纪要涉及的公司 速腾聚创 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现** - 2025 年第一季度激光雷达总出货量约 11 万台，ADAS 占 97,000 台，机器人领域占 12,000 台[3] - 总收入约 3.3 亿元人民币，同比略有下降，去年同期为 3.1 亿元[3] - 毛利率显著提升，从去年同期的 12.3%提升至 23.5%[2][3] - 机器人领域销售表现突出，销量从去年同期的 4,200 台增至 12,000 台，实现三倍增长[2][3] 2. **出货量预期** - 2025 年激光雷达总出货量可能翻一番达到 300 万台，速腾聚创希望保持约 33%的市场份额[2][5] - 机器人领域预计 2025 年实现 20 万台左右的销量，比去年的 2 万台大幅增长[5] 3. **车载市场渗透率** - 2024 年激光雷达在车载市场渗透率为 15%，2025 年预计增加到 20%[2][8] 4. **产品情况** - EMX 是 MX 的升级换代产品，通过自主研发芯片降低成本，探测距离从 200 米提升至 300 米，线数从 128 线提升至 192 线，价格维持在 1,200 元左右，已获得 17 个定点订单[2][10] - 2025 年上半年至 2026 年主打 EM4 和 EMX 两款面向乘用车的产品，EM4 专为海外市场设计，具备 L3 智能驾驶功能[4][20] 5. **价格与毛利率** - 未来一年激光雷达价格可能进一步下降，2025 年价格在 2024 年已确定，明年车型价格预计降至 1,000 元左右[11][12] - 目前毛利率约 18%，二季度有望提升至 20%-25%，但 OEM 厂商对毛利率有严格控制，量大时可能适当降低毛利率[12] - 机器人市场毛利率可达 40%以上，通过扩大业务范围和优化成本结构，有信心实现更高利润水平[4][13] 6. **核心竞争力** - 研发能力强，拥有约 1,600 名员工，其中 700 人从事研发工作，包括硬件、芯片和算法开发[4][14] - 积极招募产品经理，及时响应市场需求并推动产品更新换代[4][14] 7. **机器人领域情况** - 与 KUKA 合作三年内提供 150 万台激光雷达系统，机器人市场潜力巨大，可能超过车载应用[2][6] - 已与多家物流公司展开合作，包括大新淼、多 Dush、CoCo、美国 Crompco、京东和菜鸟等[7] - 市场需求广泛且多样化，提供定制化硬件和软件解决方案，竞争较为激烈[15] - 去年在美国市场收入占总收入不到 5%，关税问题影响美国市场，关注日本和韩国市场[18][19] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 今年下半年比亚迪电动汽车上车，预计 EV 出口量将增加，但 EMS 单价约 1,000 - 1,200 美元，会导致平均单价下降[20] 2. 近期没有进一步扩充股本或配售计划[22] 3. 2025 年 1 月全球机器人发布会上发布多款人形机器人相关产品，未来一两年重点商业化 ACME 和灵巧手，今年下半年进行小批量产线设置，ACSL 已开始小批量供货[22]

财务表现 - 2025Q1公司实现营业收入3.28亿元，同比减少12.4%，环比减少30.7% [1] - 2025Q1净利润为-1.00亿元，较2024Q1的-1.31亿元有所改善，但较2024Q4的-1.30亿元基本持平 [1] - 2025Q1毛利率为23.49%，同比提升11.17个百分点，环比提升1.35个百分点 [1] - 2025Q1净利率为-30.13%，同比改善6个百分点，但环比下降2个百分点 [1] 产品销售 - 2025Q1激光雷达产品总销量约10.86万台，同比减少9.8% [1] - 用于ADAS应用的激光雷达销量约9.67万台，同比减少16.8% [1] - 用于机器人及其他产品的激光雷达销量1.19万台，同比增长183.3%，主要得益于E1R及Aiy产品销量增加 [1] 业务发展 - 公司已与全球30家整车厂及一级供应商建立合作关系，获得超过100款车型前装定点，其中38款车型已实现量产 [2] - 在国际市场累计拿下8个海外及中外合资品牌的多款车型定点 [2] - 与Robotaxi头部企业如小马智行、滴滴自动驾驶、文远知行等达成合作，新一代车型计划搭载4-6颗E1激光雷达，预计2025年下半年量产交付 [2] - 