报告投资评级 - 买入，维持 [1] 报告核心观点 - 中通快递2025年业绩稳健，量升价稳，核心成本管控得力，业绩符合预期 [4][5][6] - 行业“反内卷”政策托底价格，公司直客业务收入增长迅猛，达111.8% [4] - 公司深入优化经营并提升股东回报，目标自2026年起年度现金股息及股份回购总额不低于上一财年调整后净利润的50% [7] - 预计2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为106.5亿元、119.7亿元、133.5亿元，同比增速分别为17.3%、12.4%、11.5% [7] 公司基本情况 - 股票代码：2057.HK [3] - 最新收盘价：193.80港元 [3] - 总市值/流通市值：1492亿港元 [3] - 总股本/流通股本：7.70亿股 [3] - 52周内最高/最低价：200.00港元 / 121.75港元 [3] - 资产负债率：26.2% [3] - 市盈率：14.8 [3] - 第一大股东：Zto Lms Holding Limited [3] 2025年经营业绩分析 - **营收与利润**：2025年全年营业收入491.0亿元，同比增长10.9%；归母净利润90.8亿元，同比增长3.0%；调整后归母净利润93.6亿元，同比下降7.2% [4] - **业务量价**：全年完成快递业务量385.2亿件，同比增长13.3%；单票收入全年仅小幅下降1.7% [4] - **收入结构**：得益于电商退货件增长，公司直客业务收入增长111.8% [4] - **成本管控**：单票运输成本降低12.2%；单票分拣中心运营成本同比下降3.7% [5] - **其他成本**：因直客收入提升，对应的成本显著增长，其他成本达116.8亿元，同比增长96.2% [5] - **毛利表现**：全年毛利122.7亿元，同比下降10.5%，但下半年降幅逐季收窄，四季度降幅仅为2.1% [6] 未来展望与盈利预测 - **行业前景**：行业件量仍有望保持平稳增长，“反内卷”政策持续稳定价格 [7] - **公司战略**：公司将持续深入优化经营，夯实竞争优势，实现服务质量、业务规模和盈利的平衡提增 [7] - **股东回报**：公司公告自2026年起，目标年度现金股息及股份回购总额不低于上一财年调整后净利润的50% [7] - **盈利预测**： - **营业收入**：预计2026-2028年分别为557.00亿元、612.27亿元、661.02亿元，同比增长13.44%、9.92%、7.96% [9][12] - **归母净利润**：预计2026-2028年分别为106.51亿元、119.68亿元、133.46亿元，同比增长17.29%、12.36%、11.52% [9][12] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年分别为13.83元、15.54元、17.33元 [9][12] - **毛利率**：预计2026-2028年分别为27.35%、28.27%、29.17% [12] - **市盈率（P/E）**：预计2026-2028年分别为12.32倍、10.96倍、9.83倍 [9][12]

报告核心观点 本次晨会纪要涵盖了多个行业及公司的研究报告，核心观点聚焦于**汽车行业的高端化与出口驱动增长**、**AI与算力产业链的持续高景气**、**消费及互联网领域的结构性机会**，以及**电力、储能、机器人等新兴产业的长期发展机遇**[2][3][4] 汽车与出行 - **吉利汽车**2025年总交付量302.5万辆，同比+39.0%，营业收入3452.3亿元，同比+25.1%，核心净利润144.1亿元，同比+35.8%[4] 2026年1-2月累计出口12.1万辆，同比+129.4%，全年出口目标64万辆[6] 公司预计2026-2028年营收分别为4218、5047、5776亿元，归母净利润分别为215、258、292亿元[7] - **零跑汽车**2025年总交付量59.7万辆，同比+103.1%，营业收入647.3亿元，同比+101.3%，首次实现全年盈利5.4亿元，年度毛利率14.5%[46] 2025Q4毛利率达15.0%，创单季新高[47] 公司预计2026-2028年营收分别为1087、1420、1718亿元，归母净利润分别为41.8、66.5、86.1亿元[49] - **顺丰控股**2026年1-2月速运物流业务量24.58亿票，同比+9.44%，单票收入14.98元，同比-0.79%[18] 公司预计2025-2027年营业收入分别为3127.64、3429.53、3729.79亿元，归母净利润分别为110.75、122.85、138.21亿元[19] - **中通快递**2025年实现快递业务量385.2亿件，同比+13.3%，市场份额约19.4%[68] 