该行维持此前对敏实的盈利预测不变，预计2025至2027年营收分别为278亿、320亿及369亿元，净利润 分别为28.5亿、34.3亿及40.7亿元。该行对敏实的港股目标价由40.28港元上调至49.71港元，维持"买 入"评级。 华泰证券发表报告指，敏实集团早前与绿的谐波签订框架协议，拟于美国成立合资公司开展人形机器人 关节模块业务，机器人业务全球化布局再落地。此前公司已于2025年12月与某龙头机器人公司签署欧洲 战略合作协议，布局整机代工及零件供应。展望后续，该行认为敏实传统业务有望保持稳健增长，电池 盒业务全球范围加速放量，机器人/ AI液冷/ 低空经济等战略新业务前瞻布局、多点开花，有望打开公 司中长期增长上限。 ...

文章核心观点 - 2026年1月化工行业价差环比改善，行业景气有望在2026年迎来上行 [1] - 供给侧资本开支增速自2025年6月以来持续下降，叠加“反内卷”政策引导，供给拐点临近 [2][18] - 需求侧引擎由地产链切换至消费品、大基建、新兴科技及出口，出口成为重要增长引擎 [2][9][15] - 中长期看，伴随欧美高能耗装置退出、亚非拉地区经济增长及国内制造业出海，行业增长空间广阔 [1][4] 行业整体价差与景气度 - 2026年1月末CCPI-原料价差为2631，处于2012年以来15%分位数，较2025年末的2500点环比扩大 [1][6] - 价差改善受国际油价震荡上行、资源品涨价情绪外溢及春节前补库需求提振 [1][6] - 2025年全年化学原料与制品制造业PPI同比下滑，行业库存仍偏高 [6] - 伴随供给端修复及内需与出口复苏，大宗化工品有望迎来景气复苏 [6] 供给侧分析 - 2025年全年化学原料与化学制品业固定资产完成额累计同比下降8.0% [2][18] - 行业资本开支增速自2025年6月以来持续下降，产能投放周期拐点临近 [18] - 竞争加剧导致2022年下半年以来多数子行业盈利中枢显著下移，企业资本开支意愿降低 [2][18] - “反内卷”政策有望助力供给端协同及落后产能出清 [4][34] 需求侧分析 - 2026年1月国内PMI为49.3 [2][9] - 2025年全年地产数据疲软：房屋新开工面积、竣工面积、商品房销售面积累计同比分别下降20.4%、18.1%、8.7% [9] - 汽车、空调、冰箱等终端产品2025年产销量累计同比保持正增长 [2][9] - 化工品需求引擎已由地产链驱动逐步切换至消费品、大基建、新兴科技等领域 [2][9] - 2025年全年出口金额累计为37718亿美元，累计同比增长5.5%，出口维持正增长 [15] - 国内化工品拥有全球成本优势，在欧美高能耗装置退出、亚非拉经济增长背景下，出口成为重要增长引擎 [1][15] 原油市场动态 - 2026年1月受委内瑞拉、伊朗地缘紧张局势影响，油价震荡上行 [6][21] - 1月30日WTI/Brent期货价格收于65.21/70.69美元/桶，较12月末上涨13.57%/16.17% [21] - 上调2026年布伦特均价预测至65美元/桶（此前预测为62美元/桶） [21] - 长期看，主要产油国边际成本及“利重于量”诉求对油价形成支撑，中枢存60美元/桶底部支撑 [21] 产品价格月度表现 - **主要提价产品及驱动因素**：受锂电储能增长预期、原油价格上涨、北半球供暖季驱动，提价产品包括荷兰TTF基准（月涨39%）、丁二烯CFR（月涨32%）、工业级碳酸锂（月涨31%）、对硝基氯苯（月涨22%）等 [3][35][36] - **主要跌价产品及原因**：受前期供方挺价回调、检修装置复产、下游高价接受度减弱影响，跌价产品包括甲基三氯硅烷（月跌20%）、PLA（月跌14%）、己二胺（月跌13%）、烯草酮原药（月跌8%）等 [3][35][36] - **价差扩大产品**：PVDF-电石-AHF-氯气价差月涨6475元至40414元/吨，PTFE-R22价差月涨5000元至22500元/吨 [36] - **价差收窄产品**：PLA-乳酸价差月跌3000元至6170元/吨，丙烯酰胺-丙烯腈价差月跌1595元至4367元/吨 [36] 二级市场表现 - 2026年1月，SW基础化工指数上涨12.72%，SW石油石化指数上涨16.31% [36] - 华泰化工重点监测的35个子行业中，印染化学品（涨27.03%）、石化原料（涨22.46%）、氯碱（涨22.19%）涨幅靠前 [36] - 橡胶轮胎（涨1.40%）、民爆（涨2.99%）、膜材料（涨3.76%）涨幅靠后 [36] 重点子行业回顾 烯烃及衍生品 - **乙烯**：新装置投产叠加前期检修装置重启，价格走低，成本上行导致不同工艺路线价差收窄 [38] - **下游产品**：出口和装置波动利好苯乙烯价格上涨；美国寒潮推高天然气价格，支撑乙二醇市场上行；宏观因素提振PE价格价差修复 [38] 丙烯 - 1月价格逐步走高，各工艺路线价差均有所扩大，主因原料价格强势支撑及部分装置负荷波动致现货收紧 [47] - **下游产品**：环氧丙烷因供应收紧价差延续高位，其他产品价格价差延续走低趋势 [47] 化纤 - **PX（对二甲苯）**：2024-25年国内产能增长暂停，下游PTA需求提升，叠加韩国装置波动，PX价格价差显著提升 [56] - 2026年国内无明确PX新增产能，供需格局趋紧下行业高景气有望延续，并带动下游PTA-聚酯产业链利润修复 [56] - **涤纶长丝**：1月国际油价上涨，成本支撑叠加主流企业减产挺价，长丝价差有所修复 [59][67] - **己内酰胺（CPL）**：1月上旬供应恢复价格下行，中下旬上游纯苯上涨及行业商讨减产10%，价格逐步反弹 [68] 煤化工 - **煤炭**：1月煤矿产量增长，下游库存充足，价格延续回落 [73] - **甲醇**：伊朗局势紧张推高期现货价格，但国内供给充足，价格反弹有限 [73] - **醋酸**：企业降负运行、贸易商库存低位形成支撑，但下游接受度不佳致价格高位小幅回落 [73] - **尿素**：国内春耕备货需求渐至，企业和渠道商积极挺价 [73] - **MTO/煤制乙二醇**：国际油价高位震荡，油煤差扩大下煤制丙烯、乙二醇等产品价差修复 [73] 纯碱和氯碱 - **纯碱**：1月煤价回落、原盐价格下行，氨碱法、联碱法价差环比扩大，但天然碱新产能爬坡致供给宽松，景气延续低位 [81] - **PVC**：出口取消退税政策落地，窗口期外盘订单增多带动价格修复，当前利润处于成本线附近 [84] - **烧碱**：1月下游氧化铝供需矛盾突出，仅维持刚需采购，价格延续下行，景气度或有下行可能 [88] 钛白粉 - 下游地产、涂料等领域需求偏弱，仅维持刚需采购 [90] - 成本端钛矿价格承压下行，硫磺/硫酸上涨压缩盈利空间，行业延续量价承压 [90] 有机硅/工业硅 - **有机硅（DMC）**：2025年第四季度以来龙头企业积极挺价，行业落实减产，下游硅橡胶受益于新能源需求旺盛，叠加原料工业硅价格回调，价差空间扩大，有望于2026年迎来景气复苏 [94] - **工业硅**：2025年11月至2026年1月下游多晶硅、有机硅减产导致需求不佳，价格底部徘徊，高位库存压力突出 [100] 制冷剂 - 临近2025年底，生产配额紧缺，主流三代制冷剂价格维持高位，头部企业控量提价 [103] - R134a因造船、轨交等场景需求增长，有望接替R32成为2026年值得关注的涨价品种 [103] - 印度由于缺少萤石资源，新产能投放缓慢，中国仍是全球HFCs主要供给力量 [103] 聚氨酯 - **MDI**：1月纯MDI/聚合MDI均价环比分别下降6.3%/4.5%至17820/14180元/吨，MDI综合价差环比下降1000元至10680元/吨，主因前期检修装置复产及终端需求牵制 [107] - **TDI**：1月均价环比下降2.5%至14260元/吨，价差环比下降413元至9962元/吨，下游补库意愿偏弱，但供方挺价意愿较强 [107] - **氨纶**：1月底氨纶40D均价月同比上涨0.4%至23100元/吨，企业协同提价释放利好信号 [107] 塑料 - 1月受国际油价偏强影响，多数塑料产品均价同比上升，但下游需求偏弱致成本传导有限，产品价差整体略有缩窄 [115] - ABS因原材料丁二烯、苯乙烯现货偏紧，价格同比上涨7.3%至9225元/吨，但价差下降75元至1253元/吨 [115] - PC因现货供应紧张，1月均价同比上涨0.9%至14179元/吨，供需格局较好有望率先复苏 [115] 轮胎 - 1月末半钢/全钢轮胎原材料价格指数月环比分别上涨11.8%/8.3%至120/119点，主因丁二烯与炭黑价格快速拉涨 [119] - 欧盟取消对中国半钢反倾销初裁，中国半钢重获出口窗口期，预计2026年第一季度出口激增 [119] 农药 - 2026年1月农药价格整体底部盘整，部分品种上涨 [123] - 草甘膦价格因需求淡季下滑，阿维菌素因行业协作组会议召开、主流厂家提价而上涨 [123] 化肥 - 2026年1月氮肥、钾肥价格小幅上涨 [129] - 尿素因印度招标、供给偏紧而小幅上涨；磷酸二铵价格稳定；氯化钾因供给偏紧价格小幅上涨，开工率下降 [129] 氨基酸 - 2026年1月赖氨酸、蛋氨酸价格因部分厂家挺价及企业停产检修而有所上涨 [141] - 2025年12月我国赖氨酸、苏氨酸出口量同比上涨 [141] 维生素 - 2026年1月维生素E价格上涨，主因主流厂家提高报价 [151][152] - 维生素A价格在需求淡季下维持稳定 [151] 甜味剂 - 三氯蔗糖、安赛蜜等产品自2022年以来价格整体偏弱 [156] - 2024年9月以来头部企业挺价动力较强，价格自底部有所回升，2026年1月价格维持稳定 [156] 投资关注方向 - **油气**：油价筑底后库存损失减少，炼化有望迎来盈利低迷下的景气反转 [4][34] - **大宗化工品**：盈利或已触底，产能扩张拐点已至，“反内卷”政策或助力价差加快磨底回升 [4][34] - **下游制品/精细品**：合成生物技术推动降本，工程材料及精细化工增量业务驱动新增长；海外农药低库存或带动出口需求 [4][34] - **出口驱动及成功出海的化学制品**：头部企业出海有利于依托制造优势获取份额提升，避开国内竞争内卷，全球关税提升利好中国品牌性价比优势扩大 [4][34] - **高股息资产**：低利率环境下吸引力增强，化工行业资本开支下降或提升主动分红意愿和能力，磷资源有望维持至少3年高景气 [4][34]

