监管动态 - 中央网信办与国家铁路局联合约谈了携程、同程、去哪儿、飞猪、美团、智行火车票、高铁管家等共7家涉火车票销售业务的第三方互联网平台 [1] - 约谈依据是《网络安全法》和《关键信息基础设施安全保护条例》 [1] - 监管要求相关平台严格落实网络安全法律法规，不得利用自动化程序实施大规模、高频次的抢票操作干扰铁路12306平台的安全核验措施 [1] 合规要求 - 监管明确要求相关平台不得干扰、危害铁路12306平台的安全稳定运行 [1] - 后续相关部门将加强技术监测，对利用技术手段干扰、危害铁路12306平台安全的行为将依据相关法律法规严肃查处 [1]

假期整体数据 - 今年清明假期全国国内出游1.35亿人次，同比增长6.8%，国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6% [1][3] - 假期全国跨区域人员流动量达8.4亿人次，同比增长6% [1][3] - 出入境旅游人次约341.0万，日均170.5万人次，同比增长0.4% [1] - 全国边检机关保障677.9万人次出入境，日均226万人次，同比增长9.1% [3] 细分市场表现 - 酒店行业延续量价齐升趋势 [2] - 离岛免税增速领跑大盘，海南离岛免税购物金额/人数/件数分别为2.79亿元/4.76万人次/22.42万件，同比增长14.8%/19.6%/10.1% [2][5] - 山岳景区出行客流迎来小高峰，亲子游、周边游、研学游需求兴起 [2] - 出境游增速放缓但仍保持双位数以上增长 [2] 交通出行数据 - 全社会跨区域人员流动量约8.4亿人次，同比增长5.9%，同比2019年同期增长35.6% [4] - 铁路发送旅客5767.9万人次，同比增长8.2% [4] - 民航发送旅客552.4万人次，同比下降1.3% [4] - 公路人员流动量7.78亿人次，同比增长5.8%，水路发送旅客372.5万人次，同比增长9.8% [4] 区域市场亮点 - 海南离岛免税政策吸引力持续提升，海口市接待游客32.39万人次同比增长4.0%，实现游客总花费3.9亿元，同比增长4.9% [5] - 海口美兰机场保障起降航班1507架次，同比增长3.9%，运送旅客215113人次，同比增长7.2% [5] 行业观点与关注方向 - 多省推行春假制度拼凑出小长假，是带动旅游数据增长的原因之一 [1][2] - 推荐关注与出行人次强相关且估值处于底部的OTA、休闲需求驱动的酒店，具备内生优化、外部交通条件催化的区域性景区 [1][2] - 具体建议关注公司包括：同程旅行、携程集团、滴滴出行、锦江酒店、首旅酒店 [2]

行业投资评级 - 推荐（维持）[4] 报告核心观点 - 2026年清明假期出行数据彰显行业韧性，春假制度与清明相连形成6天超长假期，有效释放休闲旅游需求，推动国内旅游人次与收入实现小幅增长，行业景气度延续上行趋势[1][2] - 细分领域表现分化，酒店行业量价齐升，离岛免税增速领跑，山岳景区客流迎来小高峰，亲子、周边、研学游需求兴起，出境游保持增长但增速放缓[2] - 旅游产业链上，推荐关注与出行人次强相关且估值处于底部的在线旅游平台、由休闲需求驱动的酒店，以及具备内生优化与外部交通条件催化的区域性景区[2] 整体出行情况 - 2026年清明假期（4月4日至6日）全国国内出游1.35亿人次，同比增长6.8%；国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6%[1][7] - 全国跨区域人员流动量达8.4亿人次，同比增长6%[1] - 出入境旅游方面，全国边检机关共保障677.9万人次中外人员出入境，日均226万人次，同比增长9.1%[7] 交通出行细分 - 全社会跨区域人员流动量约8.4亿人次，同比增长约5.9%，较2019年同期增长约35.6%[7] - 铁路发送旅客5767.9万人次，同比增长8.2%；水路发送旅客372.5万人次，同比增长9.8%[7] - 民航发送旅客552.4万人次，同比下降1.3%；公路人员流动量7.78亿人次，同比增长5.8%[7] 离岛免税表现 - 2026年清明假期，海南离岛免税购物金额、购物人数、购物件数分别为2.79亿元、4.76万人次、22.42万件，较去年同比增长14.8%、19.6%、10.1%[7] - 海口美兰机场运送旅客215，113人次，同比增长7.2%[7] 山岳景区客流 - **峨眉山**：春假加清明6天接待总人次22.12万，同比增长超70%，门票收入1320.03万元[8] - **黄山**：清明假期（4.5-4.7）接待总人次9.6万，同比增长1.05%；4月1日游客接待量同比增长200%[8] - **九寨沟**：清明小长假（4.5-4.7）接待总人次7.85万，同比增长45.1%；春假加清明6天接待12.74万人次，同比大幅增长135.5%[9] - **九华山**：清明假期接待总人次17.4万[9] - **祥源文旅**：清明假期接待总人次23.82万，同比增长9.40%；营收1530.01万元，同比增长14.18%[9] 