基金概览 - 基金代码为110013，基金类型为积极配置-大盘成长，基准指数为沪深300相对成长全收益 [1] - 基金成立于2008年11月13日，截至2025年9月30日，基金规模为42.09亿元人民币 [2] - 基金经理为陈皓，基金管理公司为易方达基金管理有限公司 [2] - 基金年度综合费率为1.76% [3] 市场环境与基金定位 - 2026年以来A股市场迎来“开门红”行情，上证指数和深证成指年内均录得正收益，市场风格均衡但成长主线优势凸显 [3] - 易方达科翔混合基金被定位为擅长把握经济转型中成长机遇且具备长期投资价值的基金 [3] - 该基金的投资流程深度融合中观行业比较与自下而上个股精选，并在偏大的规模体量下有效运作 [3] 基金经理分析 - 基金经理陈皓拥有18年投研经验和13年公募基金管理经验，自2014年5月开始管理该基金，管理期超过11年 [5] - 陈皓最初以TMT和中小盘投资见长，现已成长为全市场选手，目前共管理8只公募基金 [5] - 截至2025年三季度末，陈皓的公募总管理规模为299亿元人民币，较去年同期的310亿元保持相对稳定 [5] - 基金经理专注于组合管理，无其他行政管理职责，研究支持来自针对性小团队及公司整体股票研究团队 [5] 投资策略与组合特征 - 基金投资策略结合中观行业比较和自下而上个股筛选，侧重投资中长期成长趋势显著的行业及个股 [8] - 组合构建倾向于行业配置适度集中且分散持股，单一行业占比基本控制在30%以内，持股数在70-100只之间，前十大集中度较少超过45% [8] - 基金在中小盘和成长性板块上长期维持较高投资比重，组合市值水平历史上低于同类和基准指数 [8] - 自2018年以来，基金经理更注重企业财报质量和管理层执行力，组合年度换手率从400-500%降低至200%以内 [9] - 2019年以来，基金经理加强了对大盘股的研究和配置，但选股核心仍看重行业发展趋势和企业盈利增长空间 [9] - 2023年以来，为适应市场环境和管理大规模资金，基金经理提升了中观行业判断的比重，前三大申万行业占比从平均40%左右提升至接近50% [10] 资产与持仓分析 - 截至2025年6月30日，基金资产中股票占比91.27%，现金占比9.94%，债券和商品持仓为0% [14] - 股票持仓中，中国大盘股占39.38%，中国中盘股占46.75%，中国小盘股占5.14% [15] - 行业分布上，基金超配敏感性行业（占63.61%，基准为47.00%）和周期性行业（占27.02%，基准为23.00%），低配防御性行业（占9.37%，基准为30.00%） [17] - 在细分行业中，基金超配基础材料（16.49% vs 基准7.79%）、科技（32.71% vs 基准26.13%）和工业（22.74% vs 基准19.61%），低配金融服务和必选消费 [17] 历史业绩表现 - 截至2025年12月31日，基金经理任期内基金年化收益为19.96%，超越基准指数年化收益率达12.48%，在同类基金中排在第2个百分位 [20] - 基金在2015年成长股上涨和2021年中小盘领涨行情中表现出较强向上弹性，在2019至2020年大盘蓝筹行情中也表现优于同类和基准 [20] - 2024年，在价值股主导行情中，基金受逆风影响，获得-0.47%的负收益，跑输基准6.48%，在同类基金中排名60% [20] - 2025年，基金受益顺风，获得72.25%的回报率，跑赢基准收益率达39.81%，在同类基金中排名8% [20] 风险与风险调整后收益 - 基金因偏好新兴成长和中小盘股票以及适度集中的行业配置，其业绩波动（标准差为23.48%）和下行风险高于同类平均（标准差19.63%） [29] - 截至2025年底，基金经理任期内基金的风险调整后收益（夏普比率）为0.98，战胜基准指数的0.45，在同类基金中排名6% [25] - 截至2025年12月31日，基金的夏普比率为0.57，优于93%的同类基金（同类平均0.36） [30] 费用优势 - 基金年度综合费率为1.76%，明显低于同类平均的2.27% [31] - 费用优势来源于相对较低的管理费、托管费以及交易费用 [31]

文章核心观点 - 基金短期（如年度）的极端优异业绩（如翻倍）通常源于对当年最强市场风格的极端集中押注，这种业绩模式不具备可持续性，投资者不应仅凭过往亮眼业绩进行投资决策 [2][5][14] - 无论是主动基金还是被动基金，历史数据显示其短期相对业绩的持续性极差，前一年排名靠前的基金在下一年维持领先地位的概率仅略高于随机概率，且连续多年保持领先的概率极低，表明无法通过过去业绩预测未来表现 [17][24][28] - 投资者应避免追逐短期业绩冠军，而应通过分析基金长期（完整市场周期）业绩、收益来源及基金经理经验来做出更理性的投资选择，识别并规避业绩不可持续的产品与寻找赢家同等重要 [36][37][39] 01 一年翻倍的基金，是怎样炼成的？ - 2025年实现年收益率超100%的基金有85只，其中主动权益基金74只，指数基金和ETF有11只 [2] - 这些基金实现翻倍收益的关键在于高度集中投资于当年表现最强的行业，例如2025年表现最好的通讯和有色金属板块年涨幅均超过80% [2][5] - 典型案例是业绩翻两倍的永赢科技智选基金，其90%以上的仓位集中在通讯（54.42%）和电子（39.99%）两个行业，前十大持股集中度高达90% [6][7] - 历史上（如2019-2021年）的“翻倍基”也采用相同策略，即将大部分仓位集中配置在当年表现最好的两到三个行业上，其超额收益主要源于高度契合了当年的最强市场风格 [10][11][14] 02 有多少基金能延续高光？ - 对2020年排名同类前25%的主动基金的追踪显示，鲜有基金能在随后五年持续保持领先优势，例如“大盘成长股票”类别中，2020年排名前25%的基金数量为“રેર”（原文数据不清晰），到2021年仅剩18只维持前25%排名，至2025年已无基金维持 [17][18] - 对2018年（熊市）排名前25%的主动基金的统计得出类似结论，业绩持续性同样很差，例如“大盘成长股票”类别中，2018年排名前25%的23只基金，到2019年仅6只维持，至2023年已无基金维持 [18][19] - 业绩持续性不佳的现象并非主动基金独有，在牛市或熊市中阶段性领先的ETF、指数基金等被动产品同样难以长期维持同类领先表现 [20][21][22] 03 相对业绩的随机性 - 对2011至2025年主动基金的分析显示，前一年处于任一四分位的基金，下一年落在任一四分位的概率均在25%左右，接近随机概率 [23][24] - 具体来看，前一年排名前25%的主动基金，下一年继续维持前25%排名的概率约为29.90%，略高于落入其他四分位的概率（约23%）[24][25] - 被动基金的统计结果类似，前一年排在前25%的基金，下一年排在前25%和后25%的概率相同，均为27.51%左右 [26][27] - 无论是主动还是被动基金，每年排在最后25%的基金，下一年继续排在最后25%和被清盘的概率相对更高，表明糟糕的过往表现是持续低迷的预兆 [27] - 基金业绩“连胜”概率极低，能连续三年维持前25%排名的基金只有3%左右 [28] 04 业绩优势为何难以保持？ - 基金短期业绩具有随机性，无法通过过去业绩预测未来，这一规律在全球市场（如美国）同样存在 [31][32][33] - 极端亮眼的业绩往往源于极端集中的行业配置，这是一种成功的“押注”，但行业轮动和选择并非稳定的收益来源，绝大多数专业投资者也不具备年年精准判断行业走势的能力 [34][35] - 指数基金和ETF的突出表现也往往是当年市场风格的集中体现，盲目追逐当年表现最好的指数同样危险 [35] 05 规避输家，和识别赢家同样重要 - 投资者应理性看待基金短期亮眼业绩，避免因高预期而在业绩波动时做出追涨杀跌的错误操作 [37] - 选择基金时，应深入分析其收益来源，例如通过业绩归因了解超额收益是来自行业集中还是其他因素 [37][39] - 必须参考基金在完整市场周期（至少3-5年）内，于牛市、熊市、震荡市等不同环境下的历史表现，以对其未来表现模式形成更清晰预期 [39][40] - 对于缺乏长期业绩记录的基金和基金经理应更加谨慎，优先考虑具备长期业绩记录的产品以规避额外的不确定性 [40]

2025年市场回顾 - 2025年国内经济在波动中展现韧性，出口与制造业稳健对冲了地产与投资下行压力，市场风险偏好回升 [1] - 债券市场整体回报中证全债指数全年上涨0.57%，信用债表现整体好于利率债 [1] - 细分券种中，中证中票指数、中证企业债指数和中证短融指数分别录得2.00%、1.86%和1.78%的收益率，而中证国债及政金债指数收益率仅为0.04% [1] - A股良好表现带动中证转债年度涨幅达到18.66%，在所有细分券种中表现最佳 [1] - 基金表现分化：利率债基金年平均跌幅为0.06%；纯债基金和信用债基金年平均涨幅分别为1.24%和0.89%；可转债基金、积极债券基金和普通债券基金等固收+基金表现突出，年平均涨幅分别为22.28%、6.29%和2.23%，占据固定收益类基金涨幅前三 [1] 2026年宏观经济展望：核心增长动力 - 2026年是“十五五”开局之年，经济结构转型持续深化，政策导向适时调整 [2] - 出口韧性继续发挥稳定作用，中国制造业在全球产业链中的优势未削弱，对东盟、非洲等地区出口增速提升，这一态势有望延续 [3] - 海外财政货币双宽松带来的需求增量继续支撑中国出口，在逆全球化背景下，各国对供应链安全与控制的重视为中国出口创造需求 [3] - 新质生产力推动产业融合，2025年前三季度智能制造、人工智能等八大未来产业的平均增加值增速远高于规模以上工业增加值的平均增速 [4] - 新质生产力通过“技术红利-效率提升-成本下降-利润改善-再投资”的正向循环，成为抵消地产下行、外部关税冲击的内生变量 [4] - 2026年经济增长的核心驱动可能来自于：科技创新与产业升级、内需消费的渐进修复、财政与准财政发力、以及与新兴市场合作等外部环境的结构性机遇 [4] - 内需方面，预计2026年扩大内需政策仍将持续发力，社零增速可能保持在相对较高水平 [5] - 投资方面，2026年中央投资项目储备充足，基建投资增速有望企稳提升，政策基调保持积极，投资增速有望企稳回升 [5] - 广义财政投资主要承担托底角色，对债市的影响更偏结构性，主要关注财政融资结构 [5] 2026年宏观经济展望：潜在风险因素 - 房地产市场处于深度调整期，地产运行失速的风险若发酵，将直接拖累GDP，并使地产行业信用风险蔓延，影响地方财力与基建兑现能力 [6] - 2025年传统经济部门提振幅度有限，地产部门继续下行是关键原因，若2026年地产继续下行寻底，将对债券收益率形成明显的下行压力 [6] - 外部经贸环境仍存变数，中美关系等可能仍然存在波折，地缘政治冲突与贸易保护主义的不确定性或扰动外贸对经济的贡献度 [6] - 