行业投资评级 - 推荐|维持 [5] 核心观点 - 国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》，提出6大重点行动，目标2027年新一代智能终端和智能体应用普及率超70%，2030年超90%，2035年全面步入智能经济和智能社会发展新阶段 [2] - 游戏行业8月发放173款版号（国产166款+进口7款），多厂商中报业绩亮眼，心动公司H1净利润同比+268%，三七互娱Q2净利润同比+31.24%，ST华通H1净利润同比+124.71%至27.13亿元 [2] - AI应用下载量表现分化，豆包周下载量210.25万次领先，Deepseek更新后环比+12.64%至39.40万次 [2][21] - 影视院线周票房9.77亿元，《捕风追影》以3.14亿元居首，后续12部影片将上映 [3][32] - 投资方向聚焦AI应用、文化出海，重点推荐游戏、IP、短剧、出版子板块 [3][39] 市场表现 - 传媒行业（申万）周涨1.05%，排名一级行业第12名，恒生科技指数涨0.47% [1][10] - 细分板块中游戏II涨3.63%，广告营销跌1.10%，影视院线跌1.16%，数字媒体跌0.35%，出版跌0.51% [10] - 个股涨幅前五：吉视传媒+23.31%、文投控股+15.65%、ST华通+11.65%、三七互娱+10.74%、新媒股份+10.56% [17][18] AI应用动态 - 马斯克开源Grok 2.5模型（500GB规模），字节跳动推出视频生成模型Waver 1.0，腾讯混元开源视频音效生成模型HunyuanVideo-Foley [2][36][37] - 阿里巴巴云业务收入增长26%，AI产品收入连续八季度三位数增长，Capex增至387亿元 [2][38] - 中文在线微短剧平台FlareFlow覆盖177个国家，月充值收入增速超500%，累计下载量近千万次 [36] 游戏数据 - IOS畅销榜Top3：《王者荣耀》《和平精英》《无尽冬日》，《超自然行动组》稳定前十 [23] - 新游储备：恺英网络《熊猫大作战》、三七互娱《超牛英雄》、网易《天下：万象》、哔哩哔哩《嘟嘟脸恶作剧》获版号 [2][25] - 9月上旬4款新游上线，包括《空洞骑士：丝之歌》《无限子弹》等 [29] 影视数据 - 周票房TOP3：《捕风追影》3.14亿元（累计8.72亿元）、《浪浪山小妖怪》2.22亿元（累计14.53亿元）、《南京照相馆》1.66亿元（累计28.89亿元） [32][35] - 9月1-5日待映影片含《生死狙击》《营救飞虎》《长空之王》等战争题材作品 [34] 公司业绩亮点 - 完美世界H1营收36.91亿元（同比+33.74%），扭亏为盈 [36] - 巨人网络H1营收16.62亿元（同比+16.47%），净利润7.77亿元 [37] - 恺英网络H1净利润9.50亿元（同比+17.41%），海外营收同比+59.57% [37] - 南方传媒H1净利润4.51亿元（同比+50.74%） [3][37]

核心监管要求 - 人工智能生成合成内容必须添加显式和隐式标识 包括视频 语音 文字和图片[1][5] - 生成合成服务提供者需在内容中添加标识 内容传播服务提供者需核验元数据并加注提示[8] - 应用程序分发平台需核验应用的生成合成内容标识材料 用户上传传播AI内容时需主动标识[8] 企业合规实践 - MiniMax通过角标标注"AI生成"字样 语音片段采用摩斯密码式提示音或直接语音提示进行显式标识[9][10] - 哔哩哔哩通过公告 站内信 弹窗和专题视频向用户公布AI标识功能进度和用法[10] - 抖音上线AI内容标识功能和元数据标识读写功能 可自动检测并添加疑似AI内容标识[11][13] 平台具体措施 - 腾讯优化内容识别能力 对AI生成内容添加显式和隐式标识 并对可能为AI生成的内容进行提示[13] - 哔哩哔哩在投稿侧提供标识选项 UP主可通过创作声明自主添加"该视频使用人工智能合成技术"标识[14] - 快手在AI生成内容中添加显式标识和隐式元数据标识 并对疑似AI内容进行显著提示[14] 违规处理规定 - 用户不得删除 篡改 伪造或隐匿平台添加的AI标识 不得利用AI技术制作传播虚假侵权信息[13][15] - 平台将按照社区规则对违反国家法律规定及平台规则的作品和恶意标注行为进行处置[14][15] - DeepSeek发布《模型原理与训练方法说明》帮助用户理解AI技术 保障知情权和控制权[15] 行业生态建设 - 上海市委网信办指导成立人工智能生成合成内容标识生态联盟 推动30余家企业开展隐式标识互认验证[10] - 包括腾讯 抖音 快手 B站 DeepSeek等平台均对《办法》出台细化规则[10][11][13][14][15]

