文章核心观点 - 未来6至12个月内人民币对美元出现较大幅度升值的可能性值得关注 [2] - 短期格局为“美松中稳”，支撑人民币升值趋势延续 [2] - 中长期人民币存在约6%的系统性低估，未来有望逐步修正 [2][3] 短期汇率驱动因素 - 美国货币政策受财政压力裹挟，特朗普政府面临约4000亿美元的额外利息负担，需联储通过“降息+量化宽松”压低整条收益率曲线以缓解压力 [8][9] - 美国货币政策受金融市场裹挟，AI产业“大而不能倒”，其高估值对流动性环境高度敏感，AI巨头资本开支占营收比重持续攀升并转向债务融资，货币环境收紧可能引发估值大幅调整 [9] - 中国货币政策展现出更强独立性与战略定力，2025年第三季度《中国货币政策执行报告》强调保持合理利率比价关系以支持银行稳定净息差 [15] 人民币汇率系统性低估与修正 - 2023年以来人民币汇率持续弱于历史合理水平，系统性低估幅度可能达到约6% [17] - 市场此前对人民币的两大系统性担忧（金融制裁风险与外部打压限制增长）的现实基础已逐步瓦解 [20] 跨境支付独立性增强 - 美国对俄金融制裁战略性失败，成为人民币国际化催化剂，2024年3月人民币在俄罗斯交易所和场外外汇市场占比分别达53%和39.6%，2025年11月中俄双边贸易近乎完全（99.1%）采用本币结算 [20] - 独立于SWIFT+CHIPS体系的人民币跨境支付网络正在形成，多边央行数字货币桥项目依托区块链技术实现跨境支付实时清算，在底层架构上替代SWIFT报文 [20][24] - 人民币国际化基础设施取得突破，截至2025年10月末，CIPS业务网络覆盖122个国家和地区，间接参与者中境外参与者占比63.7% [23] - mBridge项目自2022年试点以来优势凸显，2024年6月沙特央行正式加入，超过30个国家以观察员身份参与，2024年10月31日BIS宣布项目初步探索性工作已完成 [24] 人民币国际化进展 - 人民币已成为全球第二大贸易融资货币、第三大支付货币，2025年1-6月经常项目人民币跨境收付金额8.3万亿元，同比增长7.7%，占比30.6% [22] - 截至2025年二季度末，全球外汇储备中人民币份额为2.1%，位列第七大储备货币，规模为2554亿美元；美元份额由57.79%降至56.32% [23] 中美力量对比认知重构 - 特朗普2.0施政实践让市场认识到美国硬实力今非昔比，但全球对美元的配置仍在高位，金融与货币领域变化滞后于硬实力变迁 [25] - 特朗普“小院高墙”政策切割美元与全球最大商品供应国联系，动摇美元作为交易媒介的根本功能，可能加速人民币影响力提升进程 [26]

美股AI板块现状 - 近期纳斯达克指数单周跌幅超3%，核心AI企业英伟达跌幅超7% [1][5] - 当前美股“七巨头”占标普500市值约35%，远超互联网泡沫时代前十大企业23%的市值占比 [5] - 95%的生成式人工智能投资基本未给企业带来实际收益 [1][5] - OpenAI估值达5000亿美元，但其2025年上半年营收约43亿美元，净亏损高达135亿美元 [5] AI核心支撑领域美国劣势分析 - 2024年美国电力消费较2019年增长4%，AI数据中心是核心驱动因素 [7] - AI相关GPU服务器推动数据中心能耗2023年达176TWh，占全美总电力消耗4.4%，预计2028年占比将升至12% [7] - Anthropic宣布将投资500亿美元建设数据中心，印证AI产业对电力需求的持续拉动 [7] - 2019-2024年美国工业和商业部门电价涨幅达20%，居民部门电价涨幅超26% [8] - 美国电网基础设施严重老化，70%输电线路和变压器运行超25年，60%断路器超30年 [8] - 