报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024Q4实现单季度全面盈利，看好游戏及广告业务，上调2025 - 2026并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [4] - 规模效应逐步显现，变现效率提升及费用管控持续驱动盈利能力提升 [5] - 社区生态繁荣稳定，平台变现仍具备较大释放空间 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2024年实现营业收入268.32亿元（同比+19%），经调整归母净利润 - 0.39亿元（亏损同比收窄33.75亿元） [4] - 2024Q4实现营业收入77.34亿元（同比+22%，环比+6%），归母净利润0.89亿元（同比、环比均扭亏为盈），经调整归母净利润4.52亿元（同比扭亏为盈） [4] - 2024Q4增值服务收入30.83亿元（同比+8%），广告收入23.89亿元（同比+24%），移动游戏收入17.98亿元（同比+79%），IP衍生品及其他收入4.65亿元（同比 - 16%） [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为5.13/19.19/27.29（2025 - 2026年前值为3.02/13.59）亿元，对应EPS分别为1.2/4.6/6.5元，当前股价对应PE分别为138.2/36.9/26.0倍 [4] 公司盈利能力 - 2024Q4公司毛利率为36.1%（同比+10.0pct，环比+1.2pct），毛利率连续10个季度环比提升 [5] - 2024Q4销售费用率为16.0%（同比 - 1.7pct，环比 - 0.5pct），管理费用率为6.5%（同比 - 1.5pct，环比 - 0.4pct），研发费用率为11.9%（同比 - 9.0pct，环比 - 0.5pct） [5] - 2024Q4经调整净利润达5.8%（同比+14.6pct，环比+2.6pct） [5] 公司用户数据 - 2024Q4 B站DAU达1.03亿（同比+2.9%），MAU达3.40亿（同比+1.2%），DAU/MAU比例达30.29%（同比+0.5pct） [6] - 2024Q4用户日均使用时长为99分钟（同比+4分钟） [6] - 2024Q4日均视频播放量达48亿次（同比+14%），月均互动数达155亿次（同比+10%） [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|22,528|26,832|30,731|34,652|38,743| |YOY(%)|2.9|19.1|14.5|12.8|11.8| |净利润(百万元)| - 4,822| - 1,347|513|1,919|2,729| |YOY(%)| - 35.7| - 72.1| - 138.1|274.1|42.2| |毛利率(%)|24.2|32.7|34.2|35.4|35.8| |净利率(%)| - 21.4| - 5.0|1.7|5.5|7.0| |ROE(%)| - 33.5| - 9.5|3.5|11.6|14.2| |EPS(摊薄/元)| - 11.4| - 3.2|1.2|4.6|6.5| |P/E(倍)| - 14.7| - 52.6|138.2|36.9|26.0| |P/B(倍)|4.9|5.0|4.8|4.3|3.7| [7]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年第四季度公司营收77.34亿元同比增21.8%，归母净利润0.90亿元同比扭亏为盈，经调整后净利润4.52亿元，连续两季度非公认会计准则下盈利，2024全年营收268.32亿元同比增19.1%，经调整后净利润 -0.39亿元同比收窄98.9% [6] - 游戏业务2024全年收入56.10亿元同比增39.5%，新游《三国：谋定天下》表现好有望持续贡献业绩；广告业务2024全年收入81.89亿元同比增27.7%，产品优化和效率提升带动增长，社区商业化加深释放价值 [6] - 2024第四季度DAU和MAU分别为1.03和3.40亿，日均用户使用时长99分钟，社区生态蓬勃发展，精品内容供给维持用户黏性利于长线运营 [6] - 2024新游上线亮眼，广告等高毛利业务增长带动营收，三、四季度经调整归母净利润扭亏，预计2025 - 