核心监管要求 - 四部门联合发布《人工智能生成合成内容标识办法》 要求所有AI生成的文字 图片 视频等内容必须亮明身份 自9月1日起施行 [1] - 人工智能生成合成内容标识包括显式标识和隐式标识 平台需审核核验标识 对未标识或疑似生成内容添加风险提示 阻断虚假信息扩散 [1] - 用户不得删除 篡改 伪造或隐匿平台添加的AI标识 不得利用AI技术制作传播虚假信息或侵权内容 违规将受处罚 [2] 平台执行措施 - 抖音上线AI内容标识功能和元数据标识读写功能 协助创作者添加提示标识 识别并写入元数据信息以支持内容溯源 [1] - 抖音对未主动添加标识的内容通过技术检测添加"疑似使用了AI生成技术 请谨慎甄别"标识 核验出元数据隐式标识则添加"作品含AI生成内容"标识 [2] - 腾讯优化内容识别能力 对AI生成合成内容添加显式或隐式标识 对疑似AI内容进行提示 保障用户信息透明度与可信度 [2] - B站提供投稿侧标识选项 UP主可自主声明"该视频使用人工智能合成技术" 对未声明内容按社区规则添加标识 禁止恶意篡改隐匿标识 [3] - 快手上线AI生成内容标识和用户主动声明功能 添加"AI生成"显式标识和元数据隐式标识 对疑似AI内容进行显著提示 [3] - DeepSeek对AI生成合成内容添加标识并明确提醒用户 发布《模型原理与训练方法说明》解释基本原理 训练数据及生成机制 保障用户知情权和控制权 [5] 行业合规动态 - 腾讯 抖音 快手 B站 DeepSeek等平台均出台细化规则落实《办法》要求 [1][3][5] - 平台要求创作者准确规范标注AI内容 禁止恶意删除 篡改 伪造标识或为恶意行为提供工具 违规作品将按社区规则处置 [4] - 平台通过技术手段检测疑似AI生成内容 并添加风险提示标识 防止公众混淆和信息失实风险 [2][5]

行业趋势 - 互联网广告行业2025年Q2平均增速约6.8% [1] - 近半数企业广告收入实现正增长 剩余半数表现黯淡 形成行业分水岭 [1] - AI技术重新定义广告行业游戏规则 成为决定企业增长的关键因素 [1] - 传统流量规模竞争转向算法效率与精准触达的较量 [1] - AI深度介入广告创意生成与投放优化 重塑营销价值链 [1] - 行业呈现强者恒强马太效应 后来者寻找弯道超车机会 [1] 腾讯广告 - 2025年Q2广告收入358亿元 同比增长19.73% [1] - 连续11个季度保持双位数增长 [1] - 广告业务毛利同比增加24%至206亿元 毛利率提升2个百分点 [1] - 增长主要得益于AI驱动广告平台改进及微信交易生态提升 [2] - 视频号广告收入同比增长超50% [2] - 小程序与小游戏、小短剧相关广告收入同比增长约50% [2] - 微信搜一搜广告收入同比增长约60% [2] - 微信月活跃用户数达14.11亿 [2] - "妙系列"AI工具矩阵包括创意生成工具妙思、数字人直播解决方案妙播、智能营销助手妙问 [2] 快手广告 - 2025年Q2广告收入197.65亿元 同比增长12.81% [3] - 短剧行业广告消耗保持高双位数同比增长 [3] - 本地生活业务收入同比增幅近120% [3] - 电商GMV达3589亿元 同比增长17.6% [3] - 可灵AI在Q2带来2.5亿元收入 [3] - 可灵AI已生成超过2亿个视频和4亿张图片 [3] - 帮助商家降低60%-70%制作成本 同时提升转化率 [3] - 与快手星芒短剧合作推出的AI单元故事集《新世界加载中》获近2亿全球播放量 [4] 哔哩哔哩广告 - 2025年Q2广告收入24.5亿元 同比增长20% [5] - 效果广告收入同比增长约30% [5] - 用户平均年龄26岁 兼具年轻化和高消费特点 [5] - Q2期间超过50%UP主通过"花火"平台接取商单参与投流推广 [5] - 618大促期间平台整体GMV增长33% [5] - 约30%广告封面由AI生成 [6] - AIGC工具帮助广告主批量生成广告内容 [6] - 智能投放工具带动广告eCPM同比增长超10% [6] 小米广告 - 2025年Q2广告收入68亿元 同比增长13.33% [7] - 全球月活跃用户数增至7.31亿 [7] - 中国大陆市场月活用户同比增长12.4%至1.85亿 [7] - 2025年AI研发投入加码至75亿元 占研发预算25% [8] - 多模态大模型Xiaomi MiMo-VL应用于广告场景 [8] - 小爱同学等交互体验成为潜在广告触达新通道 [8] 蓝色光标广告 - 2025年Q2广告收入估值181.03亿元 同比增长20.08% [9] - 上半年AI驱动收入达15.7亿元 已超去年全年 [9] - 与Meta、Google、TikTok for Business三大平台广告收入实现同比与环比双增长 [10] - BlueAI平台数据标注量累计超1.8亿条 API token调用量超4000亿 [10] - 孵化了136个AI Agent和22个自研产品 [10] - 实现创意内容生成10倍以上效率提升 [10] - BlueAI心影创作平台与Adobe、字节跳动、快手可灵等视频生成模型深度合作 [10]

