财务表现 - 一季度总交易额8437亿元，同比增长34% [1] - 一季度总收入233亿元，同比增长42.4% [1] - 一季度净利润8.55亿元，同比增长97.9% [3] - 经调整净利润13.93亿元，同比基本持平 [3] - 毛利率由上年同期的25.2%降至20.7% [3] 业务细分 - 存量房业务交易额5803亿元，同比增长28.1%，净收入69亿元，同比增长20.0% [2] - 新房业务交易额2322亿元，同比增长53.0%，净收入81亿元，同比增长64.2% [2] - 非房产交易服务净收入同比增长46.2%，占总净收入35.9% [3] - 房屋租赁服务净收入51亿元，同比增长93.8% [3] - 家装家居净收入29亿元，同比增长22.3% [3] - 新兴业务及其他收入3.5亿元，同比下滑50% [3] 市场反应与展望 - 美股收跌5.29%，H股小幅下滑1.79% [4] - 二季度营收指引260亿元，低于瑞银预期的290亿元 [5] - 预计二季度调整后经营利润率6.5%，对应17亿元调整后经营利润 [5] - 预计二季度二手房交易额同比保守持平，新房交易额同比增长10% [5] - 预计二季度家装/租赁收入分别同比增长百分之十几/70% [5] 管理层观点 - 业绩增长得益于稳定的市场表现和公司增长策略 [3] - 对"一体三翼"战略下的长期发展充满信心 [3] - 将坚定在AI应用上持续投入 [3]

高瓴HHLR一季度持仓变动 - 持仓总市值从28.87亿美元增至35.39亿美元，增幅23% [1] - 前十大重仓股中中概股占9席，包括拼多多、阿里巴巴、富途控股、百济神州等 [1] - 新进买入亚朵集团、华住集团、百度、理想汽车等10家公司，其中玉柴国际涨幅80%、BOSS直聘34%、理想汽车20% [2] - 增持富途控股、拼多多、网易等8家公司，富途控股涨幅40%、拼多多23%、网易22% [2] - 减持阿里巴巴、百济神州，两者一季度涨幅分别为56%和47% [2] 景林资产一季度持仓变动 - 持仓总市值32.28亿美元，较去年底增加 [3] - 新进阿里巴巴、禾赛科技，加仓Meta、贝壳、台积电等 [3] - 减持谷歌、微软、Sea等，清仓英伟达、亚马逊、VISA [3] - 前十大重仓股集中度达86.24%，包括Meta、拼多多、网易、台积电等 [3] 中概股价值重估驱动因素 - 纳斯达克中国金龙指数一季度上涨13.33% [4] - DeepSeek技术突破推动中国科技股估值逻辑转变，从"依附型创新"转向自主技术能力定价 [5] - 互联网平台公司主营业务向AI倾斜，估值体系向成长行业靠拢 [4][5]

高瓴HHLR一季度美股持仓变动 - 一季度持仓总市值从28.87亿美元增至35.39亿美元，增幅23% [2] - 前十大重仓股中概股占9席，包括拼多多、阿里巴巴、富途控股、百济神州、网易等 [2] - 新进买入亚朵集团、华住集团、百度、理想汽车等10家公司，其中玉柴国际涨幅80%、BOSS直聘34%、理想汽车20% [4] - 增持富途控股、拼多多、网易等8家公司，富途控股涨幅40%、拼多多23%、网易22% [4] - 减持阿里巴巴、百济神州，两者一季度涨幅分别为56%和47% [4] 景林资产一季度美股持仓变动 - 一季度持仓总市值32.28亿美元，较去年底增加 [6] - 新进阿里巴巴、禾赛科技，加仓Meta、贝壳、台积电等 [6] - 减持谷歌、微软、Sea等，清仓英伟达、亚马逊、VISA [6] - 前十大重仓股占持仓总市值86.24%，包括Meta、拼多多、网易、台积电等 [6] 中概股价值重估驱动因素 - 纳斯达克中国金龙指数一季度上涨13.33% [8] - DeepSeek技术突破重塑中国科技公司估值逻辑，从"依附型创新"转向自主技术能力定价 [9] - 互联网平台公司主营业务收入向AI科技倾斜，估值体系转向成长行业 [8]

业绩表现 - 2025年第一季度总交易额达人民币8437亿元（1163亿美元），同比增长34% [1] - 存量房交易额5803亿元（800亿美元），同比增长28.1% [1] - 新房交易额2322亿元（320亿美元），同比增长53% [1] - 净收入233亿元（32亿美元），同比增长42.4% [1][3] - 净利润8.55亿元（1.18亿美元），同比增长97.9% [1][3] - 经调整净利润13.93亿元（1.92亿美元），同比基本持平 [1][3] 业务结构 - 存量房业务净收入69亿元，同比增长20% [3] - 新房业务净收入81亿元，同比增长64.2% [3] - 非房产交易服务业务净收入占比达35.9%，同比增长46.2% [3] - 房屋租赁服务净收入51亿元创历史新高，同比增长93.8% [3] 运营数据 - 门店数量5.68万家，同比增长28.6% [1] - 活跃门店5.52万家，同比增长29.6% [1][2] - 经纪人数量55.03万名，同比增长24.3% [1] - 活跃经纪人49.09万名，同比增长23% [1][2] - 移动月活跃用户4450万，低于2024年同期的4770万 [1] 战略与投入 - 持续推进"一体三翼"战略，重点发展AI应用 [2][3] - 第一季度斥资1.39亿美元回购股份，占2024年末总股本的0.6% [3] - 家装家居业务利润率创新高，客户体验改善 [2] - 房屋租赁服务在管房源超50万套，经营能力提升 [2]