2025Q4单票快递收入1.29元，同比+3.54%[68] 公司承诺从2026年起年度股东总回报比例不低于上一财年调整后净利润的50%，并批准新的15亿美元股份回购计划[69] 科技与AI算力 - **协创数据**2025年营收122.36亿元，同比+65.13%，归母净利润11.64亿元，同比+68.32%[12] 智能算力产品及服务营收27.61亿元，同比+1727.17%，占总收入比重从2.04%提高至22.57%[13] 公司固定资产同比+1566.64%至92.83亿元，在建工程同比+1996.38%至33.47亿元，主要系算力设备投入增加[14] 2025年共发布5次算力服务器采购公告，总金额不超过212亿元，2026年2月新增不超过110亿元采购合同[15] - **伟仕佳杰**2025年收入976.26亿港元，同比+9.59%，归母净利润13.53亿港元，同比+28.66%[35] 云计算业务收入50.81亿港元，同比+29.1%，东南亚收入375.51亿港元，同比+16.6%，占整体收入比例接近37%[36] 公司发布自研AI产品VClaw，完善AI全栈布局[36] - **英伟达**全球首款CPO交换机Spectrum X全面投产[3] 在GTC 2026大会上，多家厂商展示面向Rubin平台的Sidecar电源系统，新一代AIDC采用800V直流母线，系统能效提升5%以上[61] - **腾讯控股**年内加大AI投入[3] - **阿里巴巴**云智能集团2025Q4营收433亿元，同比+36%，AI相关产品收入连续第十个季度实现三位数同比增长[74] 阿里云外部商业化收入于2026财年截至2月底正式突破1000亿元人民币[74] 消费与文娱 - **布鲁可**2025年营收29.13亿元，同比+30.0%，归母净利润6.34亿元（2024年为-4.01亿元）[8] 海外销售收入3.19亿元，同比+396.6%，占比10.9%[11] 成人向产品（16岁以上）SKU数量达287个，同比+825.8%，该年龄段产品收入占比16.7%，同比+5.3pct[10] - **腾讯音乐**2025年收入329.0亿元，同比+15.8%，归母净利润110.6亿元，同比+66.4%[22] 2025Q4在线音乐付费用户数达1.27亿，同比+5%，付费率24.1%，ARPPU为11.9元，同比+7%[26] 公司一站式AI音乐制作平台已赋能超过15万名音乐人及超过1000万普通用户[28] - **遇见小面**作为中式面馆引领者，门店扩张驱动业绩高增[3] 电力与储能 - **电力行业**面临价值重估机遇，“算电协同”于2026年首次写入政府工作报告[31] 截至2026年3月17日，电力/上证指数的PB估值在过去5年27%的分位水平，估值优势明显[33] - **储能行业**进入长周期高景气时代，2026年1-2月国内储能用锂离子电池产量同比增长84%[57] **海博思创**规划至2026年底运维的储能资产达到35-40GWh[58] - **动力煤价**于3月20日止跌上涨，北方港口动力煤价735元/吨，周环比+6元/吨[81] 高端制造与机器人 - **工程机械**2026年1-2月出口金额106.86亿美元，同比+33.4%，其中挖掘机出口金额129.8亿元，同比+29.7%[76][77] - **人形机器人**产业迎来“从0至1”的投资机遇，多企业融资加速[44] **宇树科技**IPO申请获受理，2025年收入17.08亿元，同比+335.36%[38] **曦诺未来**完成数亿元Pre-A轮融资[40] **章鱼动力**完成近5000万美元首轮融资[41] **地瓜机器人**完成1.2亿美元（约8.2亿元人民币）B1轮融资[42] - **中无人机**2025年收入同比大增340%[3] - **锂电材料**方面，5μm湿法隔膜供给趋紧，在动力电池领域的应用占比预计2026年突破50%，锂电铜箔加工费出现上调[59][60] 医疗与工业 - **山东药玻**发布定增预案，完成后控股股东有望变更为中国医药集团[51] 2025年公司国外业务营收同比增长1.98%，毛利率提升0.63pct[52] - **宏桥控股**资产重组完成，电解铝景气度向上[3] - **新泉股份**2025年收入155.2亿元，同比+17.04%[43] - **豪能股份**拟投资4亿元建设汽车差差速器总成生产基地二期工程[43]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][9] 报告核心观点 - 