2027年营业收入分别增长16.8%/7.8%/6.1%，达313.40/338.00/358.73亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|26,832|31,340|33,800|35,873| |收入增长率|19.1%|16.8%|7.8%|6.1%| |Non - GAAP归母净利润(百万元)| - 39|1,274|3,564|5,468| |毛利率|32.7%|39.1%|41.4%|43.9%| |P/S|2.24|1.92|1.78|1.68| |Non - GAAP P/E|/|47.21|16.87|11.00|[2] 市场数据（2025 - 02 - 20） - H股收盘价(港元)：154.80 - 恒生指数：22,576.98 - 总股本(万股)：42,126 - 总市值(亿港元)：652 [4] 资产负债表(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|19,756|23,120|28,537|34,771| |现金|10,249|12,782|19,362|25,846| |应收账款及票据|1,227|2,133|2,066|2,093| |存货|0|336|414|371| |其他|8,280|7,869|6,696|6,462| |非流动资产|12,942|11,390|10,197|9,372| |固定资产|589|446|319|178| |无形资产|5,926|4,635|3,547|2,425| |其他|6,427|6,309|6,331|6,768| |资产总计|32,699|34,510|38,735|44,143| |流动负债|14,763|15,624|16,894|17,935| |短期借款|1,572|1,685|1,858|2,000| |应付账款及票据|4,801|4,819|5,099|5,208| |其他|8,390|9,120|9,937|10,726| |非流动负债|3,832|3,832|3,832|3,832| |长期债务|3,264|3,264|3,264|3,264| |其他|568|568|568|568| |负债合计|18,595|19,456|20,726|21,766| |储备|14,108|15,055|17,998|22,348| |归属母公司股东权益|14,108|15,055|17,998|22,348| |少数股东权益| - 4| - 1|11|29| |股东权益合计|14,104|15,054|18,009|22,377| |负债和股东权益|32,699|34,510|38,735|44,143|[7] 利润表(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|26,832|31,340|33,800|35,873| |其他收入|0|0|0|0| |营业成本|18,058|19,089|19,797|20,136| |销售费用|4|5,328|5,239|5,022| |管理费用|0|2,664|2,535|2,332| |研发费用|3,685|4,074|4,056|3,946| |财务费用| - 346| - 544| - 603|221| |除税前溢利| - 1,400|980|3,046|4,503| |所得税| - 37|29|d1|135| |净利润| - 1,364|950|2,955|4,368| |少数股东损益| - 17|4|12|17| |归母净利润| - 1,347|947|2,943|4,350| |Non - GAAP归母净利润| - 39|1,274|3,564|5,468|[7] 现金流量表(百万元) |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流| - 992|27|4,724|5,673| |净利润| - 1,367|947|2,943|4,350| |少数股东权益| - 3|4|12|17| |折旧摊销|1,010|758|543|674| |其他| - 632| - 1,682|1,226|632| |投资活动现金流|1,563|2,605|1,900|889| |资本支出|667|676|672|589| |其他投资|896|1,929|1,228|300| |筹资活动现金流|517| - 99| - 44| - 78| |现金净增加额|1,088|2,533|6,580|6,484| |营业收入增长率|19.10%|16.80%|7.85%|6.13%| |毛利率|32.70%|39.09%|41.43%|43.87%| |销售净利率| - 