报告公司投资评级 - 买入（维持） [2][6] 报告的核心观点 - 京东物流2024年业绩符合预期 收入稳健增长、利润大幅提升 24Q4收入同比增长10.4%重回双位数 全年调整后净利润同比增长186.8% [6] - 收入增速迎来拐点 25年时效能力提升有望带动收入增速加速 24Q4收入增长主要因零售政策及活动、供应链优化、外单单量提升 25年干线提速等将进一步提升时效 [6] - 规模效益提升 看好公司平衡收入与利润增长 2024年降本增效成果显著 2025年短期目标以提升收入和件量增速为主 中长期利润率仍有提升空间 [6] - 下调盈利预测 维持“买入”评级 因25年业务重心在收入增速及投入 上调收入增速预测 下调业绩盈利预测 公司收入保持较高增速 利润稳健增长 中长期利润率有提升空间 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为1666.25亿、1828.38亿、2076.54亿、2321.12亿、2557.38亿元 同比增长率分别为21.27%、9.73%、13.57%、11.78%、10.18% [3] - 2023 - 2027E调整后净利润分别为27.61亿、79.17亿、84.69亿、93.73亿、107.96亿元 同比增长率分别为218.79%、186.75%、6.98%、10.68%、15.18% [3] - 2023 - 2027E每股收益分别为0.13、0.42、1.19、1.27、1.41元/股 净资产收益率分别为5.73%、14.31%、13.45%、13.09%、13.20% [3] - 2023 - 2027E市盈率分别为27、10、9、8、7 市净率分别为1.6、1.4、1.2、1.1、0.9 [3] 市场数据 - 2025年3月7日收盘价13.20港币 恒生中国企业指数8914.03 52周最高/最低为16.84/7.46港币 H股市值876.99亿港币 流通H股6643.88百万股 汇率1.0839 [4] 公司点评（合并利润表） - 2022 - 2027E营业总收入分别为1374.02亿、1666.25亿、1828.38亿、2076.54亿、2321.12亿、2557.38亿元 [7] - 2022 - 2027E营业总成本分别为1273.02亿、1539.42亿、1641.39亿、1854.35亿、2070.44亿、2273.51亿元 [7] - 2022 - 2027E调整后净利润分别为8.66亿、27.61亿、79.17亿、84.69亿、93.73亿、107.96亿元 [7]

报告公司投资评级 - 交银国际对京东物流的评级为买入，目标价从18.00港元上调至18.50港元，潜在涨幅为19.7% [1][2] 报告的核心观点 - 预计2025年京东物流收入实现低双位数增长，较2024年加速增长，利润率进入平稳阶段，公司保持投入以拉动长期收入增长，上调2025年收入/利润预测3.8%/6.0% [2] - 2024年4季度收入/利润超预期，网络结构优化、精细化运营利好盈利能力改善，预计2025年收入同比增11%，利润同比增6%至83.8亿元人民币，利润率为4.1% [6] 各部分总结 股份资料 - 52周高位为16.34港元，低位为7.55港元，市值为102,714.38百万港元，日均成交量为23.67百万，年初至今变化为20.78%，200天平均价为13.23港元 [4] 盈利预测变动 |年份|营业收入（百万人民币）|毛利润（百万人民币）|经调整运营利润（百万人民币）|经调整净利润（百万人民币）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025E|新预测202,053，前预测194,624，变动3.8%|新预测22,486，前预测21,279，变动5.7%|新预测8,127，前预测7,554，变动7.6%|新预测8,384，前预测7,910，变动6.0%| |2026E|新预测216,254，前预测208,218，变动3.9%|新预测24,218，前预测22,934，变动5.6%|新预测8,846，前预测8,244，变动7.3%|新预测8,980，前预测8,482，变动5.9%| |2027E|新预测231,545，前预测NA，变动NA|新预测26,297，前预测NA，变动NA|新预测9,653，前预测NA，变动NA|新预测9,649，前预测NA，变动NA| [5] 2024年4季度业绩概要 - 总收入同比增10%至52,097百万元人民币，内部/外部一体化/外部其他收入增10%/5%/12%，毛利率同比提升0.4个百分点至9.6%，调整后净利润2,226百万元人民币，同比增23%，对应净利润率4.3%，同比提升0.5个百分点 [6][7] 2025年1季度预测 - 预计总收入46,811百万元人民币，同比增11%，京东集团收入14,171百万元人民币，同比增10%，外部收入32,640百万元人民币，同比增12%，毛利4,017百万元人民币，同比增24%，调整后净利润1,029百万元人民币，同比增55% [9] 