与Mammotion库犸科技达成战略合作，获得120万台固态激光雷达订单，创割草机器人行业记录 [2] 产品与技术 - 2025年推出EM平台，引领激光雷达行业进入数字化时代 [2] - 面向机器人市场发布Airy、E1R等数字化新品，覆盖各类机器人细分应用领域 [2] - 为机器人提供激光雷达外，还推出灵巧手2.0、ActiveCamera解决方案、力传感器、直线电机、机器人域控制器等产品 [2] 合作伙伴 - 与宇树、人形机器人（上海）有限公司、灵宝CASBOT及海外知名具身机器人公司等超20家企业建立合作关系 [2] - 共同推动具身智能产业发展与应用落地 [2]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][64][65] 报告的核心观点 - 速腾聚创是AI驱动的机器人技术公司，致力于成为全球领先的机器人技术平台公司，2025Q1营收同比减少，净利润仍为负但亏损收窄，毛利率提升，在手订单充沛，未来业绩有望高增长 [1][3][22][64] 各部分总结 财务表现 - 2025Q1营收3.28亿元，同比减少12.4%，环比减少30.7%，净利润-1.00亿元，亏损同比收窄 [1][7] - 2025Q1激光雷达总销量约10.86万台，同比减少9.8%，ADAS应用产品销量约9.67万台，同比减少16.8%，机器人及其他产品销量1.19万台，同比增长183.3% [1][8] - 2025Q1毛利率23.49%，同比+11.17pct，环比+1.35pct，净利率-30.13%，同比+6pct，环比-2pct [1][14] - 2025Q1三费率65.15%，同比+5.52pct，环比+21.86pct，销售/管理/研发费用率分别为8.58%/12.38%/44.19% [20] 业务布局 车端 - 2025年推出EM平台，发布数字化新品，截至3月底与30家整车厂及一级供应商合作，获超100款车型前装定点，38款车型量产，拿下8个海外及中外合资品牌车型定点 [2] - 与多家Robotaxi头部企业合作，新一代车型单车搭载4 - 6颗E1，下半年量产交付 [2][46] 机器人端 - 为机器人提供激光雷达及多种增量零部件和解决方案，与超20家企业建立合作 [3] 技术与市场地位 - 在中国建立三个研发中心，专利布局领先，获2025年度爱迪生“工程与机器人”最佳新产品金奖 [54][59] - 2024年乘用车激光雷达市占率第一、ADAS激光雷达年度“销冠”、2018 - 2024年ADAS累计销量冠军，上海车展搭载量占比超50% [60][61] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营收24.89/36.17/52.75亿元，归母净利润-2.8/0.6/4.6亿元 [3][64][65] 可比公司估值 - 与禾赛科技、Mobileye、优必选、兆威机电等可比公司相比，速腾聚创PS估值有一定优势 [66]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级 [1][3][5][64][65] 报告的核心观点 - 速腾聚创是AI驱动的机器人技术公司，致力于成为全球领先的机器人技术平台公司，2025Q1营收同比减少，净利润亏损但幅度收窄，毛利率提升，在手订单充沛，未来业绩有望高增长 [1][22][64] - 公司在ADAS智能驾驶和机器人产业具备领先优势，智能驾驶和机器人业务稀缺性强，将受益于行业发展 [64][65] 各部分总结 财务表现 - 2025Q1营收3.28亿元，同比减少12.4%，环比减少30.7%，净利润-1.00亿元，亏损幅度同比收窄 [1][7] - 激光雷达总销量约10.86万台，同比减少9.8%，其中ADAS应用销量约9.67万台，同比减少16.8%，机器人及其他产品销量1.19万台，同比增长183.3% [1][8] - 2025Q1毛利率23.49%，同比+11.17pct，环比+1.35pct，净利率-30.13%，同比+6pct，环比-2pct [1][14] - 2025Q1三费率65.15%，同比+5.52pct，环比+21.86pct [20] - 预计2025 - 2027年营收24.89/36.17/52.75亿元，归母净利润-2.8/0.6/4.6亿元 [3][4][65] 产品与技术 - 2025年推出EM平台，发布EM4、EMX等产品，获全球5家整车厂17款车型定点；面向机器人市场发布Airy、E1R等新品 [2][29] - 为机器人提供激光雷达及灵巧手2.0、Active Camera解决方案等增量零部件及解决方案 [3][34] - 推出机器人视觉新品类Active Camera，发布首款产品AC1及Al - Ready生态 [38] - 研发团队实力强，专利布局领先，在激光雷达相关专利公开量排行榜居首 [54] 客户与市场 - 截至2025年3月底，与全球30家整车厂及一级供应商合作，获超100款车型前装定点，38款车型量产，海外获8个品牌多款车型定点 [2][44] - Robotaxi业务量产提速，超90%核心玩家与公司合作，6家签订量产协议，新一代车型单车搭载4 - 6颗E1，下半年量产交付 [45][46] - 泛机器人领域订单充沛，5月与Mammotion库犸科技合作获120万台固态激光雷达订单，无人配送领域揽获超90%头部客户 [50][51] 行业地位 - 获2025年度爱迪生“工程与机器人”最佳新产品金奖 [59] - 2024年乘用车激光雷达市占率第一、ADAS激光雷达年度“销冠”、2018 - 2024年ADAS累计销量冠军 [60] - 4月上海车展上，速腾聚创激光雷达搭载量占比超50% [61] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1,120|1,649|2,489|3,617|5,275| |归母净利润(百万元)| - 4337| - 482| - 279|56|455| |每股收益（元）| - 8.95| - 0.99| - 0.58|0.12|0.94| |毛利率|8%|17%|23%|26%|27%| |ROE|48%| - 16%| - 10%|2%|14%| |PE| - 3.4| - 31.0| - 53.5|267.7|32.9| |PB|1.64|4.89|5.35|5.24|4.52| [4]

毛利率改善与财务表现 - 1Q25毛利率达到23 5%，同环比分别增长11 2ppts/1 4ppts，主要由于高毛利的机器人雷达收入占比提升及ADAS雷达技术降本[2] - ADAS雷达和机器人雷达毛利率分别提升至15 1%和52 1%，受益于E1R和Airy等高毛利率产品销量上升[2] - 1Q25收入同比下降9 2%至3 28亿元，ADAS雷达销量同比下降16 8%至96,700颗，机器人雷达销量同比增长183 3%至11,900颗[2] - 营业亏损同比收窄至1 21亿元，经营费用稳定在2 1~2 2亿元水平[2] 产品结构与价格动态 - ADAS雷达单价同比下降200元至2,400元，机器人雷达单价同比下降3,100元至6,200元，主要因年降及高性价比产品占比提升[2] - 产品结构优化推动1Q25毛利率提升，预计2025年整体毛利率将达25 5%[1][4] Robotaxi与非车业务进展 - 与全球90%以上Robotaxi/Robotruck核心玩家合作，已与6家签订量产协议包括小马智行、文远知行等[3] - 非车领域获2家头部割草机器人客户独家合作，并与库犸科技签订三年120万台固态激光雷达协议[3] - 工业仓储、配送机器人等细分领域累计客户突破2,800家，非车业务有望成为核心增长动力[3] 销量预测与估值调整 - 2025年激光雷达总销量预期下调至79万颗，其中机器人产品销量上调而ADAS销量下调[4] - 目标价调整至41 10港元，基于6倍2026年P/S估值[1][4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 考虑到泛机器人有望持续提升公司综合毛利率，维持公司2025 - 2027年营收26.3/42.0/52.5亿元的预期，并将2025 - 2027年预期归母净利润由-2.5/1.2/4.4亿元上调至-2.3/1.4/4.6亿元，2025年6月4日收盘价对应PS为5.7/3.6/2.9倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2025Q1实现营收3.3亿元，同比-12.4%，环比-30.7%；归母净利润-1.0亿元，亏幅同环比收窄24.4%/23.7%；毛利率23.5%，同比+11.2pct，环比+1.3pct [7] ADAS - 2025Q1公司ADAS产品实现营收2.29亿元，同比-25.2%，环比-42.3%；出货量96700台，同比-16.8%，环比-37.2%；单价2367元，同比-10.0%，环比-8.1%；毛利率15.1%，同比+4.5pct，环比-1.2pct，出货量减少主要系新老主力客户切换带来短期波动 [7] - 今年公司发布基于数字化EM平台的EMX、EM4，锚定千元至数千元级别产品，可基于EM平台快速定制不同线数、造型、帧率、探测距离、FOV的产品，目前EM平台累计获全球5家整车厂的17款车型定点，有望增强导入客户的竞争力 [7] 泛机器人 - 25Q1公司泛机器人实现营收0.73亿元，同比+87.0%，环比+11.7%；出货量11900台，同比+183.3%，环比+43.4%；单价6168元，同比-34.0%，环比-22.1%；毛利率52.1%，同比+23.1pct，环比+7.9pct [7] - 2025年5月公司获库犸科技120万台除草机器人激光雷达订单；无人配送领域揽获90%+行业头部客户，与新石器、九识等客户达成长期订单合作；与小马智行、文远知行、滴滴等Robotaxi头部客户均达成量产车型合作计划，新一代车型单车搭载4 - 6颗E1，有望于2025H2量产交付 [7] 产品布局 - 25年3月公司发布Active Camera平台首款产品AC1，首次实现激光雷达、摄像头与IMU的硬件级融合，与公司具有20个自由度的灵巧手产品Papert 2.0形成手眼协同系统 [7] - 公司打造AI - Ready提供软件工具与开源算法，开源SDK涵盖驱动、数据采集等全链路工具，配套算法库提供SLAM、语义分割等技术支持，具备解决方案交付优势，可多方位赋能具身智能开发 [7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,120|1,649|2,631|4,202|5,253| |同比(%)|111.22|47.20|59.53|59.73|25.02| |归母净利润（百万元）|(4,336.63)|(481.83)|(232.76)|135.69|457.39| |同比(%)|(107.63)|88.89|51.69|158.30|237.09| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(8.95)|(0.99)|(0.48)|0.28|0.94| |P/S（现价&最新摊薄）|13.37|9.08|5.69|3.56|2.85|[1] 市场数据 - 收盘价33.10港元，一年最低/最高价10.82/137.50港元，市净率3.78倍，港股流通市值14,695.31百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产8.02元，资产负债率20.58%，总股本484.47百万股，流通股本484.47百万股 [6] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|3,644.02|3,841.63|4,672.85|5,599.18| |非流动资产（百万元）|495.12|492.67|497.01|488.64| |资产总计（百万元）|4,139.14|4,334.30|5,169.86|6,087.82| |流动负债（百万元）|911.19|1,339.09|2,038.98|2,499.57| |非流动负债（百万元）|154.77|144.79|144.79|144.79| |负债合计（百万元）|1,065.96|1,483.88|2,183.77|2,644.36| |归属母公司股东权益（百万元）|3,057.32|2,834.54|2,970.23|3,427.62| |营业总收入（百万元）|1,648.90|2,630.50|4,201.80|5,253.20| |营业成本（百万元）|1,365.35|1,999.16|3,119.69|3,837.82| |经营利润（百万元）|(617.89)|(323.53)|56.87|369.99| |利润总额（百万元）|(476.83)|(232.74)|135.68|457.37| |净利润（百万元）|(481.81)|(232.74)|135.68|457.37| |归属母公司净利润（百万元）|(481.83)|(232.76)|135.69|457.39| |经营活动现金流（百万元）|(65.10)|(243.33)|127.04|453.12| |投资活动现金流（百万元）|(120.45)|(15.61)|(22.50)|(10.00)| |筹资活动现金流（百万元）|1,158.15|15.97|5.67|5.47| |现金净增加额（百万元）|1,009.57|(242.97)|110.21|448.58|[8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 