行业投资评级 - 报告对非银行业维持"推荐"评级 [5] 核心观点 - 当前利率环境利好险企 2025年发展前景 [1] - 中国香港《施政报告》提出多项金融改革措施 包括强化股票市场、构建国际债券市场、发展金融科技和绿色金融 [2] - 政策定调积极 财政政策更加积极 货币政策适度宽松 有望持续提振市场情绪 [4] - 保险作为中长期资金入市 权益配置有望持续扩大 人身险预定利率调降有望降低险企负债成本 [4] - 资本市场回稳向好 市场交投活跃度保持高位 两融余额扩大 券商业绩修复趋势有望延续 [4] - 中国香港股票与债券市场制度优化调整 有望拓展内地非银机构南向投资机会 [4] 市场表现回顾 - 本周(2025 09 15-2025 09 19)各大指数升降不一：上证综指-1 30% 深证成指+1 14% 沪深300指数-0 44% 创业板指数+2 34% [8] - 非银金融板块整体回落：非银金融(申万)-3 66% 证券Ⅱ(申万)-3 51% 保险Ⅱ(申万)-4 76% 多元金融(申万)-0 50% [8] - 主要券商个股表现：中国银河-2 79% 中信证券-4 94% 国泰海通-5 01% 华泰证券-6 06% [8] - 主要保险个股表现：中国人寿-2 45% 中国平安-4 47% 中国太保-6 51% 新华保险-7 39% [8] 证券业务表现 - 经纪业务：本周沪深两市累计成交0 80万亿股 成交额12 45万亿元 A股日均成交额2 49万亿元 环比上周+8 55% 同比+344 52% [15] - 投行业务：截至2025年9月19日 年内累计IPO承销规模630 28亿元 再融资承销规模9547 88亿元 分别达到2024年的101%和552% [15] - 信用业务：两融余额24024 13亿元 较上周+2 16% 同比+75 21% 占A股流通市值2 45% [15] - 股票质押：场内外股票质押总市值30250 46亿元 较上周+0 40% 同比+37 99% [15] 保险业务表现 - 中国太保2025年1-8月保费收入：太保寿险2170 50亿元 同比增长13 2% 太保财险1428 09亿元 同比增长0 4% [36] - 新华保险2025年1-8月保费收入1580 86亿元 同比增长21% [36] - 2024年累计寿险保费增速：中国人寿4 7% 平安人寿7 8% 太保寿险2 4% 新华保险2 8% 人保寿险5 3% [19] - 2024年累计财险保费增速：人保财险4 3% 平安财险6 5% 太平洋财险6 8% [24] 流动性状况 - 货币资金面：本周央行净投放5923亿元 开展1 83万亿元逆回购操作 [27] - 资金利率上行：银行间质押式回购利率R001上行9bp至1 50% R007上行3bp至1 52% DR007上行3bp至1 51% [27] - SHIBOR隔夜利率上行9bp至1 46% 6个月AAA同业存单收益率下行1bp至1 64% [27] - 债券收益率变动不一：1年期国债收益率下行1bp至1 39% 10年期国债收益率基本持平于1 87% 30年期国债收益率基本持平于2 20% [27] 公司动态与融资活动 - 中国太保完成155 56亿港元H股可转换债券发行 采用零息债券结构 于9月19日在香港联交所上市交易 [1][36] - 多家券商完成债券发行：广发证券发行47 3亿元公司债券 票面利率1 93%-1 95% 申万宏源发行69亿元公司债券 票面利率1 76%-1 91% 华西证券发行20亿元公司债券 票面利率2 08% [36] - 中国银河发行50亿元永续次级债券 首个定价周期票面利率2 40% [36] - 中国平安2025年度长期服务计划购得7461 50万股H股股票 占总股本0 412% [36] 政策与市场发展 - 中国香港《施政报告》提出巩固国际金融中心地位 通过"科企专线"协助内地科技企业来港融资 [2] - 研究优化"同股不同权"上市规定 探索缩短股票结算周期至T+1 推动更多海外企业来港第二上市 [2] - 推动港股人民币交易柜台纳入"股票通"南向交易 [2] - 债券市场方面 推动使用离岸中国国债作为不同清算所抵押品 商讨在港推出离岸国债期货 [3] - 扩充互换通下利率衍生品种类 推动场外衍生工具发展 与内地适时推出跨境人民币回购业务 [3] 投资建议标的 - 保险板块重点关注：阳光保险、中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿和中国财险 [4][39] - 证券板块重点关注：中信证券、华泰证券、国泰海通和广发证券等头部券商标的 [4][39]