价格水平回升节奏值得关注，若下游需求未能得到充分刺激，2026年PPI同比仍可能处于负区间运行，企业盈利回升的态势将被打破 [7] - 国内价格趋势能否企稳是2026年宏观环境最值得关注的方面，价格变化趋势将对资本市场中很多资产的定价逻辑产生影响 [7][8] 2026年纯债投资策略与机遇 - 多数基金经理认为2026年纯债市场将延续震荡格局，核心投资逻辑围绕票息收益与结构性机会展开 [10] - **交银施罗德裕隆纯债债券（黄莹洁管理）**：策略以信用债配置为主，辅以灵活的利率债波段操作和利差收窄增厚收益 [10] - 信用债以中高等级城投债为重点配置方向，倾向在经济发展较好省份的省会及资质较好地级市，以及经济较弱省份的省级主平台中选取个券 [10] - 利率债仓位一般在10%以内，聚焦中长久期国债、政金债，灵活把握长久期地方债波段机会 [10] - 组合久期在1.5-3年灵活调整，杠杆在100%-140%之间 [10] - 管理期间（2016年11月至2025年12月31日）年化回报率4.15%，在同类信用债基金中排名前8% [10] - **广发纯债债券基金（宋倩倩管理）**：以“偏信用配置+交易策略”为特色，投资风格以交易增强为主 [14] - 底仓主要配置3年以内高等级信用债；信用交易仓位10-30%，以3-5年期高等级信用债为主，偏左侧交易；利率交易仓位0-20%，聚焦长久期利率债，偏右侧交易 [14] - 组合久期在2-5年灵活调整，杠杆在120-130%之间 [14] - 管理期间（2020年7月至2025年12月31日）年化回报率4.04%，在同类信用债基金中排名6% [14] - **华安纯债债券（郑如熙管理）**：以偏信用品种轮动为核心策略，擅长把握信用债市场品种差异与轮动机会 [18] - 以季度为频率，根据利率曲线和利差变化选取利差高的券种配置，以高等级城投债和产业债为主 [18] - 积极把握利率债交易机会，以长久期国债和政策性金融债波段操作为主 [18] - 组合久期在2-4年灵活调整，杠杆在100-130%之间 [18] - 管理期间（2017年7月至2025年12月31日）年化回报率3.87%，在同类纯债基金中排名前18% [18] - **纯债市场展望与机会**： - 预计经济在结构转型中寻找新平衡，收益率中枢保持平稳，全年收益率或呈现震荡格局，投资主线在于把握票息机会，同时可依据增长和流动性预期差参与长端波段博弈 [11] - 若经济修复出现扰动，避险需求可能推动期限利差压缩，使得超长期利率债具备交易机会 [11] - 信用债方面，中高等级二永债信用利差处于近一年较高水平，相对普通信用债性价比占优，但建议控制久期参与 [11] - 地产行业利差明显走阔，待调整到位后，可适当关注基本面尚可、股东实力较强的央国企短期限地产债的利差修复机会 [11] - 主导债市运行的两大因素：央行继续宽松的空间（方向确定）和风险偏好的变化 [19] - 中短端信用利差压缩空间已极其有限，长端和超长端债券可能成为2026年债市投资的“胜负手” [20] - 固收投资面临低利率与资产荒的长期困境，市场缺乏明确定价锚，预计仍将由负债主导资产表现 [15] - 若全球AI投资可持续性出现阶段性证伪，将从基本面和风险偏好两方面推动利率下行，成为债市最大的波段机会来源 [15] 2026年固收+投资策略与机遇 - 2026年权益市场的结构性机会为固收+产品提供了收益增强空间 [20] - **鹏华产业债（祝松管理）**：作为一级债基，践行“固收打底、转债增强”的固收+策略 [21] - 以产业债为核心底仓，适度配置可转债；信用债主要持有中高等级；利率债配置占比一般在20%以内；可转债占比一般控制在20%以内 [21] - 组合久期在1-5年灵活调整，近5年平均杠杆率约125% [21] - 管理期间（2014年3月至2025年12月31日）年化回报率6.33%，在同类普通债券基金中排名11% [21] - **东方红汇利债券（孔令超管理）**：定位为二级债基，以纯债打底，叠加灵活配置可转债和股票增厚收益 [26] - 大部分时间围绕15%的权益类资产配置中枢进行大类资产配置，并动态调整 [26][28] - 纯债部分以中短久期高等级信用债配置为主，辅以利率债波段操作 [28] - 组合久期在1-3年灵活调整，近5年平均杠杆率约110% [28] - 管理期间（2016年8月至2025年12月31日）年化回报率4.50%，在同类纯债基金中排名前31% [28] - **固收+市场展望与机会**： - 积极的政策取向将保障宏观经济实现合理增长，对权益市场提供有力支撑，周期、内需等方向可能受益于政策支持 [21][22] - 2026年货币政策保持适度宽松，债券利率大幅上行可能性不大，但政策利率下调空间有限，“反内卷”等政策可能抬升通胀中枢，整体判断债市呈现小幅震荡走势 [23] - 固收+产品的机遇主要体现在四个方面：1) 2026年权益资产表现仍将优于债券；2) 当前A股整体PB估值处于历史中低水平，与海外股市相比具有明显优势；3) 居民权益类资产配置比例低，随着赚钱效应提升，资金有望加速流入；4) 固收+产品可以平衡风险和收益，为普通投资者提供参与权益市场的较好工具 [24] - 固收+策略核心在于通过多元化的资产配置实现风险分散，提升组合夏普比率 [29] - 投资机会方面，需构建多元化、低相关的投资组合，在权益市场的消费、红利、周期以及科技等各个领域都能找到细分投资机会 [30] - 当前市场环境挑战在于债券市场收益率持续走低，权益资产估值水平回升，压缩了整体资产组合的预期收益率 [29] 总结与投资启示 - 2026年宏观经济处于结构转型关键节点，多元驱动力与潜在风险交织，为固收投资提供了结构性机会 [31] - 纯债投资需聚焦票息收益与长端、信用债的结构性机会，同时密切关注权益市场风险偏好变化带来的波段机会 [31] - 固收+产品可依托权益市场的细分行情实现收益增强，以债券底仓保障稳健性，通过多元配置平衡风险与收益 [31] - 投资者需根据自身风险偏好选择基金产品类型：风险承受能力较低者可关注纯债类产品；追求收益增强者可布局固收+产品 [31] - 挑选基金时应关注投研团队的经验和能力、投资流程的稳定性和有效性、基金公司的管理质量以及基金费率等基本面因素 [31]

