报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价5.50港币 [3][6] 报告的核心观点 - 7月28日波司登公布2024/25年年度报告及ESG报告，公司实现收入和利润双增长，核心业务稳定增长，宣派期末股息，全年派息率维持较高水平 [1] - 看好公司聚焦时尚功能科技服饰赛道，以创新和时尚设计双轨驱动羽绒服收入增长，渠道精细化管理持续提质增效，高分红具备吸引力 [1] - 考虑终端零售复苏节奏不确定性及审慎性，下调波司登主品牌营收增速，调整FY26 - 28年归母净利润，但维持目标价和“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 品牌羽绒服业务 - FY25主品牌波司登、雪中飞营收同比+10.1%、+9.2%至184.1亿、22.1亿元，得益于强化品牌建设、优化渠道结构与质量、线上全平台发力 [2][3] - 展望FY26，春节旺季延长，预计波司登、雪中飞分别达10%、20%左右增速，波司登由创新产品驱动，雪中飞品牌门店数量有望扩张 [3] 费用与利润情况 - FY25公司毛利率-2.3pct至57.3%，分品牌看波司登、雪中飞、冰洁毛利率分别-0.6、-3.2、-15.0pct，主要因业务占比结构调整、渠道增速差异、新品毛利率及原材料成本波动 [4] - 得益于运营效率提升及其他收益改善，分销开支、行政开支分别同比-1.8pct、-0.1pct，公司营业利润率同比+0.3pct至19.2% [4] - 中期看好公司完成渠道及产品结构调整后，结合经营效率改善实现利润有序释放 [4] ESG发展情况 - FY25波司登提出新ESG战略支柱，围绕三大主题驱动全价值链可持续发展转型 [5] - 2025年1月24日，MSCI上调波司登ESG评级从A级至AA级，位列中国纺织服装业领先水平 [5] - FY25波司登加入联合国全球契约组织，参与行业相关计划和标准制定，推动行业规范化发展 [5] 盈利预测与估值 - 调整FY26 - 28年归母净利润-5.6%、-6.0%、-5.3%至39.1亿、43.4亿、48.1亿元 [6] - 同业可比公司2026年Wind一致预期PE13.2x，考虑公司经营效率和ESG优势，给予FY26年13.9x PE，维持目标价5.5港元 [6] 经营预测指标与估值 |会计年度|2025|2026E|2027E|2028E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万）|25,902|28,469|31,210|34,078| |+/-%|11.58|9.91|9.63|9.19| |归属母公司净利润（百万）|3,514|3,907|4,340|4,812| |+/-%|14.31|11.18|11.09|10.87| |EPS（最新摊薄）|0.32|0.36|0.40|0.44| |ROE（%）|22.93|22.21|22.84|23.40| |PE（倍）|12.75|11.46|10.32|9.31| |PB（倍）|2.65|2.45|2.27|2.09| |EV EBITDA（倍）|9.58|8.07|7.59|6.70| |股息率（%）|5.16|5.74|6.37|7.07| [9] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价（当地币种）|市值（百万，当地币种）|PE（倍，2025E）|PE（倍，2026E）|PE（倍，2027E）| |----|----|----|----|----|----|----| |2020 HK|安踏体育|91.20|256017.8|17.4|15.5|13.9| |2331 HK|李宁|16.82|43476.5|14.6|13.4|12.4| |600398 CH|海澜之家|6.92|33235.2|11.9|10.7|9.8| |平均| - | - | - |14.6|13.2|12.0| [13]

