公司业绩与股价表现 - 京东物流股价上涨4.51%至14.14港元，成交额达1.23亿港元 [1] - 2025年公司营收同比增长18.8%，增速显著高于2024年的9.7% [1] - 营收增长主要得益于即时配送业务的快速上量 [1] 业务发展与战略举措 - 公司从2025年第二季度开始招募并管理全职骑手 [1] - 在2025年第四季度，公司收购了京东集团从事本地即时配送服务业务的全资子公司100%股权，从而获得增量配送能力 [1] - 京东物流已为京东集团在欧洲推出的新零售品牌Joybuy运营超过60个仓库和快递站点 [1] - 2025年公司成功实现自营海外仓面积翻番的目标，自营海外仓管理总面积接近200万平方米 [1] - 自营海外仓网络覆盖全球25个国家和地区 [1] 市场扩张与海外进展 - 京东集团正式在欧洲推出线上零售品牌Joybuy，将深耕英国、德国、荷兰、法国、比利时和卢森堡市场 [1] - 2025年，京东物流在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展，驱动海外业务实现高增长 [1]

公司股价与交易表现 - 京东物流股价上涨4.51%，报14.14港元，成交额1.23亿港元 [1] 2025年财务业绩 - 2025年营收同比增长18.8%，增速显著高于2024年的9.7% [1] - 营收增长主要得益于即时配送业务快速上量 [1] 即时配送业务发展 - 公司从2025年第二季度开始招募并管理全职骑手 [1] - 在2025年第四季度收购了京东集团从事本地即时配送服务业务的全资子公司100%股权，获得增量配送能力 [1] 海外业务拓展与网络建设 - 京东集团于3月16日正式在欧洲推出全新线上零售品牌Joybuy，将深耕英国、德国、荷兰、法国、比利时和卢森堡市场 [1] - 京东物流已为Joybuy在欧洲运营超过60个仓库和快递站点 [1] - 2025年成功实现自营海外仓面积翻番的目标，自营海外仓管理总面积接近200万平方米 [1] - 仓储网络覆盖全球25个国家和地区 [1] - 2025年公司在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展，驱动海外业务高增长 [1]

核心财务表现 - 2025年公司实现营收2171.47亿元，同比增长18.8%，增速较2024年的9.7%显著提升 [1] - 2025年实现调整后净利润77.11亿元，同比下降2.6% [1] - 2025年第四季度调整后净利润为23.52亿元，同比增长5.7% [1] 营收增长驱动因素 - 营收增长主要得益于即时配送业务快速上量，公司从2025年第二季度开始招募并管理全职骑手 [1] - 2025年第四季度，公司收购了京东集团从事本地即时配送服务业务的全资子公司100%股权，获得了增量配送能力 [1] - 来自京东集团的收入达到803.1亿元，同比增长45.9%，来自外部客户的收入为1368.3亿元，同比增长7.1% [1] 客户与收入结构变化 - 外部客户收入占比降至63%左右 [1] - 外部一体化供应链客户数量同比提升13.0%至9.12万名 [1] - 单客平均收入为39.4万元，较去年同期略有下降 [1] 成本与利润率分析 - 2025年营业成本为1641亿元，同比增长20.3%，增速略高于收入增速 [2] - 员工薪酬和外包成本增速分别为29.8%和16.4%，是成本增长主因，其中员工薪酬高增长主要系开展即时配送业务所需人力投入较大 [2] - 2025年公司毛利率由去年同期的10.2%降至9.1%，主要受即时配送业务前期高投入影响 [2] - 随着即时配送业务规模效应逐步体现，公司利润率有望回升 [2] 海外业务进展 - 2025年成功实现自营海外仓面积翻番，自营海外仓管理总面积近200万平方米，覆盖全球25个国家和地区 [2] - 在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展，驱动海外业务高增长 [2] 业绩展望与估值 - 随着即时配送业务规模效应逐步释放，公司业绩预计持续向好 [2] - 预测公司2026-2028年归母净利润（标准报表口径）分别为80.0亿元、92.8亿元和103.2亿元 [2] - 对应市盈率分别为10.4倍、9.0倍和8.1倍 [2]