2023年美国仅建成55.5英里高压输电线路，建设放缓至2010年以来最低水平 [8] - 2022-2023毕业季，美国STEM本科及以上毕业生约64.5万人，而2022年中国高校理工科毕业生超过220万人，接近美国的4倍 [11] - 美国STEM本科及以上毕业生中约1/5是外籍人士，在硕士和博士学位中外籍占比接近一半 [11] - 美国本土人口约3.4亿，但“美国优先”的逆全球化政策可能压缩其可用于AI训练的潜在数据规模 [14] - 当前美国高端AI算力占全球约74%，中国占比约14% [15] - 电力短缺成为美国AI算力扩张核心瓶颈，一些数据中心接入电网等待时间长达7年 [15] - 2025年国产AI芯片国产化率预计将提升至40% [15] - 中国以230个人工智能集群的数量引领全球，超过美国的187个 [15] 对市场潜在影响 - 短期内美国政府的财政干预与美联储的流动性支持可部分对冲美股下行压力，但本质是以牺牲部分美元信用为代价 [2][16] - 中长期看，“AI霸权”支撑的基本面逻辑或将被证伪，可能触发美国资产价格的系统性重估 [2][16] - 美国金融市场再次出现“股债汇三杀”的风险将明显上升 [2][16]

文章核心观点 - 美国对华立场趋于软化的根本原因在于其国内政策面临内生性约束，特别是制造业空心化和“脱钩断链”政策导致通胀压力持续和美元信用受损，从而严重限制了其货币与财政政策的操作空间，使其无力与中国进行经济“持久战” [1][2][19] 美国制造业空心化与“脱钩断链”的影响 - 美国长期的制造业空心化导致商品供给高度依赖进口，而“脱钩断链”政策通过关税等措施增加了商品进入美国的成本，加剧了全球供应链割裂风险，放大了商品供给的不确定性，致使通胀压力“易上难下” [1][7][8] - “脱钩断链”政策暴露了美国“硬实力”的下降，削弱了美元信用的基础，其通过军事霸权为美元、美债“增信”的难度上升，“小院高墙”政策试图割裂美元与全球最大商品供应国的关联，直接冲击了美元作为交易媒介的“以币易货”底层逻辑 [1][7][10] 美国宏观经济政策的操作困境 - 在通胀压力持续和美元信用下降的背景下，美国若实施“货币财政双宽松”政策，将面临通胀上升和美元贬值的压力，例如《大而美法案》预计新增3.4万亿美元财政赤字，叠加美联储暂停缩表，加剧市场对美元信用的担忧，2025年初以来美元指数下跌近8%，6月末全球外汇储备中美元占比降至56.3% [2][12] - 若实施“宽财政+紧货币”政策，在高债务环境下将导致美债发行难度上升，美国联邦债务规模已突破37万亿美元，2025财年国债利息支出超过1万亿美元，占财政支出比重高达14.6%，紧缩货币政策推高市场利率会加剧政府融资成本 [2][13] - 若实施“宽货币+紧财政”政策，宽松货币政策推升资产价格利好股市，但财政紧缩通过削减民生福利（如计划削减医疗补助、食品券等约1.2万亿美元）对中低收入群体形成压力，加剧贫富差距和阶级矛盾 [2][14] - 若实施“紧财政+紧货币”政策，将显著提升经济硬着陆风险，财政紧缩抑制需求，货币紧缩推高资金成本，加剧实体经济融资约束，并可能引发金融市场“债市—股市”联动下跌的连锁反应 [2][15][16]

美股近期调整原因 - 基本面与流动性两大核心支柱出现动摇，导致海外市场动荡 [1] - 市场对AI时代美国技术霸权的预期以及特朗普施压美联储宽松带来的流动性宽松预期是此前牛市的核心驱动 [1] - 调整直接诱因是美联储官员释放鹰派言论及美国政府停摆引发短期流动性紧张，修正了宽松周期预期 [1] - 市场对AI巨头高资本开支的盈利兑现能力担忧升温，压制了科技板块风险偏好 [1] 对美股趋势性调整的判断 - 本次动荡可能仅是预演，尚不能认为美股已牛转熊 [4] - 