业绩数据 - 品牌羽绒服业务约占本年度集团总营收的83.7%[9] - 波司登品牌羽绒服业务19/20 - 24/25财年复合年均增长率为17.1%[31] - 2024/25财年波司登品牌天猫及京东平台新增粉丝约700万，新增会员约300万[37] ESG评级与荣誉 - 连续入选标普全球《可持续发展年鉴（中国版）》[15] - 全球环境信息研究中心气候变化管理评级稳居B级，MSCI ESG评级跃升至AA级[15] - CDP气候变化获B，MSCI ESG评级提升为AA，入选标普全球《可持续发展年鉴（中国版）2025》[28] - 2025年MSCI明晟ESG评级为AA[57] - 2024年CDP全球环境信息研究中心气候变化评分B[57] - 2024/25财年获上海气候周「气候灯塔」优秀供应链案例奖[187] 环保成果 - 本财年温室气体排放（范围三）同比下降5.5%，光伏发电量达917.2兆瓦时，购买5,284兆瓦时太阳能发电绿证[17] - 阿拉善盟碳中和林工程造林460亩，计划种植23,000株固沙植被[17] - 协同研发出生物基含量高达70%以上的环保防护面料，100%的羽绒获RDS认证，75%获OEKO - TEX®认证，58%经bluesign®蓝标认证[19] 专利情况 - 本财年集团共申请专利466项，授权专利527项，累计获得授权专利1,498项[19] 产品与服务目标 - 到2030年实现“供应链有毒有害化学物质零排放”目标，产品退残率标准降至低于0.08%，高端产品退残率标准降至低于0.035%，客诉处理效率同比提升23.8%[19] 员工与公益 - 管理层中女性占比超50.0%，同比增长约1.0个百分点，累计授予员工八期股权激励，涵盖285位核心员工[20] - 波司登商学院投入约人民币890.8万元用于员工培训，员工人均培训时长为13.6小时[20] - 通过波司登公益基金会累计捐款捐物超人民币14亿元，受益群众达约158.9万名，西藏地震驰援人民币1,140多万元御寒物资[20] ESG战略目标 - 构建「1+3+X」ESG战略框架，短期将ESG理念和核心举措贯穿企业运营全过程及80%的核心利益相关方[60] - 中期到2038年前实现运营环节净零排放[60] - 长期引领全价值链可持续时尚发展，推动产业实现净零排放[60] - 2030年低碳面料使用率达到40%[62] - 2035年运营环节绿电使用比例超过60%，建筑能效提升超过30%[62] - 2038年低碳面料使用率达80%，产品回收率达30%，实现运营范围内净零排放[62] - 推动超80%的核心供应商及上下游合作伙伴提升能源使用效率30%[62] 管理与平台建设 - 本财年自主研发ESG数字化管理平台并投入运行[64] - 2025年6月3日ESG数字化管理平台正式上线，完成100%供方培训，管理范围涵盖100%核心一、二级供应商[184] 公司治理 - 本年度董事会共8名董事，包括5名执行董事及3名独立非执行董事，女性董事占比达25%[76] - 公司设立自上而下、分层治理的完整ESG管治架构，董事会为决策主体，管理层为统筹核心，各部门为执行单元[72] - 可持续发展督导组由董事长兼CEO高德康担任组长，成员由涉及ESG管治的各部门主管负责人组成[72][75] - 董事会下设审计、薪酬、提名三个委员会，对集团核心事项实施全流程监督[76] - 公司将薪酬政策与ESG表现挂钩，董事长兼CEO薪酬结构含与气候行动绩效挂钩的激励部分[78] - 董事会年度总薪酬占集团总薪酬比率为2.9%[78] 供应商管理 - 公司供应商分为原材料、生产、其他三类，数量分别为131家、181家、37家[158] - 2024/25财年一级供应商181家，重要一级供应商27家，二级供应商122家，重要二级供应商20家，三级供应商9家，其他供应商37家[172] - 本年度面向349家供应商开展内部评估，评审覆盖率100%，通过率92%，27家未通过[183] - 本年度进行外部第三方审核的供应商占重要一级供应商总数的93%，集团关连方生产工厂100%通过HIGG FEM环境验证[183] - 设定全体供应商外部环境相关认证短期（1 - 2年）覆盖率45%、中期（3 - 5年）65%、长期（10年）100%目标，本年度覆盖率20%[184] - 本年度面向供应商开展培训10次，覆盖349家供应商，重要供应商参与比例100%[185][186] 风险管理 - 公司参照COSO框架识别出四大风险领域并建立风险治理“三道防线”[129] - 公司以风险管理为导向开展内部审计与税务管理工作，由财务管理中心全面负责税务风险管理[132] - 公司搭建权责清晰的信息安全管理架构，设立信息安全小组[135] - 公司建立系统、全面的信息安全管理制度体系，包括《数据分级制度》等[136] - 公司事业部设立用户管理中心，负责用户信息收集、保留及处理工作[138] - 公司建立严格的隐私信息处理审批机制，遵循合法、正当、必要原则收集和使用用户信息[138] - 公司开展会员管理系统安全评估与改造工作，以通过“聚石塔 & 开放平台会员同安全认证”为目标[140] - 公司依据《网络安全等级保护条例》开展等保三级评估，强化数据安全基础[140] - 本年度公司获得ISO 27001信息安全管理体系认证证书，认证范围覆盖计算机应用软件相关信息安全管理活动[145] - 本年度未发生客户数据安全、隐私泄露事件，未因违反信息安全法规受罚[147] - 公司实施三次钓鱼邮件模拟攻击，累计发送1560人次，推送视频课程及安全知识答题覆盖1904人，其中1725人完成全流程学习，完成率达90.6%[152] - 公司定期举行年度集团容灾演练和红蓝对抗演练，验证整体安全防护体系有效性[153] 气候管理 - 公司建立全面气候风险评估机制，董事会下设可持续发展督导组监督气候行动[200] - 公司建立定期信息披露机制，披露温室气体排放等关键信息[200] - 公司支持董事会成员及高管参与外部培训，提升气候应对能力[200]