5.02%|3.02%|8.71%|12.13%| |Non - GAAP ROE| - 0.28%|8.46%|19.80%|24.47%| |资产负债率|56.87%|56.38%|53.51%|49.31%| |净负债比率| - 38.38%| - 52.03%| - 79.07%| - 91.98%| |流动比率|1.34|1.48|1.69|1.94| |速动比率|1.33|1.45|1.66|1.91| |总资产周转率|0.81|0.93|0.92|0.87| |应收账款周转率|19.16|18.66|16.10|17.25| |应付账款周转率|3.95|3.97|3.99|3.91| |Non - GAAP每股收益| - 0.09|3.02|8.46|12.98| |每股经营现金流|0.00|0.06|11.21|13.47| |每股净资产|33.49|35.74|42.72|53.05| |Non - GAAP P/E|/|47.21|16.87|11.00| |P/B|4.26|3.99|3.34|2.69| |P/S|2.24|1.92|1.78|1.68|[8]

净营业额数据 - 2024年第四季度及2024年净营业额总额分别达77.34亿元（10.60亿美元）及268.32亿元（36.76亿美元），分别同比增加22%及19%[9] - 2024年第四季度净营业额总额为77.34亿元（10.60亿美元），较2023年同期增加22%[11] - 2024年财政年度净营业额总额为268.32亿元（36.76亿美元），较2023年增加19%[18] - 2024年全年净营业额总额为26,831,525千元，较2023年的22,527,987千元增长19.1%[41] 广告营业额数据 - 2024年第四季度及2024年广告营业额分别为23.89亿元（3.27亿美元）及81.89亿元（11.22亿美元），分别同比增加24%及28%[9] 移动游戏营业额数据 - 2024年第四季度及2024年移动游戏营业额分别为17.98亿元（2.46亿美元）及56.10亿元（7.69亿美元），分别同比增加79%及40%[9] - 2024年第四季度移动游戏营业额为17.98亿元（2.46亿美元），较2023年同期增加79%[11] - 2024年财政年度移动游戏营业额为56.10亿元（7.69亿美元），较2023年增加40%[18] 毛利润及毛利率数据 - 2024年第四季度及2024年毛利润分别为27.88亿元（3.82亿美元）及87.74亿元（12.02亿美元），分别同比增加68%及61%；毛利率达36.1%及32.7%，分别较2023年第四季度的26.1%及2023年的24.2%有所增加[9] - 2024年全年毛利为8,773,963千元，较2023年的5,441,865千元增长61.2%[41] 净利润数据 - 2024年第四季度净利润为8890万元（1220万美元），去年同期则录得净亏损12.97亿元；2024年净亏损为13.64亿元（1.87亿美元），同比收窄72%[9] - 2024年第四季度经调整净利润为4.52亿元（6190万美元），去年同期则录得经调整净亏损5.56亿元；2024年经调整净亏损为3900万元（530万美元），同比收窄99%[9] - 2024年财政年度净亏损为13.64亿元（1.87亿美元），较2023年收窄72%[24] - 2024年财政年度经调整净亏损为3900万元（530万美元），较2023年收窄99%[25] - 2024年全年净亏损为1,363,651千元，较2023年的4,811,713千元亏损收窄71.7%[41] - 2024年基本每股净亏损为3.23元，较2023年的11.67元亏损收窄72.3%[41] - 2024年截至9月30日止三个月净亏损79,805元人民币，2024年截至12月31日止年度净利润88,934元人民币，2023年截至12月31日止年度净亏损4,811,713元人民币，2024年截至12月31日止年度净亏损1,363,651元人民币[52] - 2024年截至9月30日止三个月经调整净利润235,898元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整净利润452,019元人民币，2023年截至12月31日止年度经调整净亏损3,414,113元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整净亏损38,955元人民币[52] 