财务数据 损益表 |年份|收入（百万元人民币）|毛利（百万元人民币）|经营利润（百万元人民币）|Non - GAAP标准下的经营利润（百万元人民币）|净利润（百万元人民币）|Non - GAAP标准的净利润（百万元人民币）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|166,625|12,683|760|1,547|616|2,761| |2024|182,838|18,698|6,105|6,574|6,198|7,917| |2025E|202,053|22,486|7,647|8,127|6,377|8,384| |2026E|216,254|24,218|8,330|8,846|6,936|8,980| |2027E|231,545|26,297|9,097|9,653|7,566|9,649| [15] 资产负债简表 |年份|总资产（百万元人民币）|总负债（百万元人民币）|股东权益（百万元人民币）|总权益（百万元人民币）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|112,902|57,528|48,158|55,374| |2024|117,846|54,901|55,298|62,945| |2025E|132,321|55,484|69,190|76,837| |2026E|152,007|61,934|82,425|90,072| |2027E|172,559|69,295|95,617|103,263| [15] 现金流量表 |年份|经营活动现金流（百万元人民币）|投资活动现金流（百万元人民币）|融资活动现金流（百万元人民币）|年末现金（百万元人民币）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|15,431| - 15,099| - 5,547|17,207| |2024|16,614| - 840| - 11,488|25,812| |2025E|28,719| - 6,832| - 7,089|40,537| |2026E|27,237| - 7,042| - 2,623|58,067| |2027E|27,530| - 7,377| - 3,044|75,113| [16] 财务比率 |年份|核心每股收益（人民币）|Non - GAAP标准下的每股收益（人民币）|毛利率（%）|净利率（%）|ROA（%）|ROE（%）|ROIC（%）|流动比率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|0.098|0.440|7.6|0.4|2.5|24.1|1.4|1.4| |2024|0.977|1.248|10.2|3.4|6.9|29.9|9.5|1.7| |2025E|0.998|1.312|11.1|3.2|6.7|28.8|9.0|2.0| |2026E|1.077|1.394|11.2|3.2|6.3|25.8|8.2|2.1| |2027E|1.165|1.486|11.4|3.3|5.9|23.9|7.7|2.3| [16][17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 京东物流2024年业绩良好，营收和归母净利润均实现增长，降本增效成果显著，预计2025 - 2027年归母净利润持续增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩 - 2024年公司实现营收1828亿元，同比增长10%；归母净利润为62亿元，同比增长906%；2024Q4营收521亿元，同比增长10%；归母净利润为17.3亿元，同比增长66% [1] 经营分析 - 受益国补政策，来自京东集团的收入增长10%；一体化供应链客户收入874亿元，同比增长7.2%，其中内部收入551亿元，同比增长10%，外部收入323亿元，同比增长2.8%，外部一体化客户ARPC同比下降5%至40万元，客户数量同比增长8%至80703名；其他客户收入955亿元，同比增长12.1%，主要因快递快运服务业务显著增长 [1] 降本增效 - 2024年公司营业成本为1641亿元，同比增长6.6%，低于收入增速，主要由于产品及网络结构优化、技术驱动运营效率提升、精细化管控提升资源使用效率；营业成本增量主要来自员工薪酬福利开支，同比增长11.2%至615亿元；2024年公司毛利为187亿元，同比增长47%，毛利率同比增长2.6pct至10.2%，归母净利为62亿元，同比大增906%，净利率同比增长3pct至3.4% [2] 技术升级与收购 - 2024年全面升级数智化供应链技术，推出并使用全新自研的“智狼”货到人解决方案；2024年12月发布收购跨越速运余下36.43%股本以实现100%控股的计划，有助于协同资源、提高效率、降低成本、提升竞争力 [3] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为71亿元、84亿元、97亿元 [3] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|166,625|182,838|193,259|204,330|216,166| |营业收入增长率|21.27%|9.73%|5.70%|5.73%|5.79%| |归母净利润(百万元)|616|6,198|7,062|8,376|9,714| |归母净利润增长率|144.11%|905.78%|13.94%|18.61%|15.97%| |摊薄每股收益(元)|0.09|0.93|1.06|1.26|1.46| |每股经营性现金流净额|2.47|3.14|1.84|2.04|2.26| |ROE(归属母公司)(摊薄)|1.28%|11.20%|11.29%|11.79%|12.01%| |P/E|105.45|13.72|14.55|12.26|10.57| |P/B|1.34|1.53|1.64|1.45|1.27|[5] 三张报表预测摘要 - 涵盖损益表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，包括主营业务收入、成本、毛利、各项费用、资产、负债、股东权益等指标及相应增长率、比率分析等内容 [8]

报告公司投资评级 - 交银国际对京东物流的评级为买入，目标价从18.00港元上调至18.50港元，潜在涨幅19.7% [1][2] 报告的核心观点 - 预计2025年京东物流收入实现低双位数增长，较2024年加速增长，利润率进入平稳阶段，公司保持投入以拉动长期收入增长，上调2025年收入/利润预测3.8%/6.0% [2] - 2024年4季度收入/利润超预期，网络结构优化、精细化运营利好盈利能力改善，预计2025年收入同比增11%，利润同比增6%至83.8亿元人民币，利润率为4.1% [6] 根据相关目录分别进行总结 股份资料 - 52周高位16.34港元，52周低位7.55港元，市值102,714.38百万港元，日均成交量23.67百万，年初至今变化20.78%，200天平均价13.23港元 [4] 盈利预测变动 - 2025E营业收入202,053百万元人民币，较前预测变动3.8%；2026E营业收入216,254百万元人民币，较前预测变动3.9%；2027E营业收入231,545百万元人民币 [5] - 2025E经调整净利润8,384百万元人民币，较前预测变动6.0%；2026E经调整净利润8,980百万元人民币，较前预测变动5.9%；2027E经调整净利润9,649百万元人民币 [5] 2024年4季度业绩概要 - 总收入52,097百万元人民币，同比增10%，内部/外部一体化/外部其他收入增10%/5%/12%，毛利率同比提升0.4个百分点至9.6%，调整后净利润22亿元，同比增23%，对应净利润率4.3%，同比提升0.5个百分点 [6][7] 2025年1季度预测 - 预计总收入46,811百万元人民币，同比增11%，京东集团收入14,171百万元人民币，同比增10%，外部收入32,640百万元人民币，同比增12% [9] - 预计调整后净利润1,029百万元人民币，同比增55%，调整后净利润率2.2% [9] 财务数据 损益表 - 2025E收入202,053百万元人民币，毛利22,486百万元人民币，经营利润7,647百万元人民币，Non - GAAP标准下的经营利润8,127百万元人民币，Non - GAAP标准的净利润8,384百万元人民币 [15] 资产负债简表 - 2025E现金及现金等价物40,537百万元人民币，总流动资产82,383百万元人民币，总资产132,321百万元人民币，总负债55,484百万元人民币，股东权益69,190百万元人民币 [15] 现金流量表 - 2025E经营活动现金流28,719百万元人民币，投资活动现金流 - 6,832百万元人民币，融资活动现金流 - 7,089百万元人民币，年末现金40,537百万元人民币 [16] 财务比率 - 2025E核心每股收益0.998元人民币，全面摊薄每股收益0.998元人民币，Non - GAAP标准下的每股收益1.312元人民币，每股账面值10.824元人民币 [16] - 2025E毛利率11.1%，EBITDA利润率10.2%，经营利润率4.0%，净利率4.1%，ROA 6.7%，ROE 28.8%，ROIC 9.0%，流动比率2.0 [16][17]

文章核心观点 - 京东物流2024年营收增长，经调整净利润大幅提升，外部客户收入占比近七成 [1] 分组1：营收情况 - 2024年京东物流营收达1828亿元，同比增长9.7%，第四季度营收达521亿元，同比增长10.4% [1] 分组2：利润情况 - 2024年全年经调整净利润达79亿元，同比增长186.8% [1] 分组3：外部客户情况 - 2024年京东物流来自外部客户的收入为1278亿元，同比增长9.6%，占总收入比近7成 [1] - 已服务外部一体化供应链客户超8万家 [1]