文章核心观点 公司2025年第一季度业务保持强劲增长，各业务板块表现良好，运营效率和盈利能力提升，未来将坚定实施“一体三翼”战略并投资AI应用，同时谨慎对待其他投资 [3] 业务和财务亮点 整体业务表现 - 总交易额达8437亿元，同比增长34%，净收入达8.55亿元，同比增长97.9% [7] - 门店数量达56849家，同比增长28.6%，活跃门店数量达55210家，同比增长29.6% [7] - 经纪人数量达550290人，同比增长24.3%，活跃经纪人数量达490862人，同比增长23% [7] - 2025年第一季度移动月活用户平均为4450万，2024年同期为4770万 [7] 各业务板块表现 - 二手房交易服务净收入达69亿元，同比增长20%，新房交易服务净收入达81亿元，同比增长64.2% [5] - 非房屋交易服务净收入同比增长46.2%，占总净收入的35.9%，其中房屋租赁服务净收入达51亿元，创历史新高，同比增长93.8% [5] - 家装家居服务收入稳步增长，贡献利润率创历史新高，客户体验和运营效率有所改善 [3] 财务指标表现 - 净收入达233亿元，同比增长42.4%，主要归因于总交易额增加和房屋租赁业务扩张 [8] - 营业成本达185亿元，同比增长51%，毛利润达48亿元，同比增长17%，毛利率降至20.7% [9][10] - 总运营费用为42亿元，与2024年同期的41亿元相近，运营收入为5.91亿元，运营利润率为2.5% [11][14] - 调整后运营收入为11.48亿元，调整后运营利润率为4.9%，调整后息税折旧摊销前利润为18.42亿元 [15] - 净收入为8.55亿元，调整后净收入为13.93亿元，与2024年同期基本持平 [16] 股东回报 - 第一季度分配约1.39亿美元用于股票回购，回购股份约占2024年末公司已发行股份总数的0.6% [6] 财务结果详细分析 净收入 - 2025年第一季度净收入同比增长42.4%至233亿元，主要归因于总交易额增加和房屋租赁业务扩张 [8] - 二手房交易服务净收入增长20%，新房交易服务净收入增长64.2%，家装家居服务净收入增长22.3%，房屋租赁服务净收入增长93.8%，新兴及其他服务净收入为3.5亿元 [8] 成本与利润 - 营业成本同比增长51%至185亿元，毛利润同比增长17%至48亿元，毛利率降至20.7% [9][10] - 运营收入为5.91亿元，运营利润率为2.5%，调整后运营收入为11.48亿元，调整后运营利润率为4.9% [14][15] - 净收入为8.55亿元，调整后净收入为13.93亿元，与2024年同期基本持平 [16] 资产负债情况 - 截至2025年3月31日，公司现金、现金等价物、受限现金和短期投资合计余额达548亿元 [20] - 公司建立了股票回购计划，截至2025年3月31日，已累计回购约1.166亿份美国存托股票，总代价约为17.648亿美元 [21] 业务战略与展望 - 公司将坚定实施“一体三翼”战略，积极探索AI技术，支持长期业务发展 [8] - 未来将更谨慎对待其他类型投资，注重投资回报，加强安全运营基础 [3] 会议信息 - 公司将于2025年5月15日上午8点（美国东部时间）举行财报电话会议，讨论财务结果 [22] - 参与者可通过指定链接完成在线注册获取拨入号码、密码和唯一访问PIN，会议回放可在5月22日前通过指定号码收听 [23] 非GAAP财务指标 - 公司使用调整后运营收入、调整后净收入等非GAAP财务指标评估运营结果和制定业务计划 [25] - 这些指标有助于识别业务潜在趋势，但存在局限性，投资者应全面审查财务信息 [25][26] 公司介绍 - 公司是领先的房地产交易及服务线上线下一体化平台，拥有链家品牌，具有23年运营经验 [29] 运营指标定义 - 活跃门店指平台上排除特定条件门店后的数量，活跃经纪人指平台上排除特定条件经纪人后的数量 [54] - 移动月活用户指通过APP或小程序访问平台的用户总和，特定时期平均移动月活用户按特定方法计算 [55]

总交易额相关 - 2025年第一季度总交易额为8437亿元（1163亿美元），同比增加34.0%，存量房交易额为5803亿元（800亿美元），同比增加28.1%，新房交易额为2322亿元（320亿美元），同比增加53.0%[6] - 存量房业务净收入从2024年同期57亿元增至2025年一季度69亿元，增长20.0%，总交易额从4532亿元增至5803亿元，增长28.1%[12] - 新房业务净收入从2024年同期49亿元增至2025年一季度81亿元，增长64.2%，总交易额从1518亿元增至2322亿元，增长53.0%[12] 净收入相关 - 2025年第一季度净收入为233亿元（32亿美元），同比增加42.4%[6] - 存量房业务净收入达69亿元，同比增长20.0%，新房业务净收入达81亿元，同比增长64.2%[10] - 非房产交易服务业务净收入同比增长46.2%，占总净收入的比例达35.9%，房屋租赁服务净收入达51亿元，同比增长93.8%[10] - 