经营利润及亏损数据 - 2024年第四季度经营利润为1.26亿元（17.3百万美元），2023年同期则录得亏损13.05亿元[14] - 2024年财政年度经营亏损为13.44亿元（1.84亿美元），较2023年收窄73%[23] - 2024年财政年度经调整经营亏损为6080万元（830万美元），较2023年收窄98%[23] - 2024年全年经营亏损为1,343,969千元，较2023年的5,064,187千元亏损收窄73.5%[41] - 2024年截至9月30日止三个月经营亏损66,679元人民币，2024年截至12月31日止年度经营利润126,441元人民币，2023年截至12月31日止年度经营亏损5,064,187元人民币，2024年截至12月31日止年度经营亏损1,343,969元人民币[52] - 2024年截至9月30日止三个月经调整经营利润272,208元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整经营利润463,058元人民币，2023年截至12月31日止年度经调整经营亏损3,384,962元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整经营亏损60,848元人民币[52] 经营现金流数据 - 2024年第四季度及2024年的经营现金流分别为14.01亿元（1.92亿美元）及60.15亿元（8.24亿美元），而2023年第四季度及2023年分别为6.40亿元及2.67亿元[9] - 2024年全年经营活动提供的现金净额为6,014,854千元，较2023年的266,622千元增长2156.0%[48] 用户数据 - 2024年第四季度日均活跃用户为1.030亿，去年同期为1.001亿[9] - 2024年第四季度，公司日活用户及月活用户分别达到1.03亿及3.40亿，用户平均每天在平台花费99分钟[10] 股份及债券回购数据 - 2024年公司回购了总值8.65亿美元的流通美国存托股及可换股优先债券[10] - 2024年11月14日公司董事会批准24个月内不超2亿美元的股份回购计划，截至2024年12月31日已回购约84万股美国存托股，成本1640万美元[26] - 2024年11月公司完成2026年到期、利率0.50%的可换股优先票据回购权要约，本金4.19亿美元（人民币30.12亿元）的票据有效交回及回购，现金对价4.19亿美元（人民币30.12亿元）[28] - 完成可换股优先票据回购交易后，2026年4月、2027年及2026年12月票据未赎回本金总额为1340万美元（人民币9640万元）[28] 财务会议安排 - 公司管理层将于2025年2月20日美国东部时间上午7时（北京时间下午8时）召开2024年第四季度及财政年度业绩电话会议[29] 汇率信息 - 公告中人民币兑美元换算汇率为2024年12月31日的人民币7.2993元兑1.00美元[35] 资产负债及股东权益数据 - 2024年末资产总额为32,698,500千元，较2023年末的33,159,067千元下降1.4%[46] - 2024年末负债总额为18,594,587千元，较2023年末的18,754,800千元下降0.9%[46] - 2024年末股东权益总额为14,103,913千元，较2023年末的14,404,267千元下降2.1%[46] 股权激励开支数据 - 2024年全年股权激励开支总计为1,116,212千元，较2023年的1,132,644千元下降1.5%[43] 少数股东相关数据 - 2024年截至9月30日止三个月少数股东应占净利润290元人民币，2024年截至12月31日止年度少数股东应占净利润1,026元人民币，2023年截至12月31日止年度少数股东应占净亏损10,608元人民币，2024年截至12月31日止年度少数股东应占净利润16,851元人民币[52] 经调整归属股东净利润及每股数据 - 2024年截至9月30日止三个月经调整归属股东净利润236,188元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整归属股东净利润453,045元人民币，2023年截至12月31日止年度经调整归属股东净亏损3,424,721元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整归属股东净亏损22,104元人民币[52] - 