核心观点 - 维持贝壳“买入”评级，主要基于其经纪业务市占率持续提升、家装家居及房屋租赁业务未来放量可期、行业地位稳固以及估值具备优势[1] 2025年第三季度财务业绩 - 2025年第三季度总交易额GTV为7,367亿元，同比持平[2] - 2025年第三季度净收入为230.5亿元，同比增长2.1%[2] - 2025年第三季度归母净利润为7.5亿元，同比下降36.0%[2] - 2025年第三季度经调整后归母净利润为12.9亿元，同比下降27.8%[2] - 2025年第三季度经调整后归母净利润率为5.6%，同比下降2.3个百分点[2] - 2025年第一季度至第三季度累计净收入为723.9亿元，同比增长16%[2] - 2025年第一季度至第三季度累计经调整后归母净利润为45.0亿元，同比下降23%[2] - 截至2025年第三季度末，公司现金、现金等价物、受限资金和短期投资合计557亿元，同比下降6.4%[2] 各业务板块表现 - 2025年第三季度存量房交易额5,056亿元，同比增长5.8%[2][3] - 2025年第三季度存量房交易中链家、贝联GTV占比分别为38%、62%[3] - 2025年第三季度二手房收入60亿元，同比下降3.6%[3] - 2025年第三季度二手房业务贡献利润23.3亿元，同比下降8.4%[3] - 2025年第三季度二手房业务贡献利润率为39.0%，同比下降2.0个百分点[3] - 2025年第三季度链家、贝联货币化率分别为2.53%、0.38%，环比基本持平[3] - 2025年第三季度新房交易额1,963亿元，同比下降13.7%[2][3] - 2025年第三季度新房交易中链家、贝联GTV占比分别为18%、82%[3] - 2025年第三季度新房业务收入66.4亿元，同比下降14.1%[3] - 2025年第三季度新房业务贡献利润16.0亿元，同比下降16.4%[3] - 2025年第三季度新房业务贡献利润率为24.1%，同比下降0.7个百分点[3] - 2025年第三季度新房业务货币化率达3.4%，环比基本持平[3] - 2025年第三季度家装家居业务净收入43.0亿元，同比增长2.1%[3] - 2025年第三季度家装家居业务贡献利润13.8亿元，同比增长4.6%[3] - 2025年第三季度家装家居业务贡献利润率为32.0%，同比提升0.8个百分点[3] - 2025年第三季度房屋租赁业务净收入57.3亿元，同比增长45.3%[3] - 2025年第三季度房屋租赁业务贡献利润5.0亿元，同比增长185.9%[3] - 2025年第三季度房屋租赁业务贡献利润率为8.7%，同比提升4.3个百分点[3] - 家装和租赁业务均实现城市层面扣除总部费用前的盈利[3] 运营数据 - 截至2025年第三季度末，公司活跃门店数量为5.9万家，同比增长26%[3] - 截至2025年第三季度末，公司活跃经纪人为47.2万名，同比增长11.4%[3] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测值分别为36亿元、54亿元、64亿元（原预测值为51亿元、63亿元、75亿元）[4] - 下调2025-2027年Non-GAAP净利润预测值分别为55亿元、74亿元、85亿元（原预测值为72亿元、84亿元、97亿元）[4] - 现价对应2025年/2026年市盈率分别为38倍、25倍[4] - 现价对应2025年/2026年Non-GAAP业绩市盈率分别为25倍、19倍[4]

公司股价表现 - 贝壳股价昨日上涨3.4%，盘前继续上涨超过2% [1] 第三方机构观点 - 花旗报告指出贝壳第三季度业绩胜预期，公司正步入正轨 [1] - 预计公司明年净利润率将改善至7% [1] - 代理及门店成本同比减少近20亿元，公司继续把握市场份额 [1] 公司战略与运营 - 公司CEO表示未来将加速AI能力在核心业务场景的深度渗透 [1] - 推进服务者和消费者体验的双向提升 [1]

公司业绩表现 - 第三季度营收同比增长2%至231亿元人民币，符合市场预期[1] - 第三季度非公认会计准则净利润同比下降28%至13亿元，表现优于预期[1] - 第三季度非公认会计准则净利润率同比收窄2个百分点至5.6%[1] 公司财务预测 - 预计第四季度经调整净利润将同比下降18%至11亿元[1] - 下调第四季度和2026年营收预测25%及18%[1] - 下调第四季度和2025年非公认会计准则净利润预测46%和13%[1] 公司业绩指引与评级 - 公司指引2025年第四季度营收将同比下滑29%至220亿元，表现疲弱且低于市场预测25%[1] - 评级被下调至持有，目标价由60港元下调至39港元[1]

