核心观点 - 存款搬家仍在进行中 居民存款向非银机构转移 货币周转效率提升 经济循环最差时期已过去[4][6][14] - 中国居民没有超额储蓄 只有防御性存款 储蓄占收入比重疫情前后基本持平 约为35%-36% 存款搬家是储蓄内部结构从防御性存款向正常存款的转化 而非储蓄转消费[4][20][27] - 存款搬家向实体经济传导的关键在于创造有投资回报的投资性储蓄 而非存款性储蓄 股价改善带动一级市场投资是可行路径[4][8][27] - 企业贷款多寡不必然对应经济好坏 贷款仅是企业获取资金的一种方式 偏弱的生产性贷款反而有利于改善供需失衡问题[4][9][31] - 股票配置价值已打开 稳市政策降低波动率提升风险调整后收益 债券收益率底部确定性高于顶部[5][33] 存款搬家现状与跟踪指标 - 8月居民存款同比回落 非银存款同比多增5500亿元 存款搬家持续进行[6][45] - 居民新增存款占M2比重为53% 较2020-2021年均值54%有所回落 但仍高于2016-2019年均值43% 显示货币向实体经济和金融市场流动效率提升[15] - 企业居民存款剪刀差为-5.6% 较2020-2021年均值-3.9%和2016-2019年均值-0.1%仍偏低 但持续向上修复 领先PMI约半年 领先万得全A净利润约一年[6][16][17] - 居民存款与沪深北股票总市值之比为1.55倍 虽从高位回落 但仍高于2020-2021年均值1.25倍和2016-2019年均值1.31倍 对权益市场影响处于起步阶段[6][17] 存款搬家对实体经济的影响机制 - 居民储蓄分为存款性储蓄（现金/存款）和投资性储蓄（买房/一二级市场投资） 前者对企业无影响 后者可改善企业现金流或长期预期[4][8][27] - 房价、股价、PPI走弱导致居民减少投资性储蓄 增加防御性存款 资金淤积于居民账户[4][27] - 房地产和影子银行曾是投资性储蓄重要载体 当前需依靠股价改善带动PE、VC、IPO等路径实现资金向实体传导[8][27] 信贷与货币视角下的经济解读 - 8月人民币贷款新增5900亿元 同比少增3100亿元 余额同比增长6.8% 居民贷款新增303亿元 同比少增显著 企业贷款结构中以短期贷款为主（增700亿元）[36] - 企业流动性诉求通过M1（新口径同比6%）体现 贷款非唯一资金来源 政府支出、居民消费或投资行为均可提供流动性[9][30][45] - 生产性信贷（如非房地产企业贷款）增长高于终端需求信贷（如消费贷） 加剧供需失衡 偏弱的生产侧信贷反而有利于价格止跌[9][31] 资本市场影响与配置逻辑 - 股票夏普比率持续抬升 稳市政策降低波动率 提升风险调整后收益 居民存款搬家是主导非银流动性的关键因素[5][33] - 债券市场受通胀预期和资产价格上涨制约 货币政策进一步宽松受限 权益市场波动率维持低位时 债券收益率底部确定性更高[5][33] - 社融增量2.57万亿元 同比少增4630亿元 存量同比8.8% 政府债融资同比少增2519亿元 从拉动转为拖累[2][41][42]

文章核心观点 - 当前人民币汇率升值与2018-2019年存在相似之处，但难以判断已进入趋势性升值通道，因经济基本面（主逻辑）尚未明确启动 [4][9][14] - 汇率后续难现持续半年以上、幅度达8%-10%的趋势性升值，更可能是在关键点位（如7.0）因积压待结汇释放而出现阶段性脉冲行情 [9][14] 历史镜像：当前与2018-2019年的相似之处 - 宏观背景相似：中美缓和预期升温，经济基本面（如PMI）处于低位震荡但资产价格已有所反映 [5] - 升值幅度接近：2018年11月初至2019年6月，人民币从6.97升值至6.7左右；本轮从2025年4月9日7.35的高点升至7.11-7.12区间 [5] 本轮的特殊性：积压待结汇+逆周期因子影子仍在 - 存在规模约七八千亿美元的积压待结汇，主要分布在7.2-7.5区间（约三四千亿美元）和6.9-7.2区间（约两三千亿美元），可能放大汇率波动 [7] - 本轮升值过程中央行或未完全退出逆周期因子干预，与2018-2019年交由市场定价的操作存在差异 [8] 后续展望：难言趋势性升值，关注关键点位时的脉冲行情 - 汇率主逻辑（经济基本面）尚未启动，缺乏PMI持续回升和结汇率提升等关键验证指标 [9][10] - 政策层面对汇率大幅升值的容忍度预计不高，因可能吸引投机性资本并加大经济复苏难度 [10] - 全球经贸重构背景下，汇率保持稳定波动可能是最优解，以避免削弱出口竞争力或面临国际压力 [14] - 若市场风险偏好回升且央行呵护汇率，接近7.0关口时可能触发积压待结汇释放脉冲，但趋势性升值缺乏依据 [14]

8月通胀数据表现 - CPI同比下降0.4% 低于预期降0.2% 主要受食品价格高基数和供给偏多拖累 [2][3] - 核心CPI同比上涨0.9% 较前值0.8%继续回升 创连续4个月上行纪录 [3][17] - PPI同比下降2.9% 符合预期 但较前值下降3.6%明显收窄 结束连续8个月下行态势 [2][5][30] 价格结构性变化 - 核心商品同比从年初0%回升至1.5% 创2021年以来新高 其中金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨36.7%和29.8% 合计拉动CPI同比约0.22个百分点 [3][18] - 耐用品价格持续改善：交通工具价格结束2-6月跌势转为持平 家用器具价格涨幅1.1%高于五年均值-0.4% 通信工具价格跌幅0.1%好于五年均值-0.5% [4][23] - 服务价格分化：旅游价格环比下跌0.6% 但医疗服务价格受改革影响上涨0.5% 此前4个月连续上涨0.3% [4][24] 光伏行业对PPI影响测算 - 光伏行业综合价格指数自7月初上涨25% 其中硅片、多晶硅、电池片和组件分别上涨43%、37%、23%、1% [6][10] - 光伏设备属于PPI中"输配电及控制设备制造业" 该行业在PPI权重占比约2.4% [6][13] - 光伏价格指数同比变动1% 对应行业PPI同比变动0.11% 若价格翻倍可拉动PPI环比约0.3% [7][14][15] 行业价格变动线索 - 反内卷政策带动煤炭加工价格环比由降4.7%转为涨9.7% 煤炭开采价格由降1.5%转为涨2.8% 黑色金属冶炼价格由降0.3%转为涨1.9% [5][31] - 输入性因素导致石油开采价格下降1.4% 有色金属冶炼价格涨幅回落0.6个百分点 [5][32] - 制造业中游价格仍弱但降幅收窄：计算机通信电子环比降幅从-0.4%收窄至-0.2% 通用设备环比降幅从-0.2%收窄至-0.1% [5][32] 涨价扩散指标 - CPI二级项目环比涨价比例从43%降至14% 处于2016年以来同期11%分位 [35] - PPI行业环比涨价个数从7个升至10个 处于2013年有数据以来37%分位 [37] - 生产资料环比涨价比例从58%降至38% 黑色、有色、油气领域涨价比例明显下降 [39]