2024年截至9月30日止三个月经调整每股净利润（基本）0.57元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整每股净利润（基本）1.08元人民币，2023年截至12月31日止年度经调整每股净亏损（基本）8.29元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整每股净亏损（基本）0.05元人民币[52] - 2024年截至9月30日止三个月经调整每股美国存托股净利润（基本）0.57元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整每股美国存托股净利润（基本）1.08元人民币，2023年截至12月31日止年度经调整每股美国存托股净亏损（基本）8.29元人民币，2024年截至12月31日止年度经调整每股美国存托股净亏损（基本）0.05元人民币[52] 加权平均股数数据 - 2024年截至9月30日止三个月普通股加权平均股数（基本）417,849,446股，2024年截至12月31日止年度普通股加权平均股数（基本）417,829,038股，2023年截至12月31日止年度普通股加权平均股数（基本）413,210,271股，2024年截至12月31日止年度普通股加权平均股数（基本）416,470,256股[52] - 2024年截至9月30日止三个月美国存托股加权平均股数（基本）417,849,446股，2024年截至12月31日止年度美国存托股加权平均股数（基本）417,829,038股，2023年截至12月31日止年度美国存托股加权平均股数（基本）413,210,271股，2024年截至12月31日止年度美国存托股加权平均股数（基本）416,470,256股[52]

投资评级 - 报告对哔哩哔哩（9626.HK/BILI.US）维持"买入"评级，目标价为177港元/23美元 [4] 核心观点 - 哔哩哔哩4Q24收入预计同比增长19%，调整后净利润达到人民币4亿元，调整后净利率提升至5.3% [3] - 游戏业务收入预计同比增长76%，主要得益于《三国：谋定天下》的强劲表现和低基数影响 [3] - 广告业务收入预计为人民币24亿元，同比增长22%，广告加载率仍有提升空间 [3] - 公司与中央广播电视总台达成合作，成为《2025年春节联欢晚会》独家弹幕视频平台，有望推动用户流量增长 [3] 财务预测 - 预计2024年营业收入为人民币26,679百万元，2025年为29,700百万元，2026年为32,254百万元 [5] - 预计2024年调整后净利润为人民币-72百万元，2025年为1,825百万元，2026年为2,911百万元 [5] - 2025年调整后目标PE为37倍，2026年为23.2倍 [5] 股价表现 - 哔哩哔哩（9626.HK）目前股价为137.2港元，目标价为177港元，潜在升幅为29% [5] - 哔哩哔哩（BILI.US）目前股价为17.47美元，目标价为23美元，潜在升幅为32% [7] 行业覆盖 - 报告覆盖了多家互联网行业公司，包括阿里巴巴、京东、腾讯、网易等，多数公司获得"买入"评级 [15]

车企营销策略转变 - 新能源时代产品差异化缩小，车企需通过传播更清晰展示产品特点和技术实力 [4] - 消费者关注点变化，品牌传播方式转向更直接的用户互动，如雷军串场视频、特斯拉Cybertruck展示等 [4] - 车企探索多渠道直面用户，以缩短心理距离并影响决策 [4] B站汽车内容生态特性 - 科技转译：B站长视频适合呈现深度内容，9成用户在购车前刷B站深度内容，渗透率第一 [6] - 体验种草：跨区UP主通过生活场景展示车辆功能，如美食博主展示外放电功能，生活博主展示旅行舒适性 [8] - 内容深度直接影响完播率与互动，如保镖的车库视频平均时长超8分钟，技术解析引发用户深度讨论 [6][8] B站汽车内容增长与用户画像 - 2024年一季度B站汽车区日均投稿量超去年两倍，播放量增长50%，日均1700万用户消费汽车内容 [8] - 平均每6个B站用户有1个研究汽车内容，付费能力和意愿用户聚集 [8] - 汽车爱好者从垂类平台涌入B站，社区风格变化推动内容专业化 [6] 车企对B站的重视与投入 - 自主品牌成为B站投放主力，部分车企明确将B站作为主力阵地 [10] - 车企高管频繁入驻B站，如李斌、何小鹏、周金开开设账号，雷军发布深度专访 [11] - 特斯拉首次带Cybertruck扫楼B站，参与技术圆桌讨论 [14] B站扶持计划与行业影响 - B站计划2025年扶持十位汽车区UP主收入破千万，百位破百万，投入1000亿流量 [15] - 汽车消费决策链路长，B站内容通过心智影响促成后续转化 [15] - 车企将B站视为传播重要渠道，UP主与用户互动成为焦虑症解药 [16]