报告发布 - 公司发布2024/25年年度报告等多份报告[1][8] - 通讯文件中、英文版本已上载网站[1][8] - ESG报告仅以电子形式载于网站[2][9] 通讯方式 - 公司采用电子方式发布通讯，未来网站提供替代印刷本[3][4][10][11] - 非登记股东收通讯需提供邮箱，未提供需查网站[5][6][12] - 收印刷本可填回条或发邮件申请[7][12] 咨询与通知 - 咨询函件疑问工作日致电热线(852) 2862 8688[8][13] - 相关通知日期为2025年7月29日[14] 个人资料 - 回条资料用于电子通讯事宜，公司可披露转移[15] - 有权查核修改个人资料，可邮寄或邮件提出[15]

报告发布 - 发布2024/25年年度报告等多份报告[1][9] 文件形式 - 公司通讯文件中、英文版本已上载网站，可按需索取印刷本[1][9] - ESG报告仅电子发布，可书面申请印刷本[2][10] - 未来公司通讯中、英文版本将以电子替代印刷本[4][11] 股东建议 - 建议股东提供有效电子邮箱地址[5][12] - 未提供邮箱或收不到通知需主动查网站，公司发印刷本通讯[6][13] - 希望收未来通讯印刷本，填回条或发邮件，有效期一年[7][13] 咨询方式 - 对函件有疑问，工作日9:00 - 18:00致电热线(852) 2862 8688[8][14]

股东大会安排 - 2025年8月20日举行股东周年大会[3] - 8月15 - 20日暂停股份过户确定参会股东[4] - 欲参会投票须8月14日下午4时30分前交文件[4] - 参会投票记录日期为8月15日[4] 股息相关 - 宣派末期股息每股22.0港仙[4] - 8月26 - 28日暂停股份过户确定股息股东[5] - 欲获股息须8月25日下午4时30分前交文件[5] - 确定股息记录日期为8月26日[5] 董事安排 - 重选高德康、黄巧莲为执行董事，董炳根为独董[4] 股份处理 - 董事处理股份不得超已发行股份20%[6] - 公司可购回不超已发行股份10%[8] - 扩大第5项决议案授权数额为第6项购回股份数[10]

会议安排 - 公司将于2025年8月20日举行股东周年大会[3][52] - 填妥委任代表表格须不迟于会议或续会指定举行时间48小时前交回[29] - 2025年8月15日至20日暂停办理股份过户登记手续，确定参会投票股东名单，记录日期为8月15日[66] - 股东参会投票须于2025年8月14日下午4时30分前送交股票及过户文件[66] - 2025年8月26日至28日暂停办理股份过户登记手续，确定收取末期股息股东身份，记录日期为8月26日[66] - 股东获末期股息须于2025年8月25日下午4时30分前送交股票及过户文件[66] 股份相关 - 截至2025年7月18日，公司拥有11,563,828,473股已发行股份[18] - 获批发行授权后，公司最多可发行及配发2,312,765,694股股份[18] - 获批购回授权后，公司最多可购回1,156,382,847股股份[18] - 上一届股东周年大会所授发行及购回股份授权将在本次大会结束时届满[17] - 公司拟购回不超已发行股份总数（不包括库存股份）10%的股份，拟配发、发行及处置不超已发行股份（不包括库存股份）总数20%的新股份或出售、转让库存股份[20] - 最后实际可行日期，公司股份奖励计划受托人持有的未归属股份数目为59,680,000[29] - 最后实际可行日期，公司有11,563,828,473股已发行股份（无库存股份），534,489,999份购股期权未行使[34] - 全面行使建议购回授权，若大会前无股份变动，最多购回1,156,382,847股（已发行股份总数10%）；若所有未行使购股期权全面行使且期间无额外股份变动，最多购回1,209,831,847股[34] - 2025年1月15日至4月17日公司总计购回69,206,000股股份[41] - 