在美国财政压力下，特朗普进一步施压联储进行降息+量化宽松的可能性很大，流动性收紧可能性不高 [4] - 美国科技巨头抱团及中国仍在克服卡脖子堵点的背景下，短期内美国拥有AI霸权的逻辑尚不能立即被证伪 [4] 美股基本面的中期挑战 - 中期来看，美股的基本面逻辑即AI霸权或终将被证伪 [4] - 在AI发展至关重要的能源领域，美国电力基础设施处于劣势 [4] - 在算法人才领域，美国不占优势 [4] - 在数据领域，美国优先政策动摇了制度性开放的根基，导致其劣势扩大 [4] - 美国仅存的算力优势也并非牢不可破，时间并不在美国一边 [4] - 类似今年初的Deepseek事件未来出现频率可能增加，最终动摇市场对AI霸权支柱的信心 [4] 美国金融市场的长期风险 - 长期来看，随着美国全球霸权体系动摇，美国再次出现股债汇三杀的时刻或不太远 [5] - 短期内，美股下跌与美元升值的格局显示，美联储若放水可对冲美股压力，即美国可通过牺牲部分美元信用来为美股美债市场背书 [5] - 美元地位的核心支撑是美国的霸权体系，一旦市场对美国全球绝对主导地位及美元含金量产生怀疑，或将观察到美国股债汇三杀 [5] - 从本届美国政府混乱的内政外交格局来看，这一时刻或许不会太远 [5]

文章核心观点 - 美国金融市场与经济信号出现混乱，股市繁荣与经济基本面存在反差，核心根源在于AI浪潮对经济产生了非对称影响 [1][7] - AI浪潮通过资本支出扩张与股市财富效应支撑了总量经济增长，但加剧了经济与社会层面的深层失衡，使低收入群体承受负面冲击 [1][7] 美国资本市场与经济发展对AI的高度依赖 - 美股盈利增长高度集中于少数头部公司，以英伟达、微软、谷歌等为代表的“六姐妹”贡献了标普500指数约一半的净利润增速 [2][9] - AI对美国实际GDP增速形成明显支撑：狭义口径下，四大科技巨头（谷歌、Meta、英伟达、微软）的资本开支对2025年二季度美国实际GDP同比增速拉动0.5个百分点，贡献达23%-24%；广义口径下，信息处理设备及软件投资与数据中心建筑投资的拉动达0.9个百分点，贡献达42% [2][13] - 若剔除AI相关的资本开支，美国经济增速放缓态势更为明显 [2][13] AI浪潮对高收入群体的积极影响 - 高收入群体通过薪酬和股权两个维度受益于AI产业发展，在就业稳定性和薪酬增长上占据优势 [2] - 美国收入阶层分化使得高收入群体资产中股票占比明显更高：收入前1%群体家庭资产中股票基金占比为47.7%，收入前20%群体该比例为34.4%，远高于整体家庭的27.4% [18] - 高收入群体因资产中股票占比高，更受益于AI推动的美股上涨 [2] 美国经济对高收入人群消费的依赖性增强 - 美国收入最高的10%家庭（年收入约25万美元及以上）贡献了49.7%的消费支出，该比例创下自1989年以来历史新高 [3][19] - 收入前10%群体的支出至少贡献了三分之一的GDP，美国消费的稳定性愈发与美股走势紧密绑定 [3][19] - 实际商品消费（剔除汽车）与股票市场表现的相关性进一步增强 [19] AI浪潮对低收入群体的负面影响 - AI产业“高资本、高技术、轻人力”的属性导致其就业吸纳能力低，表现为就业市场“衰退化”：美国招工率长期大幅下行，非农就业增速已降至0附近 [4][22][26] - AI可能导致部分领域就业面临替代风险：2022年底以来美国应届大学毕业生失业率快速上升且高于整体水平，与以往周期规律不符，或因AI可替代初级脑力劳动者；电话呼叫中心、编程等行业出现就业增长放缓 [4][27] - 低收入群体消费乏力：自2022年底以来，美国不同收入群体的实际零售支出呈现明显“K型”分化，高收入群体消费支出增长显著，低收入群体增长停滞 [4][33] - 低收入群体金融条件恶化：美国小银行信用卡拖欠率从2021年中低点4.2%一度上升至7.9%，反映底层民众财务压力较高 [4][33]