核心观点 - 8月中国出口增速低于预期，主要因非洲需求超预期下滑及基数波动影响，但领先指标显示外需整体平稳，后续有望回暖，全年出口或实现5%附近增长 [4] - 进口增速亦低于预期，显示内需偏弱，但贸易顺差同比扩大 [9][52] 出口表现及分析 - 8月以美元计价出口同比增4.4%，低于彭博一致预期5%及7月的7.2% [2][11] - 出口环比仅增0.01%，低于过去5年/10年/20年同期均值0.3%/0.9%/1.1% [11] - 对非洲出口同比自7月的42.8%大幅降至26.1%，环比降2.9%，低于十年均值0.6% [5][12] - 对美出口同比降至-33.1%，为年内次低，环比降11.8%，创十年同期新低 [37] - 对欧盟出口同比升至10.8%（7月为9.3%），对东盟出口同比升至22.7%（7月为16.9%） [37] - 出口量价均回落，15种主要商品出口数量加权平均同比降至5.3%（7月为24.9%），价格加权平均同比降至-3.3%（7月为-2.4%） [29] 进口表现及分析 - 8月以美元计价进口同比增1.3%，低于彭博一致预期3%及7月的4.1% [2][9] - 进口环比降1.8%，显著低于过去5年/10年/20年同期均值2.9%/2%/1.4% [44] - 从加拿大进口同比大幅升至80.7%（7月为27%），从澳大利亚进口同比升至4.7%（7月为-3.3%） [46] - 从俄罗斯进口同比降至-18.1%（7月为3.6%），从拉美进口同比降至-3.2%（7月为10.1%） [46] - 煤进口改善，原油进口同比降15.1%，集成电路进口同比增8.4%（7月为13%） [48][50] 外需展望与领先指标 - 全球降息周期开启，政策利率变化领先全球工业生产约9个月，有望支撑外需修复 [16] - OECD综合领先指标指向中国出口累计同比年底温和回落至5%附近（当前8个月累计同比5.9%） [17] - ISM制造业PMI新订单－库存指数指向未来三个月美国制造业PMI震荡上行 [17] - 美国生产缺口（工业生产增速－零售销售增速）指向未来半年库存周期温和回升，四季度末至明年初升幅明显 [17] - 欧元区制造业PMI 8月升至荣枯线以上，生产缺口及新订单指标指向库存周期温和上行 [18] 商品结构分析 - 电子中间品如集成电路（同比32.9%）和液晶平板显示模组（同比13.8%）偏强，合计拉动出口1.6% [41] - 未列明机电产品（机电中间品）同比增9.7%，拉动出口3% [41] - 船舶出口同比大幅回升至35.2%，拉动出口0.5% [41] - 劳动密集型产品如箱包（同比-15.5%）、服装（同比-9.6%）、鞋靴（同比-16.8%）偏弱，合计拖累出口1.2% [41] 贸易差额 - 8月贸易顺差1023亿美元，同比增11.8%（7月为982亿美元，同比14.9%） [52] - 以人民币计价贸易顺差7327亿元，同比增12.2% [52]

新型政策性金融工具设立背景与进展 - 4月政治局会议提出设立新型政策性金融工具 旨在支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等领域 核心目的是解决项目建设资本金和配套资金不足问题[4][16] - 5月以来各地密集开展项目宣讲会及储备会 8月政策行净融资与PSL当月净增加额大幅提升至2315亿元 为2019年以来同期最高值 反映工具已进入落地阶段[2][4][17] - 部分地区如山西晋城已筛选4个项目并初步对接国开行、农发行 资金需求达1.49亿元[16] 运作机制与参与主体 - 采用市场化机制运作 由政策性银行作为运作主体 央行通过PSL提供低成本资金支持 PSL利率于5月7日调降25BP至2%[2][5][21] - 定向支持民营企业额度达1000亿元 占总额度约20% 彰显对民营经济的政策倾斜[2][6][21] - 项目审核严格 要求聚焦重大项目并提高申报精准度 例如湖北咸宁要求从"十五五"规划储备库中筛选项目[5][20] 历史工具对比 - 2022年政策性开发性金融工具投放7399亿元 采用SPV模式进行股权投资 支持基础设施重点领域及重大科技创新[6][23][24] - 2015-2017年专项建设基金分七批投放2万亿元 由国开行和农发行向邮储银行定向发债筹资 