公司融资活动 - 华泰证券成功发行本金总额为10,000百万港元（即100亿港元）的H股可转换债券 [1] - 该可转换债券为零息债券，将于2027年到期 [1] - 债券已于2026年2月10日完成发行 [1] 发行条款与安排 - 该债券为零息可转换为公司H股股份的债券 [1] - 债券发行所依据的认购协议中的所有先决条件均已达成 [1] - 债券计划在维也纳证券交易所运营的Vienna MTF市场上市 [1] 信息披露与后续程序 - 公司此前于2026年2月3日通过上海证券交易所网站披露了拟发行该债券的公告（公告编号：临2026-017） [1] - 关于债券发行的详细情况可参阅公司刊登在香港联合交易所网站的相关公告 [1] - 公司后续将根据中国证监会的规定，及时履行债券发行的相关备案程序 [1]

新增销售渠道与费率优惠 - 自2026年2月11日起，北京创金启富基金销售有限公司新增销售平安基金管理有限公司旗下部分基金，投资者可通过该渠道办理开户、申购、赎回、定投及转换等业务 [1] - 投资者通过创金启富申购、定期定额申购或转换上述基金，可享受费率优惠，具体优惠活动的费率折扣由创金启富决定和执行 [2] 多只基金春节假期前暂停申购业务 - 平安金管家货币市场基金、平安中证同业存单AAA指数7天持有期证券投资基金、平安财富宝货币市场基金及平安短债债券型证券投资基金均将在2026年春节假期前暂停申购、转换转入及定期定额投资业务 [4][8][14][18] - 上述基金的申购等业务暂停时间为2026年2月12日至2026年2月23日，自2026年2月24日起恢复办理，期间赎回及转换转出业务照常办理 [4][6][8][10][14][17][18][20] - 暂停业务期间，投资者通过包括创金启富在内的众多指定销售渠道提交的有效申购申请，注册登记机构将于2026年2月24日进行确认，投资者将从该日起享受基金收益 [5][9][16][19] 新增ETF流动性服务商 - 为促进市场流动性和平稳运行，自2026年2月11日起，平安基金管理有限公司新增方正证券股份有限公司为平安恒生港股通科技主题交易型开放式指数证券投资基金的流动性服务商，该基金场内简称为港股通科技ETF平安，代码为159152 [12] 新基金成立 - 平安新锐量化选股混合型发起式证券投资基金的基金合同于2026年2月11日生效 [21] - 该基金募集期间，公司高级管理人员、基金投资和研究部门负责人以及本基金的基金经理持有该基金的份额数量区间均为0份 [21] - 基金管理人将在基金合同生效之日起不超过3个月内开始办理赎回业务，申购开始日期将由基金管理人依法决定并公告 [22]