投资评级与目标 - 报告对京东物流给予“推荐”评级，并予以维持 [1] - 设定目标价为19.6港元，基于2026年经调整净利润12倍市盈率估值，对应目标市值约1308亿港元 [4][7] - 以2026年3月13日收盘价13.64港元计算，预期上涨空间为44% [4][7] 核心财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：全年营业总收入为2171.47亿元，同比增长18.8% [3][7]。归母净利润为66.47亿元，同比增长7.2% [3][7]。经调整Non-GAAP净利润为77.1亿元，同比下降2.6% [1][3][7] - **第四季度表现**：Q4收入为635.31亿元，同比增长21.9%；归母净利润为20.37亿元，同比增长17.8%；经调整净利润为23.5亿元，同比增长5.7% [7] - **未来三年盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为84.77亿元、98.71亿元、105.49亿元，同比增速分别为27.5%、16.4%、6.9% [3][7]。预测同期经调整净利润分别为96.12亿元、110.55亿元、117.59亿元 [3][7] - **收入与利润预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为2628.04亿元、2863.00亿元、3076.09亿元，同比增速分别为21.0%、8.9%、7.4% [3] - **估值水平**：基于2026年3月13日股价，对应2025年市盈率为12倍（Non-GAAP为10倍），预测2026-2028年市盈率分别为9、8、8倍（Non-GAAP分别为8、7、7倍） [3] 业务分析：收入结构与增长动力 - **收入来源**：2025年，来自外部客户的收入为1368亿元，同比增长7.1%，占总收入63%；来自京东集团的收入为803亿元，同比增长46%，占比37% [7] - **业务板块收入**：来自一体化供应链客户的收入为1162亿元，同比增长33%；来自其他客户的收入为1009亿元，同比增长5.7% [7] - **一体化供应链客户**：2025年外部一体化供应链客户数量达到91,161名，同比增长13%；单客户平均收入为39.4万元，同比下降1.6% [7] - **成本结构**：2025年营业成本为1974亿元，同比增长20.3%。其中，员工薪酬福利同比增长29.8%至799亿元；外包成本同比增长16.4%至737亿元；租金成本保持稳定，为128亿元 [7] - **盈利能力指标**：2025年毛利为198亿元，同比增长5.7%；毛利率为9.1%，同比下降1.1个百分点。经调整净利率为3.55%，同比下降0.8个百分点 [7] 核心战略与运营进展 - **深耕一体化供应链**：公司持续深耕一体化供应链核心赛道，截至2025年底，运营超过1600个仓库，仓储网络总管理面积超过3400万平方米 [7] - **完善服务能力**：2025年通过即时配送业务的并入，补齐了“最后一公里”的极致时效拼图，进一步完善了全链路服务能力 [7] - **国际化战略**：坚定推进全球化，2025年成功实现自营海外仓面积翻番的战略目标，在美国、英国、法国、波兰、韩国、越南、沙特阿拉伯等国家新开多个海外仓 [7] - **海外网络与品牌建设**：截至2025年末，业务已覆盖全球25个国家和地区。在中东的沙特以及欧洲的英国、法国、德国和荷兰等核心区域推出了自营快递品牌JoyExpress，标志着海外业务本地化运营能力升级 [7] - **海外网络效应**：依托海外仓服务基础，已在多个地区形成从仓储、分拣、运输到最后一公里配送的完整物流网络，提升了履约时效与服务确定性 [7] 财务健康状况与预测 - **资产负债与现金流**：2025年末资产负债率为52.02% [4]。2025年经营活动现金流为187.65亿元 [8] - **未来财务比率预测**：预测2026-2028年毛利率分别为9.2%、9.2%、9.4%；净利率分别为3.2%、3.4%、3.4%；净资产收益率（ROE）分别为14.4%、14.5%、13.5% [8] - **资产负债率趋势**：预测资产负债率将从2025年的52.0%逐步下降至2028年的47.3% [8] - **每股指标**：2025年每股收益为1.00元，每股净资产为8.21元 [3][4]。预测2026-2028年每股收益分别为1.27元、1.48元、1.58元 [3]