主要投向城市管廊、三农建设及重大基础设施[6][27][30] 规模与资金投向 - 总额度预计5000亿元 具体年度投放额度仍需观察 依据包括宜宾国资委及佛山发改局披露信息[2][8][31] - 重点支持"八大领域" 包括数字经济（网络基础设施、产业数字化转型）、绿色低碳（光伏电站、储能）、人工智能（智慧港口、智能工厂）、消费领域（专业市场、商业网点）及城市更新（老旧厂区改造）[9][32][33] 投资拉动效应测算 - 理论撬动倍数达10倍以上 依据项目资本金比例20%及工具占资本金比例上限50%计算 若占比低于50%则倍数更高[10][34] - 参照2022年经验 贵州和深圳实际撬动倍数分别为12倍和27倍[10][35] - 以5000亿元总额测算 可拉动投资5万亿元 约占2024年固投总额51万亿元的10% 但非全部为增量投资且跨周期分布[2][10][35]

反内卷政策与产业引导 - 工信部等部门发布《电子信息制造业2025-2026年稳增长行动方案》，重点引导光伏和锂电池产业有序布局，强化与投资、金融、安全政策联动 [2] - 文件提出依法治理光伏产品低价竞争，破除"内卷式"竞争，推动高质量发展 [14] - 2023年十大行业稳增长方案在8月25日至9月5日密集出台，此次为首个公开的行业方案 [2] 金融行业费率改革 - 证监会发布公募基金销售费用规定征求意见稿，调降认购费、申购费和销售服务费率 [2] - 股票型基金认购申购费率上限从1.2%/1.5%降至0.8%，混合型从1.2%/1.5%降至0.5%，债券型从0.6%/0.8%降至0.3% [15] - 改革三个阶段每年为投资者让利超500亿元，其中第三阶段销售环节让利约300亿元 [2] 外交合作与能源项目 - 在上合组织峰会提出未来5年与成员国共同实施新增"千万千瓦光伏"和"千万千瓦风电"项目 [3][9] - 推动中俄蒙跨境基础设施和能源项目，欢迎各国使用北斗卫星导航系统 [3][9] - 发布中巴命运共同体行动计划（2025-2029年），强化双边关系 [3] 体育产业发展目标 - 国办提出到2030年体育产业总规模超过7万亿元，年均增速接近10% [5][13] - 鼓励发放体育消费券、数字人民币红包，发展户外运动和冰雪经济 [13] - 支持体育场馆设备纳入大规模设备更新范围，科学核定赛场安全容量 [13] 电子信息制造业增长目标 - 2025-2026年规模以上计算机、通信设备制造业增加值年均增速目标7% [5][13] - 到2026年服务器产业规模超过4000亿元，75英寸以上彩电渗透率超40% [13] - 重点发展人工智能、5G/6G关键器件、集成电路、先进存储、全固态电池等技术 [5][14] 制造业中长期规划 - "十五五"规划强调保持制造业合理比重，建立投入机制和要素保障 [5][17] - 加快人工智能、机器人产业培育，巩固信息通信业领先地位 [5][17] - 推动科技创新与产业融合，提升产业链供应链韧性 [17] 税收优惠政策 - 对社保基金承接主体投资过程中的利息收入、金融商品转让收入免征增值税 [12] - 转让国有股权及现金收益投资收入作为企业所得税不征税收入 [12] - 承接主体转让非上市公司国有股权免征印花税，上市公司股权印花税先征后返 [12] 反腐败工作部署 - 财政部、国资委、证监会分别召开会议部署全面从严治党工作 [4] - 国资委要求党委书记负首责，强化系统整治和巡视整改 [4][11] - 证监会强调保持反腐败高压态势，完善公权力监督机制 [4][16]