家装家居净收入从2024年同期24亿元增至2025年一季度29亿元，增长22.3%[12] - 2025年一季度新兴业务及其他净收入为3.5亿元，2024年同期为7亿元[14] - 2024年3月31日至2025年3月31日，公司净收入总额从16,377,314千元人民币增长至23,328,347千元人民币，折合3,214,732千美元，增幅约42.44%[46] - 2024年3月31日存量房业务净收入为5727030千元人民币，2025年3月31日增至6870407千元人民币，美元为946767千元[63] - 2024年3月31日新房业务净收入为4916515千元人民币，2025年3月31日增至8074995千元人民币，美元为1112764千元[63] - 2024年3月31日家装家居业务净收入为2408848千元人民币，2025年3月31日增至2945443千元人民币，美元为405893千元[63] - 2024年3月31日房屋租赁服务净收入为2625203千元人民币，2025年3月31日增至5087776千元人民币，美元为701114千元[63] - 2024年3月31日新兴业务及其他净收入为699718千元人民币，2025年3月31日降至349726千元人民币，美元为48194千元[63] 利润相关 - 2025年第一季度净利润为8.55亿元（1.18亿美元），同比增加97.9%，经调整净利润为13.93亿元（1.92亿美元），同比基本持平[8] - 2025年一季度经营利润为5.91亿元，2024年同期为0.12亿元，经营利润率从0.1%升至2.5%[18] - 2025年一季度净利润为8550万元，2024年同期为4320万元，经调整净利润与2024年同期基本持平[21] - 2025年一季度归属贝壳控股普通股股东净利润为8560万元，2024年同期为4320万元，经调整净利润与2024年同期基本持平[22] - 毛利从2024年同期41亿元增至2025年一季度48亿元，增长17.0%，毛利率从25.2%降至20.7%[16] - 2024年3月31日至2025年3月31日，公司毛利从4,122,086千元人民币增长至4,820,892千元人民币，折合664,337千美元，增幅约16.95%[46] - 2024年3月31日至2025年3月31日，公司经营利润从11,854千元人民币增长至590,565千元人民币，折合81,382千美元，增幅约4882.07%[46] - 2024年3月31日至2025年3月31日，公司所得税费用前利润从838,951千元人民币增长至1,382,778千元人民币，折合190,551千美元，增幅约64.82%[46] - 2024年3月31日至2025年3月31日，公司净利润从432,122千元人民币增长至855,323千元人民币，折合117,866千美元，增幅约97.94%[46] - 2024年3月31日至2025年3月31日，归属贝壳控股有限公司的净利润从431,774千元增长至855,767千元，美元计价为117,927千元[49] - 2024年3月31日至2025年3月31日，综合收益总额从493,788千元增长至863,103千元，美元计价为118,938千元[49] - 2024年3月31日至2025年3月31日，经营利润从11,854千元增长至590,565千元，美元计价为81,382千元[54] - 2024年3月31日至2025年3月31日，经调整经营利润从959,527千元增长至1,147,617千元，美元计价为158,146千元[54] - 2024年3月31日至2025年3月31日，经调整净利润从1,392,217千元微增至1,392,797千元，美元计价为191,932千元[54] - 2024年3月31日至2025年3月31日，经调整EBITDA从1,665,669千元增长至1,841,720千元，美元计价为253,795千元[54] - 2024年3月31日经营利润为11854千元人民币，2025年3月31日增至590565千元人民币，美元为81382千元[65] 门店与经纪人数量相关 - 截至2025年3月31日门店数量为56849家，较上年同期增加28.6%，活跃门店数量为55210家，较上年同期增加29.6%[8] - 截至2025年3月31日经纪人数量为550290名，较上年同期增加24.3%，活跃经纪人数量为490862名，较上年同期增加23.0%[8] 移动月活跃用户数量相关 - 2025年第一季度移动月活跃用户数量平均为4450万名，2024年同期为4770万名[8] 经营费用相关 - 第一季度经营费用为42亿元，环比下降31.3%[10] - 2024年3月31日运营费用总额为4110232千元人民币，2025年3月31日增至4230327千元人民币，美元为582955千元[65] 股份回购相关 - 第一季度斥资约1.39亿美元回购股份，回购股数占2024年末已发行总股本的约0.6%[11] - 公司于2022年8月建立股份回购计划，可在2025年8月31日前购买最多30亿美元A类普通股和/或美国存托股份[27] - 截至2025年3月31日，公司已根据股份回购计划购买约116.6百万股美国存托股份（相当于约349.9百万股A类普通股），总对价约17.648亿美元[27] 业绩电话会议相关 - 