行业资本运作核心观点 - 证券行业资本运作节奏加快，呈现两条明确路径：中小券商通过强化对子公司控制权以补齐业务牌照短板；头部及处于整合期的券商则侧重于通过资本注入撬动业务协同的增量空间 [1] - 核心驱动力源于全面注册制深化与行业竞争加剧，券商急需通过资本注入提升子公司净资本实力，以满足公募基金、两融、衍生品等业务的监管门槛和风控要求 [1] - 更深层次的逻辑在于，强化“母子协同”已成为战略必选项，旨在打通业务闭环，提升综合服务能力 [1] 强化母子协同与公募基金布局 - 公募基金牌照是券商完善资管布局、提升客户服务能力的关键环节，对于中小券商而言，通过收购或增资实现控股是快速获取产品创设能力、优化收入结构的直接方式 [2] - 华安证券拟以2646.16万元增资华富基金，持股比例由49%提升至51%，旨在成为控股股东，进一步完善公司财富管理业务布局 [2] - 除华安证券外，上海证券在2025年9月获批100%受让前海联合基金股权，实现全资控股；兴业证券等券商则持续深化对旗下公募子公司的管控，构建“控股+参股”的公募矩阵 [2] - 券商对公募子公司的增资逻辑在于财富管理转型红利，公募牌照具有稀缺性，管理费收入稳定，且能与券商的经纪、投顾业务形成深度协同，是实现“券商+公募”双轮驱动的关键 [3] 整合期券商的资本运作重点 - 处于整合期的券商，资本运作更聚焦于强协同、提效能，与中小券商抢牌照、补短板的逻辑不同 [3] - 国联民生拟向民生证券增资2亿元，持股比例保持不变，资金专项用于财富管理业务发展和信息技术投入，旨在推动民生证券与母公司业务深度融合，聚焦财富管理、数字化服务等核心领域提质增效 [3] 向期货与另类投资业务增资 - 随着衍生品市场扩容及另类投资监管规范，期货与另类子公司成为券商多元化盈利及服务实体经济的重要载体，增资成为提升净资本、抵御风险及拓展业务的必要手段 [4] - 东吴证券在2025年12月拟出资4.03亿元，与关联方共同向东吴期货按原股权比例增资，以提升期货子公司净资本水平，扩大业务规模、拓展盈利空间及巩固市场地位 [4] - 国海证券在2025年10月宣布向另类投资子公司国海投资增资5亿元，旨在打造股权投资业务特色，更好发挥功能性作用 [4] - 对期货子公司的增资主要服务于场外衍生品、做市及风险管理业务扩张，契合了机构客户对对冲工具需求的上升 [6] 向国际业务增资以布局全球化 - 头部券商积极响应资本市场高水平开放，密集向国际子公司输送“资本弹药”，增资金额屡创新高 [4] - 华泰证券在2026年1月宣布拟向华泰国际增资不超过90亿港元；同月，广发证券通过配售H股、发行H股可转债的“组合拳”，成功募集资金超61亿港元，用于向境外附属公司增资 [4] - 华泰证券在2月3日公告拟发行100亿港元H股可转换债券，募资主要用于支持公司的境外业务发展，该债券已于2月10日完成发行 [5] - 招商证券在2025年12月董事会同意由招证国际向其全资子公司分次增资不超过90亿港元 [6] - 对国际子公司的密集注资瞄准了跨境投行、中资企业“出海”服务，头部券商正借此布局全球资产配置生态，抢占国际化竞争的制高点 [6]