文章核心观点 - 2025年A股市场主要指数大幅上涨，但投资者体验分化，核心原因在于行业选择偏差和未能“保持在场”以抓住决定长期收益的关键少数交易日 [1][5][7] - 长期投资中，绝大部分收益由极少数的暴涨交易日贡献，这些交易日多出现在熊市末尾或牛市初期，试图通过择时避开下跌往往会导致错过关键上涨，从而严重损害长期回报 [14][18][21] - 对于大多数投资者而言，相比难以实现的精准“躲大跌”，通过投资分散化指数并长期持有来“把握大涨”是更简单有效的策略，能确保获得市场的基础收益 [24][25][26] 2025年市场表现与投资者体验分化 - 2025年主要宽基指数表现强劲：沪深300指数全年上涨21.54%，中证500和中证1000指数涨幅接近30% [1] - 行业表现极度分化：在31个申万一级行业中，12个行业涨幅超过沪深300指数，其中有色金属和通信板块涨幅分别达到94%和84%；同时有19个行业跑输大盘，食品饮料和煤炭行业甚至录得负收益 [4][5] - 即便不做行业选择，单纯持有沪深300指数也能获得超过半数行业的收益，但许多投资者账户仍未同步受益 [5] 关键交易日对收益的决定性影响 - 错过关键上涨日对收益损害巨大：假设错过2025年单日涨幅最大的10个交易日，年化收益率将从21.54%变为-1.37% [7] - 长期数据验证普遍性：回溯沪深300指数2005-2025年数据，每年错过涨幅最大的10天都会显著降低当年收益，例如在2024年（单日最大涨幅8%），错过会导致收益减少近40% [10] - 关键上涨日集中于市场低迷期：历史数据显示，沪深300单日涨幅最高的日子大多发生在熊市末尾或牛市初期，例如2008年9月19日（涨9.36%，此前10日累计跌15.58%）和2024年9月30日（涨8.49%） [18][19] 长期投资中“保持在场”的重要性 - 极少数交易日贡献绝大部分长期收益：从沪深300基日（2004年12月31日）至2025年底，坚持持有可获得582.66%的累计回报；若错过表现最好的10天，收益降至220.03%；错过最好的20天，收益缩水至82%；若错过最好的30天（占21年5101个交易日的0.6%），收益仅剩10.73%，相当于错过了98%的收益 [14][15][18] - 美股市场规律相似：过去30年，标普500指数78%的最高日收益出现在熊市或牛市开启的前两个月；错过其表现最好的30天，累计收益将减少83% [14] - 市场大部分时间平淡：在过去5101个交易日中，单日涨幅超过1%的交易日占比不到20%，意味着80%的时间行情平淡，忍耐是把握关键上涨的前提 [25][26] 对投资策略的启示 - 择时策略效果有限：试图躲避下跌后，往往因恐慌离场而错过随后的关键上涨，且每日涨跌预测胜率接近抛硬币（过去21年上涨交易日2699天，下跌2402天，日上涨概率约53%） [21][23][24] - 核心策略应是“保持在场”：对于普通投资者，通过买入分散化指数并长期持有来确保不错过关键上涨，是比试图“躲大跌”更可行且有效的策略，能获得市场的“及格”收益 [24][25] - 投资需聚焦主要矛盾：在尚未通过长期持有获得市场基础收益（60分）前，过度关注行业轮动和择时（追求80分）是本末倒置 [25]

2025年A股市场回顾 - 2025年A股市场延续上涨，上证指数和深证成指的全收益指数分别上涨21.71%和32.32% [1] - 市场呈现中盘股与成长风格主导特征，中证500全收益指数显著跑赢沪深300全收益指数，成长风格指数回报率显著跑赢价值风格指数 [1] - 行业层面分化明显，有色金属、通信、电子、电力设备行业构成领涨主线 [1] - 有色金属行业受益于黄金、铜等贵金属及大宗商品价格上行，叠加地缘政治变化推升稀土价格，紫金矿业、中金黄金、北方稀土等龙头标的涨幅显著 [1] - 通信与电子行业依托AI产业爆发带来的光模块、AI芯片需求激增，新易盛、寒武纪、中际旭创等细分龙头表现突出 [1] - 电力设备行业凭借储能业务与新能源车产业的持续扩张获得支撑，阳光电源、亿纬锂能、宁德时代等标的表现亮眼 [1] - 食品饮料行业受白酒股票拖累，房地产行业受下行周期压制，煤炭行业承压于煤价下跌，三大行业全年表现相对落后 [1] - 偏股型基金在2025年整体录得28.88%的平均回报，成长风格与中盘风格基金表现领先 [2] - 积极配置-中小盘混合型基金全年取得41.99%的回报率，是表现最优的品类，而大盘价值股票型基金平均回报率仅为8.75% [2] 成长风格基金经理观点 - 富兰克林国海潜力组合混合基金经理徐荔蓉对2026年宏观经济更为乐观，判断大概率摆脱价格下行压力，地产支持政策或促使市场情绪逆转 [5] - 徐荔蓉看好化工、有色等顺周期板块，并认为结构性变革有望支撑A股迈向长牛慢牛 [6] - 