公司将在2025年5月15日美国东部时间上午8时（北京时间下午8时）举行业绩电话会议[29] - 参与者可在2025年5月22日前通过拨打特定号码收听电话会议重播[30] - 电话会议网上直播及录音将刊载于公司投资者关系网站https://investors.ke.com [30] 财务指标计算相关 - 公司评估经营业绩和制定运营计划使用非通用会计准则财务指标，包括经调整经营利润等[32] - 经调整经营利润（亏损）需剔除股份支付薪酬费用和收购及业务合作协议产生的无形资产摊销[33] - 经调整经营利润率为经调整经营利润（亏损）占净收入的百分比[33] - 经调整净利润（亏损）需剔除股份支付薪酬费用等多项内容[33] - 归属贝壳控股普通股股东的经调整净利润（亏损）需剔除股份支付薪酬费用等多项内容[33] - 经调整EBITDA需剔除所得税费用等多项内容[34] - 归属贝壳控股普通股股东的每股美国存托股份经调整净收益（亏损）为归属普通股股东的经调整净利润（亏损）除以加权平均美国存托股份数量[34] 公司基本信息相关 - 公司是领先的线上线下一体化房产交易和服务平台，旗下链家成立于2001年，积累超23年运营经验[35] - 公司董事会由彭永东等8位董事组成[38] 前瞻性陈述相关 - 公告包含可能构成“前瞻性”陈述的内容，前瞻性陈述有固有风险和不确定性[36] - 公告资料截至2025年5月15日，公司不承担更新前瞻性陈述的义务[36] 资产负债相关 - 截至2024年12月31日和2025年3月31日，公司资产总额分别为133,149,283千元人民币和130,612,461千元人民币，分别折合17,998,879千美元和17,998,879千美元[40] - 截至2024年12月31日和2025年3月31日，公司负债总额分别为61,701,288千元人民币和61,661,122千元人民币，分别折合8,497,131千美元和8,497,131千美元[42] - 截至2024年12月31日和2025年3月31日，公司股东权益总额分别为71,447,995千元人民币和68,951,339千元人民币，分别折合9,501,748千美元和9,501,748千美元[43] 普通股相关 - 截至2024年12月31日，3,479,616,986股A类普通股已发行，3,337,567,403股A类普通股流通在外；截至2025年3月31日，3,477,710,889股A类普通股已发行，3,346,161,732股A类普通股流通在外[43] - 2024年3月31日至2025年3月31日，用于计算基本每股净收益的加权平均普通股数量从3,439,606,429股降至3,362,716,016股[51] - 2024年3月31日至2025年3月31日，归属贝壳控股有限公司普通股股东的基本每股净收益从0.13元增长至0.25元，美元计价为0.03元[51] - 2024年3月31日至2025年3月31日，归属贝壳控股有限公司普通股股东的基本每股美国存托股份净收益从0.38元增长至0.76元，美元计价为0.10元[51][59] - 2024年3月31日至2025年3月31日，归属贝壳控股有限公司普通股股东的基本每股美国存托股份经调整净收益从1.21元增长至1.24元，美元计价为0.17元[59] 现金流量相关 - 2024年3月31日至2025年3月31日，经营活动所用现金净额从2108532元人民币增至3965271元人民币，美元为546429元[61] - 2024年3月31日至2025年3月31日，投资活动所得现金净额从1290426元人民币增至6285669元人民币，美元为866188元[61] - 2024年3月31日期初现金、现金等价物及受限资金为25857461元人民币，2025年3月31日为20301414元人民币，美元为2797610元[61] 汇率相关 - 公告中人民币兑美元按7.2567元兑1.00美元汇率换算，该汇率为2025年3月31日生效的中午买入汇率[31] 现金及等价物结余相关 - 截至2025年3月31日，公司现金、现金等价物、受限资金和短期投资合计结余为548亿元（76亿美元）[26]

行业现状分析 - 房地产行业供求关系发生重大变化 当前商品房供过于求 库存去化周期拉长 [1][2] - 2024年以来房地产政策宽松力度已非常大 货币政策宽松力度与前两轮周期相当 财政政策支持力度更大 [2] - 本轮周期销售量价数据连续下降月份超30个月 高于前两轮宽松周期 整体规模收缩明显 [2] 政策导向 - 中央政治局会议提出"适应房地产市场供求关系发生重大变化的新形势" 正式进入去库存周期 [2] - 全国住房和城乡建设工作会议提出增加改善性住房特别是好房子供给 [2] - 政府工作报告提出完善标准规范 推动建设安全舒适绿色智慧的"好房子" [2] - 住房城乡建设部发布强制执行国家标准《住宅项目规范》 在层高隔声通讯供暖电梯配套等多方面加强住宅建设要求 [2] 市场需求变化 - 我国居民户均住房间数3.18间 人均住房建筑面积37.76平米 人均住房间数1.07间 [3] - 住房房龄集中在1990-2014年 其中2000-2009年占比30.34% 2010-2014年占比21.46% 1990-1999年占比20.55% [3] - 房龄老龄化将带来持续的置换和更新需求 [3] 投资机会 - 推荐布局城市基本面较好 善于把握改善型客户需求的强信用房企：绿城中国 招商蛇口 中国海外发展 建发股份 滨江集团 建发国际集团 [1][4] - 推荐住宅与商业地产双轮驱动 同时受益于地产复苏和消费促进政策的房企：华润置地 新城控股 龙湖集团 [1][4] - 推荐受益于二手房交易规模和渗透率持续提升的房地产后服务市场企业：贝壳-W 我爱我家 [1][4]