报告公司投资评级 - 投资评级为"买入"，维持评级 [5] 报告的核心观点 - B站2024Q3财报显示，公司首次实现单季度盈利，主要得益于高毛利业务的持续增长和成本的有效控制 [5] 根据相关目录分别进行总结 收入端 - 广告业务收入20.9亿元，同比增长28%，主要得益于平台设施的完善和广告产品的丰富，以及内容与广告结合带来的新增长动力 [5] - 增值服务业务收入28.2亿元，同比增长9%，用户保持高粘性，正式会员达到2.51亿，同比增长12%，大会员达到2197万，其中年度订阅或自动续订用户超80% [5] - 移动游戏业务收入18.2亿元，同比增长84%，主要得益于《三国：谋定天下》的亮眼表现，预计高流水将持续 [5] 经营数据 - 社区生态持续繁荣，DAU达1.07亿，MAU达3.48亿，日均使用时长106分钟，均创历史新高 [6] - 日均视频播放量同比增长23%，近270万UP主在B站获得收入，其中通过花活商单和视频及直播带货获得收入的UP主数量分别增长37%和74% [6] 利润端 - 毛利润同比增长76%达25.47亿元，毛利率同比增加9.9pct达34.9%，实现连续9个季度环比提升 [6] - Non-GAAP净利润2.36亿元，首次实现单季度盈利，经营现金流净额22.26亿元，实现连续5个季度正向经营现金流 [6] - 递延收入3.81亿元，同比+159%，主要得益于移动游戏及广告的强劲表现 [6] 盈利预测 - 预计2024-2025年营业收入将分别达到267/306亿元，维持"买入"评级 [7]

报告投资评级 - 维持“增持”评级[5][8] 报告核心观点 - 哔哩哔哩2024Q3收入为73亿元，同比增长26%，首次实现Non - GAAP经营利润转正，公司预计后续有望继续提高盈利能力[3] - 游戏业务中《三谋》表现亮眼，两大常青游戏《FGO》和《碧蓝航线》仍表现优异，2024Q3游戏收入同比增长84%至18亿元[3] - 广告增速可观，“一横N纵”策略见效，2024Q3广告收入同比增长28%至21亿元，双十一B站带货GMV同比增长154%，对Q4广告望有不错拉动[4] - 盈利后将坚持“商业化增长 + 社区用户增长”，侧重广告和游戏两个高毛利业务，同时反哺社区内容建设[4] 各部分总结 财务状况 - 2024Q3公司实现毛利率35%，较去年同期改善约10pct，销售费用率/行政费用率/研发费用率各为16.5%/6.9%/12.4%，本季公司实现经调整运营利润2.7亿元，经调整OPM约3.7%；经调整归母净利2.4亿元，经调整NPM约3.2%[3] - 基于公司盈利性的改善，修改公司2024 - 2026年收入预测为267/303/341亿元，yoy + 18%/14%/12%；non - GAAP归母净利-1.75/19.86/33.61亿元[5] 业务板块 - **游戏业务**：常青游戏收入稳定，《三谋》表现亮眼，2024Q3公司游戏收入同比增长84%至18亿元，其中《三谋》贡献显著，连续三个赛季进入iOS游戏畅销榜前三，同时两大常青游戏《FGO》和《碧蓝航线》虽已进入第八年和第七年的运营，但仍表现优异[3] - **广告业务**：广告增速可观，“一横N纵”策略见效，2024Q3公司广告收入同比增长28%至21亿元，主要得益于广告产品及广告效率的提升，公司继续推进“一横N纵”的广告投放策略，双十一B站带货GMV同比增长154%，对Q4广告望有不错拉动[4]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[3] 报告核心观点 - 哔哩哔哩24Q3总收入达73.1亿元（yoy+26%，qoq+19%），毛利率达34.9%（yoy+9.9pp，qoq+5.6pp），Non-Gaap营业利润首次转正，Non-Gaap归母净利润达2.36亿元（去年同期为Non-Gaap净亏损8.8亿元）。广告、直播&VAS、游戏等业务均有增长，预期24Q4各业务收入继续增长，预计公司24~26年营业收入分别为268/315/341亿元，给予目标价166.43HKD（153.73CNY）[1][2][3][7] 各业务板块总结 广告业务 - 24Q3广告收入达20.9亿元（yoy+28%，qoq+3%），占整体收入比例由去年同期27%提升至29%。