文章核心观点 - 欧元区上半年经济增速飙升主要受爱尔兰跨国企业活动影响，剔除爱尔兰后实际增长动能呈温和复苏态势 [2][6][18] - 三季度欧元区经济增速或温和回升，但领先指标指向未来可能维持弱复苏格局 [3][7][8] - 私人消费和投资缺乏上行弹性，出口面临短期退坡风险和中长期竞争压力，财政政策呈现德法分化 [3][9][14][15] 欧元区GDP现状分析 - 2025年上半年欧元区实际GDP同比达1.5%，较2024年0.9%显著提升，但爱尔兰贡献0.6个百分点增速 [18] - 剔除爱尔兰后欧元区经济增速仅1%，低于疫情前长期均值1.7%，德法经济表现疲弱：德国增速0.2%（长期均值1.5%），法国增速0.7%（长期均值1.7%） [19] - 增长主要来自家庭消费拉动0.75个百分点和库存变化拉动0.6个百分点，固定资本投资由负转正拉动0.1个百分点 [20] 同步指标与三季度展望 - 7-8月EuroCoin指数均值0.42高于二季度均值0.26，综合PMI从5月50.2%升至8月51% [7][28] - Now-casting模型预测Q3环比增速0.1%（同比1.2%），与Q2基本持平 [7][28] - 工业生产指数与GDP增速相关系数达0.88，但数据仅更新至6月 [27] 领先指标与中长期展望 - ZEW经济景气指数（领先三季度）与GDP增速相关系数最高达0.58，指向未来三个季度增速或中枢震荡 [8][34] - 金融条件指数显示未来半年经济或以较快速度回升，但调查类指标显示温和回升 [8][34] - 去年Q4至今年Q1ZEW均值21.9，低于2024Q2-Q3均值35.5，预示下半年增长动能减弱 [34] 私人消费分析 - 2024年协商工资增长率4.6%，2025年降至3.2%，2026年一季度进一步降至2.6% [41] - 家庭消费贷款信贷脉冲6月首次转正，居民获取信贷预期稳定 [42] - 实际工资增速虽处高位但呈下行趋势，消费信心未见大幅抬升 [9][43] 投资需求分析 - 抵押贷款利率稳定在3.5-3.6%，进一步下行空间有限 [10][54] - 家庭房价预期乐观：7月预期涨价净占比54.3%，较6月52.5%上升 [10][54] - 非金融企业信贷脉冲稳定在0.7%，较2023年10月-3.3%明显修复 [11][62] - 企业投资主要受需求前景偏弱和盈利偏低制约 [11][62] 出口形势评估 - 对中国出口中枢持续下移，对除中国外亚洲市场出口增长有限 [14][74] - 对美国出口依赖度提升，但面临需求退坡和关税威胁 [14][74] - 研究显示对中国出口占比越高国家GDP增速越慢 [72] 财政政策分化 - 德国财政赤字率预期2026年升至3.7%（2025年3.1%） [15][75] - 法国政治不确定性导致长债风险溢价上升，预算案难达共识 [15][75] - 欧元区整体赤字率预期2026年3.4%（2025年3.3%），2027年降至3.2% [15][75] 高频数据跟踪 - 8月欧元区制造业PMI终值50.7%超预期，CPI同比初值2.1%高于前值2% [80] - 美国8月新增非农就业2.2万人远低于预期7.5万人 [80] - 欧元区金融条件指数改善至1.467，美国恶化至0.603 [99]

8月非农数据核心表现 - 新增非农就业人数大幅低于预期，仅新增2.2万，远低于预期的7.5万 [2] - 失业率小幅上行至4.3%，符合市场预期，但劳动力供需边际改善，劳动参与率回升0.1个百分点至62.3% [2] - 时薪增速符合预期，环比增长0.3%，同比增速为3.7% [2] - 市场降息预期显著升温，期货定价9月降息概率从100.4%升至108.6%，全年降息次数预期从2.426次升至2.752次 [3] 对就业市场疲软的深度解读 - 8月数据疲软但存在上修可能，历史数据显示8月新增非农低于预期的概率为68%，后续上修概率为56%，主要因初次调查问卷响应率低，今年8月响应率仅为56.7% [4] - 