主要旅游城市数据 - **全国**：重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长2.4%；重点监测的78个步行街(商圈)客流量、营业额分别增长6.0%、6.7%[10] - **北京**：接待游客1001.6万人次，同比增长4.4%；旅游收入123.4亿元，同比增长7.4%；入境游客10.2万人次，旅游花费11.1亿元，同比分别大幅增长47.8%、49.2%[10] - **上海**：4月1日至6日接待游客739.76万人次，同比增长5.64%；宾旅馆平均客房出租率为64.4%，同比增加6.4个百分点[11] - **广东**：清明假期三天接待游客1985.1万人次，实现旅游收入104.3亿元[11] - **四川**：清明假期，全省纳入统计的899家A级旅游景区接待游客577.06万人次，门票收入6074.09万元，同比分别增长14.51%、16.84%[12] - **湖北**：截至4月5日，A级旅游景区共接待游客589.60万人次，同比增长15.66%[12] 在线旅游平台（OTA）洞察 - **携程**：清明国内13-18岁青少年游客量激增3.3倍；国内机票、火车票预订量同比增长44%；私家团、拼小团等订单同比增长70%以上；入境酒店搜索热度同比增长200%[13] - **去哪儿**：18岁以下民航乘客占比近两成，13-18岁旅客数量同比增幅达70%；非传统旅游城市酒店入住量增幅显著[14] - **同程**：北京、西安、南京、成都等研学基地订单同比增超100%；港人赴内地机票、酒店预订同比分别增近4倍、8倍；知识型县域旅游目的地酒店及民宿预订热度同比增超400%[15] - **飞猪**：清明假期出行服务预订量同比增超40%；含踏青赏花、汉服旅拍等体验类服务预订量增超七成；入境游酒店搜索热度同比增250%[16] - **途牛**：超70%游客选择假期前期错峰出行；亲子游订单占比超六成；13-18岁青少年出游人次同比大幅激增[17] 历史数据对比 - 2026年清明假期旅游人次1.35亿，较2025年清明（1.26亿）增长7.1%；旅游收入613.67亿元，较2025年清明（575.49亿元）增长6.63%[19] - 2026年清明旅游人次恢复至2019年同期（1.12亿）的120.5%，旅游收入恢复至2019年同期（478.90亿元）的128.1%[19]

行业投资评级 - 社会服务行业投资评级为“看好”（维持）[5] 报告核心观点 - 2026年清明假期恰逢多地春假，形成6天连休，催生“春日小黄金周”效应，助力出游数据稳中有升[2][8] - 春假连放创造需求，进入四月伴随春假在更多省市落地，出行景气度有望持续[3][7] - 清明出游数据整体符合预期，但市场结构分化显现[7] 行业数据与市场表现总结 - **交通运输总量稳健增长**：清明假期（4月4日至6日）全社会跨区域人员流动量预计8.45亿人次，日均约2.8亿人次，同比增长6%[8] - **铁路与水路客运表现突出**：铁路客运量预计5767.9万人次，日均1923万人次，同比增长8.2%；水路客运量预计372.5万人次，日均124万人次，同比增长9.8%[8] - **民航客运量小幅下降**：民航客运量预计552.4万人次，日均184万人次，同比下降1.3%[8] - **公路人员流动量稳定增长**：预计7.78亿人次，日均2.59亿人次，同比增长5.8%[8] - **OTA平台数据亮眼**：携程数据显示，春假与清明叠加期间，江苏用户订单同比增幅达93%，北京订单增速达466%；飞猪数据显示国内酒店预订间夜量同比增长约40%，景区门票预订票张数同比增长超70%[8] - **长线游与亲子游成核心驱动力**：去哪儿平台显示，4月1日至6日出行半径800公里以上旅客数量同比增长超30%；同程旅行数据显示亲子人群占比接近40%，亲子订单同比涨幅接近200%[8] - **出入境客流持续恢复**：清明假期全国边检机关共保障677.9万人次出入境，日均226万人次，同比增长9.1%[8] - **重点景区客流分化明显**：峨眉山景区春假三天（4月1日-3日）累计接待游客超8.3万人次，同比增长200%；清明三天（4月4日-6日）累计接待游客13.73万人次，同比增长73.76%[8] - **其他景区表现**：长白山景区清明前两日接待游客12625人次，同比增长29.05%；华山景区单日接待游客量超两万人次，同比增长超30%；黄山假期接待量9.6万人次，日均3.2万人次，较2025年清明日均3.17万人次微增1%[8] - **消费市场平稳增长**：清明假期全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长2.4%[8] - **服务消费活跃**：重点监测餐饮企业销售额同比增长3.9%；重点平台酒店住宿消费同比增长2.6%[8] - **跨城与主题消费增长显著**：跨城出游人次同比增长15.1%，主题乐园消费同比增长11.7%，亲子研学订单同比翻倍，租车订单量同比增长约40%[8] - **步行街（商圈）表现良好**：重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额分别增长6.0%、6.7%[8] 投资建议与关注板块 - 建议关注**在线旅游平台（OTA）**，因其受益于订单量高速增长与用户出行半径扩大[3] - 建议关注**景区公司**，尤其是拥有热门IP或位于春假热门目的地的公司，客流恢复显著[3] - 报告提及的相关标的包括：携程集团-S(09961，未评级)、同程旅行(00780，未评级)、峨眉山A(000888，买入)[3]