供给端DAU稳定增长叠加商业化产品持续整合，需求端随着B站用户成熟消费能力快速释放，广告收入增长迅速。来自教育、母婴、文旅等新兴行业广告收入增长超100%，“双11”期间B站带货GMV同比去年大促期高速增长154%，广告主数量是去年同期的6.6倍，预期Q4收入达24亿（yoy+24%，qoq+14%）[1] 直播&VAS业务 - 24Q3达28.2亿元（yoy+9%，qoq+10%），其中大会员、直播及其他增值服务的付费用户数量增加是主要驱动力，预期Q4收入达30亿元（yoy+5%，qoq+6%）[1] 游戏业务 - 24Q3达18.2亿元（yoy+84%，qoq+81%），主要系《三国：谋定天下》贡献增量，预期Q4收入达18亿元（yoy+79%，qoq-1%）[1]

报告投资评级 - 评级为买入[2] 报告核心观点 - 24Q3业绩发布，收入达73亿元，YoY/QoQ+26%/+19%，毛利率达到34.9%，QoQ+5pct，净利润为-7951.5万元，NonGAAP归母净利为2.36亿元，净利润率为3%[2] - 游戏业务表现亮眼，未来业务更聚焦在广告和游戏等高毛利业务的增长，游戏收入为16.60亿元，YoY/QoQ+84%/+81%，直播和增值服务收入为28.21亿元，YoY/QoQ+9%/+10%，广告收入为20.89亿元，YoY/QoQ+28%/+3%，IP及其他业务收入为5.67亿元，YoY/QoQ-2%/+10%[2] - 盈利预测与投资建议：预计24Q4公司总收入达76亿元，YoY+20%，游戏收入预计YoY+75%，广告收入预计YoY+23%，直播和增值服务收入预计YoY+5%，考虑游戏对毛利率的驱动，预计毛利率为36%，nonGAAP归母净利润为3.68亿元，预计24 - 25年公司总收入实现18%、10%的同比增长，达到267亿元和295亿元，NonGAAP归母净利润预计为-1.61亿元、16.07亿元，给予一定估值溢价，按25美元/MAU估值，公司合理价值为20.65美元/ADS、160.71港元/股，维持"买入"评级[2] 报告目录总结 盈利预测和投资建议 - 预计24 - 25年广告收入同比增长28%、22%达到82亿元和99亿元，直播和增值服务收入预计24 - 25年同比增长10%、5%，达到109亿元和114亿元，游戏业务预计24 - 25年总收入达到56亿元和58亿元，同比增速达到39%和5%，IP衍生及其他业务收入在24 - 25年同比增速为-7%和10%，达到20亿元和22亿元，预计24 - 25年公司总收入实现18%、10%的同比增长，达到267亿元和295亿元[6] - 预计2024 - 2025年公司业务毛利率提升至33%和36%，同比分别提升8pct、4pct，预计2024 - 2025年销售费用率占收入比达到17%和15%，预计2024年的公司的经调整归母净亏损率为1%，2025年预计全年NonGAAP归母净利润达到16亿元，净利润率为5%[7] 财务数据 - 2022A - 2026E营业收入（百万元）分别为21,899、22,528、26,687、29,452、31,988，增长率分别为13.0%、2.9%、18.5%、10.4%、8.6%，EBITDA（百万元）分别为-5,740、-2,113、1,747、3,495、（4,911），归母净利润（百万元）分别为-6,692、-3,425、-161、1,607、（3,181），EPS（元/股）分别为-16.95、-8.29、-0.39、3.85、7.61，市销率（P/S）分别为2.54、2.47、2.09、1.89、1.74，市盈率（P/E）分别为-、-、-、35、18，ROE分别为-49%、-34%、-7%、1%、（4%），EV/EBITDA分别为-、-、32、16、11[7] - 2024E - 2026E公司主营业务成本（百万元）分别为17,982、18,731、19,645，YoY（%）分别为5%、4%、5%，毛利率（%）分别为33%、36%、39%[8] - 2020A - 2026E销售费用（百万元）分别为3,492、5,795、4,921、3,916、4,411、4,483、4,549，销售费用率（%）分别为29%、30%、22%、17%、17%、15%、14%，Non - GAAP归母净利润（百万元）分别为-2,560、-5,478、-6,692、-3,425、-161、1,607、3,181，Non - GAAP归母净利润率（%）分别为-21%、-28%、-31%、-15%、-1%、5%、10%[9] 可比公司估值 - 腾讯控股、Snapchat、Meta Platforms等可比广告媒体公司估值情况，包括市值、营收、PS、日活规模、单用户市值价值（美元/DAU）、月活规模、单用户市值价值（美元/MAU）等数据[10] 研究团队 - 旷实、叶敏婷、徐呈隽、周喆、章驰、卢丝雨、毛玥、黄静仪等组成的广发传媒行业研究小组[18]