6月新增非农被下修至-1.3万，但首次转负并非衰退的稳定领先指标，结合7月数据上修，5-6月的疲软可能是关税冲击下的“脉冲式假摔” [4] - 失业率虽上升，但U6失业率及少数族裔失业率等“对周期更敏感”的指标在历史上并未领先整体失业率回升，而是同步变动 [5] - 就业市场活跃度指标如跳槽者与非跳槽者时薪增速差值收窄，就业周转率、离职率处于历史低位但未进一步恶化 [5] - 其他就业需求指标，如因经济原因兼职者占比、企业裁员人数等有所上行，但历史分位数处于中等偏上，并不极端 [5] - 综合构建的美国就业市场状况指数在8月继续小幅下行，但未加速，同时中小企业就业计划指数等调查指标边际有所改善 [5] 美联储潜在降息路径分析 - 路径一：更大幅度连续降息，类似去年模式，以50BP开局，10月和12月各降25BP，年内降息100BP，旨在明确兜底劳动力市场，但可能引发通胀担忧和市场对经济悲观的解读 [6] - 路径二：谨慎降息，在9月和四季度各降息25BP，好处是避免通胀压力和政治指责，但可能因行动滞后而需要后续更大力度的降息弥补 [6] - 路径三：折中路径，年内在9月、10月和12月连续各降息25BP，明年视数据而定，此路径被视为更保险、概率更大的风险管理选择 [6] 非农数据分项详情 - 新增就业增长主要集中在教育保健服务（+4.6万）和休闲酒店业（+2.8万），而制造业、专业和商业服务、政府部门就业萎缩 [33] - 就业增长广度略有改善，单月就业扩散指数从48%升至49.6%，但仍远低于2015-2019年平均60%的水平 [29] - 家庭调查口径的新增就业增长28.8万，显著优于此前三个月平均减少86.3万的表现 [37] - 私人行业周工时持平于34.2小时，处于2015年以来的低位水平 [42] 市场反应与资产表现 - 数据公布后，美股高开低走但跌幅收窄，道指跌0.48%，纳指跌0.03%，标普500跌0.32% [47] - 美债利率明显下行，十年期美债收益率下行8.5BP至4.076%，两年期下行7.5BP至3.507% [47] - 美元指数下跌0.55%至97.74，COMEX黄金上涨0.92% [47] - 市场大概率按预防式降息逻辑交易，利好美股（尤其利率敏感型行业）和黄金，美债曲线可能进一步陡峭化，美元指数或因经济预期改善而小幅反弹 [7]

文章核心观点 - 华创宏观WEI指数维持在相对高位，显示经济活动保持活跃，4月以来经济上行动力主要源于基建和耐用品消费 [7][8] - 股债夏普比率差出现十年级别的大背离，需重视权益相比债券的配置价值 [12] - 地产销售增速转正，但土地溢价率维持低位，显示地产市场呈现分化态势 [8][15] - 外需回暖迹象明显，摩根大通全球制造业PMI回升至荣枯线上 [8][28] - 大宗商品价格走势分化，黄金及多晶硅价格大幅上涨，原油价格下跌 [43][44] 每周经济观察 华创宏观WEI指数 - 截至2025年8月31日，华创宏观中国周度经济活动指数为6.75%，环比8月24日的6.16%上行0.59个百分点 [7] - 4月以来指数上行的主要驱动因素是沥青开工率和乘用车批零，其中沥青开工率四周均值从3月6日-4月2日的26.95%上行至8月7日-9月3日的30.25%，乘用车批零同比从3月31日当周的-2.05%上行至8月31日当周的1.41% [7][9] 资产配置 - 股债夏普比率差与债股收益差出现十年级别的大背离，股票夏普比率较债券抬升的背景下，股票股息率高于十年期国债 [12] 需求端 - 乘用车零售增速回落，8月31日当周同比为+2%，前值为+6%，8月全月同比为+3% [8][15] - 地产销售增速转正，9月前5日67城商品房成交面积同比+5.7%，8月同比为-18%，7月同比为-22% [8][15] - 