行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告核心观点 - 报告以贵州茅台提价为积极信号，认为其释放了消费行情信号，并作为四月消费金股的推荐主题 [1][5] - 报告全面看多第二季度（Q2）医药行情，推荐创新药、CXO及低位个股 [18][19] - 报告认为生猪养殖板块迎来底部配置窗口，同时看好黄羽鸡及种业景气上行 [23] 行业规模与指数表现总结 - 行业覆盖股票家数1215只，占市场23.5%；总市值17061.8十亿元，占市场15.8%；流通市值15826.4十亿元，占市场16.2% [1] - 过去1个月行业指数绝对表现下跌5.3%，过去6个月下跌1.9%，过去12个月上涨11.7% [3] - 过去1个月行业相对表现与基准持平，过去6个月跑赢基准1.5%，过去12个月跑输基准3.6% [3] 食品饮料行业观点 - 贵州茅台自2017年来首次上调零售价，2026年3月31日起飞天53%vol 500ml合同价从1169元提至1269元（+8.6%），零售价从1499元提至1539元（+2.7%），预计对2026年业绩产生约2%正贡献 [7] - 茅台2026-2030年供应量年增仅1.5%，具备提价空间 [7] - 五粮液2026年春节动销同比实现双位数增长，普五在千元价格带价格波动最小（约11%），目标淡季减量以站稳850-900元终端成交价 [7] - 大众品板块首推餐饮链（调味品&啤酒），看好2026年餐饮客流改善带动的啤酒板块量、价超预期可能 [6] - 海天味业2025年Q4业绩超预期，首次分红率超过100% [6] 轻工纺服行业观点 - 李宁2025年收入同比增长3.2%至295.98亿元，净利润同比下降2.6%至29.36亿元，经营利润率同比提升0.4个百分点至13.2% [8] - 李宁经销渠道库存水平已缩短至5个月以内，为近3年低位 [9] - 李宁直营门店从高峰期1500家调整至约1200家，低效门店调整接近尾声 [9] - 李宁实控人通过非凡领越在2025年累计斥资15.61亿港元增持，持股比例从10.53%提升至14.27% [10] - 李宁预计2026年第一季度流水实现高单位数增长，当前估值对应2026年市盈率15倍，2027年13倍 [11] - 推荐关注顾家家居，其新品聚焦智能化，价格带从4999元覆盖至26998元 [12] - 推荐关注悍高集团，2019-2024年营收复合年增长率约28.9%，净利润复合年增长率约59.4% [13] 家用电器行业观点 - 地缘冲突推升能源危机，欧洲天然气价格暴涨，带来户用储能、热泵等投资机会 [15] - 英国放开阳台储能安装限制并启动150亿英镑温暖家园计划；匈牙利推出2.6亿欧元家庭储能计划，补贴最高覆盖设备成本80%；荷兰政策变化预计带来20吉瓦时户储增量 [15] - 2026年1-2月中国热泵海关出口增长34% [15] - TCL电子2025年业绩超预期，内存价格上涨加速尾部品牌出清，利好其主业 [16] - TCL电子旗下雷鸟创新在2025年国内AI眼镜市场份额达32% [16] - 报告上调TCL电子2026-2027年盈利预测至29/33亿港元 [16] 零售行业观点 - 持续推荐量贩零食赛道，认为其渠道效率领先，渗透率将持续提升 [17] - 据跟踪，行业2026年1-2月保持快速开店，同店在低基数及运营优化下实现明显增长 [17] 医药行业观点 - 2026年1-3月中国创新药对外授权总额超600亿元，接近2025年全年的一半 [18] - 2026年年初至今已批准10款创新药，其中8款为国产 [19] - 推荐创新药板块，包括康方生物、复宏汉霖、信达生物、恒瑞医药、百济神州等公司 [19] - 推荐CXO板块，内需型推荐泰格医药、昭衍新药等；外需型推荐药明康德、药明生物等 [19] 商贸与社会服务行业观点 - 2026年第一季度国内出行需求火热，酒店行业量价齐升，离岛免税消费活力凸显，山岳景区客流高增长 [21] - 预计第一季度国内龙头酒店每间可售房收入有望延续正增长 [21] - 推荐同程旅行、亚朵酒店 [21] - 2026年1-2月茶饮同店普遍增长5%-15%，龙头品牌古茗、沪上阿姨增速快于同业 [22] - 建议关注古茗及估值低位的蜜雪集团 [22] 农业行业观点 - 生猪养殖板块产能去化加速，迎来底部配置窗口，首推牧原股份、温氏股份 [23] - 