财务数据关键指标变化 - 季度数据 - 2024年第四季度收入520.97亿元，同比增长10.4%；毛利50.17亿元，同比增长15.3%；除税前利润22.01亿元，同比增长56.2%；期间利润20.75亿元，同比增长67.1%[4] - 公司收入从2023年Q4的472亿元增加10.4%至2024年Q4的521亿元[56] - 一体化供应链客户收入从2023年Q4的230亿元增加8.2%至2024年Q4的249亿元，外部客户数量从55391名增至61684名，单客平均收入从155974元降至146468元[57] - 其他客户收入从2023年Q4的242亿元增加12.5%至2024年Q4的272亿元[57] - 来自京东集团收入占比从2023年Q4的30.5%降至2024年Q4的30.4%，外部客户收入占比从69.5%升至69.6%[60] - 营业成本从2023年Q4的428亿元增加9.9%至2024年Q4的471亿元，占收入百分比从90.8%降至90.4%[61] - 运营员工薪酬福利开支从2023年Q4的154亿元增加10.9%至2024年Q4的171亿元[61] - 外包成本从2023年Q4的177亿元增加11.7%至2024年Q4的197亿元[61] - 毛利从2023年Q4的44亿元增至2024年Q4的50亿元，毛利率从9.2%增至9.6%[64] - 销售及市场推广开支从2023年Q4的13亿元增加17.4%至2024年Q4的15亿元[65] - 净利润从2023年Q4的12亿元增至2024年Q4的21亿元[68] 财务数据关键指标变化 - 年度数据 - 2024年全年收入1828.38亿元，同比增长9.7%；毛利186.98亿元，同比增长47.4%；除税前利润77.16亿元，同比增长376.6%；年度利润70.88亿元，同比增长507.2%[7] - 2024年非国际财务报告准则利润79.17亿元，同比增长186.8%；利润率达4.3%，较2023年提升2.7个百分点[7] - 2024年来自外部客户的收入为1278亿元，同比增长9.6%，占总收入的比例近70%[9] - 2024年公司总收入达1828亿元，同比增长9.7%，外部客户收入为1278亿元，同比增长9.6%，占总收入比例近70%[17] - 2024年公司非国际财务报告准则利润达79亿元，同比增长186.8%，非国际财务报告准则利润率达4.3%[18] - 公司收入由2023年的1666亿元增加9.7%至2024年的1828亿元，其中一体化供应链客户收入由815亿元增加7.2%至874亿元，其他客户收入由852亿元增加12.1%至955亿元[73][74] - 2024年一体化供应链客户数量从2023年的74714名增加至80703名，单客户平均收入从2023年的420363元降至2024年的400156元[74] - 营业成本由2023年的1539亿元增加6.6%至2024年的1641亿元，占收入百分比由92.4%降至89.8%[77] - 运营员工薪酬福利开支由2023年的553亿元增加11.2%至2024年的615亿元，外包成本2024年为633亿元，2023年为603亿元[77] - 租金成本2024年和2023年均为128亿元，物业及设备折旧以及其他无形资产摊销2024年为42亿元，2023年为39亿元[77] - 其他营业成本2024年为222亿元，2023年为216亿元[78] - 毛利由2023年的127亿元增加至2024年的187亿元，毛利率由7.6%增加至10.2%[79] - 销售及市场推广开支由2023年的50亿元增加13.8%至2024年的57亿元[81] - 研发开支2024年和2023年均为36亿元，一般及行政开支2024年为33亿元，2023年为34亿元[82][83] - 净利润由2023年的12亿元增加至2024年的71亿元[84] - 2024年年度利润为70.87553亿元，2023年为11.67195亿元[90] - 2024年年度非国际财务报告准则利润率为4.3%，2023年为1.7%[91] - 2024年年度非国际财务报告准则EBITDA为203.43145亿元，2023年为146.05753亿元[93] - 2024年年度非国际财务报告准则EBITDA利润率为11.1%，2023年为8.8%[93] - 2024年经营活动所得现金净额为207.90727亿元，2023年为163.52016亿元[96] - 2024年投资活动所用现金净额为8.40448亿元，2023年为150.99215亿元[96] - 2024年融资活动所用现金净额为114.87704亿元，2023年为55.46825亿元[96] - 2024年自由现金流入为81亿元，2023年为28亿元[97] - 2024年经营所得现金主要因净利润71亿元，经非现金和非经营项目、营运资金变动、已收利息等调整[98] - 2024年投资活动所用现金净额为8亿元，2023年为151亿元[101] - 2024年融资活动所用现金净额为115亿元，2023年为55亿元[102] - 截至2024年12月31日，资本负债比率约为13.1%[103] - 