中美贸易摩擦与中概股风险 - 中美相互加征关税已达100%以上，贸易摩擦有向其他领域扩散风险 [3] - 美国财政部长表示可能以中概股强制退市作为谈判筹码 [3] - 白宫发布"America First Investment Policy"备忘录提及限制美资投资中国公司的可能性 [3] 历史中概股退市危机回顾 - 2020-2022年美国政府以HFCAA法案为由推进中概股退市，最终中美达成审计监管协议化解危机 [9] - 危机期间150家中概公司被纳入"预摘牌清单"，跟踪的19家公司股价平均下跌60% [12] - 中国移动等公司被强制退市，中国石油等公司在危机缓解后仍主动选择退市 [3] 当前中概股市场状况 - 27家跟踪的中概公司美资平均持股比例达39.9%，纯美股上市公司美资持股比例更高 [26] - 两地上市中概公司港股成交额占比从2022年3月的10%升至34%，但美股流动性仍是港股2倍 [18] - 拼多多、滴滴、瑞幸等仅美股上市公司受影响最大，腾讯、美团等港股为主公司受影响最小 [18][19] 潜在退市影响分析 - 极氪、滴滴、瑞幸因不满足上市年限要求无法立即取得港股主要上市地位 [24] - 已双重主要上市的公司可将在美股份直接转化为港股股份继续交易 [22] - 非主要上市公司需在被退市前完成港股主要上市地位转换 [22] 美资禁投风险分析 - NS-CMIC清单主要针对军工相关企业，但也包含华为、商汤等民营科技公司 [14] - 被纳入NS-CMIC清单的中芯国际等公司外资持股近乎清零 [26] - 中海油案例显示被禁投公司在外资密集抛售期股价下跌约25%，但中长期影响有限 [30][31][32] 行业敏感度分析 - AI、芯片半导体、自动驾驶、量子技术等领域公司被禁投风险较高 [16][38] - 百度、阿里、比亚迪等涉及敏感技术且美资持股高的公司风险最大 [38] - 美团、泡泡玛特、网易等公司风险相对较低 [38] 应对策略建议 - 仅退市情况下优质资产可承受短期流动性冲击 [40] - 被禁投情况下建议先清仓避险，待价格触底后再抄底优质资产 [40] - 净现金占比超过市值60%的公司防御性较强 [39]

财务数据关键指标变化 - 2024年总交易额为33494亿元，较2023年的31429亿元增加6.6%[8] - 2024年净收入为935亿元，较2023年的778亿元增加20.2%[8] - 2024年净利润为4078百万元，2023年为5890百万元[8] - 2024年经调整净利润为7211百万元，2023年为9798百万元[8] - 2024年末门店数量为51573家，较2023年末的43817家增加17.7%[8] - 2024年末经纪人数量为499937名，较2023年末的427656名增加16.9%[8] - 2024年净收入从2023年的778亿元增长20.2%至935亿元，总交易额从31429亿元增长6.6%至33494亿元[79] - 2024年营业成本总额从2023年的561亿元上升25.8%至705亿元[80] - 毛利从2023年的217亿元人民币增长5.6%至2024年的229亿元人民币，毛利率从27.9%降至24.6%[88] - 运营费用总额从2023年的169亿元人民币增长13.3%至2024年的192亿元人民币[89] - 2024年经营利润为37.65亿元人民币，2023年为47.97亿元人民币，经营利润率从6.2%降至4.0%[90] - 2024年所得税费用为27.92亿元人民币，2023年为19.94亿元人民币[92] - 2024年净利润为40.78亿元人民币，2023年为58.90亿元人民币[93] - 2024年经营利润为37.65亿元，2023年为47.97亿元；经调整经营利润2024年为68.90亿元，2023年为87.19亿元[96] - 2024年净利润为40.78亿元，2023年为58.90亿元；经调整净利润2024年为72.11亿元，2023年为97.98亿元[96] - 2024年经调整EBITDA为95.34亿元，2023年为113.45亿元[96] - 现金、现金等价物、受限资金及短期投资总额从2023年的601亿元增至2024年的616亿元[98] - 应收账款（已扣除信用损失准备）从2023年的32亿元增至2024年的55亿元；新房业务应收账款收款2023年为335亿元，2024年为334亿元；新房业务净收入2023年为306亿元，2024年为337亿元；新房业务应收账款周转天数从2023年的55天减至2024年的52天；存量房业务应收账款周转天数2023年为6天，2024年为7天[99] - 无形资产净额2023年为10.67亿元，2024年为8.58亿元[101] - 长期投资净额2023年为236亿元，2024年为238亿元[102] - 