迎来修复 [14] 投资建议与布局方向 - **建议采用哑铃策略平衡攻防** 进攻端聚焦业绩确定性较强的核心科技板块（AI、半导体），防御端配置新能源、有色、新消费等板块，同时关注电力、保险等高股息资产对冲波动 [15] - **以政策与产业双轮驱动为核心** 建议以政策催化叠加产业景气双轮驱动为核心，重点跟踪政府工作报告中明确的政策支持方向 [15] - **科技成长仍是市场主线** 结合当前资金流向与产业基本面，科技成长仍是市场主线，其中AI算力兼具订单确定性与国产替代逻辑，大概率持续成为资金博弈焦点 [15] - **春季行情围绕三大方向展开** 春季行情主要围绕商业航天、AI应用及涨价三大方向展开；当前资金介入更深的是涨价方向，行情或以资源品涨价与科技涨价轮动上涨为依托 [15] - **建议均衡配置、攻守兼备** 建议均衡配置、攻守兼备，兼顾资源股与硬科技板块，关注政策主线，如新质生产力（人工智能、设备更新）及内需消费修复方向 [15]

文章核心观点 - 随着AI技术深入日常消费场景，“AI付”在春节期间取得爆发式增长，支付笔数与用户人数均突破1亿，成为行业热点 [1][3] - 支付宝、京东、银联等互联网大厂及金融机构正积极布局“AI付”，但其战略侧重与商业价值存在差异 [2][3][4] - 尽管“AI付”在交互、决策和交易层面带来变革，但其规模化落地仍面临场景覆盖、行业标准、安全信任、监管合规及成本等多重挑战 [6][7][8][9] 互联网大厂积极布局 - **支付宝“AI付”春节表现亮眼**：春节期间支付宝“AI付”支付笔数突破1.2亿笔，用户数也超过1亿 [1][3] - **支付宝战略侧重“场景代理”**：依托阿里生态（如闪购、出行），打通AI服务到商业化的“最后一公里”，AI Agent连接生活服务场景（点餐、打车等），提供新的支付入口 [3][4] - **京东战略侧重“交易代理”**：以JoyAI App为阵地，通过“万能博士”语音助手点外卖、订票，AI采购助手服务于企业采购与供应链金融，提升商户渗透率和转化效率 [3][4] - **银联战略侧重“基础设施代理”**：联手生态伙伴，深耕垂直行业支付Agent，通过AI风控、智能受理及标准化支付接口嵌入银行、终端、商户系统，推动支付基础设施智能化 [3][4] - **布局的商业价值**：一是提升交易频率与转化率，用户可在对话中直接完成交易；二是强化账户绑定能力，锁定用户关系，使“AI付”成为服务入口和商业变现出口 [4] - **巨头布局的底层逻辑**：在AI时代对支付入口与交易链路进行提前卡位，支付作为交易闭环最后一环，决定了AI服务从信息推荐到实际履约的商业化能力，掌握AI支付接入能力将在AI Agent、智能助手等新交互形态中占据核心位置 [5] “AI付”带来的核心变化 - **技术内核与决策链路不同**：“AI付”以大模型意图识别、多模态交互、实时风控、跨端协作为核心，支持语音、视觉、对话式触发；而扫码支付依赖静态码和本地验证，决策链路由用户全链路完成 [7] - **交互层变化**：扫码支付需要用户每次确认，而“AI付”本质是一次授权、长期执行 [7] - **决策层变化**：AI可参与比价、选择商家与支付方式、控制预算等，支付开始参与消费决策 [7] - **交易层变化**：从“单次交易”转变为“连续交易流”，支付成为自动化运营系统的一部分 [7] 规模化落地面临的挑战 - **场景覆盖深度不足**：大量商户与服务尚未完成AI化改造 [8] - **行业标准不统一**：不同平台在协议、接口与验证流程上存在差异，虽然银联已推出MCP等标准化接口，但支付宝、京东、微信等平台的AI模型和接口标准仍不同 [1][8] - **安全与隐私信任未完全建立**：用户对误付、数据滥用、隐私泄露、“杀熟”及AI自作主张下错单等存在担忧 [1][8][9] - **监管与合规框架未完全明确**：算法责任、数据边界与追责机制仍在完善中 [1][8] - **责任归属不清**：存在资金安全与授权风险，如AI自动购买、自动扣款滥用、授权过度及“不知情支付”风险 [8] - **技术成本高**：生成式AI每次决策消耗Token，计算成本若不能降至比传统技术架构更低，将难以渗透用户消费决策环节 [8] - **技术高可用性要求**：需要支撑高并发和实时性，防范技术卡顿影响用户体验 [9] - **应用生态现状**：当前“AI付”起始应用多在大型互联网集团自有商业体系内，形成“诸侯割据”局面 [9]