中美关系动态 - 中方在元首会晤中处于主导地位，要求美方确保高层决策与基层执行一致以避免关系恶化 [2] - 中国经济在外部压力下保持发展势头，前三季度经济及外贸指标稳健，显示美方打压政策未达预期 [2] - 中美经贸关系曲折带来启示，美方对华打压未获实质利益，未来出招时将更多顾虑 [2] - 美方内部矛盾导致其难以对华打持久战，财政压力迫使特朗普政府软化对华立场 [4][5] - 美国政策可能反复，因经济基础难改右翼民粹主义，但中方政策已充分考虑外部复杂变化 [6] 美国经济与政策困境 - 特朗普政府面临4000亿美元额外利息负担，需联储进行降息加量化宽松以压低长债融资成本 [4] - 美国制造业空心化导致军事干预能力下降、通胀易上难下，货币与财政政策空间受限 [4][5] - 美国政策组合面临两难：双宽松引发通胀和美元贬值，宽财政紧货币推高美债发行难度，宽货币紧财政激化阶级矛盾 [5] A股市场趋势 - A股上行逻辑强化，支撑包括中国综合实力提升、金融改革及大国竞争策略推升风险偏好 [7] - 市场进入高赔率高胜率阶段中后期，创业板、沪深300及恒生指数估值处历史前三分之一分位，波动率可能上升 [7] - 长期资金可忽略阶段性扰动，但交易性投资者需关注市场热点切换和波动风险 [7] 汇率市场展望 - 美联储明年可能降息并实施量化宽松以压低国债收益率曲线，导致美元走弱 [8] - 人民币自2023年来弱于合理水平，未来6-12个月可能对美元较大幅度升值 [8]

文章核心观点 - 二十届四中全会公报通过“战略定力+历史主动”的积极战略和“双管齐下”的系统性安排，有效回应了市场对中长期经济发展前景的两大关切，即应对外部环境负面影响和推动全球化拓展增长空间，这有助于巩固和提升市场信心，夯实资本市场向好的基石 [1][2][3] 战略定力与历史主动 - 针对十五五期间深刻复杂变化的发展环境，会议提出保持战略定力、增强必胜信心、积极识变应变求变，并以历史主动精神应对重大考验，体现中央在复杂外部环境下将采取更积极态度和主动作为 [1] - 这一政策基调有助于从战略层面打消市场对不确定性和不稳定性的担忧 [1] 内外施策与系统性安排 - 提升自身实力以应对外部不确定性：将科技列为十五五时期经济社会发展七大目标的第二位，明确要求加快高水平科技自立自强 [2] - 强化国家安全：将国家安全屏障更加巩固纳入主要目标，并将国防实力大幅跃升纳入2035年发展目标 [2] - 扩大对外开放：将扩大高水平对外开放列为十二大重点工作的第五位，排位较十九届五中全会的第九位大幅提前，并将国际影响力大幅提升纳入2035年发展目标 [2] - 应对外部约束给出双管齐下的系统性安排，既提升自身实力练内功，也以开放拓展外部环境 [2] 市场信心与资本市场展望 - 会议公报有望进一步打消市场微观主体对中长期发展的疑虑，强化本轮行情的核心支柱 [3] - 经济硬实力、政策面和中美竞争带来的风险偏好三个因素综合作用支撑本轮市场行情，对A股市场后期走势保持乐观 [3]

特朗普关税威胁的性质与影响 - 特朗普威胁对华加征100%关税是一种被动应激反应，而非深思熟虑的举措，其背景是中国近期出台了一系列针对美国对华限制措施的反制[1][2] - 若加征关税，成本将主要由美国方面承担，数据显示截至今年8月，美国进口整体关税较去年底已上升近9%，但关税前的进口价格同期几乎没有变化[2] - 若关税举措落实，将导致美国供应链与民生领域潜在风险，例如今年4-5月期间因中美关税税率升至三位数导致中美直接贸易大幅下降及美国部分商品脱销，同时将大幅增加美国重振制造业的难度[2] - 将关税政策实施时间设为11月1日，更像是一种讨价还价的手段[3] 