财务业绩表现 - 第三季度营收同比增长2%至231亿元人民币，符合市场预期[1] - 第三季度非公认会计准则净利润同比下降28%至13亿元，表现优于预期[1] - 第三季度非公认会计准则净利润率同比收窄2个百分点至5.6%[1] 未来业绩预测 - 预期公司第四季度经调整净利润将同比下降18%至11亿元[1] - 公司指引2025年第四季营收将同比下滑29%至220亿元，表现疲弱且低于市场预测25%[1] - 下调第四季度和2026年营收预测25%及18%[1] - 下调第四季度和2025年非公认会计准则净利润预测46%和13%[1] 投资评级与目标价 - 评级由买入下调至持有[1] - 目标价由60港元下调至39港元[1]

投资评级与目标价 - 大和重申贝壳-W H股“跑赢大市”评级 [1] - H股目标价从56港元下调至46港元 [1] - 目标价调整基于采用2026年预期每股盈利计算的23倍前瞻市盈率 [1] 财务业绩与展望 - 公司2025年第三季非公认会计原则净利润超出市场预期10% [1] - 2025年第四季及2026年的营收展望弱于市场预期 [1] - 与弱营收展望相应的利润率指引优于市场所担忧的情况 [1] 盈利预测调整 - 大和将公司2025年至2027年的每股盈利预期下调19%至37% [1] - 盈利预测下调是为了反映2025年第四季及2026年交易总额增长弱于预期的影响 [1] 投资机会评估 - 大和认为公司当前股价水平呈现出具吸引力的战术性买入机会 [1]

投资评级与目标价 - 重申贝壳-W H股“跑赢大市”评级 [1] - H股目标价由56港元下调至46港元 [1] - 目标价调整基于采用2026年预期每股盈利计算的23倍前瞻市盈率 [1] 财务表现与预期 - 公司2025年第三季非公认会计原则净利润胜预期10% [1] - 2025年第四季及2026年营收展望弱于预期 [1] - 相应的利润率指引优于市场所担忧情况 [1] 盈利预测调整 - 将2025至2027年每股盈利预期下调19%至37% [1] - 盈利预期下调反映2025年第四季及2026年交易总额增长弱于预期的影响 [1] 投资机会 - 目前股价水平呈现出具吸引力的战术性买入机会 [1]

核心观点 - 贝壳作为房产经纪龙头具备规模效应和管理优势并积极拓展家装家居等多元化业务 [1] - 面对楼市持续筑底公司业绩短期承压财通证券调整其盈利预测但维持买入评级 [1] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度实现总收入231亿元同比增长2.1% [2] - 2025年第三季度经调整净利润为12.86亿元同比下降12.8% [2] - 第三季度总交易额7367亿元同比基本持平 [3] - 毛利率为21.4%低于去年同期的22.7% [3] - 净利率为3.2%低于去年同期的5.2%导致利润下滑 [3] 多元化业务发展 - 家装家居业务收入43亿元贡献利润率为32.0%同比提升0.8个百分点 [4] - 房屋租赁服务在管房源量突破66万套实现收入57.3亿元同比增长45.3% [4] - 房屋租赁业务贡献利润率为8.7%同比提升4.3个百分点连续两季度实现城市层面盈利 [4] 运营效率与技术创新 - AI应用于房屋租赁业务收房端提升人效13%出房端实现智能托管和精准营销 [5] - AI应用在出房端实现年化节省过亿元 [5] 股东回报 - 2025年第三季度公司斥资约2.8亿美元进行回购金额同比增长38.3%创近两年新高 [6] - 2025年初至第三季度末回购总额约6.8亿美元同比增长15.7% [6] - 回购股数约占2024年末已发行总股本的3% [6] 未来盈利预测与估值 - 预计2025年经调整净利润为57.9亿元对应市盈率23.8倍 [1] - 预计2026年经调整净利润为74.7亿元对应市盈率18.5倍 [1] - 预计2027年经调整净利润为83.1亿元对应市盈率16.6倍 [1]