2024年员工薪酬福利开支总额为688亿元，较2023年的622亿元同比增长10.7%[111] - 2024年收入为1828.38亿元，2023年为1666.25亿元；2024年年度利润为70.88亿元，2023年为11.67亿元[119] - 2024年每股基本收益为1.00元，2023年为0.10元；2024年每股摊薄收益为0.98元，2023年为0.10元[119] - 2024年年度利润为7,087,553千元，2023年为1,167,195千元，同比大幅增长[121] - 2024年年度综合收益总额为7,504,495千元，2023年为1,377,938千元，增长显著[121] - 2024年资产总额为117,867,788千元，2023年为112,901,717千元，有所增加[124] - 2024年权益总额为62,966,920千元，2023年为55,373,635千元，呈现上升[126] - 2024年负债总额为54,900,868千元，2023年为57,528,082千元，略有下降[126] - 2024年经营活动所得现金净额为20,790,727千元，2023年为16,352,016千元，有所增长[127] - 2024年投资活动所用现金净额为 - 840,448千元，2023年为 - 15,099,215千元，使用金额减少[127] - 2024年融资活动所用现金净额为 - 11,487,704千元，2023年为 - 5,546,825千元，使用金额增加[127] - 2024年总收入为182,837,584千元，2023年为166,624,712千元，实现增长[134] - 2024年所得税开支总计628,130千元，2023年为451,717千元，有所上升[135] - 2024年除税前利润为68,837,324千元，2023年为62,174,846千元[137] - 2024年归属公司所有者的每股基本收益为1.00元，摊薄收益为0.98元；2023年基本收益为0.10元，摊薄收益为0.10元[138] - 2024年贸易应收款项为15,744,864千元，2023年为14,709,125千元[141] - 2024年贸易应付款项为8,568,084千元，2023年为8,729,612千元[145] 业务合作与拓展 - 2024年接入淘宝天猫平台，基本服务于中国主流电商平台[12] - 2024年10月公司接入淘宝天猫平台[19] - 2024年公司向某中国头部小家电品牌提供逆向复新业务[24] - 2024年公司与某国际知名消费品品牌合作，承接其中国区全部供应链业务[25] - 2024年公司与某中国头部跨境电商平台合作范围拓展，为某中国出海汽车品牌提供全链路汽车备件供应链服务[28] - 2024年公司承接中铁快运旗下高铁快运包裹落地配业务，推动配送再提速[42] 物流设施与资源 - 截至2024年12月31日，京东航空有9架全货机常态化运营[13][29][40][42] - 截至2024年12月31日，公司拥有超100个保税、直邮和海外仓库，总面积超100万平方米，覆盖全球19个国家和地区[21][26][48] - 截至2024年12月31日，公司运营超1600个仓库、近1.9万个配送站及网点，拥有超37万名自营配送等操作人员[21] - 2024年四季度公司在日本新开海外仓，马来西亚海外仓面积翻倍[26] - 截至2024年12月31日，公司仓储网络覆盖全国几乎所有县区，运营仓库超1600个，云仓超2000个，总管理面积超3200万平方米，在30个城市运营45个亚洲一号智能产业园[39] - 截至2024年12月31日，公司自营运输车辆超5万辆，合作覆盖航空货运航线超2000条，合作覆盖铁路路线超600条[40][42] - 截至2024年12月31日，公司拥有超37万名自有配送等操作人员，运营近1.9万个配送站及网点，覆盖33个省级行政区的300多个地级行政区[43] - 截至2024年12月31日，公司拥有超200个大件及重货仓库和对应分拣中心，总管理面积超400万平方米，使用京东帮旗下约1800个大件物品配送及安装站[44] - 截至2024年12月31日，公司运营约60个温控冷链仓库，运营面积约40万平方米，运营超40个药品和医疗器械专用仓库，运营面积超40万平方米[45] 技术研发与创新 - 2024年公司升级数智化供应链技术全景“京东物流超脑”[33] - 京东物流超脑系统具备亿级订单全网络线路分钟级孪生模拟及百万级数据分钟级的处理能力[35] - 2024年公司推出并投入使用全新自研的“智狼”货到人解决方案[36] - “智狼”解决方案在12米以下的净空高标库房实现高密度存储[36] - 截至2024年12月31日，京东物流已获得授权的专利和软件超5000项，其中涉及自动化技术和无人技术的专利超3000项[36] 企业社会责任与可持续发展 - 2024年公司在标普全球企业可持续发展评估中的评分提升，入选标普全球《可持续发展年鉴2025》[13][51] 股息分配 - 董事会不建议派发截至2024年12月31日止年度的末期股息[8][153] - 