预计2025/2026年度全球玉米或再现需求缺口，国内外玉米价格中枢有望抬升，利好种业与种植环节 [23] - 推荐隆平高科、登海种业、大北农等种业公司 [23] - 黄羽鸡行业自2025年第四季度进入景气上行通道，重点推荐立华股份、德康农牧 [24] - 白羽鸡受前期引种影响，父母代供应偏紧，推荐圣农发展 [24]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为150万美元[1] - 上月底已发行股份（不包括库存股份）2354140912股，本月增加134550股，月底结存2354275462股[2] 股份期权 - 2018年股份激励计划（行使价2.60元）月底结存11574407股，本月无变动[4] - 2018年股份激励计划（行使价5.50元）月底结存13043682股，本月减少18800股[4] - 2019年购股权计划（行使价12.428港元）月底结存4214450股，本月无变动[4] - 2019年购股权计划（行使价14.436港元）月底结存7455500股，本月减少15000股[4] - 2019年购股权计划（行使价18.560港元）月底结存16336248股，本月减少28000股[5] - 2022年购股权计划（行使价17.120港元）月底结存17442100股，本月减少59425股[5] 资金与合规 - 本月内因行使期权所得资金总额为2052535.13港元[5] - 公司证券发行或库存股份出售等获董事会授权，遵规进行[9] - 公司将按计划收取证券发行等应得款项[9] - 上市先决条件、上市买卖条件等均已履行[9] - 各类证券相同，相关文件已存档或发送[9] - 物业交易完成，购买代价已缴付[9] - 债券信托契约等已制备签署并存档[9] 其他 - 购回股份作库存时，“事件发生日期”指购回并持有日期[10]

**涉及的公司与行业** * **公司**：同程旅行控股 (Tongcheng Travel Holdings, 0780.HK, 780 HK) [1][4] * **行业**：中国互联网及其他服务 (China Internet and Other Services) [4][61] **核心观点与论据** * **整体旅行需求稳健**：春节期间的酒店每间可销售房收入 (RevPar) 表现积极，清明节的预订趋势良好 [1] * **对AI路线规划的担忧被夸大**：管理层认为在线旅行社 (OTA) 的核心竞争力在于深厚的底层供应链和服务能力，内容平台主要作为旅行灵感来源，有明确意图的消费者仍倾向于使用OTA而非AI聊天机器人，公司期望与聊天机器人合作以获取增量流量，复杂的交付价值链使得服务能力难以被取代 [1] * **2026年整体佣金率保持稳定**：交通票务佣金率预计维持在约4%，其中机票佣金率在3.5-4%区间，增值服务 (VAS) 继续支持货币化，酒店佣金率预计稳定在9-10% [2] * **万达酒店管理加速发展**：收购完成后，公司为万达酒店设定了更激进的目标，计划在2026年新开业100家酒店并签约300家，主要集中在平均每日房价 (ADR) 为人民币400-500元的高线城市，这将推动收入增长，但新酒店开业的前置成本可能给利润率带来压力 [3] * **摩根士丹利给予“增持”评级**：目标价29.00港元，较2026年3月31日收盘价18.00港元有61%的上涨空间，行业观点为“具吸引力” [4] * **财务预测与估值**：基于摩根士丹利模型，预测公司2026年净收入为216.2亿人民币，净利润为39.49亿人民币，每股盈利为1.67人民币，采用加权平均资本成本 (WACC) 为11.5%，终值增长率为3% [4][7] * **上行与下行风险**： * **上行风险**：被压抑的旅行需求强劲释放，低线城市竞争缓和导致补贴减少和利润率上升 [8] * **下行风险**：中国宏观经济增速放缓可能影响低线城市价格敏感型用户，低线城市竞争加剧 [8] **其他重要内容** * **公司市值与交易数据**：截至2026年3月31日，公司市值为371.49亿人民币，已发行摊薄股数为23.39亿股，日均成交额为2.51亿港元 [4] * **机构业务关系披露**：摩根士丹利在过往及未来可能与公司存在投资银行业务等商业关系 [14][15][16][17] * **做市商角色**：摩根士丹利香港证券有限公司是同程旅行控股在香港联交所上市证券的流通量提供者/做市商之一 [53]

投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 核心观点 - OTA行业竞争格局趋稳，公司凭借长期深耕、纵深产业链、稳固的用户基本盘、供应链能力及服务效率，构筑了龙头护城河，当前战略聚焦于提升运营效率 [2][8] - 公司在用户营销策略优化、精细化补贴、出境游盈利提升的推动下，盈利能力已进入上行通道，后续销售费用率及佣金率仍有提升空间，有望支撑利润率持续上行 [2][8] - 