已购回的34,774,000股、29,432,000股及5,000,000股股份分别于2025年2月、3月及7月注销[41] 董事相关 - 董事会现有八名董事，提名委员会提名高德康、黄巧莲、董炳根于股东周年大会上重选[23] - 全体独立非执行董事已任职超九年，董炳根、王耀、魏伟峰任期均为17年[27] - 2028年7月1日或之后首届股东周年大会结束时，任职九年或以上现任独立非执行董事不得构成多数；2031年7月1日或之后首届股东周年大会结束时，所有现任独立非执行董事不得再担任[27] - 目前每年应付给高德康先生的董事袍金为人民币330,000元[44] - 黄女士每年董事袍金为人民币330,000元[47] - 董先生每年董事袍金为人民币330,000元[49] 其他 - 公司于2006年7月10日在开曼群岛注册成立[7] - 公司根据2017年8月25日和2024年8月20日决议案采纳购股计划[9] - 控股股东目前控制公司股东大会投票权约60.77%，全面行使建议购回授权后将增至约67.52%[37] - 2024年7月至2025年7月（直至最后实际可行日期），股份每月最高成交价为5.14港元，最低为3.46港元[38] - 公司建议以内部资源为购回股份提供资金，全面行使建议购回授权不会对公司营运资金或资产负债水平有重大不利影响[36] - 若因股份购回导致股东投票权权益比例增加，可能触发强制收购建议义务，若公众持股低于25%，董事无意购回股份[37] - 董事将根据上市规则及开曼群岛适用法律行使建议购回授权[42] - 若股东批准建议购回授权，董事及其紧密联系人目前无意出售股份给公司[42] - 公司未接获核心关连人士关于出售股份的相关通知[42] - 高先生拥有7,028,074,140股股份权益，占已发行股份总数约60.77%[45] - 黄女士拥有16,763,697股股份权益，占公司已发行股本约0.14%[48] - 批准截至2025年3月31日止年度财务报表等报告[53] - 宣派末期股息每股22.0港仙[53] - 授权董事会厘定董事薪酬[53] - 委任核数师并授权董事会厘定其薪酬[53] - 董事可配发、发行等处理的股份总数不得超过决议案通过日已发行股份（不含库存股份）总数的20%[56] - 董事获授权购回的股份总数不得超过决议案通过日已发行股份（不含库存股份）总数的10%[63] - 扩大一般授权的数额为公司根据购回授权购回的股份总数，购回数额不得超过决议案通过日已发行股份（不含库存股份）总数的10%[61] - 有权出席投票股东可委派非股东受委代表投票，库存股份持有人无权投票[66] - 联名持有人仅排名较先者投票有效[66]

财务数据关键指标变化 - 2024/25财年集团营收259.02亿元，同比增长11.6%；归属权益股东净利润35.14亿元，同比增长14.3%；经营溢利49.67亿元，同比增长12.9%；经营溢利率提升至19.2%[23] - 2024/25财年收入为259.017亿元，较去年同期上升约11.6%[40] - 2025年毛利率57.3%，经营溢利率19.2%，净溢利率13.6%[16] - 2025年每股中期股息6.0港仙，末期股息22.0港仙，总计28.0港仙[16] - 集团复合年均增长率为16.3%[17] - 集团权益股东应占溢利复合年均增长率为23.9%[19] - 2024/25财年集团毛利由约138.335亿元增加7.3%至约148.399亿元，整体毛利率下降2.3个百分点至57.3%[148] - 2024/25财年集团经营溢利稳定上升12.9%至约49.669亿元，经营溢利率为19.2%，较去年同期上升0.3个百分点[151] - 2024/25财年集团分销开支约达85.238亿元，较去年同期增加5.8%，占总收入由34.7%下降1.8个百分点至32.9%[152] - 2024/25财年集团行政开支约达16.523亿元，较去年同期增加9.6%，占总收入由6.5%略微下降0.1个百分点至6.4%[153] - 2024/25财年集团融资收入由约3.742亿元下降0.8%至约3.713亿元，主要因汇兑损失[154] - 2024/25财年集团融资开支下降至约1.67亿元，较去年同期下降22.8%，主要因可换股债券利息费用下降[155] - 2024/25财年所得税开支由约14.211亿元上升至约15.965亿元，实际税率约为31.0%[156] - 董事会建议派发截止2025年3月31日止年度末期股息每股普通股港币22.0仙（约人民币20.1分）[157] - 2024/25财年集团经营活动产生现金净值约为39.818亿元，投资活动使用现金净值约为30.981亿元，融资活动使用现金净值约为29.414亿元[158] - 