商誉2023年为48.57亿元，2024年为47.77亿元[103] - 应付账款从2023年的63.29亿元增至2024年的94.93亿元[107] - 短期借款2023年为2.90亿元，2024年为2.88亿元；2024年12月31日短期贷款总余额含两笔1月3.00%固定贷款利率和两笔5、6月2.83%固定贷款利率的银行贷款[108] - 截至2023年及2024年12月31日，公司现金、现金等价物、受限资金及短期投资分别为人民币601亿元及人民币616亿元[110] - 2024年经营活动所得现金净额为人民币94亿元，2023年为人民币114亿元[109][113][114] - 2024年投资活动所用现金净额为人民币94亿元，2023年为人民币40亿元[109][115] - 2024年融资活动所用现金净额为人民币57.95亿元，2023年为人民币72.18亿元[109][116] - 2024年现金、现金等价物及受限资金减少净额为人民币55.56亿元，2023年增加净额为人民币2.63亿元[109] - 2024年初现金、现金等价物及受限资金为人民币258.57亿元，年末为人民币203.01亿元；2023年初为人民币255.94亿元，年末为人民币258.57亿元[109] - 2024年经营活动所得现金净额与净利润40.78亿元的差额，因非现金项目调整增加36.81亿元等因素导致[113] - 2023年经营活动所得现金净额与净利润58.90亿元的差额，因非现金项目调整增加48.48亿元等因素导致[114] - 2023年及2024年，公司资本开支分别为人民币8.74亿元及人民币10.37亿元[117] - 截至2024年12月31日，经营租赁及其他承诺总计1220647千元，租赁负债义务总计22981967千元[120] - 截至2024年12月31日，公司资产负债率为46.3%，2023年12月31日为40.0%[129][185] - 截至2024年12月31日止年度内，人民币兑美元贬值约2.8%[130] - 截至2024年12月31日，公司面对的利率风险主要来自短期投资中33亿元的理财产品及长期投资中4亿元的理财产品[131] - 截至2024年12月31日止年度，前五大客户占净收入总额的7.7%[183] - 截至2024年12月31日止年度，前五大供应商占采购总额的10.1%[184] - 截至2024年12月31日，集团有人民币288百万元银行借款及其他借款（2023年12月31日：人民币290百万元）[196] - 截至2024年12月31日止年度，集团慈善捐款约人民币34百万元[198] 各条业务线数据关键指标变化 - 2024年存量房交易总交易额为22465亿元，较2023年的20280亿元增加10.8%[8] - 2024年新房交易总交易额为9700亿元，较2023年的10030亿元下降3.3%[8] - 2024年家装家居总交易额为169亿元，较2023年的133亿元增加27.3%[8] - 2024年新兴业务及其他总交易额为1160亿元，较2023年的986亿元增加17.6%[8] - 2024年存量房业务净收入282亿元与2023年基本持平，总交易额从2023年的20280亿元增加10.8%至22465亿元[79] - 2024年新房业务净收入从2023年的306亿元上升10.1%至337亿元，总交易额从10030亿元下降3.3%至9700亿元[79] - 2024年家装家居净收入从2023年的109亿元增长36.1%至148亿元[81] - 2024年房屋租赁服务净收入从2023年的61亿元增长135.0%至143亿元[81] - 2024年新兴业务及其他净收入从2023年的23亿元增长8.8%至25亿元[81] - 2024年存量房业务贡献利润12184924千元，利润率43.2%；2023年贡献利润13191225千元，利润率47.2%[83][84] - 2024年新房业务贡献利润8348922千元，利润率24.8%；2023年贡献利润8120525千元，利润率26.6%[83][84] - 2024年房屋租赁服务贡献利润714973千元，利润率5.0%；2023年亏损63297千元，利润率 - 1.0%[83][84] - 存量房业务贡献利润率从2023年的47.2%降至2024年的43.2%[85] - 新房业务贡献利润率从2023年的26.6%降至2024年的24.8%[85] - 家装家居贡献利润率从2023年的29.0%升至2024年的30.7%[85] - 房屋租赁服务贡献利润率从2023年的 - 1.0%升至2024年的5.0%[86] - 新兴业务及其他贡献利润率从2023年的90.5%降至2024年的86.0%[87] - 2024年，通过平台进行新房交易的合计总交易额为人民币9,700亿元[48] - 2024年新房应收账款周转天数为52天，短于2023年的55天；2024年第四季度，新房业务应收账款周转天数改善至34天，2023年同期为43天[49] - 2024年Home SaaS系统迭代升级至Home SaaS 2.5，聚焦提升家装家居服务品质与效率[55] - 截至2024年末，房屋租赁服务在管房源总规模超43万套，2023年末超21万套[57] - 