核心观点 - 贝壳作为房产经纪龙头具备规模效应和管理优势并积极拓展多元化业务但短期业绩因楼市筑底而承压维持买入评级 [1] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度总收入231亿元同比增长2.1% [2] - 2025年第三季度经调整净利润12.86亿元同比下降12.8% [2] - 第三季度总交易额7367亿元同比基本持平 [3] - 第三季度毛利率21.4%同比下降1.3个百分点净利率3.2%同比下降2.0个百分点 [3] 多元化业务发展 - 家装家居业务第三季度收入43亿元贡献利润率32.0%同比提升0.8个百分点 [4] - 房屋租赁服务截至第三季度末在管房源量突破66万套第三季度收入57.3亿元同比增长45.3%贡献利润率8.7%同比提升4.3个百分点 [4] 运营效率与股东回报 - AI技术应用提升房屋租赁业务效率收房人效提升13%出房端年化节省成本过亿元 [5] - 第三季度公司斥资约2.8亿美元进行回购金额同比增长38.3%创近两年新高 [6] - 今年以来至第三季度末回购总额约6.8亿美元同比增长15.7%回购股数约占2024年末已发行总股本的3% [6] 未来盈利预测 - 预计2025至2027年经调整净利润分别为57.9亿元、74.7亿元、83.1亿元 [1] - 对应2025至2027年市盈率分别为23.8倍、18.5倍、16.6倍 [1]

公司业绩表现 - 贝壳2025年第三季度营收231亿元，同比增长2.1% [1] - 第三季度非美国通用会计准则净利润为12.9亿元 [1] - 第三季度总交易价值为7367亿元，与去年同期基本持平 [1] - 第三季度业绩超过市场预期 [1] 花旗投资观点 - 花旗将贝壳H股目标价由61.4港元上调至63港元，并给予买入评级 [1] - 预计公司明年净利润率将改善至7% [1] - 代理及门店成本同比减少近20亿元，公司继续把握市场份额 [1] - 非交易服务业务已连续两个季度盈利，预计今明两年分别贡献8亿及13亿元利润 [1] - 人工智能、创新及生态系统是公司发展的驱动因素 [1]

投资评级 - 报告对贝壳-W维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 贝壳平台壁垒深铸，重塑经纪底层框架、锁定人房资源，平台赋能具备全流程管控闭环 [7] - 公司经纪业务市占率持续提升，家装家居、房屋租赁业务未来放量可期，行业地位越发稳定 [7] - 当前估值具备优势，对比规模更小的我爱我家26年wind一致预期PE31倍，贝壳-W现价对应25/26年PE分别为38、25倍 [7] 财务业绩总结 - 25Q3总交易额GTV为7,367亿元，同比持平，其中存量房交易额5,056亿元、同比+5.8%，新房交易额1,963亿元、同比-13.7% [7] - 25Q3实现净收入230.5亿元，同比+2.1%，归母净利润7.5亿元，同比-36.0%，经调后归母净利润12.9亿元，同比-27.8% [7] - 25Q1-3累计净收入723.9亿元，同比+16%，累计经调后归母净利润45.0亿元，同比-23% [7] - 25Q3毛利率21.4%，同比-1.3个百分点，经调后归母净利率5.6%，同比-2.3个百分点 [7] - 截至25Q3末，公司现金及等价物等合计557亿元，同比-6.4% [7] 经纪业务表现 - 25Q3二手房业务收入60亿元，同比-3.6%，贡献利润23.3亿元，同比-8.4%，贡献利润率39.0%，同比-2.0个百分点 [7] - 链家、贝联货币化率分别为2.53%、0.38%，环比基本持平 [7] - 25Q3新房业务收入66.4亿元，同比-14.1%，贡献利润16.0亿元，同比-16.4%，贡献利润率24.1%，同比-0.7个百分点，货币化率达3.4% [7] - 25Q3活跃门店数量5.9万家，同比+26%，活跃经纪人47.2万名，同比+11.4% [7] 新兴业务表现 - 25Q3家装家居净收入43.0亿元，同比+2.1%，贡献利润13.8亿元，同比+4.6%，贡献利润率32.0%，同比+0.8个百分点 [7] - 25Q3房屋租赁净收入57.3亿元，同比+45.3%，贡献利润5.0亿元，同比+185.9%，贡献利润率8.7%，同比+4.3个百分点 [7] - 家装和租赁业务均实现城市层面扣除总部费用前的盈利 [7] 盈利预测调整 - 下调25-27年归母净利润预测值分别为36、54、64亿元（原值51、63、75亿元） [7] - 下调25-27年Non-GAAP净利润预测值分别为55、74、85亿元（原值72、84、97亿元） [7] - 预测营业收入25E/26E/27E分别为946.06亿元、944.64亿元、1,007.99亿元，同比增长率分别为1%、-0%、7% [6]