预计2026至2028年整体营收分别为219.15亿元、246.87亿元、277.77亿元，经调整净利润分别为39.28亿元、43.52亿元、48.18亿元，对应当前股价市盈率分别为10倍、9倍、8倍 [2][8] 2025Q4及全年业绩表现 - 2025年第四季度，公司实现收入48.40亿元，同比增长14.2%；经调整净利润7.80亿元，同比增长18.1% [6] - 2025全年，公司实现收入193.96亿元，同比增长11.9%；经调整净利润34.03亿元，同比增长22.2% [6] 分业务表现与展望 - **住宿预订业务**：2025年第四季度收入13.10亿元，同比增长15.4%，主要受益于间夜量创新高及用户向高品质酒店迁移，预计在需求韧性与结构升级驱动下将保持较好增长动能 [8] - **交通业务**：2025年第四季度收入18.36亿元，同比增长6.5%，订单量在国内出行需求平稳背景下保持韧性增长，佣金率提升是主要驱动力，主要由交叉销售及增值产品驱动 [8] - **酒店管理业务**：2025年第四季度其他收入同比增长53%至9.17亿元，核心驱动力来自酒店管理业务扩张及万达酒店于10月完成收购并表，截至2025年底，公司在营酒店超3000家、筹备中超1800家，该业务作为第二增长曲线，收入端有望维持高速增长 [8] - **度假及出境游业务**：2025年第四季度度假收入同比基本持平至7.78亿元，全年收入同比下降6.9%，主要受东南亚、日本需求疲弱及公司主动收缩买断业务影响；出境游业务当前占收入体量较少，在公司加强定价管控、优化营销效率、深化全球供应商合作下，预计未来2-3年占收入比有望提升至10%-15% [8] 盈利能力与财务预测 - 2025年第四季度经调整EBITDA同比增长28.6%至12.83亿元，经营效率持续优化；尽管因确认度假业务商誉减值约4.5亿元导致期内净利润同比下滑，但剔除该一次性因素后，公司盈利能力仍处上行通道 [8] - 根据财务预测，公司2026至2028年毛利率预计稳定在66.29%，营业利润率预计从2025年的12.23%提升至2028年的15.94%，归属母公司股东净利润率预计从2025年的12.23%提升至2028年的15.94% [9] - 预计2026至2028年每股收益分别为1.43元、1.65元、1.88元 [9]

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告核心观点 - 报告聚焦港股医药、社服及教育行业2025年业绩发布，认为医药行业核心管线进展积极，社服行业业绩分化但部分公司超预期，教育行业职教培训需求回暖且经营效率提升 [1][2][5][27][29] 海外医药行业业绩总结 - **科伦博泰生物**：2025年收入同比增长6.5%至20.6亿元，净亏损3.82亿元（同比扩大43.2%），产品销售收入达5.43亿元（同比增长949.8%），BD合作收入15.0亿元（同比下降19.6%），研发费用13.2亿元（同比增长9.4%），销售费用4.75亿元（同比增长160.1%），销售费用率23.1%，现金及金融资产约45.6亿元 [2][7] - 科伦博泰生物核心产品**Sac-TMT（SKB264/MK-2870）**已在国内获批用于治疗2L/3L EGFR突变NSCLC等适应症，并启动多项国内及全球关键临床试验，包括针对宫颈癌、卵巢癌等七项全球试验，默沙东已启动17项全球三期临床试验 [9] - 科伦博泰生物销售网络覆盖超1200家医院，拥有超600名销售人员，其Sac-TMT、西妥昔单抗、塔戈利单抗已纳入2025年国家医保目录，有望进一步放量 [8] - 科伦博泰生物在研管线丰富，涵盖肿瘤与非肿瘤领域，包括SKB571/MK-2750（新型双抗ADC）、SKB518（潜在FIC ADC）等多个处于临床阶段的ADC及非ADC管线 [10] - **药明合联**：2025年收入同比增长46.7%至59.4亿元，净利润同比增长38.4%至14.8亿元，经调整净利润同比增长70.0%至15.6亿元，综合毛利率同比提升5.4个百分点至36.0% [3][12] - 药明合联2025年北美地区收入同比增长49%至30.3亿元，欧洲地区收入同比增长129%至14.6亿元，两地收入合计占总收入76%，ADC项目收入达55.1亿元（同比增长46%），占总收入93% [12] - 药明合联未完成订单总额同比增长50.3%至15.0亿美元，累计客户数从499个增至643个，约32%收入来自全球Top20药企，市场份额从21.7%提升至24%以上，拥有1039个发现项目、124个临床前项目及127个临床项目 [13] - 药明合联通过战略并购扩张产能，新加坡工厂预计2026年上半年实现GMP放行，2026年1月宣布收购东曜药业，预计2026年资本开支为31.0亿元（2025年为12.0亿元） [14] - **复宏汉霖**：2025年收入同比增长16.5%至66.7亿元，归母净利润同比增长0.8%至8.27亿元，研发费用同比增长35.4%至24.9亿元，其中费用化研发费用15.2亿元（同比增长46.4%） [4][15] - 