报告投资评级 - 评级：买入（维持）[2] 报告核心观点 - 24Q3业绩：公司实现营收73.06亿元，yoy+25.85%；经调整归母净利润为2.36亿元，同比扭亏为盈。分业务看，移动游戏超预期（18.2亿vs16.6亿consensus），yoy+83.8%；增值服务低于预期（28.2亿vs28.6亿consensus），yoy+8.7%；广告略超预期（20.94亿vs20.89亿consensus），yoy+27.8%；IP衍生品及其他超预期（5.7亿vs5.3亿consensus），yoy -2.2%。[5] - 《三谋》凸显长线运营能力，有望长期带来流水贡献。公司新游《三国：谋定天下》上线后表现优秀，赛季制运营方式保证游戏具备长线运营能力。9月新赛季开始后，最高至iOS畅销榜第二名，游戏质量得以验证。新游方面，《咒术回战》预计2025年上线，热门IP有望为游戏业务带来新增量。[5] - 广告业务延续高增速，核心用户增长提供支撑。公司三季度实现DAU1.073亿，yoy+4.4%；MAU达3.48亿；日活月活均创新高。三季度用户日均使用时长环比增长6%至106min，日均视频播放量同比增长23%，拥有2.51亿正式会员，为广告等业务带来流量基础。三季度，公司前五广告主行业分为别游戏、电商、3C数码、网服和汽车。长期看AI算法提升推送精准度，进而提升付费转化率。[5] - 预计24/25/26年公司实现收入267.4/301.7/328.4亿，实现经调整归母净利润-0.37/18.54/28.97亿，维持“买入”评级。[6] 财务数据总结 2023A - 营业总收入22,528百万元，（+/-)3%；经调整归母净利润-3,412百万元，（+/-)49%；EPS（NON - GAAP）-8.1；P/E（NON - GAAP）—[7] - 成长能力：营业收入2.9%，营业利润39.4%，归母净利润35.7%；获利能力：毛利率24.2%，净利率-21.4%，资产负债率56.6%，净负债比率0.02，流动比率1.03，总资产周转率0.68，应收账款周转率15.52，应付账款周转率3.96，每股收益-8.10，每股经营现金0.63，每股净资产34.19；归属母公司股东权益14,392[10] 2024E - 营业总收入26,742百万元，（+/-)19%；经调整归母净利润-37百万元，（+/-)99%；EPS（NON - GAAP）-8.10 -0.09；P/E（NON - GAAP）—[7] - 成长能力：营业收入18.7%，营业利润73.3%，归母净利润73.0%；获利能力：毛利率32.9%，净利率-4.9%，资产负债率58.6%，净负债比率0.03，流动比率1.03，总资产周转率0.84，应收账款周转率15.52，应付账款周转率4.46，每股收益-0.09，每股经营现金-2.84，每股净资产31.90；归属母公司股东权益13,243[10] 2025E - 营业总收入30,172百万元，（+/-)13%；经调整归母净利润1,854百万元，（+/-)5147%；EPS（NON - GAAP）4.47；P/E（NON - GAAP）30.41 19.47[7] - 成长能力：营业收入12.8%，营业利润146.4%，归母净利润153.6%；获利能力：毛利率37.7%，净利率2.3%，资产负债率57.7%，净负债比率-0.16，流动比率1.13，总资产周转率0.91，应收账款周转率15.52，应付账款周转率4.96，每股收益4.47，每股经营现金4.75，每股净资产33.97；归属母公司股东权益14,096[10] 2026E - 营业总收入32,839百万元，（+/-)9%；经调整归母净利润2,897百万元，（+/-)56%；EPS（NON - GAAP）6.98；P/E（NON - GAAP）30.41 19.47[7] - 成长能力：营业收入8.8%，营业利润158.6%，归母净利润145.4%；获利能力：毛利率39.5%，净利率5.3%，资产负债率54.9%，净负债比率-0.33，流动比率1.28，总资产周转率0.93，应收账款周转率15.52，应付账款周转率4.96，每股收益6.98，每股经营现金5.53，每股净资产38.50；归属母公司股东权益15,967[10]