新能源汽车行业 - 中国新能源汽车累计销量突破4000万辆，产销量连续10年全球第一 [2] - 欧盟对中国电动汽车征收反补贴税，中方呼吁消除市场壁垒并鼓励公平竞争 [3] 金融机构动态 - 中国太保完成155.56亿港元H股零息可转换债券发行，并于香港联交所上市 [8] - 香港上海汇丰银行下调港元最优惠利率12.5个基点至5.125%，美元储蓄存款利率降至0.25% [9] - 瑞银预测美联储到2026年第一季度可能进一步降息75个基点，下行情景下降息幅度或达200-300个基点 [10] 资本市场数据 - A股三大指数下跌，上证指数跌1.15%，深证成指跌1.06%，创业板指跌1.64%，全市场成交额约3.16万亿元 [12] - 两市融资余额增加126.46亿元，总额达23806.13亿元 [13] - 恒生指数跌1.35%，华虹半导体涨超8% [14] 公司战略与合作 - 华为强调算力是人工智能发展的关键，对提供可持续充裕算力充满信心 [15] - 深度求索声明从未要求用户向个人账户付款，并打击冒用公司名义的诈骗行为 [16] - 上海证券交易所与阿曼马斯喀特证券交易所签署合作备忘录，推动两地资本市场合作 [6] 公司经营与风险 - *ST创兴董事长被采取强制措施，但与公司无关，总经理代行职责 [17] - 天普股份股价严重偏离基本面，存在快速下跌风险，控制权变更存在不确定性 [18][19] - 长安汽车全面兑现60天账期承诺，并布局人形机器人、飞行汽车等新兴产业 [20] 供应链与合作协议 - 深圳华强为宇树科技提供电子元器件 [21] - 富临精工与宁德时代签订15亿元预付款协议，锁定磷酸铁锂供应量 [22] 行业标准与政策 - 中国牵头研制油气管道领域国际标准，统一287项术语定义 [7] - 农业农村部提示"中国三农"App涉嫌非法集资，与部委无关 [4][5]

发行概况 - 公司完成发行155.56亿港元零息H股可转换债券 债券于2030年到期 [1] - 可转换债券于2025年9月18日完成发行 将于9月19日在香港联交所上市交易 [1] - 债券发行先决条件已全部达成 公司将按规定履行后续备案程序 [1] 债券条款 - 债券为零息可转换债券 可转换为公司H股股份 [1] - 发行依据公司9月11日披露的一般性授权公告执行 [1] - 债券本金总额为155.56亿港元（15,556,000,000港元） [1]

公司融资动态 - 中国太保完成发行155.56亿港元H股可转换债券 [1] - 可转换债券所有先决条件均已达成并于9月18日完成发行 [1] - 该债券将于9月19日在香港联合交易所上市交易 [1]

中国太保H股可转债发行 - 中国太保发行H股可转债实现零票息溢价发行 融资规模达155.56亿港元 长线投资者认购比例超过七成 转股溢价率为25% 初始转换价为每股39.04港元 发行价格为债券本金额的100.15% [2] - 该交易创下多项纪录：境内外同时上市国有金融企业首单境外可转债 历史上最大规模港元零票息可转债 近20年首单负收益率港元可转债 2025年至今亚太区金融机构板块最大海外再融资项目 [2] - 截至9月11日收盘 中国太保H股报33.16港元 低于转股价格 [2] 中国平安类似资本运作 - 中国平安于今年6月发行H股可转债 融资规模约117.65亿港元 同样为零息债券 初始转换价为每股55.02港元 [2] - 截至9月11日收盘 中国平安H股报56.35港元 高于转股价格 意味着转股可获得收益 [3] - 中国平安在发行可转债同时注销约1.03亿股A股股份 导致总股本减少 [4] 资本运作战略意图 - 境外发行零息可转债可实现低成本融资 补充公司资本 为医养和科技等长期战略提供资金支持 [1][6][7] - 募集资金主要用于支持保险主业及公司战略发展 增强应对经济周期的可持续资本供给能力 提升资本使用效率 [6] - 可转债转股前对偿付能力无影响 转股后可增加核心偿付能力充足率与综合偿付能力充足率 [6] 资本运作市场影响 - H股可转债转股有利于提升险企H股流动性 吸引更多境外投资者 提高交易活跃度 [1][4] - 回购注销A股股份有利于抬升A股股价 提高每股收益 [1][4] - H股普遍较A股折价 在折价率下降背景下 H股上升潜力更大 可转债投资者可通过转股获得较好投资回报 [4] 行业发展趋势 - 境外债权融资工具约束少等优势凸显 金融机构通过合理资本补充有助于维持长期稳健经营 [6] - 港股市场活跃度明显提升 险企H股股价估值有所修复 市场人气回暖 境外投资者关注度回升 [6] - 预计后续可能有更多险企选择在H股进行再融资操作 [6]

