财务表现 - 公司2024/25财年实现收入259.02亿元，同比增长11.6%，经营溢利49.67亿元，同比增长12.9%，股东应占溢利35.14亿元，同比增长14.3%，经营溢利率提升至19.2% [1] - 公司已实现连续8年营收和净利润创同期历史新高，经营活动现金流净额达39.82亿元，现金及等价物41.85亿元 [1] - 公司宣派末期股息每股普通股22港仙，股价一度上涨至4.79港元年内高点，年内最大涨幅达到23.5%，近60个交易日获得6.15亿港元资金净流入 [4] 战略方向 - 公司坚持"聚焦羽绒服主航道、聚焦时尚功能科技服饰主赛道"的"双聚焦"战略方向，致力于成为世界领先的时尚功能科技服饰集团 [1][7] - 公司总结出强化品牌引领、强化品类经营、强化渠道经营、强化客户体验的经营策略 [7] - 公司通过聚焦内容升级、视觉升级、平台合作深化以及价值事件运营四大核心维度实施品牌升级工程 [7] 品牌建设 - 公司连续入选"全球最具价值服饰品牌榜50强"第46名，上榜"亚洲品牌500强排行榜"第268位，名列"世界纺织服装品牌强度百强榜单"第8位 [8] - 公司2024/25财年申报专利466项，申报授权专利527项，累计全部专利1498项 [8] - 公司推出全新极地极寒系列，首创动态御寒科技，并推出骄阳系列防晒衣及配套产品 [9] 业务表现 - 公司品牌羽绒服业务实现收入216.68亿元，同比增长11%，其中主品牌波司登收入184.81亿元，同比增长10.1%，雪中飞品牌收入22.06亿元，同比增长9.2% [10] - 贴牌加工管理业务收入达33.73亿元，同比增长26.4% [10] - 波司登品牌占品牌羽绒服销售额85.3%，雪中飞占10.2%，冰洁占0.6%，其他占3.9% [12] 运营效率 - 公司羽绒服业务零售网点达到3470家，净增253家，形成一二三线城市全覆盖的渠道布局 [13] - 全品牌线上收入75.75亿元，同比增长9.3%，抖音平台80%收入来自直播销售，抖音粉丝超1000万，天猫/京东会员超2100万 [13] - 公司构建智能化运营体系，库存周转天数控制在118天，Top款补货可得率达99%，采用AI大模型"BSD.AI美学大脑"提升设计效率 [14]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/纺织及服饰，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 波司登24/25财年营收259亿同比+12%，净利润36亿元同比+14%，营收和净利润连续8年创同期历史新高，经营溢利增速再次快于收入增速 [1] - 毛利率下降2pct受渠道结构、产品品类结构和成本变化影响，库存周转天数118天同比小幅上升3天，得益于拉式补货等机制和全渠道商品一体化运营管理 [1] - 波司登品牌、雪中飞品牌和贴牌加工业务营收均实现增长，各有发展策略 [2] - 波司登拓展全渠道融合，线上推动新兴平台建设，线下拓展TOP店并精细化运营 [3] - 考虑业务结构变化，小幅调整FY26 - 27公司盈利预测并新增FY28盈利预测，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 公司财务表现 - 24/25财年营收259亿同比+12%，毛利率57%同比-2pct，OPM19%略有提升，净利润36亿元同比+14%，经营溢利提升13% [1] - 库存周转天数118天同比上升3天 [1] 各业务板块情况 - 波司登品牌营收185亿元同比+10%，打造IP、联名并进行产品优化等 [2] - 雪中飞品牌营收22亿元同比+9%，深挖品牌基因，聚焦多方面实现业绩增长 [2] - 贴牌加工业务营收34亿元同比+26%，前五大客户贡献90%同比+1pct，拓展品类和新客户 [2] 渠道拓展情况 - 线上推动抖音等新兴平台建设，波司登品牌在天猫及京东平台会员约2100万，抖音平台粉丝约1000万 [3] - 线下拓展TOP店优化渠道质量，分层级分店态精细化运营，关注战略性增量市场 [3] 盈利预测调整 - 预计FY26 - 28年营收分别为284亿元、311亿元、341亿元（FY26 - 27原值为286亿元、322亿元） [4] - 归母净利分别为40亿元、44亿元、50亿元（FY26 - 27原值为39亿、44亿） [4] - EPS分别为0.34元、0.38元、0.43元（FY26 - 27原值为0.34元、0.38元） [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司 FY25 财年营收与净利润创新高略超预期，派息率提升，羽绒服业务为核心且贴牌业务发展快，线下优化渠道线上稳健增长，盈利能力提升费用率管控好资产质量稳健，中长期看好发展维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - FY2024 - FY2028E 营业收入分别为 232.14 亿、259.02 亿、284.65 亿、312.72 亿、342.10 亿元，同比增长率分别为 38%、12%、10%、10%、9% [5] - FY2024 - FY2028E 归母净利润分别为 30.74 亿、35.14 亿、38.99 亿、43.40 亿、47.54 亿元，同比增长率分别为 44%、14%、11%、11%、10% [5] - FY2024 - FY2028E 每股收益分别为 0.28、0.32、0.35、0.39、0.43 元/股，毛利率分别为 59.6%、57.3%、57.4%、57.5%、57.3%，市盈率分别为 15、13、12、11、10 [5] 公司点评 - FY25 财年集团收入 259.0 亿元同比升 11.6%，归母净利润 35.1 亿元同比升 14.3%，拟派末期每股股息 0.22 港元，财年整体派息率 84.1% [6] - FY25 财年羽绒服业务收入同比升 11%至 216.7 亿元占比 83.7%，贴牌业务收入同比增 26.4%至 33.7 亿元占比 13.0%，女装收入同比降 20.6%至 6.5 亿元占比 2.5%，多元化业务收入同比升 2.8%至 2.1 亿元 [6] - 线下优化渠道，羽绒服自营业务收入同比增 5.2%至 150.9 亿元占 69.6%，加盟业务收入同比增 24.3%至 57.2 亿元占 26.4%；线上全品牌收入 75.8 亿元同比升 9.3% [6] - FY25 财年集团毛利率同比降 2.3pct 至 57.3%，销售费用率同比降 1.8pct 至 32.9%，管理费用率同比降 0.1pct 至 6.4%，经营利润率同比升 0.2pct 至 19.2%，归母净利率升 0.3pct 至 13.6% [6] - 考虑短期消费环境，略微下调 FY26 - 27 年并新增 FY28 年盈利预测，预计 FY26 - 28 年归母净利润分别为 39.0/43.4/47.5 亿元，对应 PE 分别为 12/11/10 倍 [6] 合并利润表 - FY2024 - FY2028E 收入分别为 23214、25902、28465、31272、34210 百万元，成本分别为 - 9380、 - 11062、 - 12134、 - 13275、 - 14594 百万元等 [16]

报告公司投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][5][11] 报告的核心观点 - 24/25财年公司收入+11.6%，归母净利润+14.3%，在旺季暖冬背景下展现较强经营韧性 渠道及产品结构变化致品牌羽绒服毛利率下滑，费用优化助力净利率稳中有升，现金流与存货周转效率保持健康 预计FY26 - FY28公司净利润为39.1亿、43.4亿、47.6亿人民币，当前市值对应FY26PE12X [1] - 波司登定位中高端市场，聚焦羽绒服主航道，拓展“时尚功能科技服饰”赛道，拓展产品品类，优化渠道质量，打造标杆门店 多品牌发力满足不同客群差异化需求 [11] 报告各部分总结 公司业绩情况 - 24/25财年公司营业收入同比+11.6%至259.0亿人民币，其他收入4.9亿人民币（同比+128%，系政府补贴增加） 经营利润同比+12.9%至49.7亿人民币 股东应占溢利同比+14.3%至35.1亿人民币，商誉减值1.71亿人民币（同比+144%，系女装业务计提减值） 每股普通股派发末期股息22港仙，全年派息率约84% [8] 品牌羽绒服业务 分品牌营收 - 24/25财年波司登品牌营收同比+10.1%至184.8亿人民币，占品牌羽绒服营收比重85.3% 雪中飞、冰洁营业收入为22.1亿人民币（+9.2%）、1.3亿人民币（-12.9%） [2] 分渠道营收 - 24/25财年线上、线下营收为74.8亿人民币（+9.4%）、141.9亿人民币（+11.9%），占品牌羽绒服营收比重为34.5%、65.5% 