徐荔蓉认为全球AI基础设施投资热潮引发存储供应短缺，预计未来1-2年将对全球消费电子出货量产生约10%的影响 [7] - 徐荔蓉指出美国铜需求边际改善或与数据中心建设相关，当前美国数据中心建设规模已超越商业地产 [7] - 徐荔蓉认为AI新经济领域无论硬件还是应用端，行业景气度有望延续 [7] - 徐荔蓉指出银行、化工、有色、消费等传统旧经济板块的估值已处于3-5年维度中有吸引力的水平，若基本面企稳有望迎来“戴维斯双击” [7] - 中欧新趋势混合基金经理周蔚文认为宏观经济的增速何时企稳回升还需要观察，预计2026年年中或现企稳信号 [10] - 周蔚文对2026年股市中性偏乐观，预计2026年上半年美联储大概率降息甚至重启量化宽松，推动流动性边际改善 [10] - 周蔚文认为2026年的投资机会主要集中于两个方向：受益于价格上涨的产业（如有色金属、化工、储能电池、养殖业）和时代性新兴产业（如AI、光模块、人形机器人、电力设备、固态电池、创新药） [11] 价值平衡风格基金经理观点 - 中泰开阳价值优选混合基金经理田瑀认为，城市更新需求将支撑传统领域，高端制造与科技进步带来的增长潜力巨大且可持续 [15] - 田瑀认为当下市场结构性差异显著，AI相关领域估值偏高，与总量相关的领域估值较低，但后者中一批具有明确护城河的企业已出现明确投资机会 [15] - 田瑀具体看好化工、白酒、模拟芯片，以及港股的部分互联网、科技企业等估值较低、长期护城河较为明确的领域 [15] - 国投瑞银瑞利灵活配置混合基金经理綦缚鹏对2026年股市持相对乐观态度，核心推动力是流动性推动估值上行，同时反内卷开始成为新的宏观叙事 [19] - 綦缚鹏认为在低利率环境下，股票是较具性价比的资产，市场风格可能从之前的两端向中间切换 [19] - 綦缚鹏长期看好低估值、高现金流类公司，具体到组合结构上，依然会以低估值、高现金流资产为主，适度参与科技和景气行业的交易机会 [19] FOF基金经理观点 - 中欧预见养老目标日期2035三年持有期混合（FOF）基金经理桑磊对中国经济增长持乐观态度，但强调增长潜力释放需政策推动 [23] - 桑磊对A股市场整体乐观，认为下跌空间有限，因为大量板块估值性价比处于非常高的水平 [23] - 桑磊认为当前股票市场最大的问题是行情极致分化，以AI光模块为代表的少数科技细分行业持续领涨，但多数板块被边缘化 [23] - 桑磊相对看好内需相关行业，包括食品饮料、旅游、酒店、航空、地产等 [23] - 南方养老目标日期2035三年持有期混合（FOF）基金经理黄俊认为，地产销售恶化仍然是拖累当前经济的主要因素，政策是决定2026年经济压力和股市短期表现的关键 [26] - 基金经理鲁炳良认为科技仍然有机会，但可能转向过去涨幅相对较小的细分方向，如游戏、AI应用、计算机、卫星互联网、通信等，同时也会关注化工、中游材料等周期品企稳的机会 [26] 基金经理共识与市场展望 - 不同风格的基金经理均认为未来A股市场大幅下行的风险相对较小，但国内政策释放节奏、资金流入情况、中美关系、美联储降息节奏等是影响市场向上节奏的关键变量 [30] - 行业维度判断存在差异，部分基金经理仍然看好科技方向，部分基金经理则认为科技方向估值偏贵，而关注目前估值相对较低的内需等核心资产 [30]

市场洞察 - 宏观经济先行指标制造业PMI在12月录得50.1%，较11月的49.2%回升0.9个百分点，时隔8个月重回扩张区间，生产、新订单及原材料库存等多个分项环比上升 [3] - 12月CPI同比上涨0.7%，PPI同比下降2.2%，食品价格由降转涨带动CPI涨幅上升，而PPI同比降幅扩大主要受生活资料降幅走阔影响 [3] - 政治局会议与中央经济工作会议定调稳中求进，明确稳市场、强创新导向，释放内需提振、科技创新及绿色转型等领域政策红利，有效提振市场风险偏好 [4] - 险资在权益投资风险因子下调政策推动下加速通过ETF布局权益投资，银行理财子等机构同步跟进，叠加北向资金加仓及“国家队”护盘，中长期资金持续净流入支撑大盘韧性 [4] - 上证指数在12月以11天连阳收官，全月上涨2.34%，深证成指上涨4.22%，代表大、中、小盘股的沪深300、中证500及中证1000指数分别上涨2.47%、6.21%和3.58% [4] - 31个申万一级行业中18个板块上涨，13个下跌，国防军工、有色金属和通信板块涨幅均超10%，煤炭、房地产、医药生物和食品饮料板块跌幅均超3% [4] - 军工板块上涨核心驱动因素包括工信部印发《军工装备升级三年行动计划（2026-2028）》提出提升高端国产化装备比例，以及国家航天局新设商业航天司并设立百亿级产业基金，为军工企业打开商业航天增量空间 [4] - AI算力需求快速发展推动通信板块在12月迎来较好涨幅 [5] - 债市方面，12月中证全债指数下跌0.07%，利率债表现弱于信用债，中证国债及政金债指数收益率为-0.25%，而中证企业债、中证中票及中证短融指数收益率分别为0.13%、0.14%和0.15% [6] - 各期限国债收益率涨跌互现，1年期国债收益率较上月末下行6个基点至1.34%，5年期和10年期国债收益率均较上月末上行1个基点至1.63%和1.85% [6] - 信用债表现分化，1年期AAA级信用债收益率下行4个基点至1.68%，1年期AA级信用债收益率上行4个基点至1.86%，5年期AAA级及AA级信用债收益率分别下行7个基点和0.46个基点至1.94%和2.34% [6] - A股良好表现推动中证转债指数在12月录得2.13%的月平均涨幅，是所有细分券种中表现最好的分类 [6] - 海外经济方面，美国12月Markit综合PMI录得53.0%，较11月的54.8%下降1.8%，欧元区综合PMI为51.9%，较11月的52.8%环比下降0.9个百分点，增长动能边际放缓 [7] - 海外主要股指12月涨跌互现，德国DAX指数上涨2.74%，富时100指数上涨2.26%，日经225指数上涨0.84%，法国CAC40指数上涨0.49%，标普500指数上涨0.06%，恒生指数下跌0.61% [7] - 大宗商品方面，OPEC+增产预期延续及地缘政治冲突缓和，布伦特原油现货价格在12月下跌2.26%，美联储降息25bp带动伦敦黄金价格上涨2.53% [7] 业绩盘点 - 晨星中国开放式基金指数在12月录得2.04%的涨幅，各类型基金指数集体收涨，其中晨星中国股票型基金指数上涨3.06%，配置型基金指数上涨1.57%，债券型指数上涨0.20% [15][16] - 偏股型基金中，成长和平衡风格基金表现优于价值风格，积极配置—大盘成长混合型基金、中盘平衡股票型基金和大盘平衡股票型基金12月平均回报率分别为5.05%、4.99%和3.14%，大盘价值股票型基金平均回报率为0.48% [18] - 行业基金表现分化，行业混合—科技、传媒及通讯基金、行业股票—科技、传媒及通讯基金和行业股票—金融地产基金12月平均回报率分别为5.46%、4.33%和1.21%，表现良好 [18] - 行业股票—医药基金和行业混合—医药基金表现最差，12月平均跌幅分别为5.97%和7.06%，主要受中证医药卫生指数表现欠佳拖累 [18] - 固收类基金表现分化，利率债基金因利率债表现欠佳录得0.04%的月平均跌幅，信用债基金和纯债基金分别录得0.08%和0.05%的平均涨幅 [19] - 可转债基金、积极债券基金和普通债券基金受益于A股良好表现，表现更为强劲，12月平均涨幅分别为2.84%、0.64%和0.11% [19] - QDII基金表现分化，超半数分类收跌，全球新兴市场股债混合基金和商品基金受益于日股及贵金属上涨，分别录得1.53%和1.13%的月度涨幅 [19] - 亚洲股债混合基金和大中华区股票基金受港股表现欠佳拖累，成为QDII基金中表现较差的两个分类，月平均跌幅分别为2.20%和2.21% [19][20] - 债券型基金方面，77只开放式环球债券型基金份额中仅有1只在12月取得正收益，整体平均收益率为-0.84% [20]

基金概况 - 基金全称为富国中国中小盘混合（QDII），基金代码为100061，属于QDII大中华区股债混合类型，基准指数为MSCI金龙 [2] - 基金成立于2012年9月4日，截至2025年9月30日，基金规模为38.85亿元人民币，基金经理为张峰，管理公司为富国基金管理有限公司 [3] - 基金人民币份额的综合费率为2.33%，包括1.40%的年度运作费用和0.93%的交易及其他费用，该费率低于晨星同类基金平均的2.71% [4][32] 基金经理与团队 - 基金经理张峰拥有24年证券从业经验，其中港股投资管理经验为13年，具备深厚的行业积淀，相比管理同类基金的其他基金经理，其港股投资和研究经验更为丰富 [7] - 张峰于2009年加入富国基金，自2012年9月起接管该基金，任职稳定，目前担任富国基金总经理助理及海外权益投资部总经理，与副总监宁君共同管理团队 [7] - 基金经理当前管理5只公募基金，规模合计172.16亿元，所管理基金主要投资于港股，且其中两只为共同管理，整体投资管理压力可控 [7] - 基金的研究支持主要来自海外权益投资部的研究团队，针对AH同步上市的标会参考A股研究团队成果，但以海外投资部内部研究为主，对A股研究团队的依赖较少 [7] 投资策略与组合特征 - 基金契约要求不低于80%的股票资产投向香港上市的中小盘中国概念股，符合中小盘定义的股票数量大约2606只，实际运作中主要聚焦香港上市的中国概念股，并辅以少量美国上市的中概股及香港本土公司 [12] - 基金经理采用合理估值成长策略，核心逻辑为自下而上选股，通过研判企业成长性、核心竞争力及管理层素质，筛选估值与基本面匹配的标的，并看重企业盈利增长的确定性，对尚未盈利的公司较少参与 [14] - 组合历史换手率稳定在200%-300%区间，基金经理通过分散投资降低风险，前十大重仓股占比约为25%-35%，持股数量约70-100只 [14] - 截至2025年9月30日，基金资产分布为股票88.63%、现金10.85%、其他0.52%，债券持仓为0% [19] - 截至2025年6月30日，基金股票行业分布显示超配周期性行业（46.44% vs 基准40.21%）和防御性行业（19.38% vs 基准6.93%），其中可选消费配置28.99%，必选消费6.31%，医疗保健12.25%，同时低配科技行业（7.45% vs 基准34.09%） [20] 历史业绩表现 - 自张峰2012年9月接管以来至2025年11月30日，基金在其管理期间的年化回报率达12.06%，显著跑赢晨星中国中小盘指数和基金契约业绩基准中证香港中国中小综合指数 [4][23] - 基金超额业绩具备较好持续性，最近一年、三年、五年的年化回报率均战胜晨星中国中小盘指数、中证香港中国中小综合指数以及晨星同类平均 [23] - 在2022年和2023年的熊市中，基金回报率分别为-10.50%和-9.13%，分别跑赢晨星中小盘指数1.59%和3.34%，在同类基金中排名靠前 [24] - 