2025年3月31日集团银行借款约8.961亿元（2024年3月31日：7.684亿元），负债比率为5.3%（2024年3月31日：18.0%）[161] - 截至2025年3月31日年度员工成本约25.734亿元，上一财年同期约26.566亿元[180] 各条业务线表现 - 2024/25财年集团品牌羽绒服业务收入216.68亿元，占总收入83.7%，同比上升11.0%[25] - 2024/25财年波司登品牌收入184.81亿元，同比增长10.1%，连续荣登“全球最具价值服饰品牌榜50强”，《世界品牌500强》排457位[25] - 2024/25财年雪中飞品牌收入22.06亿元，同比增长9.2%[25] - 2024/25财年贴牌加工管理业务收入33.73亿元，同比增长26.4%[25] - 品牌羽绒服业务收入约216.682亿元，占总收入的83.7%，同比上升11.0%[41] - 贴牌加工管理业务收入约33.734亿元，占总收入的13.0%，同比上升26.4%[41] - 女装业务收入约6.511亿元，占总收入的2.5%，同比下降20.6%[41] - 多元化服装业务收入约2.09亿元，占总收入的0.8%，同比上升2.8%[41] - 2024/25财年波司登品牌收入同比上升10.1%，达约184.81亿元[45] - 2024/25财年，雪中飞品牌收入约为22.055亿元，同比增长9.2%；冰洁品牌收入约为1.266亿元，同比下降12.9%[106][109] - 2025年波司登品牌羽绒服收入184.81亿元，占比85.3%；雪中飞22.055亿元，占比10.2%；冰洁1.266亿元，占比0.6%；其他8.551亿元，占比3.9%；品牌羽绒服业务总收入216.682亿元，同比增长11.0%[110] - 2025年自营销售品牌羽绒服收入150.895亿元，占比69.6%；批发57.236亿元，占比26.4%；其他8.551亿元，占比4.0%；品牌羽绒服业务总收入216.682亿元，同比增长11.0%[111] - 2024/25财年贴牌加工管理业务收入约33.734亿元，占集团收入13.0%，同比上升26.4%，毛利率约19.1%，较上一财年同期下降1.5个百分点[118] - 贴牌加工管理业务来自前五大客户的收入约占该业务收入的90.4%[118] - 2024/25财年女装业务收入约6.511亿元，占集团总收入比重为2.5%，较去年同期下降20.6%[122] - 杰西女装2025年收入2.529亿元，占女装业务销售额38.8%，较2024年下降16.4%[122] - 邦宝女装2025年收入1.471亿元，占女装业务销售额22.6%，较2024年下降25.7%[122] - 柯利亚诺及柯罗芭女装2025年收入2.511亿元，占女装业务销售额38.6%，较2024年下降21.3%[122] - 女装业务自营收入2025年为6.029亿元，占比92.6%，较2024年下降21.0%[122] - 女装业务批发收入2025年为0.482亿元，占比7.4%，较2024年下降15.1%[122] - 2024/25财年多元化服装业务板块收入约2.09亿元，较去年同期增长2.8%[132] - 2024/25财年飒美特品牌校服业务收入约1.942亿元，较去年同期增长3.0%[135] - 2024/25财年多元化服装业务按销售类别划分，自营收入1.988亿元，占比95.1%，同比增长5.4%；批发收入860万元，占比4.1%，同比下降36.0%；其他收入160万元，占比0.8%，同比增长20.9%[133] - 2024/25财年集团旗下全品牌线上销售收入达75.754亿元，同比上升9.3%[141] - 2024/25财年品牌羽绒服业务及女装业务线上销售收入分别约为74.782亿元及9720万元，分别占品牌羽绒服业务、女装业务收入的34.5%及14.9%[141] - 2024/25财年线上销售的自营和批发收入分别约为68.81亿元及6.944亿元[141] 各地区表现 - 按地区划分，2025年3月31日华东零售网点45家，较去年减少9家；华中121家，减少18家；华北34家，减少4家；东北41家，减少7家；西北77家，减少7家；西南55家，减少7家[131] 管理层讨论和指引 - 公司确立聚焦“用户、零售、商品”为数字化转型发力点，首期订单控制在40%以内[29] - 公司将锚定“双聚焦”战略方向，完善多品牌矩阵[33] - 公司将从“品牌、产品、零售、供应链”等方面持续创新[35] - 公司将聚集“用户、商品、零售”推进智改数转，实现“经营数智科学化”目标[36] - 公司将加速做实“1+3+X”ESG战略框架及管治架构[36] - 公司将锚定“双聚焦”战略方向，向新提质、向高攀登[39] - 