投资评级与目标价格 - 维持"增持"评级 目标价格为50.08元/股 对应2025年P/EV为0.8倍 [3][7][13] - 当前股价为37.44元/股 较目标价存在33.8%上行空间 [7] 核心观点与事件概要 - 公司拟发行155.56亿港元零息H股可转债 到期日为2030年9月 发行价为本金额的100.15% [13] - 初始转换价为每股39.04港元 较公告前收盘价溢价21.24% [13] - 若全部转股 将对应转换后H股的12.55%及总股本的3.98% [13] - 发行目的为补充资本实力 支持"保险+健康+养老"生态布局及"大康养、人工智能+、国际化"三大战略 [13] - 募集资金用途包括支持保险主业、战略推进及补充营运资金 [13] 财务表现与预测 - 2024年营业收入404,089百万元 同比增长25% 2025年预计392,552百万元 [5] - 2024年归母净利润44,960百万元 同比增长65% 2025年预计45,945百万元 [5] - 每股收益2024年4.67元 2025年预计4.78元 [5] - 净资产收益率2024年15% 2025年预计保持15% [5] - 新业务价值2024年13,258百万元 同比增长20.9% 2025年预计18,701百万元 [14] - 内含价值2024年562,066百万元 2025年预计621,396百万元 [14] 资本状况与偿付能力 - 截至2025年二季度末 寿险核心偿付能力充足率136.0% 产险核心偿付能力充足率195.8% [13] - 低利率环境下偿付能力仍承压 存在资本补充需求 [13] - 可转债发行将改善资本结构 提升海内外业务布局灵活性 [13] 估值指标 - 2025年预计市盈率7.84倍 市净率1.16倍 [5][14] - 每股净资产2024年30.29元 2025年预计32.28元 [14] - 每股内含价值2024年58.4元 2025年预计64.6元 [14] 股价表现 - 52周股价区间29.09-41.57元 总市值360,186百万元 [8] - 近12个月绝对升幅29% 相对指数表现落后10个百分点 [12]

董事会决议 - 第十届董事会第十七次会议于2025年9月10日在上海召开 全体13名董事出席并表决[1] - 会议审议并通过关于发行H股可转换债券并在香港联交所上市的议案[2] - 表决结果为全票赞成13票 无反对或弃权票[3] 可转换债券发行方案 - 拟向专业投资者发售港元计值H股可转换债券 根据美国证券法S规例仅在美国境外发售[5][6] - 债券定价采用入标定价方式 由联席全球协调人及账簿管理人确定发行价和初步转换价[6] - 发行金额、具体条款和条件尚未最终确定[6] 资金用途规划 - 募集资金净额将用于支持保险主业发展[8] - 部分资金将投入"大康养、人工智能+、国际化"三大战略实施[8] - 剩余资金将用于补充营运资金等一般企业用途[8] 上市安排 - 将向香港联交所申请批准可转换债券以债务发行方式上市交易[9] - 同时申请批准转换权行使后发行的H股在香港联交所上市[9] - 目前尚未订立最终协议 发行存在不确定性[9]