基金在2019年和2024年的大盘股行情中表现相对落后，但在2021年、2022年和2025年的中小盘行情中表现良好 [25] 风险控制与指标 - 得益于基金经理注重估值风险的投资策略，其管理期内基金的标准差为14.50%，低于晨星同类平均的16.82%，下行标准差也低于同类平均及基准指数 [4][30] - 风险指标显示，基金标准差优于94%同类，最大回撤为-13.89%，优于97%同类，下行风险优于83%同类 [30] - 风险调整后收益指标优异，夏普比率为2.77，优于94%同类，卡玛比率为3.50，优于83%同类，索提诺比率为6.85，优于86%同类 [31] 产品定位与市场价值 - QDII基金主要投资于境外证券市场，与境内市场存在显著差异，纳入QDII基金有助于投资者降低投资组合的波动 [5] - 对于投资大盘股的投资者，通过QDII基金配置境外中小盘股票能进一步分散投资组合风险 [5] - 港股市场汇聚了创新药、互联网、新消费等A股稀缺的优质资产，投资者可借助该基金参与此类新兴成长领域的投资 [6]

市场与产品现状 - 截至12月22日，今年新成立基金数量超过2400只（按份额统计），创历史第二高纪录 [1] - 指数类产品发行热情刷新历史，在新发基金中占比超过一半 [1] - 公募基金市场同质化程度高，超过一半的主动基金采用沪深300指数作为业绩比较基准 [8] - 以沪深300指数为跟踪标的的ETF、指数基金和指数增强基金已接近150只 [9] 选择过载的理论与现实 - 理性选择理论认为选项越多潜在收益越大，但现实情况更为复杂 [5] - 心理学实验表明，提供24种口味的果酱摊位吸引了60%顾客但仅3%购买，而提供6种口味的摊位吸引顾客较少但有30%购买 [6] - 选项越多可能导致决策困难、焦虑和“后悔厌恶”心理，放大心理消耗并降低决策质量 [8] - 当信息收集和评估成本过高时，选择会从优势变为负担，公募基金市场可能已越过引发选择过载的“临界点” [8] 投资者的决策倾向 - 投资者大致分为追求最优解的“最大化者”和寻找“足够好”方案的“满足者” [13][14] - 投资行业在很大程度上由“最大化者”主导，行业特性吸引并强化了深入研究和持续比较的倾向 [15] - 选择过多会放大“最大化者”持续比较和修正行为所导致的内耗 [15] 降低决策内耗的方法 - 接受投资没有完美组合，投资结果取决于不可预知的未来，关键在于策略是否适合自己而非追求完美 [17] - 制定清晰筛选标准以缩小选择范围，例如筛选过去五年未更换基金经理、晨星五年星级四星以上、换手率在400%以下、前十大持股集中度在50%以下、综合费率低于同类平均的基金 [17][18] - 通过设定标准可将选择范围从数千只基金缩小到200多只 [19] - 接纳自己的选择并制定清晰投资计划，让策略与长期目标匹配，以应对市场波动带来的干扰 [21] 对投资者的核心建议 - 投资者需认识到，构建组合所需的“基础款”基金大概率早已存在，许多新主题产品可能被时间淘汰 [24] - 基金公司发行新基金更多是顺应市场行情而非利他，例如股市好时股票和混合型基金扎堆发行，市场低迷时债券基金成主流 [24] - 在基金数量过剩的背景下，真正稀缺的是投资者认识自己、设定标准的能力 [26] - 足够了解自己有助于快速排除不适合的产品，并接受能带来长期稳定收益的非“最优”选择 [26]

文章核心观点 - 晨星基金研究团队基于独立研究与长期投资导向 在权益资产类别中筛选出四只值得关注的ETF 为投资者提供参考 [1] - 主动基金在中小盘领域的超额收益能力正在减弱 市场定价效率提升与监管新规可能进一步制约其未来表现 但中小盘领域因定价效率相对较低 仍存在结构性机会 [2] - 被动投资工具 特别是中证500与中证1000指数ETF 因其成本优势、分散化特质及与市场整体表现的高拟合度 成为值得关注的潜力产品 [2][4][5][7][11][15][16][17] 中证500指数分析 - **指数定位**：指数发布于2007年1月15日 成分股为A股剔除沪深300后市值排名前500的股票 市值定位介于大盘与中盘之间 属于中盘平衡股票型基金类别 [3] - **编制与特色**：采用自由流通市值加权 每半年定期调整且调整比例约10% 设有缓冲区以保持稳定 [4] 行业配置集中于医药生物、电力设备及电子领域 与同类基金平均水平一致 [4] 成分股权重分散 前十大持仓集中度显著低于同类基金平均水平 风险分散特质更优 [5] - **收益代表性**：指数与同类基金的中长期收益曲线拟合度较高 对该类别基金整体表现具备较强代表性 [4] 中证1000指数分析 - **指数定位**：指数发布于2014年10月17日 成分股为A股剔除沪深300及中证500后市值排名前1000的股票 主要反映中等市值规模股票表现 属于中盘平衡股票型基金类别 [15] - **编制与特色**：采用自由流通市值加权 每半年定期调整并设有缓冲区 [16] 市值定位更聚焦于中盘中部 风格整体平衡但在市场偏向成长时更具价格弹性 [16] 行业权重最高的前三大行业为医药生物、电力设备及电子 但在电子、基础化工、计算机等领域的权重相对同类基金更高 [16][17] - **结构优势**：指数成分股高度分散 前十大持仓集中度较低 [17] 潜力ETF产品详情：中证500ETF - **易方达中证500ETF** - **基金概况**：成立于2015年8月27日 采用完全复制策略 由余海燕（19年指数投研经验）与庞亚平（16年指数投研经验）共同管理 [7] - **运作与风控**：依托公司自主研发的指数投研系统与集中交易 