羽绒服业务从品牌、产品、渠道层面增强核心竞争力，强化“羽绒服第一品牌”心智[190][191] - 贴牌加工管理业务打造“业务开拓、供应链运营、技术领先”差异化核心竞争力[192] - 时尚女装业务以品牌定位为原点，优化业务发展模式，提升经营和管理效率[193] - 公司秉持“双聚焦”战略，聚焦羽绒服主航道和时尚功能科技服饰主赛道[189] - 公司构建以价值创造为导向的薪酬激励体系，确定固定薪资和浮动激励相结合的薪酬结构[182] - 公司重视企业文化建设和传承，认为文化是实现发展目标的根基和核心驱动力[185] - 公司围绕战略核心工作项开展系列活动，形成文化践行闭环，确保战略目标高效达成[186] - 2024/25财年公司高管共修共识，事业部核心管理层团队开展学习转化提升经营决策质量[188] - 公司战略方向是聚焦主航道、聚焦主品牌[200] - 公司以使命为根基、以顾客为中心、以品牌为引领，以创新为驱动[200] - 公司持续夯实品牌引领、产品领先、零售升级、优质快反四项核心竞争力[200] - 公司构建组织/机制/文化/人才、数智经营两项保障体系[200] - 公司把对内成就员工、对外温暖顾客、回馈社会视为己任[200] - 公司倡导并践行可持续时尚理念[200] - 公司发展目标是创百年品牌、树百年企业[200] 其他没有覆盖的重要内容 - 波司登羽绒服连续30年（1995 - 2024年）全国销量领先[4] - 2025年珠峰攀登窗口期，专业运动员身着波司登羽绒服成功登顶珠峰，海拔8848米[6] - 公司入选世界品牌实验室2024年「世界品牌500强」，名列第457位[14] - 公司入选世界品牌实验室2024年「亚洲品牌500强」，名列第268位[14] - 公司入选世界品牌实验室2024年「中国500最具价值品牌」，名列第76位[14] - 公司入选Brand Finance「2024全球最有价值服饰品牌50强」，名列第46位[14] - 公司入选Brand Finance「2024中国品牌价值500强」，名列第145位[14] - 公司入选国际品牌科学院「2024世界纺织服装品牌强度评价结果」，名列第8位[14] - MSCI明晟ESG（环境、社会和公司治理）评级为AA[14] - CDP全球环境信息研究中心2024年气候变化评分为B[14] - 2024/25财年公司发布“1+3+X”ESG战略框架，明确“2038年前实现运营环节净零排放”碳目标[30] - 公司MSCI（明晟）ESG评级上调至行业领先的AA级[30] - 公司捐赠1100多万元高品质羽绒服驰援西藏地震灾区[30] - 2024/25财年公司实现了稳中求进的发展目标[38] - 2024年春夏季波司登推出新款防晒衣，为非旺季销售增量提振贡献力量[51] - 2024年4月波司登与极地研究中心深化战略合作[53] - 2024年7月波司登在法国举办“融”概念秀[55] - 截至2025年3月31日年度，公司库存周转天数为118天，同比2024年3月31日同期上升3天[66] - 公司实施羽绒服行业领先的期/现货商品运营模式，首期订单控制在40%以内[69] - 2024/25财年，公司通过一体化库存管理平台，对全国直营8大仓及经销商12个小仓的库存统一管理[64] - 公司在实现Top款补货可得率达99%的基础上，首次将异常黑马款的补货可得率设定为新目标[70] - 2024/25财年，公司延续直营和批发订货完全分开的模式，确保首次订货比例保持较低占比，旺季实施小单快反拉式补货机制[63] - 2024年12月，波司登北京三里屯登峰概念店开幕[60] - 2024年12月，波司登与哈尔滨官方携手发布战略成果，推出联名系列并举办时尚大秀[61] - 2024/25财年，公司依托智能配送中心为多渠道提供高效服务[64] - 公司供应链从协同供应向主动供应和数智供应转型，升级迭代大商品价值链闭环体系和数智化建设[70] - 公司持续加大科研技术投入，聚焦打造“四新一一体”的科研创新能力[73] - 2024/25财年，波司登品牌在天猫及京东平台新增粉丝约700万，新增会员约300万，截止2025年3月31日共计会员约2100万[83] - 2024/25财年，波司登品牌在抖音平台新增粉丝超100万，截止2025年3月31日共计粉丝约1000万[83] - 公司将成本战略视为体系与组织综合能力的体现，从体系降本领先向综合成本领先到品牌顾客价值领先转型[74] - 公司在物流配送方面采取创新措施，保持合理成本前提下提升服务效率和用户体验，使物流配送能力在行业中保持领先[75][76] - 公司数字化转型聚焦智能设计、智能制造、智能物流、智能商品运营等领域，确立聚焦用户、零售、商品为未来发力点[79] - 