自营、批发渠道营收为150.9亿人民币（+5.2%）、57.2亿人民币（+24.3%），占比为69.6%、26.4% [2] 零售网点情况 - 截至2025年3月31日，品牌羽绒服零售网点较上财年净增加253家至3470家，自营、第三方经营零售网点数量分别为1236家（+100家）、2234家（+153家），一二线城市渠道占比31.2% 波司登零售网点3207家（+210家，自营+76家，第三方经营+134家）、雪中飞零售网点263家（+43家） 冰洁仅线上销售 [2] 其他业务情况 - 贴牌代工：24/25财年营收同比+26.4%至33.7亿人民币，营收占比13.0% 前五大客户占比90.4% [3] - 女装：营收同比-20.6%至6.5亿人民币，营收占比2.5% 杰西、邦宝、柯利亚诺&柯罗芭营业收入同比-16.4%、-25.7%、-21.3% [3] - 多元化服装：营收同比+2.8%至2.1亿人民币 飒美特校服营收同比+3.0%至1.9亿人民币 [3] 盈利能力情况 总体盈利能力 - 24/25财年公司毛利率同比-2.3pct至57.3% 分销开支占收入比重-1.8pct，行政开支占收入比重-0.1pct 经营溢利率+0.3pct至19.2% 净利率+0.4pct至13.6% [4] 分业务毛利率 - 品牌羽绒服毛利率同比-1.6pct至63.4%，波司登、雪中飞、冰洁毛利率分别为69.0%（同比-0.6pct）、42.8%（-3.2pct）、24.2%（-15.0pct） [4] - 贴牌加工毛利率同比-1.5pct至19.1% [4] - 女装毛利率同比-4.3pct至63.2% [4] - 多元化服装毛利率同比+1.5pct至21.7% [4] 现金流与周转效率情况 - 24/25财年公司存货周转天数+3天至118天，应收账款周转天数19天同比持平 经营现金流净额同比-46%至39.8亿元，是归母净利润的1.13倍 [11] 盈利预测情况 - 预计FY26 - FY28年公司营业收入为285亿、313亿、342亿人民币，同比增速为10%、10%、9% 净利润为39.1亿、43.4亿、47.6亿人民币，同比增速为11%、11%、10% [11] 基础数据情况 - 总股本11544百万股，香港股11544百万股 总市值51.5十亿港元，香港股市值51.5十亿港元 每股净资产1.5港元，ROE（TTM）20.8，资产负债率37.9% 主要股东为梅冬，持股比例63.6299% [5] 股价表现情况 - 1m、6m、12m绝对表现为1%、8%、10%，相对表现为-3%、-13%、-27% [7] 财务数据与估值情况 |会计年度|FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|23214|25902|28508|31312|34194| |同比增长|38%|12%|10%|10%|9%| |营业利润(百万元)|4251|4646|5317|5928|6530| |同比增长|61%|9%|14%|11%|10%| |归母净利润(百万元)|3074|3514|3908|4340|4763| |同比增长|44%|14%|11%|11%|10%| |每股收益(元)|0.28|0.30|0.34|0.38|0.41| |PE|14.5|13.4|12.0|10.8|9.9| |P B|3.2|2.8|2.6|2.3|2.2| [10] 财务预测表情况 - 包含资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，如流动资产、现金及现金等价物、经营活动现金流等在不同财年的预测值 [12] 主要财务比率情况 | |FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率 - 营业收入|38%|12%|10%|10%|9%| |年成长率 - 营业利润|61%|9%|14%|11%|10%| |年成长率 - 净利润|44%|14%|11%|11%|10%| |获利能力 - 毛利率|59.6%|57.3%|57.5%|57.7%|57.9%| |获利能力 - 净利率|13.2%|13.6%|13.7%|13.9%|13.9%| |获利能力 - ROE|22.4%|20.8%|21.3%|21.7%|21.9%| |获利能力 - ROIC|18.8%|20.5%|20.8%|21.1%|21.3%| |偿债能力 - 资产负债率|46.4%|37.9%|37.4%|37.0%|36.7%| |偿债能力 - 净负债比率|9.6%|3.3%|2.7%|2.5%|2.3%| |偿债能力 - 流动比率|1.7|2.0|2.2|2.3|2.4| |偿债能力 - 速动比率|1.4|1.6|1.8|1.9|1.9| |营运能力 - 资产周转率|0.9|0.9|1.0|1.0|1.0| |营运能力 - 存货周转率|3.2|3.1|2.9|2.9|2.9| |营运能力 - 应收帐款周转率|8.8|8.5|8.4|8.4|8.4| |营运能力 - 应付帐款周转率|2.3|2.1|2.2|2.2|2.2| |每股资料(元) - 每股收益|0.28|0.30|0.34|0.38|0.41| |每股资料(元) - 每股经营现金|0.67|0.00|0.39|0.39|0.41| |每股资料(元) - 每股净资产|1.26|1.47|1.59|1.74|1.89| |每股资料(元) - 每股股利|0.23|0.27|0.28|0.32|0.35| |估值比率 - PE|14.5|13.4|12.0|10.8|9.9| |估值比率 - PB|3.2|2.8|2.6|2.3|2.2| |估值比率 - EV/EBITDA|8.9|9.4|7.4|7.2|6.8| [14]

财务业绩 - 公司2024/2025财年营收达人民币259.02亿元，同比增长11.6%，净利润同比增长14.3%至人民币35.14亿元，营收与净利润连续8年创历史新高 [1] - 品牌羽绒服业务收入同比增长11%至人民币216.68亿元，贴牌加工管理业务收入同比增长26.4%至人民币33.73亿元，均创同期历史新高 [1] - 雪中飞品牌收入同比增长9.2%至人民币22.06亿元，线上业务持续发力 [1] 战略与业务发展 - 公司坚持"双聚焦"战略，锚定羽绒服主航道和时尚功能科技服饰主赛道 [1] - 通过拓展TOP店优化渠道质量，分层级分店态精细化运营提升效率，经销渠道强劲增长 [1] - 线上全渠道拓展驱动高质量增长，抖音平台新增粉丝超100万，总粉丝达1000万，天猫及京东平台新增粉丝700万，总会员达2100万 [2] 产品创新与品牌力 - 公司创新打造防晒衣、单壳冲锋衣等功能性外套，拓展冲锋衣鹅绒服等轻薄羽绒服，升级极寒极地系列羽绒服，并推出"尔滨x波司登"城市品牌联名 [2] - 防晒服定位"更时尚的专业防晒"，冲锋衣聚焦"0-20℃温差日常穿着"，防晒服推出"双抗功能"系列，冲锋衣采用环保弹力黑标面料和舒适温控科技 [3] - 冲锋衣融入潮流设计，重量仅490克可折叠，区别于传统户外单品 [3] 数字化与供应链 - 公司以AI智造为核心驱动力，推行"智慧门店+线上云店"全域零售新模式，构建"AI导购助手"提升客户体验 [4] - 供应链实施小单快反的拉式补货机制，有效推动渠道库存和商品结构的动态统一管理，提升旺季销售效率和商品管理灵活性 [5] 消费者与市场 - 公司30岁以下年轻消费者占比显著增长，品牌价值进一步提升 [3] - 通过品类创新变革为非旺季销售增量，触达更多年轻群体，提升消费者心智 [3]

公司发展历程 - 从江苏常熟8台缝纫机起步，49年发展成为全球羽绒服行业标杆 [2] - 1994年通过东北调研革新设计解决滞销问题，2018年剥离非核心业务聚焦主业 [2] - 同期创建的同等量级服装企业已所剩无几，公司成为"穿越周期"典范 [2] 品牌战略 - 1992年注册波司登商标并在全球68个国家和地区完成国际商标注册 [5] - 品牌被视为核心战略资源，2018年回归品牌引领模式推动全方位系统发力 [6] - 通过国际时装周（纽约/米兰/伦敦）和设计师联名系列实现高端化转型 [2][7] 科技创新 - 智能制造工厂关键环节自动化率达90%，拥有1600多项专利 [2][10] - 建立AI大数据驱动的服装设计研发新模式，构建行业最完整服装数据库 [8] - 建成国家级工业设计中心、CNAS认证实验室等研发体系 [10] 产品创新 - 推出登峰系列/滑雪系列/高端户外系列等细分品类，带动行业品质提升 [8] - 与高缇耶/高田贤三等国际设计师合作联名系列，结合国潮推出传统文化产品 [7] - 过去单品销量超100万件，现转向满足多元化、差异化需求 [7] 国际化布局 - 20世纪90年代进入俄罗斯市场，1999年进入瑞士，2012年伦敦开设旗舰店 [5] - 通过国际展会及时装周向全球展示专业实力与时尚创意 [5] - 目标推动品牌向全球产业价值链中高端迈进 [5] ESG与可持续发展 - 2024年发布ESG战略，设定2038年运营环节净零排放目标 [11] - 建成绿色工厂/绿色供应链，环保产品占比每年提升10%-20% [11] - 获MSCI ESG评级AA级（纺织服装行业最优） [13] 企业文化与社会责任 - 累计向社会捐款捐物超14亿元 [14][17] - 坚持"一群人一辈子做一件事"的专注理念 [13] - 将传统文化元素（织绣/吉祥扣）融入现代设计，提升文化自信 [18][19] 核心经营理念 - 品牌建设坚持长期主义，需与时俱进永立潮头 [15] - 产品高价值感源于极致创新，必须引领行业品类发展 [16] - 数字化不是替代人，而是让人回归创造价值核心 [9]

FY25业绩表现 - FY25收入同比增长12%至259亿元，归母净利润同比增长14%至35亿元，符合预期 [1] - 宣派末期股息22港仙/股，全年派息率约84% [1] 羽绒服主业表现 - 2HFY25品牌羽绒服业务收入在高基数、暖冬等不利因素下仍增长7% [1] - 分渠道看，直营/批发收入分别同比增长1%/47% [1] - 核心品牌波司登收入增长7%至132亿元，占羽绒服收入的85% [1] - 截至3月末，31%门店位于一二线城市，同比提升2.8ppt，全年净开门店253家 [1] OEM业务表现 - FY25 OEM业务收入同比增长26.4%至33.7亿元，体现高质量新客户拓展及海外产能布局成效 [1] 毛利率与费用控制 - 2HFY25整体毛利率同比下降3.0ppt至61%，品牌羽绒服业务毛利率下降1.9ppt至64.3% [2] - 波司登主品牌毛利率仅下降1.0ppt至70%，体现出色折扣控制能力 [2] - 销售及管理费用率同比下降2.4ppt至42%，因运营提效及费用控制 [2] - 经营利润率同比增长0.3ppt至20.4%，尽管商誉减值1.01亿元拖累利润 [2] 存货周转 - FY25末存货周转天数同比增加3天至118天，公司通过拉式补货和小单快反优化库存 [2] 发展战略 - 坚持双聚焦战略：羽绒服主航道和时尚功能科技服饰主赛道 [2] - 深化多层级市场运营策略，推行一店一策，精准匹配人货场流量 [2] 盈利预测与估值 - 维持FY26年EPS预测0.34元，引入FY27年EPS预测0.38元 [3] - 当前股价对应12/11倍FY26/27年市盈率，目标价5.63港元对应15/14倍市盈率，较当前股价有22%上行空间 [3]

业绩概要 - 2024/25财年全年实现营收259亿，同比增11.6%，归母净利润35.1亿，同比增14.3%，略低于预期 [1] - 公司拟每股派发现金股息0.22港币，财年股息率为6.1% [1] - 羽绒服业务收入216.7亿，同比增11%，贴牌加工业务收入33.7亿，同比增26%，其他非羽绒服业务收入8.6亿，同比下降16% [1] - 主品牌波司登收入184.8亿，同比增10%，雪中飞收入22亿，同比增9%，冰洁收入1.3亿，同比下降13%，其他收入8.6亿，同比增49% [1] 毛利率与费用 - 报告期毛利率同比下降2.3pcts至57.3%，羽绒服业务毛利率同比下降1.6pcts至63.4%，贴牌毛利率同比下降1.5pcts，女装毛利率同比下降4.3pcts，多元化业务毛利率同比上升1.5pcts [2] - 毛利率下降主因：渠道结构变化（经销渠道增速快于自营）、产品结构变化（防晒服等新品毛利率较低）、羽绒等原料价格上涨、海外合作工厂加工成本上升、女装业务竞争和商品结构调整 [2] - 净利率同比提升0.4pct至13.6%，销售费用率同比下降1.79pcts至32.91%，综合费用率同比下降2.01pcts [2] - 库存周转天数同比上升3天，但整体保持较快周转 [2] 未来展望 - 渠道结构、门店调整、市场下沉和重点市场侧重将优化渠道效率和完善市场布局 [3] - 通过合资推出博格纳品牌布局高端滑雪市场，战略投资加拿大奢侈羽绒服品牌Moose Knuckles，完善品牌矩阵 [3] - 新财年雪中飞和冰洁品牌建设将加快，与主品牌资源互补 [3] - 预计2025/26财年-2028/29财年净利润分别为41亿（同比增16.8%）、46.5亿（同比增13.2%）、51.6亿（同比增11.1%），EPS分别为0.36元、0.40元、0.45元 [3] - 当前股价对应港股PE分别为12倍、10倍、9倍 [3]