在“反内卷”政策持续推进的背景下，行业价格竞争底线整体提高，行业增速有所回落 [9] - 中通快递凭借稳固的龙头优势和优质的件量基本盘，有望持续扩大市场份额，并提升利润水平 [9] - 公司更新股东回报计划，从2026年起年度股东回报比例不低于上一财年调整后净利润的50%，并已批准未来两年不超过15亿美元的回购计划，增强了股东回报 [9] 财务业绩与预测 - **2025年全年业绩**：营业收入为490.99亿元，同比增长10.9%；归母净利润为90.81亿元，同比增长3.0% [2][9] - **2025年第四季度业绩**：净利润为26.9亿元，同比增长10.1%；调整后净利润为26.9亿元，同比下降1.4% [9] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为113.65亿元、129.18亿元、139.84亿元，对应增长率分别为25.2%、13.7%、8.3% [2][9] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为14.76元、16.78元、18.16元 [2][9] - **估值水平（基于2026年3月20日收盘价）**：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为12倍、10倍、10倍；市净率（P/B）分别为1.8倍、1.7倍、1.5倍 [2][13] 业务运营分析 - **业务量与市场份额**：2025年全年完成业务量385.2亿件，同比增长13.2%，市场份额为19.4%，与上年持平 [9][10] - **2025年第四季度业务量**：完成105.6亿件，同比增长9.2%，市场份额为19.6%，同比增长0.8个百分点，环比增长0.2个百分点，是2025年季度市场份额同比首次回到增长状态 [9] - **单票收入**：2025年全年单票快递收入为1.25元，同比下降0.02元 [9][11] - **2025年第四季度单票收入**：为1.35元，同比增长0.03元，环比第三季度增长0.13元，呈现回升态势 [9][11] - **单票成本**：2025年全年单票快递成本为0.94元，同比上升0.06元 [9][11] - **核心成本优化**：2025年单票核心成本（运输+分拣）合计为0.62元，同比下降0.06元，其中单票运输成本为0.36元（同比下降0.05元），单票分拣成本为0.26元（同比下降0.01元） [9][11] - **其他成本上升**：2025年单票其他成本为0.30元，同比上升0.13元，主要由于直客业务快速增长，相应支出增加 [9][11] 财务指标与比率预测 - **成长能力**：预计2026-2028年营业收入增长率分别为16.0%、8.9%、6.9%；归母净利润增长率分别为25.2%、13.7%、8.3% [2][13] - **盈利能力**：预计2026-2028年毛利率分别为27.0%、28.0%、29.0%；净利率分别为20.0%、20.8%、21.1%；净资产收益率（ROE）分别为15.4%、15.9%、15.7% [13] - **偿债能力**：预计2026-2028年资产负债率分别为32.6%、31.3%、29.9%；流动比率分别为2.11、2.31、2.60 [13]

行业投资评级 - 行业评级为增持 [2] 核心观点 - 航空板块：国内客座率高企票价上升，国际中欧航线票价大涨，油价影响或小于市场担忧，建议把握地缘油价逆向时机 [3][4] - 油运板块：油运战略价值凸显，已进入高景气阶段，中国船队价值将超预期，中东局势为灰色市场变化提供契机 [3][4] - 物流板块：1-2月快递行业量价双升，全年反内卷将超预期，同时建议关注大宗供应链领域具备护城河的公司 [4] 航空行业分析 - 国内需求与票价：国内重要会议后公商务出行恢复，估算客座率同比上升超2个百分点，高客座率保障国内裸票价保持同比上升趋势，预计3月全月将保持良好趋势 [4] - 成本与盈利：2026年第一季度国内航油均价同比下降8%，预计国内含油票价同比上升超4%，航司毛利率将同比明显提升，有望实现行业性盈利 [4] - 国际航线：中东地缘冲突影响迪拜、多哈等国际枢纽运行，中欧航线受益于国内中转回流与国际中转新增而票价大涨，有望对冲部分油价上涨压力 [4] - 油价传导：预计4月国内航油价格将上调，航司将加征燃油附加费，根据公式将较大比例覆盖油价上涨，实际盈利影响仍取决于供需 [4] - 供需格局：中国航空供给已进入低增时代，需求将充分受益于提振消费，供需继续向好有望保障油价影响小于市场担忧 [4] - 投资建议：建议把握逆向布局时机，推荐中国国航、吉祥航空、中国东航、南方航空、春秋航空 [4] - 