核心财务表现 - 25Q2营收73.4亿元同比增长20% 毛利润26.8亿元同比增长46% 毛利率36.5%同比提升6.6个百分点 [1] - Non-GAAP净利润5.6亿元实现持续盈利 经营现金流净额19.9亿元连续8季度正向 [3] 广告业务 - 广告收入24.5亿元同比增长20% 主因AI升级推荐算法与智能投放提升效率 [1] - 效果广告收入同比增长约30% 广告主数量增长20%+ 因26岁年轻用户消费力吸引品牌 [2] - 前五大广告行业为游戏/数码家电/网服/电商/汽车 电商平台支出增长显著 [2] 增值服务业务 - 增值服务收入28.4亿元同比增长11% 正式会员达2.7亿 第12月留存率80% [2] - 大会员数2370万 年度订阅或自动续订用户占比超80% [2] 游戏业务 - 移动游戏收入16.1亿元同比增长60% 主因《三国：谋定天下》进入IOS畅销榜前二 [2] 运营数据 - DAU达1.09亿 MAU达3.63亿 日均使用时长105分钟 [2] - 二次元/AI/国创/游戏等内容播放时长增长 近200万UP主获得收入 [2] - 通过视频及直播带货获收入UP主数量增长60% [2] 成本与费用 - 销售费用同比增1%因游戏买量增加 研发开支同比降3%因效率提升 [3]

核心财务表现 - 2025年第二季度公司收入达73.4亿元 同比增长19.8% 超出彭博预期0.1% [1] - Non-GAAP归母净利润达5.6亿元 去年同期为净亏损2.7亿元 超出彭博预期7.5% [1] 广告业务 - 第二季度广告收入达24.5亿元 同比增长20.2% 超出彭博预期1.3% [1] - 增长驱动因素包括花火商单参与"潮流起飞"效果转化项目 多模态大模型提升广告分发效率 AIGC工具应用促进广告封面由AI生成并提升ECPM [1] - 预计第三季度广告收入达25亿元 同比增长21% 主要基于多屏多场景拓展策略 包括搜索、直播、动态和PC端等新点位开发 [1] 直播与增值服务业务 - 第二季度直播与VAS收入达28.4亿元 同比增长11% 超出彭博预期0.3% [2] - 增长主要受充电业务高增长驱动 [2] - 预计第三季度收入达31亿元 同比增长10% 基于直播与会员收入稳健增长预期 长期会员ARPU存在提升空间 [2] 游戏业务 - 第二季度游戏收入达16.1亿元 同比增长60% 略低于彭博预期0.2% [2] - 预计下半年游戏业务因去年同期《三国：谋定天下》上线形成高基数 可能出现同比下滑 [2] - 预计第三季度游戏收入达15亿元 同比下降15% [2] - 新游戏包括三国卡牌、《嘟嘟脸恶作剧》及《三国：谋定天下》海外版本预计年末上线 主要贡献2026年增量 [2] 财务预测与估值 - 上调2025-2027年收入预测至301亿元、329亿元和348亿元 原预测为302亿元、322亿元和339亿元 [2] - 上调原因包括广告多屏多场景拓展和销售费用预测下调 [2] - 基于可比公司2025年调整后PS均值2.7倍 给予目标价211.53港元（193.06元人民币）[2]