复宏汉霖2025年全球产品总收入达58.2亿元（同比增长17.8%），其中汉曲优（曲妥珠单抗）全球收入29.9亿元（同比增长6.5%），汉斯状（斯鲁利单抗）全球收入15.0亿元（同比增长14.0%），海外产品收入超过2亿元（同比增幅超100%） [15] - 复宏汉霖积极推进HLX43（PD-L1 ADC）和HLX22（HER2 单抗）临床开发，HLX43已启动针对晚期NSCLC的全球二期试验，其注册临床试验有望于2026年四季度启动，HLX22正在开展针对1L HER2+ GC的全球多中心三期试验 [16] - 复宏汉霖拥有约10个研发平台，涵盖单抗、多抗、ADC等多种药物形式，已获得HLX37（PD-L1/VEGF）、HLX3901（DLL3×DLL3×CD3×CD28）等多款产品的IND批准 [17] - **市场表现**：本周（报告期内）恒生医疗保健指数下跌3.23%，跑输恒生指数0.70个百分点 [6] 海外社服行业业绩总结 - **颐海国际**：2025年收入66亿元（同比增长1%），归母净利润8.5亿元（同比增长15%），超出预期，第三方业务收入同比增长5%，贡献提升2个百分点至72%，其中海外和B端分别增长45%和73%，毛利率同比提升1.4个百分点至32.7%，派息率92%，股息率约5.7% [19][20] - **同程旅行**：4Q25收入同比增长14%至48亿元，经调整净利润同比增长18%至7.8亿元，超出预期，四季度住宿预订收入同比增长15%，交通票务收入同比增长7%，年付费用户同比增长6%至2.526亿人，2025年国际酒店间夜量增长近30%，国际机票量增长近25% [22] - **海底捞**：2025年收入432亿元（同比增长1%），归母净利润40.5亿元（同比下滑14%），低于预期，2025年新开79家自营餐厅及21家加盟餐厅，关闭85家，门店总数达1383家，红石榴计划已孵化20个餐饮品牌共207家门店，其他餐厅收入同比增长214.6%至15.2亿元 [23][24] 海外教育行业业绩总结 - **市场表现**：本周（3/20-3/26）教育指数下跌2.1%，跑赢恒生国企指数1.3个百分点，年初至今教育指数累计涨幅-1.39%，跑赢恒生国企指数4.48个百分点 [27] - **东方甄选数据**：3月19日至25日，东方甄选及其子直播间在抖音平台GMV约1.87亿元，日均GMV 2677万元，环比下降11.1%，同比上升51.5%，累计粉丝数4412万人，本周增加8.8万人（增幅0.2%） [28] - **投资分析意见**：报告建议关注港股职教公司，首推**中国东方教育**，预计其26年春季招生增长将进一步提速，利润率有望持续扩张，同时建议关注**东方甄选**、**新东方**、**好未来**、**卓越教育**、**思考乐教育**、**高途**等中概教培公司，以及**宇华教育**、**中教控股**等高教公司 [29] 盈利预测与估值 - 报告提供了海外医药及教育重点公司的盈利预测与估值表，涵盖市值、PE、收入、净利润及增长率等数据 [34][35]

核心观点 晨会纪要汇总了研究所对多家公司及行业的近期研究观点，核心观点聚焦于各公司业绩表现、增长驱动因素及未来展望，普遍看好具备产品创新、渠道扩张、出海能力及高分红属性的企业，同时提示关注AI算力、化工反内卷、能源通胀等中期行业叙事[2][3][60] 公司研究要点总结 朝云集团 (06601) - **业绩表现**：2025年实现营业收入19.88亿元，同比增长9.24%，净利润2.24亿元，同比增长9.98%，综合毛利率52.61%，同比提升3.47个百分点[4] - **业务分拆**：家居护理产品收入17.15亿元，同比增长5.0%；宠物业务收入2.22亿元，同比大幅增长74.3%；个人护理产品收入0.46亿元，同比下降13.9%[5] - **渠道发展**：线上渠道收入8.74亿元，同比增长30.2%；线下渠道收入11.15亿元，同比下降3.0%，宠物线下门店持续扩张[6] - **市场地位与展望**：杀虫驱蚊产品连续十一年市场份额第一，电热蚊香液等多品类线下份额第一，预计2026-2028年营收为24.25/25.59/26.96亿元[7] 健民集团 (600976) - **业绩表现**：2025年营收33.70亿元，同比下降3.85%，归母净利润3.60亿元，同比下降0.65%，其中第四季度营收8.18亿元，同比增长31.16%，净利润0.74亿元，同比增长82.69%[10] - **工业板块亮点**：医药工业板块营收20.25亿元，同比增长15.91%，处方药产品线收入11.85亿元，同比增长21.06%，OTC产品线收入8.40亿元，同比增长9.37%[11] - **核心产品增长**：便通胶囊销售发出同比增长29%，健脾生血片/颗粒同比增长20%，创新药七蕊胃舒胶囊销售发出增长39%[11] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收为36.53/39.13/42.24亿元，归母净利润为4.22/5.16/6.20亿元[12] 