事件概述 - FY24/25公司总收入259.02亿元，同比增长11.6%，羽绒服收入216.7亿元，同比增长11%，归母净利润35.14亿元，同比增长14.3%，经营活动现金流39.8亿元，同比下降45.7% [1] - 剔除其他收入、商誉减值亏损、应占联营公司及合营企业亏损影响后，归母净利润32.1亿元，同比增长9.3% [1] - 上半年收入/归母净利润同比增长18%/23%，下半年同比下降22%/25% [1] - 拟每股派发末期股息22港仙，叠加中期股息6港仙，派息率84.1%，股息率6.1% [1] 业务表现 - 羽绒服/OEM/女装/多元化服装收入分别为216.7/33.7/6.51/2.09亿元，同比增长11.0%/26.4%/-20.6%/2.8% [1] - 羽绒服分品牌：波司登/雪中飞/冰洁收入184.8/22.1/1.27亿元，同比增长10.1%/9.2%/-12.9% [1] - 羽绒服分渠道：直营/批发/其他收入150.90/57.24/8.55亿元，同比增长5.2%/24.3%/49.4%，线上收入75.75亿元，同比增长9.3% [1] - 门店总数3470家，净增253家(+7.9%)，直营/加盟分别增加100/153家至1236/2234家 [1] 财务指标 - 毛利率同比下降2.3pct至57.3%，品牌羽绒服/OEM/女装/多元化服装毛利率63.4%/19.1%/63.2%/21.7% [2] - OPM/归母净利率19.2%/13.6%，同比增加0.2/0.3pct [2] - 销售费用率下降1.8pct至32.9%，管理费用率下降0.1pct至6.4% [2] 运营数据 - 存货39.5亿元，同比增长23.6%，原材料/在制品/制成品占比36.4%/0.7%/62.9% [3] - 存货周转天数118天，同比增加3天，应收账款同比下降20.2%至11.95亿元 [3] - 波司登品牌在天猫及京东平台新增粉丝700万人，新增会员300万人，总会员超2100万人 [3] 发展展望 - 短期增长来自线上、加盟、线下快闪店等渠道共振 [3] - 中期户外第二增长曲线持续驱动，防晒服、轻薄羽绒服二次迭代升级 [3] - 长期市占率仍有提升空间，部分地区存在渠道空白 [3] - 下调FY26-27收入预测至286/322亿元，新增FY28收入预测362亿元 [4]

业绩表现 - 公司2024/2025财年实现收入259.02亿元，同比增长11.58%，权益股东应占净利润35.14亿元，同比增长14.31%，拟派发末期股息每股22港仙 [2] - 营收和净利润规模连续8年创同期历史新高，经营溢利增速快于收入增速 [2] - 相较于2023/2024财年收入增长38.4%、净利润增长43.7%的业绩，本财年增速有所放缓 [6] 业务结构 - 品牌羽绒服业务收入216.68亿元，占总收入83.7%，同比增长11.0% [2] - 贴牌加工管理业务收入33.73亿元，占比13.0%，同比增长26.4% [2] - 女装业务收入6.51亿元，占比2.5%，同比下降20.6% [2] - 多元化服装业务收入2.09亿元，占比0.8%，同比上升2.8% [2] 品牌发展 - "波司登"品牌收入184.81亿元，同比增长10.1%，通过产品优化、数字化转型和渠道精细化运营创历史新高 [3] - "雪中飞"品牌收入22.06亿元，同比增长9.2%，通过聚焦品类价值创新和渠道资源整合实现增长 [3] - 公司采用拉式补货和小单快反机制，库存周转天数118天，同比上升3天 [3] 战略方向 - 坚持"双聚焦"战略，深耕羽绒服主航道和时尚功能科技服饰主赛道 [3] - 拓展防晒衣、单壳冲锋衣等功能性外套，升级极寒极地系列羽绒服 [3] - 打造"中国好羽绒"IP和城市品牌联名，加强品牌建设 [3] 财务指标 - 毛利率同比下降2.3个百分点至57.3%，主要受产品结构变化和羽绒服成本上升影响 [6] - 新推出的防晒服等品类毛利率相对较低，拖累整体毛利表现 [6] 行业挑战 - 消费信心低迷与市场饱和度攀升导致行业营销成本激增、库存压力加剧 [6] - 细分领域布局滞后，年轻消费市场被新锐品牌抢占先机 [6] - 高端化转型受阻，国际化进程仍处于产品销售阶段 [6] - 商业模式存在改进空间，运营效率有待优化 [6]