公司概况 * 哔哩哔哩 2025 年第二季度总营收为 55 亿元，同比增长 15%[1] * 公司实现扭亏为盈，调整后净利润为 5.6 亿元，调整后净利润率提升至 7.6%[1][2] * 经营活动现金流净额为 19.9 亿元，同比增长 14%[1][2] * 2025 年上半年总收入为 73.4 亿元，同比增长 20%[2] 财务表现 * 毛利率显著改善，第二季度毛利率达 36.5%，同比增长 6.6 个百分点，环比增长 1.2 个百分点[2] * 费用控制效果良好，销售、管理和研发费用率分别环比下降 2.4、0.5 和 0.2 个百分点，费用绝对值环比下降 4%[2] * 调整前净利润为 2.18 亿元，同比和环比均实现扭亏[2] 业务板块表现 * **广告业务**：收入同比增长 20%，主要受益于效果广告的贡献[1][3] * **移动游戏业务**：收入同比大幅增长 60%，主要由独家代理游戏《三国谋定天下》驱动，该游戏DAU创下新高[1][3][4] * **增值服务业务**：收入同比增长 11%，增长主要来自直播及相关增值服务的拉动[3][4] * **IP衍生品及其他业务**：收入同比下降 15%至 4.4 亿元[3][4] 用户与社区数据 * 用户规模持续增长，DAU达 1.094 亿（同比增长 7%），MAU达 3.63 亿（同比增长 8%）[1][5] * 用户付费意愿增强，月均付费用户达 3,100 万（同比增长 9%），大会员数量达 2,370 万[1][5] * 社区粘性保持高位，用户日均使用时长增至 105 分钟（同比增长 6 分钟）[1][5] * 线下活动bilibili world吸引超过 40 万人次参与，体现社区凝聚力[5] 未来发展战略 * 内容战略聚焦于深耕中长视频优质内容[6] * 重点探索社区增值业务及周边设计业务[6] * 广告业务计划未来三年维持高于市场平均水平的增速，提升市场占有率，重点投入大快消板块，并形成品牌广告与效果广告的互补[6] * 开发多屏多场景消费场景[6] * 加大AIGC相关投入以提升生产效率[1][6] 未来业绩展望与预期 * 预计下半年毛利率将进一步提升至 37%[1][7] * 下半年费用绝对值预计同比下降，调整后运营利润率有望持续改善，到年底接近 10%[1][7] * 预计全年收入同比增长 12%至 300 亿元左右，经调整后归母净利润预计为 24 亿元[1][7] * 当前公司市盈率约为 29 倍[3][7] 游戏业务规划 * 《三国谋定天下》计划在年底到明年初陆续上线港澳台、日韩及小程序版本[4] * 公司有信心将《三国谋定天下》打造成生命周期超过五年的长线游戏[7] * 自研游戏《逃离亚科夫》预计将在年内上线，另有其他几款新游戏也将在年底到明年陆续推出[4] 投资关注点 * 投资者应关注游戏流水、新品发布及广告场景突破等关键指标，以评估其商业化加速及盈利能力提升潜力[3][7]

投资评级 - 维持哔哩哔哩-W（9626 HK）"买入"评级 [7] 核心财务表现 - 2025年第二季度营收达73 4亿元 同比增长20% [2][5] - 毛利润为26 8亿元 同比增长46% [2][5] - 毛利率提升至36 5% 同比增加6 6个百分点 连续12个季度环比增长 [2][5] - Non-GAAP净利润为5 6亿元 实现持续盈利 [2][5] - 经营现金流净额达19 9亿元 连续8个季度保持正向 [11] 分业务表现 - 广告业务收入24 5亿元 同比增长20% 效果广告收入增长约30% [2][11] - 增值服务收入28 4亿元 同比增长11% 大会员数达2370万 年度订阅或自动续订用户超80% [2][11] - 移动游戏收入16 1亿元 同比增长60% 主要受益于《三国：谋定天下》的亮眼表现 最高达IOS游戏畅销榜第二 [2][11] 用户与生态数据 - 日均活跃用户（DAU）达1 09亿 月活跃用户（MAU）达3 63亿 [11] - 日均使用时长达105分钟 社区保持高粘性 [11] - 正式会员数达2 7亿 第12个月留存率约80% [11] - 近200万UP主本季度获得收入 通过视频及直播带货获得收入的UP主数量增长60% [11] 运营效率与成本控制 - 广告基础设施深度整合AI 通过升级推荐算法、创意生成及智能广告投放提升效率 [11] - 25Q2销售费用同比仅增1% 研发开支同比减少3% 主要系研发效率改善 [11] - 青年用户群体（平均年龄26岁）消费力持续吸引广告主 Q2广告主数量同比增长20%以上 [11]