映恩生物-B (09606) - **产品进展**：靶向B7H3的ADC药物DB-1311/BNT324在mCRPC的I/II期临床中显示优异疗效，获FDA快速通道认定[13][14] - **临床数据**：在129例疗效可评估患者中，中位影像学无进展生存期（rPFS）为11.3个月，中位总生存期（mOS）为22.5个月，安全性良好[15][16] - **后续计划**：针对mCRPC的3期临床试验已于2026年1月登记，计划入组736人[16] 泡泡玛特 (09992) - **业绩高增**：2025年收入371.2亿元，同比增长184.7%，经调整净利润130.8亿元，同比增长284.5%，经调整净利率35.2%，同比提升9.1个百分点[18][19] - **渠道与区域**：线上收入同比增长295%，占比提升至44.3%，海外收入162.7亿元，同比增长292%，占比提升至43.8%[21][23] - **IP与品类**：收入过20亿元的IP达6个，THE MONSTERS收入占比38.1%，毛绒品类收入187.1亿元，同比增长561%，成为第一大品类[25][26] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入447/513/560亿元，经调整净利润152/176/192亿元[27] 中集车辆 (301039) - **业绩与市场**：2025年营收201.8亿元，同比下降3.9%，归母净利润9.0亿元，同比下降16.8%，中国市场半挂车销量6.7万台，同比增长15%[28][29] - **区域表现**：中国市场（半挂+上装）收入93.3亿元，同比增长7.5%，全球南方收入同比增长17.7%，北美市场收入48.75亿元，同比下降29.5%[29] - **未来展望**：预计2026年北美半挂行业需求将温和修复，公司看点包括北美触底修复、国内及全球南方收获期、EV-RT全球卡位[29][31] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业总收入230/289/360亿元，归母净利润12.8/16.4/21.9亿元[31] 力量发展 (01277) - **业绩与分红**：2025年营收52.93亿元，同比下降6.4%，归母净利润8.96亿元，同比下降57.5%，销售净利率16.8%，合计分红比例达123%，对应股息率6.7%[32][33] - **煤炭业务**：5000大卡动力煤平均售价602.8元/吨，同比下降19.9%，销量同比微增0.7%，销售毛利率仍达38.4%[33] - **产能成长性**：预计宁夏永安煤矿（120万吨/年）2026年生产50万吨，韦一煤矿（90万吨/年）2028年达产，收购的Makhado项目有望在未来两年提升年产能至焦煤220万吨及动力煤180万吨[34][35] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为18.14/23.94/32.03亿元，同比增长102%/32%/34%[36] 蓝晓科技 (300487) - **公司定位**：吸附分离材料龙头，平台型企业，2013-2024年营收和净利润均实现十倍以上增长[37] - **生命科学领域**：全球小核酸药物市场规模预计从2024年57亿美元增长至2034年549亿美元，公司是多肽固相合成载体主要供应商，小核酸固相合成载体业务有望迎来高增长[38] - **水处理领域**：实现均粒树脂稳定工业化生产，在超纯水制备和高端饮用水领域实现国产替代和渗透率提升[38] - **盈利预测**：预计2025/2026/2027年营业收入分别为27.33/38.06/46.20亿元，归母净利润分别为9.34/13.14/16.68亿元[39] 中国石化 (600028) - **业绩表现**：2025年营收27836亿元，同比下降9.46%，归母净利润318亿元，同比下降36.78%，其中第四季度归母净利润18.25亿元，环比下降78.53%[41] - **业务分项**：勘探及开发业务毛利率24.1%，炼油业务毛利率1.9%，营销及分销业务毛利率5.0%，化工业务毛利率0.4%[42] - **产量与出口**：2025年油气产量当量525.28百万桶，同比增长1.9%，创历史新高，化工产品出口量同比增长29.8%[44][46] - **股东回报**：2025年全年每股派息0.2元，现金分红比例约76%（按中国企业会计准则）[48] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为29553/30378/31271亿元，归母净利润分别为410/536/651亿元[49] 华工科技 (000988) - **业绩表现**：2025年营收143.55亿元，同比增长22.59%，归母净利润14.71亿元，同比增长20.48%[52] - **业务增长**：光电器件系列产品营收60.97亿元，同比增长53.39%，主要受益于AI领域光模块规模化交付[53] - **订单与产品**：国内800G光模块已批量交付，海外1.6T产品批量交付，800G