2024年和2023年均无向普通股股东派付或拟派股息[140] 收购计划 - 2024年12月公司发布收购跨越速运余下36.43%股本权益以实现100%控股的收购计划[32] - 2024年12月6日，公司拟64.84亿元收购跨越速运36.43%股权，交易完成后将持有100%权益[105] 人员结构与支出 - 截至2024年12月31日止年度，公司人力资源总支出达人民币892亿元[51] - 截至2024年12月31日，运营、销售及市场推广、研发、一般及行政人员分别为476132、11342、4510、6725人，占比分别为95.5%、2.3%、0.9%、1.3%[111] 资金募集与使用 - 全球发售募集资金净额约为人民币22,945百万元，截至2024年5月16日，尚未使用金额约为人民币5,303百万元，初始预期时间表延长至自2024年5月16日起计12至36个月[155] - 截至2024年12月31日，全球发售募集资金净额使用金额为1,046百万元，尚未使用金额为4,687百万元[158] - 2022年配售及认购募集资金净额约为人民币6,924百万元，截至2024年5月16日，尚未使用金额约为人民币712百万元，初始预期时间表延长至自2024年5月16日起计12至24个月[159] - 截至2024年12月31日，配售及认购募集资金净额使用金额为50百万元，尚未使用金额为662百万元[162] 公司治理与信息披露 - 公司于2012年1月19

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予京东物流“增持”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 2023年公司调整后净利润扭亏，2024Q3调整后利润率创新高，一体化供应链物流企业迎利润释放期 [6] - 一体化供应链物流行业集中度将提升，京东物流接入淘天订单量有望增长 [6] - 业务体量增长带来规模效应，仓库坪效提升，科技赋能带来物流新质生产力 [6] - 国补政策助力家电、3C等产品需求释放，带动京东物流业绩提升 [6] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为65.26、77.33、89.46亿元，对应PE分别为13.9、11.8和10.2倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 京东物流：技术驱动的供应链解决方案及物流服务商 - 发展历程：2007年作为京东集团内部物流部门成立，2017年开始服务外部客户，2021年上市，2023年组织架构调整，2020年以来收购跨越速运和德邦股份，京东集团控股，基层有较高自主决策权 [17][18][19] - 2023年IFRS净利润扭亏为盈，2024年业绩高速增长：2024年前三季度营收1307亿元，同比+8.8%，2018 - 2023年复合增速约34%，2021年外部收入占比超50%，2024年前三季度Non - GAAP口径净利润56.9亿元，较2023年全年增长106%，2024Q3调整后利润率5.8%创新高，员工薪酬、外包成本为主要成本，重视研发投入，规模效应下管理费用率下降 [25][29][31] - 内外部业务协同并进，持续完善网络体系：是国内领先的供应链解决方案及物流服务商，2024年10月接入淘天平台，建立六大网络，与顺丰业务结构有差异，与京东集团各子公司良好互动，提供定制化供应链解决方案，2024年上半年一体化供应链客户收入418亿元，同比+7.5% [39][45][49] 一体化供应链物流市场正盛，行业集中度有望持续提升 - 综合物流需求持续增长，外包物流渗透率提高：2023 - 2028年全球物流支出年复合增速4.4%，亚洲增速5.5%，中国增速4.2%，全球第三方物流支出年复合增速5.2%，渗透率从2023年的47.1%升至2028年的48.8%，中国外包物流服务市场2020 - 2025年年复合增速7.1%，2025年渗透率预计提升至47.8% [56][57][59] - 一体化供应链物流正在兴起：2020 - 2025年中国一体化供应链物流服务行业市场规模复合年增长率9.5%，渗透率从31.0%增至34.6%，汽车、服饰等行业支出有不同增速 [60][62] - 市场格局：集中度有望进一步提升：中国一体化供应链物流服务市场高度分散，2020年排行前十企业占9.0%市场份额，京东物流占2.7%，按2023年收入计，京东物流是全球第五大、国内第二大综合物流服务商，占中国第三方物流支出总额约1.7%，国内龙头公司份额有望提升 [64][65][66] - 新兴电商模式层出不穷，行业包裹量有望再创新高：2024年社零总额约48.8万亿，实物商品网上零售额约13.1万亿，同比+6.5%，线上化率约26.8%，快递业务量1750.8亿件，同比增长21.5%，2024年直播电商市场规模预计约5.9万亿元，同比增速近20%，微信小店等平台送礼功能上线带来增长动力，京东物流接入淘天平台带动业务量增长 [67][71] 仓网配一体化+科技打造优势壁垒，国补政策持续发力 - 未来看点一：仓网资源优势显著，外部订单业务增强规模效应：重资产布局仓储资源，截至2024年9月30日，仓储网络覆盖全国，管理面积超3200万平方米，有42个亚洲一号智能产业园，与顺丰相比仓储优势显著，外部订单增量带来规模效应，2018 - 2023年外部一体化供应链业务收入占比提升，2023年外部客户74714个，平均单客户收入42万元，业务体量增长使收入规模效应显著，每平米仓库收入提升，2024Q3调整后利润率5.8%创新高 [75][80][83] - 未来看点二：京东集团带来独有资源禀赋，国补政策持续发力：京东集团2023年营收1.08万亿元，预计2024年底有6.5亿年活跃买家和3.9万亿GMV，帮助京东物流提升存货周转率、降低履约费用，京东在家电和3C数码领域优势明显，国补政策推动家电、3C销售，2024年“双十一”家电全网销售额1930亿元，京东在家电和3C品类市场占比分别达42.8%和39.1% [89][91][93] - 未来看点三：科技赋能，打造物流新质生产力：京东科技通过核心技术渗透至京东物流运营全链条，京东物流从“电商物流”转型为开放的技术服务商，科技能力成供应链服务核心卖点，如提供智能仓储解决方案 [96] - 网络持续完善，科技推动高效物流生态建设：拥有六大网络构成服务基石，快运行业进入“双寡头”阶段，定价能力修复，2023年德邦归母净利润7.46亿元，同比+13%，跨越速运除税后净利润14.5亿元，同比+70.6%，冷链服务方面，截至2024年6月30日，运营约60个温控冷链仓库和超30个药品及医疗器械专用仓库 [98][99][105] 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为65.26、77.33、89.46亿元，对应PE分别为13.9、11.8和10.2倍 [8]

活动概述 - 京东联合超百大品牌发起"我给老家送年货"活动，邀请用户为家乡和亲朋好友送年货 [1] - 活动时间为1月6日至2月12日，消费者可通过京东APP参与 [4] 物流保障 - 京东物流连续第13年提供"春节也送货"服务，春节期间将深入全国区县市，包括偏远地区 [3] - 京东物流提前布局，整合基础设施和运力资源，借助数智化技术强化供应链物流服务 [5] - 为光明村年货配送准备了充足的仓储和运力资源，每天安排十多台大货车，连发3天，总共发三四十台次 [1] 具体案例 - 京东集团创始人刘强东为江苏宿迁来龙镇光明村1500户村民下单年货，包含食品、服饰、家电、手机等34款商品，共计超5万件 [1] - 年货存储在京东物流宿迁"亚洲一号"智能物流园区，1月8日开始发放，首批年货于1月7日下午抵达村口广场 [1] 用户体验 - 京东物流工作人员表示，能为乡亲们及时送年货感到开心 [2] - 消费者购买指定商品后，京东物流将同步送达好礼和心意，为商家和消费者带来更省心的运营和购物体验 [5]

投资评级 - 京东物流 (2618 HK) 的投资评级为“买入”，目标价为 18 港元，潜在涨幅为 42% [1][4] 核心观点 - 2024 年 4 季度收入预计同比增长 8.6% 至 512.5 亿元人民币，较此前预期上调 2%，主要得益于公司前期资源投入和专业市场布局 [2][7] - 预计 2024 年全年收入同比增长 9%，调整后净利润率为 4.2%，符合公司指引 [2][7] - 2025 年公司前期资源投入对收入的拉动效果有望持续，淘宝接入和精细化运营效率优化将带来额外增长 [2] - 预计 2025 年公司市盈率为 13 倍，目标价维持 18 港元不变 [2] 财务预测 - 2024 年营业收入预计为 1819.89 亿元人民币，同比增长 0.6%；2025 年预计为 1946.24 亿元人民币，同比增长 0.8% [3] - 2024 年毛利润预计为 192.05 亿元人民币，毛利率为 10.6%；2025 年毛利润预计为 212.79 亿元人民币，毛利率为 10.9% [3] - 2024 年经调整净利润预计为 76.67 亿元人民币，净利率为 4.2%；2025 年经调整净利润预计为 79.10 亿元人民币，净利率为 4.1% [3] - 2024 年经营活动现金流预计为 260.70 亿元人民币，2025 年预计为 237.73 亿元人民币 [16][17] 业务表现 - 2024 年 4 季度外部收入预计为 357.25 亿元人民币，同比增长 8.8%，其中其他外部客户收入预计为 270.00 亿元人民币，同比增长 11.6% [8] - 2024 年 4 季度调整后净利润预计为 19.76 亿元人民币，同比增长 9.6%，高于市场预期的 17 亿元人民币 [7][8] - 2024 年 4 季度毛利润率预计为 10.8%，同比提升 1.6 个百分点 [8] 行业对比 - 交银国际覆盖的互联网及教育行业中，京东物流的目标价涨幅为 42%，在物流行业中表现突出 [12][14] - 其他物流公司如顺丰同城 (9699 HK) 目标价涨幅为 46.9%，达达集团 (DADA US) 目标价涨幅为 5.3% [14]