25Q2业绩表现 - 25Q2公司实现营收73.38亿元，同比增长19.8% [1] - 25Q2经调整归母净利润5.61亿元，同比扭亏为盈 [1] - 二季度毛利率达36.5%，同比提升6.5个百分点 [1] 分业务收入情况 - 移动游戏收入16.1亿元，同比增长60%，符合预期 [1] - 增值服务收入28.4亿元，同比增长11%，符合预期 [1] - 广告收入24.5亿元，同比增长20%，小幅超预期（共识预期24.2亿元） [1] - IP衍生品及其他收入4.4亿元，同比下降15% [1] 游戏业务运营 - 《三国：谋定天下》上线一周年稳健运营，持续贡献增量 [1] - 《命运—冠位指定》发行9周年、《碧蓝航线》发行8周年，周年活动带动玩家活跃度 [1] - 《三国：谋定天下》预计四季度海外上线，有望带来新流水增量 [1] - 公司储备多款游戏，后续有望过审上线 [1] 用户与广告业务 - 上半年DAU达1.08亿，同比增长6% [2] - MAU达3.65亿，同比增长8% [2] - 用户日均使用时长106分钟，同比增长3.9% [2] - 月付费用户数0.32亿，同比增长10% [2] - 广告客户数量同比增长超20%，前五大广告垂类为游戏、数码家电、网络服务、电商及汽车 [2] 财务预测 - 预计25年收入300.8亿元（前次预测300.4亿元） [2] - 预计26年收入331.2亿元（前次预测330.7亿元） [2] - 预计27年收入361.5亿元（前次预测362.6亿元） [2] - 预计25年经调整归母净利润21.1亿元（前次预测18.2亿元） [2] - 预计26年经调整归母净利润29.6亿元（前次预测28.1亿元） [2] - 预计27年经调整归母净利润38.9亿元（前次预测39.2亿元） [2]

恒生指数技术分析 - 指数收于25077点 仍位于保力加通道中线下方 短线技术信号显示"卖出" [1] - 短线支持位参考24839点 第二支持位在24584点 [1] - 看跌投资者预期下探24500-24600点区间 看涨投资者则关注26000点阻力位 [1] 哔哩哔哩技术走势 - 股价从保力加通道底部反弹 收报180.9港元 盘中高位183港元接近通道中线185港元 [3] - 技术信号转为"中立"状态 短线上方阻力位位于190.2港元和202.8港元 [3] - 下方支持位关注173.6港元和164港元 为潜在调整提供参考位 [3] 比亚迪股份价格目标 - 股价突破保力加通道顶部 收报114.4港元并站稳中线之上 技术信号显示"买入" [8] - 关键阻力位分别位于120.4港元和125.4港元 [8] - 牛证收回价106港元处于安全区域 支持位参考111.4港元和107.5港元 [8] 中石油期权策略 - 股价收报7.51港元贴近保力加通道中线 技术信号呈现"卖出"态势 [11] - 行使价8.88港元认购证目前价外幅度达17% 若股价下跌价外幅度可能扩大至20%以上 [11] - 建议选择接近阻力位7.99港元的轻微价外产品以降低风险 [11] 理想汽车阻力位分析 - 股价收报91.7港元 技术信号维持"买入" 上方阻力位关注99.3港元和110.6港元 [14] - 投资者持有收回价80港元牛证 下方支持位分别位于88.3港元和83.1港元 [14] 招金矿业突破走势 - 股价从19.4港元低位升至24.1港元 突破保力加通道顶部 但技术信号显示"卖出" [20] - 当前升势自8月初持续向上 下方支持位参考22.3港元和21.1港元 [20]