截至2024年末，省心租在管房源总规模超42万套，2023年末超20万套[57] - 2024年公司为贝好家业务获取两宗住宅用地，成都地块花费10.76亿元，面积约15,777平方米；上海地块花费6.97亿元，面积约15,304平方米[62] 公司业务模式与平台介绍 - 公司拥有并经营链家，自2001年链家成立以来已积累超23年运营经验[12][161] - 公司于2018年推出贝壳平台，并将链家核心竞争力横向扩展至该平台[13] - 公司通过一系列努力建设更具扩展性的平台基础设施，应对行业挑战[13] - 贝壳平台对居住行业及生态系统参与者开放，ACN网络是平台基础[16] - 公司为生态系统参与者提供多种服务模块，连同ACN网络构成适用于且有利于整个行业的可扩展基础设施[16] - 公司向消费者、经纪品牌等提供房产交易及服务，包括经纪、签约、家装等服务[17] - 公司有五项主要收入来源，存量房业务收入来自自营品牌、平台服务费等[19] - ACN网络是公司基础设施核心，推动中国房产交易和服务行业转型[21] - 2024年通过贝壳平台完成的二手房交易中约75%涉及ACN网络下的跨门店合作[22] - 公司将完整存量房交易划分环节，允许跨品牌及跨门店经纪人合作并分享佣金[22] - 公司鼓励经纪人聚焦房源、深耕社区，门店有权管理附近存量房房源[23] - 公司实施平台治理机制，如贝壳分激励经纪人遵守规则[24] - 公司打造店东自治与平台监察结合的治理机制，识别并整治违规行为[24] - 公司加强运营区域共治理事会，促进新房业务与开发商合作[24] - 公司计划扩大服务品类，增强生态系统网络效应[20] - 截至2024年12月31日，公司约有600万套二手房交易的真房源[25] - 公司根据ACN网络构建多种模块，服务平台参与者，这些模块与ACN网络构成基础设施[26] - 公司为生態系统參與者提供SaaS系统，为关联经纪门店及经纪人实施A+ SaaS系统，为链家员工实施Link SaaS系统，还为家装服务者提供SaaS系统[27] - 贝壳客户端包括贝壳网站、应用程序、微信小程序，提供房产交易及居住服务资源，引导消费者决策[28] - 贝壳客户端可按多种属性筛选房源，为不同类型房源提供丰富信息及可视化演示[28] - 贝壳客户端载有社区信息，提供短视频、直播间，上线行情播报和贝壳找房榜，为业主提供多项服务[29] - 公司在房源下展示经纪人信息，建立个人简介，展示贝壳分及排名，利用经纪人基础服务消费者[31] - 贝壳客户端针对家装家居服务提供多种工具与服务，家装设计产品设牛支持一键生成多种风格效果图[31] - 公司深耕社区的网络专注社区推广及参与，为线下触点，积累房产信息，加强线上线下平台优势[32] - 公司通过线下培训及线上课程与平台经纪人和服务者分享行业专长，采用综合学习方法培训经纪人[34] - 截至2024年12月31日，平台上有超過445,000名活躍經紀人、超過49,000家活躍經紀門店，代表267個房產經紀品牌；約500,000名經紀人及超過51,000家經紀門店[41] - 截至2024年12月31日，链家拥有约114,000名活躍經紀人、约5,600家活躍線下經紀門店[44] - 截至2024年12月31日，链家在北京及上海分别有超過28,000名及31,000名活躍經紀人，以及约1,400家及1,200家活躍經紀門店[44] - 公司于2014年建立线上支付平台理房通，提供数字支付处理服务并创建电子钱包，还运营托管账户解决信任问题[39] - 公司于2001年开始经营链家品牌的房产经纪业务，链家被认定为“中国名牌”[43] - 楼盘字典于2008年在链家推出[43] - 链家于2010年推出链家网，领先建立Link SaaS系统[43] - 链家于2011年建立ACN雏形，后在贝壳上推出[43] - 公司通过硬件设备铺设和签约系统构建，上线“吉签”签约系统[36] - 公司建立了线下签约服务中心，还以其为阵地提供家装推荐服务[37][38] - 截至2024年12月31日，平台关联除链家外266个房产经纪品牌，经营约44,000家活跃经纪门店，拥有约331,000名活跃经纪人[47] - 截至2024年12月31日，平台约87%的二手房挂牌信息由贝联门店经纪人发布，2024年约66%的存量房及新房交易总交易额

报告公司投资评级 - 报告对贝壳-W维持“优于大市”评级 [4][22][23] 报告的核心观点 - 贝壳-W业务规模有序拓展，非房交易占比提升，存量房业务量拓展、平台模式效益凸显，新房业务佣金率提升且严守风控底线，分红回购维护股东价值，预计2025年经调整净利润为103.50亿元，给予2025年22 - 25倍PE估值，对应合理价值区间为62.87 - 71.44元，换算为每股68.33 - 77.65港元 [6][23] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 贝壳-W 2025年3月19日收盘价60.0港元，52周股价波动31.95 - 73.50港元，总股本36.22亿股，总市值2173亿港元 [2] 