考虑到泛机器人有望持续提升公司综合毛利率，维持公司2025 - 2027年营收26.3/42.0/52.5亿元的预期，并将2025 - 2027年预期归母净利润由-2.5/1.2/4.4亿元上调至-2.3/1.4/4.6亿元，2025年6月4日收盘价对应PS为5.7/3.6/2.9倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 收盘价33.10港元，一年最低/最高价10.82/137.50港元，市净率3.78倍，港股流通市值14,695.31百万港元 [5] - 每股净资产8.02元，资产负债率20.58%，总股本和流通股本均为484.47百万股 [6] 2025年一季报情况 - 营收3.3亿元，同比-12.4%，环比-30.7%；归母净利润-1.0亿元，亏幅同环比收窄24.4%/23.7%；毛利率23.5%，同比+11.2pct，环比+1.3pct [7] ADAS业务情况 - 2025Q1营收2.29亿元，同比-25.2%，环比-42.3%；出货量96700台，同比-16.8%，环比-37.2%；单价2367元，同比-10.0%，环比-8.1%；毛利率15.1%，同比+4.5pct，环比-1.2pct，出货量减少系新老主力客户切换带来短期波动 [7] - 今年发布基于数字化EM平台的EMX、EM4，可基于该平台快速定制不同参数产品，目前EM平台累计获全球5家整车厂的17款车型定点，有望增强导入客户的竞争力 [7] 泛机器人业务情况 - 25Q1营收0.73亿元，同比+87.0%，环比+11.7%；出货量11900台，同比+183.3%，环比+43.4%；单价6168元，同比-34.0%，环比-22.1%；毛利率52.1%，同比+23.1pct，环比+7.9pct [7] - 2025年5月获库犸科技120万台除草机器人激光雷达订单；无人配送领域揽获90%+行业头部客户，与新石器、九识等客户达成长期订单合作；与小马智行、文远知行、滴滴等Robotaxi头部客户均达成量产车型合作计划，新一代车型单车搭载4 - 6颗E1，有望于2025H2量产交付 [7] 具身智能开发情况 - 25年3月发布Active Camera平台首款产品AC1，首次实现激光雷达、摄像头与IMU的硬件级融合，与公司具有20个自由度的灵巧手产品Papert 2.0形成手眼协同系统 [7] - 打造AI - Ready提供软件工具与开源算法，开源SDK涵盖驱动、数据采集等全链路工具，配套算法库提供SLAM、语义分割等技术支持，具备解决方案交付优势，可多方位赋能具身智能开发 [7] 盈利预测与财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,120|1,649|2,631|4,202|5,253|[1]| |同比(%)|111.22|47.20|59.53|59.73|25.02|[1]| |归母净利润（百万元）|(4,336.63)|(481.83)|(232.76)|135.69|457.39|[1]| |同比(%)|(107.63)|88.89|51.69|158.30|237.09|[1]| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(8.95)|(0.99)|(0.48)|0.28|0.94|[1]| |P/S（现价&最新摊薄）|13.37|9.08|5.69|3.56|2.85|[1]| |毛利率(%)|/|17.20|24.00|25.75|26.94|[8]| |销售净利率(%)|/|(29.22)|(8.85)|3.23|8.71|[8]| |资产负债率(%)|/|25.75|34.24|42.24|43.44|[8]| |经营活动现金流（百万元）|/|(65.10)|(243.33)|127.04|453.12|[8]| |投资活动现金流（百万元）|/|(120.45)|(15.61)|(22.50)|(10.00)|[8]| |筹资活动现金流（百万元）|/|1,158.15|15.97|5.67|5.47|[8]|