三家券商香港子公司资本运作新动向 - 华泰证券完成发行100亿港元的H股零息可转换债券 债券于2026年2月10日发行完成 将于维也纳证券交易所的Vienna MTF市场上市[2] - 东北证券获得中国证监会批复 同意以自有资金5亿港元在香港设立全资子公司东证国际金融控股有限公司[4] - 华安证券获得中国证监会无异议函 同意向香港全资子公司华安证券（香港）金融控股有限公司增资5亿港元[6] 华泰证券具体融资与资金用途 - 本次发行的H股可转换债券本金总额为100亿港元 将于2027年到期[2] - 发行债券所募资金在扣除费用后 将用于境外业务发展及补充营运资金 旨在增强公司对国际市场风险及挑战的应对能力[4] - 公司董事会已于1月23日同意向全资子公司华泰国际金融控股有限公司增资不超过90亿港元 以支持境外业务发展[4] 东北证券香港子公司设立要求 - 公司需依法办理外汇资金进出相关手续以完成出资[4] - 公司需依照香港法律法规完成东证国际的设立工作 并确保其遵守当地法规及接受香港证券监管机构的监管[6] 华安证券增资决策程序 - 公司对香港子公司增资5亿港元的议案已于2025年4月9日经第四届董事会第二十五次会议审议通过 计划使用境内自有资金[9]

债券付息安排 - 公司发行的“23华泰G5”债券将于2026年2月13日派发利息 [1] - 本次付息计息期间为2025年2月13日至2026年2月12日 [1] - 本期债券票面利率为3.39% [1] 债券付息细节 - 每手债券面值为1000元 [1] - 每手债券派息金额为33.9元 [1] - 派息金额为含税金额 [1]

债券付息安排 - 华泰证券发行的“23华泰G5”债券将于2026年2月13日派发利息，付息期间为2025年2月13日至2026年2月12日 [1] - 本期债券票面利率为3.39%，每手债券面值为1000元，对应派息金额为33.9元（含税） [1]

上市信息 - 公司A股于2010年2月26日在上海证券交易所上市，代码601688[3] - H股于2015年6月1日在港交所主板上市，代码6886[3] - 全球存托凭证于2019年6月在伦交所上市，代码HTSC[3] 债券信息 - 债券简称23华泰G5，代码138886[4][5] - 本年度计息期限2025年2月13日至2026年2月12日[5] - 票面利率3.39%，每手派息33.90元（含税）[5] - 债权登记日2026年2月12日，付息日2月13日[5]

公司再融资事件 - 华泰证券H股可转换债券已于2026年2月10日完成发行，将在维也纳证券交易所的Vienna MTF上市 [1] - 此次发行债券将于2027年2月8日到期，初始转换价定为每股H股19.70港元 [1] - 若全部转换，将新增5.07亿股H股，相当于现有已发行H股数目的约29.53%及现有已发行股份总数的约5.62% [1] - 扣除相关费用后，本次发行预计净募集资金约99.25亿港元，将用于支持公司境外业务发展及补充营运资金 [1] 市场反应与股价表现 - 在2月3日宣布拟发行100亿港元H股可转债后，公司A股和H股股价双双重挫，A股下跌4.05%，H股下跌8.24% [2] - 今年以来（2026年以来），华泰证券A股跌幅超过4%，H股跌幅则超过5% [2] - 初始转换价较公告前最后交易日收盘价溢价约6.78%，较前五个交易日平均收盘价溢价约5.09% [1] 机构观点与影响分析 - 开源证券指出，市场对华泰证券再融资已有预期，本次公告转债发行在预期内，属于“靴子落地” [2] - 该机构认为，再融资短期对股价尤其是港股有压制，但本次H股转债全部转股对总股份稀释5.6%，比例不高，且以转债方式、溢价发行，影响较小 [3] - 东吴证券指出，本次可转债发行对H股稀释影响较大，对A股影响较小 [3] - 东吴证券静态测算，可转债转股前，公司杠杆率预计将增至3.91倍，转股后将下滑至3.73倍，对公司整体杠杆率影响较小 [3] - 公司选择发行可转债融资，一方面是由于发行成本更低，另一方面相较于配股对市场的影响更小 [3] 融资用途与业务展望 - 募集资金将用于支持公司境外业务发展 [1] - 东吴证券预计资金将主要用于股衍、FICC、财富和资管等方向，有望巩固公司在中资券商海外子公司第一梯队的地位，开辟新的增长曲线 [4] - 当前券商海外业务处于高景气阶段，国际子公司资本利用效率更高，ROE高于国内业务，杠杆上限更高 [3] - 华泰海外子公司2025上半年年化ROE为9.22% [3] - 本次增资有望驱动公司中长期ROE持续提升 [3] 财务预测与估值 - 东吴证券结合公司经营情况，上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为171亿元、201亿元、210亿元（前值分别为159亿元、176亿元、187亿元），对应增速分别为11%、18%、4% [4] - 当前市值对应2025-2027年PB分别为1.13倍、1.04倍、0.97倍 [4] - 当前公司股价PB（LF）为1.20倍 [3]