公司在智能设计方面与浙江大学合作打造实验室，利用大数据驱动服装设计研发，打造“BSD.AI美学大脑”[79] - 公司在智能制造方面重塑智造体系，构建全链路协同新生生态，自主研发GiMS平台[80] - 公司在智能商品运营方面以全域数字化重构商业逻辑，推行“智慧门店 + 线上云店”模式，优化会员运营体系[82] - 2024/25财年公司数字化运营体系全面上线，以数字化变革为驱动力推进企业转型[82] - 公司构建以消费者为核心的全渠道用户管理体系，具备全生命周期管理、聚焦核心用户体验等五大特点[83][84][86] - 2024/25财年公司共申报专利466项，申报授权专利527项，截至2025年3月31日累计全部专利1498项[87] - 公司连续5年获得国家市场监督管理总局颁发的羽绒服排名首位的「企业标准领跑者」称号[88] - 2024/25财年，波司登

行业环境 - 2024年全球高端个人奢侈品市场规模下降1%至3640亿欧元，预计2025年继续下滑2%-5%，经济低迷和地缘政治导致消费信心下降 [2] - 奢侈品牌创意洗牌加剧不确定性，鞋履产品成为新战略重点，DIOR、LOUIS VUITTON等品牌加大投入，替代爆款包袋作为入门级产品护城河 [2] - 奢侈时尚市场呈现回归传统趋势，2026春夏系列中LOUIS VUITTON、DIOR等弱化logo转向复古正装风格，导致品牌辨识度降低和同质化问题 [3] 品牌战略与趋势 - 奢侈品牌加速跨界电影领域，Saint Laurent成立电影公司并推出6部电影，LVMH成立22 Montaigne公司专注娱乐内容开发，Prada基金会每年资助150万欧元支持艺术电影 [6] - 小众品牌如18East、CASEY/CASEY等凭借天然纤维与传统工艺构建独立美学体系，强调手工感与面料创新 [8] - 南亚文化成为奢侈品牌灵感新宠，LOUIS VUITTON 2026春夏男装系列融入印度刺绣和宝石镶嵌元素，印度品牌KartikResearch推动南亚风情国际化 [10] 消费行为与市场变化 - 成年女性转向购买大码童装以应对女装尺码缩水、设计不合理及价格过高问题，反映女装市场供给不足 [5] - 新消费三巨头Labubu、老铺黄金和蜜雪冰城分别以稀缺性、奢侈品属性和极致性价比走红，折射情绪价值与圈层认同的消费趋势 [9] - 核心商圈经历品牌更替，奢侈品撤离后高端运动品牌如始祖鸟、lululemon占据核心位置，通过数字化运营和体验式场景提升粘性 [13] 品牌动态与业绩 - 欧莱雅集团CEO强调多元化战略覆盖大众美容至奢侈品领域，新兴市场增速显著，年研发投入13亿欧元 [14] - COS两年内逆袭成为中产"新战袍"，2025年天猫618女装销量前五，通过"质价比+文化叙事"双轨战略成功 [15] - 波司登24/25财年收入增长11.6%至259.02亿元，净利润增长14.3%至35.14亿元，连续8年创新高，受益于科技赋能和户外运动热潮 [16] 产品与技术创新 - Nike推出都市运动鞋款AvaRover，搭载ReactX缓震科技和流线型TPU结构，与韩国设计师Hyein Seo合作打造末日美学风格 [17] - Daydream推出全球首款AI时尚购物助手，覆盖8000多个品牌近200万商品，获5000万美元种子投资 [20] - 迪卡侬南京新店采用"产品+服务+社群"创新模式，提供二手回收和装备维护Workshop等场景化服务 [24] 资本市场与扩张 - Shein拟秘密向港交所提交上市申请，估值或达500亿美元，可能成为2025年港股最大IPO [25] - 宝尊电商收购英国瑜伽服品牌SweatyBetty中国区业务，延续"买买买"转型战略但面临市场竞争加剧 [26] - 泡泡玛特跨界开设独立珠宝品牌popop，产品涵盖热门IP饰品但市场反应波动，多元化战略效果待观察 [28]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [3] 报告的核心观点 - 推荐行业优质标的，关注服装家纺、黄金珠宝、服饰制造领域基本面良好的公司 [2][3][16] - 关税政策缓和利好服饰制造板块公司估值提升，具备一体化和国际化产业链的龙头公司有望持续提升份额 [3][18] - 金价高企，消费者或更关注产品设计和品牌力，2025 年产品差异大、品牌力强的黄金珠宝公司有望跑赢行业 [3][17] 根据相关目录分别进行总结 本周专题：纺织服饰 2025Q2 基金仓位分析 - 纺服整体持仓比例处于 2022 年以来较低位置，饰品子版块持仓比例持续提升 [1][11] - 2025Q2 