报告公司投资评级 - 报告对高端制造行业评级为超配，对速腾聚创评级为买入，目标价为HK$41.10 [1] 报告的核心观点 - 产品结构优化和技术降本使1Q25毛利率提升至25.5% [9] - Robotaxi和非车产品领域对激光雷达需求快速增长，将成速腾第二增长动力 [9] - 目标价调整至41.10港元（对应6倍2026年P/S），重申买入评级 [9] 报告具体内容总结 公司基本信息 - 速腾聚创当前股价HK$32.25，目标价HK$41.10，股价上行空间+27%，市值17.87亿美元，当前发行数量4.35亿股，三个月平均日交易额7900万美元，流通盘占比100% [1] - 主要股东中，BlackPearl Global占比11%，Cainiao Smart Logistics占比10%，Emerald Forest占比7% [1] 评级与目标价调整 - 评级维持买入，目标价从45.00港元下调至41.10港元，降幅9% [2] - 2025E EPS从(0.19)元降至(0.23)元，降幅18%；2026E EPS从0.20元升至0.21元，升幅2%；2027E EPS从0.90元降至0.86元，降幅4% [2] 与市场预测对比 - 2025E营收27.44亿元，较市场预测低19%；2026E营收40.50亿元，较市场预测低31% [4] - 2025E EPS为(0.47)元，较市场预测高51%；2026E EPS为0.14元，较市场预测高47% [4] 1Q25业绩情况 - 当季销售激光雷达10.86万颗，同比降9.8%，其中ADAS雷达9.67万颗，同比降16.8%，机器人及其他雷达1.19万颗，同比增183.3% [5] - ADAS雷达和机器人雷达单价分别为2400元/6200元，同比分别降200元/3100元，收入同环比分别降9.2%/36.2%至3.28亿元 [5] - 毛利率达23.5%，同环比分别增11.2ppts/1.4ppts，营业亏损同环比收窄至1.21亿元 [5] 业务需求增长情况 - 速腾在全球核心Robotaxi及Robotruck玩家中与超90%客户建立合作，与6家签订正式量产合作协议 [6] - 在非车领域获2家全球头部割草机器人客户独家合作，5月公告与库犸科技三年120万台固态激光雷达合作协议 [6] - 在工业仓储等细分领域稳步拓展，累计客户数突破2800家 [6] 盈利预测调整 - 小幅下调2025年激光雷达销量至79万颗，上调机器人及其他产品销量，下调ADAS销量 [7][11] - 上调2025年毛利率预期至25.5%，小幅上调2026/27年激光雷达销量和收入预测 [7][11] 估值情况 - 采用6倍2026年P/S对速腾估值，得到目标价41.10港元，重申买入评级 [7][13] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1120|1649|2211|2785|3639|[8]| |息税前利润（百万元）|(941)|(584)|(280)|(49)|244|[8]| |归母净利润（百万元）|(434)|(396)|(105)|94|393|[8]| |每股收益（元）|(4.47)|(0.91)|(0.23)|0.21|0.86|[8]| |市盈率（x）|N/A|N/A|N/A|167.8|40.0|[8]| 核心盈利预测变化 |项目|2025E（调整后）|2026E（调整后）|2027E（调整后）|2025E（调整前）|2026E（调整前）|2027E（调整前）|变动（2025E）|变动（2026E）|变动（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2211|2785|3639|2152|2698|3513|2.7%|3.2%|3.6%|[12]| |毛利润（百万元）|563|765|1081|529|753|1082|-0.4%|-3.8%|-3.8%|[12]| |毛利率|25.5%|27.5%|29.7%|24.6%|27.9%|30.8%|0.9ppts|-0.4ppts|-1.1ppts|[12]| |研发费用（百万元）|634|649|662|634|629|641|0.0%|3.2%|3.2%|[12]| |销售及管理费用（百万元）|290|295|315|285|290|310|1.7%|1.7%|1.7%|[12]| |归母净利润（百万元）|-186|57|355|-165|55|372|-12.8%|3.2%|-4.5%|[12]| |每股收益（元）|-0.41|0.13|0.78|-0.36|0.12|0.82|-12.8%|3.2%|-4.5%|[12]| |Non - GAAP净利润（百万元）|-105|94|393|-89|92|410|-18.0%|1.9%|-4.1%|[12]| |Non - GAAP每股收益（元）|-0.23|0.21|0.86|-0.19|0.20|0.90|-18.0%|1.9%|-4.1%|[12]| |激光雷达销量（颗）|790000|985000|1312250|800920|975958|1254718|-1.4%|0.9%|4.6%|[12]| 可比公司估值对比 |公司|当前股价|当前市值（亿美元）|营业收入（百万美元）（2024A）|营业收入（百万美元）（2025E）|营业收入（百万美元）（2026E）|P/S（2024A）|P/S（2025E）|P/S（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |禾赛科技|18.65|24.5|289|452|640|8.5|5.4|3.8|[18]| |Luminar|3.52|1.7|75|127|216|2.2|1.3|0.8|[18]| |Innoviz|0.88|1.8|32|73|178|5.5|2.4|1.0|[18]| |平均值| - |7.0|105|172|300|4.0|2.3|1.4|[18]| |速腾聚创|32.25|19.9|231|309|390|9.1|6.8|5.4|[18]|

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价47.58港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 速腾聚创1Q25财报显示激光雷达出货10.86万颗，收入3.28亿元同比下滑9.2%，主要受去年同期新势力大客户订单下滑影响；Q1单季度毛利率23.5%为过去三年单季度新高；与库犸科技签订25 - 27年120万颗激光雷达交付大订单，带动机器人业务出货提速；随着迈入交付旺季，Q2起收入增长有望提速 [1] 各目录总结 激光雷达业务 - 1Q25 ADAS激光雷达出货9.67万颗（去年同期11.6万颗），受小鹏和问界订单下滑影响；截至1Q25已取得30家主机厂和Tier1超100款车型定点；2025年1月和4月推出EM4/EMX激光雷达，获全球5家主机厂17个车型定点；随着半导体工艺精进，有望提升ADAS毛利率 [2] 机器人业务 - 1Q25机器人激光雷达出货1.19万颗（去年同期0.4万颗），因价格下探在多种机器人领域应用起量；获6家Robotaxi客户订单，签订割草机领域两个头部客户独家订单，包括与库犸科技的120万颗E1R交付订单，无人配送合作客户众多；今年战略聚焦人形机器人Active Camera开发并有望量产 [3] 盈利预测和估值 - 因乘用车新势力客户订单下滑和机器人领域割草机需求强劲，小幅下调ADAS激光雷达收入并上调机器人激光雷达收入，预计25/26/27E整体收入25.0/36.9/49.9亿元（较前值下调4/5/5%）；因推出半导体工艺ADAS激光雷达且高毛利率机器人业务占比提升，看好毛利率持续改善；基于可比公司均值8.5X 25年PS，给予目标价47.58港币 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|1,120|1,649|2,495|3,690|4,991| |+/-%|111.22|47.20|51.32|47.87|35.27| |归属母公司净利润(人民币百万)|(4,337)|(481.83)|(146.54)|159.39|487.29| |+/-%|(107.63)|88.89|69.59|208.77|(205.72)| |EPS(人民币，最新摊薄)|(8.95)|(0.99)|(0.30)|0.33|1.01| |ROE(%)|61.37|15.99|(4.91)|5.33|14.70| |PE(倍)|(3.29)|(29.65)|(97.48)|89.62|29.32| |P B(倍)|(1.57)|4.67|4.91|4.65|4.02| |EV EBITDA(倍)|(5.55)|(23.46)|(72.98)|63.01|20.74| [6] 基本数据 - 目标价47.58港币，收盘价（截至6月3日）32.05港币，市值15,527港币百万，6个月平均日成交额752.52港币百万，52周价格范围10.82 - 137.50港币，BVPS 8.02人民币 [8] 收入拆分表 - 小幅下调25/26/27E ADAS激光雷达出货量至75.4/128.1/179.4万颗（前值84.7/135.6/183.0万颗），下调单价预期至0.20/0.15/0.14万元（前值0.20/0.19/0.18万元），预计收入14.9/19.0/25.3亿元，较前次下调13.3/24.9/23.7%；上调25/26/27E机器人激光雷达出货量至22.0/48.3/74.9万颗（前值12.2/22.0/35.1万颗），下调单价预期至0.41/0.35/0.31万元（前值0.63/0.56/0.51万元），预计收入8.9/16.7/23.3亿元，较前次上调15.4/36.2/29.1% [11][12] 利润表预测 - 预计25/26/27E毛利率24.7/27.6/28.7%（前值22.0/25.0/28.0%），因推出半导体工艺ADAS激光雷达且机器人业务占比提升，看好毛利率持续改善 [12] 可比公司估值表 - 禾赛科技、Mobileye、Innoviz、兆威机电、优必选等可比公司2025E收入增速、归母净利润增速、P/E、P/S等指标有差异，平均P/S（2025E）为8.5 [13] 盈利预测 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据预测，如25/26/27E营业收入2,495/3,690/4,991百万元，归母净利润 - 146.54/159.39/487.29百万元等 [18] 营运能力 - 2023 - 2027E总资产周转率分别为0.33、0.45、0.59、0.83、1.03次 [19]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价42.54港元，现价32.25港元 [2] 报告的核心观点 - 25Q1营收下滑但盈利能力改善，ADAS业务受客户方案切换影响承压，EM系列有望扭转失速，泛机器人业务放量在即，创造第二增长曲线 [3][4][5] - 预计2025 - 27E营收分别为23.66/31.18/51.95亿元，EPS分别为 - 0.42/0.18/1.36元，给予2025年8.0倍PS [6] 各部分总结 业绩表现 - 25Q1营收3.28亿元，同/环比 - 9.2%/-36.2%；毛利0.77亿元，同/环比 - 20.7%/-37.3%，毛利率23.5%，同/环比 + 11.17/+1.35pcts；归母净亏损0.99亿元，同/环比 - 25.0%/-24.3%，净利率 - 30.1%，同/环比 + 6.38/-4.74pcts [3] ADAS业务 - 25Q1车载ADAS激光雷达营收2.29亿元，同比 - 25.2%，出货量9.67万台，同比 - 16.8%，ASP2.37k，同比 - 10.1%，毛利率15.1%，同比 + 4.45pcts [4] - 4月发布新一代真192线数字化激光雷达EMX，EM新平台获5家OEM共17款车型定点，预计25Q4开始量产出货 [4] 泛机器人业务 - 25Q1 Robotics激光雷达营收7340万元，同比 + 87.0%，出货量1.19万台，同比 + 183.3%，ASP6.17k，同比 - 34.0% [5] - 1月发布全固态激光雷达E1R和半球形数字激光雷达Airy，截止2024年底服务超2800家非汽车领域客户，获库犸科技三年120万台庭院割草机器人订单 [5] - 近日发布Active Camera首款产品AC1和AI - Ready生态，1月发布第二代灵巧手Papert 2.0，有望年内量产并贡献收入 [5] 财务预测 - 预计2025 - 27E营收分别为23.66/31.18/51.95亿元，同比增长43%/33%/66%；净利润分别为 - 202/87/657百万元，同比增长n.m./143%/657% [2] 可比公司估值 - 禾赛科技、Luminar、Innoviz、Aeva、Ouster等可比公司2025E PS均值为14.03倍 [9] ESG评价 - 环境方面，与Kuwa Robot战略合作探索自动驾驶商业化新路径，符合可持续交通趋势，助于减少碳排放 [17] - 社会方面，与智达科技合作，致力于推广可持续能源解决方案，提升消费者生活质量 [18] - 治理方面，注重创新发展，有五代产品和M1 MEMS固态激光雷达系统SOP版本 [18]