历史数据：2025年民航客运量同比增长5%，客座率高于2019年2个百分点 [5][13] 油运行业分析 - 行业周期：油运兼具超级牛市长逻辑与灰色市场变化意外期权，2025下半年已进入高景气阶段，长锦商船加强运力控制“锦上添花” [4] - 地缘影响：2026年以来，中东局势为灰色市场变化提供契机，若伊朗制裁取消，油运将现超高景气且可持续数年，灰色市场变化影响将对未来数年景气产生持续影响 [4] - 近期动态：霍尔木兹海峡通行持续受阻，中东原油供给大幅缩减，多国释放战储缓解压力，战争风险、贸易紊乱与能源抢运驱动运价仍处高位 [4] - 前景展望：若局势复杂持续，中国船队将有望展现超预期价值；若海峡恢复通航，或将驱动补库抢运需求，将保障高景气持续 [4] - 运价数据：VLCC（超大型油轮）TCE日度价格维持高位，MR（中型成品油轮）新澳航线TCE维持约3万美元/天 [10][11][17] - 投资建议：推荐中远海能、招商轮船、招商南油、中国船舶租赁 [4] 物流行业分析 - 快递行业：2026年1-2月，全行业快递量同比增长7.1%，行业单票收入同比提升0.7%，呈现量价双升 [4] - 公司表现：圆通、韵达、申通、顺丰快递量同比分别增长17%、下降7%、增长11%、增长9%；单票收入同比分别变化-1%、+10%、+16%、-1% [4] - 行业趋势：判断2026年快递反内卷会进一步巩固2025年效果，缓解低价竞争压力，促使价格回升，行业量稳价增，利于头部公司份额扩张 [4] - 快递投资建议：继续推荐份额稳健的龙头公司，推荐中通快递、极兔速递、顺丰控股，相关标的有圆通速递、申通快递、韵达股份 [4] - 大宗供应链：建议关注toB端，在大宗商品价格波动加剧的背景下，产业链受益于传导效应且在细分领域具备护城河的公司，相关标的有嘉友国际、宏川智慧、厦门国贸、厦门象屿、传化智联等 [4] 重点公司估值 - 报告列出了交运行业A/H股重点公司的盈利预测与估值，包括股价、市值、每股收益（EPS）、市盈率（PE）、市净率（PB）及评级 [25] - 示例：吉祥航空（603885.SH）2026年3月22日股价11.39元，市值249亿元人民币，2026年预测EPS为0.74元，预测PE为15倍，PB为2.5倍，评级为增持 [25] - 示例：中国国航A股（601111.SH）市值1180亿元人民币，2026年预测EPS为0.35元，预测PE为20倍 [25] - 示例：中远海能A股（600026.SH）市值1282亿元人民币，2026年预测EPS为1.20元，预测PE为19倍 [25] - 示例：顺丰控股（002352.SZ）市值1854亿元人民币，2026年预测EPS为2.69元，预测PE为15倍 [25]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6][8] 报告核心观点 - 中通快递2025年业绩基本符合预期，下半年盈利环比显著回升，主要受益于“反内卷”政策下的快递价格上涨 [1] - 展望2026年，预计“反内卷”政策将持续，公司件量及单票收入有望同比上涨，推升盈利 [1] - 公司宣布增强股东回报计划，目标年度股东回报总额比例不低于上一财年调整后净利润的50%，并启动新一轮股份回购计划 [2] - 基于14.5倍2026年预期市盈率，将目标价上调至228.0港币/29.1美元 [6] 财务业绩与预测 - 2025年营收491亿元，同比增长10.9%；归母净利润90.8亿元，同比增长3.0%；调整后归母净利润93.6亿元，同比下降7.2% [1] - 第四季度调整后归母净利润26.3亿元，同比下降1.6%，环比增长5.4% [1] - 维持2026/2027年归母净利润预测为106.6亿元/121.1亿元，新增2028年归母净利润预测为131.0亿元 [6] - 预计2026年营业收入为551.59亿元，同比增长12.34%；2027年营业收入为594.16亿元，同比增长7.72% [12] 运营表现与成本控制 - 第四季度单票收入1.35元，同比增长0.04元（涨幅2.9%），环比增长0.14元（涨幅13.7%） [3] - 第四季度完成快递量106亿件，同比增长9.2%，环比增长10.3%，市场份额回升至19.6% [3] - 2025年单票干线+分拣成本为0.62元，同比下降0.06元（降幅9.1%），主要得益于规模效应、自动化设备投入及路线优化 [4] - 预计2026年单票干散+分拣成本下降0.02元（降幅3.2%） [4] 行业趋势与公司展望 - “反内卷”政策推动快递行业价格同环比回升，行业从单纯追求件量增长转向高质量发展 [3][5] - 快递价格上涨可能压制部分低价轻小件需求，导致行业件量增速放缓，但作为行业龙头（市场份额19.6%），中通受影响相对较小 [5] - 根据公司指引，2026年全年快递件量同比增速预计为10%~13% [3] - 行业件量增速放缓可能导致不同公司单票成本分化，有利于行业竞争格局优化 [5] 股东回报与估值 - 2025年末每股派息0.39美元，对应分红率40% [1] - 自2026年3月20日至2028年3月20日，公司授权回购总额不超过15.0亿美元的股份 [2] - 截至2025年12月，公司已累计完成回购14.0亿美元 [2] - 基于14.5倍2026年预期市盈率（参考公司历史三年PE均值）上调目标价，当前股价（截至3月20日）为193.80港币/24.46美元 [6][9] - 预测2026年市盈率为12.30倍，股息率为4.06% [12]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予中通快递-W“买入”评级 [1] 核心观点总结 - 快递行业“反内卷”深入推进，行业迈入高质量发展轨道，公司凭借品牌与成本护城河，龙头竞争优势显著，有望持续扩大市场份额及盈利领先优势 [4] - 公司大幅强化股东回报，承诺自2026年起年度股东总回报不低于上一财年调整后净利润的50%，并批准新的15亿美元股份回购计划，彰显管理层对公司长期价值的信心 [4] - 随着行业价格企稳及公司份额稳步提升，公司利润及估值有望迎来双重修复 [5] 业绩表现与财务数据总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入490.99亿元，同比增长10.9%；调整后净利润95.13亿元，同比下降6.3% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入145.11亿元，同比增长12.3%；调整后净利润26.95亿元，同比下降1.4% [1] - **单票经营情况**：2025年单票快递业务收入1.19元，同比下降0.02元（-1.41%）；单票核心成本0.62元，同比下降0.06元；综合单票调整后净利润0.247元，同比下降0.05元（-17.25%）[4] - **第四季度单票改善**：受益于行业“反内卷”，Q4单票快递收入1.29元，同比增加0.04元（+3.54%）；单票调整后净利润0.255元，同比下降0.03元（-9.76%）[4] - **业务量与市场份额**：2025年快递业务量385.2亿件，同比增长13.3%，市场份额约19.4% [4]；Q4业务量105.6亿件，同比增长9.2%，超出行业增速4.3个百分点，市场份额达19.6%，同比增长0.8个百分点 [4] - **市场数据**：截至2026年3月20日，当前股价193.80港元，总市值148,005.47百万港元，总股本76,990.07万股 [3] 未来展望与盈利预测总结 - **业务量指引**：公司2026年业务量指引为423.7亿件至435.2亿件，同比增长10%至13% [4] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为548.84亿元、594.46亿元和632.12亿元，同比增长率分别为11.78%、8.31%和6.34% [5][6] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为106.45亿元、118.73亿元和129.89亿元，同比增长率分别为17.23%、11.54%和9.39% [5][6] - **调整后归母净利润预测**：预计2026-2028年调整后归母净利润分别为107.53亿元、119.81亿元和130.97亿元，同比增长率分别为17.02%、11.42%和10.10% [5][6] - **估值指标**：对应2026-2028年预测市盈率分别为12.3倍、11.1倍和10.1倍 [5]

行业概览与市场格局 - 2025年中国现代物流业总收入达14.3万亿元，同比增长4.1%，行业正从规模扩张转向质效提升期 [2] - 2025年全国货运总量为587亿吨，同比增长3.2%，其中公路货运量达432.9亿吨，占货运市场73.7%，同比增长3.4% [37] - 中国公路货运市场按重量段呈“金字塔”格局，收入排序为快递<快运<整车，零担快运是万亿级蓝海市场 [3][38] - 2020年中国零担快运市场规模为2.1万亿元，预计2026年将突破3万亿元，期间年复合增长率可观 [5][40] - 市场集中度持续快速提升，行业CR10从2020年的78.4%提升至2025年的90.5%，预计2026年将达92.3%，马太效应显著 [6][41] 商业模式演变与价格战阶段 - 行业商业模式从直营、加盟、联盟、专线四种模式并存，演变为以“直营vs加盟”两种模式为主的竞争格局 [7][42] - 专线市场份额大幅萎缩，联盟模式也在整合，如壹米滴答与其他联盟合并、德坤向顺心捷达出售27.5%股权 [8][43] - 2021-2024年为价格战主导阶段，逻辑为“以量换价”，但导致行业陷入“增量不增收”、毛利率下滑的恶性循环 [9][44] - 价格战期间，企业货量数据表现为加盟>联盟>直营，但单价表现为直营>加盟>联盟 [8] - 价格战典型案例包括安能物流因盲目扩张快递业务在2018年净亏损21.13亿元，以及德邦股份转向低毛利的快递业务导致综合毛利率下降 [9][10][44][45] 主要企业竞争态势与资本运作 - 顺丰快运在零担快运领域保持领先，2023年营收339.3亿元，货量1296万吨，均排名第一，AI能力领先 [22][57] - 京东物流通过大规模收购快速崛起：2020年以30亿元全资收购跨越速运，2022年收购德邦股份66.49%股权（总投入约128亿元），2025年私有化达达集团（投入约7.9亿美元） [13][48] - 收购整合后，京东物流形成“即时+综合+高时效”全域服务能力，2025年整体营收达2171.47亿元，其中零担快运收入约350-400亿元 [13][48] - 中通快运凭借强大现金流和网络，货量增长迅速，2023年货量达1133万吨，排名第三 [13][48] - 安能物流货量规模大（2023年1204万吨），但受加盟模式及AI能力不足制约，增长乏力，排名面临下滑 [22][58] AI技术赋能成为新竞争核心 - 2025年起，行业竞争主题从“价格战”转变为“AI赋能”，技术驱动成为核心竞争力 [2][34] - AI技术能解决价格战无法解决的效率、质量等深层次问题，如通过智能调度将满载率从70%提升至85-90%，通过视觉分拣将破损率降低30-50% [16][51] - 主要物流企业均已布局AI大模型，如顺丰的“丰知、丰语”、京东的“言犀”与“超脑2.0”、菜鸟的“天机π”等，应用于智能调度、需求预测、路径优化等场景 [19][54] - 京东物流的AI实践效果显著：其“超脑2.0”使供应链效率提升15%，运输成本下降8%；“智狼货到人”解决方案使分拣效率提升200%，人力成本下降60% [19][54] - 2025年京东物流研发投入达41.36亿元，同比增长15.82%，拥有数千人专业研发团队，AI能力处于行业前列 [19][54] 未来竞争格局与赢家画像 - 行业未来竞争将是“技术+资本”双轮驱动，AI能力与收购整合能力成为新的关键竞争维度 [26][34][61] - 预计2027-2030年行业将进入“生态协同”阶段，特征包括数据打通、资源协同、AI自主决策，目标为实现整体供应链效率提升30-50% [29][64] - 成为最终赢家的企业需具备五大条件：货量规模、技术能力、资本实力、生态整合能力及创新基因 [30][65] - 顺丰与京东物流被视为最有希望的最终赢家：顺丰在零担领域保持独立领先优势，京东则通过收购整合实现后来居上，形成强大综合实力 [31][66] - 行业集中度将持续提升，头部企业优势扩大，中小企业面临更大压力，预计2030年CR10将超过95% [28][63]

报告投资评级 - 投资评级：**强推（维持）** [1] - 目标价：**242港元**，较当前价196.40港元有约**23%** 的上涨空间 [3][5] 核心观点 - 报告认为，电商快递行业正步入高质量发展新阶段，在反内卷式竞争持续推进的背景下，行业价格将保持稳定，同时头部快递企业的市场份额有望进一步提升 [3] - 中通快递作为行业龙头，有望在新阶段中进一步体现“规模为基、质效并举”的龙头价值 [3] - 基于公司2026年件量指引，报告预计中通快递在2026年有望实现量利双升，并给予其2026年预期调整后净利润15倍市盈率（PE）的估值 [3] 2025年业绩总结 - **财务表现**：2025年全年调整后净利润为**95.1亿元**，同比下滑**6.3%**；单票调整后净利润为**0.25元**，同比下滑**17.2%**（降幅约0.05元）[1] - **业务量**：2025年全年完成包裹量**385.2亿件**，同比增长**13.3%**，市场份额为**19.4%**，同比持平 [1] - **单票收入**：2025年全年单票快递收入为**1.25元**，同比下降**1.7%** [2] - **单票成本**：2025年全年单票运输成本为**0.36元**，同比减少**12.2%**（降幅0.05元）；单票分拣成本为**0.26元**，同比减少**3.7%**（降幅0.01元）[2] - **散件业务**：2025年第四季度散件业务日均量达**980万件**，同比增长超过**38%** [1] 2025年第四季度业绩 - **财务表现**：第四季度调整后净利润为**26.95亿元**，同比下降**1.4%**；单票调整后净利润为**0.26元**，同比下滑0.03元，环比第三季度持平 [1] - **业务量**：第四季度完成业务量**105.6亿件**，同比增长**9.2%**，增速超过行业**4.2个百分点**；市场份额为**19.6%**，同比提升**0.8个百分点**，环比第三季度提升**0.2个百分点** [1] - **单票收入**：第四季度单票快递收入为**1.35元**，同比提升**2.9%**，环比第三季度提升**0.13元** [2] - **单票成本**：第四季度单票快递成本为**1.01元**，同比增长**8.4%**，环比第三季度上升**0.1元**；其中单票运输成本为**0.37元**，同比下降**8.9%**（降幅0.03元）[2] 未来展望与指引 - **业务量指引**：公司预计2026年全年包裹量在**423.7亿件至435.2亿件**之间，同比增长**10%至13%** [2] - **财务预测**：报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为**107.7亿元、121.4亿元、130.8亿元**；调整后净利润分别为**110.5亿元、124.0亿元、133.2亿元** [3] - **估值预测**：基于调整后净利润，2026-2028年对应的市盈率（PE）分别为**12.0倍、10.7倍和10.0倍** [3] 股东回报政策 - **股息政策**：公司派发半年度股息**0.39美元/股**，并维持每半年派息一次的政策，分派率不低于上一年调整后净利润的**40%** [2] - **未来回报目标**：从2026年起，公司目标年度股东回报总额比例不低于上一财年调整后净利润的**50%** [2] - **股份回购**：公司宣布未来两年回购不超过**15亿美元**的股份 [2]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] 核心观点 - 公司规模效应和单票盈利领先，是电商快递龙头，强者恒强 [7] - 短期期待公司市占率回归带来估值修复，长期看好其管理优秀，强者恒强 [7] - 受益于行业“反内卷”，公司2025年第四季度单票盈利环比修复，且更多地区“补课”有望带来业绩弹性 [7] - 除反内卷外，随着公司产品结构优化和全链路降本项目推进，竞争力将不断增强 [7] 财务与运营表现 - 2025年业绩：全年完成营业收入491.0亿元，同比增长10.9%；归母净利润90.8亿元，同比增长3.0% [7] - 2025年第四季度业绩：营业收入145.1亿元，同比增长12.3%；归母净利润26.3亿元，同比增长10.2% [7] - 2025年第四季度单票数据：单票收入1.35元，同比增加0.04元；单票成本1.01元，同比增加0.08元；单票毛利0.35元，同比减少0.04元但环比增加0.04元，显示持续修复 [7] - 2025年第四季度成本拆分：单票运输成本同比减少0.04元，单票中心操作成本同比减少0.01元，单票物料销售成本同比减少0.01元，单票其他成本同比增加0.13元（主要系服务直客客户支出增长） [7] - 2025年第四季度费用与税收：单票费用为0.06元，同比减少0.01元；单票所得税0.06元，同比减少0.05元（主要因应付中通快递（香港）股息的预扣税计提减少） [7] - 2025年第四季度最终盈利：实现单票归母净利润0.25元，同比增加0.002元 [7] 盈利预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年分别为557.46亿元、622.00亿元、687.91亿元，对应增长率分别为13.54%、11.58%、10.60% [6][7] - 归母净利润预测：预计2026-2028年分别为108.14亿元、124.64亿元、142.97亿元，对应增长率分别为19.09%、15.26%、14.70% [6][7] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年分别为14.05元、16.19元、18.57元 [6] - 市盈率（PE）预测：对应2026-2028年PE分别为12.29倍、10.67倍、9.30倍 [6][7] - 净资产收益率（ROE）预测：预计2026-2028年分别为15.08%、16.00%、16.82% [6] - 毛利率预测：预计从2025年的24.99%提升至2028年的27.36% [8] - 销售净利率预测：预计从2025年的18.49%提升至2028年的20.78% [8] 财务健康状况 - 资产负债表：预计总资产从2025年的910.24亿元增长至2028年的1161.23亿元；归属母公司股东权益从663.84亿元增长至849.97亿元 [8] - 现金流：预计经营活动现金流从2025年的119.68亿元稳步增长至2028年的165.13亿元 [8] - 偿债能力：资产负债率预计从2025年的26.24%微降至2028年的25.77%；流动比率预计从2025年的1.49改善至2028年的2.00 [8] - 每股指标：预计每股净资产从2025年的83.45元增长至2028年的110.40元；每股经营现金流从2025年的15.04元增长至2028年的21.45元 [8]