公司投资评级 - 买入（首次评级）[157] 报告的核心观点 - 京东物流是国内领先的一体化供应链物流服务商，实现从企业物流到物流企业的转变。京东物流在商业模式、服务体验、资产结构等方面明显区别于传统快递物流、供应链服务企业，主要得益于其独特的商流+物流的商业模式，能给C端和B端更全面一体化的物流解决方案 [157] - 首次覆盖，给予"买入"评级。预计2024E-2026E调整后归母净利润分别为78.97、89.00、100.07亿元，分别同比增长186.02%、12.71%、12.43%，对应PE分别为10x、9x、8x。考虑到港股与A股估值相比存在差异，选取顺丰控股港股作为京东物流的可比公司，给予公司10%的估值折价，认为公司24年合理PE估值倍数应为13x，对应当前市值仍有26%的空间 [158] 外部收入比例提升 - 京东物流外部客户拓展获得显著成效，19-21年为高速发展时期，收入增速维持在70%-80%间，22年后外部客户收入也保持较高增长趋势。外部客户的不断开拓和已有客户的深度开发将成为未来营收增长的主要动力，公司一体化供应链向中腰部渗透的战略取得成效 [1] 成本结构与规模效应 - 2023年以来季度成本占收入比整体呈下降趋势，88.3%，环比增长0.2pct，同比下降3.9pct [3] - 仓配单量较小情况下仍需要进行多次分拨，规模效应仍未充分释放导致成本相对较高。未来京东物流还将加强云仓、对外揽件等，目的仍在填仓，与顺丰电商标快、填舱件逻辑相似 [11] - 运输分拨环节：参考通达系，分拨次数较多，规模效应仍需更多业务量释放。由于京东物流业务件量仅为顺丰的63%，仅为中通的30%，相当于通达系龙头2017年的水平，因此成本相对较高，仍处于自动化分拣、车型扩大降本的高速通道期 [19] 仓储与配送 - 仓库坪效不断提高，产能利用率提升印证规模效应。经历2020年仓储面积与数量的大幅扩张后，2021年以来京东物流更加注重仓库利用率和坪效的改善，在仓库数量与面积增速放缓的情况下，2024Q3京东物流一体化供应链仍保持较高增速，其中来自集团内部收入增速8%，第三方收入高达6% [14] - 京东物流对C端用户价值：高时效、高稳定性、强品牌认知服务。全国日均快递业务量中，少部分能实现当日达、次日达，高时效服务属于稀缺的优质供给，其中京东物流占与顺丰时效件二分天下。京东物流持续塑造最佳的用户体验，京东集团约90%线上零售订单实现当日或次日送达 [22] 行业解决方案 - 京东物流对外扩张的过程中，根据不同行业提出基于产业的深度解决方案，并通过数字化工具优化管理，线上线下全渠道服务品牌商 [7] - 京东物流服务数万家企业客户，涵盖家电、3C、快消、汽车、医药、食品饮料、服装等多个行业，针对不同行业需求提出相应解决方案，成效卓著，合作涵盖多个头部客户，并不断向中腰部客户延拓 [21] 增值服务 - 京东物流提供了多元增值服务，包括打标、虚拟组套、平行库存等免费服务以及保价、贴码、盘点、装卸、售后取件、包装等收费增值服务，全方位满足品牌商需求 [28] 高标仓与传统仓对比 - 高标仓指高标准仓储物流设备，其硬件设备水平和建设标准更高，能应对更为复杂多元的操作场景和更海量的SKU，主要应用于电商、高端制造业和现代零售业中。目前高标仓的渗透率仍然较低，全国总面积约在1.07亿方，占全国仓储面积的10%左右 [31] - 高标仓与传统仓在选址、结构、总建筑面积、屋顶净高、承载力、立柱间距、操作设备、消防、地面漆、监控系统、采光顶、所有权归属等方面有显著差异 [32][33] 物流科技 - 京东物流综合运用云计算、大数据、人工智能、5G、物联网等技术，帮助客户量化决策、精细化运营，推进数智化转型。其物流科技系统分为三个服务体系：1）以无人配送、存储系统、自动化存货搬运系统和机器人拣选及包装系统为代表的自动化体系；2）包含仓库管理系统、运输管理系统、订单管理系统、供应链控制塔的数字化体系；3）实现智能路线规划和存货优化的智能化体系 [114] 跨境业务 - 京东的全球购业务开始于2015年，2018年11月全面升级为"海囤全球"，与之相配合的海外直采、售后、质控、物流、用户体验和商家赋能6大业务层面也进行升级，之后定位转型全球供应链。截至2023年公司拥有近90个仓库，京东物流在输出供应链一体化能力的同时将多年积累的核心技术全部带到海外 [107] 盈利预测 - 预计2024年总收入有望达到1788亿元。一体化供应链部分，预计外部一体化供应链客户数量逐年增长，客单价稳步提升，2024年公司一体化供应链收入预计达到843亿元。其他外部业务（冷链、跨境、快运、国际、大件）在2024年已逐渐进入成熟期，增速将处于8%-20% [167] - 预计2024E-2026E调整后归母净利润分别为78.97、89.00、100.07亿元，分别同比增长186.02%、12.71%、12.43%，对应PE分别为10x、9x、8x；预计2024-2025年调整后利润率超4%，远期有望达到5%-6% [168]