由独立风控部门每日监控 依据风险预算指标进行动态监控与再平衡 [8] - **规模与成本**：截至2025年9月30日 规模为29.5亿元 费率水平处于同类产品最低分位 具备明显成本优势 [8] - **华泰柏瑞中证500ETF** - **基金概况**：成立于2015年5月13日 采用完全复制法 由胡亦清（司龄超11年 6年指数产品管理经验）管理 [11] - **运作与风控**：依托自研系统进行参数化监控并自动生成操作建议 基金经理与集中交易室协作通过差异化交易策略控制跟踪误差与成本 [12] - **规模与成本**：截至2025年9月30日 规模为9.8亿元 费率水平处于同类产品最低分位 具有明显成本优势 [12] 潜力ETF产品详情：中证1000ETF - **华夏中证1000ETF** - **基金概况**：成立于2021年3月18日 采用完全复制策略 由赵宗庭（17年从业经验 近9年公募指数基金管理经验）管理 [19] - **运作与风控**：依托自主开发的指数跟踪系统实现全流程工作 由独立风控部门及专人监控特定风险 [19] - **规模与成本**：截至2025年9月30日 规模为454.7亿元 管理费率和托管费率已下调至0.15%和0.05% 处于同类基金最低分位 [20] - **易方达中证1000ETF** - **基金概况**：成立于2022年7月28日 采用完全复制法 由刘树荣（17年从业经验 超8年公募指数基金管理经验）和庞亚平共同管理 [23] - **运作与风控**：延续公司集体决策与系统化运作模式 风险管理、指数调整应对等环节与旗下其他指数产品保持一致 [23] - **规模与成本**：截至2025年9月30日 规模为15.6亿元 管理费率和托管费率已下调至0.15%和0.05% 处于同类基金最低分位 [23]

文章核心观点 - 中国公募基金行业正经历评价体系的根本性变革，监管新规将业绩比较基准提升为核心标尺，推动行业从单纯追求收益率排名转向关注风险调整后收益，以更客观地衡量基金经理的主动管理能力 [1][2][3] 新规重塑评价逻辑 - 证监会《推动公募基金高质量发展行动方案》将业绩比较基准的核心地位提升至前所未有的高度，要求其发挥确定产品定位、明晰投资策略等作用 [3] - 新规建立基于业绩比较基准的“薪酬激励+费率调节”双重机制，将投资者与管理人利益绑定，例如对三年以上产品业绩低于基准超10个百分点的基金经理，其绩效薪酬应明显下降 [3] - 对新设立的主动管理权益类基金大力推行浮动管理费模式，根据持有期间产品业绩相对于基准的表现确定适用费率 [3] - 制度推动基金公司与基金经理主动重视基准，引导产品回归“风险与收益对称、策略与定位匹配”的本质 [4] 传统评价误区与风险 - “跑赢基准”不等于真实投资能力，超额收益背后可能隐藏未被识别的风险 [5][6] - **风险一：基准设计缺陷导致超额收益虚高**：当前近75%的基金采用价格指数作为业绩比较基准，另有16%的基金基准中部分指数是价格指数，这导致基准忽略了红利及再投资收益，错误计入基金“超额收益”，变相降低了战胜基准的难度 [7] - **风险二：风险暴露失控导致超额收益靠博弈**：部分基金为追求短期排名，采取高波动、高集中度策略（如押注单一赛道），本质是用高风险换取高收益，市场风格切换时可能导致巨大回撤，例如重仓新能源的基金在2021年大幅跑赢基准，但在2023、2024年遭遇大幅回撤 [8][9] - 超额收益与跟踪误差无必然正相关，实现同等超额收益，部分基金依赖与基准的大幅偏离（如押注单一赛道），部分基金则能在控制偏离度前提下达成 [9] 新评价体系的核心指标 - 新规将信息比率、跟踪误差、基准覆盖率、主动比率等与基准相关联的风险指标纳入评价体系，核心导向是从单纯看收益转向围绕业绩比较基准的风险调整后收益 [10] - 信息比率是评估主动管理效能的核心工具，公式为（投资组合收益率 - 基准收益率）÷ 跟踪误差，衡量单位主动风险对应的超额收益 [12] - 信息比率越高，表明基金经理在承担相同主动风险时获取超额收益的能力越强；信息比率为负代表单位风险造成价值损耗 [12] - 以截至2025年11月30日过去5年的数据为例，积极配置型基金信息比率的30分位数水平约为0.50，而过去押注新能源赛道的基金信息比率多在0以下 [12] 如何区分能力与运气 - 信息比率能穿透业绩表象，避免仅关注高收益而忽略波动风险，例如两只同样跑赢基准10%的基金，跟踪误差5%（信息比率2）的基金比跟踪误差20%（信息比率0.5）的基金超额收益“含金量”更高 [14] - 定期计算信息比率可动态跟踪策略表现，信息比率持续稳定或上升表明策略有效，趋势性下降则需关注风险 [16] - 信息比率长期稳定在0.5以上的基金，其超额收益往往具备可持续性；信息比率忽高忽低或为负的基金，短期跑赢基准可能靠运气或风险博弈 [16] 投资者认知升级 - 新规推动行业从“规模竞争”转向“价值竞争”，倒逼投资者评价逻辑从单纯关注收益率排名转向风险与收益匹配性 [17][18] - 晨星研究显示，短期大幅跑赢同类或基准的“明星”基金业绩持续性普遍较差，因其高收益多源于对单一赛道或风格的押注，而非持续的选股或择时能力 [18] - 长期信息比率较高且稳定、跟踪误差可控的基金，尽管短期排名未必亮眼，但长期业绩更具韧性 [18] - 投资者应破除“唯排名论”，聚焦信息比率、跟踪误差等风险指标，结合基金基准与策略匹配度进行判断，以识别真正具备持续主动管理能力的基金经理 [18]