核心观点 - 多家国有大行在贵金属市场波动加剧的背景下，将代理个人客户上海黄金交易所延期合约的保证金比例上调至100%，此举旨在完全取消交易杠杆，是保护投资者本金、防范极端风险的主动风控措施[1][4] - 专家认为，此举能有效截断投资者“爆仓”链条，压降银行尾部风险，并有望引导市场从短期投机转向长期配置[5] - 若未来贵金属价格持续高波动且零售热度不减，其他金融机构跟进上调保证金比例的概率较高[1][8] 银行具体风控举措 - **工商银行**：自2026年2月27日收盘清算时起，将Au(T+D)、mAu(T+D)、Ag(T+D)等合约的标准交易保证金比例由80%调整为100%[3] - **农业银行**：自2026年2月26日收盘清算时起，将Au(T+D)、mAu(T+D)、Ag(T+D)合约的保证金比例从80%调整为100%[3] - **建设银行**：自2026年2月27日收盘清算起，将Au(T+D)、mAu(T+D)、Ag(T+D)等合约的保证金比例从80%调整为100%[3] - **调整频率**：以工商银行为例，年内已完成多轮上调，其中黄金相关延期合约保证金比例由年初的43%上行至100%，白银Ag(T+D)合约则由47%调整为100%[4] 市场背景与驱动因素 - **价格波动**：贵金属市场当前处于高位加剧震荡阶段，反映出市场在积极预期与潜在风险之间的再平衡[7] - **核心逻辑**：地缘政治不确定性和全球货币政策转向预期，强化了贵金属作为避险与保值资产的核心逻辑[7] - **结构性需求**：央行购金等结构性需求稳固，为市场构筑了长期缓冲垫[7] - **交易所信号**：上海黄金交易所于2月24日发布通知，调整部分延期合约保证金水平与涨跌幅度限制，提示加强风险防范，标志着市场进入需更精细风控的阶段[8] 举措影响与行业趋势 - **对投资者影响**：保证金比例提升至100%完全取消了交易杠杆，成为保护投资者避免因杠杆放大而蒙受本金穿仓损失的最直接、最有效的风控手段[1][4] - **对银行业影响**：能够压降银行的尾部风险与运营压力[5] - **对市场行为影响**：100%的保证金比例会天然压缩高频与短线资金，有望压降投机性成交量，引导贵金属投资者转向长期持有或风险对冲[5] - **行业跟进预期**：国有大行的风控口径趋同，为避免“风险洼地效应”和遵循一致的投资者保护叙事，其他仍在开展相关代理业务的银行跟进上调保证金比例、采取更严限额是理性选择[8]

事件概述 - 米哈游一名36岁男性员工于2月25日在其住所不幸离世 该员工于2019年12月加入公司 主要参与《原神》相关开发工作 [1][2] - 公司于2月27日晚间证实此事并已发布内部信通报 已成立专项小组协助家属处理善后事宜 [2] 公司回应与善后措施 - 该员工于2月24日返岗复工 当日19时08分下班 2月25日因未参加早会且失联 公司联系家属与警方后发现其离世 [2] - 公司在内部信中强调 有完整的员工关怀政策为意外情况兜底 包括商业保险、后事安置金、专项慰问补助等 [3] 公司行业地位与业绩 - 米哈游是二次元游戏巨头 凭借《原神》《崩坏：星穹铁道》《绝区零》在全球及中国二次元游戏市场占据核心地位 [4] - 根据Sensor Tower数据 2025年中国手游发行商全球收入榜TOP 30中 米哈游位列第五 [4] - 2025年出海手游收入榜TOP 30中 《崩坏：星穹铁道》和《原神》分别位列第7和第9位 [4]