报告投资评级 - **强推（维持）** 报告给予中通快递-W（02057.HK）“强推”评级，并维持该评级 [1] - **目标价与上涨空间** 报告给予公司目标价242港元，基于2026年3月18日196.40港元的收盘价，潜在上涨空间为**23%** [3][5] 核心观点与行业展望 - **行业步入新阶段** 报告认为电商快递行业正步入**高质量发展新阶段**，在反内卷式竞争持续推进的背景下，行业价格将保持稳定，同时头部快递企业的市场份额有望进一步提升 [3] - **龙头价值凸显** 中通快递作为行业龙头，有望在新阶段中进一步体现“**规模为基、质效并举**”的龙头价值，享受龙头红利 [3] - **2026年量利双升预期** 考虑到2026年中通快递有望实现**量利双升**，是给予目标估值的重要依据 [3] 2025年业绩总结 - **全年调整后净利润** 2025年全年累计调整后净利润为**95.1亿元**，同比下滑**6.3%** [1] - **全年业务量与市占率** 2025年全年完成包裹量**385.2亿件**，同比增长**13.3%**，实现市占率**19.4%**，与上年持平 [1] - **第四季度业绩** 2025年第四季度（25Q4）调整后净利润**26.95亿元**，同比下降**1.4%**；完成业务量**105.6亿件**，同比增长**9.2%**，超过行业增速**4.2个百分点**，市场份额提升至**19.6%** [1] - **散件业务增长强劲** 2025年第四季度散件业务实现日均**980万件**，同比增长超**38%** [1] 盈利能力与成本分析 - **单票收入** 2025年第四季度单票快递收入为**1.35元**，同比提升**2.9%**，环比第三季度提升**0.13元**；2025年全年单票快递收入为**1.25元**，同比下降**1.7%** [2] - **单票成本** 2025年第四季度单票快递成本为**1.01元**，同比增长**8.4%**，环比上升**0.1元**。但核心成本持续下降，其中单票运输成本**0.37元**，同比下降**8.9%**；单票分拣成本**0.26元**，同比下降**2.3%** [2] - **全年成本控制** 2025年全年单票运输成本为**0.36元**，同比减少**12.2%**；单票分拣成本为**0.26元**，同比减少**3.7%** [2] - **单票调整后净利润** 2025年全年单票调整后净利润为**0.25元**，同比下滑**17.2%**，降幅约**0.05元** [1] 未来指引与股东回报 - **2026年业务量指引** 公司预计2026年全年包裹量在**423.7亿件至435.2亿件**之间，同比增长**10%至13%** [2] - **股息政策** 公司维持每半年派发一次股息的政策，分派率不低于上一年调整后净利润的**40%**；从2026年起，目标年度股东回报总额比例不低于上一财年调整后净利润的**50%** [2] - **股票回购计划** 公司宣布未来两年回购不超过**15亿美元**的股份 [2] 财务预测 - **收入预测** 预计公司2026年至2028年营业总收入分别为**544.69亿元**、**594.78亿元**、**637.72亿元**，同比增速分别为**10.9%**、**9.2%**、**7.2%** [4] - **净利润预测** 预计公司2026年至2028年归母净利润分别为**107.72亿元**、**121.44亿元**、**130.82亿元** [4]。预计同期调整后净利润分别为**110.53亿元**、**124.00亿元**、**133.17亿元** [3] - **估值水平** 基于调整后净利润，预计2026年至2028年市盈率（PE）分别为**12.0倍**、**10.7倍**和**10.0倍** [3][4] - **盈利预测关键假设** 报告预测2026年公司毛利率为**27.3%**，净利率为**19.8%**，净资产收益率（ROE）为**15.5%** [12]