报告投资评级与核心观点 - 报告对京东物流维持“推荐”评级 [5] - 核心观点：即时配送业务带动公司2025年营收高速增长，尽管前期投入导致毛利率短期承压，但看好其规模效应在2026年逐步释放，驱动业绩持续向好 [1][2] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入2171.47亿元，同比增长18.8% [1] - 2025年实现调整后净利润77.11亿元，同比下降2.6% [1] - 2025年第四季度调整后净利润23.52亿元，同比增长5.7% [1] 营收增长驱动因素 - 营收增速从2024年的9.7%提升至2025年的18.8%，主要得益于即时配送业务快速上量 [1] - 公司从2025年第二季度开始招募并管理全职骑手，并在第四季度收购了京东集团从事本地即时配送服务业务的全资子公司100%股权，获得增量配送能力 [1] - 受即时配送业务影响，2025年来自京东集团的收入达到803.1亿元，同比增长45.9% [1] - 来自外部客户的收入为1368.3亿元，同比增长7.1%，外部客户收入占比降至63%左右 [1] - 外部一体化供应链客户数量同比增长13.0%至9.12万名，但单客平均收入略降至39.4万元 [1] 成本与盈利能力分析 - 2025年营业成本为1641亿元，同比增长20.3%，增速略高于收入增速 [2] - 员工薪酬和外包成本是成本增长主因，增速分别为29.8%和16.4% [2] - 员工薪酬高增长主要因开展即时配送业务所需人力投入较大 [2] - 营业成本增长较快导致2025年毛利率从去年同期的10.2%降至9.1% [2] - 报告预计随着即时配送业务规模效应体现，公司利润率有望回升 [2] 海外业务发展 - 2025年成功实现自营海外仓面积翻番，自营海外仓管理总面积近200万平方米，覆盖全球25个国家和地区 [2] - 在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展，驱动海外业务高增长 [2] 未来业绩预测 - 预测公司2026-2028年归母净利润（标准报表口径）分别为80.0亿元、92.8亿元和103.2亿元 [2] - 对应2026-2028年预测市盈率分别为10.4倍、9.0倍和8.1倍 [2] - 预测2026-2028年营业收入分别为2487.8亿元、2701.5亿元和2870.5亿元，对应增长率分别为14.57%、8.59%和6.26% [4] - 预测2026-2028年归母净利润增长率分别为20.35%、16.07%和11.20% [4] - 预测毛利率将从2025年的9.10%逐步回升至2028年的10.33% [12] - 预测净资产收益率将从2025年的12.16%逐步提升至2028年的13.51% [12] 公司基本信息与市场数据 - 公司股票代码为02618.HK [1] - 公司是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商 [6] - 52周股价区间为10.27港元至14.5港元 [7] - 总市值为947.49亿港元 [7] - 总股本及流通股数为66.7248亿股 [7]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][5] 报告核心观点 - 即时配送业务是驱动公司2025年营收高增长的核心动力，预计其规模效应将在2026年逐步释放，带动公司业绩持续向好 [1][2] 2025年财务业绩与业务亮点 - **营收高速增长**：2025年实现营收2171.47亿元，同比增长18.8%，增速较2024年的9.7%显著提升 [1] - **净利润表现分化**：2025年全年调整后净利润为77.11亿元，同比下降2.6%，但第四季度调整后净利润为23.52亿元，同比增长5.7% [1] - **即时配送驱动增长**：营收增速提升主要得益于即时配送业务快速上量，公司从2025年Q2开始招募管理全职骑手，并在Q4收购了京东集团从事本地即时配送服务业务的全资子公司100%股权 [1] - **客户结构变化**：来自京东集团的收入达到803.1亿元，同比增长45.9%，来自外部客户的收入为1368.3亿元，同比增长7.1%，外部客户收入占比降至63%左右 [1] - **外部客户情况**：外部一体化供应链客户数量同比增长13.0%至9.12万名，单客平均收入为39.4万元，较去年同期略降 [1] 成本、毛利率与海外业务 - **成本增长快于收入**：2025年营业成本为1641亿元，同比增长20.3%，其中员工薪酬和外包成本增速分别为29.8%和16.4%，是主要驱动因素，员工薪酬高增长与开展即时配送业务所需人力投入大有关 [2] - **毛利率承压**：营业成本增长较快导致2025年毛利率由去年同期的10.2%降至9.1% [2] - **利润率展望**：预计随着即时配送业务规模效应逐步体现，公司利润率有望回升 [2] - **海外履约能力增强**：2025年成功实现自营海外仓面积翻番，自营海外仓管理总面积近200万平方米，覆盖全球25个国家和地区，在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展，驱动海外业务高增长 [2] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预测公司2026-2028年归母净利润（标准报表口径）分别为80.0亿元、92.8亿元和103.2亿元 [2] - **营收预测**：预测公司2026-2028年营业收入分别为2487.8亿元、2701.5亿元和2870.5亿元，增长率分别为14.57%、8.59%和6.26% [4] - **估值水平**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为10.4倍、9.0倍和8.1倍 [2] - **每股收益**：预测2026-2028年每股收益分别为1.20元、1.39元和1.55元 [4] - **净资产收益率**：预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为12.76%、13.42%和13.51% [4] 公司简介与市场数据 - **公司定位**：京东物流是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商 [6] - **交易数据**：报告期内总市值约为947.49亿港元，总股本及流通股数为66.72亿股 [7] - **股价表现**：报告附有52周股价走势图，显示京东物流股价与恒生指数的对比 [8][9]

市场环境与投资策略 - 近期整体市场波动剧烈，主要由于中东战争以及相关领导人频繁改变政策方向 [1] - 建议投资者避免交易受中东紧张局势影响的股票，例如航运和航空股 [1] - 建议投资者利用市场波动的机会买入价值被低估的股票 [1] 推荐关注的公司 - 推荐比亚迪控股(01211) [1] - 推荐潍柴动力(02338) [1] - 推荐敏实集团(00425) [1] - 推荐京东物流(02618) [1] - 推荐中联重科(01157) [1]

市场环境与投资策略 - 近期整体市场波动剧烈，主要由于中东战争以及相关领导人频繁改变政策方向 [1] - 建议投资者避免交易受中东紧张局势影响的股票，例如航运和航空股 [1] - 建议利用市场波动的机会买入价值被低估的股票 [1] 推荐关注的公司 - 推荐比亚迪控股(01211) [1] - 推荐潍柴动力(02338) [1] - 推荐敏实集团(00425) [1] - 推荐京东物流(02618) [1] - 推荐中联重科(01157) [1]

市场环境与投资策略 - 近期整体市场波动剧烈，主要原因是中东战争以及相关领导人经常改变政策方向 [1] - 建议投资者避免交易受中东紧张局势影响的股票，例如航运和航空股 [1] - 建议投资者利用市场波动的机会买进价值被低估的股票 [1] 推荐关注的公司 - 推荐关注的公司包括比亚迪、潍柴动力、敏实集团、京东物流和中联重科 [1]