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为24.7%、53.6%、37.0%，相对涨幅分别为8.3%、30.2%、27.5% [3] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|77776.93|93457.50|109970.10|126608.56|148298.70| |（+/-）YoY（%）|28.2%|20.2%|17.7%|15.1%|17.1%| |净利润（百万元）|5883.22|4064.90|5685.94|6086.30|6855.15| |（+/-）YoY（%）|524.5%|-30.9%|39.9%|7.0%|12.6%| |全面摊薄EPS（元）|1.67|1.19|1.57|1.68|1.89| |毛利率（%）|27.9%|24.6%|23.5%|23.1%|23.0%| |净资产收益率（%）|8.2%|5.7%|7.7%|8.0%|8.8%|[5] 2024年业绩情况 - 总交易额33494亿元，同比增加6.6%；净收入935亿元，同比增加20.2%；净利润40.78亿元，同比下降30.8%，经调整净利润72.11亿元，同比下降26.4%。第四季度总交易额11438亿元，同比增加55.5%；净收入311亿元，同比增加54.1%；净利润5.77亿元，同比下降13.9%；经调整净利润13.44亿元，同比下降21.6% [6][7] - 非房产交易服务业务净收入占比达34%，同比提升9.1个百分点。存量房、新房、新兴及其他服务、家装家居、房屋租赁业务收入占总营收比重分别为30.2%、36.0%、2.7%、15.8%、15.3%，贡献利润率分别为43.2%、24.8%、86.0%、30.7%、5.0% [6][8] - 2024年斥资约7.16亿美元回购股份，占2023年末已发行股份约3.89%，自2022年9月累计回购约16.3亿美元，占启动前已发行股份约8.63%；宣派末期股息约4亿美元，每股普通股0.12美元或每股美国存托股份0.36美元 [6][8] 2024年经营情况 - 门店加速扩张，年末门店5.16万家，同比增17.7%，活跃门店4.97万家，同比增18.3%；经纪人49.99万名，同比增16.9%，活跃经纪人44.53万名，同比增12.1%；第四季度移动月活用户4320万名，与2023年同期持平 [13] - 存量房业务净收入282亿元与2023年基本持平，交易额22465亿元，同比增10.8%。3P模式重要性凸显，净收入占比从2019年6.5%升至2024年18.1%，交易额占比从34.1%升至59.1%。1P模式佣金率从2.69%降至2.51%，3P模式从0.36%升至0.38%。第四季度净收入89亿元，同比增47.5%，交易额7448亿元，同比增59.1% [14][15] - 新房业务净收入337亿元，同比升10.1%，交易额9700亿元，同比降3.3%。3P模式GTV占比从73.0%提至78.2%，佣金率从2.7%提至3.5%。第四季度净收入131亿元，同比升72.7%，交易额3553亿元，同比升49.3%。第四季度应收账款周转天数缩至34天，国央企开发商业务净收入占比从约53%提至约58% [17] - 家装家居净收入2024年148亿元，同比增36.1%，第四季度41亿元，同比增12.8%；房屋租赁服务净收入2024年143亿元，同比增135.0%，第四季度46亿元，同比增108.7%，年末在管房源超43万套；贝好家新兴业务在西安项目实现首单产品解决方案服务收费 [18] 季度数据 |项目|1Q2024|2Q2024|3Q2024|4Q2024| |----|----|----|----|----| |净收入（亿元）|164|234|226|311| |同比（%）|-19.20%|19.90%|26.80%|54.10%| |总交易额（亿元）|6299|8390|7368|11438| |同比（%）|-35.20%|7.50%|12.50%|55.50%| |……|……|……|……|……|[21] 可比公司估值 |代码|简称|总市值（亿元）|EPS（元）|PE（倍）|PEG（2025）| |----|----|----|----|----|----| | | | |2024E|2025E|2026E|2024E|2025E|2026E| | |000560.SZ|我爱我家|78.20|0.05|0.09|0.13|62.52|35.58|24.65|0.60| |9988.HK|阿里巴巴-W|24666.72|3.95|6.88|7.54|32.86|18.87|17.22|0.49| |3690.HK|美团-W|9887.09|6.10|7.63|9.50|26.51|21.21|17.03|0.86| | |均值| | | | |40.63|25.22|19.63|0.68| |2423.HK|贝壳-W|1999.21|1.19|1.57|1.68|46.39|35.16|32.85|1.87|[24] 财务报表分析和预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为109970、126609、148299百万元，增长率分别为17.7%、15.1%、17.1%；净利润分别为5697、6098、6869百万元，增长率分别为39.9%、7.0%、12.6%等 [27]