LP系列在北美头部客户有40万只订单，预计2026年至少70-80万只[53][54] - **技术布局**：1.6T光模块采用自研硅光方案，已有40万只在手订单，3.2T NPO产品2026年将批量交付，并全球首发12.8T XPO光模块[54][57] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为180.24/232.60/306.80亿元，归母净利润分别为20.76/28.18/38.46亿元[58] 同程旅行 (00780) - **业绩表现**：2025年第四季度收入48.4亿元，同比增长14.2%，经调整净利润7.8亿元，同比增长18.1%[63] - **业务驱动**：核心在线旅游平台营收40.6亿元，同比增长17.5%，其中其他业务营收9.2亿元，同比增长53.0%，主要受酒店管理业务快速扩张及万达酒店并表驱动[64] - **用户与市场**：年付费用户数达2.53亿，同比增长6.0%，居住在中国非一线城市的注册用户占比超过87%[65] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为216/242/270亿元，归母净利润分别为31/36/42亿元[66] 兴业银行 (601166) - **业绩表现**：2025年营收同比微增0.24%，归母净利润同比增长0.34%，净息差环比回升[68][69] - **业务亮点**：全国区域重点行业贷款增长20.1%，主结算账户带动日均结算性存款新增571亿元，中小银行理财代销规模行业第一[69][70] - **风险管控**：地方政府融资平台债务余额较上年末减少466.43亿元[70] - **盈利预测**：预测2026-2028年营收同比增速为1.86%/4.91%/4.75%，归母净利润同比增速为2.47%/6.06%/5.92%[70] 拼多多 (PDD) - **业绩表现**：2025年第四季度营收1239亿元，同比增长12%，Non-GAAP归母净利润263亿元，同比下降12%[72][73] - **战略方向**：管理层表示将重仓供应链升级再造，追求长期高质量增长，目标未来三年再造一个拼多多[73] - **业务分拆**：国内电商广告收入增速放缓，交易佣金收入同比增长19%，Temu在2025年黑五促销周期达51天，GMV增速提升[74][75] - **新举措**：宣布组建“新拼姆”，计划未来三年投入1000亿元整合供应链资源[75] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为5069/5645/6035亿元，Non-GAAP归母净利润分别为1243/1494/1670亿元[76] 重庆银行 (601963) - **业绩表现**：2025年营收151.13亿元，同比增长10.48%，归母净利润56.54亿元，同比增长10.49%[81] - **贷款与承销**：对公贷款较年初增加968.64亿元，同比增长30.95%，承销非金融企业债务融资工具总额超200亿元[82] - **息差与资产质量**：净息差同比提升4个基点至1.39%，关注类贷款和逾期贷款占比分别下降11和22个基点[83] - **盈利预测**：预测2026-2028年营收同比增速为9.14%/9.11%/9.44%，归母净利润同比增速为9.19%/7.68%/8.59%[84] 招商银行 (600036) - **业绩表现**：2025年营收同比微增0.01%，归母净利润同比增长1.21%[85] - **息差与风控**：2025年第四季度净息差环比回升3个基点至1.86%，不良贷款生成率1.03%，同比下降2个基点[86][87] - **财富管理**：大财富管理收入440.13亿元，同比增长16.91%，占营收比例13%[87] - **子公司表现**：主要子公司营业收入占比达12.26%，境外及在港机构营收同比增长显著[87] 行业与策略研究要点总结 策略观点 - **市场判断**：当前市场交易中东局势边际变化，对“类滞涨”风险定价不充分，建议耐心等待4-5月中期叙事明朗[60][61] - **配置建议**：延续三条主线配置：绩优滞涨大盘成长（储能/电池材料、光模块）、大盘价值（红利低波/大金融/交运）、预期极低的出海/出口链[61] 行业动态 - **计算机/AI**：行业深度报告指出AI推理时代已至，从Rubin到Feynman模型演进[3] - **锂电与能源**：锂电材料景气度有望持续，欧洲海风催化不断，动力煤价创年内新高，能源通胀预期持续演绎[3] - **化工**：原油价格高位运行，关注海外化工产能加速退出，看好全球化工反内卷大周期叠加AI需求大周期[3] - **金属**：铝行业周报提示中东铝供应扰动再起[3] - **OLED与芯片**：2025年全球OLED显示器出货量同比增长92%，特斯拉自建芯片工厂项目将于近期启动[3]