末纺织服饰行业基金重仓股持仓市值环比提升 8%至 127.2 亿元，占比提升 0.02pcts 至 0.41% [1][11] - 2025Q2 末服装家纺、纺织制造、饰品板块基金重仓股持仓市值分别为 56.5、16.3、54.5 亿元，占比分别为 0.18%、0.05%、0.18%，饰品板块持仓比例持续提升 [1][11] - 2025Q2 末纺织服饰行业持仓总市值前十大个股为老铺黄金、海澜之家等 [1][12] 本周观点：推荐行业优质标的 - 服装家纺关注基本面稳健的品牌公司，期待 2025 年业绩修复和估值提升，运动鞋服板块表现优，库存健康，细分赛道运动品牌增速快 [2][16] - 黄金珠宝关注产品和渠道力提升的公司，如周大福、潮宏基，周大福 FY2025 经营利润同比增长 10% [3][17] - 服饰制造推荐关注申洲国际、华利集团、伟星股份，关税政策缓和利好板块公司估值提升 [3][18] - 运动鞋服板块重点推荐安踏体育、特步国际、李宁；品牌服饰推荐海澜之家、稳健医疗、波司登；家纺板块关注罗莱生活 [5][19] 本周行情：纺织制造板块跑赢大盘 - 沪深 300 指数+1.69%，纺织制造板块+2.35%，品牌服饰板块+1.34% [22] - A 股周涨跌幅前三为红蜻蜓、华利集团、潮宏基，后三为联发股份、浔兴股份、ST 起步 [22] - H 股周涨跌幅前三为天虹国际集团、超盈国际控股、互太纺织，后三为安踏体育、中国利郎、维珍妮 [22] 近期报告 - 周大福 FY2026Q1 同店降幅继续收窄，内地线下同店降幅收窄、电商快速增长，港澳及其他地区 RSV 增长 7.8% [7][28] - 预计周大福 FY2026 营收增长 3%，经营利润略降 2%，归母净利润同比增长 26%至 74.5 亿港元，维持“买入”评级 [31] 重点公司近期公告 - 罗莱生活变更董事会秘书，薛霞辞职，丁玮接任 [33] 本周行业要闻 - 赵今麦成为萨洛蒙户外风尚代言人 [34] - 迪卡侬海口大英山店品牌形象全面升级 [34] - 2025 年上半年我国黄金消费量 505.205 吨，同比下降 3.54% [34] 本周原材料走势 - 截至 2025/07/22 末国棉 237 价格同比-23%至 21770 元/吨，截至 2025/07/25 末长绒棉 328 价格同比持平为 15549 元/吨 [35] - 截至 2025/07/25 末内棉价格高于人民币计价的外棉价格 1746 元/吨 [35]

苏州民营企业研发投入 - 苏州首次发布"2025苏州民营企业研发投入100家"名单，以企业年度研发费用为核心指标 [1] - 入围企业全年研发费用总额达630.82亿元，研发费用入围门槛为7281万元 [4] - 4家企业研发费用超50亿元，11家在10~50亿元之间，13家在5~10亿元之间，59家在1~5亿元之间，13家在7281万元~1亿元之间 [4] - 沙钢集团以77.58亿元研发费用位居榜首，盛虹控股集团67.72亿元第二，亨通集团59.27亿元第三，协鑫集团50亿元第四 [4] - 榜单中制造业企业达92家，包括计算机通信设备制造业31家、电气机械制造业10家、通用设备制造业8家等 [4] - 2024年苏州规上工业总产值达4.69万亿元，正向5万亿目标冲刺 [4] - 苏州累计培育创新联合体235家，规上工业企业研发机构建有率达80.6%，2025年目标为90% [6] 行业动态 - 雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资1.2万亿元，建设5座梯级电站 [7] - 成渝中线高铁将以400公里时速运营，开通后成渝间50分钟通达 [8] - 河南贾鲁河建设公司注册成立，注册资本10亿元，由河南交投全额出资 [9] - 浙江计划到2027年底建成5G基站30万个以上，5G工厂超1000个 [11] - 国家铁路局正在编制"十五五"铁路发展规划，重点完善铁路网络、提升运输效能、降低物流成本 [12] - "十四五"以来全国高铁营业里程增加1万公里，铁路固定资产投资累计近4万亿元 [12] 经济数据 - 上半年北京地区进出口1.53万亿元，出口3017.1亿元增长1.4%，首次突破3000亿元 [10] - 我国网民规模达11.23亿人，互联网普及率79.7%，60岁以上银发网民1.61亿人，农村网民3.22亿人 [13] - 人工智能产业规模突破7000亿元，连续多年保持20%以上增长率 [13] - 上半年全国快递业务量956.4亿件增长19.3%，业务收入7187.8亿元增长10.1% [14][19] - 广东上半年快递业务量234.2亿件居首，浙江161.4亿件第二，江苏75.5亿件第三 [16]