服务消费环比走弱，9月前4日27城地铁客运量同比+8.9%，但日均客运量环比8月下降；9月前6日国内航班执行架次同比+1.3%，环比前一周下降10% [8][13] 生产端 - 石油沥青装置开工率连续三周回落，9月3日当周为28.1%，同比+3.8%，环比-1.2% [8][22] - 工业生产表现分化，秦皇岛港煤炭吞吐量9月前5日累计同比+15.8%；中上游开工率整体好于去年同期，下游开工率表现分化 [23] 贸易状况 - 外需回暖，8月摩根大通全球制造业PMI升至50.9%，7月为49.7% [8][28] - 港口集装箱吞吐量四周累计同比升至9%，8月31日当周环比+2.7% [8][28] - 美国进口增速震荡回升，8月提单口径进口金额同比-16.7%，从中国进口金额同比-23.3% [29] 物价走势 - 大宗商品价格分化，COMEX黄金收于3600.8美元/盎司，上涨3.6%；多晶硅期货收盘价56000元/吨，上涨11.9%；美油收于61.9美元/桶，下跌3.3% [43][44] - 农产品价格季节性上涨，蔬菜批价上涨3.8%，水果批价上涨1.3% [44] 利率债与资金 - 专项债发行加速，今年新增专项债发行已达到77.6%，快于2021、2024年 [8] - 国债收益率变化分化，1年期国债收益率报1.3959%，环比+2.61bps；5年期报1.6121%，环比-2.01bps；10年期报1.8260%，环比-1.19bps [3][65] - 央行本周逆回购净回笼资金1.2万亿元，下周到期资金10684亿元 [65][66]

文章核心观点 - 基于A股上市公司中报数据构建企业现金流分析框架 分析企业部门资金流入流出情况 [2] - 2025年上半年制造业上市公司现金流呈现三个积极变化：可支配收入大幅好转、资本开支强度下降、融资结构优化 [2][5][6][7] A股现金流分析框架 - 企业资金流入来源包括：可支配收入（经营性净现金流扣除股息与利息支出）、债权融资（贷款及发债）、股权融资（IPO/定增/大股东注资）、存量储蓄损耗 [4][13] - 企业资金流出去向包括：资本开支和金融投资（企业无消费概念 中间消耗已在可支配收入计算中扣除） [4][13] - 可支配收入计算公式：销售商品收到现金 - 购买商品支付现金 - 支付其他经营现金 - (支付职工现金+分配股利利息现金) + (收到税费返还+收到其他经营现金-支付各项税费) [4][13] 可支配收入大幅好转 - 2025年上半年制造业可支配收入达2828亿元 较2023年同期的263亿元大幅增长 [5][15] - 商品收支同比增长17.8% 其中销售商品收到现金同比增长6.1% 购买商品支付现金同比增长4.2% [15] - 员工报酬（含股息）同比增长3.0% [5][15] - 改善显著行业：电源设备、发电及电网、光学光电、工业金属、白色家电、普钢 [5][16] - 走弱行业：煤炭、酒类、消费电子、食品、商用车 [5][16] 资本开支强度下降 - 资本开支强度指数计算公式：资本开支/(可支配收入+股权融资) 用于衡量投资效率 [6][20] - 该指数与PPI走势同步 2016年和2020年指数低点对应PPI同比由负转正 [6][20] - 2025年上半年制造业资本开支强度指数降至2.26 为2017年以来同期较低水平 显著低于2023年同期的21.33 [6][20] 融资结构优化 - 股权融资占比计算公式：股权融资/(股权融资+债权融资) [7][22] - 2025年上半年制造业股权融资1384亿元 债权融资6533亿元 股权融资占比17.5% [7][22] - 较2023年同期的2.9%大幅提升 但较2013年以来其他年份同期仍属偏低水平 [7][8][22]