报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] - 目标价693.21港元（按1港元=0.86元人民币） [9] 报告核心观点 - Q2业绩筑底，品牌势能提升，金价上行具备业绩弹性 [2] - 公司定位高端，享有较为明显的品牌溢价，成长空间可期 [9] 业绩表现 - 2026H1收入198.08亿元/同比+60.3% [9] - 2026H1毛利81.74亿元/同比+73.7% [9] - 2026H1归母净利润42.67亿元/同比+88.2% [9] - 2026H1经调整净利润43.17亿元/同比+83.6% [9] - 2026H1经调整净利率21.8%/同比+2.8pct [9] - 拟派中期股息18.02元/股，对应归母净利润分红率约75% [9] 门店与渠道优化 - 2026H1门店收入154.09亿元/同比+43.5% [9] - 2026H1线上收入44.00亿元/同比+171.9% [9] - 线上收入占比22.2%/同比+9.1pct [9] - 中国内地收入164.91亿元/同比+53.3% [9] - 境外收入33.17亿元/同比+107.8% [9] - 境外收入占比16.7%/同比+3.8pct [9] - 截至6月底在16个城市35家头部商业中心开设45家自营门店 [9] - 2026H1单个商场平均销售业绩超过5亿元，继续位居全球奢侈品集团中国内地单商场店效及坪效第一 [9] 会员与品牌势能 - 截至6月底忠诚会员约73万人/较2025年末增加12万人 [9] - 2026年8月与国际五大奢侈品牌消费者平均重合率提升至84.6% [9] 盈利能力与财务指标 - 2026H1毛利率41.3%/同比+3.2pct [9] - 2026H1净利率21.5%/同比+3.1pct [9] - 利润率提升主要源于2025年末相对低成本库存储备、2026年2月底产品调价及营收增长带来的边际贡献 [9] - 销售及分销费用率11.08%/同比-0.77pct [9] - 行政费用率1.54%/同比-0.37pct [9] - 截至2026H1存货190.18亿元/较2025年末+18.5% [9] - 存货周转天数271天/2025年216天 [9] - 26H1经营性现金净流入20.08亿元 [9] 财务预测摘要 - 预测2026-2028年营业收入分别为329.50/355.15/409.74亿元 [4] - 预测2026-2028年归母净利润分别为65.86/71.28/83.74亿元 [9] - 预测2026-2028年营业收入增长率分别为21%/8%/15% [4] - 预测2026-2028年归母净利润增长率分别为35.3%/8.2%/17.5% [4] - 预测2026-2028年EPS分别为37.26/40.33/47.38元 [4] - 预测2026-2028年P/E分别为9.00/8.31/7.08倍 [4] - 预测2026-2028年毛利率分别为42.03%/42.14%/42.12% [10] - 预测2026-2028年销售净利率分别为19.99%/20.07%/20.44% [10] - 预测2026-2028年ROE分别为45.77%/39.71%/37.82% [10] 可比公司估值 - 可比公司潮宏基2026E PE为10.73倍 [13] - 可比公司曼卡龙2026E PE为21.92倍 [13] - 可比公司平均PE为16.32倍 [13]