公司概况 * 纪要涉及的公司为**京东物流** [1] 核心财务与业务要点 1 营收增长与驱动因素 * 2026年营收增速指引为**20%至25%** [3] * 增长主要来自三方面： * **新业务并表与增量**：新开展的外卖配送业务及自2025年第四季度起并表的达达业务贡献收入增量 [2][3] * **国际业务扩张**：国际业务着重发力海外仓及跨境物流，预计将产生显著拉动效应 [3] * **传统业务修复**：德邦股份2025年营收为负增长，预计2026年将转正并实现明显修复；已并表的跨越速递预计将继续保持**20%以上**的营收增长 [2][3] * 京东物流自身的外卖与国际业务增长、一体化供应链业务个位数的稳健增长，以及跨越速递和德邦股份的业绩表现共同支撑营收目标 [3] 2 盈利增长与利润率修复 * 2026年盈利增速指引为**25%至30%** [3] * 净利润率预计将从2025年的**3.1%** 修复至2026年的**3.3%**，提升**0.2个百分点** [2][3] * 利润率修复在各业务板块的分布假设： * **德邦股份**：利润率预计将由负转正，实现打平 [3] * **跨越速递**：利润率预计将有小幅下降 [3] * **京东物流原有业务**：利润率保持平稳 [3] 3 潜在的超预期盈利与利润弹性 * 市场观点认为实际盈利表现可能优于指引，主要基于对各业务板块利润率修复潜力的更乐观判断 [4] * **德邦股份**的正常利润率水平可达**2%至3%或更高**，2026年不仅有望扭亏为盈，甚至可能实现盈利，修复幅度预计将超过“打平”水平 [4] * **跨越速递**过去几年利润率稳定在**8%** 左右，凭借规模效应和优质业务结构，其利润率有望保持稳定而非如指引推算般下降 [2][4] * 随着与德邦的**双网融通**加速推进，京东物流原有网络的**成本效率**预计将得到提升 [2][4] * 外卖和国际业务在2026年进入**收获期**，利润率层面也将有积极变化 [4] * 基于2026年约**2,600亿**的营收体量，利润率的微小波动会带来较大的利润弹性，**每0.1个百分点的波动约对应近3亿元的利润变化** [2][4] * 若德邦利润率从负值修复至**0.5%**，跨越速递保持**8%** 的利润率，且京东物流自身利润率略有增长，公司全年盈利有望达到**90亿元以上** [4] 业务板块与战略重点 4 国际业务与海外扩张 * 海外业务是公司的**第二增长曲线**，正从投入期转向收获期，有望释放利润弹性 [5] * 公司在2025年已大幅扩张海外仓布局，在欧洲、北美、亚太及中东地区的面积相较**2024年实现翻倍** [2][6] * 海外仓扩张将受益于**中国跨境电商的高速发展**，为公司带来可观的营收增量和利润弹性 [2][6] 5 德邦与跨越速运的整合与表现 * **德邦股份**扭亏为盈是公司净利润率修复的**核心变量** [2] * **跨越速递**利润率有望维持**8%** 高位 [2] * 德邦**双网融通**加速将提升原有网络成本效率 [2][4] 外部催化剂 6 政策与市场机遇 * 两会提及的“**以旧换新**”及相关补贴政策是潜在外部催化剂 [5] * 历史上类似的国家补贴（如2025年1月启动的一轮）曾对公司营收增长有明显拉动作用 [5] * 补贴主要面向**3C和家电等京东的优势品类**，这些品类的高增长将直接带动京东物流的业务量 [2][5] 估值与投资价值 7 估值水平与同业比较 * 以公司指引的**85亿元**利润计算，京东物流当前的估值**不到10倍** PE [2][7] * 若考虑到利润率修复带来的超预期可能性，例如盈利达到**90亿至100亿元**，则对应估值可能降至**8倍左右** [7] * 京东物流业务布局涵盖快递、快运、同城、冷链、供应链等综合性业务，可对标同样进行多元业务布局的**顺丰控股** [7] * 作为参考，顺丰控股在港股市场的估值即便处于历史低位，也维持在**12倍以上** [7] * 考虑到当前的估值水平以及业绩超预期的可能性，京东物流具备**较高的安全边际与赔率**，投资赔率和胜率均较高 [2][7]