中美博弈与A股市场支撑因素 - 支撑A股本轮行情的因素未发生变化，包括中国保持积极有为的大国博弈策略及其世界第一的工业实力支撑[4] - 中国断档式的全球第一大工业体系是其大国博弈策略的重要支撑，过去三百年世界历史表明坚强的工业实力是国家地缘话语权的重要保证[4] - 特朗普受“赢学叙事”包袱拖累，难以开启全面对华冲突，其需要避免“打硬仗”以维持MAGA支持群体的信仰[5] - 特朗普的威胁可能造成A股市场短期扰动，但不太可能导致本轮行情的系统性变盘[5] 美国的制度性劣势 - 美国治理体系存在“弱政府、强私企”问题，私企只愿投资直接产生效益的领域，导致能源、交通基础设施等对大国竞争至关重要的领域发展滞后，同时民生领域因私企垄断推高民众生活成本和企业用工成本[6] - 以利己主义为基础的社会价值观导致社会秩序问题，军费持续攀升但军事装备老旧，政客-军工复合体利益捆绑造成资源配置扭曲与制度性浪费，分配问题导致大量贫困人口及法治空心化[6] - 制度导致阶级分化形成“新贵族体系”，少数精英占据大量社会资源（如教育资源），面临“肉食者谋之”的困境，不利于应对工业体系发展等长期竞争挑战[7] - 战略文化底蕴不足，倾向于“象棋文化”和“德州扑克式”的“梭哈”行事风格，不善于打“逆风局”，在大国竞争中并非长久之道[7] - 若上述制度性问题不解决，美国在当前大国竞争中胜出的概率不高[8] 美国面临的短期挑战 - 在人工智能领域的竞争中时间并不在美国一边，美国在AI发展四大关键领域（能源、算法/人才、数据、算力）中，能源（电力基础设施）处于劣势，算法上不占优势，数据领域因“美国优先”动摇制度开放性根基导致劣势扩大，算力优势也非牢不可破[9] - 美国两党矛盾及特朗普阵营内部矛盾可能进一步激化，并可能向委内瑞拉、中东等地外溢，特朗普派军队进入民主党阵营城市打破“军队不干涉内政”传统，MAGA阵营内部关于特朗普继承人问题浮出水面[10] - 特朗普可能加大对联储施压要求进一步放松货币政策，以弥补因过去几年利率上升所带来的财政缺口，需要联储进行大幅降息及量化宽松[11] - 科技领域竞争及美国内部矛盾均不支持美国全面对外启动大国间冲突[11] 总结与展望 - 特朗普言辞激烈的社交媒体发文难掩其“色厉内荏”的特征[12] - 从长期战略（制度特征）及短期问题看，美国在大国竞争中优势不再，对中国在大国竞争中的前景可更乐观[12] - 支撑本轮A股行情的底层逻辑（中国积极主动的战略基调、经济工业基础）未变，长期向上大趋势未变，短期或有情绪面扰动[12] - 美国内部矛盾激化、白宫与联储博弈、地缘战略溢出效应值得关注，特朗普可能对中国以外主体采取更强硬态度以维系“赢学叙事”[12]

特朗普政策财政逻辑 - 特朗普政府多项政策核心目标在于缓解美国财政压力 国债利息支出从2016财年4326亿美元增至2025财年1.13万亿美元 增幅达7000亿美元 目前存在约4000亿美元资金缺口 [1][8][9] - 政策组合包括关税增收与部门节约 关税政策预计带来2000亿美元收入增量 政府效率部计划节约2060亿美元开支 实际节约约1030亿美元 [9][19] - 推动美联储降息是财政政策重要环节 旨在压低债务付息成本 [1][8] 降息对财政缺口影响 - 根据市场预期测算 若美联储累计降息125个基点 可节省利息支出412亿美元 [2][16] - 激进假设降息200个基点且利率曲线同幅度下移 可节省利息支出1931亿美元 [2][17] - 降息节流仍无法完全覆盖财政缺口 促使政府寻求其他增收途径如金卡计划 H1B签证费用提高及新一轮关税 [2][19] 美国国债结构与利率诉求 - 美国国债余额达37.3万亿美元 较2016年底增长17.3万亿美元 平均付息利率从2.2%升至3.4% [12] - 需压低短端利率 