业绩表现与利润差异 - 上半年营运利润同比增长3.7% 但归母净利润同比下降8.8% [4] - 净利润下降受三因素影响：平安好医生并表带来34亿元一次性减值（影响增速4.6个百分点） 可转债重估非经营性影响 以及67%股票投资计入OCI科目导致约600亿元浮盈未体现在利润表中 [4][5][6] - 浮盈虽未计入利润 但增厚净资产并提升分红险销售竞争力 [6] 寿险及健康险业务增长 - 代理人渠道新业务价值同比增长17% 人均新业务价值同比增长21.6% 银保渠道新业务价值同比大幅增长168.6% [8] - 银保渠道、社区金融等非代理人渠道贡献新业务价值33.9% 13个月保单继续率达96.9%（同比上升0.3个百分点） [8] - 低利率环境下寿险行业进入黄金发展期 三重红利驱动增长：多渠道策略（代理人+银保+社区金融） "产品+服务"差异化优势（保险+医疗/健康/养老） 科技赋能AI提升销售效率 [8][9] 分红与股东回报 - 拟派发中期股息每股0.95元 同比增长2.2% 上市以来累计分红超4000亿元 [10][11] - 管理层认为估值倍数仍较低 行业潜力与综合金融、医疗养老优势将逐步释放价值 [11][15] AI技术与数字化战略 - 平安大模型上半年调用次数达8.18亿次 覆盖超650个多元场景 [12] - 全面AI化战略（"五智"：营销、服务、运营、管理、经营） 通过自研垂域大模型+专属数据库构建金融与医疗养老价值链竞争优势 [12] 投资策略与资产配置 - 投资遵循"五匹配"原则（久期、成本、现金流、收益率、监管） 负债端向分红险转型降低成本 [13] - 采用"三可"原则筛选投资标的：经营可靠、增长可期、分红可持续 动态配置高息股、价值股、成长股以优化资产收益率 [13][14] 行业前景与公司估值 - 医疗养老赛道规模超20万亿元 与综合金融业务协同性强 [15] - 通过"一个客户多个产品"模式与AI赋能 公司估值具备上升空间 [15]

业绩表现 - 上半年公司营运利润同比增长3.7%，但归母净利润同比下降8.8% [3] - 归母净利润下降主要受三因素影响：平安好医生并表带来34亿元一次性减值（影响增速4.6个百分点）、H股可转债重估非经营性影响、67%股票投资浮盈约600亿元未计入利润表 [4][5][6][7] - 寿险业务代理人渠道新业务价值同比增长17%，人均新业务价值增长21.6%；银保渠道新业务价值大幅增长168.6% [7] 寿险业务驱动因素 - 低利率环境下寿险行业进入黄金发展期，三重价值包括财富保值增值、家庭保障及医疗养老增值服务 [8] - 三重改革红利持续释放：多渠道策略（代理人/银保/社区金融）、产品+服务差异化（保险+医疗/健康/养老）、科技赋能AI提升销售效率 [9] - 银保渠道及社区金融等渠道贡献寿险新业务价值33.9%，13个月保单继续率达96.9%（同比升0.3个百分点） [7] 分红与股东回报 - 拟派发中期股息每股0.95元，同比增长2.2% [10] - 上市以来累计分红超4000亿元，分红与营运利润长期挂钩 [11] 科技与AI战略 - 上半年平安大模型调用次数达8.18亿次，覆盖超650个多元场景 [11] - AI战略聚焦"五智"（营销/服务/运营/管理/经营），通过自研垂域大模型与专属数据库构建竞争优势 [11][12] - 数字化投入持续十年，核心要素包括算力、数据、算法与场景 [11] 投资策略 - 投资遵循"五匹配"原则：久期/成本/现金流/收益率/监管要求 [13] - 资产配置优化推动负债成本下降，分红险结算利率具市场竞争力 [13] - 投资标的选择基于"三可"原则：经营可靠、增长可期、分红可持续 [13] 行业前景与估值 - 医疗养老赛道规模超20万亿元，与综合金融协同形成双赛道优势 [15] - 公司估值潜力源于战略领先与科技赋能，未来聚焦"一个客户多个产品"一站式服务 [15] - 负债端成本下降与资产配置优化将提升投资回报能力 [14]

融资计划 - 公司拟实施H股再融资事项 包括配售新增发行4002.56万股H股[1] 每股配售价格为29.28港元[1] 同时拟发行总额不超过13.7亿港元H股可转换债券[1] - 配售所得款项净额总额约为11.69亿港元[1] 总融资规模超25亿港元（11.69亿港元配售净额加13.7亿港元可转债）[1] 资金用途 - 募集资金将用于偿还贷款[1] - 部分资金用于产能扩张建设[1] - 部分资金用于补充运营资本[1] - 部分资金用于一般企业用途[1]