未来12个月到期国债9.7万亿美元中66%为1年期以下短期国债 规模达6.4万亿美元 对短端政策利率高度敏感 [12][14] - 需抑制中端利率上行压力 避免5~10年期债券再融资成本显著抬升 [13] - 需解决利率下行后的美债需求不足风险 [13] 美元信用与资金流向 - 特朗普推动货币政策服务财政可能削弱美联储独立性 冲击美元信用 [2][21] - 利率下降及美元信用受损可能导致资金从美国溢出 [3][22] - 特朗普明确偏好弱美元 弱美元不会面临政治阻力 [2][21] 资产配置机会 - 贵金属及加密货币作为对冲美元信用风险工具 配置价值上升 [3][22] - 人民币及相关资产受益 美联储降息周期下中美利差收窄推动人民币升值 [3][23] - 海外资金流入中国市场可能遵循三步走路径：先港股 再人民币外汇市场 最终流向A股等中国资本市场 [3][23] A股市场前景 - 中国经济在汽车 光伏 新能源等先进制造领域形成全球领先产能优势 [25] - 资本市场政策定位提升 证监会调整为国务院直属部门 中央金融工作会议明确资本市场枢纽功能 [26] - 中美博弈中中国战略基调转变 推动市场风险偏好提升 [26] - 对比2005-2007年行情 本轮A股上涨宏观背景更稳健 通胀温和 利率环境适度宽松 [27] - 行情可能呈现一步三摇 进一退一特征 持续时间较长 [27]

文章核心观点 - 本轮资本市场行情由三大核心支柱驱动：百年变局下的全球化破局、金融改革带来的资本市场枢纽地位提升、以及对美战略调整带来的风险偏好提振 [2][8][9][11] - 行情演进将经历“先估值、后盈利”两个阶段，当前正处于估值驱动的第一阶段，系统性变盘风险不大 [14][15][17][25] - 市场对中国主导全球政经秩序的预期是驱动行情的关键，三大支柱未发生根本性变化前应对市场保持乐观态度 [2][13] 宏观逻辑的三大核心支柱 - **支柱一：百年变局下的全球化破局**：中国经济的核心矛盾在于外部全球化进程，中国拥有全球约34%的工业产值但仅占17%的人口，需通过全球化破解工业化、城镇化后期需求放缓的瓶颈 [3][5][8] - **支柱二：金融改革红利**：二十大后资本市场枢纽地位历史性提升，党和国家机构改革中金融领域调整占比高，证监会调整为国务院直属机构体现了制度层面对资本市场的强化 [9][10] - **支柱三：对美战略调整**：2024年四季度以来中国采取积极主动的对美战略，在国防展示、技术突破宣传及贸易反制上更为透明，显著提振市场风险偏好 [11][12] 行情演进的两个阶段 - **第一阶段：估值驱动**：围绕国际政经秩序话语权争夺，三条主线为硬实力相关方向（军工、高端装备）、科技“反卡脖子”方向（光刻机、芯片）、制造业龙头“走出去”方向（新能源车、光伏等） [14][15][16] - **第二阶段：基本面驱动**：市场形成共识后热点扩散，各板块将基于全球化深化进行基本面重估，例如房地产需求逻辑从国内14亿人口扩展至全球80亿人 [17] 当前行情阶段的五个维度评估 - **估值水平**：A股主要指数市净率处于历史中位数，横向对比标普500等指数估值合理 [18] - **市值占比**：中国GDP全球占比17%但股市市值占比仅8%（A股）或13%-14%（A股+港股），远低于美国股市市值占比50%相对于其GDP占比26%的水平 [20] - **投资者情绪**：50ETF期权波动率在近期市场波动中处于低位，显示机构对系统性风险担忧较低 [20] - **机构持仓**：股票型、混合型基金日度收益率标准差较高，持仓结构分散，降低踩踏风险 [22] - **增量资金潜力**：债市资金因“吃票息”和“博降息”策略失效可能转向股市，人民币升值预期可能带动外资回流 [24]